招商证券-300现金流ETF汇添富投资价值分析：格再平衡渐次展开现金流资产配置价值凸显-260818

正文目录一、致化，场入风再衡阶段 51、季成风一秀，7现流格领涨 52、值与挤易，再衡尚结束 63、型期好值表现 9二、由金策的期投价值 121、观政环提金流产长配价值 122、由金兼企量与值束 143、内长表验由现流略有性 16三、深300由金指数资值析 181、300现流数绍 182、业布前大股 193、期绩现 204、金指与利对比 21四、添现流品线 241、只ETF及的编制式比 242、点品：300流ETF汇富（561420.SH） 254、金理指研景与元动品理验 26图表目录图1：二度致化，7月价板回暖 5图2：成与值格计收益 6图3：成与值绝估值历分位 7图4：主格7换率与交额 8图5：韩股市去杆与球动约束 9图6：红低波创板指轮策净值 9图7：红低波创板指轮策超净值 9图8：大盘小相投赔率计 10图9：经增中与金流产对现 13图10：红长红产配性比 13图11：格景与盈利复 14图12：、自现组的红司比平股息率 15图13：内现流相对准益现 16图14：300现流十权重股 19图15：十成股业暴（计53.86%） 20图16：300现流深300中红的期风险较 21图17：300现流中红利深300的ROE及营增对比 22图18：值股率由现流对比 23图19：踪深300现金指的ETF规较 26表1：成与值数值差在 6表2：红低波创板指轮收统计 10表3：成长价胜指明细 10表4：深300自现流指核编规则 18表5：汇富由流ETF产矩阵 24表6：三产标指编制式比 24表7：300现流ETF添富（561420.SH）产要素 25表8：晏先部在产品息 26一、极致分化后，市场进入风格再平衡新阶段 1、二季度成长风格一枝独秀，7月现金流风格反弹领涨2026年上半年，A“成长极端占优的鲜明特征”。5075.90%37.17%30010.74%。89.88%66.12%，307极致分化之后，二季度成长板块涨幅较大，远期盈利预期已被较为充分地定价，市场开始交易估值和持仓的修复。7717315025.85%22.97%30012.15%12.68%33.87%和32.87%，银行、食品饮料和煤炭分别上涨13.41%、和进入三季度后，盈利兑现、自由现金流和估值水平重新成为市场关注重点，1。图1：二季度极致分化，7月价值板块回暖资料来源：wind，招商证券图2：成长与价值风格累计收益资料来源：wind，招商证券2、估值差与拥挤交易仍在，再平衡或尚未结束估值、交易和资金面的变化显示，成长与价值之间的再平衡仍有延续空间。估值数据显示，成长与价值之间的估值差仍处高位，且现金流资产在PB和ForwardPE202673150PE（TTM）196.0642.1695.46%82.39%300PE（TTM）8.7314.54ForwardPE60.67倍、7.89倍；PB7.75倍、5.550.851.71394.50%、82.94%、93.26%和23.02%分位。具体估值水平与历史分位见图3。表1：成长与价值指数估值差仍在指数科创50PE（TTM）196.06倍PE近3年分位95.46%ForwardPE60.67倍PB7.75倍PB近3年分位94.50%创业板指42.16倍82.39%21.11倍5.55倍82.94%中证红利8.73倍97.94%7.89倍0.85倍93.26%300现金流14.54倍70.98%11.38倍1.71倍23.02%资料来源：Wind，招商证券图3：成长与价值的绝对估值及历史分位资料来源：Wind资讯、招商证券；数据截至2026/7/31Wind20267505.20%、3.58%、2.33%2.09%，0.36%0.32%；731507,370.996,712.271,629.75815.44494.6355%-57%。资金面呈现“融资盘去杠杆、ETF资金逆势流入”的分歧格局，说明成长板块的筹码消化尚未完成。Wind数据显示，二季度电子和通信板块融资余额分2,535.66665.503,20171,437.58484.531,92250ETFETF7402.87338.41资盘减仓与ETF图4：主要风格7月换手率与成交额资料来源：wind，招商证券韩国市场去杠杆尚未结束，全球流动性仍约束高估值资产。韩国去杠杆已经冲击亚洲科技资产的风险偏好，杠杆产品规模收缩与信用融资去化不同步，风险尚未完全释放。2026年夏季，韩国股市经历了一轮明显的WindKOSPI720.57%，62272952.72%ETF规650072710017066%-80%62438.6372432.6715.4%。716ETF1,0003,000全球流动性环境仍偏紧，高估值成长资产面临的折现率约束尚未解除。美联储7月29日会议以9票赞成、3票反对维持联邦基金利率目标区间在3.50%-3.75%，三名反对者倾向加息25。图5：韩国股票市场去杠杆与全球流动性约束资料来源：Wind、KOFIA、韩国金融委员会、美联储，招商证券整理；市场数据截至2026/7/313、模型短期看好价值风格表现我们在报告《如何从赔率和胜率看成长价值风格—市场风格轮动系列》（2023/2/23）中从赔率和胜率两个视角，基于多层次数据形成成长价值风格轮202538.49%，20262.29%。图6：红利低波创业板指轮动策略净值 图7：红利低波创业板指轮动策略超额净值资料来源：Wind、招商证券统计截止日：2026/8/7 资料来源：Wind、招商证券统计截止日：2026/8/7红利低波创业板综策略等权基准策略超额年化收益红利低波创业板综策略等权基准策略超额年化收益3.49%4.94%21.49%5.10%15.74%年化波动17.41%28.37%22.81%19.61%10.42%样 最大回撤27.10%48.68%25.26%30.30%8.55%本夏普比率0.200.170.940.261.51收益回撤比0.130.100.850.171.84样本外收益（2025.11起）9.28%71.75%105.58%41.65%63.93%2025年收益4.10%50.94%64.82%26.33%38.49%2026年收益-4.83%5.16%3.31%1.03%2.29%全资料来源：招商证券、Wind，统计截止日：2026/8/7市场风格相应的相对估值水平是图8：价值和成长相对投资赔率估计资料来源：招商证券、Wind当下成长风格的胜率为37.5%，价值风格的胜率为62.5%。动量强势股相似度成长胜率价值胜率价值价值动量强势股相似度成长胜率价值胜率价值价值成长37.5%62.5%指标国债/指标国债/美债CPI_PPIPMI 中长期款信号成长/成长价值价值 价值资料来源：招商证券、Wind，统计截止日：2026/8/7根据公式，投资权重得分=(胜率*赔率-(1-胜率))/赔率。根据模型数据，最新的成长得分为-0.39，价值得分为0.32，因此我们推测未来价值风格占优。二、自由现金流策略的长期投资价值 自由现金流策略并非简单追求高股息或低估值，而是在稳定回报需求上升景下，筛选能够持续创造现金、有效配置资本且估值合理的企业。低利率和中制度环境；自由现金流则用于检验利润能否转化为可支配现金，并约束投资者的买入价格。需求扩张、现金创造和估值约束共同构成了自由现金流策略的长期收益基础。1、宏观与政策环境提升现金流资产的长期配置价值经济增长和利率中枢下移，提高了盈利质量与回报确定性的重要性。国家2026GDP5.0%和4.3%，经济仍在修复，但增速中枢已较高速增长阶段明显回落。远期成长性仍有价值，但投资者对盈利兑现概率和买入价格的要求随之提高，能够持续提供现金回报的企业因而更具稀缺性。。20244202636WindA20100.50万20252.372010—202510.9%低利率提高了红利资产相对无风险利率的吸引力。截至2026年7月31日，101.72%122.54201368.65%500累计352090225582025年1202530%AA市值每年至少增长10%，并对国有保险公司实行三年以上长周期考核。长期考核降低了机构对短期排名的依赖，容量较大、治理稳定并能持续回馈股东的企业更符合长期资金的配置要求。但股息率只能反映已经实施的分配，回报能否持续仍取决于企业自身的现金创造能力。经济增长中枢、现金流资产相对表现及分红配置性价比分别见图9和图10。图9：经济增长中枢与现金流资产相对表现资料来源：Wind，国家统计局，招商证券整理；市场数据截至2026/7/31图10：分红增长与红利资产配置性价比资料来源：Wind、国务院、中国证监会，招商证券；利率和股息率数据截至2026/7/31，A股分红数据为年度口径（2010-2025）除配置需求上升外，盈利修复也为企业现金创造提供了基本面条件。2026年以来，价格和利润指标有所改善。7月CPI同比上涨0.5%，PPI同比上涨3.5%18.7%，2026A股7.5%7PMI49.2%61.1度的波动则意味着，不同企业的现金流修复仍会明显分化。价格、景气与企业11。图11：价格、景气与企业盈利修复资料来源：Wind、国家统计局，招商证券；指标期间截至2026年7月，工业利润截至2026年上半年2、自由现金流兼顾企业质量与估值约束政策与市场环境提高了现金回报资产的配置价值，企业层面的长期回报则以可持续的现金创造为基础。自由现金流是企业通过经营活动取得现金，并完成必要的资本投入后仍可自主支配的资金。相比净利润，自由现金流更少受到应计项目、折旧摊销、资产减值等会计处理的影响，能够更直接地反映企业将账面利润转化为实际现金的能力。也就是说，净利润较高并不必然意味着形成自由现金流用于分红形成自由现金流用于分红/回购/偿债/经营活动现金流净额 减：维持与扩张所需资本开支注：“自由现金流=经营活动现金流净额-资本性支出”。此外，与股息率相比，自由现金流能够更及时地反映资金基础的变化。本质上，自由现金流反映企业具备多少回馈股东的能力，而股息率反映企业已经向股东分配了多少现金。股息率以已经实施的分红为基础，受到管理层分配政策和分红时点影响；红利指数还存在固定调仓安排，对企业经营变化的反映可能进一步滞后。自由现金流则直接受到经营现金流和资本投入变化的影响，能够更及时地反映分红、回购等股东回报的资金基础。根据招商证券《基于自由现金流的投资全解析——基本面量化系列研究之三》，自由现金流与红利指数的相关性相关系数可达0.96，前者可看成后者的前瞻性指标。也就是说，具备充裕且稳定自由现金流的公司，往往更有能力进行高水平分红。报告指出，2010—2024A076.1%066.7%组平均股息率分别为1.43%和0.94%图12：正、负自由现金流组的分红公司占比与平均股息率资料来源：招商证券《基于自由现金流的投资全解析——基本面量化系列研究之三》自由现金流率进一步把现金创造与买入价格连接起来，通常以自由现金流企业价值。分子衡量完成资本投入后留下的现金，分母同时考虑股权市值和净负债；在现金创造能力相近时，自由现金流率越高，意味着投资者以当前PEPB衡量估值，自由现金流率则直接比较企业创造的现金与投资者支付的价格，判自由现金流策略的长期价值，来自现金创造、资本配置与买入价格之间的平衡。策略筛选的并非单期自由现金流率最高的公司，而是现金创造较为稳定、资本配置有效且估值合理的企业。海内外市场的长期表现，也为这一筛选逻辑提供了进一步验证。3、海内外长期表现验证自由现金流策略的有效性海内外长期表现为自由现金流策略提供了进一步验证。《ThePowerofFreeCashFlowYield1991—2023因子的年化收益较高，滚动12个月负收益出现频率较低，收益风险表现优于PE、PB、PSCOWZ19912024年16.09%100010.54%10009.80%。Wind2026731数和国证自由现金流全收益指数自基日以来年化收益率分别为18.83和17.20%12.53%A8.35%。需要说明的是，上述指数的起始日期、收益口径、行业约束和回溯区间并不完全一致，海外产品还受到币种、税收和费率影响，因此年化收益率只能用于观察各自的长期表现，不能据此作严格的横向排名。尽管统计口径存在差异，从海内外数据看，现金创造能力较强、资本投入有效且估值合理的公司，长期收益风险表现通常更好。沪深300具可预测性，与自由现金流策略的适用条件较为契合。海内外现金流指数相对基13。图13：海内外现金流指数相对基准收益表现资料来源：Wind、Pacer，招商证券整理；A股数据截至2026/7/31三、沪深300自由现金流指数投资价值分析 1、300现金流指数介绍沪深300（300932366）30050券，旨在反映大盘核心资产中现金创造能力较强公司的整体表现。其基日为2013年12月31日、基点为1000点，并于2024年11月12日正式发布。的路径。首先以沪深300提供市值、流动性与可投资性基础；随后剔除金融、550表4：沪深300自由现金流指数核心编制规则指数要素具体内容投资含义指数代码与基日932366；201312311000点为基点具备较长历史回测区间样本空间沪深300指数样本锁定大盘核心资产与高流动性证券初步筛选剔除金融、房地产；自由现金流和企业价值均为正提高工商企业间现金流口径的可比性质量约束连续5年经营现金流为正；盈利质量排名位于样本空间前80%降低一次性现金流和低质量盈利干扰选样指标按自由现金流率由高到低排名，选取前50只兼顾现金创造能力与估值安全边际加权与调样自由现金流加权，单只权重不超过10%；每季度调样强化因子暴露并控制个股集中风险资料来源：中证指数《沪深300自由现金流指数编制方案》；规则核验截至2026/7/31这一方法并非简单选择“账上现金多”的公司。自由现金流等于经营活动现金流净额扣除资本性支出，衡量企业在维持正常经营和必要再投资后真正能够自主支配的现金；自由现金流率再以企业价值为分母，回答“每一单位企业价值能够对应多少可支配现金”。因此，同样的自由现金流规模下，估值越合理的公司自由现金流率越高；同样的估值水平下，经营现金转化越充分、资本开支越有纪律的公司越容易入选。该指标由此把盈利质量与买入价格放在同一框架中检验，而不是单纯追逐高股息或低估值。值得关注的是，现金流指数是季度调样。与传统宽基指数相比，自由现金流指数与红利指数基于估值指标选样，本质上是定期进行“高抛低吸”，这也是长期跑赢宽基指数的重要原因。在此基础上，现金流指数的调样频率相比红利指数更高，能够更加及时捕捉市场变化，纳入性价比更高的投资标的。2、行业分布与前十大成份股20267313005053.86%别为9.90%、8.37%、7.13%和6.64%；其后主要为家电、汽车、铝业、电子和安防等领域的制造龙头。成份股总体呈现“大市值、成熟商业模式、经营现充裕”的特征。图14：300现金流前十大权重股资料来源：中证指数；数据截至2026/7/31从前十大成份股的行业归属看，通信服务、可选消费、原材料、能源和信息技术的权重分别为16.54%、13.20%、10.12%、8.37%和5.62%。通信运营商在网络建设高峰后资本开支趋稳，经营现金流能够更多转化为分红、回购或再投资；能源与原材料企业的现金流则受资源品价格、产量与资本开支纪律共同影响；汽车、家电和电子龙头更依赖供应链效率、库存周转与产品结构升级。图15：前十大成份股的行业暴露（合计53.86%）资料来源：理杏仁、中证一级行业；数据截至2026/7/31行业结构体现了自由现金流策略对实体经济龙头和成熟现金牛的偏好。指数剔除金融与房地产，有助于提高工商企业现金流口径的可比性，也使其与金融权重较高的传统大盘或红利组合形成差异化暴露；但这种差异并不等同于天然分散，通信、能源、原材料和制造龙头的集中仍会放大特定产业周期的影响。资源品价格上涨、制造业盈利修复或资本开支趋稳时，组合可能获得更强的现金流改善弹性；反之，若上游价格快速下行、企业重新进入大规模资本开支周期，或营运资金占用显著增加，自由现金流率和指数相对表现都可能承压。3、长期业绩表现201312311现金分红的再投资效果；比较对象选择沪深300和中证红利，分别代表大盘宽基与传统红利策略。16：300300资料来源：Wind2013/12/31—2026/7/312026731300417.49%，明显高于中证红利的323.81%和沪深300的166.50%；对应年化收益率为13.95%，亦高于中证红利的12.15%和沪深300的8.10%。以拆分为两部分：一方面，稳定经营现金流与资本开支纪律为分红、回购、偿债和再投资提供资金，形成盈利质量上的“进攻性”；另一方面，自由现金流率对企业价值的约束降低了为优质公司支付过高价格的概率，形成估值层面的“防御性”。长期领先因此更接近质量与价值共同作用的结果，而非单一市场阶段或单一行业暴露。从风险收益看，300现金流年化波动率为20.24%，略高于中证红利的19.63%，但低于沪深300的21.16%；其夏普比率为0.75，高于中证红利的0.68和沪深300的0.47。4、现金流指数与红利指数对比现金流与红利并非完全对立的策略，而是“现金来源”与“现金分配结果”系。例；自由现金流指数则向前追溯分红的资金来源，从经营现金流中扣除必要资本开支，观察企业是否真正拥有可持续的可支配现金。现金充裕的公司未必当期股息率最高，却可以在分红、回购、偿债和再投资之间动态选择，因此股东回报的实现路径更丰富。图17：300现金流与中证红利、沪深300的ROE及营收增速对比资料来源：Wind、汇添富基金IPO材料；采用截至2026/7/31已披露的2021—2025年完整年度数据盈利质量方面，2021—2025年300现金流的ROE分别为12.11%、13.12%、和300，说2021—202230020232024—2025ROE反映图18：估值、股息率与自由现金流率对比资料来源：理杏仁、Wind、汇添富基金；估值截至2026/7/31，自由现金流率采用截至该日已披露的2020—2025年完整年度数据2026731日，300PE14.54PB1.71为3.65%，相较A20253005.23%3.45%3003.28%300四、汇添富现金流产品线 汇添富基金已发行三只自由现金流ETF，分别覆盖沪深300大盘核心资产、中证800大中盘和国证全市场非金融样本。产品线内部并非简单重复，而是通过母指数范围和行业结构形成风险收益梯度。1、三只ETF及标的指数编制方式对比表5：汇添富自由现金流ETF产品矩阵产品代码标的指数成立日7/31净值规模口径定位300现金流ETF汇添富561420沪深300自由现金流2026/6/301.097411.71亿元（7/31）大盘核心、容量优先国证现金流ETF159276国证自由现金流2025/7/171.10514.16亿元（7/31）全市场、行业更均衡800现金流ETF563680中证800自由现金流2025/4/301.21631.35亿元（7/31）大中盘、弹性更强资料来源：汇添富基金官网、Wind；净值与规模统一截至2026/7/31表6：三只产品标的指数编制方式对比比较维度300现金流800现金流国证现金流样本空间沪深300中证800全市场（含北交所）成份股数量50只50只100只质量筛选自由现金流和企业价值为5正；盈利质量前80自由现金流和企业价值为5正；盈利质量前8012个季度ROE稳定性前90；370选样指标自由现金流/企业价值自由现金流/企业价值自由现金流/企业价值加权方式自由现金流加权，单只权重上限10自由现金流加权，单