从出口链景气度前瞻三季报机会

图表索引图1：外需跟踪体：5大类/26细分/215品类（68大单品） 5图2：5大类当月出同比增速 7图3：68大单出口景气周置（8更新） 8图4：中国出口金同比增速各国PMI的相系数 12图5：全球制造业服务业PMI 13图6：美国制造业服务业PMI 13图7：德国制造业服务业PMI 13图8：越南、泰国南非制业PMI 13图9：美国库存销比与库存额同比 13图10：美制造商库存售与库存同比 13图11：美零售商库存售与库存同比 14图12：美批发商库存售与库存同比 14图13：美耐用品分行库增速及其历史分位数 14图14：中主要出口商的球出口渗透率 15图15：光信当月出口比速 16图16：电元件当月出同增速 16图17：材与设备当月口比增速 16图18：芯当月出口同增速 16图19：工机械当月出同增速 18图20：仪设备当月出同增速 18图21：生设备当月出同增速 18图22：农机械当月出同增速 18图23：锂当月出口同增速 19图24：新源车及零部当出口同比增速 19图25：光当月出口同增速 20图26：风当月出口同增速 20图27：基金属当月出同增速 21图28：化当月出口同增速 21图29：稀金属当月出同增速 21图30：非属材料当月口比增速 21图31：家当月出口同增速 23图32：纺服装当月出同增速 23图33：消电子当月出同增速 23图34：医器械当月出同增速 23表1：68大单及主要出口公司 5表2：分国家和地：中国出金额当月同比（%） 6表3：三季报的高气方向：增长且加速增长的口品类 8表4：68大单出口景气跟（8月） 10表5：关键时间窗的基准与险情景 11表6：主要经济体造业PMI 12表7：AI硬件业链各环节出金额当月同比（1） 15表8：AI硬件业链各环节出金额当月同比（2） 16表9：机电设备产链各环节口金额当月同比（1） 17表10：机设备产业链环出口金额当月同比（2） 17表11：新源产业链各节口金额当月同比（1） 19表12：新源产业链各节口金额当月同比（2） 19表13：资品产业链各节口金额当月同比（1） 20表14：资品产业链各节口金额当月同比（2） 21表15：消品产业链各节口金额当月同比（1） 22表16：消品产业链各节口金额当月同比（2） 22一、从出口链景气度，前瞻三季报机会（一）外需跟踪体系：5大类/26细分/215品类+68大单品在《AI的“”“”HS商品体526个细分、2155AI2026815.7%13.6%10.7%4.3%29.8%74%A100040%68图1：外需跟踪体系：5大类/26细分/215品类（68大单品）5大类AI硬件(5大类AI硬件(出口占比15.7%)机电设备(出口占比13.6%)新能源(出口占比10.7%)资源品(出口占比4.3%)消费品(出口占比29.8%)26细分芯片、材料与设备、光通信、电子元件、整机系统农业机械、动力机械、工程机械、仪器设备、专用设备、生产设备、零部件锂电、新能源车及零部件、光伏、风电化工、基本金属、稀有金属、非金属材料汽车、家电、纺织服装、消费电子、医疗器械、其他215品类（68大单品）光纤光缆、光模块、PCB、MLCC、SoC/MCU、存储芯片、功率器件、模拟芯片、半导体设备、半导体零件、服务器、物联网终端、钽/铝电解电容挖掘机、叉车、起重机、拖拉机、手工具、刀具刀片、变压器、高压开关、低压开关、智能电表、微特电机、船舶光伏组件、逆变器、风电整机、风电零部件、变流器、锂电池、客车、电动车、货车、摩托车、汽车轮胎钛白粉、维生素、复合肥、氮肥、杀虫剂除草剂、稀土及合金、PTA、MDI/TDI、饲料氨基酸无线耳机、智能手机、高尔夫球车、通用诊断设备、影像诊断设备、理化分析设备、原料药、抗生素、高值耗材、体外诊断试剂、家用医疗、冰箱、电视机、空调、洗衣机、吸尘器、床上家纺、服装、沙发床垫、化妆品、宠物用品、电动座椅数据来源：广发证券发展研究中心表1：68大单品及主要出口上市公司数据来源：广发证券发展研究中心。注：本文中上市公司仅为列举参考，不作为投资建议（二）出口总量：8月出口增速升至25.0%，北美、拉美、非洲增速走高71.131.9%、17.5%和30.9%；对东盟、欧盟出口增速分别回落至30.2%和6.6%。对美出口增速由7月的17.0%升至34.4%，主要源于去年同期基数偏低，2025年8月对美出口同比下降33.1%。（USTR）30172412210%2027110表2：分国家和地区：中国出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（三）5大类：AI再加速，消费、机电延续修复，新能源放缓8AIAI77.5%77.0个百分点，CCLAI50.6%37.2%0.4%15.0%715%-20%图2：5大类当月出口同比增速当月出口同比增速100% AI硬件 机电设备 新能源 资源品 消费品80%60%40%20%0%-20%-40%数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（四）68大单品：出口链景气周期位置我们将68大单品的景气周期位置划分为景气上行、高位震荡、景气下行和周期磨底四个阶段。8月更新后，四个阶段的品类数分别为23个、20个、14个和11个。景气上行（）：AIAIAI（PCBMLCCMDIAI相关的涨AIB中的高多层板和I/。景气下行（规避）PTA（SoC/MCU图3：68大单品出口景气周期位置（8月更新）出口商品景气周期位置（出口景气度，8月更新）景气上行高位震荡景气下行周期磨数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（五）三季报的高景气方向：高增长且加速增长273核心202520%AI、电子布、MLCC、液冷散热。资源品：铜、锡、钼。表3：三季报的高景气方向：高增长且加速增长的出口品类大类细分品类最新出口增速核心标的出口占比均值%AI硬件芯片存储芯片284%长鑫科技、兆易创新、普冉股份、澜起科技、聚辰股份、江波龙、佰维存储56.9光通信光缆191%长飞光纤、亨通光电、中天科技、永鼎股份27.7光通信光模块134%中际旭创、新易盛、光迅科技、华工科技、剑桥科技、联特科技62.5光通信光芯片71%源杰科技、仕佳光子、光迅科技、长芯博创20.2电子元件PCB55%沪电股份、深南电路、鹏鼎控股、胜宏科技、兴森科技、东山精密56.1电子元件电子布130%宏和科技、菲利华、中国巨石、国际复材、中材科技23.9电子元件MLCC34%风华高科、三环集团、博迁新材27.5整机系统物联网终端24%移远通信、广和通、亿联网络、协创数据、美格智能59.4整机系统DAC线缆32%兆龙互连、立讯精密、汇聚科技48.3整机系统液冷散热49%英维克、高澜股份、申菱环境、飞荣达、中石科技20.0机电设备农业机械拖拉机27%一拖股份、潍柴动力31.5动力机械内燃发电机组39%科泰电源、泰豪科技、潍柴动力、潍柴重机22.1动力机械燃气轮机268%东方电气、上海电气、应流股份、豪迈科技、哈尔滨电气29.1专用设备石油化工设备25%杰瑞股份、石化机械、森松国际、中集安瑞科53.0专用设备货运集装箱42%中集集团、中远海发、中集环科45.2生产设备工业机器人72%埃斯顿、机器人（新松）、新时达、埃夫特、宇树科技、优必选37.5新能源锂电电解液46%天赐材料、新宙邦、江苏国泰、瑞泰新材33.4锂电铝箔45%鼎胜新材、万顺新材25.6锂电三元前驱体22%中伟新材、华友钴业、格林美44.4资源品化工饲料氨基酸89%安迪苏、星湖科技、华恒生物、梅花生物45.0基本金属铜69%紫金矿业、江西铜业、铜陵有色、西部矿业、洛阳钼业39.6基本金属锡84%锡业股份、华锡有色、兴业银锡23.4稀有金属钼79%金钼股份、洛阳钼业、厦门钨业37.8消费品汽车摩托车28%钱江摩托、春风动力、隆鑫通用61.6汽车电动摩托车41%九号公司、爱玛科技、雅迪控股21.3家电空调30%格力电器、美的集团、海尔智家38.5家电电扇27%美的集团、格力电器27.9数据来源：Wind、广发证券发展研究中心二、出口链的短、中、长期投资机会在截面梳理的基础上，我们从短期、中期和长期三个维度讨论出口链的投资机会：短期看高频出口景气变化，中期看海外基本面与补库需求，长期看出口渗透率的天花板。（一）短期看高频出口景气变化从68大单品的最新数据看，AI硬件仍是景气最集中的方向，非AI品类分化。AI95-9MLCCAI482027数据来源：Wind、新华社、商务部、美联储、韩国产业通商部等，广发证券发展研究中心346895%18HSHS分类体系。往前看，910AIAI111010月FOMC1111APEC3012322027110表5：关键时间窗口的基准与风险情景时间事件基准情景风险情景影响品类10月下旬海外云厂商三季报capex指引继续上修，验证2027年超万亿美元预期指引持平、自由现金流恶化，算力链订单与估值预期回调光模块、PCB、服务器、液冷10月28日FOMC议息10月暂停、12月再加息25bp释放年内两次加息信号、美元走强，新兴市场需求承压家纺、沙发床垫、手工具11月1日欧盟逆变器旧规截止Q4抢装后回落，欧洲份额向本土及日韩厂商转移限制扩至并网环节或储能，回落幅度加大逆变器、储能11月初美国中期选举选举后对华谈判与结构性加码并行对华强硬表态升温，关税与出口管制加码，联合安排续期谈判受扰对美出口品类11月18-19日APEC领导人会议（深圳）300300亿美元对等降税框架讨论互动成果有限，降税框架与联合安排续期谈判推迟对美出口品类Q4多条抢出口窗口电池出口退税2027年取消、2322027年30%，Q4回吐抢出口透支更多，27Q1回落更深锂电池、沙发床垫年底前美国产能过剩301及232裁决结果延后，或择品类加征对新能源、机械大范围加征，景气下行品类再承压光伏、锂电、机械、医疗器械2027年1月10日中美联合安排到期再延期或升级为更大协议谈判破裂，稀土管制、船舶301、关税安排同步恢复稀土、船舶、对美出口数据来源：新华网、美联储、商务部、欧盟委员会、ABCnews等，广发证券发展研究中心（二）中期看海外基本面与补库需求2019PMIPMIPMIPMI的相关度最PMI图4：中国出口金额同比增速与各国PMI的相关系数

中国出口金额同比增速与各国PMI的相关系数0.810.790.76 0.760.700.69 0.680.660.580.430.40【1】-【2】 【2】相关系数(2009年起) 0.810.790.76 0.760.700.69 0.680.660.580.430.400.400.200.00(0.20)数据来源：Wind、广发证券发展研究中心另外，全球制造业景气仍处上行趋势。9月全球制造业PMI升至53.0，为年内高点；美国制造业PMI升至55.9，中国、韩国、印度、印尼等亚洲经济体回升，德国、日本小幅回落但仍处于扩张区间。表6：主要经济体制造业PMI制造业PMI2025-122026-012026-022026-032026-042026-052026-062026-072026-082026-09方向全球50.450.951.851.352.652.753.0↑亚洲中国50.150.352.150.852.251.851.750.951.552.1↑中国台湾50.951.755.253.355.354.756.7↑中国香港51.952.353.349.348.650.452.051.049.549.2→日本50.051.553.051.655.154.554.854.554.954.1→韩国52.653.654.853.9↑东盟52.752.853.851.850.751.550.552.852.352.1↑越南53.052.554.351.250.552.851.852.953.351.9↓马来西亚50.751.649.950.750.750.249.9→新加坡54.156.859.256.757.956.757.459.259.458.1↓泰国57.452.753.554.152.752.653.654.253.854.3↑印尼51.252.653.846.950.249.852.4↑印度55.055.456.953.954.755.054.253.552.855.1↑沙特57.456.356.148.851.552.853.353.153.855.3↑土耳其48.948.149.347.945.749.847.147.748.147.9↑北美美国51.852.451.652.354.555.153.953.953.955.9↑加拿大48.650.451.050.053.352.953.053.553.051.5↓欧洲欧盟48.849.550.551.352.051.451.251.752.552.6↑德国47.049.150.952.251.450.150.352.254.353.9→法国50.752.849.751.249.851.150.6→意大利47.948.150.651.352.152.952.251.349.650.4↑英国50.651.851.751.053.753.952.551.951.7-↑俄罗斯48.149.449.548.348.148.850.350.748.8-↓拉非及其他墨西哥46.146.347.148.947.749.651.351.349.850.3↑巴西47.647.047.349.052.649.150.847.546.344.8↓尼日利亚53.549.753.251.952.454.153.452.554.356.4↑南非47.750.050.050.851.649.650.550.350.5-↑埃及50.249.848.948.046.647.146.046.849.647.2↓澳大利亚51.652.351.049.851.350.751.552.052.049.6↓数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图5：全球造业服业PMI 图6：美国造业服业PMI全球:制造业PMI54 全球服务业PMI（右轴53525150494847462023-012023-042023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07

57 56 5455 54 53 4652 51 50

美国:制造业PMI美国:服务业PMI（右轴） 626058565452502023-012023-042023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图7：德国造业服业PMI 图8：越南泰国南非造业PMI55 58德国:制造业PMI德国:制造业PMI德国:服务业PMI（右轴）越南:制造业PMI南非:制造业PMI泰国:制造业PMI51 5649 5447 5445 524341 50 4939 4837442023-012023-042023-07442023-012023-042023-072023-102024-012024-042024-072024-102025-012025-042025-072025-102026-012026-042026-07数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心202670%50%PMI图9：美国存销比与存总同比 图10：国制商库销售库存同比

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图11：国零商库销售库存同比 图12：国批商库销售库存同比

图13：美国耐用品分行业库存增速及其历史分位数

库存增速历史分位数（近10年）库存分位<50%

30%20%-

数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（三）长期看出口渗透率的天花板长期看，出口渗透率决定了份额提升的空间。中国优势出口品种（家电、手机、家具等）的全球出口渗透率在40%左右，可作为长期天花板的参考。25%MDISoC/MCU图14：中国主要出口商品的全球出口渗透率数据来源：Wind、广发证券发展研究中心三、细分商品的出口景气度跟踪56895%18HSHS分类体系。（一）AI硬件：整体高景气，但细分环节分化加剧AICCLMLCCPCB10%-25%表7：AI硬件产业链各环节出口金额当月同比（1）【AI硬件】产业链各环节：出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心【AI硬件】产业链各环节：出口金额当月同比（%）【AI硬件】产业链各环节：出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图15：通信月出同比速 图16：子元当月口同速光通信100%光通信100%150%80%100%60%40%

当月出口同比增速

120%

当月出口同比增速电子元件50%0%2019/042019/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08

20%0%-20%2019/042019/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 源：Wind、广发证券发展研究中心芯片图17：料与备当出口增速 图18：片当出口比增速芯片140%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

当月出口同比增速材料与设备

80%60%40%20%0%2019/042019/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08

当月出口同比增速2019/042019/082019/122020/042020/082020/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08（二）机电设备：延续回暖趋势，拖拉机、动力机械景气较高机电设备出口延续回暖，动力机械和部分专用设备增速较高。8月增速较高的环节包括拖拉机、燃气轮机、挖掘机、装载机、石油化工设备、环保设备、集装箱、工业机器人和刀具刀片。表9：机电设备产业链各环节出口金额当月同比（1）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心表10：机电设备产业链各环节出口金额当月同比（2）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图19：程机当月口同速 图20：器设当月口同速90%70%50%30%10%

当月出口同比增速

80%60%40%20%0%

当月出口同比增速仪器设备工程机械2019/042019/082019/122020/04工程机械2019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图21：产设当月口同速 图22：业机当月口同速生产设备170%生产设备

当月出口同比增速

150%

当月出口同比增速120% 100%70% 50%20% 0%农业机械2019/042019/082019/12农业机械2019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/082019/042019/092020/022020/072020/122021/052021/102022/032022/082023/012023/062023/112024/042024/092025/022025/072025/122026/05数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心（三）新能源：锂电出口高位走平，光伏风电回落幅度较大3续走低。表11：新能源产业链各环节出口金额当月同比（1）【新能源】产业链各环节：出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心【新能源】产业链各环节：出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图23：电当出口比增速 图24：能源及零件当口同比速锂电锂电80%60%40%20%0%

当月出口同比增速

50%0%2019/042019/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08

当月出口同比增速新能源车及零部件2019/042019/082019/122020/042020/082020/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08风电图25：伏当出口比增速 图26：电当出口比增速风电80%60%40%20%0%

当月出口同比增速光伏

80%60%40%20%0%2019/042019/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08

当月出口同比增速2019/042019/082019/122020/042020/082020/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08（四）资源品：8月出口增速回升，主要由铜、锌、锡带动88月/////钨/锑/钴等品类增速大幅回落；非金属材料中，萤石/水泥景气较高。表13：资源品产业链各环节出口金额当月同比（1）【资源品】产业链各环节：出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心表14：资源品产业链各环节出口金额当月同比（2）【资源品】产业链各环节：出口金额当月同比（%）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图27：本金当月口同速 图28：工当出口比增速

当月出口同比增速基本金属

80%60%

当月出口同比增速50%0%

40%20%0%-20%化工2019/042019/082019/12化工2019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08数据来源：Wind、广发证券发展研究中心 数据来源：Wind、广发证券发展研究中心图29：有金当月口同速 图30：金属料当出口增速稀有金属稀有金属50%0%

当月出口同比增速

80%60%40%20%0%2019/042019/082019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08

当月出口同比增速非金属材料2019/042019/082019/122020/042020/082020/122019/042019/082019/122020/042020/082020/122021/042021/082021/122022/042022/082022/122023/042023/082023/122024/042024/082024/122025/042025/082025/122026/042026/08（五）消费品：8月出口增速小幅走弱，仍处底部回暖趋势817.7%7表15：消费品产业链各环节出口金额当月同比（1）数据来源：Wind、广发证券发展研究中心表16：消费品产业链各环节出口金额当月