培训课件：债券市场基础知识

/CONTENTS010203042

/3

/债券的基本知识和要素

债券（Bonds

/debenture）是一种金融契约，是政府、金融机构、工商企业等直接向社会借债筹借资金时，向投资者发行，同时承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。

债券的发行人（政府、金融机构、企业等机构）是资金的借入者；购买债券的投资者是资金的借出者；发行人（借入者）需要在一定时期还本付息。一个典型的国债现金流过程数据：国泰证券研究4债券的基本知识和要素

1．债券面值。指债券的票面价值，是发行人对债券持有人在债券到期后应偿还的本金数额，也是企业向债券持有人按期支付利息的计算依据。债券的面值与债券实际的发行价格并不一定是一致的，发行价格大于面值称为溢价发行，小于面值称为折价发行，等价发行称为平价发行。一支10年期国债的基本要素

2．偿还期。指企业债券上载明的偿还债券本金的期限，即债券发行日至到期日之间的时间间隔。公司要结合自身资金周转状况及外部资本市场的各种影响因素来确定公司债券的偿还期。3．付息期。指企业发行债券后的利息支付的时间。它可以是到期一次支付，或1年、半年、3个月支付一次。在考虑货币时间价值和通货膨胀因素的情况下，付息期对债券投资者的实际收益有很大影响。到期一次付息的债券，其利息通常是按单利计算的；而年内分期付息的债券，其利息是按复利计算的。

4．票面利率。指债券利息与债券面值的比率，是发行人承诺以后一定时期支付给债券持有人报酬的计算标准。债券票面利率的确定主要受到银行利率、发行者的资信状况、偿还期限和利息计算方法以及当时资金市场上资金供求情况等因素的影响。5．发行人名称。发行人名称指明债券的债务主体，

为债权人到期追回本金和利息提供依据。5数据：Wind，国泰证券研究中国债券市场发展历程

十一届三中全会后，1981年初国务院决定通过恢复发行国库券来弥补预算赤字，并解决国家建设资金的不足。1985年5月，沈阳房地产开发公司向社会公开发行了五年期企业债券，这是改革开放后发行的有记载的第一只企业债券。1995年后，债券品种和规模都有了较大发展。

2016年以来，债券净融资额两次上台阶，2025年全年净融资额达到20.29万亿元；截至2026年5月末，存量债券余额为202.4万亿元。历年末债券净余额（托管）历年债券发行与净供给（截至2026年5月）数据：Wind，国泰证券研究6中国债券资产的分类

债券品种分类：按是否含有信用风险划分，债券产品可以分为利率债和信用债两大类，另有转债为一种特殊的信用债产品。不同类型的债券发行、监管和交易场所有较大不同。债券分类政府债券债券品种国债地方政府债-政策性金融债商业银行债券非银行金融债券企业债发行主体中央政府地方政府央行政策性银行商业银行监管机构财政部财政部央行央行托管机构中债登中债登中债登中债登中债登中债登中债登中证登上清所中证登中债登中证登上清所中债登中债登中债登中债登/上清所上清所中证登中证登交易市场银行间/交易所/柜台银行间/交易所银行间央行票据金融债券利率债银行间银行间银行间央行，国家金融监管总局央行，国家金融监管总局，证监会非银金融机构企业上市公司或非上市公司银行间/交易所交易所银行间公司债证监会交易商协会交易所非金融企业债资产支持债券非金融企业债务融资工具

具有法人资格的非金融企业中小企业私募债信贷ABS企业ABS交易商协会ABN保险ABS铁道债券中央汇金债券-境内中小微企业信托公司券商交易所协会保险公司交易所银行间交易所银行间国家金融监管总局证监会交易所协会国家金融监管总局信用债上海保险交易所银行间银行间政府支持机构债券中国铁路总公司中央汇金公司国际开发机构和境外银行存款类金融机构境内上市公司上市公司股东央行央行央行证监会证监会熊猫债券同业存单银行间银行间交易所交易所-可转债可交换债转债数据：国泰证券研究7中国利率债简介

利率债是指直接以政府信用为基础或以政府提供偿债支持为基础而发行的债券。由于有政府信用背书，正常情况下利率债的信用风险很小，影响其内在价值的因素主要是市场利率或资金的机会成本，故名“利率债”。重要的货币市场和公开市场安全性仅次于国债，具有免税的优势，加之地方政府债投标利率较国债均值一般有所上浮，因而对投资者的吸引力更强。国债政金债工具，具有调节货币供应量和短期利率的重要作用，是各家资金富裕的金融机构运用临时资金头寸的重要工具。地方债央票发行规模仅次于国债的券种，其中又以国家开发银行债券的发行量最大，其到期收益率曲线也成为市场观测未来利率走势的一个重要参考。有国家信用做背书，一般不存在信用风险，拥有最高的信用度，还具有免税的优势，被市场公认为是最安全的投资工具。8中国利率债简介

狭义的利率债主要是指国债和地方政府债

广义的利率债还包括政策性银行债和同业存单利

率

债定

义品

种特

点记账式国债、储蓄国

发行量大、流动性充裕财政部代表中央政府发行的国家公债国

债债（凭证式、电子式）、信用级别高，利息免税由国开行、进出口银行、农发行发行的债券，由中央政府背书的准政府证券由银行存款类金融机构在银行间市场发行的记账式定期存款凭证，货币市场工具政

策

性

金

融

债同

业

存

单————风险权重为零，风险低信用资质优异，兼具流动性，风险权重25%免征企业和个人所得税；财政部代还本息的地方政府凭借自身信用、以承担还本付息责任为前提而筹集资金的债务凭证地

方

政

府

债一般债券、专项债券银行风险权重为0，自发自还的风险权重为20%数据：国泰证券研究9各债券品种存量概况

国债、地方政府债、金融债存量占比最大。地方政府债和金融债是存量最大的券种，公司债、企业债占比不高。

2025年地方债发行量较2024年提高。2025年国债、地方政府债、金融债净发行量占比最大。截至2026年5月各品种余额占比2025及2024年各品种净发行额占比对比数据：Wind，国泰证券研究10利率债市场的运行逻辑：发行、监管、交易和托管11

/债券监管架构及交易安排概览：管理中的多头治理

由于历史原因，我国的债券市场呈现出监管、发行及交易市场错综复杂的局面，即所谓“多龙治水”的格局

债券产品的监管架构和交易安排主要关注债券产品的审批机构和发行条件、债券托管机构、交易场所、交易类型以及债券市场的投资者五个方面。银行间债券市场交易所债券市场场内交易柜台交易市场场外交易市场性质债券产品场外交易场外交易国债、地方债、政策性金融债、央票、商业银行债、中票、企业债国债、地方债、政策性金融债、企业债、公司债、转债、中小私募债等短融、中票、同业存单、资产证券产品国债、地方债、金融债、公司信用债债券托管机构中债登上清所中证登、上交所、深交所商业银行证券、保险、基金、财务企业、个人、企业、QFII(银行除外)银行、农信社、证券、保险、基金、财务公司、企业、境外机构等投资者个人、企业、金融机构现券交易类型现券、回购、远期、互换等现券、回购数据：Wind，国泰证券研究12债券监管体系人民银行政府债券央行票据金融债证监会金监局交易商协会财政部商业银行债国债、地方政府债国际机构债券政府债券中期票据非银行金融机构债短融&超短融国际机构债券证券公司债&证券公司短融（信贷）资产支持证券中小企业集合债券&票据公司债&企业债非银行金融机构债可转债（信贷）资产支持证券国际机构债国际机构债券（企业）资产支持证券可转债企业债数据：国泰证券研究13企业主要融资渠道：直接融资和间接融资

直接融资主要包括股权融资和债券融资，间接融资则包括商业银行代客和信托融资等；

目前国内非金融企业债券主要在三个主管机构注册审核：证监会/沪深交易所、国家、以及银行间市场交易商协会。企业融资间接融资直接融资信托产品银行贷款债券融资股权融资私募股权融资国家金融监管总局/人民银行证监会/交易所银行间市场交易商协会公司债券企业资产

企业债券证券化美元债非金融企业债务融资工具金融企业证监会IPO北金所公募公司

私募公司可转换/可交换债信贷资产证券化金融债债债中期票据定向工

资产支持

债券融资具短期/超短期融资券票据计划再融资数据：国泰证券研究14债券发行条件——利率债利率债发行要素债券类型国债发行人财政部审批/备案机关承销方式承销团利率确定方式全国人大利率、价格招标地方政府债央票地方政府央行地方政府、财政部央行主承销团和承销团一级承销团承销团利率招标一级交易商申报需求国开行、农发行、进出

央行、国家金融监管总口银行

局利率、利差、价格、数量招标政策性银行金融债数据：国泰证券研究15债券托管机构结构

作为全国银行间债券市场债券登记、托管、结算机构和商业银行柜台记账式国债交易一级托管人，中债登无疑是债券托管量最大的托管机构，2026年4月末托管量为全部存量债券的66%左右，上清所占25%。

中债登托管的各品种中，政府债券和政策性银行债合计占比高达94.20%。主要托管机构的债券托管量中债登主要债券品种托管量比例16数据：Wind，中债登，上清所，国泰证券研究交易场所和参与者

目前，我国债券市场形成了银行间市场、交易所市场和商业银行柜台市场三个子市场在内的统一分层的市场体系。其中，银行间市场是最大的交易市场，债券存量也最多。

近期，国家大力发展柜台债市场，5月1日后，可参与者扩大至个人、企业和金融机构，可投债券包含了国债、地方债、金融债和公司信用债简介银行间市场是债券市场的主体，这一市场参与者是各类机构投资者，属于大宗交易市场（批发市场），实行双边谈判成交，典型的结算方式是逐笔结算。中央结算公司为银行间市场投资者开立证券账户，实行一级托管；中央结算公司还为这一市场的交易结算提供服务。银行间市场交易所市场交易所市场是另一重要部分，它由各类社会投资者参与，属于集中撮合交易的零售市场，典型的结算方式是实行净额结算。交易所市场实行两级托管体制，其中，中央结算公司为一级托管人，负责为交易所开立代理总账户，中国证券登记结算公司（简称“中证登”）为债券二级托管人，记录交易所投资者账户，中央结算公司与交易所投资者没有直接的权责关系。交易所交易结算由中证登负责。商业银行柜台市场是银行间市场的延伸，也属于零售市场。柜台市场实行两级托管体制，其中，中央结算公司为一级托管人，负责为承办银行开立债券自营账户和代理总账商业银行柜台市场

户，承办银行为债券二级托管人，中央结算公司与柜台投资者没有直接的权责关系。与交易所市场不同的是，承办银行日终需将余额变动数据传给中央结算公司，同时中央结算公司为柜台投资人提供余额查询服务，成为保护投资者权益的重要途径。17数据：国泰证券研究各交易市场交易安排

银行间市场是存量债券最大的市场，可交易债券余额占比也最大。其次是交易所市场，但相对于银行间市场，体量明显较小。商业银行柜台市场主要交易品种是储蓄式国债，主要参与者是个人投资者，因此可交易体量最小。

银行间市场可交易券种占比最高的无疑是政府债和政策性银行债；交易所市场可交易券种占比最高的是政府债和公司债。2025年银行间市场可交易券种存量比例2025年交易所市场可交易券种存量比例企业债,0.52%

可交换债,政府支持机构债可转债,0.23%政策银行债,定向工具同业存单

0.99%5.13%政府支持机构债,…企业债0.04%0.99%0.75%

其他证监会主管0.02%1.89%ABS,0.91%商业银行债公司债,6.60%7.04%地方政府债34.80%中期票据7.91%地方政府债,50.45%国债,40.38%政策银行债16.92%国债23.57%18数据：Wind，国泰证券研究债券交易方式

债券的交易方式主要包括现券交易和回购式交易。

回购式交易又可分为质押式回购和买断式回购交易两种，其中质押式回购交易量最大。含义适用交易场所所有权交易双方现券交易是指交易双方以约定的价格转让债券所有现券交易权的交易行为，被批准在相应交易场所交易的债券

银行间、交易所都可进行现券交易。转移买方、买方又称封闭式回购，是指在交易中买卖双方按照约定的利率和期限达成资金拆借协议，由资金融入方提质押式回购

供一定的债券作为质押获得资金，并于到期日向资

银行间、交易所

不转移金融出方支付本金及相应利息。质押式回购是成交量最大的交易类型。正回购方（融入资金）、逆回购方（融出资金）又称开放式回购，是指债券持有人在将一笔债券卖买断式回购

出的同时，与买方约定在未来某一日期，再由卖方

银行间、交易所

转移以约定价格从买方购回该笔债券的交易行为。买方（逆回购方）、卖方（正回购方）注：回购交易涉及的概念

标准券：由证券交易所或同业拆借中心根据债券回购融资方证券账户的债券存量，按照不同的券种，根据各自的折合比率计算的、用于回购抵押的标准化债券。标准品种：指不分券种、只分回购期限、统一按面值计算持券量的标准化债券回购交易品种。

19数据：国泰证券研究不同交易方式成交量概览

银行间市场，质押式回购交易是成交量最大的交易方式，2025年全年质押式回购交易比例高达81.55%；其次是现券交易；买断式回购交易成交量相对最小。

交易所市场，债券的回购交易的融资属性具有极大的吸引力。银行间市场回购交易与现券交割比例（2025）买断式回购,面额（亿元）3,754,78317,094,16717,003,29690,871占比18.01%0.44%现券交易,

18.01%现券交易回购成交量81.99%81.55%0.44%质押式回购买断式回购合计20,848,950100.00%质押式回购,81.55%20数据：Wind，国泰证券研究债券的市场参与者

债券市场的参与者包括各种性质的银行、信用社、券商、保险、境外机构等机构投资者以及个人投资者。

我们统计了2025年12月国债、中票、短融/超短融、企业债、同业存单等券种的投资者结构。

国债和政策性银行债的主要参与者是商业银行、境外机构、非法人机构（广义基金）。国债的投资者结构政策性银行债的投资者结构柜台市场,2.35%柜台市场,0.18%其他市场,3.06%其他,3.66%境外机构,3.11%其它,10.80%其他市场,0.00%境外机构,5.47%非法人产品,非法人产品,7.75%31.98%证券公司,2.62%商业银行,54.80%保险机构,2.43%信用社,1.09%商业银行,64.42%证券公司,0.98%保险机构,2.05%信用社,3.23%21数据：Wind，国泰证券研究利率曲线和利率期限结构变化22

/2016-2026年5月债市主要矛盾拆解

过去几年债市大级别行情的演绎皆由一个持续且强势的主线逻辑引导。否则大概率演绎为震荡。在震荡市中，阶段性主要矛盾将带来大的利率波段。2016-2026年5月债市主线逻辑和波段驱动因素23数据：Wind，国泰证券研究低利率环境下债市波动：高频、窄幅、快速

近年来，一方面经济潜在增速下降对应名义利率中枢下降，另一方面，经济动能切换背景下，债市长期逻辑相对模糊，债市更多会随着中短期逻辑而变化，使得阶段性牛熊时间缩短，利率以更短期的牛熊构成的长期下行趋势。

2026Q2债市或由短端带动长端下行，期限利差压缩重于单边趋势，波段重于趋势。债市牛熊时间不断缩短24数据：Wind，国泰证券研究利率曲线和期限结构变化2020年和2026年的利率曲线差异

利率曲线是刻画在其他条件都相同的情况下，债券期限和收益率关系的曲线，反映了债券市场的供求关系、市场对未来经济发展的预期以及投资者的风险偏好。

利率曲线走平是指国债短期利率上涨太快，导致整条收益率曲线以整体上扬的形式变得平坦的一种行情，走陡是指长期的收益率上升，短期的收益率下降，使得长短期收益率之间的差距拉大。

近年来，利率曲线趋于走平。25数据：Wind，国泰证券研究债券投资分析中需要关注的要点因素宏观经济通货膨胀

宏观经济+通胀形势：经济走强和通胀加深可能助推利率走强社会热点高层活动货币政策银行需求

资金松紧与货币政策：资金收紧在短期内可能推动利率上行利率产品供给财政政策保费收入保险需求基金需求

微观结构（机构行为）：近年来微观结构对债市的影响更加复杂和深远信用产品供给企业发债空间、其它政策债基发行基金仓位各类型债券风险收益比投资组合构建机构投资约束26数据：国泰证券研究综合交易、超预期和经济数据债券市场分析框架

（1）客观的债券资产表现在符号世界有利率曲线、利差等特征，其会由于宏观、政策等的变化而产生超预期；（2）客观的机构和负债有资金量、负债成本等特征，其会由于机构行为和监管政策的变化而形成交易边际；（3）两相结合会影响市场参与者的交易行为，其交易行为受到资金融出量和价格的约束，最终交易成债券市场的价格变化。资金量价约束债券资产机构和负债资产特征利率曲线，信用利差，债券发行量等负债特征资金量，负债成本，杠杆率，组合久期等债券价格宏观经济、债券供给、交易行为机构行为、市场情绪、货币政策监管政策的预期和变化的预期和变化交易边际超预期预期思维边际思维交易思维27数据：国泰证券研究

利率债和高评级信用债确定性溢价越高；反之亦然。债券剩余期限票息푛푛퐷푡푡푃

=

෍=

෍푡푡ꢁ

+

푟푡ꢀ1푡ꢀ1

ꢁ

+

+×风险评价：国内经济逐步改善,海外加息节奏放缓，宏观不确定性边际下降与股票不同，债券价格与投资者风险评价/风险偏好呈正相关