5怎样更好地看懂房地产企业的财务报表

公司的贷款利息是资本化利息作为资产处理怎样更好 地看地产企业的财务报表 蔡鑫 随着我国城市化进程的加快，房地产行业在过 去 20 年获得了高速的成长，目前在沪深两市共有 100 多家上市公司主要从事房地产开发业务，已经成 为资本市场重要的组成部分。在当前房地产行业正面 临前所未有的严厉调控，一些房地产企业面临资金链 断裂的坏消息不断传来，导致行业整体股价出现持续 下跌。作为投资者如何通过房地产公司的财务报表了 解公司的真实的财务状况，发现潜在的投资风险和投 资价值就变得十分重要。 由于房地产开发业务的特殊性，在一些具体业务 的会计核算上有别于其他行业，因此投资人不能以通 用的财务标准去判断房地产企业财务状况的好坏。要 看懂房地产企业的报表就必须先充分了解房地产企业 财务报表的一些特点。 一、 资产负债表 房地产企业的资产负债表有以下几个特点： 1、总资产规模大 房地产行业属于典型的资本密集型行业，所以房 地产企业的总资产规模普遍会比同等 销售规模的其他工业企业大许多。处于快速增长的企 业，总资产的增长率也会很快，连续每年可以达到 30%以上的增长，这在一般工业企业是不可想象的。 我们评价房地产企业的规模，总资产规模是一个非常 重要的指标，一般来说总资产不及 100 亿的只能算小 型企业，100-300 亿的为中型企业， 300 亿以上的为 大型企业。 2、流动资产占总资产的比例高 房地产企业不需要厂房和机器设备，最重要的生 产资料是土地， 土地使用权在一般企业是作为无形资产记账的，而房 地产企业是作为存货记账的；建设中的开发项目一般 企业是作为再建工程记账，而房地产企业是作为存货 中的开发成本记账的；建造完成的房屋房地产企业同 样作为存货的开发产品记账。所以房地产企业流动资 产常常可以占到总资产的 80%以上，甚至更高，这 并不代表房地产企业的资产流动性好，相反我们必须 要注意，作为存货的土地使用权和再建工程的实际流 动性是很差的，很难在短期内变现。我们用通常的流 动比率和速动比率去判断房地产企业的偿债能力是没 有意义的，必须逐项去分析房地产企业的流动资产和 负债的构成，引入净负债率等指标加以综合判断。 3、资产负债率高 房地产企业之所以有那么高的收益，一方面来源于房 价的持续上涨，还有一方面是源于充分利用了各种财 务杠杆。所以房产企业的资产负债率普遍较高，以 2011 年中报为例，上市的房地产企业中有接近一半 企业资产负债率超过 70%。而且那些销售增长速度 越快的企业资产负债率反而越高，甚至可以高达 90%以 上。造成这一现象的原因，一方面是房地产企业利用 了大量银行贷款，还有一个原因是房地产的预售制度 造成的，房地产企业预售商品房收到的销售收入并不 计入当期营业收入，而是作为预收账款记账的，等到 房子建成交付后才结转为营业收入。这就会出现预售 收入越多，负债率越高的奇怪现象。所以我们在分析 一家企业的负债情况时一定要逐项分析负债的构成， 而不能采用资产负债率这样笼统的指标。因为预售而 形成的大量预收账款实际上并不需要企业以现金进行 到期偿还，同时也不产生财务费用。相反，预收账款 越多代表着企业未来可结转的营业收入越多，未来会 计期的利润越高。相反那些因为没有预收账款，所以 资产负债率较低的企业反而没有投资价值。上市公司 有时候会披露一个“扣除预收账款后的资产负债率” ， 这更能反映房地产企业的实际资产负债情况。 4、资产周转率低 由于房地产企业从事的开发业务本身周期较长， 多数资产周转率 指标都要低于其他行业。从 2011 年中报数据统计来 看，房地产上市公司的平均存货周转率为 0.15、流动 资产周转率为 0.14、总资产周转率仅为 0.11，而且越 是处于项目扩张期的企业指标值越低，比如万科，上 述三项指标均不到 0.1。所以简单用资产周转率指标 去衡量房地产企业的运营能力也会导致错误的判断， 我们需要具体从企业预收收入的增长速度、项目开发 的平均周期、新增土地的规模、盈利的增长等综合指 标去进行分析。 5、应交税金常常出现负数 应交税金常常出现负数可能是房地产行业特有的 现象，因为商品房的预售收入是作为负债计入预收账 款的，因次伴随预售收入产生的营业税、预交所得税、 土地增值税等税金在实际缴纳时并不计入利润表“营 业税金及附加”和“所得税”等当期损益科目，而是 作为“应交税金”的借方记账的，直到商品房交付时 才随着预收账款结转为营业收入而计入上述损益类科 目。这一点我们在分析资产负债时必须要搞清楚，一 般来说，预收账款科目金额越大，应交税金科目的红 字金额也越大。 二、 利润表 房地产企业的利润表有如下特点： 1、营业收入不能反映当期销售情况 前面我们提到过房地产行业特殊的预售制度，所 以我们必须清楚，房地产企业利润表所反映的营业收 入多数并不是该企业当年实现的全部销售收入，而是 代表该企业过去已经完成预售，本年建成交付的商品 房确认的销售收入，它反映的是 1 年甚至 2 年前的销 售情况。所以房地产企业同期利润表反映的营业收入 和现金流量表的“销售商品、提供劳务所收到的现金” 项目没有任何对应关系，两者实际反映的是不同会计 期的销售情况。我们可以通过比对连续几年的上述两 个数据来预测营业收入的增长趋势，如果“销售商品、 提供劳务所收到的现金”连续几年都大于营业收入， 这表示该企业未来的营业收入将持续增长，反之则代 表下降。差异的金额越大，代表未来营业收入增长或 下降的幅度越大。 2、财务费用不能反映真实财务成本 虽然房地产企业的发展离不开大量的银行贷款， 但反映在利润表财务费用中的利息费用常常并不多， 这是因为房地产企业通常按规定是不允许申请流动资 金贷款的，几乎所有的银行贷款都是项目贷款，而且 只有具备开工条件的项目才能申请项目贷款，因此房 地产企业的贷款利息多数都进行了资本化，只有少量 项目已完工但贷款尚未归还产生的利息才计入财务费 用。所以我们无法从利润表直接看到房地产企业当年 实际的利息支付情况，但我们可以通过现金流量表 “分配股利、利润或偿付利息支付的现金”项目扣除 利润分配数后获得。 3、毛利率、净利率不能反映企业的真实盈利能力 由于房地产项目是千差万别的，一个项目的开发 过程需要 2 到 3 年的时间，而且不同的项目开发周期 也有长有短，所以如果我们单从利润表所反映的毛利 率、净利率等指标来判断房地产企业的盈利能力所得 出的结果往往是不全面的。比如说两个毛利润同样达 到 30%的项目，一个用了 3 年，一个用了 4 年，实 际的盈利能力是完全不一样的。所以我们还需要通过 分析净资产收益率和总资产报酬率等更多指标才能做 出更准确的判断。 三、 现金流量表 由于房地产企业的发展往往是建立在充分利用各种财 务杠杆的基础上的，所以对投资人来说，对房地产企 业的最大投资风险并不在于经营出现亏损，而在于资 金链出现断裂。分析房地产企业的现金流有时候要比 分析它的盈利能力更为重要。所以，分析房地产企业 的经营风险需要高度关注企业的现金流量表，处于不 同阶段的房地产企业往往在现金流量表中会表现出如 下特点： 1、 激进型企业 对于扩张速度比较激进的企业，我们可以在它的现金 流量表中看到，该企业连续多年“经营活动产生的现 金流量净额”都是负数，也许它“销售商品、提供劳 务所收到的现金”在逐年快速增长，但“购买商品、 接受劳务支付的现金”增长的速度更快。与此同时 “筹资活动产生的现金流量净额”也连续高速增长。 这代表该公司不仅把每年销售回笼的资金都投进了购 买新的土地和项目开发，还通过大量融资，往往主要 是依靠债务融资的钱也投向了新的项目。对于这一类 企业，体现在利润表上的数据会越来越靓丽，但体现 在现金流量表的状况会越来越恶化。这一类企业在房 地产公司中占比最高，过度的扩张会导致企业的债务 风险高度集聚，市场一旦陷入低迷，就很可能发生流 动性危机。所以我们要避免投资那些“经营活动产生 的现金流量净额”为负、甚至逐年扩大的企业。 2、 稳健型企业 对于稳健发展的企业，我们可以在它连续几年的现金 流量表中看到，该企业“经营活动产生的现金流量净 额”有些年度是负的，有些年度是正的，总体保持一 定平衡；或者虽然连续几年也都是负数，就像激进型 的企业一样，但在“筹资活动产生的现金流量净额” 中，筹资的主要来源除了借款还有大量吸收投资收到 的现金。这样的企业业务发展上有张有弛，或者采用 了更为稳健的筹资方式，从而维持了一个较好的财务 结构。虽然在发展速度上比不过激进型的企业，很少 出现超预期的增长，有时候还会错过一些市场的好机 会，但自身抗风险的能力会比较强，经得起政策、市 场的波动。 3、 保守型企业 如果我们在分析一家房地产企业连续多年的现金流量 表后看到，该企业“经营活动产生的现金流量净额” 连续多年都是正的，后者连续多年正负相抵后都是正 的，这样的企业属于保守型的企业。我们甚至可以看 到这一类企业“筹资活动产生的现金流量净额”常常 是负的。这类企业非常保守，虽然现金流很好，但业 务往往也处于萎缩状态。