联合资信评估宏观经济信用观察（二零二六年一季报）：经济超预期开局 需求结构冷暖分化

经济超预期开局

（二零二六年一季报）主要经济指标情况指标名称2025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1GDP当季值(万亿元)31.834.135.438.833.4GDP当季同比(%)5.45.24.84.55.0工业增加值增速(%)6.56.46.25.96.1固定资产投资增速(%)4.22.8-0.5-3.81.7房地产投资增速(%)-9.9-11.2-13.9-17.2-11.2基建投资增速(%)11.58.93.30.68.9制造业投资增速(%)9.17.54.00.64.1社零增速(%)4.65.04.53.72.4出口总额增速(%)5.65.96.15.514.7进口总额增速(%)-6.8-3.8-1.10.022.7CPI涨幅(%)-0.1-0.1-0.10.00.9PPI涨幅(%)-2.3-2.8-2.8-2.6-0.6调查失业率均值(%)5.35.05.25.15.3社融存量增速(%)8.48.98.78.37.9宏观杠杆率变动(百分点)7.82.01.90.16.9工业企业利润增速(%)0.8-1.83.20.615.56

摘要：206P50PI涨，PPI3待巩固，经济回升向好仍需政策持续护航。名义GDP震荡，流动性宽松驱动中低等级利差压缩。154联合资信研究中心吴 玥wuyue@张 振zhangzhen@王 妍wangyan@一、宏观经济运行202614.7%2025-122026-038.9%5.0%4.9%6.1%14.7%2025-122026-038.9%5.0%4.9%6.1%5.1%4.1%5.5%1.7%2.4%0.9%-0.6%1.2%总量供给内需外需价格-115%10%5%实际GDP名义GDP工业增加值服务业生产固定资产投资房地产投资基建投资制造业投资社零服务零售出口CPI实际GDP名义GDP工业增加值服务业生产固定资产投资房地产投资基建投资制造业投资社零服务零售出口CPIPPI-5%-10%-15%数据来源：国家统计局、Wind经济增长：三驾马车冷暖各异，经济超预期开局总值P为33425.0480.51.3%GDP2.3446.80%6.09GDP0.77率回落至1540P增长1.9038.，

GDP（）6.5%

GDP6%4%5.5%5.0%

5.3%5.3%5.0%

5.4%5.4%

5.2%4.8%

2%5.0% 0%

4.7%

4.7%4.6%

4.5%

-2%23/0323/0623/0923/0323/0623/0923/1224/0324/0624/0924/1225/0325/0625/0925/1226/03

消费拉动 资本形成拉动 净出口拉动数据来源：国家统计局、Wind生产端总体表现稳健，工业与服务业均实现较快增长，产业升级与结构优化态势持续增强。20266.1%，1.18.9%，35.1%13.6%21.4%，12.5%20%32.6%

1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12历史五年范围 历史五年均值2025 2026

1-5% 0% 5% 10% 15%2025/122026/03电子设备2025/122026/03造纸及纸制品数据来源：国家统计局、数据来源：国家统计局、服务业生产保持较快增长，现代服务业增势良好。2026年一季度，服务业生产指数累计同比增长5.1%，1图中电子设备全称为计算机、通信和其他电子设备制造业；电气机械为电气机械及器材制造业；化学制品为化学原料及化学制品制造业；有色金属为有色金属冶炼及压延加工业；煤炭开采为煤炭开采和洗选业；黑色金属为黑色金属冶炼及压延加工业；油气开采为石油和天然气开采业；电热产供为电力、热力的生产和供应，酒和饮料为酒、饮料和精制茶制造业，下同。5.2%12.2%10.6%，两者1.96.5%

历史五年范围 历史五年均值2025年 2026年

2-5% 0% 5% 10% 15%2025-122026-03租赁和商务服务2025-122026-03信息技术交通运输批发零售其他服务房地产数据来源：国家统计局、Wind

数据来源：国家统计局、Wind。20261.7%2025-3.8%5.5内生修复状况。从结构来看，投资回暖呈现“基建引领、制造业改善、房地产降幅收窄”的格局。基础设施投资是投资回升的核心驱动力，制造业稳健修复。基础设施投资同比增长8.9%，专项债资金20264.1%7.4%28.3%19.0%16.7%，依然17.3%202114.8万亿20258.32图中信息技术全称为信息传输、软件和信息技术服务业；交通运输全称为交通运输、仓储和邮政业。要拖累因素。23/0323/0623/0323/0623/0923/1224/0324/0624/0924/1225/0325/0625/0925/1226/03

固定资产投资 房地产投资 基建投资 制造业投资

10%

自筹资金 定金及预收个人按揭贷款数据来源：国家统计局、数据来源：国家统计局、消费温和修复中结构分化，政策托底效应显现。2026年一季度，社会消费品零售总额同比增长2.4%，0.720.8%12.6%9.3%10.0%。17.4%4.0%2.6%

1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2016－2019年范围 2016－2019年均值2025年 2026年

（%）-10%-5% 0% 5%10%15%20%2025/122026/03粮油、食品2025/122026/03金银珠宝汽车数据来源：国家统计局、Wind

数据来源：国家统计局、Wind20261.699774.947131.61亿22.7%3.577.5%、50.4%和45.2%14.2%360%40%

15001000

-4% -2% 0% 2% 4%东南亚联盟美国20% 500东南亚联盟美国

024/0324/0524/0724/0324/0524/0724/0924/1125/0125/0325/0525/0725/0925/1126/0126/03贸易差额（右，亿美元） 出口当月同比增进口当月同比增速数据来源：海关总署、Wind

2025-12数据来源：海关总署、Wind

2026-03价格与就业：物价呈现上行趋势，主要类别资产走势分化物价水平方面，CPI温和上涨，能源价格降幅持续收窄，核心CPI涨幅扩大，促消费政策持续显效；PPI降幅收窄，通缩压力边际缓和，供需关系改善与输入型通胀带动价格回升。CPI温和上涨。2026年一季度，全国居民消费价格（CPI）同比增长0.9%，涨幅较2025年全年扩大0.9个百分点。逐月来看，受春节错月等因素影响，1月CPI同比回落至0.2%；2月在春节假期的带动下，CPI1.3%3CPI1.0（0.41.3能源价格降幅继续收窄（2.50.83核心CPI涨幅扩大（.20.5（08（2.573.1%CPICPIPPI降幅收窄。2026（PPI）0.6%2.033PPI2%2023/032023/062023/032023/062023/092023/122024/032024/062024/092024/122025/032025/062025/092025/122026/03-2%-4%

PPI-CPI

主要行业PPI-20% -10% 0% 10% 20% 30%有色金属PPI-CPI剪刀差PPIPPI-CPI剪刀差PPI当月同比CPI当月同比数据来源：国家统计局、Wind

煤炭开采油气开采燃料加工数据来源：国家统计局、Wind

2025-122026-03A股市场，上证指数一度突破4100点后受中东冲2026703月142413220235702026年一季度，A股冲高回落、震荡收跌。41001.94%0.35%3003.89%10000.32%141.26100美元/前期AIGDP6.1%PMI50.4%17.64%、202610N11.90%1.78%低点；春节后随资金利率抬升与A1.80%1.82%14BP4BP至1.81%0.25MLF1.65二是三是100美元GDP5.0%展望未来101.70%1.90%705%

0.6%

4,200

2.4%21/0822/0122/0621/0822/0122/0622/1123/0423/0924/0224/0724/1225/0525/1026/03

3,700

2.1%-5%

-0.6%

3,2002,700

1.8%24/0324/0524/0324/0524/0724/0924/1125/0125/0325/0525/0725/0925/1126/0126/03-10%

-1.2%销售价格指数同比 销售价格指数环比(右)

上证综合指数 10年期国债收益率(右)数据来源：国家统计局、数据来源：中证指数、2026年一季度，人民币汇率延续强势，整体呈现“先强后稳、中枢上移”特征。继2025年12月升破237.01276.84，36.81.。一是三是2273220%06.85展望未来7.407.3006.906.80

111109107105103101999795数据来源：中国外汇交易中心、Wind

美元兑人民币即期汇率 美元指数(右)就业形势总体稳定。20265.3%15.2%2月受5.4%315.5%

19%

16-24

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年 2025年 2026年

18%17%16%15%14%13%

1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2024年 2025年 2026年数据来源：国家统计局、数据来源：人力资源和社会保障部、二、宏观信用表现20261.85.30.5GDP1. 202614.833545月末社融存量456.46万亿元，同比增长7.9%。60%3.9个3.68.979601.055213亿全市4605330.8683%86.6%4.135.42业贷款增量63%PMI）8.9016 14.838.90141210864202021 2022 2023 2024 2025 2026新增社融规模 新增人民币贷款规模

（）-1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0企业债券融资信托贷款委托贷款政府债券数据来源：中国人民银行、Wind 数据来源：中国人民银行、Wind10%9%8%7%6%5%金融机构:各项贷款余额:同比 社会融资规模存量:同比数据来源：中国人民银行、Wind2026280.518.6事8.64.135.42PMI296716404607202538.3810.3%1.2133.1%251.00.20.0-0.2

（）近五年范围近五年范围2026历史五年均值1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月

3.53.02.52.01.51.00.50.0

（）近五年范围近五年范围2026历史五年均值1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月数据来源：中国人民银行、Wind 数据来源：中国人民银行、Wind0

（）

25%20%15%10%5%0%-5%企业部门 居民部门 政府部门企业部门同比增速(右) 居民部门同比增速(右) 政府部门同比增速(右)数据来源：中国人民银行、Wind2026309.3%2025302.4%6.97.8%GDP4.94%政府部门大幅加杠杆，1.870.3%15.5%3万1.165.4个百分点至180.0%，7.8%保1.051.20.4务首次负增长，房贷与消费贷增速均转负，反映收入预期与房价压力犹存；但一线城市二手房“小阳春”80%70%

政府部门杠杆率 居民部门杠杆率 非金融企业部门杠杆率右）

190%180%60% 170%50% 160%40% 150%16/0316/0716/1116/0316/0716/1117/0317/0717/1118/0318/0718/1119/0319/0719/1120/0320/0720/1121/0321/0721/1122/0322/0722/1123/0323/0723/1124/0324/0724/1125/0325/0725/1126/03数据来源：国家资产负债表研究中心、Wind盈利能力：工企利润高位增长，“量价利”齐升下结构性隐忧仍存工企效益显著改善，“多引擎”共振支撑利润高位增长。2026年一季度工业企业利润数据表现强劲，15.5%21.0%47.4%PPI3高增速背后结构性支撑尚不均衡，外需波动与成本压力上升考验下半年韧性。不过也要看到，利润高30%20%10%0%-10%-20%

收入 毛利率 费用率-30%数据来源：国家统计局、Wind

其他损益率 利润当月同比信用质量：商业银行资产质量稳定，行业信用利差低位震荡20260.68%0.76%0.83%、1.03%12318BP展望未来，8060402019/1120/0219/1120/0220/0520/0820/1121/0221/0521/0821/1122/0222/0522/0822/1123/0223/0523/0823/1124/0224/0524/0824/1125/0225/0525/0825/1126/02

（BP）

450400350300250200150100500AAA AA+ AA AA-(右)数据来源：国家统计局、Wind三、宏观政策环境20261154（2025）货币政策：结构性降息落地，流动性充裕，M2与M1剪刀差收窄20261151190.251.25、9078103