产业投资大数据：西安15大发现

内容目录观政债务 4发现1｜价繁荣vs实收，口债率创年高 4业谱 6发现2｜双角图谱上公（技长）vs债业能建）构割裂 发现3｜机调度切："药马"向"导科技" 7用景 8发现4｜外评级vs隐评落：心区平被场统到AA(2) 8发现5｜融端"滚存、搞设"：还旧导城尤甚 96｜110发现7｜历违少：实地接约西安工1只其是托通违约 8｜AA(2)/AA，AA+/AA无溢价 11发现9｜西信二级场动高全平均 12市司证 13发现10｜盈下通道亏从21扩到39，润度赖源头部 13投型 15发现11｜城报恶化高集：江咸两占部的87 15发现12｜债长化，杠集前8大台，2026年在张 17发现13实人发管会导（2占51开区政投信深绑定 发现14｜评迁明确移加：江投两降高房跨3档 18略风险 20发现15｜三策结论产相占、融资布匀尾集、权高估值传弱 险示 23图表目录图1.西债存余年度动（2015-2026，元） 5图2.陕与安观键序列 5图3. 行分布Top15（） 6图4.债行融规（发额vs量额亿元） 7图5.上公板分（已市657图6.机调热度Top10（2012-08~2026-07调研数） 8图7.外评分（125家主） 9图8.中隐评分布·体（85家） 9图9.募资用分（1013债） 10图10.面件型（299条/58家体，2021-12~2026-07） 11图11.史约录（2022–2024，仅3只/计8.12元） 11图12.值叉证级定曲线vs中估值 12图13.级动：间月成额（2025-07~2026-07，元） 13图14.有结（2024-06-30照） 13图15.市司年与净润势明） 14图16.ROE与杆中数趋（） 15图17.市司产率×经现流轴势 15图18.投利势 16图19.投息务（2022-2025，亿） 17图20.投控分（43披） 18图21.近12月级移明（级11次/级319图22.近12月级移明（细） 20图23.安用差（2025-07-01以，bp，87样） 21图24.来12个到压力亿，投产叠+回行） 22图25.期力警体Top10（12m期存量≥69） 22图26.估产板（PE位≥85） 23表1：安财收构（2023-2025） 4表2：安债体评级布 8表3：安A股市营收净润加口） 14表4：安投行总财数据 16宏观财政与债务1｜价格繁荣vs工业强而投资收缩西安2025年GDP达13902.67亿元同比+4.7年常住口1323.63（6.8720.12.55.3-563价格繁荣、实物收缩2026-06陕西PPI同+6.7，较2025-06-8.2十个月15累计比由0204高5.9落至0206的-.4零计比+6.降至+.1，政。要点在出：计比+93（26H1亿vs25H1245亿/9506GP1陕西3.80.9（+49GDP约95财政深度调整收质量稳2025西一公预算入979.35元比-2.3，其中税收收入701.77亿元、同比-1.8、税收占比71.7收入质量较好；政府性基金收681.83-43.9595.0146.491.3降至87.3（）202586.8-12.6表1：西安市财政收入结构（2023-2025）指标202320242025一般公共预算收入（亿元））））其中：税收收入（亿元）687.97714.95）政府性基金收入（亿元）1321.44））其中：土地出让收入（亿元）1204.27））土地出让占政府性基金比投证券证券研究所同花顺536.14亿元+155（）20251085.782024年的739.52021年508.02131.06元同比-22.3，台务张综力收共，域实务压远于202539830239（（2024593.581040化债处置的是存：592022109512025年1527+4512。图1.西安债券存量余额年度变动（2015-2026，亿元）证券券研所 花顺图2.陕西与西安宏观关键序列证券券研所 花顺产业图谱2｜双视角产业图谱：上市公司（科技成长）vs发债企业（能源基建结构割裂同一区域从两个视角看产业，得到两张几乎不重叠的图谱。上市公司视角（69家A股，65+4/：军工8家+半6（U//）6（金钼437666528.16家225-4（-U7.4亿发债企业视角87家/存量69300家/1948亿504/492/115/112）74/49821159975425/陕煤能源（/图3. 行业分布家）证券券研所 花顺图4.债券行业融资规模（发行额vs存量余额，亿元）证券券研所 花顺图5.上市公司板块分布（已上市65家）证券券研所 花顺3｜机构调研热度切换：从"医药白马"转向"半导体科技"全量调研记录174条（01-0~206-7，累计op10为国际医学(120/蓝晓科技(116)(10102-0~20-072744（107/251378（2204-302581Top1413122026-0572（。图6.机构调研热度Top10（2012-08~2026-07累计调研次数）证券券研所 花顺信用全景发现4｜vsAA(2)全国基准AA(239.6以上3.6（242只中A(25.015.ppAA。AA(2)65AA(2)88、AA0（A+/A18只10989；经区9只89咸区22只64曲区20只中AA-占70AA+以上0（市级/28AA9338AA89。外部评级虚高A4.155家AA仅24.落约24且20月含AA以比持下（2.65→165西AA(2评级（AA+/AAA）（AA(2)）表2：西安发债主体隐含评级分布隐含评级AAA-AA+AAAA(2)AA-C全部主体1142528161其中城投 0 6 4 28 11 0证券券研所 花顺图7.外部评级分布（125家主体）证券券研所 花顺图8.中债隐含评级分布·主体级（85家）证券券研所 花顺5｜融资端"只滚存量、不搞建设"：借新还旧主导且城投尤甚西安债体1013只资用中偿类占63.6（还/还借还旧、项建设仅23.5补/换计6.3，发现1"固-10.4互印（资建设实。城投几乎归零投资165970最典型：区58只债100债，发现4"新区AA(2)88"形闭（融只旧2023100→202466→2026图9.募集资金用途分布（1013只债券）证券券研所 花顺6｜1台299（2021-12~2026-07，5855.2/7.71（2025-08~2026-07，107）/10323（1151/41（事长170（192024-08AA(2图10.负面事件类型分布（299条/58家主体，2021-12~2026-07）证券券研所 花顺7｜1道违约3/8.1212021MTN001（2024-08，2.49C，22020ABN城投债零违约4"AA(2)图11.历史违约记录（2022–20243/8.12亿元）证券券研所 花顺8｜AA(2)/AAAA+/AAs（2-08-5西安AA(2)：1Y2.022vs1.681+34bp、3Y9bpAA-1Y+28bpAA+无溢价4bp、5Y+2bpAA：1Y-16bp+0.5bp（。市场并未对"西安整体"索要溢价，只对西安弱资质（AA(2)/AA-）券单独加价。图12.估值交叉验证：评级定价曲线vs中债估值证券券研所 花顺9｜西安信用债二级市场流动性高于全国平均12（35.7（银5.10.669158.3短融///PPN/30.817.36.7倍。2025-8330~8200亿202-1峰值830亿（202447.832.4图13.二级流动性：银行间月度成交额（2025-07~2026-07，亿元）证券券研所 花顺图14.持有人结构（2024-06-30快照）证券券研所 花顺上市公司验证发现10｜盈利下行通道：亏损面从21扩散到39，利润高度依赖能源头部69家A2023（797亿→648亿63236（64ROE8.30→4.5亏损数5家21→20家(28→5(35→8家(39亏额-9→-1030.217.5-16.7利润头部依赖加剧：Top5利占从88升至103，2025年前5名以合整亏，润主靠西业(40.5/(17.7)/14.3：2023→2025口径71中收不利13家营下滑26家仅32（45现"收增利"。表3：西安A股上市公司营收与净利润（加总口径）年度营收（亿元）净利润（亿元）20227075.7662.620237296.8495.520246783.9312.020256148.2235.5投证券证券研究所同花顺：2023Top1(107.52025-30.2Top8；2023Top5/2025图15.上市公司历年营收与净利润趋势（明细）证券券研所 花顺权益景气与信用定脱节：半体备179光信152、片135、导体111近1大近1月调17至2（导设-4.2半体料25.8分位历高（导设备E位9片通信92期信用差633b.，图16.ROE与杠杆率中位数趋势（%）证券券研所 花顺图17.上市公司资产负债率×经营现金流双轴趋势证券券研所 花顺城投转型11｜8745-562022+76.5→202350.5→2024年转-61.5亿→2025年-119.0损面2→11→23→33产债位数ROE0.11202515-163.130仅+44.1。58.1-38.011.7107.7西咸系全线亏损-18.8-3.44.7-2.2-1.81.6-33.9曲江+西咸两系合计-141.6(-163.121市级/24.3+3.7亿安集团+1.9、轨集+0.7，现4"市级省级AA+以上93"致。图18.城投盈利趋势证券券研所 花顺表4：西安城投发行人加总财务数据年度营收（亿元）净利润（亿元）资产负债率中位数20223119.183.465.9520233173.522.2—20243071.8-66.4—20252555.2-118.168.82证券券研所 花顺20251839169882192.3453820212412025709244项；375.8（100114限（3238亿西安城投报表亏损高度集中于曲江和西咸两大开发区系（合计-141.6亿、占全部亏损874A()/A6（发现8"AA(2+34bp"）12｜8202659951→1827（+4.572.1→74.610.5，202414788202520262420254.5。加杠杆集中在前8（占全部净增71007（11818亿发展+972（199→1171+522（66→588269+263213+149430（发现11"87"：债扩张+损的双风源。2025债务Top10中西交控3249亿首西18181171993958债务长期化的含义依赖行期款74.，券场比降至15，与5"借旧63.6一融资从券场向行体短看低资风，长（/）图19.城投有息债务结构（2022-2025，亿元）证券券研所 花顺发现13｜实控人开发区/管委会主（22家占51开发区财政与城投信用深度绑定43家有实控人的城投主体中，开发区/新区管委会控制的22家（51）最多，其后是其6555/24"AA(2草堂科技（///（/、/（/（/3922916323639亿的39发现11077损-36.36西咸4隐级AA(2)中的区88、天100同是发平。西安城投信用的核心风险源是开发区管委会体系。管委会作为实际控制人，其财政能力（/16.4（1）发现）（8图20.城投实控人分布（43家披露）证券券研所 花顺14｜320降级113（3.7:1A降至17.65降级在加速：2025年Q1-Q3各1-2→2025Q4达3次→2026Q2集中4（雁AA→AA(2AA(2)→AAAA→AA-AA(2)→AA-411次的36。2：2025-10AA+→AA、2025-12AA→AA-，221120253863：2025-9A+AA（跨3档-12.5：6次2)(2灾发现11"两系损87"发现13"开发台39债"非城投降级也集中AA2025-3A→A（0202档陕建/）712个月评级迁移明细次/3次）证券券研所 花顺图22.近12个月评级迁移明细（明细）证券券研所 花顺策略与风险15｜高估值传导弱63.3bp78.4bp51.7bp7bp4bp-7.3bp、产业走阔+1.5bp→26Q1双双收窄（城投-9.8bp/产业-6.3bp）→26Q2起城投走阔+8.8b10.b12（75只表性不作稳置结城利走应现11"曲江+咸损87现14"2/图23.西安信用利差走势（2025-07-01以来，bp，87只样本）证券券研所 花顺，6976929.6）121508亿，量21.8月分相均匀峰月为2026-12（174亿2027-170120陕西资60西控股37计到四分（25.7城高新股265亿到居（量53率405建团99（141亿70.陕建股3亿（1645.472（156.62（324.0道团45（85亿52.9到比高的主咸量23.7个月（20（9（17.12.67363429.54535211714图24.未来12个月到期压力（亿元，城投/产业堆叠+回售行权）证券券研所 花顺图25.到期压力预警主体Top10（12m到期/存量≥69%）证券券研所 花顺9PE太空伏9