我国利率市场化的发展历程、制约因素以及对策建议

摘 要利率市场化作为中国金融改革的重要组成部分,近年来已取得了较为瞩目的成就, 但市场主体缺位和市场机制不健全严重制货币银行论文库约了利率市场化的进程。必须尽 快消除这两个制约因素,做好各项改革的协调工作,确保利率市场化改革积极而又稳妥地推 进。 关键词利率;市场化;制约因素 改革开放之前,我国利率几乎不具有资源配置的调节功能,基本是一种成本核算工具;加上为 了鼓励生产、促进投资,我国一直人为压低利率。如果综合考虑显形和隐性的通货膨胀,当 时长期实际负利率是一个常态。并且由于计划经济的普遍管制,各种“差别”利率普遍存在,当 时的利率格局是一种市场机制根本缺乏情况下的极端“金融压抑”1。我国经济发展需要 利率杠杆进行调节,实现利率市场化,才能充分发挥利率的资源配置作用和对经济的调节作 用。 一、 我国利率市场化的发展历程 1993 年,中国共产党十四届三中全会关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定 和国务院关于金融体制改革的决定提出了利率市场化的基本设想。2002 年,党的十六 大报告中重申:“稳步推进利率市场化改革,优化金融资源配置”。2003 年,党的十六届三 中全会关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定进一步指出:“稳步推进利率市 场化,建立健全由市场供求决定的利率形成机制,中央银行通过运用货币政策工具引导市场 利率”。党中央、国务院将利率市场化改革的总体思路确定为:先放开货币市场利率和债券 市场利率,再逐步推进存、贷款利率的市场化。存贷款利率市场化将按照“先外币、后本币;先 贷款、后存款;先长期、大额,后短期、小额”的顺序进行。回顾历史,我国的利率市场化改 革正是依照中央的总体思路有条不紊地展开的2。 我国利率市场化的发展过程主要是:(1)1986 年 1 月 7 日,国务院规定专业银行资金可以互 相拆借,期限和利率由借贷双方协商议定;(2)1986 年,再贴现利率在同期各档次银行贷款利 率的基础上下浮动 510%;(3)1987 年 1 月,商业银行流动资金贷款可在基准利率基础上上 浮 20%;(4)1990 年 3 月,考虑到市场主体风险意识薄弱等问题,确定了拆借利率实行上限管 理;(5)1992 年,以国债首次实行承购包销为标志,利率形成机制的改革被正式提上议事日程; (6)1995 年 7 月,中国人民银行与 IMF 举办的国际研讨会上,我国首次系统提出逐渐实现正 利率,协调配套,循序渐进,逐步与国际惯例接轨的利率改革原则。改革步骤上,提出先外币 后本币,先贷款后存款,先商业银行后政策性银行,先批发后零售,先放开同业拆借利率,后扩 大商业银行决定利率自主权的改革路径;(7)1996 年 1 月 1 日,各商业银行组建的融资中心 等中介机构被撤销,所有同业拆借业务均由全国统一的同业拆借市场网络办理,产生了中国 银行间拆借市场利率(CHIBOR)。1996 年 6 月 1 日,货币当局取消了按同档次再贷款利率加 成确定同业拆借利率的方法,放开了银行同业拆借利率;(8)1996 年 5 月起,改再贴现率在相 应档次再贷款利率基础上下浮 5-10%。1996 年 5 月,考虑到企业利息负担问题,流动资金贷 款利率上浮区间下降为 10%,下浮仍保持在 10%;(9)1997 年 6 月,银行间债券市场正式启动, 同时放开了债券市场的债券回购和现券交易利率;(10)1998 年 3 月 21 日,再贴现利率由人 民银行独立决定。贴现利率在再贴现利率基础上加 09 个百分点。1998 年 7 月 1 日,贴现 利率最多加点幅度为 2 个百分点,同年 12 月又规定,贴现利率最高限为同期银行贷款利率 (含浮动区间);(11)1998 年 3 月,合并法定准备金与超额准备金存款帐户,实行统一利率; (12)1998 年 9 月,放开了政策性银行发行金融债券的利率;(13)1998 年 10 月 31 日,又将对 小企业贷款的利率上浮区间提高到 20%,农村信用社贷款利率浮动由 40%提高到 50%;(14) 1999 年 4 月 1 日,县以下金融机构发放贷款的利率可上浮 30%;(15)1999 年 9 月,成功恢复 国债在银行间债券市场利率招标发行。1999 年 9 月 1 日,商业银行对中小企业的贷款利率 最高可上浮 30%;(16)1999 年 10 月,对保险公司大额定期存款实行协议利率,开始进行大额 长期存款利率市场化的尝试;(17)2000 年,成功实现对境内外币利率管理体制的改革,放开 外币贷款利率和 300 万美元(包括等值其他外币)以上大额外币存款利率;(18)2001 年,银行 间债券市场引进做市商制度;(19)2002 年初,在全国 8 个县的农村信用社进行利率市场化改 革试点,允许贷款利率最高浮动幅度扩大到 100%,存款利率最高可以上浮 50%。2002 年 2 月 协议存款试点扩大到全国社保基金理事会,同年 12 月又扩大到已完成养老保险个人帐户基 金改革试点的省级社保经办机构。同年 9 月,国内绝大多数省市自治区都展开了此类试点; (20)2003 年 7 月,小额外币存款利率由 7 种减少到美元、欧元、港币和日元 4 种(放开了英 镑、瑞士法郎和加拿大元);(21)2003 年 8 月,农村信用社贷款利率上浮可达 100%。2003 年 8 月 1 日,新增邮政存款转存人民银行部分,按照金融机构法定准备金利率计息(189%)。此 前的转存款仍按 4131%计息;(22)2003 年 11 月,小额外币存款利率下限放开;(23)2003 年 11 月,国家邮政局邮政储汇局获准与商业银行和农村信用社开办邮政储蓄协议存款;(24) 2003 年 12 月 21 日,对金融机构法人法定准备金存款和超额准备金存款采取“一个帐户,两 种利率”的方式分别计息。当时的法定准备金利率为 189%,而超额准备金利率降至 162%;(25)2004 年 1 月,在中国人民银行指定的贷款基准利率基础上,商业银行、城市信用 社贷款利率可上浮 70%,农村信用社上浮区间扩大到 100%,所有金融机构贷款利率的下浮区 间为 10%。同时明确了贷款利率浮动区间不再根据企业所有制性质、规模大小分别制定; (26)2004 年 10 月 29 日,金融机构(不含城乡信用社)人民币贷款利率上限取消,城乡信用社 贷款利率上限为 130%。所有金融机构贷款利率下限仍为 90%。所有金融机构的人民币存款 利率下限取消。标志着中国利率市场化顺利实现了“贷款利率管下限、存款利率管上限” 的阶段性目标;(27)2004 年 11 月,放开 1 年期以上小额外币存款利率3;(28)2007 年 1 月 发布上海银行间同业拆借利率(Shanghai Interbank Offered Rate,SHIBOR),该利率是由信 用等级较高的银行组成报价团自主报出的人民币同业拆出利率计算确定的算术平均利率,是 单利、无担保、批发性利率。目前,对社会公布的 SHIBOR 品种包括隔夜、1 周、2 周、1 个 月、3 个月、6 个月、9 个月及 1 年。 利率市场化是经济市场化改革的重要一环,但同时必须要和其他的改革相互配套,才能形成 真正的市场调节机制,其中,中央银行的宏观调控机制就是最为重要的配套机制。1998 年, 停止信贷规模控制,代之以准备金率、再贴现和公开市场操作作为央行的主要政策调控手段。 并且从 2000 年之后,公开市场操作的重要性日渐突出。虽然,货币当局目前仍然关注货币供 给和信贷总量,但通过利率这一核心资金价格进行宏观调控的市场化手段,已经成为我国货 币当局宏观调控改革的一个重要趋势。 经过十余年的渐进改革,当前的利率体系呈现出一种典型的过渡时期“双轨制”特点,即市 场化与未完全市场化并存的利率体系。基本已实现市场化的利率有:人民币协议存款、外币 大额存款与贷款利率、货币市场利率、企业债之外的债券利率。而除此之外的利率,或多或 少地存在着利率管制。 二、 我国利率市场化的制约因素 利率市场化之所以不能突飞猛进、一蹴而就,根本原因在于市场化机制起作用的基础条件不 具备。在这种条件下,即使是给了利率市场化之名,也不可能达到市场利率有效配置资源之 实。 制约我国形成市场化利率体系的因素很多,细究起来,涉及的范围方方面面,但起决定作用的 主要因素是缺乏完善的市场机制,即市场经济主体没有完全形成和市场体系及运行机制的匮 乏是制约利率市场化的主要因素。 (一) 真正意义上的市场经济主体没有完全形成 这里的市场经济主体主要指企业、政府和商业银行。企业是银行信贷资金的主要使用者,负 债率过高,大量依赖间接融资,是我国企业所面临的金融制约。另外,虽然经过不懈的摸索与 改革,我国企业(特别是国有企业)的治理结构仍不够完善,预算约束软化问题也未能彻底解 决。这种情况下,利率作为资金成本的约束力,自然就会大大降低,市场机制的驱动力也会大 打折扣4。 另一方面,各级政府作为经济的参与主体,直接形成了对资金的需求,特别是在各地区大力开 展基础建设的情况下,即使是预算约束下的财政行为,也有对信贷资金的大量需求,且这些需 求往往是伴随项目的长期非利率敏感性资金需求。在中国高投资率的背景下,这种政府行为 成为全面推行利率市场化的羁绊之一。 商业银行作为金融机构的重要主体,其自身的治理结构和管理水平直接关系到利率市场化的 形成。在以国有制为主的银行体系下,治理结构的不完善、管理水平的相对落后,也成为利 率市场化进一步深化的障碍。 (二) 市场体系和运行机制的匮乏 市场化利率的形成依赖于一个完善的市场体系,除要有各种市场化的经济主体外,还需要完 善的市场结构和丰富的产品结构。我国目前的金融市场结构仍不完善,银行信贷之外的货币 和资本市场规模相对过小,且市场的同一性较大,缺乏结构层次的合理性。这种市场发展的 初级阶段必然也存在着交易产品在数量和品种上的相对匮乏。例如,2005 年末我国非金融 企业金融负债存量中,贷款负债占 64%,而证券类负债只占 141%(如表 1 所示)。而同期美国 非金融机构负债存量 327378 亿美元中,贷款占比仅为 152%,证券负债类则占到了 658%。 我国的金融结构偏重于间接融资,不仅体现在金融资产存量方面,在每年新增的融资流量中, 直接融资的比重也相对有限。2005 年我国国内非金融机构部门融资总量中,贷款比重为 78.1%,虽比 2004 年的 82.9%有所降低,但间接融资仍是我国企业融资的主要形式(见表 2)。 另外,在企业直接融资中,债券融资比重过低问题,直到 2005 年推出短期融资券后才有所缓 解,企业债的融资比重由 2004 年的 1.1%上升到 2005 年的 6.4%。但短期融资券的期限限制 仍然制约着企业通过发行债券获得长期资金。 同时,建立一个产品丰富、结构完善的金融市场,需要各种各样的市场要素和制度环境(如各 类交易中介、信用评估等机构),而这些问题也是我国利率市场化发展的现实制约5。 另外,在市场运行机制中,利率机制对宏观调控的影响最为直接。尽管宏观调控方式在不断 改革和优化,但目前以货币总量调控和信贷总量指导的调控方式仍占主导地位,基准利率的 缺乏、对存款准备金支付利息等行为都对利率市场化造成了不同程度的扭曲。2007 年 1 月 4 日,上海银行间同业拆借利率(SHIBOR)在全国银行间市场正式运行。短短半个月来, SHIBOR 已经反映出了作为基准利率所面临的一些不足。由于国内长期利率交易的品种不多,导 致了 SHIBOR 长端交易市场反映较为冷淡。另外,SHIBOR 目前只有 16 家报价银行,这也使得 市场代表的广泛性受到影响。目前来看,SHIBOR 还不具备完整勾画中国基准利率的能力。 三、 推进我国利率市场化的对策建议 首先,实现真正意义上的利率市场化,必须从根本上解决市场化的制约因素,形成市场化的行 为主体。主要包括建立具有完善治理结构的现代企业制度,建设行为规范的高效政府,不断 完善商业银行的治理结构和管理水平。真正让资金的需求者能够受到资金价格的有效约束, 让资金提供者具备充分的定价能力。 其次,在市场体系建设和宏观调控机制转变方面,应尽快建立完善的金融市场体系。这就要 求大力发展直接融资,加大货币市场的容量与弹性,建立多层次的资本市场;提高交易产品的 种类及数量,鼓励金融产品创新;努力培育好基准利率,目前可考虑逐步放开大额、长期的存 款利率,增加 SHIBOR 的报价参与者,最终促使 SHIBOR 成为被广泛接受的基准利率。在完善 货币市场与资本市场的同时,构造好两个市场之间的合理通道。在宏观调控机制上,随着金 融功能的不断深化,货币供应总量与经济之间的密切关系必将受到极大的弱化,这是不可逆 转的大趋势。货币当局应该提前分析,未雨绸缪,逐步完善配套制度,为运用资金价格调节宏 观经济做好准备6。 最后,做好各项改革的协调工作。以上各项改革,任何一项都任重道远,任何一个问题都需要 进行深入细致的分析。如何推进利率市场化,我国只有根据