迪斯尼公司的日元融资

s 婕 经济与工商管理学院 案例概要 由于东京迪斯尼乐园的开业，迪斯尼公司每年都会收到获得一笔数额巨大的以日元支付的特许权使用费收入。公司希望能够应用金融市场工具来规避日元贬值的风险 另外，迪斯尼公司近年来财务变动较大，特别是高成本的短期债务上升较快，公司希望能够调整自己的资产负债表结构，削减短期债务，保持公司财务指标的稳定 2 3 问题提示 1. 为什么？若答案是肯定的，需要进行对冲的金额是多少，期限是多长？ 2. 如果要进行对冲，市场上有哪些可供选择的对冲方案？每一种的优势和劣势分别是什么？ 3. 多少？进行货币互换之前，发行 4. 评价 发行 行货币互换后， 换交易中的各方承担的风险是什么？ 提纲 一、背景分析 二、可能的对冲方案 三、货币互换分析 四、后续发展 4 背景分析 宏观环境 里根政府的“强势美元”经济政策，美元对日元汇率持续升值 通货膨胀，对外贸易、财政预算双赤字的阴影下，美国政府提高国内基本利率 20世纪 80年代初，日本经济仍处于繁荣阶段，消费需求旺盛 5 国别 1980 1981 1982 1983 1984 1985 日本 国 980 1981 1982 1983 1984 1985 汇率 204 220 235 232 252 201 背景分析 以各欧洲货币的贸易量为权重的一篮子货币 仅次美元和德国马克的第三大欧洲债券市场 10年，大部分的固定利率在 9% 11%之间 市场参与者认为 美元互换市场的发展 6 背景分析 迪斯尼公司 建立于 1938年，总部位于加利福尼亚州伯班克的一个多元化经营的跨国公司 接替 1923年创立的动画片公司 曾塑造了唐老鸭与米老鼠等卡通形象 经营娱乐休闲业、生产动画片和电视剧、投资房地产、出售消费品等。 7 背景分析 迪斯尼公司 总收入比上年增长了 27%，达到了 17亿美元 净收入比上年增长了 5% ，达到 总资产在年度末增长了 15%，达到 27亿美元 娱乐休闲业的费前营业利润下降了 2% 资产负债率从上一会计年度的 20%上升到 1984年 9月 30日的 43% 负债增加了一倍多，达到 两笔独立的欧洲美元债券和日元定期贷款 8 背景分析 1902成立，总行设在东京，为半官半商性质。主要任务是向工矿业提供长期贷款，有“工业的中央银行”之称。 1950年，改组成普通商业银行。 1952年 12月，又改组为长期信贷银行。通过发行金融债券筹集长期资金，用以向钢铁、电力、化学、汽车等工业进行长期贷款。 拥有良好的资信，评级为 背景分析 法国公用事业公司 世界资本市场的一个主要借款者。 已发行大量以美元、 元、德国马克表示的欧洲债券（表 8） 资信等级 匹配自身现金流，偏好 已经发行日元欧洲债券，需支付日元利息，希望降低日元风险 10 可能的对冲方案 迪斯尼公司面临的问题 关键 ：日元特许权收入会因为日元对美元贬值而遭受汇率 多种对日元套期保值的方法： 外汇期权 外汇期货 外汇远期交易 外汇货币掉期 发行易于转换为日元的长期欧洲美元债务 境外发行欧洲日元 向日本银行贷款 11 可能的对冲方案 12 1、外汇期权（ 具体的操作手段：在期权市场上 买入日元的卖权 2、外汇期货（ 具体操作手段：在期货市场上 卖出日元期货 期限两年或两年以下，不能有效对冲连续十年的日元收益带来的汇兑风险。 可能的对冲方案 3、远期外汇交易 （ 具体操作：在远期市场上 卖出远期日元 13 期限短； 占用迪斯尼公司 的信贷额度。 可能的对冲方案 4、外汇货币掉期 （ ） 将现有的美元债务转换成日元债务 14 限较短的汇率衍生工具，对于 迪斯尼公司： （ 1）大部分 欧洲美元债券的 到期期限在 1（ 2）很难找到 4年以下的 有吸引力的 日元互换 （ 3） 1不能减少短期债务的数量。 可能的对冲方案 5、发行易于转换为日元的长期欧洲美元债务 （ 15 欧洲美元债券是指在美国境外发行的以美元为面额的债券 欧洲美元债券市场不受美国政府的控制和监督 欧洲美元债券没有发行额和标准限制 迪斯尼公司在近期发行过欧洲美元票据 发行对发行债券的时间间隔有严格的要求，不允许连续的发行 公司暂时性的高负债率使得发行易转换的欧洲美元不再可能 可能的对冲方案 6、发行欧洲日元债券 （ 16 欧洲日元债券是指在日本境外发行的以日元为面额的债券 发行不需经过层层机构的审批，但需得到日本大藏省的批准 发行不必准备大量的文件，发行费用也较低 迪斯尼公司的信用等级为 A 在日本大藏省的法规下，迪斯尼公司不能发行欧洲日元债券 可能的对冲方案 7、向日本银行贷款（ 考虑 10年 150亿日元， 息半年支付一次，到期还本贷款的贷款。该贷款还要 前期费用 r=（按半年计复利的年利率） 换算成年复利 (1+2)217 18 货币互换安排 美国迪斯尼公司发行 法国公用事业公司的日元债券进行货币互换。 10年期，金额 80票率 按年付息，前端费用 2%，手续费 75,000$，第六年开始减少本金。（表 6） 日元债券： 10年期，金额 201985年 1月发行，息票率 到期收益率 （表 8） 19 货币互换安排 交换本金 投资者 法国公用事业公司 日元债券 投资者 日元流向 美国迪斯尼 货币互换安排 交换利息 20 日本迪斯尼 日元流向 美国迪斯尼 投资者 法国公用事业公司 日元债券 投资者 21 融资成本：互换前 迪斯尼公司：日元贷款 r=（按半年计复利的年利率） 换算成年复利 (1+2)222 融资成本：互换前 迪斯尼公司：发行 r=资成本：互换前 法国公用事业公司：发行 r=(表 8) 法国公用事业公司：发行日元债券 r=(表 8) 23 24 融资成本比较优势 迪斯尼公司 法国公用事业公司 相对优势 日元 92 10 额 82 5 货币互换安排 日本迪斯尼 日元流向 美国迪斯尼 投资者 法国公用事业公司 日元债券 投资者 26 融资成本：互换中 迪斯尼公司：向 r=按半年计复利的年利率） 转换成年复利 , r=27 融资成本：互换中 迪斯尼公司：从 r=8 货币互换安排 日本迪斯尼 日元流向 美国迪斯尼 投资者 法国公用事业公司 日元债券 投资者 29 融资成本：互换中 法国公用事业公司：从 r=按半年计复利的年利率） 转换成年复利 , r=30 融资成本：互换中 法国公用事业公司：向 注意：按照即期汇率 $ 248， 本金额0m 4,m。二者不严格相等 将 现，现值为￥ 按即期汇率折合 1 融资成本：互换中 r=32 货币互换安排 日本迪斯尼 日元流向 美国迪斯尼 投资者 法国公用事业公司 日元债券 投资者 33 货币互换利益分配 美国迪斯尼 法国公司 互换前 互换后 收益 0 6 4 续发展 汇率变化 历史上的第二次美元大幅贬值发生在 19851985年 9月广场协议