业绩评价9.ppt

1、投资组合业绩评价,证券组合管理,证券组合管理是指投资管理人根据对不同证券品种的收益-风险特性的分析和投资者的收益-风险偏好，运用证券组合理论，将资金按不同比例配置在不同的证券上，以构造符合预定投资目标的证券组合，并按照市场情况的变化对投资组合进行评估和修改的行为。 主要表现在两方面： （1）多元化投资。 （2）风险与收益相匹配。,证券组合管理的步骤,（1）确定证券投资政策。 证券投资政策是投资者为实现投资目标应遵循的基本方针和准则，包括投资目标、投资规模和投资对象三方面的内容以及应采取的投资策略和措施等。 （2）进行证券投资分析。 旨在对第一步所确定的个别证券或证券组合的具体特征进行考察分析，

2、了解这些证券的价格形成机制以及价格与价值的偏离情况。,（3）构建证券投资组合。 旨在确定具体的证券投资品种和在各证券上的投资比例。 （4）投资组合的修正。 随着时间的推移，现有的证券组合也许已不再是最佳组合了。为此，需要对现有的资产组合产品进行挑选或增补。任何修正都必须考虑证券交易成本，包括佣金、买卖差价和价格冲击的影响，以确保修正后的资产组合价值减去原资产组合价值和交易成本后的价值净增值最大化。,（5）投资组合业绩评价。 证券组合管理的第五步是评估投资组合的业绩。与投资目标相适应，投资业绩评估也包括投资收益和所承担的风险两方面。,投资组合管理方法,被动型投资管理：是指按照市场现行的证券比例建

3、立一个充分分散化的证券投资组合的投资管理方法。种方法的管理者认为，证券市场能够有效地反映供求方面各种因素的变化，使证券的价格与其内在价值一致。因此，任何企图预测市场行情或寻找那些过低或过高定价的证券，并借此频繁调整持有证券的行为都不可能提高期望收益率，反而会增加交易成本。 单纯购买持有策略是被动型投资管理的典型例子，他们所持有的证券组合要么就是市场组合的替代组合指数化型证券组合，要么是适合于那些与普通投资者具有不同偏好和要求的投资者的特别组合。,主动型投资管理：是指经常预测市场行情或寻找那些过低或过高定价的证券，并借此频繁调整证券组合以获得尽可能高的收益的管理方法。主张这种方法的管理者认为，证

4、券市场不能有效地平衡供求双方，证券的价格往往偏离其内在价值，需要经常地调整证券组合比例。,为什么要进行业绩评价？,随着证券市场的不断发展，投资基金逐步取代个人投资者而成为证券市场的核心力量。而个人投资者只需根据自身的经济结构、风险偏好、消费节奏等因素，通过选择不同类型的投资基金来满足自己的投资需求。作为普通投资者，他们一般都会偏好那些业绩卓越的投资基金。,此外，随着投资基金规模的不断扩大，一个大的投资基金下面往往有很多小的投资基金，投资基金高层经理必须通过合理的考核制度来激励下面各相对独立基金的管理层的积极性。因此，无论是从外部投资者的角度看，还是从投资基金内部考核激励的角度看，都面临着如何度

5、量投资组合业绩的问题。,证券组合投资业绩评价方法,一、单因素整体业绩评估模型 二、多因素整体业绩评估模型 三、市场时机选择的业绩评估模型,一、单因素业绩评价模型,（一）、夏普指数 （Sharpes measure） 由资本市场线（CML）推导得到：,式中， 为夏普指数， 为证券投资组合在该时期内的预期收益率， 为该时期的无风险收益率， 为该证券投资组合预期收益的标准差。 意义：用单位总风险（ ）所获得的超额收益率来评价基金的业绩 ，夏普指数越大越好,（二）、特雷纳指数 （Treynors measure）,由证券市场线（SML），得到：,式中， 为该期间市场的系统风险 。 本质：度量了资产组合

6、p的超额回报与系统风险的比值。 缺点：由于证券市场线只对系统风险衡量，因此没有包括全部风险，无法衡量风险分散的程度。,（三）、詹森指数（Jensens measure） 若某资产组合具有高（低）于证券市场线的收益， 则有：,意义：度量了投资组合的实际收益率与SML直线上具有相同风险的组合期望收益率之间的偏差。 值越大越好，即资产组合的业绩优于市场。 值实际上得到的是特有风险的收益,（四）、信息比率 （information ratio ） 由于值代表特有风险的收益，因此用投资组合的值除以非系统风险，得到：,信息比率计算的是每单位非系统风险所带来的非常规收益。 信息比率越大，该投资组合的风险调整

7、收益的稳定性越强，实现价值增量的可能性越大。,（五）、上述业绩评价方法的区别和联系,1.联系 夏普指数、特雷纳指数 、信息比率是比率衡量法（单位风险收益率），詹森指数是差异收益率。 所有指数都是越大越好！ 2.区别 夏普指数和特雷纳指数对风险的计量不同，前者是以方差来衡量，包括所有的风险，后者指考虑市场风险（系统风险）,特雷纳指数用的是系统风险而不是全部风险，因此，只有当被测量的资产是资产组合的一部分时，特雷纳指数才可以作为衡量业绩的合适指标。 贝塔值不会因为组合中所包含的证券数量的增加而降低，因此，当资产组合分散程度提高时，特雷纳指数可能并不会变大。 排序结论上不一致 若资产组合完全分散化，

8、则夏普测度与特雷纳指数是一致的 当分散程度较差的组合与分散程度较好的组合进行比较时，两个指标结果就不同。一个分散程度差的组合特雷纳指数可能很好，但夏普指数很差。,深度和广度：特雷纳指数和詹森指数只对深度考察，夏普指数二者皆有。 深度：超额回报的大小 广度：组合的分散化程度 组合的标准差会随着组合中证券数量的增加而减少，因此，夏普指数可以同时对组合的深度和广度加以考察。 夏普指数是比较全面的测度方法！,（六）、M2测度,夏普指数的缺点是：数值含义不容易解释。 sP =0.73和0.75到底有什么区别？因此，最好能够以收益的形式来体现其差异，这就是M2测度。 M2测度，即莫迪利亚尼 （Modigl

9、ianni）平方，它与夏普指数类似，也是基于全部风险的度量，但它解释为什么相对于不同的市场基准指数有不同的收益水平。,基本思想：通过无风险利率的借贷（构造一个新的组合），将被评价的组合的标准差调整到与基准指数相同的水平下，进而对基金相对于基准指数的表现作出考察。,M2实际上是两个收益率之差，更容易为人所理解， M2测度与夏普指数的结论是一致的 例：资产组合P和M，无风险利率为6,夏普指数为：sp=(35-6)/42=0.69，sm=(28-6)/30=0.733，所以组合p不如市场组合m。,P具有42%的标准差，而市场指数的标准差为30%。 因此，调整的资产组合P*应由0 .714(30/42

10、)份的P和10.714=0.286份的国库券组成，这样其标准差就为30%。 P*的期望收益率为 (0.2866%)(0.71435%)=26.7% 比市场指数的平均收益率（28%）少1.3%，所以该投资基金的M2指标为-1.3%。 M2指标得到的结果与夏普测度是一致的。,二、 多因素整体业绩评估模型,根据APT理论，股票的投资收益率受到多个因素的影响，投资组合的投资收益率是由其投资的股票的收益率决定的，因此投资组合的收益率也同样受到这些因素的影响。以CAPM模型为基础的单因素评估模型无法解释按照股票特征如：市盈率（P/E）、股票市值、账面价值比市场价值（BE/ME）、及过去的收益等进行分类的投

11、资组合的收益之间的差异，所以研究者们又用多因素模型来代替单因素模型进行投资组合绩效的评估。,多因素模型,多因素模型 多因素模型虽然部分解决了单因素模型存在的问题，模型的解释力也有所增强，但在实证研究中，模型要求能识别所有的相关因素，而资本资产定价理论并没有明确地给出对风险资产定价所需要的所有因素或因素的个数 ，所以在实证时，因素的选择就受到个人主观判断的影响 。而且这些因素的构成可能本身就不稳定，因此基于这些因素构成的多基准投资组合也不一定稳定。并且多因素模型仍然无法解释资产收益的实质性差别，绩效的评估结果对因素的选取十分敏感。正是上述的原因，单因素模型和多因素模型孰优孰劣，至今在学术界尚无定论。,三、 时机选择业绩评估模型,所谓把握市场时机，也就是说，投资组合经理人在预期市场将处于牛市行情时就采取更加进取的投资策略，将更多地资金投资于风险资产，而预期处于熊市的情况下则将更多资产投资于无风险资产。,Treynor和Mazuy的T-M模型通过在回归模型中加入一个二次项来评估证券投资管理人的市场时机选择能力。他们认为，具备市场时机选择能力的管理人应能预测市场走势，在多头时，通过提高投资组合的风险水平以获得较高的收益；在空头时通过降低投资组合的风险水平以避免较大的损失，因此证券特征线不再是有固定斜率的直线