我国境内机构境外发债研究

1、中国境内机构海外发行债券研究2013年7月3日11:45来源：金融网站联合信用评级有限公司李丹速效地随着中国经济的不断发展和资本市场的逐步开放，国内机构对海外融资的需求逐渐增加。对中国企业来说，海外发债融资是利用外资的渠道之一，符合国际金融市场一体化、证券化和国际资本市场融资债券的趋势。发行国际融资债券在拓宽融资渠道、规避汇率风险、为海外扩张和并购提供外汇储备、建立国际声誉等方面发挥着重要作用。但是，它也具有发行环境和程序复杂的特点。目前，我国境内机构包括国家机关、中资机构(包括金融机构)、其他境内企业和外商投资企业等。在海外金融市场发行两种债券：第一，以外币表示的证券；二是期限在一年以上(含

2、一年)的人民币证券，主要在香港金融市场发行。一、境内机构境外发行外币债券概述中国早期的外币债券主要是政府机构发行的主权债券和金融信托投资机构发行的金融债券。1982年1月，中国国际信托投资公司率先在日本东京市场发行了100亿日元的私人债券；1984年11月，中国银行(报价、资本、股票市场、咨询)在东京发行了200亿日元的国债，标志着中国正式进入国际债券市场。1993年，随着中国企业海外股权融资的实现，以海外上市公司为窗口，国内企业在海外发行公司债券和可转换债券，国内机构在海外发行外币债券方面取得了一些突破。1994年，经国务院批准，国家发展和改革委员会、中国证券监督管理委员会和国家外汇管理局启

3、动了国有企业境外发行可转换债券试点工作，逐步放宽了大型国有企业境外发行外币债券的审批条件。例如，2003年，国家外汇管理局取消了境内中资机构中长期外债融资条件审批，中资机构发行中长期外币债券，不再需要到外汇局办理融资条件审批手续，只需在签订贷款合同后逐一办理外债登记手续。虽然政策有所放松，但中国仍对境内机构发行的外币债券实行严格的审批制度。一、债券发行资格审查：境内机构(财政部除外)境外发行债券的资格，由国家发展改革委、中国人民银行及相关主管部门参照国际评级方法进行审查，然后报国务院批准。债券发行资格每两年审查一次。但是，上市外资公司发行的可转换债券不实行资格审批制度。二、债务审核：境内机构(

4、财政部除外)发行的外币债券，由国家发展和改革委员会审核，外汇管理局会签后，报国务院批准。发行债券的材料包括：发行人最近三年的经营业绩、财务状况及相关财务报表；发行债券募集资金的投资和使用；国家有关部门批准的项目可行性研究报告或利用外资计划，以及纳入国家利用外资计划的证明文件；主管部门要求的其他文件。根据国家外汇管理局披露的数据，截至2011年底，中国发行的外币债券总规模为92.64亿美元，其中国务院各部委(主要是财政部)发行26.61亿美元，政策性银行发行51.07亿美元，中资非金融企业发行14.96亿美元。由于外币债券是该国外债结构的一部分，其规模将对资本流动和汇率变化产生影响。出于宏观调控

5、的需要，中国监管机构在为境内机构发行的外币债券融资时更加谨慎。从历年债券发行情况来看，财政部发行的主权债券和政策性银行发行的政策性金融债券是我国境内机构发行的主要外币债券，占债券总发行规模的80%以上。中资企业发行的外币信用债券所占比重相对较小，五年来债券发行规模保持在15亿美元左右，发展顺利。资料来源：国家外汇管理局图1中国境内机构发行的外币债券(单位：1亿美元)近年来，发行外币债券的优势主要体现在融资成本上。影响外币债券融资成本的因素有两个，一是发行成本；第二，汇兑损益。目前，美国长期的低利率环境抑制了债券发行利率的上升趋势，有助于降低发行成本；在美联储量化宽松政策背景下，人民币贬值预期减

6、弱，人民币升值预期增加，进一步提振了外汇收益预期。2012年，国家发展改革委、外交部、工业和信息化部等13个部委联合发布通知，强调拓展民营企业境外投资融资渠道，支持重点企业在境外发行人民币和外币债券。2012年11月，中国民营企业百度在美国市场公开发行了15亿美元的公司债券，以在美国上市的公司为主体，创下了中国民营企业发行海外债券的最大单一规模，其中5年期债券品种融资金额为7.5亿美元，票面利率仅为2.25%；10年品种的融资金额为7.5亿美元，票面利率为3.5%，融资成本远低于中国。在国际宏观经济和国内政策鼓励的影响下，越来越多的中国企业通过设立海外子公司、空壳公司或控股公司作为发行人在海外

7、发行外币债券，从而避免了国内企业作为发行人必须经过国家监管部门审查的发行程序。根据巴克莱银行的研究数据，2012年中国企业在海外发行的美元债券总额达到260亿美元(不包括金融机构发行的债券)，2011年仅为185亿美元。考虑到国内监管机构鼓励国内企业用直接融资替代间接银行融资，鼓励商业银行为企业在海外发行债券提供担保，在中国外债率相对于经济规模仍较低的背景下，未来海外发债融资的空间必将越来越大。二。香港境内机构发行人民币债券的基本情况和特点香港作为亚太地区的重要金融中心，是中国企业与欧美投资者之间的重要纽带。在中国资本市场开放的过程中，香港扮演着特别重要的角色。2007年，国家发展和改革委员会

8、和中国人民银行正式批准中国金融机构在香港发行人民币债券，这是香港人民币债券市场发展的开端，国家开发银行成为首个发行人民币债券的金融机构。此后，政策逐渐放开。2008年，国家发展和改革委员会批准内地企业在香港发行离岸人民币债券；2010年，中国人民银行与香港金管局签署了一份协议备忘录目前，香港人民币债券主要以两种形式存在，一种是传统的人民币债券，即以人民币计价和结算的债券，这是当前市场的主要组成部分。在前一阶段，人民币债券的发行规模很小，因此这种债券也被称为“点心债券”。另一种是以人民币计价但以美元结算的债券，也称为“合成债券”，出现于2010年。这种债券以美元融资，以人民币偿还，有利于发行企业

9、锁定借款成本，规避汇率风险，同时可以吸引持有美元的国际投资者，满足其对人民币资产的需求。根据香港金融管理局披露的数据，截至2013年5月，香港金融市场共有人民币债券217只，总规模为2152.87亿元。其中，“点心债”202笔，总规模1956.00亿元；共有15只“合成债券”，总规模为196.87亿元。2013年1月至5月底，香港新增人民币债券32只，全部为“点心债券”，总发行规模为263.17亿元。根据历年发行情况和目前的股票情况，香港人民币债券具有以下特点：首先，香港人民币债券市场有四种债券，包括公司债券、金融债券、可转换债券和政府债券。近年来，公司债券的数量不断增加，这是推动香港人民币债

10、券市场扩张的主要债券。从近三年的发行情况来看，公司债券发行规模约占总发行规模的三分之一，发行周期数约占总发行周期的60%。第二，香港人民币债券市场以中短期债券为主，主要是2年期、3年期和5年期债券，其中3年期债券最为常见，约占发行债券总数的55%。根据多年来的发行情况，长期债券已经逐渐出现。2007年和2008年，香港人民币债券的期限分别为2年和3年；2009年，五年期债券出现；2010年，10年期债券出现；2012年，香港人民币债券到期日更加多元化，15年期和20年期长期债券相继发行。第三，香港人民币债券的平均利率低于中国。以3年期债券为例，2010年至2012年的平均发行利率分别为2.90

11、%、3.76%和4.20%，低于同期中国3年期中期票据的平均发行利率3.92%、5.59%和5.41%。第四，香港人民币债券的发行者逐渐多元化。在市场发展的初始阶段，国内金融机构是主要的债券发行者。在政策的推动下，市场上的发行者包括国内金融机构、中资企业、港资企业、跨国企业、国际金融机构和国际组织。截至2013年5月，在现有的147家发行机构中，有50家中资企业，包括16家国有企业和中资银行，以及30多家中资民营企业。中国企业占据了一定的市场地位。第五，香港对人民币债券的监管条件宽松，信用评级不是必要的发行条件。在幸存的债券中，只有64种债券和26种发行者分别被评为债务和主体信用，只有14种债

12、券同时被评为债务和主体信用。从具有信用评级的债券来看，债券的信用评级在bbb-aaa范围内，主要集中在a(含)级，占56.25%；发行人的信用评级范围在bbb aaa，主要集中在aaa，占46.15%。第三，香港人民币债券市场快速发展的主要原因自2010年以来，香港人民币债券市场从之前的缓慢发展迅速发展，呈现出快速扩张的趋势。除政策驱动因素外，主要有以下原因：1.跨境人民币贸易结算促进了香港银行体系人民币存款的增长和人民币债券市场的发展2009年，中国人民银行开始推进人民币跨境贸易结算试点，香港人民币贸易结算金额快速增长。在贸易结算及相关政策的推动下，香港的人民币存款金额大幅增长。截至2012

13、年底，香港人民币存款达到5710亿元，占香港货币存款总额的8%。由于香港人民币存款量较大，人民币升值预期提高，人民币存款利率较低，目前香港市场对人民币债券的需求很大。虽然香港的人民币存款规模增长迅速，但持有人民币存款的回报率却相当低。目前，香港的人民币存款利率仅为0.72%，远低于内地3%的一年期定期存款利率。大型离岸人民币缺乏合适的投资渠道，人民币债券的出现满足了这部分资金的投资需求。2.与海外发行外币债券相比，在香港发行人民币债券更方便对国内企业来说，在香港发行人民币债券有两种方式。首先，国内企业在香港直接发行人民币债券。根据境內金融機構赴香港特別行政區發行人民幣債券管理暫行辦法和關於境內

14、非金融機構赴香港特別行政區發行人民幣債券有關事項的通知，国家发展改革委和中国人民银行批准了境内金融机构和非金融机构拟发行的香港人民币债券的发行人资格和债券发行规模。其中，对债券发行人的资格要求包括企业应具有较强的盈利能力、良好的信用状况和发行债券不违约。还应要求金融机构在最近三年内持续盈利，为贷款损失做好充分准备，核心资本充足率不低于4%。此外，对于香港非金融机构发行的人民币债券，监管机构还要求募集的资金主要用于固定资产投资项目，并符合国家宏观调控政策和产业政策。在这种发行方式下，所募集的人民币资金应由国家外汇管理局参照外汇回报管理办法进行登记和统计监控，并审批债券本息支付。第二，国内企业在香

15、港间接发行人民币债券。具体而言，它是指通过在海外注册子公司发行债券。根据香港人民幣業務的監管原則及操作安排的詮釋，在中国大陆以外注册的任何实体都可以在香港发行人民币债券。香港金融管理局对人民币债券的发行实行登记制度。尽管国内监管机构没有监管和限制此类债券的发行，但将子公司筹集的人民币资金返还给内地母公司的政府审批程序十分复杂。由于发行人是境外注册企业，资金返还应参照外商投资法律制度中跨境人民币直接投资的相关规定，并向商务部办理审批手续。在政策方面，对返还资金的使用有许多限制，例如在中国直接或间接投资于证券和金融衍生品以及委托贷款。不过，从香港发行人民币债券的情况来看，目前国内企业普遍仍选择间接

16、发行的方式，而选择直接发行的企业一般都是政策性银行和大型国有企业。间接发行模式更受青睐。除了宽松的发行政策和简单的流程外，国内企业还可以通过股东贷款、股权注入和跨境贸易结算等方式返还人民币资金，以应对监管。3.与内债发行融资相比，在香港筹集人民币资金的融资成本相对较低，没有行业限制2013年1月至5月，香港人民币债券市场公司债券平均发行利率约为5.57%，同期内地公司债券平均发行利率约为6.23%。在香港发行人民币债券可以降低债券发行人的人民币融资成本。此外，由于近两年内地信贷政策对房地产行业的限制，在香港发行人民币债券已成为内地房地产企业满足资金需求的重要出口。2013年1-5月，11家房地

17、产企业在香港发行人民币债券，融资规模175亿元，占债券发行总规模的66.5%，远远超过融资规模香港第一只人民币债券出现在2007年。短短五年时间，香港人民币债券市场已成为海外最大的离岸人民币债券市场，以其独特的优势吸引了大量国内企业，拓宽了国内企业的人民币融资渠道。香港人民币债券市场目前正处于逐步规范发展阶段。未来将继续完善监管体系，丰富人民币金融产品，有条件地开放人民币回报机制，这将吸引更多国内企业在香港发行债券，为香港和国内债券市场的共同发展创造良好的条件。四.国内机构的信用评级和海外债券发行1.海外债券发行人和债券信用评级现状及发展趋势目前，中国监管部门对境内机构(财政部除外)发行的外币债券和境内金融机构在香港发行的人民币债券的信用评级没有明确要求，评级结果不是申请在境外发行债券的必要材料。境内非金融机构在香港发行人民币债券，监管部门要求企业在提交的债券发行计划中纳入评级计划(承销机构内部评级等)。没有评级)。由于中国信用评级机构的国际影响力有限，国内企业在海外发行债券时，一般会选择三大国际评级机构进行信用评级。同样，在香港金融市场，人民币债券的信用评级业务也由三大国际评级机构进行划分，特别是标准普尔的业务。截至2013年5月，57%的信用评级人民币债券被标准普尔评级。但总体而言，信用评级并