消费怎么了？人群消费 居民可支配收入 后疫情时代

猫眼会员课程667期

【今日话题】消费怎么了？

【话题分类】人群消费居民可支配收入后疫情时代

【话题难度】★★★

今年双十一成了电商平台的「低价保卫战」，但消费端依然趋于理性。

这与前段时间消费的蓬勃似乎形成了反转。9月，社会消费品零售总额名义同比

增速回升至5.5乐大幅高于市场预期，剔除基数效应后的四年平均同比增速也

回升0.7个百分点，9月从8月的3.2%上升至3.9%。

社会消费品零售总额增速连续回升(%)

一社会消费品零售总额:四年更合同比

(%)

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以小变价计，GDP在三季度同比增长4.9%,今年前三季度累计同比增长5.2%,

均高于预期的4.5%和4.9机中秋国庆假期，消费相关行业销售收入同比增长

21.3%,其中服务消费和商品消费同比分别增长20.9%和21.6%o

今年以来，消费市场历经恢复、低谷、跳升三种状态，后市如何走？钱在怎么流

动？我们会走向类似E本的「第四消费时代」吗？一些来自券商和咨询公司的最

新研报给出了部分答案。

一、消费不足是因为收入减少？

目前，市场上普遍认为，我国居民收入占GDP比重较低是消费偏低的原因。申万

宏源的一份研究报告市收入偏低来源于何处进行了分析。

申万宏源发现，如果采用我国资金流量表来测算我国居民收入占比，其位于世界

平均水平。

我国资金流量表口径下，居民可支配收入占GDP比重低点在2008年，为58.5%,

而这实际上高于当年日木（56.5%）、韩国（53.7%）水平，接近德国（59.1%）

水平。在2008年之后，资金流量表口径下居民可支配收入占比还有所回升，持

续好于日本、韩国，至2020年平均高于日本3.6个百分点，高于韩国7.8个百

分点。

主要经济体居民可支配收入占GDP比重（%）

以资金流量表为考察斯象，我国居民可支配收入中劳动报酬并不低，占GDP比重

和美日类似。我国居民劳动报酬占GDP比重常年维持在50%以上，和世界其他主

要经济体差距并不明显。

不过，2023年劳动力市.场最大的变化在于农民工重新流向城镇，这令城镇收入

分配环节实际上向农民工倾斜。但农民工储蓄率高，消费倾向低的特点，可能也

构成整体消费不足的原因。

此外，我国居民经营收入占GDP比重在2011—2020年十年间平均为7.5%,也并

不低。而我国居民可支配收入中占比相对较少的是财产性收入，占GDP比重在

2011—2020年十年间平均为2.6即不仅明显低于日本，更是远远低于美国，是

我国居民可支配收入占GDP比重明显偏低的主要原因。这是因为，相对于美日，

我国居民更加倾向于持有实物资产特别是住房，金融资产规模不大，而且结构更

加偏I可存款。

这份报告通过对居民收入、债务和财政等问题的分析，认为整体消费的量可能还

有增长，但整体消费金额维持在相对低的水平上。其中，第三季度服务消费爆发

式增长的状况难以持续，商品消费可能延续温和改善路径。

今年前三季度，居民人均服务性消费支出同比增长14.2%,占居民人均消费支出

的比重达46.1%,比去年同期明显提升了2个百分点。而且，相较于1-6月，1-9

月人均服务性消费支出同比改善达到了L5个百分点，这是在三季度较高基数上

的提升。但申万宏源认为，第三季度服务消费的恢复仍有可能属于暑期报复性修

复的过程，特别是家庭带孩出游等，更类似于脉冲而非可持续的过程。

商品消费层面，申万宏源认为，随着农民工回流城镇，以及整体居民预期展望的

逐步稳定，必需消费品的消费实际上是有量的支撑的。考虑到当前居民更多是收

入增速承压，而非收入绝对规模收缩，必需品消费预期逐步向较高的增速改善，

但可选品则逐渐缺乏进一步上行的空间。

二、消费的复苏与分化

首创证券分析9月经济数据发现，分商品来看，必选好于可选。其中，必选商品

类别烟酒、饮料、粮油食品类增速较高，而可选类出现分化，日用品、化妆品、

服装鞋帽等类别增速较低，金银珠宝、家电、中西药品I曾速较高。居民消费支出

的四年平均同比增速也能印证，食品烟酒增速较快，可选类有所分化。

科尔尼的最新消费市场报告在研究了不同品类在疫情期间及开放后的增长态势

后同样认为，不同品类恢复增速呈迥异的态势，恢复的节奏时间也表现出明显的

差异。

其中，以金银珠宝、衣帽服饰、美妆、汽车等为代表的享受消费品类相对恢复速

度较快，部分品类甚至达到两位数的持续增长；而以粮油、日用品为代表的生活

必需品则长期保持平缓增速，受到管控开放的影响相对较小；此外，以家具、家

电、办公用品为代表的大件耐用品则伴随房地产市场的低迷，增速持续负增长态

势。

不同品类在疫情间及开放后的增长态势品类社零增速㈣

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三、连锁反应

申万宏源预计，2023年的居民服务性消费支出将同比增长17%以上，占居民人均

消费支出规模回到2019年的45.9%水平,社会消费品零售总额同比在7.6%左右；

2024全年居民消费支出同比增长有望达到6.5%左右，其中，服务性消费预计保

持较高增长，占比或提升至46.8%左右，社会消费品零售总额同比在4.7%左右。

这份报告指;II,目前居民仍会倾向于少支出，多储蓄以保证未来支出的平滑性，

消费可能阶段性和日本1990年代类似。

小过，科尔尼的报告却强调，中国的消费市场只是处在修复的周期中，所需的时

间会比大家预想地较长，并不是全面走向类似日本第四消费时代的「低欲望消费」。

科尔尼把目前的中国消费市场定为「疫后恢复期」。其观察全球主要经济体在放

开疫情管控后的消费恢复水平，发现除美国之外，其他国家、地区的消费增长也

面临不同程度的挑战。

后疫情时代国内与国际经济恢复情况

II内情况：对比国际:全球消费缰慢亶苏

放开后，■内消费依黛情况不及HWI

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在科尔尼看来，后疫情时代，传统意义上注重生活方式和生活体验的中端消费市

场，随着人群需求的不确定性提升，收入承压，企业提供的产品溢价也面临卜'降

的压力，部分企业的生存甚至开始受到挑战。

另一边，传统的寡头企业份额出现下滑，市场分散度呈现上升趋势。一批精耕专

业赛道的新兴品牌打破传统寡头企业「大而全」的产品线封锁，在特定领域内拔

得头筹。因此，科尔尼认为，在后疫情时代的消费趋势中，消费者不再一味追

求龙头企业的品牌宣传效应，而是更加专注于产品本身的专业性和独特性，促使

企业要更多投资于产品独特竞争力的打造。

理性消费趋势给本土品牌带来了新的机会。艾睿伯调研发现，随着消费者对中国

品牌在产品质量和安全方面认知的加深，精明的涌费者正在积极探寻比外国品牌

更物美价廉的本土替代品。这一点对于购买服装品牌和配饰的年轻消费者来说尤

为明显，61%的18-25岁受访者计划在今年双十一增加对中国品牌服装、时尚和

配饰上的消费，这一比例在所有产品类别和年龄组中都高居首位。

四、后续趋势

在消费者端，科尔尼的报告还显示，后疫情时代中消费者对于投资和消费的意愿

显著下降，表现出更加谨慎、风险厌恶的倾向。

一方面，从存款额看，国内银行存款利率逐年下滑，而新增住户存款却持续攀升，

达到十年高位；另一方面，从储蓄类型看，定期储蓄占比不断升高，居民对于保

有大量流动资金的态度更加谨慎，消费意愿仍然处于低位；另外，从投资额看,

全国投资增速整体下滑，民间投资增速下降尤为明显，居民投资意愿普遍较低。

三者叠加，反映当前国内消费和投资仍然缺乏动力，消费者信心尚未筑底，未来

消费市场复苏任重道远。

不过，消费在中国已经接棒出口成为后疫情时代的核心驱动因素，而且消费韧性

逐步提升。但若以所有品类恢复到疫情前的消费力为判断标准，科尔尼预计这个

恢复周期可能需要到2025年才能画上小句号。

具体来看，在首次疫情爆发时，消费对于GDP同比增长的贡献率经历超过1年时

间重回50%水平；但是在2022年第二季度的疫情冲击后，消费贡献率仅经过1

个季度重新由负转正超过50%；此后的冲击中，消费贡献率甚至未跌至负数。

本轮消费复苏中，受消费确定性和消费信心关联度的影响，消费态度在不司品

类上有着截然不同的体现。科尔尼的报告显示，民生必要、高端追求和政策驱动

三大品类成为了本轮消费复苏的排头兵，而基础享受类和滞后观望类产品受到的

疫情冲击仍在持续。

疫情后品类复苏顺序矩阵

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