海信视像深度研究报告：产业链重构重塑大显示龙头内外并举迎全球价值重估

目 录一、公司简介：混赋治理，全球大显示头帆出海 9二、行业趋势：行迈存量期：增量在结，中在龙头 16（一）业模概存量场的构机会 16（二）游品商价权上供格重，大化推机利善 21三、行业格局：从进退到韩退中进 25（一）退进面略失+技路选错误 25（二）退进后居上历路有再复刻 30四、海信视像：主结向上突围，“1+4+N”多元矩阵重塑估值体系 33（一）内传龙越周，品与MiniLED红确立先位 33（二）外韩中占份，待道平释放润性 38（三）显新务化布底技，拓端显商疆界 44五、财务分析 53（一）利力 53（二）55（三）金分析 56六、盈利预测 57（一）入测 571、智慧显示终端业务：内销有望提价对冲销量疲软，外销量价齐升带动公司收增长 572、显新务差化打或未重增锚点 57（二）58七、风险提示 59图表目录图表1 信像展程 9图表2 信像务构图 10图表3 信像权构图 10图表4 信结梳理 图表5 信像2024员工股划况 图表6 信像管历经丰富 12图表7 信电管历梳理 12图表8 信团股份有公董会理 13图表9 司收断升（元） 14图表10 公业持长（元） 14图表海视海入规逐递（元） 14图表12 公新示增速快亿） 15图表13 新示业利率高 15图表14 全电市模相稳定 16图表15 新市电货量比年升 16图表16 电显技展路线 17图表17 LCD/MiniLED/OLED示术比 17图表18 MiniLED在度方表于OLED 17图表19 OLED和MiniLED电厚比较 17图表20 miniLED片格不下降 18图表21 PCB计化最多省60%18图表22 2024年国兴技线价对（元） 18图表23 23-24年MiniLED与视场格幅比 18图表24 2024年MiniLED货已越OLED 19图表25 RGB-MiniLED与统MiniLED19图表26 RGB-MiniLED芯片 19图表27 海信RGB-MiniLED产线梳理 20图表28 全电平寸不增（寸） 20图表29 全智手户不提（人） 21图表30 中国MiniLED线上场视流寸价变化 21图表31 2023年同寸电毛（） 21图表32 上大面货平面持提升 21图表33 空原料占比 22图表34 电原料占比 22图表35 电毛率板价走关度高 22图表36 面厂本大幅于视业亿） 23图表37 面厂利未显领电企业 23图表38 2025H1液板厂出量 23图表39 中企电板出份持提升 23图表40 国面厂世代线旧态 24图表41 面厂产动率望复 24图表42 各代切品情况 24图表43 电尺越板成占越低 24图表44 全电视品市率势 25图表45 2000年后企全电份反日企 25图表46 切尺及的应市场 26图表47 日和国世代产投时对比 26图表48 美市场LCDTV均寸小 26图表49 达到80%动所需尺的视占率 27图表50 2004-2006年尺寸视同板货占比 27图表51 液面与子面价走势 27图表52 夏海收比较低 28图表53 2010年普星不电尺北销均价美） 28图表54 日企各产线立间 28图表55 2000-2005年韩国LCD面份超本 28图表56 韩国PDP和LCD视格数 29图表57 中国PDP销量渐亡百台） 29图表58 OLED出增显著于视体(台） 29图表59 韩主全球OLED行格局 29图表60 三海收比大超夏普 30图表61韩板业线布对比 30图表62 MiniLED电全球货占比 31图表63 海全顶事赞合商 32图表64 海信TCL海收入比体现升势 32图表65 中网视户不增长 33图表66 智电运式 33图表67 乐内生意图 34图表68 乐电销况 34图表69 小视网联盟 34图表70 海通聚提供件容务 34图表71 国电份步集中 35图表72 小国电占率年滑 35图表73 MiniLED一能效比大（2024十一上售据） 35图表74 国线上MiniLED渗率 35图表75 中国MiniLED线上场流寸价化 36图表76 2024年内要品旗款品新况 36图表77 2024年40-48国内MiniLED视量信第一 37图表78 国电线量市率化 37图表79 海信70以电视上量额高 37图表80 海视国内75寸上视入比 37图表81 海旗分价格零量比（2025年338图表82 国主品品均（2023年） 38图表83 海电全占率断升 38图表84 近来Hisense品牌助事量超Samsung 38图表85 海长名国全化牌单十 39图表86 TVS公收入中有（元） 40图表87 TVS公盈利力逐明改善 40图表88 收东后日本场视额著升 40图表89 美电渠额沃玛比半（2023） 41图表90 海与国渠道合事梳理 41图表91 主电品马逊道售价美） 41图表92 主品牌65电视数分比 41图表93 海全主区电份稳提升 42图表94 海国营权架图 43图表95 海系司业务利显低行业 44图表96 海国营利润算亿） 44图表97 新示业入及信像股例 44图表98 中激显场规（元） 45图表99 激投应景占（2022年） 45图表100 2023激示专数对比 45图表101 2021年-2025年海激电出份额 45图表102 激投价呈现降势 46图表103 激投出量总呈上趋（台） 46图表104 2022、2023年激投市量46图表105 家激投产品比 46图表106 商，电内市规对比 47图表107 部细商国内场模亿） 47图表108 海各信化教政策 47图表109 中液式育白出量万） 47图表程作占比会软企用人数 48图表球议市场模年增 48图表信用重要业户 48图表信显维度 48图表TCON片作原理 49图表MiniLED上下游 49图表24Q3中显示出厂占比 49图表2023年LED片厂产份额 50图表MiniLED成本成 50图表TCON场模（万元） 50图表120 国LED产值模增速 50图表121 信微乾光电业入 51图表122 信微乾光电母利润 51图表123 中家互网终覆率续升 51图表124 TCL雷互网业盈能较强 52图表125 互网媒视频件阅数千） 52图表126 海公聚看云务 52图表127 公营收处于业列 53图表128 可公收同比 53图表129 可公电业务入于业列 53图表130 公毛率 54图表131 公电业毛利率 54图表132 海视销费用总呈下趋势 54图表133 海视的理费率行间著 54图表134 公研费占比下趋势 54图表135 海视费支出亿） 54图表136 公归净润率渐升 55图表137 司ROE显著 55图表138 存周天数 55图表139 应账天数 55图表140 应账天数 56图表141 现周天数 56图表142 经性金净额/业入 56图表143 司FCFE于行前（元） 56图表144 公收预测 57图表145 海像FCFFDCF模型的键设估值 58图表146 海像FCFF预（位百元） 58图表147 相估表 58一、公司简介：混改赋能治理，全球大显示龙头扬帆出海大显示技术龙头，全球布局地位巩固。公司前身为成立于1969年的青岛无线电二厂，并于2019图表1 海信视像发展程国空气能网，青岛市情网，36kr，山东地情档案，人民日报，新浪科技《海信35周年事记，新华网，ZOL，维科网，IT之家，公告官网，公司公 理1+4+N1+4+N三大品牌布局dda⚫1+4+N4图表2 海信视像业务构图司财报，公司官网，DVN2020年12以海信集团控股（原海信电子控股）为主体公开挂牌、增资扩股，引入了具备产业协同效应、能助力海信国际化发展的战略投资者青岛新丰，自此海信视像由青岛市国资委实际控制变为无实际控制人状态。混改完成后公司的治理结构趋于多元化，有利于其形成图表3 海信视像股权构图司公告从股权结构看，海信集团通过核心持股平台实现了上市公司的覆盖。截至2026年4月2025%的股权。图表4 海信系结构梳理查查2024年员工持股按12.27元/股的授予价格覆盖董事、高管及核心骨干，对应未来3CAGR10.6%2024员2668.1.04205627届986.032024202239%，达到首期目标值、公司层面解锁比例为100%。20245862727.8元和25.012272668.41约为3.75亿元。按解锁期及跨期分摊规则，预计2024-2026年将分别摊销约1.41亿元、1.57亿元和0.61亿元。根据公司公告，2024年其他费用的影响约为1.2亿元。20251.57202523.60202524.5100%图表5 海信视像2024员工持股计划概况激励对象授予股票授予价格业绩目标年份触发值对应CAGR目标值对应CAGR董事、高管及核心骨干共393人2668万股12.27元/股2024年20.5亿10.6%22.8亿13.6%2025年22.7亿25.2亿2026年25.1亿27.9亿理论业绩目标摊销费用测算（股份支付成本）年份触发值实际CAGR目标值实际CAGR20241.412024年19.1亿10.4%21.4亿12.9%20251.572025年21.0亿23.6亿20260.612026年24.9亿27.3亿20271.58实际情况年份实际归母净利润剔除费用后的归母净利差值2024年22.46亿23.65亿1.2亿2025年24.54亿25.67亿1.1亿算备注：原公告中的净利润指经审计的归属于上市公司股东的净利润，但剔除公司及控股子公司本次及其它员工激励计划的股份支付费用影响以及可能发生的商誉减值的数值作为计算依据。这里我们的计算简化为2022年归母净利润乘以触发/目标增速。股份支付成本系依据实际过户日的不复权收盘价上限测算；报表口径净利润底线=考核口径目标值-股份支付摊销费用。管理团队焕新上阵，内部治理持续改善。管理层方面，公司核心领导均具备工程师与研发制造部门背景，有助于产品创新与技术突破，也拥有着丰富海外管理经验。2023年于芝涛总担任海信视像董事长职务，李炜升任海信视像总裁。图表6姓名职务履历背景于芝涛董事长浙江大学光电子专业学士学位。曾任海信集团有限公司研发工程师，海内外多部门研发部副总/总经理。李炜总裁，董事香港都会大学工商管理学硕士，合肥工业大学塑性成型与控制专业学士学位。曾任公司制造中心工艺部部长，海信墨西哥工厂总经理，本公司副总工程师、制造中心总经理。李敏华副总裁研究生学历，历任海信视像显示研发部模组所所长、产品经理部部长、电视产品线总经理。贾少谦董事历任海信集团法律顾问、总裁办主任，海信家电副总裁，海信家电总裁，海信集团总裁等；现任海信集团董事长、海信家电董事、海信视像董事。范潇董秘北京大学工学博士。历任北京神农资管 员及投资经理，北京合康新能科技股副总经理等，现任本公司董事会秘书。备注：表格选取部分董事和高管履历图表7 海信家电高管历梳理姓名职务履历背景高玉玲董事长、总裁历任海信视像财务中心副总监，本公司财务负责人、总会计师，海信集团财务管理部总经理，海信智慧生活常务副总裁。现任本公司董事长兼总裁，海信冰箱董事长兼总裁。于芝涛非独立董事历任海信集团研发工程师，海内外多部门研发部副总经理，海信视像总裁，海信集团常务副总裁。现任海信集团首席执行官，海信视像董事长，本公司董事。贾少谦非独立董事历任海信集团法律顾问、总裁办主任，本公司副总裁、总裁，海信集团总裁等；现任海信集团董事长、海信视像董事、本公司董事。殷必彤职工代表董事历任美的空调市场总监，无锡小天鹅董事兼总经理，美的集团高级副总裁、家用空调事业部总裁。现任海信空气事业部总裁，本公司董事。方雪玉执行董事历任海信国际营销欧洲公司总经理，海信通信总经理，海信多媒体及电子信息集团副总裁，海信国际营销常务副总裁。现任海信国际营销总裁、海信全球营销中心总裁，本公司董事。张裕欣董秘清华大学学士及法律硕士，康奈尔大学公共管理硕士。历任罗兰贝格咨询顾问，瑞士银行TMT行业分析师，海尔智家投资者关系总监，现任本公司董事会秘书。司官网 备注：表格选取部分董事和高管履历高管。我们认为，这主要反映公司现阶段两大诉求：作经验，对外持续推进产业并购以加速全球化扩张，对内则显著加大集团顶层架构优化图表8 海信集团控股份有限公司董事会理姓名职务履历背景贾少谦董事长历任海信集团法律顾问、总裁办主任，海信家电副总裁、总裁，海信集团总裁等；现任海信集团董事长、海信视像董事杨绍鹏副董事长现任海丰国际创始人兼终身名誉主席于芝涛总经理,董事历任海信集团研发工程师，海内外多部门研发部副总经理，海信视像总裁，海信集团常务副总裁。现任海信集团首席执行官，海信视像董事长张良嘉董事电子科技有限公司董事长兼总经理、青岛华通集团总经理助理等岗位JIAOSHUGE董事2025年4月出任海信集团董事。曾任国内头部私募机构鼎晖投资董事PEJS远大、Sirtex刘克诚董事现任海丰国际控股有限公司执行董事、授权代表、财务总监、投资与证券总监王新宇董事2025年4月出任海信集团董事。具备深厚私募基金背景与资本运作经验（JPCapital董事总经理、MBKPartners前高级副总裁）姜鲁青董事青岛华通国有资本投资运营集团有限公司董事长金志国董事原青岛啤酒董事长查公司营收稳步上涨，业绩表现持续向好。公司收入业绩逐年提升，2018-2025年收入由351.3576.8CAGR7.3%20183.9202524.5CAGR30.0%2025图表9 公司营收不断升（亿元） 图表10 公司业绩持续长（亿元）7006005004003001000

20182019202020212022202320242025

25%20%15%10%5%0%-5%

30252015105020182019202020212022202320242025

140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%营业收入 YoY（右轴） 归母净利润 YoY（右轴）（N2018年-2025147.0292.3亿，期间CAGR10.3%173.1246.3CAGR5.2%20202021202554.2%。图表海信视像海外入规模逐年递增（元）35030025020015010050

40%30%20%10%0%-10%02018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

-20%海外营业收入 国内营业收入 外销同比增速（右轴） 内销同比增速（右轴）1+(4+N)2020（N1N202584.6CAGR7.5%15%图表12 公司新显示业增速更快（亿元） 图表13 新显示新业务利率更高6005004003002001000

2020 2021 2022 2023 2024 智慧显示终端 新显示业务智慧显示YoY 新显示YoY

50%40%30%20%10%0%-10%

45%40%35%30%25%20%15%10%

2020 2021 2022 2023 2024 2025智慧显示终端 新显示业务二、行业趋势：行业迈入存量期：增量在结构，集中在龙头（一）行业规模与概况：存量市场中的结构性机会当前全球电视市场已处存量竞争，但新兴市场表现良好，全球占比持续提升。全球电视需求走弱，行业规模波动下行。Euromonitor12002图表14 全球电视市场模相对稳定16001400120010008006004002000

2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 20232024E

24000230002200021000200001900018000市场规模（亿美元，左轴） 销量（万台，右轴）uromonitor，通数 备注：2024E，2025E为预测数据中国北美50%201333%202338%。图表15 新兴市场电视货量占比逐年提升33% 34%33% 34%33% 34% 34% 33% 35%38% 38% 38% 40%32%33%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E2025E中国 北美 西欧 东欧 日韩 其他uromonitor，通数 备注：2024E，2025E为预测数据OLED与miniLED20世纪以前显示技术已从OLED、QLEDMiniLEDLCDLCDMiniLED使用更多LEDOLED。图表16 电视显示技术展路线 图表17 LCD/MiniLED/OLED显示技术对比创证券整理 维睿OLEDMiniLEDOLED会MiniLEDLCDMiniLED在电视领域的应用优于OLEDOLEDMiniLED领域不具备优势，但大尺寸（电视）这方面对于重量考虑比较少，反而是背光源衰减速度慢所以使用寿命长，能够长期保持高亮度和稳定的画质。图表18 MiniLED在亮度方面表现优于OLED 图表19 OLED和MiniLED电视厚度比较hiyong15.6Mini-LED背光LCD与OLED显示屏性能比较》

TINGS上游材料中游制造推动miniLEDminiLEDMiniRGBminiLED7元/201916%PCB50%70%图表20 miniLED芯片价格不断下降 图表21 PCB设计进可最多节省60%成本家说《2023小间距与微间距显示屏调研白皮书》

家说Display《Mini/MicroLED消费级显示技术与MiniLEDMiniLED23H1-24H1MiniLEDMiniLED对比OLED242.585756554KOLED6.86.64KMiniLED图表22 2024年中国兴技术线上价格对（元） 图表85756554KOLED6.86.64KMiniLEDFK中国《2024MiniLED维睿预测iLD有望反超LODminiLEDOLED受到nD2230（21，4年niLD全球出货规模与渗透率已反超OLED图表24 2024年MiniLED出货量已经超越OLED1200 6%1000 5%800 4%600 3%400 2%200 1%02021

2022

2023

2024

0%2025Mini电视（万台） OLED电视（万台）OLED渗透率（右轴） Mini渗透率（右轴家说display《2025MLED消费与汽车应用调研白皮书RGB-MiniLEDTCLRGB-MiniLEDLEDMiniLED（蓝/）MiniLED图表25 RGB-MiniLED与传统MiniLED对比 图表26 RGB-MiniLED芯片T之家 T之家RGB-MiniLEDLCD与OLEDMiniLEDRGB-MiniLEDMiniLEDOLEDMiniLEDOLED提升整体ASP图表27 海信RGB-MiniLED产品线梳理型号尺寸分区价格（￥）时间UX202585/100/1163630/10366/1075227999/49999/999992025U7SPro75/85/100-/-/576015999/19999/289992025E8SPro75/85/1004200/7020/936014599/18999/279992025E8S75/85/1004200/7020/930612999/17999/249992026UX202685/100/116-/-/4300834999/54999/1199992026E7SPro65/75/85/1002808/3888/5184/756018499/11499/8499/69992026家说Displa大屏化是当前电视行业的另一确定性趋势，中国市场领先全球。技、Omdia201742.554.1英47.864.9图表28（英寸）706560555045402017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E中国彩电平均尺寸 全球彩电平均尺寸维睿沃，洛图科技，海信视像公 备注：2024、2025年数据使海信视引用的Omdia数据做的估算售价下降DICcounterpointresearch2022856516%寸的电视观看需求，而对于家庭放影等场景的观感体验更偏好大尺寸电视，多因素驱动下大屏化趋势日益明显。图表29 全球智能手机户不断提升（亿人）

图表30 中国MiniLED线上市场电视主流寸变化55657555657585022.0122.0522.0923.0123.0523.0924.0124.0524.0960504030201002016 2017 2018 2019 2020 2021 2022xploringtopic 维睿大尺寸电视毛利更优，改善上下游厂商盈利能力。55时/65时/701073/1889/33536552982025355981254506×125=7502×450=90015020%。图表31 2023年不同寸电视毛差（元） 图表32 上游大屏面板货平均面积持续提升4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000

100%80%60%40%20%

542%17% 2%17% 18%3%20%3%21%3%19%3% 4%19% 18%5%19%29%30%32%32%30% 30% 27% 28%25%25%24%23%24% 24%26% 24%29% 25%22%20%25%23% 24% 26%52515049482023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q45000

55吋

65吋

70吋

<=32inch 40-49inchinch 65-75inch77inch+ Averagesize（右轴）维睿沃《AVC产业链-全球电视面板产销存月度报懂财告（二）上游与品牌商的议价权：上游供需格局重塑，大屏化助推整机毛利改善电视对于核心部件面板的敏感度较高，厂商盈利能力与面板价格波动高度相关。70%图表33 空调原材料成占比 图表34 电视原材料成占比注塑件,5%钢,1%人工,6%折旧,3%

其他,19%增值税等,10%人工,14%

铜,22%钢,12%塑料,10%

电器元器件10%

其他,9%

面板,69%镀锌板,4%

冷轧板

铝,4%研咨询《2018-2024年中国家电行业市场深度调查及未来前景预测报告

研咨询《2018-2024年中国液晶面板行业市场竞争现状及未来发展趋势研究报告黑电企业盈利与面板价格高度负相关。-图表35 电视毛利率与板价格走势关联度高100%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%5%4%3%2%1%0%-1%-2%-3%-4%-5%-6%43寸面板价格同比（%） TCL电子毛利率同比pct（右轴） 海信视像毛利率同比pct（右轴）面板高投入10致民营企业通常不愿意参与高投入-低回报的面板行业，京东方、华星光电等大多有国资注入，因此黑电注定难以形成类似白电的产业链一体化格局。图表36 面板厂资本开大幅高于电视企业亿） 图表37 面板厂净利率未显著领先电视企业0

201520162017201820192020202120222023202420252015201620172018201920202021202220232024202520152016201720182019202020212022202320242025京东方 TCL科技 海信视像 电子

14%12%10%8%6%4%2%0%-2%

京东方 科技 海信视像 电子注：TCL电子2025年资本性支出尚未披露伴随中国企业面板份额提升，在上游厂商稼动率恢复企稳以及大屏化趋势下，电视厂商对面板价格的敏感度与采购成本均有望得到优化。年金融202366.1%TVLCD1.2330017.3%；华星277013.6%16.6%LGDLCD2025图表38 2025H1液晶板厂商出货量 图表39 中国企业电视板出货份额持续提升70%60%50%40%30%20%10%0%中国大陆企业份额 日韩企业份中国台湾企业份额图科技《全球液晶TV面板市场月度追踪》 vertiq，statistia，Trendforce，奥维睿22-23年图表40 国内面板厂商世代产线折旧状态 图表41 面板厂商产线动率有望恢复mdia SCCDisplayTimes5565/75大屏化过程中面板在整机BOM图表42 各世代线切割品情况 图表43 电视尺寸越大板成本占比越低17017016516015515014514013555英寸液晶面板单位价格（美元）65英寸液晶面板单位价格（美元）ailorpixel ，智能电视三、行业格局：从韩进日退到韩退中进全球彩电格局由韩进日退到中进韩退。EuromonitorTOP1014.7%202328.6%49.7%37.3%，图表44 全球电视品牌市占率走势40%35%30%25%20%15%10%5%0%中系 韩系 日系 其他2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023uromonitor，通联数（一）日退韩进：面板战略失误+技术路径选择错误90LCD2000前后实现了全球市占率的反超。图表45 2000年前后企全球电视份额反日企90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005韩国 日本 中国unichiTomita《从工艺架构角度对TFT-LCD行业液晶面板与平板玻璃的比较分析》1、日本企业自身的问题从日企自身的表现来看，对产线升级的过度谨慎与市场需求的错判，是其在全球电视行业竞争中落于下风的主要因素。 新建世代产线与LCDLCDLCDLCD图表46 切割尺寸及常的应用市场世代线玻璃基板尺寸（毫米）最佳切割尺寸/件应用市场1320*400/9英寸以下移动及专用产品2370*470/9英寸以下移动及专用产品3550*65015英寸/4块9英寸以下移动及专用产品4680*88015英寸/6块9英寸以下移动及专用产品4.5730*92015英寸/8块15英寸以下移动及专用产品51100*130027英寸/6块8~32电视5.51300*150027英寸/8块/61500*185032英寸/8块、37英寸/6块32~42英寸显示器、电视71950*225042英寸/8块、46英寸/6块32~42英寸电视82160*246046英寸/8块、52英寸/6块32~60英寸电视8.52200*250055英寸/6块/102880*313065英寸/6块、60英寸/8块42英寸以上电视10.52940*337065英寸/8块/113000*332070英寸/8块50英寸以上电视ailorpixe1998—20021.91LG2002图表47 日本和韩国不世代生产线投产时对比 图表48 美国市场LCDTV平均尺寸大小泽佑介《日本企业液晶显示行业的新发展与衰落 理

ablecomparLCDLCD20045-682008年LCD2）针对大尺寸电视市场机会，2009年10图表49 达到80%稼率所需该尺寸的电市率夏普产线年份50英寸-55英寸所需市占率夏普电视实际市占率龟山工厂2008141%9%2009129%7%201094%7%夏普产线年份55英寸所需市占率夏普电视实际市占率界工厂20102074%7%2011771%7%201298%4%羽淳《验证夏普的资本投资战略》，statista技术路线的战略误判和错失海外增长红利，也是导致日企电视份额逐年下降的重要原因。PDPLCDPDP等PDPPDP技LCD明显电零价逐低于PDP，因普速实现对PDP反。图表50 2004-2006年大尺寸电视不同面板货占比 图表51 液晶面板与等子面板价格走势本总务省《信息与通信白皮书 本总务省《信息与通信白皮书》,华创证券快速普及的红利期。此外夏普坚持在日本本土生产成本居高不下，销售均价偏高且对海外需求的反应速度也不及三星LG等韩系品牌。图表52 夏普海外收入比较低

图表53 2010年夏普星不同电视尺寸北销均价（美元）100%90%80%70%50%40%30%20%10%

32%32%37% 39%41%33% 34%40%2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012日本收入 海外收入loomberg wice，flatpanelsh2、韩国企业自身做对的事若审视韩系品牌赶超日系历程，不难发现在世代产能建设、技术路线选择以及海外市场开拓等方面表现相较日企更为积极。LG2005年前后LCD图表54 日韩企业各世产线建立时间 图表55 2000-2005年间韩国LCD面板份额超过本100%90%70%60%50%40%30%20%10%1990 1995 2000 2005 2010 2015 2016日本 韩国 中国大陆 中国台湾 其他地区ong-SookLee《韩国液晶显示器产业全球化发展中国家中介作用》，赤羽淳《验证夏普的资本投资战略

toneitech《GlobalLCDpanelproductioncapacitytoacceleratethetransfertoChinacardisplaymarketpotential 韩企选择LCD技术，依靠成本制胜淘汰PDP技术。LCD术路线，在与PDP05-12LCDPDPPPI持2008年后LCD25%PDP技PDP2015图表56 韩国PDP和LCD电视价格指数 图表57 中国PDP电销量逐渐消亡（百台）1.60.111010090 3807060 250402005-012005-062005-112005-012005-062005-112006-042006-092007-022007-072007-122008-052008-102009-032009-082010-012010-062010-112011-042011-092012-022012-07PDP电视 LCD电

0200820092010201120122013201420152016近年来韩系企业押注LEDOLEDOLEDLCD+LG50%。图表58 OLED出货增显著好于电视整体千台） 图表59 韩企主导全球OLED行业格局10,0009,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022

160%140%120%100%80%60%40%20%0%-20%

100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%

201520162017201820192020202120222023OLED出货量 OLED出货量YoY 电视出货量YoY

三星+LG 其他uromonitor，通数 uromonitor，通数1988LG等韩企迅速抢占全球LCD图表60 三星海外收入比大幅超过夏普90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2006 2007 2008 2009 2010 2011三星海外收入占比 Sharp海外收入占比loomberg（二）韩退中进：后来者居上的历史路径有望再次复刻回顾过去二十年间日企衰落与韩系进取过程，基本印证了电视行业格局的变动通常是由世代产能、技术路线以及海外市场共同影响。而当下中系品牌的崛起也恰好是在上述三个领域取得较大突破，并以此挤压韩企在全球的市场份额。2013年行业LCD时间中国企业世代韩国企业世代2005时间中国企业世代韩国企业世代2005年京东方5三星72006年三星7LG72007年三星82009年LG82010年京东方6LG82011年京东方8.5华星光电8.52013年京东方8.5三星8.52014年LG8.52015年京东方8.5三星关停2座5代厂华星光电8.5京东方（中电熊猫）8.52016年华星光电6三星关停1座7代厂2017年京东方8.52018年京东方（中电熊猫）8.6京东方10.5华星光电112019年京东方10.5三星关停1座8.5代厂2020年华星光电11三星关停1座7.5代厂三星8.5代厂出售给华星光电Display，Samsung技术路线：中系电视厂商押宝MiniLED。与韩企选押注OLED不同，中系品牌选择MiniLEDMicroLEDMiniLEDMiniLEDTCL。图表62 MiniLED电全球出货量占比18%15%18%15%25%26%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021年占比 2022年占比 2023年占比 2024年占比三星 海信 TCL 其他经中文网引用counterpointresearch TCLLG，海信/TCL201526%/35%50%/74%。图表63 海信全球顶级事赞助合作商 图表64 海信TCL海收入占比整体呈现升势80%70%60%50%40%30%20%10%0%2015201620172018201920202021202220232024海信视像 电子信官四、海信视像：主业结构向上突围，“1+4+N”多元矩阵重塑估值体系（一）MiniLED网络用户不断增长，智能电视重塑传统TV运作模式。181CCTV、图表65 中国网络视频户不断增长 图表66 智能电视运作式井君《中国视听新媒体发展报告 创证券整理面对电视商业模式的变革，乐视、小米等互联网品牌依靠更丰富多样的节目内容趁势而起，其市场份额也曾短暂地位列行业前茅，但从结果上看仍然无法撼动电视龙头地位。+++20164308%图表67 乐视内容生态意图 图表68 乐视电视销量5004504003503002502001501005002013 2014 2015 2016 2017 2018创证券整理 达《乐视电视市场营图表69 小米视频网站联盟 图表70 海信通过聚好提供软件内容服务米澎湃OS 能公会小米份额遭龙头挤压下滑，国内电视行业集中度提升。TCL2019米市场份额逐步下滑至15%-20%区间，但国内电视行业CR4由40%→80%+。图表71 国内电视份额步集中 图表72 小米国内电视占率逐年下滑100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%

2016 2023海信 TCL 创维 乐视 小米 其他

30%25%20%15%10%

19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q4 创维 长虹 海尔圈公众

国经济周刊，Omdia，奥维云网、援引自爆侃家电维云产品：国补政策催化下MiniLED+大尺寸渗透率快速提升，带动盈利能力改善。MiniLEDMiniLED90%24M9国补MiniLED50%图表73 MiniLED一能效占比最大（2024年双一线上销售数据）

图表74 国内线上MiniLED渗透率50%45%40%35%30%25%20%15%10%

24Q3 24Q4 25Q1 25Q2 25Q3 25.10MiniLED渗透率维睿 维云小米发布高性价比MiniLED2023MiniLED面也使得小米份额逐步攀升，而海信等黑电龙头并未跟随上新性价比产品，导致24H1图表75 中国MiniLED线上市场主流尺寸价化维睿图表76 2024年国内要品牌旗舰款产品新况品牌产品型号尺寸刷新率背光分区数价格（元）上市时间海信E8NPro85144Hz237611,9992024.475144Hz21609,4992024.4E8NUltra85144Hz537616,9992024.475144Hz400012,9992024.4E5N85144Hz3525,9982024.865144Hz2643,4982024.8E7N75144Hz23407,0992024.9小墨E575144Hz7045,7992024.9ViddaXMini系列85240Hz3525,3992024.975240Hz3204,3992024.9发现X系列85240Hz10245,9992024.975240Hz7044,6992024.9小米S系列85144Hz6405,9992024.475144Hz5124,9992024.465240Hz3923,4992024.9SPro25系列85240Hz28808,9992024.1075240Hz23046,9992024.1065240Hz17924,7992024.10信、小米淘宝官方旗舰 注：统计截止2025年2月海信补齐产品矩阵，MiniLED市占率位居第一。24Q3伴随国补政策落地，海信与Vidda相继补齐中低价位带产品，带动整体电视份额企稳回升，其销量份额也在9-12月位居行业第一图表77 2024年40-48周国内MiniLED电视销量海第一

图表78 国内电视线上量市占率变化25%20%15%

202401202402202403202404202405202406202401202402202403202404202405202406202407202408202409202410202411202412202501202502202503202504202505202506202507202508202509202510202511202512雷鸟 创维 小米维云网、转引自视听圈公众号 维云海信大尺寸产品占比逐年递增。2025127030%75202354%，对盈图表79 海信70寸以上电视线上销量份额高 图表80 海信视像国内75寸以上电视收入比35%30%25%20%15%10%

60%50%40%30%20%10%0%海信系

TCL系

小米系

创维系列

0%2021 2022 2023维云 备注：时间维度为2025.01-2025.12+++定位区隔较为明显，其他竞品或是价位不宽覆盖群体有限，要么是品牌定位不清晰人群重叠，因此海信多品牌策略相较竞品更具优势。图表81 海信旗下分品价格段零售量占比（2025年3月）

图表82 国内主要品牌品均价（2023年）0% 20% 40% 60% 80% ＜2000 2000-4000 4000-6000 ＞6000

4500东芝Vidda东芝Vidda海信3500300025002000150010005000

Vidda 海信 东芝 雷鸟 TCL 红米 小米维云 维云（二）海外：韩退中进抢占份额，期待渠道扁平化释放利润弹性EuromonitorLG201536.5%202330.9%图表83 海信电视全球占率不断提升25%20%15%10%5%0%2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E三星 LG 海信 TCL 小米 索尼 松下uromonitor，通数 备注：20242025为估算数据若回顾海信全球份额的进取过程，体育营销对其品牌认知度的提升助力尤为明显。深度绑定顶级足球赛事。国品牌商，同时辅以澳网、赛车等其他项目共同打造品牌影响力，赛事的覆盖范围与投放力度已在近年赶超三星。图表84 近年来Hisense品牌赞助赛事数量超Samsung品牌赛事时间内容奥运会2016年提供GalaxyS7edge奥运版智能手机给所有参赛选手。三星Samsung2021年向1.7万名运动员提供GalaxyS215G手机，并预装相关应用方便运动员获取信息和分享赛事瞬间。2024年以“OpenAlwaysWins”为核心支持滑板、霹雳舞等新兴项目，赠送折叠手机。冬奥会2018年展示5G技术，发布限量版GalaxyNote8。2022年GalaxyZFlip35G奥运版智能手机给所有参赛选手。其他赛事2000-2013年连续13年主办世界电子竞技大赛（WCG）2018年雅加达亚运会承担无线通信设备全球赞助商。海信Hisense欧洲杯2016年史上首个中国赞助商，开启体育营销的全球化布局。2021年海信延续合作并推出定制化电视产品。2024年成为VAR显示官方合作伙伴，为裁判提供技术支持。世界杯2018年史上首个中国电视品牌赞助商。2022年推出支持165Hz刷新率的110英寸定制电视UX系列。其他赛事2008-2015年连续7年赞助澳网公开赛2015年-2017年连续3年赞助F1红牛车队2015年Xfinity赛车系列赛2024年王者荣耀KPL年度总决赛星官网，中国日报，界面新闻，新浪科技，人民网，极客公园，经济观察网，新华网，华创证券整理Hisense品BrandZ图表85 海信长期名列国全球化品牌榜单排名2018201920202021202220232024第1名联想华为华为阿里巴巴字节跳动字节跳动字节跳动第2名华为联想联想字节跳动阿里巴巴小米小米第3名阿里巴巴阿里巴巴阿里巴巴华为联想联想Shein第4名小米小米字节跳动小米小米Shein联想第5名中国国际航空字节跳动小米联想华为AliExpress华为第6名智明星通海信海尔OPPOOPPO华为AliExpress第7名安克创新海尔海信海信海信OPPO海尔第8名海尔中国国际航空一加手机海尔一加手机海尔Temu第9名海信一加手机中国国际航空一加手机海尔海信vivo第10名猎豹移动安克创新青岛啤酒vivoSheinvivo海信度＆谷歌《凯度BrandZ中国全球化品牌50强除体育营销外，公司也通过收购日本老牌电视品牌东芝提升当地市占率。TVS2018TVSTVS2018年的-6.6%6%图表86 TVS公司收入稳中有升（亿元） 图表87 TVS公司盈利能力逐年明显改善50454035302520151050收入 YoY

50%40%30%20%10%0%-10%-20%

4.03.02.01.00.0-1.0-2.0

净利润（亿元） 净利率（右轴）

10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%-8%备注：公司2023年财报主要控股参股公司分析部分未披露TVS公司收入

备注：公司2023年财报主要控股参股公司分析部分未披露TVS公司利润TVS5%35%，20%+图表88 收购东芝后海日本市场电视份额著升40%35%30%25%20%15%10%5%0%2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022Hisense Toshibauromonitor，通联数/BBY/CostcoAmazon2004始通过沃尔玛渠道销售电视设备深度绑定至今，依赖其在美国深耕多年所建立的销售网络以及积攒的影响力，相较于其他中国品牌更具优势。图表89 美国电视渠道额沃尔玛占比近半（2023） 图表90 海信与美国主渠道商合作事件梳理Others,21%Amazon,13%BBY,19%ISCIEN

47%

IANEWS，驱动中国，经济日报，蓝科技，CINNO，钛媒体，铂客电商，人民网，中金在线，经济观察网，环球科海信产品参数不输韩系，零售均价更具性价比。65寸LDHne海外旗舰款产品U825%图表91主要电视品牌亚马逊渠道销售均价（美元）16001400120010006004002000LG电视均价 三星电视均价 电视均价 海信电视均价2021 2022 2023 2024 2025H1家精图表92 主要品牌65寸电视参数评分对比主要指标Hisense(型号U8/U8N)Samsung(型号QN85D/QN85DD)LG(型号QNED90T)分辨率4k4k4k原生刷新率144Hz120Hz120HzHDR10+✔✔×杜比视界✔×✔功耗（W）575049对比度光晕表现87.56.5HDR亮度SDR亮度色域色彩准确度校准最小延迟价格（美元）899.991197.991196.99TINGS 理韩企退守下，海信全球主要区域电视市占率稳步提升。EuromonitorLG5地区品牌201620172018201920202021202220232024E2025E北美三星25%22%21%20%20%18%19%19%18%18%LG11%12%12%地区品牌201620172018201920202021202220232024E2025E北美三星25%22%21%20%20%18%19%19%18%18%LG11%12%12%13%12%13%12%12%12%12%海信2%2%5%5%7%9%11%12%14%15%TCL5%7%10%15%15%15%17%18%19%18%西欧三星28%26%26%25%25%24%23%23%24%24%LG19%19%19%20%19%21%22%22%22%21%海信1%2%4%4%3%4%5%7%8%11%TCL2%2%3%4%5%5%5%6%7%7%东欧三星25%24%26%25%27%26%19%14%12%12%LG25%26%23%20%19%20%17%13%14%13%海信1%1%2%2%2%2%2%5%6%6%TCL1%1%1%1%2%3%4%5%6%7%中东非三星34%36%34%34%33%32%27%26%26%26%LG26%25%23%23%22%21%21%21%18%17%海信7%9%14%15%14%15%16%17%18%17%TCL3%6%5%7%6%7%7%7%7%7%亚太地区（不含中国）三星21%20%19%18%18%17%16%16%16%16%LG17%17%17%17%15%14%13%13%13%13%海信2%2%6%7%8%8%9%9%10%10%TCL3%5%5%5%5%6%7%8%8%9%uromonitor，通联数海信国际营销是海信系企业自主品牌出海与全球化运营的重要抓手。自2008年成立以来，公司通过在海外设立区域子公司的形式，对集团旗下大部分黑电、白电等多品类产品实行统一的品牌统建、渠道统管与销售结算，业务深度覆盖欧洲、北美、中东非等全球核心市场。商业模式上，上市公司（海信家电/海信视像）扮演的是OEM公司。从股权结构来看：++核34%）GorenjeASKO图表94查 数据截止至2026/4/9从业务模式来看图表95 海信系公司海业务毛利率显著低行业 图表96 海信国际营销利润测算（亿元）30%25%20%15%10%

2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025海信家电 海信视像 美的集海尔智家 电子

12108642020182019202020212022202320242025海信国际营销净利润 YoY

5000%4000%3000%2000%1000%0%-1000%外毛利率

注：TCL电子毛利率选取电视业务海

算注：我们使用海信视像与海信家电均值对其投资损益均值倒算（三）新显示新业务：深化布局底层技术，开拓高端显示商业疆界公司新显示业务主要由四个部分组成，分别是激光显示、商用显示、芯片业务及云服务业务。新显示新业务25年收入规模为84.58亿元，同比增长24.92%。图表97 新显示新业务入及海信视像持股例202020212022202320242025收入规模（亿元）32.646.046.465.267.784.6收入YoY32.5%41.0%0.7%40.6%3.9%24.9%毛利率35.5%34.3%38.2%31.7%30.0%28.1%持股比例青岛海信激光显示股份有限公司（激光显示）45.3%45.3%45.3%45.3%67.6%67.6%厦门乾照光电股份有限公司（芯片业务）22.6%26.2%26.2%青岛信芯微电子科技股份有限公司（芯片业务）50.8%50.7%55.0%55.0%55.0%55.0%聚好看科技股份有限公司（聚好看）28.0%28.0%28.0%28.0%57.9%57.9%青岛海信商用显示股份有限公司（商显）39.7%39.7%39.7%39.7%69.5%69.5%1、激光显示激光光源性能更优，国内市场规模逐年递增。2021395.32025580CAGR10%69%。图表98 中国激光显示场规模（亿元） 图表99 激光投影应用景占比（2022年）7006005004003002000

2021 2022 2023 2024E

14%商务,教育商务,教育,9%7%工程,15%家用,69%10%8%6%4%2%0%中国激光显示市场规模(亿） 同比增速豹研究院《中国激光显示行业市场规模测算逻辑模型

商情报海信是推动激光显示产业国产化的重要力量之一。公司从2007年开始进入激光显示市场2014100Incopat20231348202350%的左Omdia2025图表100 2023年激光示专利数量对比 图表101 2021年-2025年海信激光电视出份额16001400120010006004002000

80%66%70%66%70%49%54%49%60%50%40%30%20%10%激光显示专利数量

0%2021

2022

2023

2024

2025ncopat，IPRDail 备注口径为有效和审中 司公告，Omdia，第一家电90422022277723%2020832024223期间CAGR27.9%。图表102 激光投影价呈现下降趋势 图表103 激光投影出量总体呈现上涨趋势（台）2500020000150001000050000

2021 2022 20232024E2025E2026E2027E2028E家用激光投影（含激光电视）平均价格（元商教激光投影平均价格（元）（元）

140120100806040200

2020 2021 2022 2023 2024 中国 海外中国YoY（右轴） 海外YoY（右轴）

100%80%60%40%20%0%-20%豹研究院《中国激光显示行业市场规模测算逻辑模图科型。202341%，32%3%。未10%20254K三400024.25%。图表104 2022年、2023年激光投影市场销量图表105 家用激光投产品对比45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%坚果 当贝 峰米 爱普生 小米 VIDDA2022年销量份额占比 2023年销量份额占比维云

宝，极米官方商城，当贝官方商城，中关村在线，2、商用显示中国商业显示市场正处于持续增长阶段。756.5210%019年至203R为5，-5%。LED202353761%2021TV26（小间距LED3018%2025（530-0.8226537oY+.5AR约为3。图表106 商显，彩电内市场规模对比 图表107 部分细分商国内市场规模（亿）1400120010008006004002000

2019 2020 2021 2022 2023商显市场规模(亿元） 电视市场规模（亿元商显YOY 电视YOY

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%

7006005004003002001000

显示屏 交互平板 拼接屏 商用TV 数字标牌2020 2021 2022 2023E经产业研究院，商显世界，GFK《2021年彩电市场总结及2022年趋势展望（上

图科技，中商产海外教育市场将为商显行业提供巨大增长潜力。2024Q199.8%2210%2013202018100CAGR40%图表108 海外各国信化教育政策 图表109 中国液晶式育白板出货量（万）1201008060402002013

2014

2015

2016

2017

2018中国教育类交互平板出货量（万台）瑞咨询《2024年教育智能硬件市场与用户洞察报告

模预测

业视听那些事儿《2019-2020中国商用显示市场规全球企业端商显市场正在向智能显示设备迁移。20157%20235.46202322万户，期间CAGR42%2017732023345图表远程工作人占比，会议软件企用人数 图表全球会议平市场规模逐年递增30%25%20%10%

201520162017201820192020202120222023

250000200000150000100000500000

400350300250150100500

2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023远程工作员人数占比 zoom企业用户人数

全球会议平板市场规模（亿元）tatistia，searchinglogistic

mdia、转引自亚印办公公众号，前瞻产业研究院，海信在商用显示领域的布局逐步完善。2017，One超大尺寸LEDXLED产品，覆盖教育、交通、零售等应用场景，增强市场竞争力，以适应多元化商显需求。2025年公司商用显示收入同比增长265%，后续有望进一步提升商显市场份额。图表海信商用显重要企业客户 图表海信商显产维度司官 司官3、芯片业务：TCON+MiniLED双布局，海信构建高端显示核心竞争力TCON和MiniLED芯片决定显示质量。TCON芯片连接主板与液晶面板。通过精确的MiniLEDGaN（MiniLED图表TCON芯片作原理 图表MiniLED芯上下游芯微招股说明 导体照明TCONTCONTCON中大显示TCON24Q3CR576.3%。图表11624Q3中大显示Tcon出货厂商占比35%30%25%20%15%10%5%0%24Q3中大显示TCON出货占比维睿MiniLED背光芯片同样具有极高技术门槛。MiniLED芯片占MiniLED电视整机成本的23%，如果具备自研能力，则可有效降低成本、提升毛利率。RGBLED是企业迈向MicroLED显示技术的关键环节，但该产品依赖于高纯度GaN外延片、芯片封装精度和巨量转移技术，制造难度极大，市场竞争格局稳固。图表2023年LED芯片厂商产能份额 图表MiniLED电成本构成聚灿光电

其他企业14%

其他,9%其他,9%芯片,23%驱动IC,30%PCB基板38%蔚蓝锂芯,10%乾照光电11%

华灿光电,14%份,12%家说Display《2022年MiniLED背光调研白皮研咨书LEDTCON2024182019LD222LED320图表TCON市场模（百万美元） 图表120 中国LED芯片产值规模及增速25002000150010005000

2019202020212022202320242025F2026FTCON芯片全球销售额（百万美元） YOY

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%lobalInfoResearch 商产业研究院、转引自深圳市电子商2019TCONSOC芯片和AIOT2023LED202526.19%光电深耕RGBLED、MiniLEDMicroLED图表121 信芯微与乾光电营业收入 图表122 信芯微与乾光电归母净利润40353025201510502020 2021 2022 2023 2024

100%80%60%40%20%0%-20%

2.502.001.501.000.500.00

800%2020 20212 2023 2024 20252020 20212 2023 2024 2025202400%200%0%-200%-400%-600%-800%乾照光电营业收入(亿元) 信芯微营业收入（亿元）乾照光电YOY（右轴） 信芯微YOY（右轴）

乾照光电归母净利润(亿元) 信芯微归母净利润(亿元)乾照光电YOY（右轴） 信芯微YOY（右轴）司公告 司公告4、云服务：用户生态与商业化并进，打造智能电视核心盈利引擎智能电视云服务正在成为行业盈利的新引擎。201839.1%202260.2%AI·202020206.87小TCL5.84图表123 中国家庭互网终端覆盖率持续升70%60%50%40%30%20%10%0%2018

2019

2020

2021

2022至今中国家庭OTT（智能电视和互联网盒子）覆盖率SM、转引自收视中国公众TCL15%20194.4202523.46图表124 TCL雷鸟互网业务盈利能力较强 图表125 互联网流媒视频软件订阅人数千）25201510502019 2020 2021 2022 2023 2024 雷鸟网络科技（亿港币） 净利率

40%35%30%25%20%15%10%5%0%

353025201510502019年 2020年 2021年 2022年 2023互联网流媒体订阅人数 右轴）

14%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%-6%媒体世 备注：人数为腾讯TV+艺TV+芒果TV订阅人数和截至202557.9%CB图表126 海信公司聚看云服务司官五、财务分析我们选取TCL电子，四川长虹，创维集团，深康佳A为可比公司。（一）盈利能力2025o-1%2025577TCL电视业务，如TCL司电视收入规模与TCL图表127 公司营业收处于行业前列 图表128 可比公司收同比120010008006004002000

60%2021202220232021202220232024202520%0%-20%-40%-60%2020 2021 2022 2023 2024 2025 电子 四川长虹 创维集团电子 四川长虹 创维集团 海信视像 深康佳A

海信视像 深康佳A备注：TCL电子营收绝对值使用当年港币兑人民币的均值进行换算图表129 可比公司电业务收入位于行业列70060050040030020010002020

2021

2022

2023

2024

2025电子 四川长虹 创维集团 海信视像 深康佳A备注：TCL电子电视业务营收绝对值使用当年港币兑人民币的均值进行换算2020年-202517%TCLMiniLEDA。图表130 公司毛利率 图表131 公司电视业毛利率20%18%16%14%12%10%

2020 2021 2022 2023 2024 2025电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A

20%15%10%-5%

2020202020212022202320242025电子 四川长虹 海信视像 深康佳A费用率方面，海信视像整体呈现改善趋势。管理费用率处于下降通道中，销售费用2025年有定提，要因系俱摊时较带来销费短上升。图表132 海信视像销费用率总体呈现下趋势 图表133 海信视像的理费用率下行空间12%10%

2020 2021 2022 2023 2024 2025电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A

12%

2020 2021 2022 2023 2024 2025 电子 四川长虹 创维集团 海信视像 深康佳A图表134 公司研发费占比有下滑趋势 图表135 海信视像费支出（亿元）5%4%3%2%1%0%2020 2021 2022 2023 2024 2025电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A

807060504030201002020/12/312021/12/312022/12/312023/12/312024/12/312025/12/31销售费用 管理费用 研发费用备注：港股费用使用港股会计准则数据2020–20253.6%ROE图表136 公司归母净润率逐渐提升 图表137 公司ROE改善显著202020212020202120222023202420256%4%2%0%-2%-4%

25%2020202120202021202220232024202515%10%5%0%-5%-10%电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A

电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A备注：使用平均ROE（二）周转海信视像现金周转天数稳定，管理能力较强。海信视像电子2025年现金周转天数为18天。图表138 存货周转天数 图表139 应收账款天数1401201008060400

2020 2021 2022 2023 2024 2025

1401201008060200

2020 2021 2022 2023 2024 2025电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A

电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A图表140 应付账款天数 图表141 现金周转天数160140120100806040200

2020 2021 2022 2023 2024 2025电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A

140120100806040200

2020 2021 2022 2023 2024 2025 电子 四川长虹 创维集团 海信视像 深康佳A（三）现金流分析公司现金流表现呈现一定波动但整体位于行业前列。/2020–2021FCFE图表142 经营性现金净额营业收入 图表143 公司FCFE位于行业前列（亿元）1210864202020 2021 2022 2023 2024 2025电子 四川长虹 创维集海信视像 深康佳A