企业并购财务风险分析及其防控.docx

企业并购财务风险分析及其防控 摘要：并购是企业迅速实现对外扩张的策略，同时也 是一项高风险的资本扩张活动。在影响并购的诸多因素中， 财务风险是决定并购能否成功的关键。因此，加强企业并 购的财务风险管理具有很重要的意义。文章将对并购财务 风险的种类、产生原因等进行分析，并力图提出有针对性 的防范和控制措施。 关键词：企业并购；财务风险；信息不对称；风险管 理 企业并购，是指在市场经济条件下，企业与企业之间 的合并与收购行为。成功的并购会让企业资本实现低成本 迅速扩张，倘若是海外并购，则能让企业走向国际化经营 道路。但一旦并购失败，轻者会让企业大伤元气，重者会 让企业走向灭顶之灾。在并购风险中，财务风险是最关键 的影响因素。因此，在并购风险管理中，企业应重视并加 强并购的财务风险管理。 一、并购财务风险的概念及其种类 企业并购财务风险，是指在一定时期内，由于并购融 资或因兼并背负债务，引起财务状况恶化或财务成本损失， 从而使企业发生财务危机的可能性。主要表现为由于大量 支付并购资金而导致的借贷利息增加或股权稀释而造成的 新公司的财务压力。从企业并购财务风险的形成因素进行 分析，引起财务风险的原因主要有定价决策、融资决策和 支付决策。因此，可以将财务风险分为三大类：定价风险、 融资风险和支付风险。 定价风险 定价风险是指在并购过程中并购企业对目标企业价值 评估的不确定性而造成的价格偏离风险。合理的并购定价 是并购成功的前提。但对目标企业进行合理定价受到诸多 因素的影响。如一是信息不对称引起并购企业估价风险。 在并购定价决策中，因为并购双方存在着信息不对称，并 购方往往会高估目标企业价值，从而定价较高，致使支付 较高成本。二是企业并购缺乏可操作性强的有效评估指标 体系。到目前为止，在并购理论和实践中尚未形成操作性 较强的企业价值评估指标体系。并购过程中人的主观性对 并购影响很大，并购很难能按市场价值规律来定价。三是 缺乏健全的并购中介组织。在并购市场中，并购中介甚少， 并购活动全过程需要企业自身负责，这样就很难降低并购 双方的信息成本，并增加了并购的交易成本及新企业的整 合难度。 融资风险 并购中的融资风险主要是指与并购资金和资本结构有 关的资金来源风险，具体包括资金在数量上和时间上是否 能保证需要、融资方式与并购动机是否吻合、债务负担对 企业正常的生产经营是否有负面影响等。通常融资风险主 要表现为债务风险。它来源于两个方面：并购企业的债务 风险和目标企业的债务风险。并购需要大量资金，通常并 购资金来源有两种渠道：内部融资和外部融资。通常内部 融资的筹资阻力小，无成本费用；但大量采用内部融资会 占用企业的流动资金，容易产生资金链断裂，增加企业财 务风险。而外部融资则会增加企业的资产负责率，加重企 业在一定期间的财务负担，安排不当会使企业陷入债务危 机，从而导致企业陷入破产的境地。比如在财务杠杆收购 中，企业并购资金大部分是向银行借款或是发行高风险高 利率债券筹集而来，而偿还这种债务的资金来源于目标企 业的现金流。这种融资方式势必会增加企业财务风险，尤 其是目标企业现金流不像并购前预测的那么稳定时，企业 会因较高的财务风险而陷入财务危机。另外，某些企业本 身资产负债率已很高，再举债能力有限，即使举债成功， 也会在并购后因为企业负债过高，资本结构偏离正常运营 状况，导致财务恶化，甚至会致使企业破产。坎波公司收 购失败就是其中的案例。 支付风险 支付风险也称流动性风险，是指企业并购后债务负担 加重，又缺乏短期融资，而出现支付困难的情况，在现金 支付的企业并购中表现尤为突出。通常并购资金数额是巨 大的，并购企业在较短时间内通过大量举债筹集到现金然 后支付给目标企业，往往会使有些并购企业可能在很长时 间内都难以从大量的现金流出中恢复过来，从而影响企业 资产流动性。通常目标企业的资产负债率极高，使得并购 后企业的负债比率大幅度的上升，资本的安全性降低。如 果并购方融资能力不佳，现金流量安排不当，流动比率就 会因此大幅度下降，给并购方带来资产的流动性风险。XX 年 Dynegy 公司并购四面楚歌的安然公司付了 15 亿美元的 现金而加大了公司财务负担，引起公司现金流的减少，最 后却毫无收获。由此可见，并购方在并购中的失败最终会 表现在的财务失败上。 二、企业并购财务风险产生的原因 不确定性 企业在并购过程中受诸多因素影响，而这些因素具有 不确定性，给并购企业带来很大的风险。从宏观上看，有 国家宏观经济政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、 利率、汇率变动；从微观上看，有并购方的经营环境、筹 资和资金状况的变化，也有被收购方反收购和收购价格的 变化等。这些变化都会影响企业并购的各种预期与结果发 生偏离。同时，企业并购所涉及的领域比较宽：法律、财 务、专有技术、环境等，这些领域都可能形成导致并购财 务风险的不确定性原因。 信息不对称性 并购活动中，并购双方在获取相关信息方面需要付出 大量时间和精力，尤其是目标企业是非上市公司时，并购 方要获得目标企业信息那更是难上加难。在企业并购过程 中信息不对称性是普遍存在的。信息经济学认为，并购信 息不对称性主要表现为两个方面：一是不对称发生的时间； 二是不对称信息的内容。从不对称发生的时间上看有事前 不对称和事后不对称，事前不对称导致逆向选择行为，事 后不对称导致道德风险；从不对称发生的内容上看有行动 不对称和知识不对称，行动不对称导致隐藏行动，知识不 对称导致隐藏知识。信息不对称对财务风险的影响主要来 源于事前不对称，即主并企业对目标企业的真实情况信息 永远少于目标企业对自身企业的真实情况信息。如当目标 企业披露机制不完善时，并购企业对其负债、财务报表的 真实性、资产抵押担保等无法得到准确的数据，就无法准 确地判断目标企业的资产价值和盈利能力，从而导致目标 企业价值风险。即使目标企业披露机制完善，也会因对其 资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率等情况了解 不够，导致并购后的整合难度大，致使整合失败。深圳前 进科技开发有限公司同 XX 健民制药厂正式签订了兼并协议， 由于被兼并企业隐瞒债务、虚报资产，最终导致被兼并企 业破产而兼并方花了 350 万元什么也没有买到。 并购后经营风险 经营风险主要是指企业并购后在选择多元化经营还是 专业化经营上处理不当所带来的规模经济还是规模不经济， 以及企业管理失控，关键人员流失，特别是管理层的流失， 造成企业成本变动而给企业的利润额或利润率带来的不确 定性。这一风险如果估计不足，将给企业带来重大损失， 很可能会导致企业所支付的全部并购成本付诸东流，让企 业背上沉重债务，资金链条断裂，最终让企业陷入财务危 机。如 TCI 收购法国彩电企业汤姆逊和阿尔卡特手机业务 之后，资金链出现问题，流动资金不足，使经营出现巨大 困难。 企业内部整合风险 并购整合作为并购成功的重要一环，它不仅涉及到资 产、人员、战略等方面的组合，还可能涉及到文化的整合。 如果无法整合目标企业，并购之后的经营通常会失败，从 而导致财务成本损失。如 XX 年 10 月，上海汽车收购韩国 双龙汽车之后，由于对跨国商业文化了解不足，特别是对 工会风险的评估不足，导致上海汽车一直陷入罢工风波之 中。而上海汽车由于缺乏对韩国劳资关系体系和工会运作 模式的深入研究，使得其管理人员对罢工采取强硬态度， 冻结了双龙汽车员工的工资，从而激化了矛盾。最后终于 在 XX 年 2 月，韩国双龙汽车进入破产重组程序，作为第一 大股东的上海汽车失去了其控制权，使其 5 亿美元的投资 可能完全损失。 三、企业并购财务风险的防控对策 并购是一种高风险的商业行为，因此，在并购过程中 要有针对性地预防并控制风险，尤其是财务风险。一般来 说，企业可以通过以下途径防范和控制并购财务风险。 提高信息质量，运用合理定价模型，控制目标企业的 估价风险 信息不对称是产生对目标企业价值评估风险的根本原 因，因此，在并购前必须对目标企业进行详尽的审查和估 价。并购方可以组建专家组或聘请专业机构对目标企业的 发展战略、所在的产业环境、财务状况和经营能力等进行 全面分析，并对目标企业未来自由现金流量做出合理预测， 从而运用拉巴波特模型对企业价值进行估算。在此基础上 形成的估价就接近目标企业的价值，有效地降低目标企业 的估价风险。 创建流动性资产组合，加强营运资金管理，降低流动 性风险 由于流动性风险是一种资产负债结构性的风险，必须 通过调整资产负债率，加强营运资金的管理来控制。通常 控制低流动性风险，就会使得流动性降低，同时其收益也 会随之降低，要解决这一矛盾，建立流动资产组合是有效 途径之一，使流动性与收益性同时兼顾，满足并购企业流 动性资金需要的同时也降低流动性风险。 合理安排资金支付方式、时间和数量，降低融资风险 并购企业在估算了并购资金需求量以后，下一步就是 筹措资金。资金的筹措方式及数量大小与并购方采用的支 付方式有密切关系，而并购支付方式又是由并购企业的融 资能力所决定的。并购的支付方式有股票支付、现金支付 和混合支付三种，其中现金支付方式资金筹措压力最大。 当然，并购企业可以结合自身能获得的流动性资源、每股 收益摊薄、股价的不确定性、股权结构的变动、目标企业 的税收筹措情况等，对并购支付方式进行结构设计以及合 理调整，将支付方式安排成现金、债务与股权方式的各种 组合，以满足收购双方的需要来取长补短。 增强目标企业未来现金流量的稳定性，降低财务风险 杠杆收购的性质决定了偿还债务的主要资金来源是整 合目标企业产生的未来现金流量。高额债务的存在需要稳 定而足够的未来自由现金流量来偿付，即只有并购后成功 整合目标企业实现稳定经营，才能有足够的现金流作为偿 还高额债务的保障。因此，并购企业在选择目标企业时应 该做到：选择理想的目标公司，保证有稳定的现金流量； 审慎地评估目标企业价值，防止过高估价；在整合目标企 业过程中，创造最优资本结构，增加企业价值。 重视中介机构的作用，大力发展并购中介机构 并购是一项复杂而专业性又很强的工作，需要各方面 专家和机构发挥作用，如执业律师、注册会计师、评估师 以及熟悉国家产业政策并具备资本运营实际操作经验的投 资银行机构、企业财务顾问等。 现在有关专家认为，XX 年海外并购中，出现联合并购 方式兴起、民营企业并购增加、品牌和知识产权并购升温 等新动向，这些都显示出中国企业海外并购渐入佳境。无 疑，XX 年爆发的金融危机，对中国