IPO抑价理论与实证研究综述

1、IPO抑制理论与经验研究综述摘要文章从理论研究的角度，利用三个模型归纳了相关文献的经验研究，从四个角度总结了分析国内a股市场IPO抑制问题的相关文献，简要介绍了IPO抑制问题的最新研究成果，为以后深入研究奠定了基础。关牛鼻子词IPO价格控制，管理质量水平IPO抑制价格(initiallpublicofferingunderpricing )是指新股发行价格低于新股市场价值的现象，新股发行价格明显低于新股发行第一天的收盘价。 这种现象在各国资本市场中普遍存在。 国外关于IPO抑制价格的研究始于1970年代。 Ibbotson(1975 )证明了首次公开发行的股票第一个月的平均超常收益率是11.4

2、%。 由于新股发行以一定的法律程序将股票卖给投资者，投资者可以在新股企业上市交易中得到超常的初期收益率，这意味着发行者(某种程度上的交易商)会降低新股的发行价格，即IPO存在价格抑制现象。 Ritter和Welch(xx )总结了1980-xx年美国股票的平均首日收益率为18.8%，证实了美国证券市场存在IPO抑制现象。一、关于IPO抑制价格的理论研究该理论涉及发行者、大头针者、投资者三个发行主体，根据非对称信息的不同，考察对象也不同，可分为以下三种情况1 .投资银行模型投资银行模型考虑代理问题，认为发行者的信息比大头针者的信息少，两者之间存在的非对称信息是IPO抑制的原因。 男爵在1982年

3、发表的文章中，由于投资银行与发行者相比，关于资本市场价格的信息更多，发行者无法以低成本对投资银行进行监督管理，但投资银行以低价格发行，有确保发行成功的倾向。 但是，也有利用投资银行模型说明IPO抑制价格的争论，Muscarella和Vetsuypens，投资银行上市时，虽然没有监督问题，但由于IPO抑制价格还存在，即使利用投资银行模型也不能说明大头针者自身的IPO抑制价格问题2、胜利者诅咒模型所谓胜利者诅咒(winnerscarse )，无论是哪种拍卖形式，拍卖的价值都是不确定的，胜利者通常是拍卖评价高的人，赢得拍卖的收益比通常的收益低，也是负的收益。 这个模型认为投资者之间存在非对称信息。

4、Rock认为发行者对IPO的市场价值不确定，还有知情同意权投资者和知情同意权投资者存在，两者之间存在非对称信息。 信息不足的投资者面临胜者的诅咒，因为购买价格高于价值的IPO的机会比有信息的投资者多。 因此，为了吸引信息不足的投资者，发行者必须降低IPO价格。 因此，IPO发售后的市场价值不确定地原来如此，即风险大原来如此，IPO的价格抑制的程度变大。3 .信号显示模型信号表示模型也假设IPO市场存在非对称信息的情况，即发行者的信息大于投资者的信息的情况。 Rock认为，发行者在IPO价值方面比投资者拥有更多的信息，发行者把IPO价格作为向投资者传达真正价值的信号。 信号表示模型的一种推论可以

5、通过发行者委托信用好的投资银行来将低风险的信号传达给投资者。 卡特和Manaster发现，名声较低的投资银行所大头针的企业，其IPO的价格抑制率比名声较高的投资银行所大头针的企业更明显，这一结论证实了信号显示模型的理论解释力。二、关于IPO抑制价格的经验研究国内关于IPO抑制原因的研究并不集中在理论方面，研究思路主要以国外理论研究为基础，利用国内a股市场资料实证分析影响IPO抑制的因素，主要可分为以下4个分析角度1 .参考国外文献的相关指标，验证国内a股市场是否存在IPO抑制现象在国内研究IPO抑制水平时，多采用抑制率和调整后抑制率两个指标，抑制率=(第一天收盘价-发行价格) /发行价格，调整

6、后抑制率=(第一天收盘价-发行价格) /发行价格- (当天收盘价-前一天收盘价指数) /前一天收盘价指数。 调整后的价格抑制率这一指标可以消除市场价格因素，更准确地将IPO的价格抑制现象反映在一级市场上。 这两个指标与国外研究IPO抑制水平的指标一致。 我们总结了相关文献对中国a股市场IPO抑制水平的研究结果(见表1 )。 结果表明，尽管所采用的数据不同，但我国a股股票大盘普遍存在IPO抑制问题。 而且价格控制水平远远高于发达国家资本市场的价格控制水平。2、根据国外现有理论，验证国内IPO抑制现象的原因是否符合国外现有理论陈工孟和高宁(2000 )运用西方研究理论分析我国股票一级市场的发行抑制率，发现a股和b股市场的抑制率存在显着差异，a股市场的抑制率与企业上市风险和将来有无增发股有关，符合西方理论，b股市场的IPO抑制现象与公司经营者的决策无关，抑制率的汉德宗和陈静就中国IPO价格偏低进行了多因素分析，结果与西方理论一致。3、考虑国内的特殊制度背景，特别是“发行定价反应历程”的变化，验证是否对IPO的价格控制水平有影响随着国内IPO