中国国航供需改善凤凰启航

公司深度研究报告/图17:25年末上市航司队结构（分品牌） 公司深度研究报告/图18:国内航司搭载发动机的飞机数量架） 10图19:25年末上市航司队结构（分引进方） 10图20:2025年末上市航汇率敏感性 10图21:2025年中国民航场竞争格局（RPK口径） 10图22:公司已构建北京成都、上海、深圳角形航线网络 图23:2025年机场旅客吐量TOP20（万人次） 图24:公司在TOP20机国内航线的市占率 图25:公司在北京机场内航线市占率44% 12图26:公司在北京机场际航线市占率39% 12图27:公司在成都机场内航线市占率33% 12图28:公司在成都机场际航线市占率23% 12图29:26夏秋航季国内类机场时刻份额 13图30:26夏秋航季国内三类机场时刻份额 13图31:国际及地区运力放占比（ASK口径） 14图32:国际及地区收入比 14图33:2019年公司客运入结构（亿元） 15图34:26夏秋航季公司欧美航线市占率第一 15图35:2025年“3+7”国际航空枢纽旅客吞吐量 15图36:TOP5国际航空枢国际航线份额 15图37:公司凤凰知音会规模稳健增长 16图38:公司常旅客贡献入占比持续提升 16图39:公司客公里收入续领先（元） 16图40:公司票价优势在、四季度淡季更突出 16图41:Leap、GTF发动停场天数占当月天的例 17图42:中国A320neo系飞机中停场率15% 17图43:2019年以来航司龄持续增长（单位年） 17图44:中国民航客运飞机龄分布（截至2025年末） 17图45:波音、空客交付尚未恢复至2019年 18图46:确定性订单当年增量（架） 18图47:全球商用飞机发机市场格局（2024年） 18图48:发动机2025年交量为2019年的86%（台） 18图49:26Q1行业飞机利率已基本打满（小时日） 20公司深度研究报告/图50:26Q1行业供需关达到紧平衡状态 公司深度研究报告/图51:行业客座率处于史高位 20图52:25Q4起国内票价比转正 20图53:2026年6月国际班恢复率 21图54:26H1中国出入境员中外国人人次同比+21% 21图55:26Q1航司盈利大改善（亿元） 21图56:25Q4-26Q1单位ASK营业收入同比转正 21图57:新加坡航空煤油格回落（美元桶） 21图58:7月国内燃油附加回落（元人） 21图59:人民币2026年升值3.3%（截至7.17） 22表1:公司控股、参航情况 6表2:公司与国泰航二年交叉持股发展历程 6表3:国内机场分类 13表4:公司在国内客流航线市占率领先 14表5:2020年-2026年7月国内航司新下波音空订单情况（架） 19表6:航空供需平衡（机单位：架；旅客单：亿人次） 19表7:航司票价、油、率弹性对比（亿元） 22表8:公司2026-2028年盈利预测假设 23表9:公司2026-2028年期间费用率、所得税假设 23表10:可比公司估值表截至2026.7.21） 24公司深度研究报告公司深度研究报告/载旗航司，凤凰涅槃立足北京，规模领跑964图1:公司发展历程公公，连空，内古空网 ；注持比为2025末据。2026年6月，公司向控股股东（含关联方）定向增发200亿元A股（发行价6.57元股2026660.58%（、图2:公司股权结构（截至2026年6月）公司公告表1:公司控股、参股航司情况中国国航（上市公司口径）山航集团北京航空大连航空内蒙航空澳门航空国泰航空基地北京深圳山东北京大连内蒙古澳门香港中国国航持股比例（2025年末）/51%66%51%80%80%75%29%2025年末机队规模（架）96423913961311232372025年营业收入（亿元）171533421252016321068同比2.9%1.0%3.5%9.7%2.3%-7.2%2.6%11.7%2025年归母净利润（亿元）-17.7-12.4-7.8-1.3-1.9-0.3-6.687.52025年末资产总额（亿元）343063533693328621599公公告 ；：中据为民。20062026629.97%，202530（-16亿元。表2:公司与国泰航空二十年交叉持股发展历程事件时间具体内容交易完成后国航持股国泰 国泰持股国航国泰、港龙航空股权重组2006年13.50.4013亿股、3.5953.91亿港元。3.45港元的价格认购国航增发的约11.79亿H股，合计支付现金40.68亿港元。17.50%17.32%国航以每股12.88港元的价格收购国泰航空约4.9亿股国航首次增持2009年股份，合计支付约63.35亿港元，增持后成为国泰航29.99%18.10%空的第二大股东。国泰航空向现有股东配股募集资金约117亿港元，国国航二次增持2020年航以每股4.68港元认购价认购国泰航空供股股份中获29.99%18.13%分配的约7.5亿股，交易金额约35.14亿港元。国航减持2026年1月国航以每股12.22港元/股的交易价格出售国泰航空约1.61%股权，交易金额约13.21亿港元。27.11%15.09%国泰航空回购注销2026年2-3月国泰航空完成回购并注销，国航持股比例被动回升。29.97%15.09%国航定增2026年6月国航向控股股东定增200亿元29.97%12.85%公司公告，国泰航空公告图3:23-25年国泰航空投资收成为公司重要利润撑 图4:13-25年国航、国泰航空利润国航自国泰航空取得投资收益（亿元） 国泰航空税后利润（亿元人民币） 国航净利润（亿元人民币）0-10-20

国航税前利润（亿元）30.024.325.030.024.325.0-16-16-172023 2024 2025

40%20%0%-20%

201320142015201620172018201920202021202220232024202502013201420152016201720182019202020212022202320242025公司深度研究报告公司深度研究报告/iFinD，公公告 iFinD规模稳健扩张，盈利周期波动2006-2025447157.58%-3861222020-2025727）-37图5:公司07-25年营业收入同比 图6:公司归母净利润在-386至122亿元之间波动营业收入（亿元） YOY（右轴） 归母净利润（亿元） YOY（右轴）0

80%60%40%20%0%-20%-40%200720082007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

0

100%50%200720082007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025-50%-100%-150%-200%iFinD iFinD2009-20199成（2082220227-8成，2023-202596-73成以上。2013-201968%65%26%30%5%-6%20233%。图7:公司客运业务贡献约9收入（亿元） 图8:公司客运业务中国及区线占3成左右（亿元）2000150010000

客运收入 货运收入 其他 客运收入占比（右轴）100806040202007200820092007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

2000150010005000

客运收入：地区 客运收入：国际3744272142252532762863744272142252532762862923523739635 10521095107059862364167872279681645354048327201320142015201620172018201920202021202220232024202502013201420152016201720182019202020212022202320242025公司深度研究报告公司深度研究报告/iFinD iFinD31%79%。1）2013-202531%非油成本8对比单位成本，2013-2019年，公司平均单位ASK营业成本0.415元，而南航为0.4120.4382025ASK0.44220197%图9:公司营业成本中燃成占3成非油成本占7成 图10:三大航单位ASK非油成本对比（元）航空油料成本 员工薪酬中国国航 南方航空 中国东折旧 起降及停机费用 中国国航 南方航空 中国东飞机保养、维修和大修成本 航空餐饮费其他10080

4 4

5

5 8 8 7 7 8 6151211812

0.3400.32060

121214151312 151513

19

23231817

0.3000.28040

12

1618

16

23

22

17

19

0.2600.240200

413929

25

2833

20

273534

0.2200.200

20132014201520162017201820192023202420252013201420152016201720182019202020212022202320242025公公告 iFinD，公公告2009-20197.14.04.3（120（90202019年在323342波动，平均为1747万元，约为南航的2.0倍、为东航的1.9倍。图11:09-19年公司净利率在三航中领先 图12:公司09-19年单机扣汇前利润1747万元架中国国航 南方航空 中国东航 中国国航 南方航空 中国东航 春秋航空 吉祥航空20.015.020.015.010.05.0

20092010201120122013201420152016201720182019

0

20092010201120122013201420152016201720182019公司深度研究报告公司深度研究报告/iFinD iFinD资源禀赋强大，盈利能力领先机队：客机规模第一，宽体机体量领先公司客机规模最大。根据上市航司口径，截至2025年末，公司运营964架客运飞10.4202526-2820\49\592.1%\5.0%\5.7%。图13:公司客机规模位居首截至25年末，架） 图14:公司机队老龄化问相突出（截至25年末）0

客机 货机 公务机客机 货机 公务机320961 952826359129 13480国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋 华夏

12.010.08.06.04.02.00.0

平均机龄（年）10.410.410.39.3 9.48.1 8.26.2国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋 华夏公公告 公公告2025航\东航\南航\海航\吉祥宽体机规模分别为131\113\103\70\10架，宽体机占比为13.6%\13.7%\10.8%\19.5%\7.8%2025\\26-2814\9\4架。图15:公司宽体机规模最（至25年末） 图16:四大航空公司宽体规占比呈下降趋势宽体机 窄体机 支线飞机 宽体机占比（右轴）（架）0

国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋 华

25%19.5%13.6%19.5%13.6%13.7%10.8%7.8%798 809 682131 103 11370119 1343127915%10%5%0%

25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%

国航 南航 东航 海航公司深度研究报告公司深度研究报告/2017201820192020202120222023202420252026E2027E2028E公公告 公告 注68年据基各司252017201820192020202120222023202420252026E2027E2028E年报中披露的机队引进退出计划计算。。截至2548.5%、46.6%4.9%23878年飞201991%。图17:25年末上市航司机队结（分品牌） 图18:国内航司搭载发动机的飞机数量（）

波音 空客 商飞 其他4.9% 4.9% 5% 5% 41%46.6% 48%56%72%100% 20%75%48.5% 47%38%28%39%国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋 华夏

907854785428242212 136706050403020100国航 川航 吉祥 南航青岛航华夏航天津航西部航公公告 航管北时财经 注中公司径；2）中据至量陷发的2023年8月。2025+30%20251%1.4而南航为2.26亿元、东航为1.34亿元。图19:25年末上市航司机队结（分引进方式） 图20:2025年末上市航司汇率感性100%60%

自购 融资租赁 经营租赁30%30%33%23%1%24%43% 26%31%69%29%24%75%30%44%38%46%7%24%33%28%国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋 华夏

人民币升值1%带来的净利润增量（亿元，按25%税率）扣汇财务费用率（右轴）4.852.261.401.344.852.261.401.340.210.008 5%4%63%42%2 1%0 0%国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋公司深度研究报告公司深度研究报告/iFinD，公公告 iFinD，公公告RPK20%26%。图21:2025年中国民航市场竞争格局（RPK口径）公公，航，iFinD 注国及市场额为内司国及航线放运力份、含外运力。公司深度研究报告/公司深度研究报告/35%12%22%20%。图22:公司已构建北京、成都、上海、深圳四角菱形航线网络航管家 ；：中为26秋季。图23:2025年机场旅客吞吐量TOP20（万人次） 图24:公司在TOP20机场国内航线的市占率国内线旅客吞吐量国际及地区线旅客吞吐量国航系：国内航线市占率80国内线旅客吞吐量国际及地区线旅客吞吐量国航系：国内航线市占率807060504073353836303024201001722122017 111311 1211 8000600040002000上海/广州/上海/广州/北京/深圳/成都/北京/杭州/上海/重庆/昆明/西安/成都/南京/武汉/长沙/厦门/郑州/乌鲁木齐/天山青岛/海口/上海/浦东北京/成都/北京/上海/成都/双流乌鲁木齐民局 航班家，pre-flight 计径为26夏秋航季客运航班。20251亿人次26班量44（27、在北1239，其中55%2%。图25:公司在北京机场国航市占率44% 图26:公司在北京机场国航线市占率39%国航系南航系东航系海航系吉祥春秋华夏其他 5% 5% 9%20%5%17%5% 37%22%73%46%44%12%北京两场 北京/首都 北京/大兴

国航系 南航系 东航系 海航系 其他国内航司 外航36%47%2%6%5%7%9%8%36%47%2%6%5%7%9%8%18%55%39%25%2%40%40%北京两场 北京/首都 北京/大兴航管， 计为26秋航客航。

航管， 计为26秋航客航。20250.926夏33%，23%图27:公司在成都机场国航市占率33% 图28:公司在成都机场国航线市占率23%其他36其他3633吉祥251210外航26%国航系23%东航系1%海航1%川航45%司春秋 4%1航管， 计为26秋航客航班。

航管， 计为26秋航客航班。公司深度研究报告公司深度研究报告/10%）72%262824（129%26%31%。表3:国内机场分类机场分类数量（个）具体机场 2025（亿人次）客流份额北京首都、北京大兴、上海浦东、上海一类8虹桥、广州白云、深圳宝安、成都双5.033%流、成都天府昆明、重庆、西安、杭州、厦门、南京、郑州、武汉、青岛、乌鲁木齐、长二类20沙、海口、三亚、天津、大连、哈尔滨、贵阳、沈阳、南宁、福州等20个6.039%机场三类242除上述一、二类机场以外的民用机场1.828%民局 ；注国航起降场计次旅吞量口中在复。图29:26夏秋航季国内一类机时刻份额 图30:26夏秋航季国内二三类场时刻份额100%

国航系 南航系 东航系 海航系 其他18%8%25%17%9%18%24%18%8%25%17%9%18%24%3%22%20%30%20%29%26%31%

50%

国航系 南航系 东航系 海航系 其他24%41%11%50%14%10%17%24%41%11%50%14%10%17%12%35%17%15%15%18%10%11%公司深度研究报告公司深度研究报告/pre-flight pre-flightTOP2071012623。表4:公司在国内客流TOP20航线市占率领先局注基部市机扩线客输取2019年2023年孰高进行排名，其中标注*为2019年数据，其余为2023年数据。201942%年6201984019年，107%47%27%ASK42%35%，202532%。图31:国际及地区运力投占（ASK口径） 图32:国际及地区收入占比45%

42%

2019年 2025年

45%

2019年 2025年40%35%30%25%20%15%10%5%0%

32%

32%27%

36%22%

30%18%

27%23%

40%35%32%35%32%2934%35%35%35%30%25%2022%22%2%1%30%25%20%15%10%5%0%国航 南航 东航 春秋 吉祥 海航

国航 南航 东航 春秋 吉祥 海航 华夏公司深度研究报告公司深度研究报告/公公，iFinD 公公，iFinD 。27%，为中方第一大承运人。201937330%10%6%6%2627%28%16%13%16%。图33:2019年公司客运收入结（亿元） 图34:26夏秋航季公司在欧美线市占率第一79,日韩,79,日韩,9578,6欧洲,120,10中国内地,816,57,5北美,6

市占率：亚洲 市占率：日韩 市占率：欧美27%27%21%1613158%5%7%2%3%2%3%1%12国航 南航 东航 春秋 吉祥 海航公公告 班家 注统口为26夏航客划航量。39%40%、23%20248“3+7+N”7图35:2025年“3+7”国际航枢纽旅客吞吐量 图36:TOP5国际航空枢纽国航线份额40003500300025002000150010000

2025年国际航线旅客吞吐量（万人次） 份额（右轴30%30%17%15%5%5%3%2%2%1%0%

35%30%25%20%15%10%5%0%

国航系 南航系 东航系 海航系 其他国内航司 外航39%39%40%23%5%2%北京 上海 广州 深圳 成都公司深度研究报告公司深度研究报告/民局 航班家，pre-flight 计径为26夏秋航季客运航班。2.3客群：公商务品牌优势强大，客公里收益常年领先202514.6%1.080.6pct53.6%。图37:公司凤凰知音会员模健增长 图38:公司常旅客贡献收占持续提升0

凤凰知音会员（万人） 右轴

18%16%14%12%10%8%6%4%2%2012201320122013201420152016201720182019202020212022202320242025

6000

常旅客贡献收入（亿元）常旅客贡献收入占比（右轴

53.6%60%2012201320122013201420152016201720182019202020212022202320242025公公告 iFinD，公公告RRPK0.56020%&RRPK图39:公司客公里收入持领（元） 图40:公司票价优势在二四度淡季更突出1.0000.8000.6000.4000.2000.000

国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋

RRPK:国航/南航 RRPK:国航/东航 RRPK:国航/海RRPK:国航/吉祥 RRPK:国航/春秋1Q19 2Q19 3Q19 4Q19公司深度研究报告公司深度研究报告/20072008200920102011201220132014201520162007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025行业β：供需持续改善，看好利润弹性释放供给侧：机队老龄化上游产能受困，预计供给长周期趋紧GTF2026-2027全球主流窄体机主要搭载普惠GTFCFMLEAP33%-38%、4%2015-2021Cirium2025年10月，全球搭载普惠GTF835（250-300202671683架A320neo15%。图41:Leap、发动机停场数占当月天数的比例 图42:中国A320neo系列飞机中停场率15%A320neo系列停场数量（架） A320neo系列停场率（右轴）201520151491067260%2050%15 40%10 30%20%510%0 0%国航川航吉祥南航青岛航华夏航天津航西部航WIN

lanespotters 2）数据时间为2026.7.16。Cirium统计，2220Planespotters，截至025933占比318图43:2019年以来航司机龄持增长（单位：年） 图44:中国民航客运飞机龄布（截至2025年末）12.020112012201120122013201420152016201720182019202020212022202320242025

国航 南航 东航 海航 15-17岁 20岁+10% 1%岁5-17岁 20岁+10% 1%岁10%12-14岁16%岁12%9-11岁24%岁25%公司深度研究报告公司深度研究报告/公公，iFinD Planespotters增量供给：受发动机等核心零部件供应链短缺、质量缺陷等问题，上游产能恢复陷入瓶颈。202663142018年高点的78%；波音在手确定性订单6202架，按照历史交付峰值（2018年的806架）静态估算，订单排期长达7.7年。202663512019年高点的81%；空客在手确定性订单9222架，按照历史交付峰值（2019年的860架）静态估算，订单排期长达10.7年。图45:波音、空客交付量未复至2019年 图46:确定性订单当年净量架）波音：飞机月均交付量（架） 空客：飞机月均交付量（架） 波音 空客80706050403020100201520162017201820192020202120222023202420252026*

20152016201720182019202020212022202320242025201520162017201820192020202120222023202420250客音网 年据至6月 空官，音网飞机发动机市场主要由CFMGE20251802、1055、584、2592019104%、141%、、51%。图47:全球商用飞机发动市格局（2024年） 图48:发动机2025年交付量为2019年的86%（台）100%

CFM 普惠 GE 罗罗 其他6.4%19.3%29.7%3.3%9.9%17.5%7%6.4%19.3%29.7%3.3%9.9%17.5%7%51.3%70.9%72.6%13%

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罗罗集团：Largeengine交付量普惠：大型发动机交付量GE商用发动机产量（含合资公司CFM） CFMLeap交付量2019 2023 2024 2025公司深度研究报告公司深度研究报告/航动未来 公官，司告1005量2020202678052023-203320265200/波音新订单数量或低于2026-2033年国内老旧飞机退役数量，行业增量供给增速趋缓。公司深度研究报告/表5:2020年-2026年7公司深度研究报告/公公，务部 ；：单据包产飞订。国内供给或长周期趋紧，2025-2026年行业处于紧平衡状态，我们预计2027-20282.5%、4.5%20252025-2028CAGR约为表6:航空供需平衡表（客机单位：架；旅客量单位：亿人次）公公告民局，iFinD 中机仅客含机航股夏空2026-2028机增为财交运团队于史据订情预其余司于2025年披计；3）2026-2028年客增为交运队测。需求侧：国内需求具有韧性，出入境双向升温2Q12019120%123%26Q2图49:26Q1行业飞机利用率已本打满（小时日） 图50:26Q1行业供需关系达到平衡状态2019 2023 2024 2025 2026需求恢复率（较19年） 供给恢复率（较19年）130%125%120%130%125%120%115%110%105%100%95%90%85%80%109876541月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月iFinD，民局 iFinD，民25Q4-26Q1国内市场票价同比转正，26Q226Q210352元/90%26Q188%，Q120/120-170元/（800km26Q2高图51:行业客座率处于历高位 图52:25Q4起国内票价同比正2019年 2023年 2024年 2025年 2026年90%85%80%75%70%

0

国内经济舱票价（含税，元） 同比（右轴

30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%公司深度研究报告公司深度研究报告/25/525/625/725/825/925/525/625/725/825/925/1025/1125/12月26/326/426/526/61月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月iFinD，民局 航管家免签政策扩容2026459131%。图53:2026年6月国际航班率 图54:26H1中国出入境人员外国人人次同比+21%0

中国:出入境人次:外国人（万人次） 同比（右轴）33%28%22%33%28%22%24%22%19%19H119H224Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q219H119H224Q124Q224Q324Q425Q125Q225Q325Q426Q126Q2航管家 iFinD，国移管局26Q1。26Q126%86%，2.pc72Q10119图55:26Q1航司盈利大幅改善亿元） 图56:25Q4-26Q1单位ASK营业收入同比转正30.020.010.00.0-10.0-20.0-30.0

26Q1税前利润 25Q1税前利润19.017.717.112.919.017.7国 南航 东春秋 吉祥 海航 华夏-11.1-24.5航航

国航 南航 东航 海航 吉祥 春秋25Q125Q125Q225Q325Q426Q1iFinD iFinD3.3油价高位回落、汇率持续升值，静待盈利弹性释放7718%8010元/吨，800km以上航线燃油附加费从150元/人下调至100元/人。图57:新加坡航空煤油价回（美元桶） 图58:7月国内燃油附加费回落（元人）300.00250.00200.00150.00100.0050.00

新加坡:现货价(FOB,中间价):航空煤油期货结算价(连续):布伦特原油

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中国:航空燃油附加费:国内航线(800公里以下)中国:航空燃油附加费:国内航线(800公里以上)公司深度研究报告/1005025-01公司深度研究报告/1005025-0125-0225-0325-0425-0525-0625-0725-0825-0925-1025-1125-1226-0126-0226-0326-0426-0526-0626-07iFinD 717/南航1.4/2.3/1.3亿元（5图59:人民币2026年升值3.3%（截至7.17）中间价:美元兑人民币7.30007.20007.10007.00006.90006.80006.70006.60006.5000iFinD表7:航司票价、油价、汇率弹性对比（亿元）国航南航东航海航春秋吉祥客座率+1pct驱动净利润增加12.311.81.5单公里票价+1%驱动净利润增加11.811.81.6油价下跌10%驱动净利润增加37.539.432.8人民币升值1%驱动净利润增加4.90.00.2测算所得。

iFinD，公公告 注：假所税率25%，基于2025年报据行一量态公司深度研究报告公司深度研究报告/盈利预测与投资建议行业供需持续改善，公司经营管理效率将持续改善，在油价高位回落背景下，盈利预测核心假设如下：20252026年21AK同比.226-2028年ASK+2.1%/+3.2%/+2.9%；2H1.0pc20262028+3.7+0.6-0.3+6.1%/+0.4%/+1.6%。+31.6%/-5.3%/-6.3%。公司深度研究报告/2026-2028公司深度研究报告/+2.5%、+5.3%、+5.5%。2026-2028年费用率为7.4%/7.3%/7.2%。2020-20252026-202870%、22%、18%。表8:公司2026-2028年盈利预测假设公司公告，iFinD表9:公司2026-2028年期间费用率、所得税率假设公司公告，iFinD26-2819402030+13.1%+4.6%+4.1%，2.857.395.8年可比公司PE631410PE4382113公司深度研究报告/公司深度研究报告/表10:可比公司估值表（截至2026.7.21）总市值 归母净利润（亿元） PE股票代码 简称 （亿元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 2024 2025 2026E 2027E 2028E600029.SH南方航空917-17.08.614.367.698.7-10764149600115.SH中国东航789-42.3-16.34.461.494.3--180138600221.SH海航控股579-9.219.821.135.653.3-29271611601021.SH春秋航空44622.723.221.330.138.02019211512603885.SH吉祥航空2218.325.5252224129平均2244631410601111.SH中国国航1,211-2.4-17.72.857.395.8--4382113iFinD iFinD风险提示油价上涨风险：航油成本是航空公司最大的成本项，一般占营业成本的3-4成，若油价大幅上涨，将严重挤压航司的盈利空间。公司深度研究报告/公司深度研究报告/利润表（百万元）2024A2025A2026E2027E2028E财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业收入166698.88171484.65193996.77202994.70211382.74成长性减:营业成本158188.93162647.28181312.68183969.98186760.86营业收入增长率18.1%2.9%13.1%4.6%4.1%营业税费374.48416.74426.79446.59465.04营业利润增长率-3.2%40.3%—555.1%70.7%销售费用6937.057188.667953.878119.798243.93净利润增长率77.3%-646.0%—1,971.6%67.0%管理费用5485.395559.795819.906089.846341.48EBITDA增长率4.6%6.3%28.3%20.3%14.6%研发费用432.10470.78484.99507.49528.46EBIT增长率-233.2%37.2%—98.9%41.2%财务费用6767.004853.965013.855290.495418.18NOPLAT增长率-315.1%9.2%—417.0%48.4%资产减值损失-156.00-586.0815.0015.0015.00投资资本增长率8.2%-9.3%8.6%2.4%4.3%加:公允价值变动收益0.052.410.000.000.00净资产增长率16.0%-4.2%50.7%10.2%16.3%投资和汇兑收益2897.363487.412909.953450.913487.82利润率营业利润-3431.96-2047.901147.547517.2912834.93毛利率5.1%5.2%6.5%9.4%11.6%加:营业外净收支1826.76451.20390.00220.00140.00营业利润率-2.1%-1.2%0.6%3.7%6.1%利润总额-1605.20-1596.711537.547737.2912974.93净利润率-1.5%-2.1%0.2%3.0%5.0%减:所得税844.891928.121076.281702.202335.49EBITDA/营业收入17.3%17.8%20.2%23.2%25.6%净利润-237.31-1770.39276.765733.339575.50EBIT/营业收入-0.3%-0.2%3.4%6.4%8.7%资产负债表（百万元）2024A2025A2026E2027E2028E运营效率货币资金22467.9015859.3234945.5437176.3544228.36固定资产周转天数232234216220225交易性金融资产37.56151.63181.63201.63221.63-189-204-178-182-184应收账款3670.253480.163879.943947.124051.50流动资产周转天数797984102107应收票据7.7912.5218.8622.5523.49应收账款周转天数78777预付账款462.25590.83598.33607.10616.31存货周转天数91010109存货4224.994809.705036.464854.764669.02总资产周转天数735723664672670其他流动资产4960.635623.636623.637323.637823.63投资资本周转天数564543476480476可供出售金融资产投资回报率持有至到期投资ROE-0.5%-4.2%0.4%8.4%12.3%长期股权投资16916.8618292.5619292.5620292.5621292.56ROA-0.7%-1.0%0.1%1.6%2.7%投资性房地产305.92291.00276.50262.00247.50ROIC-0.2%-0.2%0.7%3.7%5.3%固定资产109655.40112844.37120411.31127917.85135762.57费用率在建工程36767.2834331.0135464.8135971.8536377.48销售费用率4.2%4.2%4.1%4.0%3.9%无形资产5937.856194.486272.966331.456369.94管理费用率3.3%3.2%3.0%3.0%3.0%其他非流动资产5.05733.55738.22738.22738.22财务费用率4.1%2.8%2.6%2.6%2.6%资产总额345769.41343047.24372665.65384630.83402292.20三费/营业收入11.5%10.3%9.7%9.6%9.5%短期债务16876.296560.934060.933060.932060.93偿债能力应付账款19538.7120856.7023167.7323251.7623345.11资产负债率88.2%88.6%84.1%83.1%81.2%应付票据0.001500.001586.491533.081556.34负债权益比744.5%774.4%530.4%490.4%430.8%其他流动负债14109.5922273.3126273.3131273.3136773.31流动比率0.300.300.450.450.49长期借款77836.9660858.0660858.0660858.0660858.06速动比率50.350.40其他非流动负债2565.192873.682851.052851.052851.05利息保障倍数-0.07-0.051.142.273.18负债总额304824.20303815.7331