经营管理-经营杠杆和财务杠杆概论(ppt 57页)

16-1 第 16 章 经营杠杆和财务杠杆经营杠杆和财务杠杆 16-2 经营杠杆和财务杠杆 u经营杠杆 u财务杠杆 u总杠杆 u履行债务的现金流量能力 u其他分析方法 u各种方法的结合 16-3 经营杠杆 u固定成本的存在使销售量变 动一个百分比产生一个放大了的 EBIT（或损失）变动百分比. 经营杠杆经营杠杆 - - 企业对固定经营成本的使企业对固定经营成本的使 用用. . 16-4 经营杠杆效应 Firm Firm F Firm V Firm 2FF Firm V Firm 2F 销售额$10 $11 $19.5 营业成本 固定成本 7 2 14 变动成本 2 7 3 EBIT $ $ 1 1$ 2$ 2 $ 2.5$ 2.5 FC/总成本 .78 .22 .82 FC/销售额 .70 .18 .72 ( (千元千元) ) 16-5 经营杠杆效应 u现在, 让每一家企业的销售额在下一年都 增加增加50%50%. u你认为哪家企业对销售的变动更 敏感敏感 ( 也就是说， 哪家的 EBIT变动的百分比最 大)? Firm FFirm F; Firm VFirm V; Firm Firm 2F2F. 16-6 经营杠杆效应 Firm Firm F Firm V Firm 2FF Firm V Firm 2F 销售额$15 $16.5 $29.25 营业成本 固定成本 7 2 14 变动成本 3 10.5 4.5 EBIT $ $ 5 5 $ 4 $ 4 $10.75$10.75 EBITEBIT变动百分比变动百分比*400% 400% 100% 330%100% 330% ( (千元千元) ) * (EBITt - EBIT t-1) / EBIT t-1 16-7 经营杠杆效应 uuFirm F Firm F 最敏感最敏感 - 销售额增加 50% ， EBITEBIT 增加 400%400%. u认为具有最大的固定成本绝对额或相对额的企业会自 动表现出最强的经营杠杆效应的看法是错误的. u在后面，我们将得出一个简单的方法来判断哪个企业 对经营杠杆的存在最敏感. 16-8 盈亏平衡分析 u当研究经营杠杆时, 利润指 EBIT. 盈亏平衡分析盈亏平衡分析 - 研究固定成本、变动成本 、利润和 销售量之间关系的一种技术. 16-9 盈亏平衡图 生产和销售量生产和销售量 0 1,000 2,000 3,000 4,0004,000 5,000 6,000 7,000 总收入总收入 利润利润 固定成本固定成本 变动成本变动成本 亏损亏损 收益和成本收益和成本 ($ ($ thousands)thousands) 175175 250 100 50 总成本总成本 16-10 盈亏平衡点 如何求这个盈亏平衡点: EBIT = P P(QQ) - V V(QQ) - FCFC EBIT = QQ(P P - V V) - FCFC P = P = 产品单价产品单价 V = V = 单位变动成本单位变动成本 FC = FC = 固定成本固定成本 Q = Q = 生产和销售的生产和销售的 数量数量 盈亏平衡点盈亏平衡点 - - 使总收入与总成本相等所要求的销使总收入与总成本相等所要求的销 售量；既可用产品件数表示，也可用金额表示售量；既可用产品件数表示，也可用金额表示. . 16-11 盈亏平衡点 在盈亏平衡点， EBIT = 0 QQ(P P - V V) - FC FC= EBIT Q QBE BE(P P - V V) - FC FC = 0 Q QBE BE(P P - V V) = FCFC Q QBE BE = FCFC / (P P - V V) 16-12 盈亏平衡点 如何求销售收入盈亏平衡点: S SBE BE = FCFC + (VCVCBE BE) S SBE BE = FC FC + (QQBE BE )(V V) or S SBE BE * * = FCFC / 1 - (VCVC / S) * Refer to text for derivation of the formula 16-13 盈亏平衡点例 BW 的 产量产量 和和 销售收入盈亏平衡点销售收入盈亏平衡点: uu固定成本固定成本= = $100,000$100,000 u产品销售单价 $43.75$43.75 u单位变动成本=$18.75$18.75 16-14 盈亏平衡点的其他表示 QQBE BE = FC FC / (P P - V V) QQBE BE = $100,000 $100,000 / ($43.75$43.75 - $18.75$18.75) QQBE BE = 4,000 Units 4,000 Units S S BEBE = (Q QBE BE )(V V) + FC FC S S BEBE = (4,0004,000 )($18.75$18.75) + $100,000$100,000 S S BEBE = $175,000 $175,000 16-15 盈亏平衡图 生产和销售产品数量生产和销售产品数量 0 1,000 2,000 3,000 4,0004,000 5,000 6,000 7,000 总收入总收入 利润利润 固定成本固定成本 变动成本变动成本 损失损失 收益和成本收益和成本 ($ ($ thousands)thousands) 175175 250 100 50 总成本总成本 16-16 经营杠杆系数 (DOL) 在在 销销 售售 数数 量量 为为QQ 时时 的的 DODO L L 经营杠杆系数经营杠杆系数 - 销售变动1%所导致EBIT 变 动的百分比. = EBIT变动百分比 销售变动百分比 16-17 计算 DOL D D OLOL Q Q unitunit s s 在实际计算在实际计算DOLDOL时，有几个从定义公式导出时，有几个从定义公式导出 的替代公式更为有用：的替代公式更为有用： = QQ (P P - V V) QQ (P P - V V) - FCFC = QQ QQ - QQBE BE 16-18 计算 DOL D D OLOLS S dollars of dollars of salessales = S S - VCVC S S - VCVC - FCFC = EBIT + FCFC EBIT 16-19 例 Lisa Miller 想知道销售水平为6,000 6,000 and and 8,000 8,000 件件 时的 DOLDOL. 我们仍假定: uuF cF c=$100,000$100,000 uP= $43.75$43.75 /件 uV= $18.75 /$18.75 /件件 16-20 计算BW的 DOL D D OLOL6, 6, 000 000 unitsunits 用前计算的盈亏平衡产量用前计算的盈亏平衡产量40004000件计算件计算 = 6,0006,000 6,000 6,000 - 4,000 4,000 = = 3 3 DOLDOL8,000 units 8,000 units 8,0008,000 8,000 8,000 - 4,000 4,000 = 2 2 16-21 DOL的解释 由于经营杠杆的存在，销售从由于经营杠杆的存在，销售从80008000件的销件的销 售水平变动售水平变动1%1%会导致会导致EBITEBIT变动变动2%.2%. = DOLDOL8,000 units 8,000 units 8,0008,000 8,000 8,000 - 4,000 4,000 = 2 2 16-22 DOL的解释 2,000 2,000 4,0004,000 6,000 8,000 6,000 8,000 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 生产和销售数量生产和销售数量 0 0 -1-1 -2-2 -3-3 -4-4 -5-5 (DOL)(DOL) QQBE BE 16-23 DOL的解释 uDOL 用来衡量EBIT对销售变动的敏感 性. u当销售趋于盈亏平衡点时， DOL就趋 向于无穷大. u当我们进行公司比较时，DOL大的公 司EBIT对销售的变动就越敏感. 主要结论：主要结论： 16-24 DOL 和经营风险 uDOL 仅是企业总的经营风险的 一一 个组成部分，个组成部分， 且只有在销售和生产成本只有在销售和生产成本 的变动性存在的条件下才会被激活的变动性存在的条件下才会被激活. uDOL 放大放大 EBIT的变动性, 因此, 也就放大了企业的经营风险. 经营风险经营风险 - - 企业的有形经营的内在不确定性企业的有形经营的内在不确定性 ，它的影响表现在企业的，它的影响表现在企业的EBITEBIT的可变性上的可变性上. . 16-25 财务杠杆 u财务杠杆是可以选择的. u采用财务杠杆是希望能增 加普通股东的收益. 财务杠杆财务杠杆 - - 企业对固定融资成本的使企业对固定融资成本的使 用用. . 在英国的表达为在英国的表达为 gearinggearing. . 16-26 EBIT-EPS 无差异分析 假定 EBITEBIT 水平计算EPSEPS. EBIT-EPS EBIT-EPS 无差异点无差异点 - - 关于融资选择对每股收关于融资选择对每股收 益的影响的分析。无差异点就是对两种或多种方益的影响的分析。无差异点就是对两种或多种方 案案EPSEPS都相同的都相同的EBITEBIT的水平的水平. . (EBITEBIT - I) (1 - t) - 每年支付优先股利. 流通在外的普通股股数 EPSEPS= 16-27 EBIT-EPS 图 uu当前普通股股数当前普通股股数 = 50,000 = 50,000 uu为了生产扩张还要再筹资为了生产扩张还要再筹资$ $1 1 百万百万: : u全为普通股，发行价 $20/股 (50,000 股) u全部为利率 10%的负债 u全部为优先股，股利率为 9% uu期望期望 EBIT = $500,000EBIT = $500,000 uu所得税率所得税率 30% 30% BW BW 公司完全通过普通股筹集到长期资金公司完全通过普通股筹集到长期资金 $2 $2百万百万. . 16-28 EBIT-EPS 分析： 全为普通 股融资 EBITEBIT $500,000 $500,000 $150,000$150,000* 利息 0 0 EBT $500,000 $150,000 所得税(30% x EBT) 150,000 45,000 EAT $350,000 $105,000 优先股股利 0 0 EACS EACS $350,000 $350,000 $105,000 $105,000 流通在外普通股股数 100,000 100,000 EPSEPS $3.50 $3.50 $1.05$1.05 普通股普通股 * EBIT= $150,000重新计算. 16-29 EBIT-EPS 图 0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700 EBIT ($ EBIT ($ 千元千元) ) E p S ($)E p S ($) 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 普通股普通股 16-30 EBIT-EPS 分析： 全为负债 融资 EBITEBIT $500,000 $500,000 $150,000$150,000* 利息 100,000 100,000 EBT $400,000 $ 50,000 所得税 (30% x EBT) 120,000 15,000 EAT $280,000 $ 35,000 优先股股利 0 0 EACS EACS $280,000 $280,000 $ 35,000 $ 35,000 流通在外普通股股数 50,000 50,000 EPSEPS $5.60 $5.60 $0.70$0.70 债务债务 * EBIT= $150,000重新计算. 16-31 EBIT-EPS 图 0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700 EBIT ($ EBIT ($ 千元千元) ) E p S ($)E p S ($) 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 普通股普通股 债务债务 债务债务 和 普通股普通股 融资无差异点 16-32 EBIT-EPS 分析： 全为优先 股融资 EBITEBIT $500,000 $500,000 $150,000$150,000* 利息 0 0 EBT $500,000 $150,000 所得税 (30% x EBT) 150,000 45,000 EAT $350,000 $105,000 优先股股利 90,000 90,000 EACS EACS $260,000 $260,000 $ 15,000 $ 15,000 流通在外普通股股数 50,000 50,000 EPSEPS $5.20 $5.20 $0.30$0.30 优先股优先股 * EBIT= $150,000重新计算. 16-33 0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700 EBIT-EPS 图 EBIT ($ EBIT ($ 千元千元) ) E p S ($)E p S ($) 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 普通股普通股 债务债务 优先股优先股 和 普通股普通股 融资无差异点融资无差异点 优先股优先股 16-34 风险? 0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700 EBIT ($ thousands)EBIT ($ thousands) Earnings per Share ($)Earnings per Share ($) 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 普通股普通股 债务债务 低风险低风险. Only a small probability that EPS will be less if the debt alternative is chosen. EBITEBIT的概率分布的概率分布 ( (for the probability distribution)for the probability distribution) 16-35 风险? 0 100 200 300 400 500 600 7000 100 200 300 400 500 600 700 EBIT ($ thousands)EBIT ($ thousands) Earnings per Share ($)Earnings per Share ($) 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 CommonCommon DebtDebt 高风险高风险. A much larger probability that EPS will be less if the debt alternative is chosen. Probability of OccurrenceProbability of Occurrence (for the probability distribution)(for the probability distribution) 16-36 财务杠杆系数 (DFL) E E B B I I T T 为为 X X 元元 时时 的的 D D F F L L 财务杠杆系数财务杠杆系数 - EBIT变动1%所引起的EPS 变动的百分比. = EPS变动百分比 EBIT变动百分比 16-37 计算 DFL DFLDFL EBIT of $X 在实际计算在实际计算 DFLDFL时，用下面的替代公式：时，用下面的替代公式： = EBITEBIT EBIT EBIT - I I - PDPD / (1 - t t) EBIT EBIT = = 息前税前利润息前税前利润 I I = = 利息利息 PD PD = = 优先股股利优先股股利 t t = = 公司所得税率公司所得税率 16-38 每一种融资选择的 DFL DFLDFL $500,000$500,000 全部普通股融资全部普通股融资 = $500,000$500,000 $500,000 $500,000 - 0 0 - 0 0 / (1 - 0 0) * EBIT=500000 = 1.001.00 16-39 每一种融资选择的 DFL DFLDFL $500,000$500,000 全部债务融资全部债务融资 = $500,000$500,000 $500,000 $500,000 - 100,000100,000 - 0 0 / (1 - 0 0) * EBIT=500000 = $500,000$500,000 / $400,000 1.251.25= 16-40 每一种融资选择的 DFL DFLDFL $500,000$500,000 全部优先股融资全部优先股融资 = $500,000$500,000 $500,000 $500,000 - 0 0 - 90,00090,000 / (1 - .30.30) * EBIT=500000 = $500,000$500,000 / $400,000 1.351.35= 16-41 EPS的变动性 uu优先股融资优先股融资 会导致EPS的变动 性更大，因为它的DFL最大. u这是因为利息可在税前扣出， 而优先股却不能在税前扣除. DFLDFLEquity Equity = 1.00 = 1.00 DFLDFLDebt Debt = 1.25 = 1.25 DFLDFLPreferred Preferred = = 1.351.35 哪一种融资方式 导致导致 EPSEPS变动性更大变动性更大? ? 16-42 财务风险 u当企业在它的资本结构中增加固定成 本融资的比例时，丧失偿债能力的概率也就 增加. 例如, 公司的 EBIT 至少要达到 $100,000 才能支付利息. u债务也增加了 EPS的变动性， DFL 从1.00 增加到 1.25. 财务风险财务风险 - - 由于使用财务杠杆导致的每股收益变动由于使用财务杠杆导致的每股收益变动 性的增加性的增加加上可能丧失偿债能力的风险加上可能丧失偿债能力的风险. . 16-43 公司总风险 uuCVCVEPS EPS 是衡量 总风险的方差系数 总风险的方差系数 uuCVCVEBIT EBIT 是衡量 经营风险的方差系数 经营风险的方差系数 uuCVCVEPS EPS - CV - CVEBIT EBIT是衡量 财务风险的 财务风险的 方差系数方差系数 总风险总风险 - - EPSEPS的变动性。它是经营风险与财务风险的变动性。它是经营风险与财务风险 之和之和. . 总风险总风险 = 经营风险经营风险 + 财务风险财务风险 16-44 总杠杆系数 (DTL) 在在 销售为销售为 QQ 时的时的 DTLDTL 总杠杆系数总杠杆系数 - 销售变动1%所导致的企业EPS 变动的百分比. = EPS变动百分比 Q变动百分比 16-45 计算 DTL DTLDTL S dollars of sales DTLDTL Q units (or S dollars) Q units (or S dollars) = ( DOL DOL Q units (or S dollars) Q units (or S dollars) ) x ( DFLDFL EBIT of X dollars EBIT of X dollars ) = EBITEBIT + FC EBIT EBIT - I I - PDPD / (1 - t t) DTLDTL Q units QQ (P P - - V V) QQ (P P - - V V) - FC - I I - PDPD / (1 - t t) = 16-46 DTL 例 Lisa Miller 想知道 EBIT=$500,000 EBIT=$500,000 时时的 D T LD T L. . 我们仍假定: uuF c F c = $100,000$100,000 uP= $43.75$43.75/个 uV c = $18.75 /$18.75 /个个 16-47 全部权益融资的DTL DTLDTL S dollars of sales = $500,000$500,000 + $100,000 $500,000 $500,000 - 0 0 - 0 0 / (1 - .3.3) DTLDTLS dollars S dollars = (DOL DOL S dollars S dollars) x (DFL DFLEBIT of $S EBIT of $S ) DTLDTLS dollars S dollars = (1.2 1.2 ) x ( 1.01.0* ) = 1.201.20 =1.201.20 *Note: 无杠杆. 16-48 全部债务融资的DTL DTLDTL S dollars of sales = $500,000$500,000 + $100,000 $500,000 $500,000 - $100,000$100,000 - 0 0 / (1 - .3.3) DTLDTLS dollars S dollars = (DOL DOL S dollars S dollars) x (DFL DFLEBIT of $S EBIT of $S ) DTLDTLS dollars S dollars = (1.2 1.2 ) x ( 1.251.25* ) = 1.501.50 =1.501.50 16-49 风险与收益 比较权益和债务两种融资方式的E（EPS）和 DTL. 融资方式融资方式 E(EPS)E(EPS)DTL DTL 权益权益 $3.50$3.501.201.20 债务债务$5.60$5.601 1.50.50 E E（EPSEPS） 越高，潜在的风险越大越高，潜在的风险越大 ( DTL ( DTL越高越高)! )! 16-50 适当的财务杠杆? u企业应当首先分析它的 期望现金流期望现金流 量量. . u企业的期望现金流量 越大越大 和 越稳定越稳定 , 公司的最大负债能力也就越大公司的最大负债能力也就越大. . uu固定财务费用包括固定财务费用包括: 债务本金和利息 的支付、融资租赁付款和优先股利. 最大负债能力最大负债能力 - - 企业可充分履行的最大债务（和其企业可充分履行的最大债务（和其 他固定费用融资）金额他固定费用融资）金额. . 16-51 偿债保障比率 利息保障倍数利息保障倍数 EBITEBIT 利息费用利息费用 反映公司偿还利息的 能力. 损益表比率 保障比率 比率= 1表明收益刚够 满足利息负担. 16-52 偿债保障比率 偿债保障比