资本资产定价模型.ppt

1、第六章 资本资产定价模型,本章主要讨论资本资产定价问题.主要包括： CAPM模型、贝塔(Beta)因子； 资本市场线(CML)、证券市场线(SML)、证券特征线(SCL)； 系统风险和非系统风险。,6.1 CAPM模型,资本资产定价模型(Capital Asset Pricing Model, CAPM)是在理想的，称之为完善的资本市场中建立的。它的基本假设有： 投资者对一个投资组合以一期的期望回报率和方差来评价此组合； 投资者具有不满足性(风险相同时，期望越大越好)； 投资者都是风险回避者(期望相同时，风险越小越好)； 任何一种证券都是无限可分的； 存在一个无风险利率，任何投资者都可以依此利

2、率不受限制地存、贷款；,(6) 不存在税收和交易费用； (7) 所有投资者考虑的投资期都是一样的； (8) 无风险利率对任何投资者都相同； (9) 所有信息对任何投资者都是免费的，且及时提供； (10) 所有投资者对每种股票的看法都相同，即不同投资者对每种股票的期望和方差的看法一样，对个证券之间的协方差看法也一样。 同时满足以上十个假设的市场就称为完善资本市场。,6.1.1 市场均衡和市场投资组合 在介绍了完善资本市场之后，我们再介绍市场均衡和市场投资组合的概念。 市场均衡：在完善的资本市场上，当证券的价格调整时，对证券的需求和供给也相应变动。如果随着证券价格的调整，对证券的需求和供给相应调整

3、为：每一种证券需求量正好等于其供给量，而且对无风险证券，存贷款数目正好相等的状态，就称之为市场均衡。 市场投资组合(Market Portfolio) 是指市场处于均衡时，切点 的投资组合，为了区别，我们将市场投资组合记为 ,坐标为,6.1.2 资本市场线 当市场处于均衡时，包含无风险债券和多种风险证券的有效前 沿是在 平面上，从 点 出发，过 点的一条射线，称它为资本市场线(Capital Market Line, CML).其方程为： 其中 的斜率称为风险 报酬，而 的截距称为 等待报酬。,注意： 并不给出单个风险证券的期望回报率和标准差的线性关系。 反例 Modigliani Pogue

4、 (1974): 股票 年回报率 标准差 BC公司股票 100种普通股票组合 此例指出了对BC公司股票，如果以标准差作为风险度量的标准，则成 为回报率低，风险却大的股票，这与普通的投资常识矛盾。,6.2 CAPM及应用 6.2.1 CAPM 定理6.1(CAPM) 当完善的资本市场达到均衡时，任何单个风险资产或资产组合的超额回报和市场投资组合的超额回报成比例关系，即有关系式 其中 反映任意单个资产或资产组合的期望收益与贝塔系数关系的位于 平面上的直线称为证券市场线（Security Market Line, SML）。见下页图所示。,为了便于比较，我们将资本市场线(左)和证券市 场线(右)放在

5、一起。试分析二者的区别？,6.2.2 关于CAPM应用的例子 例1 已知 设证券 的Beta 系数分别为 求 解：由CAPM知，两证券的期望回报率分别为： 此例告诉我们，确实可用CAPM求单个资产的期望收益率。除此之外，还可以用来发现股票的定价是否合理。,这是因为，由CAPM可知， 从而有 表明当市场均衡时，所有股票每承担一单位风险，市场给予的期望回报都应该相等。如果不等，则意味着市场处于不均衡状态，存在某些股票定价过高或过低的现象。,例2 已知S和I公司的Beta( )系数及期望回报率如下表所示，无风险利率为 .若S公司的股价被认为是合理的，请问I公司的股价是否合理？定价过高还是过低呢? 股

6、票 期望回报率 S公司 1.3 I公司 0.8,解：由CAPM可知， 从而有 表明此时市场处于不均衡状态，若S公司的股价被认为是合理的，则I公司的股价定价过高。这是因为：I公司承担一单位风险得到的补偿不如S公司承担一单位风险得到的补偿大。究其原因，是对 而言， 的期望回报率太低了。 由 或 知， 若 偏低，则初始股价 定价偏高。,6.3 系统风险和非系统风险,6.3.1 单支股票的系统风险和非系统风险 我们先考虑单支股票 的风险问题。 由于CAPM模型是在市场达到均衡时，证券 的期望回报率 和 的关系,为强调均衡，我们记 为 .这时CAPM模型可写成： 为了描述实际的超额回报模型，引入一个与证

7、券 的回报率 相独立的随机误差项 ，将证券 的实际回报率表示为 我们称上式为证券 的特征线。,由回归模型，可得证券 i 的总方差为 从而 被分解为两部分： 第一部分为 ，与市场投资组合M有关，称之 为系统风险或市场风险， 越大，证券i的市场风险 就越大，由CAPM知， 越大，相应的期望回 报率就越高。因此，系统风险是有报酬的，但无法 消除或减少。,第二部分为 ，与市场投资组合M无关，称之为非系统风险或非市场风险。非系统风险是没有报酬的，但可以通过组合消除它。当一个投资组合已消除所有非系统风险时，则称它为有效的。 证券的特征线是围绕它的市场线上下波动的，一种证券的特征线斜率等于此证券的 系数，而

8、此 也给出了该证券对市场投资组合M的敏感度。一般而言，以下结论成立。,（1）进攻型股票( ) 该股票 特点：当市场投资组合M的回报率上升或下降时，这种股票的回报率上升或下降得比M要快。 （2）防御型股票( ) 该股票 特点：当市场投资组合M的回报率上升或下降时，这种股票的回报率上升或下降得比M要慢。 （3）中性股票( ) 该股票 特点：这种股票的回报率就平均而言，与市场投资组合M的回报率一致。,6.3.2 资产组合的系统风险和非系统风险 接下来考虑组合的风险。 CAPM模型对单个资产和资产组合都适用，请问组合的 系数( 我们记作 )如何表示呢？ 其中 表示各支股票的权重，满足,类似单个证券讨论，可得组合的总方差为 从而 也被分解为两部分： 第一部分为 ，与市场投资组合M有关