机械行业2018年度策略十年等一回制造强国聚焦核心资产、新兴装备龙头_W

1、证券研究报告/年度策略2018年1月15日机械设备十年等一回！机械行业 2018 年度策略制造强国：聚焦“核心资产”、“新兴装备”龙头请务必阅读正文之后的重要声明部分评级：增持（维持）分析师：王华君执业证书编号：S0740517020002 电话：01059013814Email： 联 系 人 ： 范 炜 Email： 联系人： 于 文 博 Email： 联系人： 朱 荣 华 Email： 联系人： 许 忠 海 Email： xuzhr.qlzq.

2、 相关报告1 工程机械行业深度：栉风沐雨， 玉汝于成中泰机械“精品研究” 系列之一-2017.8.212轨交装备：2018-2020 年景气向上-2017.9.183 半导体设备行业深度：迎来历史性机遇！重点推荐北方华 、长川科技、晶盛机电-2017.11.094三一重工（600031）深度：受益一带一路、军民融合；对标美国卡特彼勒，工程机械龙头，王者归来！-2017.5.75徐工机械（000425）深度：受益“一带一路”、PPP、国企改革，汽车起重机龙头，业绩有望超预期-2017.4.256中国中车（601766）深度报告： 全球轨交装备龙头具全球竞争力的“核心资产”-2017.

3、12.37中集集团（000039）深度：全球集装箱龙头，2019 年业绩有望创历史新高-2017.10.128天地科技（600582）深度报告： 煤炭机械龙头央企，业绩重回上升通道2017-7-25重点公司基本状况简称股价(元)EPSPEPEG评级20162017E2018E2019E20162017E2018E2019E三一重工9.340.030.330.460.553522820170.70买入徐工机械4.580.081543322160.53买入中国中车12.150.390.460.520.58312623211.90增持中集集团91.191

4、.361232219161.09买入晶盛机电18.980.210.420.660.88904529220.64买入投资要点n 2017 年，中国机械行业迎来复苏之年。机械行业迎来“朱格拉周期”，工程机械、集装箱、重型机械等主要子行业订单、营收、利润等主要指标迎来向上势头。（1）本轮复苏以更新需求为主；机械行业上一轮高峰期为2010-2011 年，经过 8 年左右的周期，更新需求明显增加。（2）行业集中度提升； “强者恒强”，不少子行业向寡头竞争格局演变。（3）出现或即将出现一段时 期的“量价齐升”；产品涨价表明对未来一段时间需求的信心。n 十年等一回！2018 年，我们预计机械行业将持续复苏；

5、对不少机械行业龙头企业而言，纵向比较，2018 年很可能是 2012-2021 年这十年间形势最好的一年！预计 2018 年全球经济持续回暖、中国经济持续较快增长。中国基建投资仍然保持较高水平，房地产投资可能略超之前的预期。预计 2018-2019 年部分机械龙头（例如中国中车、中集集团）业绩有望创历史新高；从投资角度来讲，剔除 2015 年牛市，2018 年是部分机械龙头较好的投资年份！牢牢把握工程机械、集装箱、轨交装备复苏上升期。n 本轮复苏，且行且珍惜！牢牢把握传统装备“核心资产”难得的投资机会！ 本轮复苏将持续几年？我们认为 2018-2019 年复苏确定性相对较高；2020 年可能保

6、持复苏惯性。经历这 3-5 年的复苏（包含 2017 年）之后， 部分传统机械国内更新需求不排除再度萎缩，迈向持续5-6 年的需求下滑。n 3-5 年后中国装备制造业龙头的机会，主要来自进口替代、全球化、新兴产业崛起。具全球核心竞争力，才能成就如波音、卡特彼勒的全球地位， 这是中国中车、三一重工、中集集团的努力方向。恒立液压等液压件优质企业，打破外资企业的垄断壁垒，从进口替代中获得发展空间。半导体、新能源汽车等新产业的崛起，将成就一批新兴产业装备龙头。n 中国装备制造业龙头未来具有发展潜力。从全球装备制造业“核心资产” 角度来看，美国的波音、卡特彼勒当前市值分别已超 2000 亿美元、1000

7、 亿美元，均创历史新高。我们认为中国装备制造业具有全球竞争力的“核心资产”中国中车、三一重工、中集集团等未来具有发展潜力。n 投资建议：传统装备：聚焦“核心资产”；新兴装备：锁定高成长龙头聚焦传统装备“核心资产”：三一重工、徐工机械、中集集团、中国中车、天地科技、振华重工、中铁工业等。“新兴装备”锁定高成长龙头：晶盛机 电、北方华创、天奇股份、金卡智能等。n 风险提示：基础设施及房地产投资增速低于预期；周期性行业复苏持续性风险；原材料持续涨价风险；主要产品价格上涨幅度低于预期风险。年度策略内容目录前言：制造强国聚焦“核心资产”、“新兴装备”龙头. - 7 -1、2017 年：机械行业迎来复苏之

8、年. - 7 -2、2018 年：聚焦装备制造“核心资产”、“新兴装备”龙头. - 8 -3、核心标的：三一重工、中国中车、中集集团等 . - 8 -第一部分：传统装备：聚焦“核心资产”. - 10 -一、工程机械：2018 年持续复苏，盈利能力将明显提升. - 10 -1、工程机械持续旺销，大幅超市场预期. - 10 -（1）2017 年工程机械旺销的程度大幅超年初机构预期. - 10 -（2）混凝土机械 2018 年有望持续好转：决定龙头业绩复苏的高度. - 10 -（3）核心零部件（液压件）：2018 年全年将处于供应紧张状态 . - 11 -2、工程机械行业上市公司盈利能力明显提升.

9、- 11 -（1）上市公司盈利能力明显提升. - 11 -（2）经营性现金流明显好转，资产质量明显改善 . - 12 -3、工程机械：2018-2020 年持续复苏；主要产品陆续迎更换高峰. - 12 -（1）预计 2018-2019 年挖掘机迎来更换高峰期. - 12 -（2）上市公司盈利能力提升将更加明显. - 14 -4、投资建议：持续聚焦行业龙头：三一重工、徐工机械等. - 15 -二、轨交装备：2018-2020 年景气向上. - 16 -1、铁路投产新线：2018-2020 年有望集中释放，较前 2 年大幅提升. - 16 -2、先行指标轨交基建新增订单：铁路平稳增长，城轨增长加速

10、. - 16 -3、一带一路：促进中国轨交车辆装备世界. - 17 -4、动车组：招标拐点向上，2018-2020 将保持 400 列左右/年高位. - 18 -5、城轨地铁车辆：2017-2020 年复合增速有望超过 20% . - 19 -6、推荐轨交整车制造、核心零部件进口替代、轨交后市场 . - 19 -（1） 中国中车：全球轨道交通装备龙头，具全球竞争力的“核心资产”- 19 -（2） 中铁工业：盾构机及轨交高端装备龙头央企，业绩将快速增长. - 20 -（3）华铁股份：迈向国际一流轨交装备核心供应商。. - 20 -三、集装箱/港机/船舶：受益贸易回暖，推荐中集集团，振华重工. -

11、 21 -1、全球贸易回暖，集装箱需求稳定增长. - 21 -2、港机受益航运复苏，“一带一路”沿线港口建设. - 23 -3、船舶行业：产能依旧过剩，关注新船价格走势. - 24 -1、供给侧改革推动煤价稳定高位，上游煤企盈利持续好转 . - 26 -2、煤炭行业固定资产投资拐点显现. - 27 -3、更新替换+新增+机械化提升，三大因素促进煤机需求持续向上. - 27 -4、行业向寡头市场发展，龙头订单高增长将向业绩转化. - 28 -5、重点推荐：天地科技、郑煤机. - 29 -（1） 天地科技：煤炭机械全产业链龙头，中煤科工集团唯一上市平台. - 29 -（2） 郑煤机： 龙头+汽车节

12、能零部件双主业；业绩弹性大 . - 30 -五、油气装备：供需边际改善，油价中枢上移，关注油价走势. - 31 - 51 -请务必阅读正文之后的重要声明部分1、原油价格逼近 70 美元，创两年多新高. - 31 -2、全球原油供需边际变化及预期推升油价. - 31 -3、中国油气开采业固定投资完成额回升. - 32 -4、天然气装备产业链：中国天然气消费快速增加，储运装备前景看好. - 33 -5、LNG 装备产业链：油气价差扩大，促进行业回暖 . - 34 -6、燃气表：物联网技术革新内涵，行业集中度将进一步提升. - 35 -7、投资建议：油气装备与服务主题投资，看好天然气产业链. - 3

13、6 -第二部分：新兴装备：锁定高成长龙头. - 37 -六、半导体装备：受益下游产能扩张，有望实现国产替代. - 37 -1、受益于晶圆投资建设高峰，中国半导体设备市场规模有望不断创新高- 37 -2、设备销售额：晶圆处理/测试/封装/其他前端设备80/8/7/5. - 38 -3、半导体设备市场：产品市场集中度高，美日技术领先 . - 39 -4、国内半导体设备厂商市场份额较低，进口替代空间大 . - 39 -5、国内多个骨干企业，产品逐渐进入先进制程的生产线 . - 40 -6、重点推荐：晶盛机电、北方华创、长川科技等 . - 41 -七、LCD/OLED 面板装备：全球面板产能转移，下游

14、高景气度有望持续. - 43 -1、全球 LCD 面板产能加速转移国内，大陆 LCD 产线投资迎来高峰. - 43 -2、OLED 渐成主流，中国OLED 市场迎来爆发式发展机遇. - 43 -3、国内面板企业迎来投建高峰，FPD 设备厂商有望最先受益. - 44 -4、重点推荐：精测电子、联得装备. - 45 -八、光伏装备：受益下游光伏扩产高景气，装备龙头有望受益. - 45 -1、新一轮光伏扩张周期来临，国内光伏装机量保持高速增长. - 45 -2、光伏装备：受益于下游光伏行业复苏. - 46 -3、国内光伏装备已基本全线实现产业化，进口替代优势明显. - 46 -4、太阳能光伏装备市场

15、需求：新增需求+更新需求+出口需求. - 47 -5、重点推荐产业链核心设备龙头. - 48 -九、锂电装备：下游动力电池产能结构性过剩，设备龙头有望脱颖而出. - 49 -十、智能装备：成本逐步降低，有望迎来新一轮增长 . - 50 -1、工业机器人市场空间广阔，中国为增长亮点. - 50 -2、产业升级、核心零部件国产化助力智能装备需求扩张. - 50 -3、投资建议：聚焦核心零部件国产替代，关注机器人本体龙头企业. - 51 -十一、风险提示. - 51 -图表目录图表 1：全球装备制造业“核心资产”市值对比：中国装备制造龙头具潜力 . . - 7 - 图表 2：2018 年：传统装备：

16、聚焦“核心资产”；新兴装备：锁定高成长龙头. - 8 - 图表 3：2018 年：聚焦装备制造“核心资产”、“新兴装备”龙头. - 9 -图表 4：2017 年挖掘机持续高增长，全年累计增长 100%. - 10 -图表 5：2017 年1-11 月汽车起重机累计增长 130%. - 10 -图表 6：混凝土泵车、搅拌车在 2017 年均有较大反弹 . - 11 -图表 7：三一重工：2017 年毛利率逐步好转. - 12 -图表 8：三一重工现金流 2017 年 Q3 创单季度新高. - 12 -图表 9：中泰挖掘机预测模型：5 种情景挖掘机销量预测推演 . - 13 - 图表 10：中泰挖

17、掘机预测模型：不同情形下测算的挖掘机销量（协会数据）. - 13 - 图表 11：Case 2：假设 2017-2020 年挖掘机真实使用量保持 80.86 万台. - 14 - 图表 12：Case 2：则可反推出 2018-2020 年挖掘机的存量. - 14 -图表 13：Case 2：可推算 2017-2020 年挖掘机表观消费量. - 14 -图表 14：Case 2：协会销量=挖掘机表观消费量+出口量-进口量. - 14 -图表 15：工程机械企业的毛利率水平止跌回升 . - 14 -图表 16：工程机械企业的净利率有望大幅度提高. - 14 -图表 17：资产减值损失影响将逐步减

18、小（亿元）. - 15 -图表 18：铁路固定投资连续 4 年保持8000 亿水平. - 16 -图表 19：2018 年全国铁路投产新线有望逐步恢复. - 16 -图表 20：中国中铁、中国铁建：铁路工程新签合同（亿元）保持稳健增长 . - 17 - 图表 21：中国中铁、中国铁建：城轨工程新签合同（亿元）增长大幅提速 . - 17 - 图表 22：中国高铁成本优势明显 . - 18 - 图表 23：2018-2020 年动车组招标有望维持高位. - 18 -图表 24：新增动车组有望随高铁投产新线向上 . - 18 -图表 25：预计 2017-2020 年新增车辆复合增速将超过 24%

19、. - 19 -图表 26：“十三五”期间城轨固定资产投资有望超过 4500 亿/年 . - 19 -图表 27：2018-2020 城轨车辆复合增速将超过 24%. - 19 - 图表 28：全球经济与贸易逐渐复苏. - 21 - 图表 29：主要经济体制造业 PMI 维持在荣枯线上方. - 21 - 图表 30：中国进出口金额恢复较快增长 . - 22 - 图表 31：预计 2018 年集装箱总需求为 320 万TUE . - 22 - 图表 32：中集集团集装箱业务大幅反弹 . - 22 -图表 33：全国主要港口集装箱吞吐量持续稳步上升. - 23 -图表 34：振华重工集装箱起重机收

20、入逐步恢复. - 24 -图表 35：振华重工集装箱起重机毛利率持续走高. - 24 -图表 36：全球船龄结构：53%的船舶船龄超 20 年 . - 25 -图表 37：主要船型价格停止下滑，并有提升趋势. - 25 -图表 38：中国新造船价格指数微弱回升 . - 25 -图表 39：2016 年下半年起动力煤价格保持高位. - 27 - 图表 40：上游煤企盈利持续好转 . - 27 - 图表 41：煤炭行业固定资产投资完成额拐点显现. - 27 -图表 42：煤炭开采洗选设备分类规模预测（单位：亿元） . - 28 -图表 43：煤机企业营收前 10 /前50：煤炭机械行业集中度提升

21、. - 29 -图表 44：国际油价持续走高，夯实价格中枢. - 31 -图表 45：OPEC 原油产量降至 3250 万桶/天以下 . - 32 -图表 46：美国活跃钻机数量近期有所收缩. - 32 -图表 47：全球原油库存创近 3 年新低. - 32 -图表 48：美国原油库存近期持续下降. - 32 -图表 49：油气开采固定投资完成额呈现回暖迹象. - 33 -图表 50：近两年我国天然气消费增速加快. - 33 -图表 51：我国天然气一次能源占比处于全球较低位置，空间广阔. - 33 -图表 52：我国进口天然气呈现量升价降趋势. - 34 -图表 53：近两年我国 LNG 价

22、格整体呈下降趋势. - 34 -图表 54：2017 年 LNG 重卡销售大幅增长，渗透率显著提高. - 35 -图表 55：天然气汽车产业链覆盖运输、消费两个部分 . - 35 -图表 56：近 9 年城市新增天然气用户稳定在 2000 万以上. - 36 -图表 57：中国燃气表市场保持较快增长 . - 36 -图表 58：全球半导体设备销售额将继续保持增长 . - 38 -图表 59：2018 年中国有望成全球第二大半导体市场. - 38 -图表 60：半导体设备中各类设备销售额占比：晶圆处理设备约占 8 成 . - 38 - 图表 61：近年来，中国半导体设备前十大厂商销售规模 . -

23、 40 - 图表 62：国内已形成多个装备骨干企业. - 41 -图表 63：代表性本地半导体设备制造企业. - 41 -图表 64：中国大陆在建 LCD 产线投资额超 3300 亿元. - 43 -图表 65：2016-2022 年OLED 市场规模 CAGR=27%. - 44 -图表 66：中国大陆在建 OLED 产线投资额超 2000 亿元. - 44 -图表 67：国内面板显示设备市场空间测算（单位：亿元）. - 45 -图表 68：国内晶硅太阳能电池设备制造商销售量及收入有望保持较快增长. - 47 -图表 69：材料生长加工设备及电池片制造设备销售收入均保持较快增长 . - 47

24、 -图表 70：国内光伏装备新增市场规模 2020 年有望达近 300 亿元. - 47 - 图表 71：组件制造流水线装备年度新增市场规模 2020 年有望达近 150 亿元. - 47 - 图表 72：2017H1 捷佳伟创业绩同比大幅增长. - 48 -图表 73：捷佳伟创各产品业务收入百分比. - 48 -图表 74：国内新能源汽车产量有望保持中高速增长. - 49 -图表 75：国内动力电池阶段性产能过剩. - 49 -图表 76：全球工业机器人市场规模持续扩大. - 50 -图表 77：中国工业机器人销量有望持续较高增长 . - 50 -图表 78：2016年电子电气工业机器人增长

25、 41% . - 51 -图表 79：电子领域工业机器人销量占比迅速提升 . - 51 -前言：制造强国聚焦“核心资产”、“新兴装备”龙头1、2017 年：机械行业迎来复苏之年n 制造强国！先进装备制造持续获国家政策大力支持。中国 党最新一次代表大会报告明确指出“加快建设制造强国，加快发展先进制造业”。会后， 国家领导人首次地方调研，第一站就是中国工程机械龙头企业徐工集团。 国家领导人强调“必须始终高度重视发展壮大实体经济；发展实体经济，就一 定要把制造业搞好”。n 2017 年，中国机械行业迎来复苏之年。基于全球经济回暖、中国经济持续较快增长，机械行业迎来“朱格拉周期”。工程机械、集装箱、重

26、型机械等主要子行业订单、营收、利润等主要指标迎来向上势头。（1） 本轮复苏以更新需求为主。机械行业上一轮高峰期为 2010-2011年，经过 8 年左右的周期，更新需求明显增加。工程机械、集装箱、重型机械等子行业，明显地表现为更新需求占主导地位。（2） 行业集中度提升，竞争格局改善。主要子行业体现出“强者恒强” 趋势，不少子行业向寡头竞争格局演变。（3） 出现一段时期的“量价齐升”。集装箱行业在 2017 年明显出现一段时期的“量价齐升”。预计工程机械等子行业 2018 年有望出现类似的“量价齐升”等情况。部分涨价的子行业，主要企业敢于涨价，表明对未来一段时间需求的信心。n 2017 年：传统

27、装备“核心资产”、“新兴装备”龙头具有较好投资收益。（1）2017 年机械板块（330 多家上市公司）整体下跌 12%，在 A 股29 个大行业中排名靠后，表现较差。（2） 传统装备“核心资产”代表：中国中车、三一重工、中集集团分 别上涨 27%、49%、57%。（3） 新兴产业装备龙头代表先导智能、晶盛机电分别上涨 68%、76%。n 中国装备制造业龙头未来具有发展潜力。从全球装备制造业“核心资产” 角度来看，美国的波音、卡特彼勒当前市值分别已超 2000 亿美元、1000 亿美元，均创历史新高。我们认为中国装备制造业具有全球竞争力的“核心资产”中国中车、三一重工、中集集团等未来具有发展潜力

28、。图表 1：全球装备制造业“核心资产”市值对比：中国装备制造龙头具潜力装备制造“核心资产”上市公司主营业务当前市值2017 年全年涨幅海外波音卡特彼勒民用飞机、国防军工工程机械、发动机2002 亿美元，约 13013 亿元（人民币）1013 亿美元，约 6585 亿元（人民币）95%75%中国中车轨交车辆3253 亿元（人民币）27%中国三一重工工程机械716 亿元（人民币）49%中集集团集装箱、道路运输车辆508 亿元（人民币）57%来源：Wind，中泰证券研究所整理（当前市值数据截止 2018 年 1 月 13 日）2、2018 年：聚焦装备制造“核心资产”、“新兴装备”龙头n 十年等一回

29、！2018 年，我们预计机械行业将持续复苏；对不少机械行业龙头企业而言，2018 年很可能是 2012-2021 年这十年间形势最好的一年。预计 2018 年全球经济持续回暖、中国经济持续较快增长。中国基建投资仍然保持较高水平，房地产投资可能略超之前的预期。n 预计 2018-2019 年部分机械龙头（例如中国中车、中集集团）业绩有望创历史新高；从投资角度来讲，剔除 2015 年牛市，2018 年是部分机械龙头较好的投资年份！牢牢把握工程机械、集装箱、轨交装备复苏上升 期。n 本轮复苏，且行且珍惜！牢牢把握传统装备“核心资产”难得的投资机会！我们认为 2018-2019 年复苏确定性相对较高；

30、2020 年可能保持复苏惯性。经历这 3-5 年的复苏（包含 2017 年）之后，部分传统机械国内更新需求不排除再度萎缩，迈向持续 5-6 年的需求下滑。n 3-5 年后中国装备制造业龙头的机会，主要来自进口替代、全球化、新兴产业崛起。具全球核心竞争力，才能成就如波音、卡特彼勒的全球地位，这是中国中车、三一重工、中集集团的努力方向。恒立液压等液压件优质企业，打破外资企业的垄断壁垒，从进口替代中获得发展空间。半导体、新能源汽车等新产业的崛起，将成就一批新兴产业装备龙头。n 2018 年，机械行业持续聚焦“核心资产”、“新兴装备”龙头。传统装备： 聚焦“核心资产”。新兴装备：锁定高成长龙头。图表

31、2：2018 年：传统装备：聚焦“核心资产”；新兴装备：锁定高成长龙头序号行业主要逻辑核心标的传统装备：聚焦“核心资产”1工程机械2018 年复苏持续，盈利能力提升将更加明显三一重工、徐工机械、恒立液压2轨交装备2018-2020 年景气向上中国中车、中铁工业、华铁股份3集装箱/港机/船舶受益贸易回暖；油价上涨海工装备风险释放中集集团，振华重工4煤炭机械订单高增长向业绩转化，龙头 2018 业绩弹性大天地科技、郑煤机5油气装备油价逐步上涨、煤改气持续推进，行业景气度向上中集集团、杰瑞股份、金卡智能新兴装备：锁定高成长龙头6半导体装备受益下游产能扩张，有望实现国产替代晶盛机电、北方华创、长川科技

32、7LCD/OLED 面板装备全球面板产能转移，下游高景气度有望持续精测电子、联得装备8光伏装备受益下游光伏扩产高景气，装备龙头有望持续收益晶盛机电9锂电装备下游动力电池产能结构性过剩，设备龙头有望脱颖而出先导智能、天奇股份10智能装备自动化升级经济性向好，中国为全球增长亮点上海机电、中大力德、双环传动资料来源：中泰证券研究所3、核心标的：三一重工、中国中车、中集集团等n 2018 年持续聚焦装备制造“核心资产”、新兴产业装备龙头。n 牢牢把握工程机械、集装箱、煤炭机械、轨交装备这几年复苏上升期， 聚焦传统装备“核心资产”：三一重工、徐工机械、中集集团、中国中车、天地科技、振华重工、中铁工业等。

33、n “新兴装备”锁定高成长龙头：晶盛机电、北方华创、天奇股份、金卡 智能等。图表 3：2018 年：聚焦装备制造“核心资产”、“新兴装备”龙头市值EPS（元）PE（倍）（亿元）20162017E2018E2019E20162017E2018E2019E600031三一重工7069.210.030.330.460.55347282017000425徐工机械3224.600.08155332216601766中国中车316311.830.390.460.520.5830262320000039中集集团48721.510.180.991.191.361192218163003

34、16晶盛机电18719.000.210.420.660.8890452922600528中铁工业26912.100.080.550.690.86160221814600582天地科技1944.640.4021191412600320振华重工2245.970.050.070.100码上市公司股价资料来源：wind，中泰证券研究所n 风险提示：基础设施及房地产投资增速低于预期；周期性行业复苏持续性风险；原材料持续涨价风险；主要产品价格上涨幅度低于预期风险。第一部分：传统装备：聚焦“核心资产”一、工程机械：2018 年持续复苏，盈利能力将明显提升1、

35、工程机械持续旺销，大幅超市场预期（1）2017 年工程机械旺销的程度大幅超年初机构预期n 2017 年挖掘机销量翻倍增长，汽车起重机下半年增速接力，提振市场信心。根据中国工程机械工业协会挖掘机械分会行业统计数据，2017 年1- 12 月纳入统计的 25 家主机制造企业共销售挖掘机 14.03 万台，同比增长 100%。n 我们认为更换需求是主要原因。一方面，我国基建项目的增加，带动了工程机械新增需求；另一方面，7-8 年前（2010-2011 年）正是挖掘机、汽车起重机等产品上一轮销售的高峰，当年销售的产品自 2017 年开始逐步进入更换高峰期。n 预计 2018-2020 年工程机械更换规

36、模将持续增加。我们判断 2018 年基础建设投资以及房地产投资不会大幅下降，工程机械复苏将持续。图表 4：2017 年挖掘机持续高增长，全年累计增长 100%图表5：2017 年1-11 月汽车起重机累计增长 130%来源：工程机械协会，中泰证券研究所整理来源：工程机械协会，中泰证券研究所整理（2） 混凝土机械 2018 年有望持续好转：决定龙头业绩复苏的高度n 混凝土机械：规模大、寡头竞争，对工程机械龙头业绩复苏具重要意义。混凝土机械一定程度上决定了本轮工程机械龙头业绩复苏的高度。混凝土机械曾是中国几家工程机械龙头利润最丰厚的业务板块，之前最高峰时市场规模近 1000 亿元，三一重工毛利率曾

37、接近 42%。n 混凝土机械主要产品混凝土泵车、混凝土搅拌车等在 2017 年均保持较好的增长，预计 2017 年全年增幅在 60%以上，整体表现略逊于挖掘机和汽车起重机。此轮经济复苏主要动力来源于基础建设，而混凝土机械受房地产建设的影响较大。n 我们认为混凝土机械在 2018 年仍会有较好的增长，逐步放大的更新换代需求以及二手车逐步消化将促进混凝土机械市场持续转好。图表 6：混凝土泵车、搅拌车在 2017 年均有较大反弹来源：工程机械协会，中泰证券研究所整理（3） 核心零部件（液压件）：2018 年全年将处于供应紧张状态n 2017 年，工程机械核心零部件厂家取得了和主机厂家同样出色的业绩。

38、以恒立液压为例，截止 2017 年 3 季度末，恒立液压营业收入为 20.27 亿，同比增长110%，净利润2.76 亿，同比增长573%，毛利率达到31%， 同比提升 11 个百分点。由于主机厂家持续旺销，且卡特彼勒很可能关闭其在日本的泵阀工厂，因此我国核心零部件在 2017 年持续处于供不应求的状态，且将延续到 2018 年全年。2、工程机械行业上市公司盈利能力明显提升（1） 上市公司盈利能力明显提升n 伴随收入的提升，上市公司毛利率在 2017 年出现明显提升。这得益于收入放大后规模效应明显；也源于市场好转，二手机逐步出清。图表 7：三一重工：2017 年毛利率逐步好转来源：Wind，中

39、泰证券研究所整理（2） 经营性现金流明显好转，资产质量明显改善n 2017 年三季度末，三家最大的主机厂家经营性现金流都出现好转，尤其是三一重工前三季度经营活动产生的现金流量净额为 68.80 亿元，这个数据超过了公司历史上经营性现金流量最好的年份 2010 年全年。我们认为工程机械龙头当前资产质量明显提升。图表 8：三一重工现金流 2017 年 Q3 创单季度新高来源：Wind，中泰证券研究所整理3、工程机械：2018-2020 年持续复苏；主要产品陆续迎更换高峰（1） 预计 2018-2019 年挖掘机迎来更换高峰期n 我们看到 2010-2011 年挖掘机表观消费量处于历史高峰，经过 8

40、 年的周期（挖掘机寿命在 8 年左右），我们判断挖掘机有望在 2018-2019 年迎来更换高峰期。n 根据中泰挖掘机预测模型，我们预计 2018 年销量将达到 17 万台左右， 增速 20-30%！预计 2018 年一季度数据将持续超预期。n 我们在 8 月工程机械深度报告工程机械：栉风沐雨，玉汝于成中详细分析过挖掘机市场前景。根据中泰挖掘机预测模型，我们假设了 5 种情形，测算未来 3 年挖掘机销量数据，我们对 2018 年、2019 年挖掘机销量增长充满信心。其中第 2 种中性预测摘要如下。图表 9：中泰挖掘机预测模型：5 种情景挖掘机销量预测推演来源：中泰证券研究所整理图表 10：中泰挖掘机预测模型：不同情形下测算的挖掘机销量（协会数据）挖掘机销量（协会数据） 单位：万台情形挖掘机真实使用量开工率20172018E2019E2020ECase 1悲观保持 80.86 万台未来三年为 80%、86%和 92%14.0Case 2中性保持 80.86 万台未来三年为 80%、83%和 85%14.017.119.012.2Case 3谨慎乐观年均增长 5