5月机构行为已经开始发生变化

内容目录关注1：银行对超长以卖出为主 4大行：对10y以下率债买盘显著扩大 4中小行：超长端行偏向波段操作 7关注2：保险踏空后开始小幅增持超长债 9关注3：券商开启了内最强的一波做多 关注4：基金增持低季节性，但久期偏显修复 12关注5：其他类全面多，拉久期行为显著 14风险提示 16图表目录图1:大型银行净买国季节性 4图2:中小型银行净入债季节性 4图3:票据利率季节性 4图4:5月大行资金净融保持高位 4图5:大型银行净买入10y以上国债季节性 6图6:大型银行净买入7-10y国债债季节性 6图7:大型银行净买入5y以内国债季节性 6图8:大型银行净买入10y以内地方债季节性 6图9:大型银行净买入10y以内政金债季节性 7图10:大型银行净买入1-5y二永债季节性 7图中小银行净买入10y以上国债季节性 8图12:中小银行净买入10y以上地方债季节性 8图13:中小银行净买入5y以内国债季节性 9图14:中小银行净买入5-10y政金债季节性 9图15:保险净买入10y以上国债季节性 10图16:保险净买入10y以上地方债季节性 10图17:保险净买入10y以上二永债季节性 图18:保险净买入20y以上地方债季节性 图19:券商自营净买入10y以上国债季节性 12图20:券商自营净买入10y以上地方债季节性 12图21:券商自营净买入5y以内政金债季节性 12图22:券商自营净买入CD季节性 12图23:纯债基金总申赎节性 14图24:基金净买入5-7y政金债季节性 14图25:基金净买入10y以上国债季节性 14图26:基金净买入10y以上地方债季节性 14图27:基金净买入5y以内二永债季节性 14图28:基金净买入1-5y政金债季节性 14图29:其他类净买入10y以上国债季节性 16图30:其他类净买入10y以上地方债季节性 16图31:其他类净买入1-5y非金信用债季节性 16图32:其他类净买入10y以内政金债季节性 16表1:大行超季节性入种（亿元） 5表2:大行超季节性出种（亿元） 5表3:中小行超季节买品种（亿元） 7表4:中小行超季节卖品种（亿元） 8表5:保险超季节性入种（亿元） 9表6:保险超季节性出种（亿元） 10表7:券商超季节性入种（亿元） 表8:券商超季节性出种（亿元） 表9:基金超季节性入种（亿元） 13表10:基金超季节性卖品种（亿元） 13表其他类超季节性入品种（亿元） 15表12:其他类超季节性出品种（亿元） 151：银行对超长仍以卖出为主图1:大型银行净买入国季性 图2:中小型银行净买入债节性，通券究所 ，通券究所510y银行二级市场仍然没有追涨超长，一级市场承接足量超长头寸后在二级市场减持，且EVE等指标限制下，大行需要买短卖长调整持仓期限。图3:票据利率季节性 图4:5月大行资金净融保高位，通券究所 ，通券究所10y以下利率债买盘显著扩大大型银行5月净买入所有券种592亿元，较2022-2025年同期均值多8222亿元。5y7-10y（1-10y5y以7-10y1y7-10y1y以5y10y10y1-5y7-10y表1:大行超季节性买入品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-1y以内国债1y以内168-403570国债-1-5y国债1-5y444-167611国债-7-10y国债7-10y92-364456国债-合计国债合计-549-1192643地方政府债-1-5y地方政府债1-5y190-166356地方政府债-5-7y地方政府债5-7y104-106210地方政府债-7-10y地方政府债7-10y315-171486政金债-1y以内政金债1y以内679-3741053政金债-1-5y政金债1-5y798-4751273政金债-7-10y政金债7-10y1111-5701682政金债-合计政金债合计2496-14433939非金信用债-1y以内非金信用债1y以内-438-17861348非金信用债-合计非金信用债合计-1520-2267747全口径信用债-5y以上全口径信用债5y以上-186-533347全口径信用债全口径信用债合计-2759-3310552二永债-1y以内二永债1y以内-5-105101二永债-7-10y二永债7-10y4-404408CD-合计CD合计2495-5253020国债老券-7-10y国债老券7-10y37690286所有券种-合计所有券种合计592-76298222，财通证券研究所表2:大行超季节性卖出品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-10y以上国债10y以上-1182-334-848地方政府债-10y以上地方政府债10y以上-1658-689-969非金信用债-1-5y非金信用债1-5y-925-422-503非金信用债-7-10y非金信用债7-10y-121-26-96二永债-3-5y二永债3-5y-628-49-579二永债-20-30y二永债20-30y-28-1-27国债老券-10y以上国债老券10y以上-29632-328，财通证券研究所10y强。5月大行在二级市场继续超季节性卖出超长国债和超长地方债，但对10y以内利率债的买盘更强，其中国债超季节性买盘主要集中在5y以内，地方债和政金债10y以下各期限均有超季节性买入，仅对5-7y政金债买入力度稍弱。51y0y10y国51.75%10y此外大行5月超季节性买入CD调整整体持仓期限、进行现金管理。7-10y1y1y7-10y1-5y7-10y1-5y二永债。510y和信用创造作用相关。EVE10yCD，图5:大型银行净买入10y以上国债季节性 图6:大型银行净买入7-10y国债债季节性，通券究所 ，通券究所图7:大型银行净买入5y以内国债季节性 图8:大型银行净买入10y以内地方债季节性，通券究所 ，通券究所图9:大型银行净买入10y以内政金债季节性 图10:大型银行净买入1-5y二永债季节性，通券究所 ，通券究所中小行：超长端行为偏向波段操作5-32132022-2025241亿元。3-5y1y1y1y5y7-10y超季节性卖出1y以内国债、3-5y国债、7y以上国债、3y以上地方债、7-10y政金债、1-5y非金信用债、7-10y非金信用债、3-5y二永债、7y以上国债老券。表3:中小行超季节性买入品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离政金债-1y以内政金债1y以内-14-625611政金债-3-5y政金债3-5y138-152290非金信用债-1y以内非金信用债1y以内-111-459348非金信用债-5-7y非金信用债5-7y8-614非金信用债-合计非金信用债合计-560-676115全口径信用债-5y以上全口径信用债5y以上-9-114105全口径信用债全口径信用债合计-555-868314二永债-1y以内二永债1y以内75-48123二永债-7-10y二永债7-10y-6-7366二永债-10y以上二永债10y以上0-1717二永债-合计二永债合计6-192198CD-合计CD合计2571-16724243，财通证券研究所表4:中小行超季节性卖出品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-1y以内国债1y以内-26224-286国债-3-5y国债3-5y-39214-405国债-7-10y国债7-10y-600149-749国债-10y以上国债10y以上-130462-1366国债-合计国债合计-292945-2974地方政府债-3-5y地方政府债3-5y-11789-205地方政府债-5-7y地方政府债5-7y-85112-198地方政府债-7-10y地方政府债7-10y-184144-328地方政府债-10y以上地方政府债10y以上-361-61-300地方政府债-合计地方政府债合计-676333-1009政金债-7-10y政金债7-10y-140015-1415非金信用债-1-5y非金信用债1-5y-443-194-250非金信用债-7-10y非金信用债7-10y-11-3-8二永债-3-5y二永债3-5y-127-26-101国债老券-7-10y国债老券7-10y-421-125-296国债老券-10y以上国债老券10y以上-54470-614，财通证券研究所伴随利率下行，中小型银行全面兑现盈利，对利率债以减持为主。5月中小行超季节性买盘仅有5y以内政金债。此外CD买入仍然超季节性。中小行对超长利率的参与具有显著的交易盘特征。中小行在4月下旬至5月上旬的利率调整过程中阶段性买入超长国债和超长地方债，在5月中下旬利率下行过程中以卖出兑现为主。信用债方面，中小行用二永债置换非金信用债。5月中小行超季节性减持非金信用债、超季节性买入二永债。图11:中小银行净买入10y以上国债季节性 图12:中小银行净买入10y以上地方债季节性，通券究所 ，通券究所图13:中小银行净买入5y以内国债季节性 图14:中小银行净买入5-10y政金债季节性，通券究所 ，通券究所2关注2：保险踏空后，开始小幅增持超长国债保险公司5月净买入所有券种2341亿元，较2022-2025年同期均值多218亿元。其中超季节性买入5-7y国债、20-30y国债、3-5y地方债、20-30y地方债、3-7y政金债、3-5y非金信用债、3-5y二永债、10y以上二永债、10y以上国债老券。券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-5-7y国债5-7y26券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-5-7y国债5-7y26-1036国债-7-10y国债7-10y18117国债-20-30y国债20-30y1089315国债-合计国债合计26017387地方政府债-3-5y地方政府债3-5y8-311地方政府债-20-30y地方政府债20-30y1316562755政金债-3-5y政金债3-5y55-560政金债-5-7y政金债5-7y12-3143非金信用债-3-5y非金信用债3-5y512823非金信用债-20-30y非金信用债20-30y303二永债-3-5y二永债3-5y57057二永债-10y以上二永债10y以上54-162216国债老券-10y以上国债老券10y以上1356371，财通证券研究所表6:保险超季节性卖出品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-1y以内国债1y以内-37-9地方政府债-7-10y地方政府债7-10y-2145-66非金信用债-5-7y非金信用债5-7y38-5二永债-1y以内二永债1y以内-1215-27二永债-1-3y二永债1-3y-11539-154二永债-5-7y二永债5-7y-40-1-38，财通证券研究所4月利率下行，保险踏空后观点开始发生改变，因此到5月开始对超长国债从减持转为小幅增持。2026520y20y471图15:保险净买入10y以上国债季节性 图16:保险净买入10y以上地方债季节性，通券究所 ，通券究所图17:保险净买入10y以上二永债季节性 图18:保险净买入20y以上地方债季节性，通券究所 ，通券究所3：券商开启了年内最强的一波做多5月净买入所有券种-32222022-2025129亿元。10y（、3y1-3y5-7y1y5-10y3-5y二永债、20-30yCD。表7:券商超季节性买入品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-10y以上国债10y以上674-46719国债-合计国债合计991-2031194全口径信用债-5y以上全口径信用债5y以上-52-164112二永债-1y以内二永债1y以内37-1654二永债-1-3y二永债1-3y13-119132国债老券-10y以上国债老券10y以上483-47530，财通证券研究所表8:券商超季节性卖出品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离地方政府债-1-3y地方政府债1-3y-3935-74地方政府债-5-7y地方政府债5-7y-47-32-15政金债-1y以内政金债1y以内-446-137-309政金债-5-7y政金债5-7y-42-19-23政金债-7-10y政金债7-10y-16483-248政金债-合计政金债合计-959-337-622二永债-3-5y二永债3-5y-299-35-264二永债-20-30y二永债20-30y-28-10-18CD-合计CD合计-2396-1797-599，财通证券研究所10y以上国541-3y1y3-5yCD图19:券商自营净买入10y以上国债季节性 图20:券商自营净买入10y以上地方债季节性，通券究所 ，通券究所图21:券商自营净买入5y以内政金债季节性 图22:券商自营净买入CD季性，通券究所 ，通券究所4：基金增持低于季节性，但久期偏好显著修复公募基金5月净买入所有券种3832亿元，较2022-2025年同期均值少556亿元。10y（、10y5-10y1y以内二永债、3-5y超季节性卖出1-5y政金债、CD；此外对1-3y国债、1y以内非金信用债、7-10y二永债和铁道债的买入弱于季节性。表9:基金超季节性买入品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-10y以上国债10y以上88173809国债-合计国债合计996188808地方政府债-10y以上地方政府债10y以上167-7174地方政府债-合计地方政府债合计188-4192政金债-5-7y政金债5-7y17627149政金债-7-10y政金债7-10y687218469非金信用债-3-5y非金信用债3-5y341171170二永债-1y以内二永债1y以内63-3396二永债-3-5y二永债3-5y68842646国债老券-10y以上国债老券10y以上138-107245，财通证券研究所表10:基金超季节性卖出品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-1-3y国债1-3y1739-22政金债-1-5y政金债1-5y-696914-1609非金信用债-1y以内非金信用债1y以内299899-600非金信用债-10y以上非金信用债10y以上-167-68非金信用债-合计非金信用债合计12731582-309二永债-7-10y二永债7-10y162358-196CD-合计CD合计-222518-740，财通证券研究所基金整体买入规模下滑，但仍然积极做多超长利率，久期整体上行。545月5-7y1-5y1-5yCD5y后续需要重点关注基金的负债端情况，基金如果继续获得增量资金，超长债可能仍然是主要的增持品种，超长行情有望进一步延续。图23:纯债基金总申赎季性 图24:基金净买入5-7y政金债节性，通券究所 ，通券究所图25:基金净买入10y以上国债季节性 图26:基金净买入10y以上地方债季节性，通券究所 ，通券究所图27:基金净买入5y以内二永季节性 图28:基金净买入1-5y政金债节性，通券究所 ，通券究所5：其他类全面做多，拉久期行为显著其他类机构5月净买入所有券种30542022-2025年同期均值少6757y、10y1-3y7y以上非金信用债、1-5y二永债。超季节性卖出7-10y地方债、1y以内政金债、3-5y政金债、7-10y政金债、1y以内二永债；对3-5y国债、7-10y二永债和铁道债的买入低于季节性。表11:其他类超季节性买入品种（亿元）券种期限组别期限2026年5月累计历史均值偏离国债-7-10y国债7-10y21313281国债-10y以上国债10y以上63581554国债-合计国债合计1099784315地方政府债-10y