W小象超市强化“门店与前置仓与即时配送”三位一体打法-华南首店(深圳)

美团美团-W(3690HK)正文目录附录：小象超市华南线下首店情况 3门店概览：3000+㎡门店覆盖完整食品消费场景，初步验证线下模型 3重点品类观察： 3烘焙区：高自有品牌渗透，通过爆品建立消费认知 3生鲜区：标准化包装提升品质感知，区域商品强化本地适配 3肉类及海鲜区：通过本地化商品增强线下体验价值 4熟食区：高频低价商品承担流量入口功能 4乳品、饮品及标准品：自有品牌逐步扩张 5线下体验及用户运营：延长用户停留，探索复购路径 6对照组：盒马门店观察 7估值 7风险提示 8图表目录图表1：烘焙区高度自有化，爆品强化品牌认知 3图表2：水果区覆盖果切及精品水果，强化即时消费场景 4图表3：蛋品区打造小象品质标准，突出“上市仅10天”鲜度标签 4图表4：海鲜区覆盖活鲜及加工需求 4图表5：潮汕牛肉鲜切档满足本地需求 4图表6：熟食区强调低价爆款 5图表7：熟食区现制加工丰富，强化即时消费体验 5图表8：果汁区自有品牌SKU丰富，集中展示提升品牌认知 5图表9：乳品区布局多款自有品牌商品 5图表10：调味品区自有品牌位于核心动线位置，提升曝光效率 5图表11：酒饮区布局多款自有品牌，拓展消费场景 5图表12：小象通过社群运营沉淀用户，强化复购触达 6图表13：现制咖啡、果酒等丰富线下消费场景，提升用户停留时间 6图表14：鲜花区结合节日需求调整SKU 6图表15：会员权益活动促进用户转化，探索复购运营模式 6图表16：小象超市vs盒马鲜生对比 7图表17：可比公司估值表 7图表18：美团-WPE-Bands 8图表19：美团-WPB-Bands 8美团-W(3690HK)附录：小象超市华南线下首店情况美团-W(3690HK)门店概览：3000+㎡门店覆盖完整食品消费场景，初步验证线下模型小象超市深圳门店为全国第五家、华南首家线下实体店。门店整体采用食品超市布局，覆盖果蔬、肉类、水产、烘焙、熟食、乳品、冻品、饮品及日用品等区域，同时设置咖啡、精酿等现制消费场景。整体来看，小象通过增加线下消费场景，为原有即时零售体系补充体验和用户触达能力。重点品类观察：烘焙区：高自有品牌渗透，通过爆品建立消费认知SKU80牌。商品覆盖面包、蛋糕、甜点及现烤产品等多个场景，其中短保产品与现制烘焙结合，50%榴莲果肉含量榴莲千层，通过高辨识度产品强化消费者第一印象。整体来看，小象已在烘焙品类形成较完整自有品牌体系，并通过爆品陈列和现制体验提升品类吸引力。图表1：烘焙区高度自有化，爆品强化品牌认知小象超市(领展中心城店)生鲜区：标准化包装提升品质感知，区域商品强化本地适配生鲜区通过标准化包装和品质标签强化消费认知，并结合区域化商品提升本地适配能力。水果及蔬菜区域以时令水果、精品水果、果切及品质蔬菜为主。深圳门店将芒果、苹果等商品纳入“绿盾工程用标准化包装形式，并结合有机蔬菜、净菜等细分品类提升商品品质感。生鲜区域承担基础采购功能，同时也是消费者判断门店品质的重要入口。美团-W(3690HK)图表2：水果区覆盖果切及精品水果，强即时消费场景 图表3：蛋品区打造小象品质标准，突出上市仅10天”鲜度标签美团-W(3690HK)小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)肉类及海鲜区：通过本地化商品增强线下体验价值肉类及海鲜区域通过区域特色商品和现场加工服务，将传统生鲜采购转化为更具体验性的海鲜区域覆盖帝王蟹、波士顿龙虾、梭子蟹等高价值商品，并结合广东本地水产供应链，实现更快周转。消费者购买后可享受清洗、处理及加工服务，将传统生鲜采购转化为“—加工—食用”的消费体验。图表4：海鲜区覆盖活鲜及加工需求 图表5：潮汕牛肉鲜切档满足本地需求 小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)熟食区：高频低价商品承担流量入口功能熟食区域通过低价爆品、现场加工和试吃体验强化线下获客能力，是小象区别于线上即时零售的重要场景。熟食区覆盖酱油鸡、白切鸡、烤鸡、白灼虾、大鱿鱼等商品，并结合广东消费习惯引入广式特色熟食及毗邻城市特色商品，如中山石岐乳鸽等，增强区域消费适配性。现场设置试吃环节，降低消费者购买决策成本。其中烤鸡19.9元/只、白灼虾19.9元/9.9元/较高人流，消费者停留时间较长。相比线上前置仓，熟食、加工和试吃场景是线下门店提供的重要增量，通过“看得到、尝得到、买完即可食用”提升消费转化。美团-W(3690HK)图表6：熟食区强调低价爆款 图表7：熟食区现制加工丰富，强化即时美团-W(3690HK)小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)乳品、饮品及标准品：自有品牌逐步扩张乳品、饮品及标准品区域体现小象自有品牌从优势品类向更多消费场景扩张。乳品区域覆盖鲜奶、酸奶、水牛乳布丁、奶皮子酸奶等多个细分品类，其中重点推广小象高蛋白鲜牛15.8元/4HPP果SKU35%-40%+2L凤凰8.8“自有品牌+成熟品牌”混合陈列方式，通过保留消费者熟悉品牌供给降低选择门槛，并逐步提升自有品牌渗透率。图表8：果汁区自有品牌SKU丰富，集展示提升品牌认知 图表9：乳品区布局多款自有品牌商品小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)图表10：调味品区自有品牌位于核心动线置，提升曝光效率 图表11：酒饮区布局多款自有品牌，拓展费场景小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)美团-W(3690HK)线下体验及用户运营：延长用户停留，探索复购路径美团-W(3690HK)小象通过现制消费和社群运营延长消费链路，并探索从到店消费向用户沉淀转化。门店出口区域紧邻现制食品及餐饮区域，设置小象咖啡、茶饮及鲜酒馆，提供美式、拿铁、手打茶饮及现打精酿等产品。消费者完成购物或用餐后，可通过低价现制饮品实现即时消费转9.9行用户运营，通过抽奖、限量赠品、会员权益等方式提升用户互动。中奖结果公开展示，强化活动真实性和参与感，促进到店用户进一步沉淀。图表12：小象通过社群运营沉淀用户，强复购触达 图表13：现制咖啡、果酒等丰富线下消费景，提升用户停留时间小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)图表14：鲜花区结合节日需求调整SKU 图表15：会员权益活动促进用户转化，探复购运营模式 小象超市(领展中心城店) 小象超市(领展中心城店)对照组：盒马门店观察盒马作为成熟零售业态代表，在空间体验、自有品牌体系及商品组织能力方面更为成熟。4000冻品及标品等区域。相比小象，盒马货架间距更宽，购物空间感更强。盒马与小象均具备成熟现制体系，但两者经营重点有所不同。小象在较小面积内进一步提高食品消费密度，通过高频食品、低价爆品和现制场景强化消费吸引；盒马则凭借多年运营积累，在自有品SKU占比50%-60%“自有品牌+外部品牌混合”的方式，自有品牌体系更加成熟。图表16：小象超市vs盒马鲜生对比对比维度 小象超市 盒马鲜生 初步判断

3,000m²+,较高

约4,000m²+,过道更宽敞SKUSKU

盒马更强调空间舒适度，小象单位面积利用更紧凑商品丰富度 SKU较丰富，尤其熟食、现制品

小象在部分体验型品类投入更深自有品牌渗透率

各品类差异较大；烘焙接近100%，50%-60%冻品约40%-50%，饮品约集中陈列明显

盒马自有品牌体系明显更成熟自有品牌陈列方式

35%-40%+侧区域多与成熟品牌混合陈列

部分品类集中成片陈列 盒马品牌感知更强熟食/现制

小象更强调熟食引流及现场体验美团-W(3690HK)美团-W(3690HK)小象超市(领展中心城店)，盒马鲜生(皇庭广场店)估值参考可比公司7年平均E为9（前值3倍S为8（前值0倍到店在再投入背景下给予估值折价为3倍（前值不变，考虑竞争均边际缓解，缩小折价；闪购维持高增长给予估值溢价为4倍（不变，基于增长前景扩大溢价，新业务中占比高的传统业务增长稳定，给予折价5倍（不变，基于增长前景扩大溢价，152.7（不变）港币，维持买入评级。图表17：可比公司估值表公司股票代码股价PEPS（交易货币）2026E2027E2028E2026E2027E2028E本地生活服务DoorDashDASHUS202.078.043.028.75.04.23.6GrabGRABUS3.122.118.514.63.12.52.1DeliveryHeroDHERGR36.8NMNMNM0.70.60.6TokopediaGOTOIJ50.050.628.816.22.52.31.9携程TCOMUS39.015.210.79.42.62.42.2BookingBKNGUS173.916.714.112.24.64.03.6AirbnbABNBUS170.232.027.624.07.26.45.7同程780HK10.66.96.05.41.00.90.9顺丰同城9699HK9.114.110.58.00.30.20.2平均值29.419.914.83.02.62.3在线零售阿里巴巴BABAUS109.320.516.112.01.61.41.3京东JDUS27.18.26.45.50.20.20.2拼多多PDDUS77.88.26.96.01.71.51.4平均值12.39.87.81.21.00.9整体平均值20.914.911.32.11.81.6注:1）港股数据截至2026年9月14日，美股数据截至2026年9月11日。VisibleAlpha一致预期风险提示开业热度消退后需求不及预期；生鲜损耗及商品品质管理风险；线上线下协同与门店复制不及预期。图表18：美团-WPE-Bands 图表19：美团-WPB-Bands(港币)415

━━━━━美团-W

(港币)256

━━━━━美团-W311207104

55x 45x 35x25x

4.9x0Sep-23Mar-24Sep-24Mar-25Sep-25Mar-26Sep-26

0Sep-23Mar-24Sep-24Mar-25Sep-25Mar-26Sep-26美团美团-W(3690HK)S&P、华泰研究 S&P、华泰研究美团美团-W(3690HK)盈利预测利润表现金流量表会计年度(人民币百万)202420252026E2027E2028E会计年度(人民币百万)202420252026E2027E2028E营业收入337,152365,982419,077479,802554,117EBITDA46,281(15,115)7,95037,834134,620销售成本(207,367)(253,846)(293,354)(321,467)(293,767)融资成本45.00(125.00)(233.00)(370.00)(579.00)毛利润129,785112,136125,723158,335260,350营运资本变动14,706(9,996)15,179(7,670)(8,170)销售及分销成本(63,975)(104,061)(94,292)(93,561)(102,512)税费(2,177)1,483(344.00)(3,694)(6,720)管理费用(10,729)(11,916)(12,572)(14,394)(16,623)其他(1,708)87,42660,91269,17927,225其他收入/支出0.000.000.000.000.00经营活动现金流57,14763,67483,46395,278146,376财务成本净额(45.00)125.00233.00370.00579.00CAPEX(13,123)(14,729)(16,437)(18,712)(19,401)应占联营公司利润及亏损1,18679.001,1861,1861,186其他投资活动23,328(7,037)(7,176)(6,770)(10,449)税前利润37,986(24,836)(3,441)24,628116,749投资活动现金流10,205(21,766)(23,614)(25,482)(29,850)税费开支(2,177)1,483(344.00)(3,694)(6,720)债务增加量(19,219)(4,311)4,9038,4038,405少数股东损益(1.00)0.000.000.00(71,949)权益增加量0.000.000.000.000.00归母净利润35,808(23,353)(3,785)20,93438,080派发股息0.000.000.000.000.00非通用准则调整项7,9644,7058,4038,30111,592其他融资活动现金流(11,195)4,534(4,662)(8,140)0.00调整后归母净利润43,772(18,648)4,61829,23549,672融资活动现金流(30,415)223.40241.10262.908,405折旧和摊销(8,421)(9,847)(11,624)(13,576)(18,450)现金变动36,93742,13260,09170,060124,931EBITDA46,281(15,115)7,95037,834134,620年初现金33,34070,834112,966173,057243,116EPS(人民币，基本)5.86(3.78)(0.61)3.396.17汇率波动影响557.000.000.000.000.00年末现金70,834112,966173,057243,116368,047资产负债表会计年度(人民币百万)202420252026E2027E2028E存货1,1711,5581,4341,8371,639应收账款和票据14,45319,71018,99224,30024,063业绩指标现金及现金等价物70,834112,966173,057243,116368,047会计年度(倍)202420252026E2027E2028E其他流动资产123,277126,448139,947142,357242,873增长率(%)总流动资产209,735260,681333,430411,610636,622营业收入21.838.5514.5114.4915.49固定资产30,2390.0035,11737,57738,005毛利润33.54(13.60)12.1225.9464.43无形资产30,2300.0031,36931,84332,365营业利润174.66(167.96)(80.59)(574.73)398.37其他长期资产54,151121,82560,60864,17063,960净利润158.41(165.22)(83.79)(653.08)81.91总长期资产114,620121,825127,093133,590134,330调整后净利润88.23(142.60)(124.76)533.0769.91总资产324,355382,507460,523545,200770,952EPS(基本)163.70(164.53)(83.79)(653.08)81.91应付账款76,46672,11686,45184,49475,887盈利能力比率(%)短期借款1.100.004,75312,89921,047毛利润率38.4930.6430.0033.0046.98其他负债31,46835,65028,97524,77042,641EBITDA13.73(4.13)1.907.8924.29总流动负债107,936107,766120,180122,163139,575净利润率10.62(6.38)(0.90)4.366.87长期债务4,3100.00150.10407.30664.60调整后净利润率12.98(5.10)1.106.098.96其他长期债务39,50551,49155,72963,87562,539ROE22.06(11.80)(1.49)6.518.22总长期负债43,81551,49155,87964,28263,204调整后ROE26.96(9.42)1.829.0910.72股本0.400.400.400.400.40ROA11.60(6.61)(0.90)4.165.79储备/其他项目172,658223,303284,519358,8095