众安在线消费金融业务承压保费收入增长放缓

金融科技:超配 金融科技:超配 授权转发报告/业绩点评报告众安在线(6060HK,买入,目标价:HK$18.50) 消费金融业务承压，保费收入增长放缓目标价:HK$18.50 当前股价:HK$11.41股价上行/下行空间 52周最高/最低价(HK$) 市值(US$mn) 当前发行数量(百万股) 1,685

1H26业绩超预期，受益于承保利润及投资收益提升。2H26进一步缩减消费金融业务，或于2027年退出。重申“买入”评级；下调SOTP目标价至18.50港元。此港股通报告之英文版本于2026年9月2日下午3时25分由华兴证券(香港)发布。中文版由华兴证券的王一鸣（证券分析师登记编号:S1680521050001）审核。如果您想进一步讨论本报告所述观点，请与您在华兴证券的销售代表联系。三个月平均日交易額 14此港股通报告之英文版本于2026年9月2日下午3时25分由华兴证券(香港)发布。中文版由华兴证券的王一鸣（证券分析师登记编号:S1680521050001）审核。如果您想进一步讨论本报告所述观点，请与您在华兴证券的销售代表联系。(US$mn)流通盘占比(%) 65主要股东(%)中国平安保险 9深圳市加德信投资 8蚂蚁集团 6按2026年9月1日收市数据资料来源:FactSet主要调整现值 原值 变动评级 买入 买入 N/A目标价(HK$) 18.5020.40 -9%2026EEPS(RMB) 1.18 0.75 57%2027EEPS(RMB) 0.99 0.88 12%2028EEPS(RMB) 1.09 0.98 10%股价表现

1H26业绩超预期。众安在线1H26净利润15.5亿元人民币，同比增长132%，受益于承保利润及投资收益增加。众安在线1H26总保费收入同比下降1%、保险业务收入同比增长13%，得益于数字生活、健康及汽车板块的强劲增长，抵消了消费金融的大幅下滑。总保费收入与保险业务收入增速之差，源于众安主动对信用担保业务去风险化。1H26综合成本率同比微降0.1个百分点至95.5%，主要得益于数字生活（-0.7个百分点）和健康（-0.2个百分点）业务的改善，抵消了消费金融（+1.6个百分点）和汽车（+2.1个百分点）成本上升的影响。1H26承保利润同比增长20%至8.16亿元人民币，投资收益为16亿元人民币(同比+140%)。进一步缩减消费金融业务。1H26消费金融保费半年环比下滑79%，承保贷款余额同比下降62%至105亿元人民币，众安在资产质量恶化的背景下主动收缩该项业务，2026年7852026年消费金融整体保费同比 80%（50%60%），且随着市场上高年化利率消费贷的萎缩，公司有22.018.515.011.58.0Sep-25 Dec-25 Mar-26 Jun-26 Aug-26众安在线 恒生指数资料来源:FactSet华兴证券(香港)对比市场预测(差幅%) 2026E 营收(RMBmn)35,736(+10%) 39,354(+3%)EPS(RMB) 0.94(+26%) 0.91(+8%)注：所示市场预测来源于彭博。正差幅=华兴证券(香港)预测高于市场预测；负差幅=华兴证券(香港)预测低于市场预测。研究团队 王云吟香港证监会中央编号：BLZ061

可能在2027年退出该贷款业务。健康险保费1H26同比增长7%，主要得益于“众民保”（+60.5%YoY）；管理层预计2026年个位数百分比增长（此前预计同比+10%），盈利能力保持稳定。车险保费受新能源车险及交强险带动，预计2H26增速加快（对比上半年增长4%）。数字生活保费受电商及宠物险带动，预计2026年增长超10%（此前预期为高个位数至低双位数），重点在于改善综合成本率。众安预计受消费金融业务影响，2H26综合成本率将高于96%。重申“买入”评级；下调目标价至18.50港元。我们将2026年/2027年/2028年盈利预测分别上调36.3%/10.6%/9.5%，以反映投资收益预测上调，抵消了总保费收入预测下调及综合成本率预测上调的影响。经预测调整并切换至2027年估值基准后，我们将目标价下调至18.50港元（此前为20.40港元）。我们对保险业务估值采用P/NEP法（基于0.6倍2027EP/NEP，原为0.7倍），对科技业务估值采用P/S法（3.5倍2027年预期P/S，原为2.9倍），对众安银行估值采用P/B法（3.2倍2027年预期P/B，原为4.0倍）。我们看好众安优于同行的增长前景，以及其强大的保险科技能力对承保利润增长的驱动，这将带来盈利上行空间。风险提示：健康险保费增速放缓，中端医疗保险竞争加剧，投资环境持续疲软。财务数据摘要 摘要(年结:12月)2024A2025A2026E2027E2028E已赚保费(RMBmn)31,74433,48535,68437,39941,127投资收益净额(RMBmn)1,4852,1672,3111,7051,777归母净利润(RMBmn)6031,1021,9961,6631,833每股收益(RMB)0.410.701.180.991.09市盈率(x)28.920.08.710.49.4市净率(x)0.60.6注：历史估值倍数以全年平均股价计算。资料来源：彭博，华兴证券(香港)预测1H26业绩回顾1H26总保费收入和保险业务收入分别为同比-1%和同比+13%，得益于数字生活、健康及汽车业源于众安主动对信用担保险业务去风险化。1H26数字生活、健康及汽车板块总保费收入同比分别增长25%、7%和4%，而消费金融同比下降79%；以上板块占总保费收入的比例分别为47%、41%、9%和3%。1H26承保利润同比增长20%至8.16亿元人民币，综合成本率同比下降0.1个百分点至95.5%。1H26投资收益为16亿元人民币，同比增长140%，受益于中国资本市场表现强劲。我们测算1H26总投资收益率为7.8%，高于1H25的3.3%。1H26综合成本率为95.5%，低于1H25/2H25的95.6%/95.9%，主要得益于数字生活及健康板块的改善，抵消了消费金融及汽车板块综合成本率上升的影响。整体赔付率由1H25的54.7%升至56.9%。1H26汽车/消费金融/数字生活/健康板块的赔付率分别上升4.3个/4.2个/2.9个/1.4个百分点。整体费用率由1H25的40.9%降至1H26的38.6%。核心偿付能力充足率为279%，高于1H25/2H25的226%/233%。图表1:众安在线—1H26业绩摘要人民币百万元1H252H251H26YoYHoH2026E占华兴预测比例%总保费16,65919,07616,558-1%-13%37,26444%保险收入15,04118,44316,98913%-8%36,49947%保险服务费用-14,360-17,687-16,17313%-9%-34,93146%承保利润68175681620%8%1,56852%总投资收益6691,4981,608140%7%1,65797%其他收入/费用-611-1,488-386-37%-74%-1,53225%税前收入7407662,038175%166%1,693120%归母净利润6684341,550132%257%1,271122%综合成本率(%)95.695.995.5-0.1-0.495.7赔付率(%)54.7-2.257.1费用率(%)40.936.838.6-2.31.838.6净投资收益率总投资收益率平均资产收益率（ROAA）%3.04.72.7平均资本收益率（ROAE）%6.33.74.9核心偿付能力充足率226%233%279%54%46%238%资料来源：公司公告，华兴证券（香港）预测预测调整我们将2026年/2027年/2028年盈利预测分别上调36.3%/10.6%/9.5%，以反映：1）由于市场情绪改善带动投资收益率上升，2026年投资收益预测上调28%，部分被以下因素抵消：2）随着众安在线缩减消费金融余额，并将汽车业务战略重心放在脱离共享框架、构建独立生态体系，总保费收入预测下调5%-7%；以及3）由于赔付率上升抵消了费用率下降，综合成本率预测上调0.3个百分点。我们预计众安在线2026-2028年承保利润复合年增长率为12%。图表2:众安在线—盈利预测调整人民币百万元2025E现值2026E2027E2025E原值2026E2027E2025E变动(%)2026E2027E总保费35,63339,16543,09037,26441,22746,127-5%-5%-7%保险收入35,68437,39941,12736,49939,24643,677-2%-5%-6%保险服务费用-34,255-35,811-39,334-34,931-37,469-41,620-2%-4%-5%承保利润1,4291,5881,7931,5681,7762,057-10%-12%-15%总投资收益2,3111,7051,7771,6571,7481,77228%-3%0%其他收入/费用-1,126-1,125-1,189-1,532-1,556-1,649-26%-28%-28%税前收入2,6132,1672,3801,6931,9682,18035%9%8%归母净利润1,9961,6631,8331,2711,4861,65936.3%10.6%9.5%综合成本率(%)96.095.895.695.795.50.3赔付率(%)58.157.657.557.156.61.0费用率(%)37.938.938.7-0.6-0.7-0.6净投资收益率总投资收益率4.0-0.10.0平均资产收益率（ROAA）%2.73.00.3平均资本收益率（ROAE）%核心偿付能力充足率258%252%247%238%230%221%19%22%26%资料来源：华兴证券（香港）预测估值重申“买入”评级；下调目标价至18.50港元我们将估值基准切换至2027年，并采用分部加总法（SOTP）对众安在线进行估值，以更充分地反映其三大业务线（保险、科技及银行）各自的价值。我们对每项业务采用我们认为最适合的指标进行估值，具体如下。保险：P/NEP（保费净收入倍数，即股价/净承保保费）对该业务进行估值，这一指标相当于其他行业常用的市销率（P/S）。净承保保费可视作财险公司的净收入，计算方式为总保费扣除分给再保险公司的保费以及当期未赚保费。我们认为P/NEP倍数最能体现公司保险业务的增长前景及其在中国互联网保险领域的独特定位，因为它精准反映了众安在线高质量的保费增长。公司股票也具备足够长的交易历史可供倍数测算，近三年的P/NEP交易区间在0.4倍至1.3倍。我们给予众安在线保险业务0.6倍2027年预期P/NEP目标倍数（原为0.7倍），以反映其保费增速放缓。我们2027年的预期估值为224亿元人民币。 科技输出：我们采用市销率（P/S）对科技输出业务进行估值，以体现我们对2026-2028年销售收入5%CAGR的预期。我们给予众安在线2027年预期科技收入3.5倍P/S目标倍数（原为2.9倍），该估值以全球及中国IT服务同业公司2027年预期P/S一致预测均值（图表5）为基准，其中剔除恒生电子（600570CH，持有）和Verisk（VRSKUS，未覆盖），因其领先地位会推高行业均值。参照全球/中国IT服务同业2027年预期P/S的共识平均值（图表5），其中剔除恒生电子（600570CH，持有评级）和Verisk（VRSKUS，未覆盖评级），因其领先市场地位会向上扭曲平均值。基于我们的目标P/S，并计入众安在线持有该业务45.8%的持股比例（维持不变），我们测算2027年众安在线科技业务的目标估值20亿元人民币。虚拟银行：我们采用银行业传统的估值指标市净率（P/B）对众安银行进行估值，给予2027年预期银行业务板块每股账面价值3.2倍P/B目标倍数（原为4.0倍）。我们的目标倍数参照全球上市数字银行2027年预期P/B的一致预期均值得出，包括韩国KakaoBank（323410KS，未覆盖）及巴西NuBank（NUUS，未覆盖）（图表5）。基于我们的目标P/B并计入众安在线45.8%的持股比例（不变），2027年预期目标估值为36亿元人民币。我们通过SOTP估值得出目标价为18.50港元，低于原来的20.40港元。我们的目标价对应1.0倍2027年预期P/B，与其三年平均P/B一致。目前众安在线交易于0.6倍2027年预期P/B，鉴于其更高的增长前景及强大的保险科技/金融科技能力，这一估值被低估。图表3:众安在线—SOTP估值众安在线财产保险股份有限公司港币兑人民币汇率：0.90港币兑人民币汇率：0.9020222023202420252026E2027E2028E净已赚保费（人民币百万元）22,26627,53531,74433,48535,68437,39941,127同比增速18%24%15%5%7%5%10%2027年目标P/NEP倍数0.6目标估值（人民币百万元）22,439众安银行20222023202420252026E2027E2028E账面价值（百万港元）2159.031950.142042.812134.252252.692438.272688.372027年目标P/B倍数3.2众安在线持股比例45.8%目标估值（人民币百万元）3,570众安科技20222023202420252026E2027E2028E总收入（人民币百万元）8337409821,0011,2011,2571,3152027年目标P/S倍数3.5众安在线持股比例45.8%目标估值（人民币百万元）2,013目标价（港元）18.5020222023202420252026E2027E2028E归母净利润（人民币百万元）-1,3564,0786031,1021,9961,6631,833股份数（百万股）1,4701,4701,4701,5771,6851,6851,685每股已赚保费（人民币元）15.1518.7321.6021.2321.1822.2024.41每股已赚保费（港元）16.8320.8224.0023.5923.5324.6627.12每股收益（人民币元）-0.922.770.410.701.180.991.09每股收益（港元）-1.033.080.460.781.321.101.21每股账面价值（人民币元）10.3513.6614.2415.1116.2917.2818.36每股账面价值（港元）11.5015.1715.8216.7818.1019.2020.41当前P/NEP(x)0.4当前P/E(x)-11.13.725.014.78.710.49.4当前P/B(x)1.0隐含P/NEP(x)0.7隐含P/E(x)-18.06.040.615.3隐含P/B(x)1.01.01.00.9注：收盘价截至2026年9月1日。资料来源：华兴证券（香港）预测图表4：中国保险公司与美国保险科技同业公司—估值对比公司名称币种代码评级收盘价市值(百万美元）2025AP/E2026E2027E2025AP/B2026E2027E2025AP/NEP2026E2027E众安在线港元6060HK买入11.412,45214.78.70.5Lemonade美元LMNDUS未覆盖52.234,042n.a. n.a. n.a.7.54.02.8中国财险港元2328HK未覆盖17.3549,2中国平安港元2318HK未覆盖56.75144,640中国人寿港元2628HK未覆盖30.18149,645.04.54.3中国太保港元2601HK未覆盖30.9244,61.11.00.9中国人保港元1339HK未覆盖5.9848,4新华保险港元1336HK未覆盖48.2625,4401.41.03.1中国太平港元966HK未覆盖21.9610,0662.64.00.7中国保险公司和美国保险科技公司（剔除众安在线）1.21.02.2注：收盘价截至2026年9月1日。众安在线的盈利预测来自华兴证劵（香港），其余公司为彭博一致预测。资料来源，彭博，华兴证劵（香港）预测图表5：众安在线—全球财务IT服务提供商、保险经纪公司以及数字银行同业估值对比公司名称币种代码评级收盘价市值(百万美2025AP/S2026E2027E2025AP/E2026E2027E2025AP/B2026E2027E众安在线港币6060HK买入11.412,4514.78.70.6恒生电子人民币600570CH持有22.216,2535.532.03.6Verisk美元VRSKUS未覆盖193.7825,227.925.222.3n.a.n.a.n.a.中科软人民币603927CH未覆盖14.251,761n.a.1.91.831.044.534.8n.a.n.a.n.a.Q2美元QTWOUS未覆盖65.044,0527.422.518.96.05.13.4野村综合研究所日元4307JP未覆盖5,344.0018,7533.230.06.7全球财务IT服务6.16.05.530.628.02.9全球财务IT服务（剔除恒生电子和Verisk）32.129.85.7EverQoute美元EVERUS未覆盖25.448917.43.12.3Waterdrop美元WDHUS未覆盖0.9935n.a.n.a.4.0Huize美元HUIZUS未覆盖1.58n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.n.a.中国及全球保险经纪商12.38.72.8KakaoBank韩币323410KS未覆盖21,950.007,621.51.51.4NuBank美元NUUS未覆盖14.5570,2823.916.713.0BankNeoCommerce印尼盾BBYBIJ未覆盖254.0019全球数字银行23.616.83.2注：收盘价截至2026年9月1日。众安在线的盈利预测来自华兴证劵（香港），其余公司为彭博一致预测。资料来源，彭博，华兴证劵（香港）预测图表6:众安在线—12个月动态P/NEP 图表7：众安在线—12个月动态P/B+1std均值+1std均值-1std-2std0.20.0

(x)

2.0(x)+1std(x)+1std均值-1std-2std1.00.20.0一年期远期P/NEP 均值 均值+1SD 均值-2SD 均值-1SD资料来源：彭博，华兴证券（香港）预测

一年期远期P/B 均值 均值+1SD 均值-2SD 均值-1SD资料来源：彭博，华兴证券（香港）预测风险提示影响我们目标价的下行风险包括：健康险保费增长慢于预期。健康险保费增长是众安在线总保费收入增长的主要驱动力。若相关保费增长因产品需求不足以及自营渠道获客效率降低而慢于预期，则我们的预测可能会面临下行风险。中端医疗险市场竞争加剧。若中端医疗险提供商抢夺市场份额导致市场竞争激烈程度超出我们的预期，则众安在线的赔付率改善情况可能会不及我们的预期，因其可能会在保单范围内提供更多增值服务，且/或需降低保费以吸引或留住客户。此类竞争可能会影响公司保费增长质量，进而令其估值倍数承压。数字生活业务赔付率降幅低于预期。我们认为赔付率的下降是数字生活业务综合成本率改善的主要驱动力。若降幅低于预期，渠道费增长带来的影响可能无法被抵消，进而导致该业务持续亏损，从而影响公司整体盈利能力。投资收益恢复放缓。若A股市场表现不佳且经济复苏慢/弱于预期，公司投资收益的复苏可能会受到影响，进而导致净利润减少。年结:12月年结:12月利润表(RMBmn)2025A2026E2027E2028E总保费35,73535,63339,16543,090已赚保费33,48535,68437,39941,127投资收益净额2,1672,3111,7051,777其他收入6591,2661,3221,380收入合计36,31139,26040,42544,284保险给付和赔付(19,120)(20,719)(21,530)(23,662)佣金及手续费支出(12,927)(13,536)(14,281)(15,672)财务费用(336)(271)(271)(271)其他支出(2,354)(2,127)(2,182)(2,305)费用合计(34,737)(36,653)(38,264)(41,910)应占联营企业和合营企业收益(68)666税前收入1,5062,6132,1672,380所得税费用(405)(618)(504)(548)少数股东权益0000净收入1,1021,9961,6631,833每股收益(RMB)0.701.180.991.09资产负债表(RMBmn)2025A2026E2027E2028E现金及现金等价物3,0352,7632,8192,875投资38,30543,65546,93350,589债券型金融资产9,34510,68111,60512,706权益性金融资产28,24830,23332,38134,707无形资产618618618618其他资产4,7511,869400(1,280)总资产46,71048,90550,76952,802保险合同负债7,2547,2547,2547,254投资合同负债2,5882,5882,5882,588负债及贷款0000其他负债11,41911,61911,81912,019总负债21,26021,46021,66021,860少数股东权益0000股东权益总额25,44927,44529,10830,941负债及所有者权益46,71048,90550,76952,802关键假设2025A2026E2027E2028E综合成本率（%）95.896.095.895.6赔付率（%）57.5费用率（%）38.737.938.238.1财务比率2025A2026E2027E2028E杜邦分析(%)净收入/已赚保费4.3已赚保费/总资产76.572.977.181.6总资产/股本总额183.5178.2174.4170.7股本收益率5.9关键比率(%)自留比率100.0100.0100.0100.0赔付率57.5费用率38.737.938.238.1综合成本率95.896.095.895.6净投资收益率2.3总投资收益率3.7已赚保费/股东权益总额131.6130.0128.5132.9核心偿付能力充足率233.2257.5252.2247.2注：历史估值倍数以全年平均股价计算。资料来源：公司公告，华兴证券(香港)预测附录分析师声明本人王云吟兹此证明，本报告所表述的任何观点均准确地反映了本人个人对本报告所提及证券或发行人的观点。此外，本人报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均未及不会与本报告中所表述的具体建议或观点直接或间接相关。重要信息披露香港分发的法律实体披露华兴证券（香港）有限公司（“华兴证券（香港）”）获证券及期货事务监察委员会发牌从事证券交易、就证券提供意见及就机构融资提供意见的受规管活动。华兴证券（香港）的地址为香港九龙柯士甸道西1号环球贸易广场81楼8107-08室。本报告在香港由华兴证券（香港）负责分发。在香港分发：本报告仅为业务涉及以主事人或代理人身份购买、出售或持有证券的专业投资者（定义见《香港证券及期货条例》（香港法例第571章））撰写。专业投资者以外的任何人士并非本报告的预期披露对象，亦不应依赖本报告。有关本报告的所有相关事宜及疑问，香港的专业投资者请直接联系华兴证券（香港）。以下内容由华兴证券（香港）根据《证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则》（“证监会操守准则”）第16段的规定披露，下文以粗体字显示的术语与证监会操守准则第16段所定义者具有相同含义。您可登陆www.sfc.hk查阅证监会操守准则全文：https://www.sfc.hk/en/。分析师利益冲突就撰写本报告的分析师而言，其报酬受多种因素影响，包括分析的质量和准确性、内部/客户反馈及公司的整体收入（包括投资银行业务的收入）。本报告的分析师不会从特定投资银行交易的收入中获取报酬。公司特定监管披露在未来3个月，华兴资本预计因提供投资银行服务而从下列公司收取或有意向从该等公司收取报酬：众安在线（6060HK）华兴资本将其股票评级分为“买入”、“持有”及“卖出”。详情请见下文“股票评级和释义”及“行业评级及释义”。股票评级和释义：公司评级:“买入”、“持有”和“卖出”评级的时间跨度为刊发初次覆盖评级或后续评级/标的公司发布目标价变动报告起的12-18个月。以下为2019年12月31日更新的评级释义：买入--标的公司股价的预期回报有望在初次覆盖评级或后续评级变动报告刊发日期起的上述指定期限内优于标的公司主要上市交易所代表性的基准市场指数（如美国上市股票的标普500指数）。持有--标的公司的股价预期不会在上述指定期限较标的公司主要上市交易所代表性的基准市场指数（如美国上市股票的标普500指数）出现较大增幅或降幅。卖出--标的公司股价的预期回报可能在初次覆盖评级或后续评级变动报告刊发日期起的上述指定期限逊于标的公司主要上市交易所代表性的基准市场指数（如美国上市股票的标普500指数）。暂未评级--华兴资本由于缺乏足够的基本面支撑或由于法律、监管或政策原因已暂停标的公司股票的评级及目标价（如适用）。过往评级及目标价（如适用）不应再加以依赖。“未评级”不代表推荐意见或评级。未覆盖--华兴资本尚未就其刊发研究报告的公司。板块评级和释义：根据情况给予所覆盖板块“增持”、“中性”或“减持”评级，评级期间为报告刊发日期起12-18个月。截至2019年1月19日，各类评级的含义如下：增持--预期板块表现将优于相关市场。中性--预期板块表现将持平相关市场。减持--预期板块表现将逊于相关市场。一般披露本报告仅供机构投资者及认可投资者使用。如您并非本报告的预期接收者，务请即刻通知并将本报告直接交还华兴资本。除了与华兴资本有关的披露，本报告的内容基于我们认为可靠的目前已公开的信息，但我们概不保证本报告所含信息的准确性、完整性或新近度，华兴资本亦没有责任更新本报告所含观点或其它信息。本报告中的信息、观点、估算或预测均截至本报告的发表日期，且可能在未经事先通知的情况下而予以调整。我们会适时地更新我们刊发的研究报告，但各种监管规定可能会阻止我们这样做。除了一些定期出版的行业报告之外，大部分文件将视情况不定期刊发。我们已与研究范围内相当多的公司建立起投资银行及其他业务关系。我们的销售人员、交易员及其他专业人员可能会向我们的客户及自营交易部提供与本报告中的观点截然相反的口头或书面的市场评论或交易策略。我们的资产管理部门和投资业务部门可能会作出与本报告中的建议或表达的观点不一致的投资决策。本报告中署名的分析师可能已与包括华兴资本销售人员及交易员在内的我们的客户不时地展开讨论，或在本报告中讨论交易策略，其中提及可能会对本报告讨论的股权证券的市场价格产生短期影响的推动因素或事件，该影响在方向上可能与分析师已发布的股票目标价预期相反。任何此类交易策略都区别于且不影响分析师对于该股的基本评级，此类评级反映了某只股票相对于本报告描述的覆盖范围内股票的回报潜力。我们及我们的联属机构、高级职员、董事和雇员，不包括本报告中署名的分析师，可能不时地在本报告所提及的证券或衍生工具（如有）中持有多头或空头头寸，担任上述证券或衍生工具的主事人，或买卖上述证券或衍生工具。第三方演讲嘉宾（包括华兴资本的其它部门人员）在华兴资本组织的会议上所阐述的观点不一定反映研究团队的观点，也并非华兴资本的正式观点。本报告提及的任何第三方（包括销售人员、交易员及其他专业人员或彼等的家庭成员）可能会在报告提及的产品中持有头寸，与本报告署名分析师的观点不一致。本报告不构成任何证券或相关金融工具的出售要约或购买要约邀请。本报告中所讨论的证券及相关金融工具可能不具备在所有司法管辖权区及/或面向所有类型的投资者分发或出售的资格。本报告仅供参考，不构成个人投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）寻求专家的意见，包括税务意见。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会出现波动。过往业绩对未来表现不具指导意义，无法保证未来回报，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或这些投资带来的收入产生不良影响。某些交易，包括牵涉期货、期权和其它衍生工具的交易，有很大的风险，因此并不适合所有投资者。投资者应当参阅从华兴资本销售代表处取得的或通过访问/about/publications/character-risks.jsp获取的当前期权披露文件。对于包含多重期权买卖的期权策略结构产品，例如，期权差价结构产品，其交易成本可能较高。与交易相关的文件将根据要求提供。所有研究报告均以电子出版物的形式刊登在我们的内部客户网站上并向所有客户同步提供。华兴资本不会将所有研究内容再次分发至客户或第三方整合者，也不会对第三方整合者再次分发我方研究报告的行为负责。有关某特定证券的研究报告、模型或其它数据，请联络您在华兴资本的销售代表。未经华兴资本书面同意，不得重印或以任何形式再次分发本报告的任何部分。华兴资本明确禁止通过互联网或以其他方式再次分发本