【《我国企业借壳上市对财务绩效影响的分析案例-以顺丰快递为例》14000字（论文）】

我国企业借壳上市对财务绩效影响的分析案例—以顺丰快递为例摘要“互联网+”的大背景下，电子商务规模的不断扩大使得快递行业联动发展壮大。与此同时，快递市场竞争激烈，行业集中度低，利润不断压缩等问题显现出来，物流行业竞争进入了资本对决阶段，各大物流企业纷纷登陆资本市场以寻求资金链的支持，而借壳上市这一方式成为了大多数企业的选择。本文以顺丰快递为主要研究对象，研究其借壳上市的完整过程，结合财务指标对比分析法与EVA分析法分析上市前后财务绩效的变化，从而为其他民营企业在提升财务绩效方面提供参考，为探究如何提升经济效益提供思路。关键词：顺丰快递；财务绩效；借壳上市；经济效益目录第1章绪论 41.1研究背景 41.2研究意义 41.3研究的方法 51.4文献综述 5第2章基本概念及理论基础 72.1基本概念 72.1.1借壳上市的概念 72.1.2财务绩效的概念 72.2理论基础 72.2.1协同效应理论 72.2.2信息信号理论 82.2.3委托代理理论 82.2.4财务管理目标理论 82.3财务绩效评价方法 82.3.1财务指标分析法 82.3.2EVA分析法 9第3章顺丰公司借壳上市案例介绍 103.1交易双方简介 103.1.1借壳公司—顺丰控股 103.1.2壳公司—鼎泰新材 103.2借壳上市动因剖析 113.3借壳上市过程 123.3.1重大资产置换 123.3.2发行股份购买资产 123.3.3募集配套资金 12第4章顺丰公司借壳上市财务绩效分析 134.1财务指标对比分析 134.1.1纵向对比 134.1.2横向对比 164.2EVA分析 17第5章结论 205.1研究结论 205.2研究启示与未来展望 20参考文献 22

第1章绪论1.1研究背景处于“互联网+”这一时代背景下，得益于电子商务不断扩大的规模以及经济水平的持续发展，物流业蓬勃发展。官方数据显示，我国快递业务量从2014年的140亿件发展到2020年830亿件，业务收入从2040亿元发展到8750亿元，这意味着快递行业在近几年始终保持着高速发展的水平，成为我国经济发展的重要组成部分。同时，伴随着人们对快递不断增长的需求与爆炸式增长的业务量，各个快递企业致力于不断扩大市场规模来瓜分剩余的市场份额,快递企业不仅面临国内行业内部的竞争，还面临电商企业与海外快递企业的竞争，在这一境况下，部分行业打起了价格战，不仅利润空间被压缩，业内的恶性竞争还造成了大量资源浪费。此外，快递企业还面临着无法满足消费者需求、同质化现象严重等问题，由此，快递企业转而想通过资本扩张与拓宽融资渠道来稳固资金链，以谋求进一步发展。宏观环境对于物流行业的发展也有推动作用。2015年，国务院印发了《关于促进快递业发展的若干意见》，该意见明确表示了对各类资本依法进入快递领域的鼓励，同时对快递企业兼并重组、上市融资持支持态度，这为企业发展提供了新思路。上市路径通常包含IPO上市和借壳上市两种，通过前者上市往往风险较小，融资规模大，但我国快递公司大部分都选择了后者。究其原因，其一，IPO上市要求高，许多企业无法满足其需求，并且时间周期长，程序复杂，可能导致企业错过发展机遇期，而借壳上市审核流程简单、成本费用较低、所耗时间相对较短；其二，A股市场存在一些因经营不善、财务困难等问题濒临退市的企业，其三，未上市公司选择借壳上市可以规避一些问题，如防止股权被稀释、避免证监会的严格审核、降低因大环境变动而受到的影响，且由于审核标准相对宽松，上市成功率也更高，于是借壳上市这一途径被众多企业所青睐。以经营不善的上市企业作为壳资源，非上市公司通过与壳资源的并购、重组等方式便可实现上市。虽然借壳上市的公司在一段时间后才能筹集资金，并且要支付买壳费用，但相对IPO，无需承担支付大量承销费用，仍有可能上市失败的风险。2016年，圆通速递率先拉开了快递企业“资本战”的序幕。申通快递、韵达股份、顺丰控股和中通快递紧随其后，进入资本市场，而后，百世集团和德邦物流也陆续加入了上市的队列，至此，快递行业竞争局面逐步成型。1.2研究意义在这个背景下，本文对借壳上市进行研究和分析，以顺丰企业为研究案例，就借壳上市对财务绩效带来的影响进行分析，探讨顺丰作为民营企业，在快递行业竞争日趋激烈的背景下选择借壳上市的动因，以及这一选择对企业绩效所带来的影响，对借壳上市后企业如何进行经营管理与壳资源选择的注意要点进行归纳总结，以期为其他民营企业未来是否选择上市、上市方法的选择、如何提升借壳上市成功率等方面提供相关参考信息。1.3研究的方法本文采用的研究方法有：（1）文献研究法：广泛查阅相关资料，研究与本论文相关的期刊和学术论文，对已有学者做出的研究成果进行归纳总结，对借壳上市与财务绩效的概念进行了界定，为借壳上市动因、财务绩效分析等问题的研究奠定了理论基础。（2）案例分析法：本文以顺丰快递为例子，对顺丰公司借壳上市的过程进行了简单介绍，分析了借壳上市的动机并结合多种方法对财务绩效进行了深入分析，据此得出相关结论。（3）对比分析法：本文采用了横向与纵向对比分析，一方面搜集了同行业借壳上市企业的经营业绩资料，将这些数据与顺丰快递进行对比分析；另一方面，比较顺丰快递借壳上市前后的财务信息，综合两方面的比较结果，评价借壳上市对企业财务绩效的影响。1.4文献综述从动因来看，本文选取IPO上市和借壳上市两种方法进行比对。借壳方选择上市的核心目的往往是融资，而由于IPO上市门槛高，时间成本高，由此即使借壳上市这一方式可能需要支付高昂的“买壳费”，企业也更倾向于通过借壳来上市。郑海元和卢佳友（2002）[1]认为通过壳公司获取超额收益，优化资源配置，实现良好资本运作，这是借壳方主要目的。彭晓洁(2011)[2]将民营企业选择借壳上市的原因归于以下三个方面：第一，企业进一步发展对资金有较大需求；第二，借壳上市的门槛相对较低；第三，政府大力支持借壳上市。屈源育等(2018)[3]对企业选择上市方式的影响因素进行了分析，认为多数企业选择借壳上市主要是因为借壳上市能节省大量时间成本，可以自主选择上市时机等。MatthewRhodes-kropf,S.viswanathan（2004）[4]通过研究发现，企业之所以进行资产重组，是因为企业希望通过重组来提升效率，获得规模经济，最终达成提升企业内在价值的目标。重组消息的释放一般会提升二级市场上流通股份的价格增长，而股票价格是内在价值的合理反映，这是企业进行资产重组的主要目的。ThomasL.James（2007）[5]通过研究和分析借壳上市的企业发现，当前资本密集型企业进入证券市场的主要方式已逐渐转变为借壳上市的方式，通过IPO上市的企业数量相对减少，借壳上市这一模式已得到了不同行业企业认可，这将会使更多企业选择借壳上市。Ritter和Welch（2012）[6]认为民营企业上市是为了获得大量资金支持选择上市，而IPO上市的成本较高，所以民营企业更愿意选择成本较为低廉的借壳上市。PRBrown,AFergusonandPLam（2013）[7]认为借壳上市是除了IPO以外另一个获得交易所上市地位的可行途径。从财务绩效方面来看，众多专家学者对并购重组给收购方带来的绩效，存在较大争议。孙蔚(2009)[8]对成功完成借壳上市的公司的绩效进行研究，得出两点：第一，就绩效而言，短期内，进行融资的公司比不进行融资的公司好；第二，就业绩来看，通过IPO融资的公司比通过借壳上市融资的公司好。赵金艳（2016）[9]研究发现，虽然短期内借壳上市提高了企业的绩效，但长期来看，绩效会趋于稳定。不过总体来看，借壳上市对企业产生的影响是积极的。Kaplan(1989）[10]以1980年至1986年间的48家被收购企业为研究对象，通过财务指标分析法对财务绩效进行研究发现，并购事件会给公司绩效带来正效应，并且具有长久且积极的影响。Floras和Sapp（2011）[11]运用事件研究法研究2006年至2008年股市上的585家被收购公司，发现借壳上市后公司的异常收益率显著提高，产生了显著的财富效应。综上所述，在欧美，大量的并购案例数据极大地促进了学术研究。然而，借壳上市作为一种特殊的并购重组方式，虽然在资本市场上时有发生，但就丰富性而言，对借壳上市的研究与并购重组相比相对较差。因此在对借壳上市进行研究时，往往以并购重组的理论为参考，结合借壳上市这一途径自身特性展开一系列研究。目前的研究大多集中在借壳上市动机和借壳上市绩效分析上。国外对借壳上市的研究时间长，研究成果丰富，研究范围广，视角新颖，为国内的研究提供了很好的借鉴。然而，我国对借壳上市的研究起步较晚，主要是从2000年左右开始关注和研究的，文章比较分散，虽然已取得了一些成果，但很大程度上流于形式，此外，研究缺乏一定深度，未形成一定的体系，最终导致许多理论未能给民营企业提供实质性的建议。从我国专家学者对借壳上市财务绩效的研究成果来看，对于长期绩效，我国并未达成一致结论，从国外专家学者对绩效的研究成果来看，针对收购方的绩效并没有统一的结论。因研究方法和研究角度的不同，使得研究结果也有所不同，而这也说明借壳上市后企业业绩受多方面因素影响，在借壳上市后仍然需要采取合理的经营方式与管理手段实现长期发展。

第2章基本概念及理论基础2.1基本概念2.1.1借壳上市的概念借壳上市是企业并购重组的一种特殊形式，其概念有广义和狭义之分。从狭义上讲，借壳上市主要发生在上市公司的子公司与非上市控股母公司之间，即非上市控股母公司通过向上市子公司注入优质资产来实现非上市控股母公司的上市。从广义上讲,基于狭义的借壳上市的概念,还包括反向收购,是指私人公司通过收购、股权转让或其他合法方式取得上市公司的控制权,及其相关资产和业务控制的上市公司,消除上市公司不良资产，实现非上市资产和非上市业务的间接上市。本文主要从广义借壳的角度来分析顺丰快递借壳上市的案例。壳，是指一个上市企业不违反证券市场上所规定的法律法规，能在证券市场上进行交易的资格。壳公司，是指业务规模较小、经营业绩较差或产能落后、股价较低、随时准备出让的上市公司。一般情况下，将壳公司分为实壳公司（有上市资格，拥有较多资产和负债，公司经营不佳，股本规模小）、空壳公司（虽有上市资格，但企业经营有重大困难或遭受重大损失，股价持续下跌）、净壳公司（无资产、负债，不存在诉讼纠纷，股票已停牌）三种。让壳方是指已经具备上市资格的公司，借壳方主要是指目前尚未上市，但希望通过借壳途径达到上市目的的公司2.1.2财务绩效的概念财务绩效是指企业战略、战略的实施和执行是否有助于最终的经营绩效，主要体现在盈利能力、经营能力、偿付能力和抗风险能力上。财务绩效能够很全面地表达企业在成本控制的效果、资产运用管理的效果、资金来源调配的效果以及股东权益报酬率的组成。2.2理论基础2.2.1协同效应理论企业通过并购会给企业带来协同效应，即实施并购后的两个公司产出的社会价值之和要大于并购之前，达到“1+1>2”的效果。该理论主要包括经营协同效应、管理协同效应和财务协同效应三个方面。经营协同效应指合并后的企业在生产经营活动中提高生产经营效率，扩大生产规模，实现规模效应。通过并购，企业活动的成本可以降低，减少流转环节，提高企业效益。管理协同效应指通过企业并购，管理效率低的企业利用管理效率高的企业的剩余资源弥补自身不足，提升其整体管理效率，进而提升经济效益。财务协同效应指借壳上市后，企业能够提升融资能力、降低资本成本、合理避税；其次，借壳上市能使借壳方向壳公司注入优质资源，剔除壳公司不良资产，改善经营状况，提高资金使用效益。2.2.2信号传递理论信号传递理论基于信息不对称这一前提，外界投资者与内部管理者对于公司的了解程度不同，随着相关并购活动的发生，资本市场会对企业进行重新估值，企业股票价格也会被重新定价。借壳上市这一举动即传递了股价被低估的信号，最终将推动股价上涨，使得壳公司价值得以提升。2.2.3委托代理理论由于公司管理层和股东之间的根本利益不同，代理人可能会为了自身利益而损害所有者的利益，从而出现了代理成本。一方面，借壳上市后，借壳公司能为壳公司带来优质资源，改善壳公司的治理结构，从而降低代理成本。另一方面，借壳上市后，借壳公司可以拓宽融资渠道，提升企业形象，推动公司业绩发展。2.2.4财务管理目标理论财务管理目标是指企业财务活动一定要达到的根本目的，它决定着企业财务管理的基本方向。基本目标包括企业价值最大化、股东财富最大化、利润最大化、相关利益者价值最大化和社会价值最大化。利润在一定程度上反映了企业的财富情况，但是利润最大化这一目标没有考虑货币的时间价值，可能会造成管理层短视行为，忽略长远利益，同时利润最大化没有反映利润取得与投入资本之间的关系。而股东财务最大化虽在一定程度上克服了利润最大化的缺点，但也存在忽视相关者利益、适用范围受限等不足。而企业价值最大化全面考虑了利益相关者、货币时间价值，克服了前面两种方法所存在的问题，结合风险与报酬使企业价值达到最大。顺丰控股借壳上市这一行为也是为了实现企业价值最大化这一财务管理目标。2.3财务绩效评价方法2.3.1财务指标分析法财务分析方法又称会计指标研究法，是指运用一系列会计指标体系来评价上市公司的财务绩效，具有实用性、简明性等特点。这个指标体系一般可以反映盈利能力、经营效率、偿债能力、成长性等方面，其主要数据来源为公开的财务报告等公告材料，并对借壳上市前后进行分析对比。财务分析法具有以下两个优势：:首先，它可以做一个比较全面的分析——它不仅可以对一个企业在各个会计期间的经营管理效率进行纵向的比较，而且可以对同一会计期间同一行业的不同公司进行横向的比较。第二，数据相对可靠——就像股价信息一样，公开的财务报告数据也可能被操纵，但会计数据之间有很强的逻辑关系，很难造假。此外，上市公司实现长期会计通常也比较困难。运用该方法关键在于如何选取会计指标，由于会计指标种类多样，进行财务效应评价时，不可能计算所有会计指标，应根据研究对象所处的环境以及特点选择合适的会计指标，本文选取何种会计指标将在第四章第一节做详细阐述。2.3.2EVA分析法经济增加值（EconomicValueAdded，简称EVA）是指从税后净营业利润中扣除包括股权和债务的全部投入资本成本后的所得。从投资者的角度来看，只有当企业的税后净利润大于资本成本时才表明企业创造了价值，所有者权益有所保障。EVA的通用公式为：𝐸𝑉𝐴=𝑁𝑂𝑃𝐴𝑇−𝑇𝐶×𝑊𝐴𝐶𝐶（2-1）NOPAT为税后经营业利润，TC为投资资本总额，WACC为加权平均资本成本，其具体计算过程将会在4.2详细阐述。EVA可用于绩效考核，衡量企业业绩与股东财富的创造。在借壳上市活动中，EVA指标可以反映借壳上市前后企业价值变化，进而判断是否发生了价值增值效应。第3章顺丰公司借壳上市案例介绍3.1交易双方简介3.1.1借壳公司—顺丰控股1993年，王伟在广东顺德创办了顺丰快递，初期主要负责香港和顺德之间的单据和信件运输。在创始人王伟的领导下，公司发展迅速。到2006年，顺丰快递已将运输网络扩展至全国大部分地区，业务量大幅增长，成为快递行业的领军企业。自2010年开始拓展国际件服务，在国内外进行布局，开通了诸多海外快递服务以及二百多个国家和地区的跨境B2C和电商专递业务。此外，顺丰控股还是国内最早拥有“空中部队”的民营快递公司，其自有全货机机队规模达37架。作为国内机队规模最大的快递企业，顺丰以客户需求为导向，综合运用云技术、大数据分析，不断为客户提供相关服务，经营业绩在快递行业处于领先地位，在客服群体中拥有良好的口碑。借壳前，深圳明德控股发展有限公司作为控股股东，拥有68.4%的控股比例，由此该公司的老板王伟即成为了实际控制人。表3-SEQ表\*ARABIC\s11顺丰控股股权结构股东名称控股比例（%）深圳明德控股发展有限公司68.4宁波顺达丰润投资管理合伙企业(有限合伙)9.93苏州工业园区元禾顺风股权投资企业(有限合伙)6.75嘉强顺风(深圳)股权投资合伙企业(有限合伙)6.75深圳市招广投资有限公司6.75苏州古玉秋创股权投资合伙企业(有限合伙)1.35宁波顺信丰合投资管理合伙企业0.073.1.2壳公司—鼎泰新材鼎泰新材的全称为马鞍山鼎泰稀土新材料股份有限公司（下称“鼎泰新材”），主要生产钢丝、钢绞线等产品，主营业务为金属材料保护表面防腐技术的研发及应用，作为传统制造业，自主研发并生产了新一代高耐蚀稀土锌铝合金镀层产品，是稀土合金、防腐领域的领军企业，于2010年在深交所正式上市发行。受经济增速放缓的影响，鼎泰新材面临诸多发展问题，去库存压力增加，利润空间逐渐缩小，未来盈利能力、发展前景等较为不理想。让壳前，刘冀鲁为鼎泰新材的实际控制人，拥有42.9%的控股比例。表3-2鼎泰新材股权结构股东名称控股比例（%）刘冀鲁42.9其他33.64中科汇通（深圳）股权投资基金有限公司10.93刘凌云6.16宫为平2.27黄学春2.09中央汇金资产管理有限责任公司2.013.2借壳上市动因剖析（1）拓宽融资渠道，促进企业转型。其一，近年来快递行业迅速发展，业务量与收入均快速增长，再者，相关政策鼓励快递行业发展，使得快递行业呈现良好发展态势，前景光明。但是由于快递行业不断涌入新的企业，市场渐渐饱和，行业竞争愈发激烈，产品同质化严重，成本上升而单价下跌，行业利润逐渐被稀释。为了打破这一局面，紧跟发展大潮，占领市场份额，顺丰控股需加快自身转型，促进多元、精细化发展，拓展业务领域，进行长远战略布局。由此，通过借壳上市的方式获得资本，拓宽融资渠道不失为解决当下境况的良好对策。其二，顺丰所采取的“直营制”运营模式成本高于中通、圆通、韵达等“加盟制”公司，再加上业务规模逐渐扩大，资本投入增加，筹资迫在眉睫。其三，“天网+地网+信息网”综合物流体系的打造对于资金需求庞大，但这一体系利于提高运输效率、扩大网点布局，也能够帮助建立竞争优势，对标国际物流巨头。（2）节约上市时间，保住龙头位置。在“四通一达”市场规模快速扩张，不断进行中低端市场开拓的背景下，顺丰控股不仅面临着激烈的市场环境，还面临来自同行业企业的压力，即众多快递公司（韵达、圆通、申通）纷纷通过上市获取资金支持，进入资本市场，促进企业转型，瓜分物流市场份额。采取IPO的方式上市，往往耗时长且审核条件严格，而采用借壳上市的方式，不仅耗费时间短，且程序简单，门槛低。经济形势良好，电子商务快速发展，快递需求大幅上升，在这一背景下，若采取IPO上市，巨大的时间成本可能会使得顺丰控股错失抢占市场份额的机会，丧失其市场领先地位，不利于顺丰控股进行长久战略规划，成为物流巨头。由此，顺丰控股需要在尽可能短的时间内筹集大量资金维持行业优势，而借壳上市能为顺丰控股节约大量时间，帮助其抢占发展先机，保住其龙头位置。（3）提升企业知名度，吸引投资者。首先，上市这一举动给市场传递了经营状况良好、实力雄厚的信号，利于获得顾客的信任，赢得合作机会。顺丰控股计划向西、向下乃至海外市场布局物流网络，需要借助外部合作达成策略，而上市传达的良好信息利于提升合作几率。其次，媒体大众对于企业上市行为的披露加大了企业的宣传度，促使潜在投资者对企业进行深入了解，提升消费者粘性，扩大品牌知名度。尤其是在行业竞争由价格转向服务质量的趋势下，顺丰控股能够通过上市这一方式扩大品牌影响力，吸引新的消费群体，同时，由于顺丰控股自身在物流行业具备的良好口碑，能够稳定原有客户群体。最后，上市企业往往需要定期对其信息进行披露，有利于社会大众提升对于企业的认知。并且，通过财务报告中的相关指标对企业发展前景、企业价值等内容进行全面评估，利于更好地吸引投资者。顺丰控股盈利情况良好，业务量较大，注重研发且战略布局具有前瞻性，具备较高投资价值。3.3借壳上市过程3.3.1重大资产置换2016年12月，鼎泰新材拟以其截至2015年12月31日的全部资产及负债与顺丰控股全体股东所持有的100%股权进行置换。上市公司拟置出资产最终作价79600万元，拟置入资产评估价值为4330000万元。鼎泰新材于2016年12月28日召开的本年度第2次临时股东大会，审议、改选了新一届董事会，这也意味着重大资产置换交易已完成，同时表明泰森控股通过借壳鼎泰新材成功上市。3.3.2发行股份购买资产2016年12月，鼎泰新材向明德控股、顺达丰润等7名交易对方非公开发行价格为10.76元/股，面值为1元/股的普通股(A股)3,950,185,873股（约39.5亿元），用于购买上述置换的差额部分，即4250400万元。发行股份购买资产完成后，总股本变更为4,183,678,213股，新股发行后，明德控股、顺达丰润、嘉强顺风、招广投资、元禾顺风以及其他股东持有鼎泰新材的股权份额分别为64.58%、9.38%、6.37%、6.37%、6.37%以及6.92%。3.3.3募集配套资金鼎泰新材拟采用询价发行方式向不超过10名符合条件的特定对象非公开发行股份募集配套资金，以此来提升重组绩效，增强鼎泰新材的持续盈利能力，调整后发行价格不低于11.03元/股，对应发行股份数量不超过7.25亿股，总金额不超过800000万元。同年2016年12月12日，中国证监会核准鼎泰新材资产重组方案。鼎泰新材于2017年1月办理完成39.5亿股新增股份的登记手续。2017年2月24日，经深圳证券交易所核准，鼎泰新材正式更名为“顺丰控股股份有限公司”。第4章顺丰公司借壳上市财务绩效分析4.1财务指标对比分析本文通过偿债能力、营运能力和盈利能力三个指标对顺丰控股上市前后的财务绩效进行分析。首先采用纵向对比的方法，即列出借壳上市前后(2015年-2018年)财务绩效的变化，再采用横向对比的方法，即同行业的快递企业选择借壳上市前后(2015年-2018年)财务绩效的变化。4.1.1纵向对比（1）偿债能力。偿债能力分析囊括短期偿债能力分析和长期偿债能力分析两个方面。短期偿债能力主要表现为公司到期债务与可支配流动资产之间的关系，主要的衡量指标有流动比率和速动比率。长期偿债能力是指企业偿还1年以上债务的能力，与企业的盈利能力、资金结构有十分密切的关系。企业的长期负债能力可通过资产负债率、利息保障倍数等指标来分析。表4-1顺丰控股偿债能力指标2015201620172018流动比率1.131.161.461.21速动比率1.121.141.441.18资产负债率（%）60.3753.4243.2348.45图4-SEQ图\*ARABIC\s11顺丰控股偿债能力分析图从短期偿债能力来看，2016年借壳上市后流动比率从1.16上升至2017年的1.46，速动比率从1.14上升至2017年的1.44，这主要是因为上市后融资渠道拓宽，大量资金注入顺丰控股，现金流较为稳健，同时由于资金满足了顺丰控股的发展需求，基础设施的不断完善、对直营模式的坚持使得企业拥有良好的绩效，利润留存较多，偿债能力提高。2018年的流动比率与速动比率相较2017年虽有回落，但仍比2015年数值高。总体来说，顺丰控股借壳上市后公司的资金使用效率提升，偿债能力良好。从长期偿债能力来看，顺丰控股的资产负债率从借壳上市之前的60.37％下降到2017年的43.23％。2018年有所上涨，但仍优于上市前，总体来说，顺丰控股借壳上市后资金充足，财务杠杆降低，长期偿债能力增强，能够继续扩大筹资规模，增加投资项目。（2）营运能力。本文选取应收账款周转率、存货周转率和总资产周转率三个指标对其进行分析。表4-2顺丰控股偿债能力指标2015201620172018应收账款周转率13.6817.529.3413.82存货周转率119.57168.86134.91118.07总资产周转率1.551.461.401.37图4-2顺丰控股营运能力分析图应收账款周转率越高，说明企业应收账款回收的速度越快。否则，企业的营运资金会过多地呆滞在应收账款上，影响正常的资金周转。应收账款周转率在2015年虽有下降，但在其借壳上市后便快速上升，2017年下降主要是顺丰控股经营规模扩大，业务量大大增加，而物流业的高速发展也在无形中助推了顺丰控股的发展，导致应收账款增速高于营业收入增速，2018年这一数据则继续回升，营业收入有所提升。总体来说，上市后顺丰控股的应收账款流转速度上升，资金使用效率有所提高。对于快递物流行业来说，存货周转率代表了物流商品的流通速度，即快递物流公司的效率，并间接反映了存货资金占用量的合理性。该比率越高则说明存货占用资金比例较少，相反则表明公司存货管理水平较差。它不仅会影响企业库存的周转策略，也对物流系统总成本有直接的影响。存货周转率在2015与2016呈上升状态，且上升幅度较大，主要是因为原先发展的不太理想的线下门店在管理方面得到了改善。2017与2018有所下降系顺丰控股快递与商业板块发展势头良好，增加了存货数量以防供不应求，因此存货较前两年相比增加较大，从而计算出的存货平均数更高。由此可见，顺丰控股在借壳上市后存货管理水平提高，资金使用效率有所提升。2015至2018年，顺丰控股的总资产周转率分别为1.55、1.46及1.40、1.37，呈现缓慢下降的趋势。主要原因在于，顺丰控股近年来不断加大长期投入，虽然资产规模持续增长，但由于顺丰控股注重提高资产运营效益，总资产周转率较为稳定，处于合理的水平。（3）盈利能力。盈利能力是指企业获取利润的能力，亦称为企业的资金或资本增值能力。本文采用销售净利率和总资产报酬率两项指标进行分析。图4-3顺丰控股盈利能力分析图表4-3顺丰控股盈利能力指标2015201620172018销售净利率（%）2.37.26.74.91总资产报酬率（%）3.510.513.09.82净利润率与企业的盈利状况密切相关，且为正相关关系。与2015该企业2016润率提升了许多，虽然2017年有所下降，但仍高于2015，2018年该指标依然在下滑，主要原因是净利润的大幅降低，除了成本上涨这一因素以外，还受企业拓展新业务以扩展多元化的物流服务的影响。总资产报酬率是企业一定时期内获得的报酬总额与资产平均总额的比率，它表示企业包括净资产和负债在内的全部资产的总体获利能力。这个指标反映出了企业资产的运营效率。观察表4-3可以看出顺丰在借壳上市期间，其总资产报酬率已增长至10.5。但是在2018年有所下降，主要也是因为净利润的大幅下降，其原因上一段已提及。总体来说，顺丰控股在借壳上市后融资所获得的资金利用率高，盈利能力大幅提升。综上，顺丰控股盈利能力较强，尤其是借壳上市后，扩大了公司的经营规模，确立了增长点，具备良好的成本管控模式，发展前景乐观。4.1.2横向对比2016年是众多快递企业纷纷进行上市的一年，其中，与顺丰控股同时期借壳上市的快递企业还有圆通速递、韵达股份、申通快递，本文选取这三家企业与顺丰控股进行横向财务绩效分析，依然选取前文所述的三个方面进行对比分析。表4-4四家公司财务指标分析流动比率毛利率（%）应收账款周转率2015顺丰控股1.1319.9213.68圆通速递1.2313.3286.74申通快递0.7916.3210.24韵达股份1.0231.0843.812016顺丰控股1.1619.4017.52圆通速递2.2513.3393.65申通快递2.4919.6814.38韵达股份1.1031.0036.712017顺丰控股1.4619.859.34圆通速递1.5511.5130.74申通快递2.9218.1618.54韵达股份1.1628.8133.962018顺丰控股1.2117.993.19圆通速递1.6112.115.16申通快递4.1514.664.40韵达股份1.1715.5811.3（1）偿债能力。由表4-4可知，2014—2017年，顺丰控股的流动比率稳步上升，申通快递的流动比率从2016年开始远超其他三家快递公司，一般而言，流动率高意味着公司短期偿债能力强，但过高的流动比率也意味着公司消极经营，因为流动资产的营利性比生产性的固定资产盈利性低，过高的流动比率意味着企业流动资产管理水平低下，资产占用资金过多，管理层未合理利用企业资金。综上所述，顺丰控股的流动比率在行业中处于中等偏上水平，说明其资产变现能力强，偿债能力较好。（2）营运能力。从应收账款周转率角度，顺丰控股2014—2017年资产周转率分别为15.52、13.68、17.52及9.34，其余三家快递公司比顺丰控股的指标高，主要原因在于业务模式和市场定位不同，顺丰控股的客户大多为资产规模大、盈利能力强且整体资质好的月结类客户，顺丰控股给予上述客户较长的账期，因此其应收账款周转率低于可比公司。（3）盈利能力。顺丰控股的毛利率保持稳定，说明公司经营发展良好，未出现大波动。利润稳步上涨，与同行业其他快递公司相比，毛利率比圆通速递和申通快递高，体现出较强的盈利能力。通过横向、纵向分析可以发现，顺丰控股的盈利能力和偿债能力较强，资产规模大，发展稳定。4.2EVA分析基于财务指标法对企业绩效进行分析，能够从偿债能力、营运能力和盈利能力三方面对上市带给企业的影响作出评价，但是不可否认的是，财务指标法仅根据财务报表资料对过去的经营情况给出了反馈，并且忽视了资金来源中的股权成本，不利于反映未来经营状况以及企业未来创造价值的能力。经济增加值（EVA）则能规避财务指标被人为操纵的情况，并且讲股东利益与企业经营情况结合起来，考评企业价值创造能力。EVA的值大于零时，代表企业的税后净营业利润大于资本成本，说明企业的价值增加；反之，若EVA的值小于零，说明企业价值下降。因此，采用EVA分析法能够反映借壳上市给企业股东权益所带来的变化。（1）税后净营业利润的计算。税后净营业利润，即NOTAP，在不涉及资本结构的情况下公司经营所获得的税后利润。计算公式如下：调整后的税后净营业利润=息税前利润×(1－所得税率)＋坏账准备＋少数股东权利＋资本化研发支出－营业外收入＋营业外支出－递延所得税资产增加额＋递延所得税负债增加额（4-1）息税前利润=净利润+利息支出（4-2）2015—2018年顺丰控股的营业利润如表4-5所示。表4-5顺丰控股税后净营业利润2015201620172018税后净营业利润（元）179736.53327409.80597648.27640868.50（2）计算资本总额。资本总额是公司成立时实际收到的股东的出资总额,是公司现实拥有的资本总额，包括权益资本和债务资本，资本总额的计算公式如下：债务资本总额=短期借款+长期借款+一年内到期的非流动负债（4-3）权益资本=普通股股权+少数股东权益+坏账准备+资本化研发支出+资产减值损失－在建工程-递延所得税资产增加值+递延所得税负债增加值（4-4）调整后的资本总额如表4-6所示。表4-6顺丰控股调整后资本总额2015201620172018资本总额总计（元）2404436.172982879.204122625.844185537.92（3）加权资本成本的计算。加权平均资本成本是权益资本成本与债务资本成本的加权平均数，本文选取2015—2018年中央人民银行的人民币一年期贷款基准利率，综合考虑企业所得税，计算出债务资本成本率。采用2015-2018年的国债利率作为无风险利率，采用资本资产定价模型（CAPM）计算出权益资本成本。具体计算公式如下：加权平均资本成本（WACC）=权益资本成本（Re）×权益资本比重+债务资本成本（Rd）×债务资本比重×（1-所得税税率）（4-5）债务资本成本率（Rd）=(1－企业所得税)×加权平均的一年期贷款利率(4-6）权益资本成本率（Re）=无风险利率（Rf）+β×市场风险溢价（Rm-Rf）（4-7）表4-7顺丰控股加权资本成本相关指标2015201620172018加权平均的一年期贷款利率（%）4.854.354.354.35实际债务资本成本率（%）3.643.263.263.26无风险利率（%）5.324.424.224.27β1.41282.00241.86220.8253市场风险溢价（%）6.96.76.96.6权益资本成本率（&）15.0717.8417.074.81权益资本比例（%）53.0667.9276.3476.45债务资本比例（%）46.9432.0823.6623.55加权平均资本成本（%）9.2812.9013.614.35（4）计算EVA根据上述数据，结合EVA计算公式，得出顺丰控股2015—2018年的数值。表4-8顺丰控股EVA2015201620172018税后净营业利润（元）179736.53327409.80597648.27640868.50资本总额总计（元）2404436.172982879.204122625.844185537.92加权平均资本成本（%）9.2812.9013.614.35EVA（元）-43395.15-57381.6236558.89458797.6图4-4顺丰控股EVA变化趋势图4-4表明，2015—2018年，顺丰控股EVA整体呈现上升状态。2015-2016年，顺丰控股的EVA均为负数，究其原因，顺丰控股所提供的高时效性服务成本耗费较大、重资产模式等因素都使得税后净利润较小。企业上市后，EVA便实现了由负数到正数的跨越，这得益于企业资本规模的扩张，顺丰控股对其业务进行了整体布局，全方位发展，财务绩效提升，同时企业开始为股东创造价值。2018年EVA大幅增长，印证了借壳上市能为企业带来积极的财务效应，创造价值并增加股东财富。总的来说，从EVA变化趋势来看，借壳上市之给顺丰控股带来了正向的财务效益，资本规模的扩大为业务扩张提供了基础，融资渠道的丰富推动企业及时转型以紧跟市场动向，打造核心竞争力，发扬自身优势。第5章结论5.1研究结论在财务指标分析法中，顺丰控股借壳上市后，不论是短期偿债能力还是长期偿债能力都有一定程度的增加。同时，值得注意的是，由于对固定资产投资增加等原因，顺丰控股的长期偿债能力相较同行业的其他企业并不出彩；从营运能力来看，顺丰控股在借壳上市当年营运能力显著提升，虽在借壳上市次年有所下降，总体仍呈良好态势；从盈利能力来看，顺丰控股借壳上市当年盈利指标改善明显，但随着市场竞争的加剧，顺丰控股的盈利能力呈下滑趋势，主要是由于加大了对新业务的投入力度，主要是为长期稳定发展而进行的战略布局，虽然对盈利水平产生了一定影响，但从长远来看，对盈利水平仍可保持乐观态度。未来，顺丰控股应在开拓新业务的同时注重平衡各大盈利板块，打造并不断完善“天网+地网+信息网”三网合一的智慧物流网络，巩固行业内的龙头地位，扩大竞争优势，健全供应链网络，把握盈利增长点。从EVA评价法中的结论中可以看出，顺丰控股借壳上市当年由于股本扩大等原因，EVA有轻微下降现象，但随着借壳上市效应日渐释放，顺丰控股借壳上市次年的EVA提升明显，并且由负转正，总体而言，顺丰控股借壳上市为股东创造了价值。综上所述，本文得出的结论为：在短期内，借壳上市给顺丰控股带来了正向财务效应，但从长期来看，其正向财务效应存在弱化趋势，具体表现为，借壳上市第一年各项指标得到显著提升，但第二年大部分存在下降趋势。5.2研究启示与未来展望（1）企业应选择合适的上市方式。关于上文中已经提到过的IPO上市与借壳上市的优缺点，此段不再赘述。值得注意的是，IPO上市能够为公司提供较低的股本和债务成本，获得有利的信贷借款条件，提升品牌知名度，因此，那些规模大、经营状况良好、治理规范的企业可以选择IPO上市。而借壳上市相对IPO来说虽然具备诸多优势，但关于壳公司的人员与资产的重整问题存在一定风险，因此，借壳上市通常适合那些中小型企业以及急需上市的企业。2016年是我国快递企业争相上市的一年，市场瞬息而变，在其余几大企业都上市的大背景下，顺丰若错过时机就可能影响其行业地位和发展优势，因此对顺丰而言，当务之急是尽快上市，抢占发展先机，借壳上市的方式便是一个很好的选择。综上，企业上市应结合自身实际情况、行业环境、战略规划等因素综合考虑，以把握发展机会，实现企业价值最大化。（2）企业应选择合适的壳公司。选择符合条件的壳资源是借壳上市的第一步，对壳公司进行全面评估，挑选出合适的壳公司，可以有效规避后续整合风险，提升并购重组成功率。顺丰控股选择的壳公司“鼎泰新材”具备优质壳公司的两个典型特征：市值小，负债少。截至2016年5月31日，鼎泰新材市值35.40亿元，而同期顺丰控股的评估价值达448亿元，鼎泰新材市值小，顺丰控股借壳上市后能对公司拥有较强的控制力。被借壳方的市值越小，借壳上市的成本就越低。其次，鼎泰新材的资产负债率低，财务结构合理，壳公司比较“干净”，即相关风险较小。2016年，鼎泰新材的资产负债率仅为22%，且债权债务关系明确，无债务偿还风险，是优质的壳资源。（3）企业应关注公司治理。不论是顺丰控股所采取的直营模式，还是“天网+地网+信息网”的综合物流服务网络，顺丰的发展离不开管理层的决策，可见管理层的重要性。借壳前后，王卫均是拥有较多股份的控股人，分别占99.9%与64.58%的控股权，股权较为集中，虽然一定程度上能提升执行力与效率，但是在这一股权结构下，小股东的话语权可能就无法得到保障，因此上市后不仅要把握控制权，也应监督大股东的行为，保障小股东的合法权益，避免“一股独大”的局面，防止“一言堂”。（4）企业应合理使用募集资金。企业往往是基于自身资金需求才进行上市，合理利用资金来提高企业经济效益才能让企业走得更远。企业需全面评估行业环境，结合企业自身实际情况，充分利用资金合理进行业务拓展、项目开发等。顺丰控股注重对科研以及运力的投入，提升运作效率以及服务质量，加码新业务，推动多元化发展。顺