科沃斯603486服务机器人第一股千亿行业空间在等待_W

1、 证券研究报告| 公司深度报告 可选消费 | 白色家电 由代工起家，切入扫地机器人领域。科沃斯成立初期主要为海外客户提供清 洁类小家电代工，主要客户有创科实业、优罗普洛、松下等。随着技术的日益成熟，公司逐渐完成了从 ODM 向品牌制造商（OBM）的转变。公司 2000 年开始布局机器人板块，2017 年服务机器人收入 28.7 亿元，占总营收的 63%。 q牢牢占据行业第一位臵。科沃斯扫地机器人在行业内有着绝对的话语权，最 高峰时国内市占率达到 80%，近几年市占率也一直维持在 50%左右，而第二名占有率始终在 20%以下。地宝系列扫地机器人自 2009 年推出以来发展迅猛，2017 年，地宝

2、系列机器人收入 26.85 亿元。 q渠道、技术双轮驱动。国内扫地机器人主要以线上销售为主，2017 年线上销售额高达 50.6 亿元，线下仅 6.1 亿元。科沃斯有着非常强的线上渠道，仅 2017年“双十一”当天的销售额就达到 5.28 亿元，其中地宝DD35 扫地机器人在“双十一”期间总成交量高达 13 万台。公司的“Smart Move”和“Smart Navi” 技术均处于国内最领先水平，并在 AWE2018 上发布了“Smart Eye”，将视 觉导航技术应用于扫地机器人。截至 2017 年底，公司及发明专利 191 项。 q国产服务机器人渗透率亟待提升，市场空间超千亿。根据 Tra

3、ctica 数据，2016 年全球消费机器人（以家庭服务机器人为主）销售额已达 38 亿美元，在市场 需求的推动下，该行业领域未来有望保持较快的增速，Tractica 预测截至 2022 年全球消费机器人市场规模将达到 132 亿美元。目前我国沿海城市扫地机器人渗透率仅为 5%，内地城市渗透率仅为 0.5%，远低于美国的 16%，若参照 美国渗透率，仅扫地机器人未来市场空间就可达 1216 亿元。 q新股定价分析。预计 2018-2019 年EPS 1.39/1.95 元，综合考虑相关板块估值及次新股溢价，给予 18 年 40-45 倍 PE，对应股价区间为 55.6-62.6 元。 q风险提

4、示：扫地机器人渗透率提升速率低于预期等。q财务数据与估值资料来源：公司数据、招商证券（PE/PB以5月30日收盘价计算得到）敬请阅读末页的重要说明会计年度201620172018E2019E2020E主营收入(百万元)32774551同比增长22%39%营业利润(百万元)68452同比增长-67%568%净利润(百万元)51376同比增长-71%636%607433%67349%55648%1.3925.18.37752956528%23%948128341%35%782105541%35%每股收益(元)0.141.041.952.64PE246.233.4PB14.310.017.913.2

5、6.14.5科沃斯机器人经过多年的发展,已经形成了包括扫地机器人、擦窗机器人等产品的家庭服务机器人完整产品线。受益于服务机器人行业需求的爆发，科沃斯未来几年有望持续高速增长。 基础数据上证综指3135总股本（万股）40010已上市流通股（万股）4010总市值（亿元）115流通市值（亿元）12每股净资产（MRQ）3.4ROE（TTM）29.3资产负债率47.5%主要股东 苏州创领智慧投资管主要股东持股比例42.11%股价表现%1m6m12m绝对表现444444相对表现424934(%) 科 沃 斯 沪 深 300 000000May/18资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告纪敏jimincms

6、S1090511040039刘荣S1090511040001研究助理诸凯 隋思誉无评级-A（首次）科沃斯 603486.SH当前股价：34.88 元 2018 年05 月30 日服务机器人第一股，千亿行业空间在等待 公司研究正文目录一、“服务机器人第一股”51、由代工起家，切入扫地机器人领域52、 年产 400 万台家庭机器人，构建机器人互联生态圈53、公司股权结构6二、聚焦家庭服务机器人61、 以服务机器人为核心，同时面向 B、C 端市场6（1）

7、家庭服务机器人8（2）商用服务机器人10（3）清洁类小家电112、 营收稳定增长,持续拓展海外业务11三、渠道、技术双轮驱动131、 重金开拓线上营销渠道，打造扫地机器人明星品牌132、 注重研发，核心技术国内领跑15四、服务机器人市场欣欣向荣，天高任我飞171、家庭服务机器人需求旺盛17（1）2022 年全球市场共计 132 亿美元18（2）2020 年国内市场高达 85 亿元182、扫地机器人国内千亿市场可期19（1）预计国内市场需求 6400 万台19（2）扫地机器人仍然面临一些问题203、 商用服务机器人市场不容小觑21（1）劳动力成本催生广阔市场21（2）国内市场百亿以上224、 对

8、标 iRobot，成长空间较大23五、估值及新股定价分析25六、风险提示26敬请阅读末页的重要说明Page 2 公司研究图表目录图 1：科沃斯历史沿革5图 2：上市后科沃斯股权结构6图 3：科沃斯主营业务占比7图 4：科沃斯主营业务分类7图 5：科沃斯“双十一”当天销售额8图 6：科沃斯扫地机器人技术演化9图 7：科沃斯营业收入12图 8：科沃斯归母净利润12图 9：科沃斯营业收入按地区占比13图 10：科沃斯各业务毛利率13图 11：科沃斯主要产品销售价格13图 12：国内扫地机器人线上线下销售额14图 13：科沃斯线上销售平台14图 14：科沃斯品牌推广费用14图 15：国内扫地机器人线上

9、渠道销售额占比15图 16：国内扫地机器人线下渠道销售额占比15图 17：科沃斯研发费用投入16图 18：全球家庭服务机器人销售额18图 19：国内家庭服务机器人销售额18图 20：国内机器人吸尘器零售情况19图 21：国内机器人吸尘器线上、线下零售情况19图 22：扫地机器人渗透率20图 23：制造业劳动力成本对比21图 24：2017 年扫地机器人市场份额24图 25：iRobot、科沃斯全球市场份额24图 26：iRobot 营业收入（亿美元）24图 27：iRobot 归母净利润（亿美元）24图 28：科沃斯、iRobot 服务机器人毛利率对比25图 29：科沃斯、iRobot 研发投

10、入对比25敬请阅读末页的重要说明Page 3 公司研究图 30：科沃斯、iRobot 服务机器人海外销售占比25表 1：科沃斯募集资金拟投资项目6表 2：窗宝系列擦窗机器人9表 3：沁宝系列空气净化机器人10表 4：管家机器人系列10表 5：商用服务机器人11表 6：清洁类小家电11表 7：科沃斯扫地机器人关键技术16表 8：国内外扫地机器人技术比较17表 9：扫地机器人市场预测20表 10：20 款扫地机器人测试结果21表 11：2017 世界机器人大会部分服务机器人展商22表 12：商用服务机器人需求23表 13：商用服务机器人市场预测23表 14：科沃斯收入结构预测26附：财务预测表27

11、敬请阅读末页的重要说明Page 4 公司研究一、“服务机器人第一股”1、由代工起家，切入扫地机器人领域科沃斯机器人前身为泰怡凯电器（苏州）有限公司，创立于 1998 年，成立初期主要为海外客户提供清洁类小家电代工业务，主要客户有创科实业、优罗普洛、松下、雪华铃等。随着技术的日益成熟，公司开始创立自主品牌进行运营，逐渐完成了从ODM 向品牌制造商（OBM）的转变。2011 年正式更名为科沃斯。 科沃斯 2000 年开始布局机器人板块。经过十几年的积淀，2015 年机器人业务强势发力，当年营业收入接近 14 亿元，占总营收的 51.82%，从此机器人业务成为了公司第一大收入来源。2017 年服务机

12、器人板块收入 28.7 亿元，占总营收的 63%。科沃斯自2009 年推出地宝系列扫地机器人产品以来，在扫地机器人领域进展迅猛。2014-2017年，科沃斯扫地机器人线上线下渠道国内市场占有率始终保持第一。 2018 年 5 月 4 日，核准了科沃斯的首发申请，科沃斯机器人股份有限公司拟在 上海证券交易所主板上市，成为国内“扫地机器人第一股”。 图 1：科沃斯历史沿革资料来源：招股说明书、招商证券2、年产 400 万台家庭机器人，构建机器人互联生态圈科沃斯首次公开发行实际募集资金总额将根据询价结果确定的发行价格和实际发行股份数确定，募集资金总额扣除发行费用后，将按轻重缓急顺序进行项目投资。公司

13、未来三年将总计投资 9.12 亿元，其中 5 亿元用来扩大产能，目标年产 400 万台家庭机器人， 按照每台设备 2000 元的价格计算，每年新增产值高达 80 亿元。此外，公司还拟投资 2.69 亿元构建机器人互联网生态圈，同时投资 1.43 亿元拓展海外市场。 敬请阅读末页的重要说明Page 5 公司研究表 1：科沃斯募集资金拟投资项目55年产 400 万台家庭服务机器人项目 机器人互联网生态圈 项目 国际市场营销项目合计36 个月2.692.6936 个月1.439.121.439.1236 个月资料来源：招股说明书、招商证券3、公司股权结构公司实际控制人为钱东奇，通过持有创领投资 10

14、0%的股份和创袖投资 99.99%的股份持有科沃斯 58.5%的股份。DavidChengQian 与钱东奇为父子关系，通过全资持有 Ever Group 和 SkySure 持有科沃斯股份的 17%。同时钱东奇与创袖投资出资份额 0.01%的合伙人钱岚是兄妹关系。钱东奇 合计持有科沃斯股份的 75.5%，股权相对集中，有 利于公司未来战略规划的实施。 科沃斯拟公开发行股票不超过 4010 万股，发行股份数量占发行后公司总股本的10.02%，全部为公开发行新股，不设老股转让。发行后公司总股本不超过 40010 万股， 将对原股东股份有一定稀释作用，上市后钱东奇 持股 67.95%，依旧保持着对

15、公司 的绝对统治。 图 2：上市后科沃斯股权结构资料来源：招股说明书、招商证券 二、聚焦家庭服务机器人1、以服务机器人为核心，同时面向 B、C 端市场科沃斯主营产品包括为服务机器人和清洁类小家电两大模块，其中服务机器人是公司业 务核心。从营收占比来看，服务机器人收入比重逐年上升，从 2014 年的 24.88%显著 敬请阅读末页的重要说明Page 6项目名称总投资额（亿元） 拟使用募集资金投资额（亿元） 时间进度 公司研究增长到 2017 年的 63.06%，科沃斯正逐渐完成从 ODM/OEM 向 OBM 模式的转变，业 务重心明显向服务机器人转移。 图 3：科沃斯主营业务占比100%90%8

16、0%70%60%50%40%30%20%10%0%2014201520162017地宝系列 沁宝、商用、管家机器人其他清洁类小家电 窗宝系列代工产品其他业务资料来源：招股说明书、招商证券 科沃斯服务机器人业务按照客户群体的不同可分为 B 端、C 端。面向 C 端市场的主要产品为“Ecovacs 科沃斯”品牌家庭服务机器人，包括地面清洁机器人地宝系列、擦窗机器人窗宝系列、空气净化机器人沁宝系列以及融合了多项功能的管家机器人 Unibot 等。面向B 端市场的产品主要是公共服务类商用服务机器人，包括商用服务机器人旺宝， 太阳能电池板清洁机器人锐宝等。 科沃斯在清洁类小家电模块的主要业务范围包括为国

17、内外知名吸尘器品牌厂商提供 ODM 服务以及公司自主品牌“TEK 泰怡凯”系列。 图 4：科沃斯主营业务分类资料来源：公司资料整理、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 7 公司研究（1）家庭服务机器人扫地机器人市占率第一。扫地机器人是科沃斯服务机器人的核心业务，最高峰时国内市 场占有率达到 80%，有着绝对的行业话语权。随着诸多国内外家电厂商纷纷加入竞争， 科沃斯市场占有率已经逐步下滑到 50%左右，即使这样科沃斯仍稳坐头把交椅，行业第二名占有率始终在 20%以下，科沃斯扫地机器人依然遥遥领先。 地宝系列撑起营收半壁。地宝系列扫地机器人是科沃斯收入来源的重中之重，从 2015 年开始贡献总

18、体营收的一半左右，且占比逐年升高，2017 年更是创下 26.85 亿元的记录，占总营收的 59%。 科沃斯朵朵系列、灵犀系列与地宝系列扫地机器人始终保持着极高的销量，仅 2017 年“双十一”当天的销售额就达到 5.28 亿元，其中地宝 DD35 扫地机器人在“双十一” 期间总成交量高达 13 万台。按照每年 20%的增速，预计 2019 年科沃斯“双十一”当天销售额高达 7.6 亿元。此外，科沃斯不仅一直保持“双十一”扫地机器人的销售冠军， 还已连续多年成为生活电器类的销售冠军。 图 5：科沃斯“双十一”当天销售额82006150 4100250002013 2014 20152016 2

19、017 2018E 2019E双十一销售额（亿元）同比（%）资料来源：网络资料整理、招商证券 智能化和高效率是地宝的进化方向。从第一代地宝 5 系到 2018 年最新款地宝 DJ35， 科沃斯扫地机器人在技术领域不断突破，实现了由“随机清扫”到“局部规划”再到“全 局规划”的完美进化。 随机清扫是指在一定的室内空间内按照随机路线进行清扫；局部规划类产品可沿着弓字形的路线有规则地清扫，处于由随机类向全局规划类产品的过渡阶段；全局规划类产品除了沿着弓字形的规则路径清扫之外，还实现了“先规划建图、后清扫”的功能，即先行识别室内空间的环境以及物品摆放位臵，建立清扫图线，再按照规则的路径实施清扫， 产品

20、智能化程度与清洁效率得到显著提升。 敬请阅读末页的重要说明Page 8 公司研究 图 6：科沃斯扫地机器人技术演化资料来源：资料整理、招商证券 除了扫地机器人之外，科沃斯家庭服务机器人还包括擦窗机器人窗宝系列、空气净化机器人沁宝系列以及管家机器人Unibot 等。 窗宝系列是一款实现自动化窗户清洁功能的产品。从 2011 年研发的第一台窗宝 5 系至 今，产品在清洁模式、路线设计、吸附能力等多个领域有了较大的突破，代表产品主要有窗宝 9 系列、窗宝WA3 系列等。 擦窗机器人需求，应用场景还需进一步探索。虽然近年来窗宝机器人营收呈现增长 趋势，但该业务规模较小，2017 年窗宝系列仅营收 1.

21、43 亿元，占总营收的 3.14%。我们认为这主要与该业务消费需求不够旺盛有关：首先相较于地面清洁，消费者对窗体清洁的需求频次较低；其次，对于普通家庭住房而言，窗户个数较少且面积较小，人工清洁并不困难，擦窗机器人不具备取代人工的优势。擦窗机器人应当探索更为合适的应用 场景，预计未来将主要应用于高楼玻璃墙体清洁，逐步代替具有危险性的高空擦窗作业。 表 2：窗宝系列擦窗机器人运用分体驱动系统专利设计，实现了旋转驱动与深度清洁分离；将传统Z、N 清洁路线更新为弓字形清洁路线，提高了清洁效率。窗宝9系窗宝WA3从电源线供电改成内置电池供电，用户使用更为便捷；增加了主动报警安全吸盘，提升了防掉落安全性能

22、。窗宝WA3资料来源：公司网站、招商证券沁宝系列是公司针对空气净化生产的一款可以自由移动的空气净化机器人。与市面上其他净化器的主要区别在于可以通过智能化的移动，达到更广的空气净化覆盖面积。沁宝目前业务占比较小，市场还需要进一步开拓。 敬请阅读末页的重要说明Page 9产品型号产品示意图性能及特点 公司研究表 3：沁宝系列空气净化机器人能够以 LDS 激光扫描并建立地图，实现智能移动巡航净化；搭载PM2.5 高精度传感器；360 度滤芯及环形进风；使用H13 高效安全级HEPA 滤材特有的风道结构，具有更高的过滤效率；具有智能触摸控制面板，操作便捷，并能实现APP 可视化操作。沁宝A650资料来

23、源：公司网站、招商证券管家机器人系列在扫地机器人的基础上增加了家庭管理、智能家居模块，还可选择搭配空气净化和加湿模块。Unibot 初步实现了家庭服务机器人从工具型向管家型的进化。管家机器人目前规模还比较小，随着智能家居的逐步渗透，未来可能会迎来新一轮的发展。 表 4：管家机器人系列在管家组合模式下，Unibot拥有智能规划清洁的功能，还拥有家电遥控，家庭互动， 智能安防，巡逻监控，记录存档等功能。Unibot资料来源：公司网站、招商证券（2）商用服务机器人商用服务机器人是服务机器人的分支，主要面向 B 端市场，根据行业需求开发相应功能运用于商用服务领域，主要为银行、餐厅、企业、大型卖场、专卖

24、店等类商户提供商用系统服务，实现用机器人替代或辅助人工，从而降低人员成本，提高管理效率。 旺宝系列将成为新的发力点。科沃斯旺宝系列商用服务机器人已经有了较为成熟的落地 案例，目前在交通银行、建设银行、邮政储蓄银行等多家网点投入使用，服务人次超过500万，营销成功率高达 40%。同时，旺宝可以植入不同的系统以应对不同应用场景， 未来在银行、商场、酒店、博物馆等公共场所将随处可见旺宝的身影，广阔的市场需求 将为科沃斯注入新的成长动力。 除了旺宝，科沃斯还研发了太阳能电池板无水清洁机器人锐宝，锐宝可以实现自动升缩 式地无水清扫，使常年暴露在户外的电池板彻底摆脱灰尘和污垢。 锐宝面临广阔发展机遇。首先

25、，随着我国清洁能源的普及，光伏发电占比将进一步提高， 国际能源署（IEA）预计，2022 年中国光伏发电比例可望由 2016 年的 1%提高到 3%， 太阳能电池板清洁存在着广阔的市场需求。其次，由于太阳能电池板上的积尘会降低7%至 40%的电池效率，同时太阳能电池板的清洁工作耗时费力、费用昂贵，清洁工作 本身也存在一定危险性，太阳能电池板清洁机器人有着较高的存在价值。这将给锐宝带 敬请阅读末页的重要说明Page 10产品型号产品示意图性能及特点产品型号产品示意图性能及特点 公司研究来良好的发展契机。表 5：商用服务机器人将人工智能技术与工作场景深度融合，具备优越的交互能力；可采用自主研发的机

26、器人运动平台，并配置实感摄像头，同时全方位部署各类传感器；充分考虑了各类商用环境的需求，并匹配相应的运动速度，做到无缝人机交互；拥有完善的系统集成能力，可以贴合不同行业的业务需求，实现差异化的行业应用。旺宝3打破传统有水清洁的方式，以独特的伸缩模式行走，边刷配合双滚刷高速清扫，无刷电机强劲吸尘，行走时完成扫、吸、吹同步完成。清扫覆盖率为100%, 清洁效率为35m2/h，能清洁太阳能电池板表面99%的灰尘。锐宝资料来源：公司网站、招商证券（3）清洁类小家电科沃斯主要作为 ODM/OEM 为国外品牌（优罗普洛、创科实业等）提供代工生产。产品线从低端的纸袋式吸尘器到无线吸尘器、地面清洗机以及除螨仪

27、。公司的子品牌 TEK 主要出售自主品牌的无线吸尘器、无线除螨仪、无线清洗机等。 清洁类小家电仍是定海神针。清洁类小家电是公司建立之初的主要营收来源，虽然代工 产品在 14、15 年两年间出现了一定下滑，但在 16 和 17 年逐渐恢复增长趋势，2017年贡献营收 15.75 亿元，占总营收的 34.61%。作为科沃斯发家的基石，代工业务直到现阶段依然占有重要地位，预计未来也将持续为营收带来贡献。 表 6：清洁类小家电资料来源：公司网站、招商证券2、营收稳定增长,持续拓展海外业务营业收入增长稳健。从营业收入来看，2014 年以来公司营业收入始终保持着 20%左右的增速，2017 年营业收入更是

28、达到 45.51 亿元，同比增长 38.89%，达到历史最高水平。从净利润来看，公司 2014-2016 分别实现归母净利 1.57 亿元、1.76 亿元、1.60 亿元，保持在相对稳定状态。2017 年实现归母净利润 3.76 亿元，同比显著增长 135%，达到历史峰值。 敬请阅读末页的重要说明Page 11无线吸尘器无线清洗机无线除螨仪产品型号产品示意图性能及特点 公司研究 图 7：科沃斯营业收入 图 8：科沃斯归母净利润400350300250200150100500160140120100806040200-20500045403530252015105040003000 2000 1

29、00002013201420152016201720132014201520162017营业收入（百万元）同比（%）归母净利润（百万元）同比（%）资料来源：wind、招商证券资料来源：wind、招商证券 从分业务来看，服务机器人表现亮眼。2017 年营收 28.7 亿元，同比增长 52.42%，且服务机器人占比逐年提升，从 2014 年的 24.88%增长到 2017 年的 63.06%，充分反映 了公司业务重心的转移。 清洁类小家电恢复增长。清洁类小家电是公司建立之初时的主要营收来源，经历了14,15两年的衰减后 16,17 年恢复增长，2017 年营收贡献 34.61%，同比增长 20.0

30、5%，主要 受益于公司吸尘器出口市场的稳健增长。 地宝是重中之重。从 2015 年开始地宝系列扫地机器人就为科沃斯贡献了总体营收的一半左右，且占比逐年升高，2017 年更是创下 26.85 亿元的记录，占总营收的 59%。地宝的快速增长主要得益于两点：首先，在整体消费升级的大背景下普通消费者对于家庭服务机器人的接受程度逐步提高，尤其像扫地机器人这种新颖的智能化设备更容易受到广大年轻消费者的追捧；其次，国内电子商务行业发展迅猛，越来越多的商品从原先的线下渠道销售转战线上，“双十一”、“双十二”等一系列购物狂欢活动进一步拉动了 扫地机器人的消费量。 海外业务蓬勃发展。从营业收入地区占比来看，科沃斯

31、 2015 年之前海外市场收入占总营业收入的 50%以上，这是由于公司发展初期主要为海外客户提供清洁类小家电代工业务。随着家用机器人业务的逐渐发力，2015 开始科沃内收入超越国外收入。受益于近年来对海外市场的积极拓展，公司 2017 年国外收入占比提升 6 个百分点。 为拓展海外市场，科沃斯设立了相应的海外下属公司从事销售业务，主要面向欧洲、美国和日本市场。公司在和海外品牌的正面竞争中表现亮眼。目前，科沃斯扫地机器人份额在亚太地区排名第一，在整个欧洲地区排名第二，并于 2017 年 6 月实现了德国市占 率第一。此外，公司 2017 年开始发力市场，可能会带来新的增长点。 敬请阅读末页的重要

32、说明Page 12 公司研究 图 9：科沃斯营业收入按地区占比100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20132014201520162017中国大陆营收国外市场营收资料来源：招股说明书、招商证券 毛利率不断提高。在营收保持稳定增长的同时，公司各产品的毛利率也呈现出稳步增长的趋势。2013 年以来毛利率始终维持在较高水平，且稳中有升，2017 年综合毛利率达 到 36.58%。具体来看，代工产品的毛利率较低，除 2015 年外，都保持在 15%左右的水平。地宝系列作为公司的最重要的产品，毛利率水平可观，一直保持在 45%以上的 水平，窗宝的毛利率有上升趋势。 科沃斯毛

33、利率的提升主要得益于两点：首先，高毛利率的地宝系列产品快速放量，对整体毛利率水平起到了较强的拉动作用；其次，伴随着公司规模扩大和技术的逐步成熟，产品附加值提高，各主要产品的销售价格均有所提升。 图 10：科沃斯各业务毛利率 图 11：科沃斯主要产品销售价格601400120050 100040 800306002040010 2000201320142015201620170地宝系列窗宝系列代工产品综合毛利率（%）代工产品毛利率 服务机器人毛利率其他业务毛利率 2014201520162017 H1（元/台）资料来源：wind、招商证券资料来源：招股说明书、招商证券三、渠道、技术双轮驱动1、重

34、金开拓线上营销渠道，打造扫地机器人明星品牌扫地机器人以线上销售为主。扫地机器人常用的销售渠道主要包括线下实体店与线上电 商平台。线上线下销售有着明确的分工：线上电商平台使用者与扫地机器人目标用户群 体重合度较高，且线上渠道存在价格优势，因此是扫地机器人产品最主要的收入来源；敬请阅读末页的重要说明Page 13 公司研究线下渠道则主要起到品牌展示、服务体验的作用。国内扫地机器人线上销售额始终保持着 35%以上的增长率，且 2017 年国内扫地机器人线上销售额高达 50.6 亿元，线下销售额仅 6.1 亿元，国内扫地机器人主要以线上销售为主。 图 12：国内扫地机器人线上线下销售额6050.650

35、37.34030 23.3204.54.6104.1 3.9020132014201520162017线上销售额（亿元）线下销售额（亿元）资料来源：公开资料整理、招商证券 清洁类小家电多采用线下销售。科沃斯的清洁小家电业务大多是代工生产，所以 98%左右的销售收入都来源于线下，产品直接销售给品牌运营商。 积极布局主流电商平台。科沃斯线上销售渠道主要包括：科沃斯官网、天猫、京东、唯 品会、苏宁易购、亚马逊、当当网、国美、1 号店及银行网上商城等主流电商销售平台， 并发展了依托B2C 平台从事科沃斯品牌产品独家销售的线上分销商。 重视线上营销推广，打造渠道壁垒。扫地机器人在主流

36、电商平台的销量主要取决于访客流量，科沃斯投入了大量的营销推广费用以引入流量，进而建立品牌知名度。科沃斯在 天猫、京东等密切合作的电商平台上投入大量流量推广费用，主要包括天猫平台的钻石展位、直通车以及京东平台的框架广告、京准通等。随着科沃斯家庭服务机器人产品线上销量的爆发式增长，公司在电商平台上的流量推广费用呈现逐年上升趋势，2016 年仅电商平台推广费用就高达 1.27 亿元。利用线上线下高昂的品牌推广成本，科沃斯打 造了渠道层面的壁垒，经过多年的行业积淀，在品牌影响力上已经遥遥领先于竞争对手。 图 13：科沃斯线上销售平台 图 14：科沃斯品牌推广费用15010050020142015201

37、62017H1电商平台推广费（百万元）品牌广告费（百万元） 资料来源：公开资料整理、招商证券资料来源：招股说明书、招商证券当之无愧的线上线下销售双冠军。借助渠道优势，科沃斯 2014-2016 年连续三年线上销售额第一，且销售额占比逐年增长，2016 年高达 50.20%，占据了国内扫地机器人线 上销售的半壁。美国著名扫地机器人品牌 iRobot 连续三年位居第二，销售额占比 敬请阅读末页的重要说明Page 14 公司研究在 15%左右。科沃斯还在 2017 年“双十一”当天创下了 5.28 亿元的销售记录，其中地宝DD35 扫地机器人在“双十一”期间总成交量高达 13 万台。按照每年 20%

38、的增速， 预计 2019 年科沃斯“双十一”当天销售额将达到 7.6 亿元。 图 15：国内扫地机器人线上渠道销售额占比资料来源：中怡康、招商证券 从线下渠道来看，科沃斯完成了 2014-2016 年三连冠，虽然销售额占比有所下降，但 2016 年依然保持着 47.80%的绝对统治力。凭借打造的渠道优势和品牌影响力，科沃斯成为了当之无愧的线上线下销售双冠军。 图 16：国内扫地机器人线下渠道销售额占比资料来源：中怡康、招商证券2、注重研发，核心技术国内领跑注重创新，研发费用逐年增加。科沃斯注重创新与研发，公司设有机器人事业部研发中 心和小家电事业部研发中心，分别负责各自产品研发至试生产阶段的全

39、流程技术管理工作。2014 年以来科沃斯研发费用投入逐年增多，2017 年投入研发 1.24 亿元，占营业收入的 2.79%。由于近年来科沃斯营收屡创新高，研发费用占比有所减少。 近远景兼顾的研发策略。科沃斯的研发部门受公司管理层垂直领导，采用产品研发和技 术预研两者并存的研发机制：产品研发基于近期用户诉求确立研发目标，针对性的解决用户痛点以应对当前市场竞争。技术预研针对服务机器人相关领域进行前瞻性研发，以保持公司在行业内的技术领先地位。 敬请阅读末页的重要说明Page 15 公司研究 图 17：科沃斯研发费用投入1402.62.512010080 604

40、02002014201520162017研发费用（百万元）研发费用/营业收入（%）资料来源：招股说明书、招商证券 技术水平国内领先。为了提高扫地机器人的清洁效率，实现规划式清扫，科沃斯研发了 “Smart Move”和“Smart Navi”技术，两项技术均处于国内扫地机器人领域的领先水平。在AWE2018 上，科沃斯又发布了“Smart Eye”技术，将视觉导航技术应用于扫地机器人。截至 2017 年底，公司及子公司拥有境内发明专利 191 项、境内实用新型专利 262 项、境内外观设计专利 170 项、境外专利 26 项，共计 649 项境内外专利。 表 7：科沃斯扫地机器人关键技术通过多

41、种传感器精确定位清洁机器人的移动方向和坐标，让机器人实现规则、整齐的弓字形清扫路线，是一种半路径规划式清扫技术。 Smart Move搭载LDS雷达测距系统和SLAM算法，智能识别家居环境，先进行全屋巡航建图，再根据地图规划行走路径，是国内行业领先的全局规划技术。Smart Navi摄像头传感器对立体空间进行视觉捕捉， 25帧/秒高速实时抓取家居环境地标，提取特征点，配合SLAM算法，实现可视化全局规划清洁，机器人定位更精准，并且能够实时校准自己的坐标，使导航更为准确。 Smart Eye资料来源：公开资料整理、招商证券目前科沃斯的扫地机器人大多使用“Smart Move”技术，“Smart

42、Navi”已经部分使用在管家机器人和部分新款地宝产品中，2018 年最新款地宝DJ35 已搭载“Smart Eye” 视觉导航技术。 敬请阅读末页的重要说明Page 16技术名称技术示意图性能及特点 公司研究与国际先进水平差距较小。选择国内外知名扫地机器人进行技术对比，包括美国 iRobot、 Dyson、Neato 公司， Proscenic 公司。重点对比探测技术，路径规划技术和清洁技术。 表 8：国内外扫地机器人技术比较Neato Botvac系列 代表产品 朵朵系列，地宝系列 主机红外感应视 窗,Smart Eye 视觉探测 猎鹰，蓝天 S仿生超声波雷达（3 组 ） 红外线侦测（24组

43、） Roomba 系列360 度摄像头红外传感器光学传感器声波传感器 Dyson 360 Eye360 度全景摄像头红外感应器 LDS 激光测距制导系统 探测系统 依据传感器导航的依据 LDS 激光测距的LaserSmart 智能自导航路径系统 依据无线载波室内定位系统的iPNAS 智能清扫系统 依据视觉定位系统的 iAdapt 全景规划导航系统与 vSLAM 视觉运算处理技术 依据视觉定位技术的同步定位与地图创建软件（SLAM） 技术 Smart Move 路径规划系统，Smart Navi 全局规划技术，Smart1000PA 吸力前扫后拖（蓝鲸2.0系 统 ） 吸口滚刷互换 路径规划 1

44、800PA 大吸力扫吸互换 V 型滚刷 强力 6 道胶刷SpinFlow 增压风道 戴森专利马达， 多圆锥气旋集尘技术 清洁性能 搅动、清扫、吸除高效清洁系统 资料来源：招商证券整理从探测系统来看，科沃斯、iRobot、Dyson三家公司拥有较为先进的视觉导航技术，具有低功耗、低噪声与实时性的优点。Neato 采用的是 LDS 激光测距技术，由于需要持续旋转确定位臵导致探头寿命较短，维护成本较高。Proscenic 采用的超声波和红外线 探测技术相对落后。 从路径规划技术来看，iRobot、Dyson、Neato 公司采用较为先进的 SLAM 技术，科沃斯新研发的“Smart Eye”+SLA

45、M 技术已将差距逐步缩小，Proscenic 采用的技术较为先进，但不是未来的重点发展方向。 在清洁性能上，Dyson 的表现最为突出，其吸尘系统与普通吸尘器基本相同，吸力较强， 除尘效果明显优于其他扫地机器人。其他扫地机器人吸力较小，多采用边刷、滚刷等配 件辅助清洁，但是整体清洁性能仍然难与戴森扫地机器人媲美。此外，仅有科沃斯扫地机器人具备扫拖一体的功能，更符合中国家庭的地面多为瓷砖的实际情况。四、服务机器人市场欣欣向荣，天高任我飞1、家庭服务机器人需求旺盛作为全球机器人行业重要的细分领域，服务机器人技术近年来取得了长足的进步和发展，在家庭、教育、公共服务、医疗等领域实现了一系列突破性应用，

46、为人类生产力的进一步提升奠定了基础，有望成为继工业革命和信息技术革命后引领人类社会实现跨越式发展的人工智能革命的核心载体。根据麦肯锡全球研究院的预测，到 2025 年，全球 机器人应用每年将产生 1.7 至 4.5 万亿美元的经济影响，其中服务机器人每年将产生 1.1 至 3.3 万亿美元的经济影响，占比 70%左右。 敬请阅读末页的重要说明Page 17公司科沃斯ProsceniciRobotDysonNeato 公司研究（1）2022 年全球市场共计 132 亿美元家庭服务机器人市场需求日益旺盛。据 IFR 的统计，全球 2014、2015 年家庭服务机器人产品销售总额分别为 19 亿美元

47、、22 亿美元。预计 2015-2018 年全球家庭服务机器人四年年均复合增长率 35.24%，显著高于服务机器人的预期复合增长率。根据市场研究公司 Tractica 的数据，2016 年全球消费机器人（以家庭服务机器人为主）销售额已达 38 亿美元，出货量约为 1,000 万台。在市场需求的推动下，该行业领域未来有望保 持较快的增速，Tractica 预测截至 2022 年全球消费机器人市场规模将达到 132 亿美元。 图 18：全球家庭服务机器人销售额3510090807060504030201003030252219 2017 1512 106.46.150201020112012201

48、3201420152016全球家庭服务机器人销售额（亿美元）同比（%）资料来源：IFR、Tractica、招商证券、其中，2016 年数据按照家庭服务机器人占消费机器人 80% 计算 （2）2020 年国内市场高达 85 亿元中国家用机器人近年来增长迅速，2013 年市场规模为 21.38 亿，2016 年时已经达到 41.12 亿，复合增长率达到 24.36%。按照每年 20%的增速，2020 年家用机器人的市场规模高达 85 亿元。作为国内家庭服务机器人龙头企业，科沃斯未来前景光明。 图 19：国内家庭服务机器人销售额9080706050403020100 2013201420152016

49、2017E2018E2019E2020E国内家用机器人销售额（亿元）资料来源：智研咨询、招商证券敬请阅读末页的重要说明Page 18 公司研究2、扫地机器人国内千亿市场可期扫地机器人是目前家务机器人中的主导品类，根据 IFR 的数据，2013 年家务机器人销量的 96%以上来自扫地机器人。与其他类型家庭服务机器人相比，扫地机器人具有生产技术相对成熟、技术可实现性强、需求量大等特点，目前在全球范围内已进入大规模 量产阶段，极大地推动了家庭服务机器人总销售额的迅速增长。 根据中怡康测算，2013 年、2014 年我国机器人吸尘器销售额分别约为 8 亿元、15 亿元，而截至 2015 年机器人吸尘器

50、年销售额已经近 28 亿元，销售量 207 万台；2016 年， 我国机器人吸尘器年销售额已达43 亿元，年销售量达307 万台。中怡康预计，2017-2020年我国机器人吸尘器市场的零售额有望保持 20%的复合增长率。 图 20：国内机器人吸尘器零售情况 图 21：国内机器人吸尘器线上、线下零售情况 383503002502001501005004035302520151050307 20723 1051157435554428158 20132014201520162013201420152016国内机器人吸尘器零售量（万台）国内机器人吸尘器零售额（亿元）国内机器人吸尘器线下零售额（亿元）国内机器人吸尘器线上零售额（亿元）资料来源：中怡康、招商证券资料来源：中怡康、招商证券（1）预计国内市场需求6400 万台扫地机器人渗透率较低，市场潜力巨大。中国沿海城市扫地机器人渗透率仅为 5%，内 地城市渗透率仅为 0.5%，远低于美国的 16%以及家用吸尘器的 30-40%。近几年国内扫地机器人销售数量在逐年提高，2016 年上半年线上扫地机器人占吸尘器销售总额比例达到 13.3%，而 201