企业董事会并购决策行为分析

1 / 18 企业董事会并购决策行为分析 企业董事会并购决策行为分析 当前，以 3D 打印技术、智能制造技术、绿色制造技术为代表的新一代制造技术不断成熟进步，互联网革命开启了企业管理、运营的 “ 大数据 ” 时代，产品的生命周期大大缩短，传统 “ 雁阵理论 ” 所预言的后发国家产业赶超路径可能被封堵 1。同时由于平台商业模式的迅速壮大，企业之间的竞争变得更具不可预测性，来自不相关领域的竞争不但成为可 能能而且更具破坏性，这 无无疑会迅速改变企业在 供供应链中的原有角色。 在在此背景下，企业通过 并并购扩展核心业务便成 为为其发展壮大的最佳途 径径之一。 放眼全球的企 业业并购史，如果从 19 世世纪末算起到现在已经 有有百余年的时间， 进入 221 世纪之初又掀起了 新新一轮全球并购浪潮， 巨巨型的跨国企业不断产 生生，中国企业在 “ 走出 去去 ” 战略的指引下，也 逐逐渐成为了全球并购市 场场的重要角色。在此过 程程中，有的并购交易成 功功了，有的失败了，有 的的虽然成功但后期整合 的的效益表现不佳，种种 不不一。并购虽然从直观 上上可以推动企业快速成 长长，但是如果企业决策 层层本文由论文联盟 htttp:/收集整理不 能能系统地分析自身的主 观观、客观因素进行理性 的的并购决策，则不但不 能能为企业的发展 助推动 力力，反而会增加发展中 的的不确定因素。在现代 企企业制度中，企业董事 会会是企业的最高决策机 构构，并购决策最终由董 事事会作 出，为此，本文 将将以董事会结构作2 / 18 为问 题题的切入点，进而界定 企企业并购决策行为的相 关关变量，刻画企业并购 决决策行为，用以衡量企 业业并购决策行为的合理 性性程度，最后以三一重 工工并购德国企业普茨迈 斯斯特为案例进行分析。 一、个体决策存在非理 性性倾向的文献回顾 行 为为经济学者发现新古典 经经济学的期望效用理论 及及理性公理与现实行为 主主体的决策行为有很大 的的偏差，诸如锚定效应 偏偏差、从众心理、相似 性性偏差、信息可利用性 偏偏差等 2，这些偏 差差导致个体决策行为中 普普遍存在 “ 自大效应 ” 、 “ 禀赋效应 ” 和 “ 处 置置效应 ” ，这些行为效 应应显示了行为主体在决 策策过程中的非理性倾向 。 管理者的“自大效 应应”分析 “自大效应 ”首先由 Richard Roll 于 1986 年提出，他研究了强 效效率市场条件下企业并 购购的非理性行为，认为 并并购达成的前提条件是 并并购方对目标企业的估 价价不低于该企业股票市 值值，由于对自身能力的 过过度乐观，并购方的决 策策者往往以远远高于已 经经观测到的目标企业自 身身价值的支付水平实施 并并购 。 Griffin， Tversky 的 研研究结果显示，投资者 在在面临难度较大的问题 时时，比较容易产生过度 自自信这种心理反应 3 。 Rayna Broown， Neal S arma 研究发现， C EO 过度自信与 CEO 主导作用在做出并购 决决策过程中非常重要 44。Dennis C . Mueller and Mark L . Sirower 研研究了 1978 年至3 / 18 19990 年间 168 起并 购购案例，验证了 Roll “ 自大假设 ” 的显 著著性。 Shantanu Dutta， Ke nneth MacA ulay， Samir Saadi用 CEO 的超额补偿作为权利 的的代理变量对 1997- XX 年间加拿大的并 购购数据进行分析研究， 并并购企业 CEO 的权利 水水平明显高于非并购企 业业 CEO 的权利水平， CCEO 权利越大越倾向 于于实施并购，以便通过 管管理更大规模的资产池 获获取更多的个人补偿 55。 Ettore C roci ， Dim itris Petm ezas ， Eva ngelos Vaggenas-Nanos 以英国 1990 XX 年间的并购案例为研 究究对象，考察了在市场 高高潮与低潮背景下，过 度度自信的高管与非过度 自自信高管的企业并购绩 效效，表明市场特征与高 管管行为特征决定并购绩 效效，在任何市场条件下 非非过度自信高管的并购 绩绩效明显好于高度自信 的的高管 6。王晋忠 、张志毅指出，大部分 研研究过心理学的经济学 家家认为，个人投资者在 心心理出现过度自信的时 候候，会认为自己有足够 的的能力预测一家企业将 来来的价值所在 7。 “禀赋效应”与“处置 效效应”分析 Thaleer 研究发现，行为主 体体对于自身资源禀赋的 估估值总是大于非自身资 源源禀赋的估值。以资源 禀禀赋获得时的价格作为 参参照点，行为主体对于 禀禀赋增加与减少的反应 是是完全不同的，主体对 于于禀赋的减少更加敏感 。 Kahneman， Tversky 研究 指指出，相对于收益或损 失失的绝对量，行为主体 对对收益与损失的变化相 对对量更敏感，主张用价 值值函数取代效用函数， 价价4 / 18 值函数对于损失表现 为为凸函数，而对于收益 表表现为凹函数，且凸函 数数部分比凹函数部分更 陡陡。 Odean 对于股 票票交易的研究，以及 Ge nesove 对于房 产产交易的研究均发现， 相相比于增值资产，人们 更更 不愿出售贬值的资产 ，表明人们对于损失能 够够容忍更大的风险。 Al ex Frino， David Johnnstone， Huii Zheng 研究了 期期货交易的 “ 处置效应 ” ，采用的样本是 19999年 3 月 15 日至 6 月月 30 日悉尼期货交易 所所的交易数据，发现无 论论现场交易商还是非现 场场交易商都表现出明显 的的 “ 处置效应 ” ，而且 现现场交易商的表现更明 显显 8。对企业而言 ，每一个企业在成长过 程程中都有过辉煌的过去 ，而企业的最佳经营纪 录录往往会变成董事会成 员员永久的记忆，从而使 企企业董事会在做出被并 购购决策的过程中更容易 表表现出 “ 禀赋效应 ” ， 即即高估自身的 资产，因 此此并购交易达成的前提 是是并购方要能正确分析 对对方的“禀赋 效应”价 值值，追求“禀赋效应” 有有利于目标企业从并购 交交易中获取更多利益， 可可以更加最大化股东的 价价值。 二、董事会的 结结构特征是其决策模式 的的内在决定性因素 董 事事会是现代企业制度中 企企业的最高决策机构， 它它的运行效率决定并购 交交易的效率。董事会是 人人格化的组织，它的结 构构特征决定董事会成员 的的决策行为特征向董事 会会决策行为的转化程度 ，主要包含以下几个方 面面： 董事会规模 5 / 18 董 事事会规模指董事会成员 的的数量。企业董事会规 模模是伴随着企业整体规 模模的扩大而不断扩大的 ，原因有三，一是在面 临临日益复杂的市场竞 争 环环境下为了增加企业决 策策的科学性与可行性； 二二是为了拓宽资金来源 ，在董事会中增加金主 的的代表；三是按照相关 法法律要求，独立董事的 比比例必须达到要求。当 前前，世界各国对于企业 董董事会的规模还没有一 致致的规定，我国公司 法法明确规定“股份有 限限企业董事会由 5 19人组成 ” 。董事会的 不不断扩大在一定程度上 会会提高决策的质量，避 免免个体非理性决策行为 的的影响，但是它带来的 决决策时间延迟、决策效 率率低下的负效应也是显 而而易见的 ，特别是在股 权权结构比较分散的企业 更更是如此。 权力结构 企业的权力结构集中体 现现 在董事长与 CEO 的 分分权模式。董事会是企 业业的最高决策机构，董 事事长无疑处于企业决策 的的顶层，他可以影响企 业业决策、监督企业 CEO 的工作绩效、提议召 开开董事会等，董事长是 所所有股东利益的集中代 表表。根据企业的产权结 构构和发展历史，董事长 基基本包括四种类型：精 神神领袖作用的超越型董 事事长、不参与实际决策 的的指导型董事长、掌握 部部分管理职能的职能型 董董事长和全面参与企业 管管理的全权型董事长。 前前两类多见于大型的家 族族式企业，后两种是当 代代企业治理中的主流， 特特别是国有企业的董事 长长，他们不但代表国有 资资产管理 部门，而且还 享享有特殊的 权利，对企 业6 / 18 业的决策就更具影响力 。 CEO 是企业决策的 执执行者，往往兼任企业 的的执行董事， CEO 对 企企业决策的完全认同是 保保证决策质量的前提。 企企业并购决策关乎企业 的的成长，如果董事长与 CCEO 之间的权力结构 出出现倾斜，则决策权大 的的一方会将其个人决策 偏偏好直接体现在董事会 决决策过程中。事实证明 ，董事长与 CEO 的权 力力关系处理得当有利于 企企业的发展，否则会对 企企业发展造成巨大伤害 。很多企业将两个职务 合合而为一，虽然提高了 决决策的效率和执行力， 但但也增加了个体决策的 非非理性对董事会 决策的 影影响。 专业委员会的 设设置 董事会当中专业 委委员会的设置是当今企 业业治理的大趋势，主要 是是为了增加决策的科学 性性，包括审计员委员会 、薪酬委员会、提名委 员员会、战略与发展委员 会会以及预算与筹资委员 会会等。这些委员会可以 为为董事会决策提供企业 精精确的财务、战略等方 面面的决策信息，以补充 董董事会成员的知识结构 。对于企业并购，并购 方方不但要彻底掌握自身 和和目标企业的市场情况 与与财务状况，而且要预 测测到双方在整合过程中 将将要遇到的问题。因此 ，专业委员会能否真正 发发挥作用是衡量并购决 策策的关键指标，这些专 业业委员会的合理设置并 积积极发挥作用对于有效 遏遏制非理性并购决策行 为为具有重要意义。 三 、董事会决策规则和并 购购决策行为 董事会决 策策行为是群体决策行为 与与董事成员个人决策7 / 18 行 为为的对立统一，群体决 策策不同于个人决策，它 是是个人意志的体现并影 响响个人决策行为。个人 决决策受有限理性制约， 容容易表现出非理性行为 倾倾向，一旦董事会成员 中中多数人表现出以上非 理理性决策行为必将导致 董董事会决策偏离理性标 准准。 董事会决策规则 组织决策的基本规则包 括括完全一致、协商一致 、多数决定和等级决定 四四种形式 9，而多 数数决 定是现代企业董事 会会普遍采取的决策形式 ，无论是采取举手表决 还还是投票表决，都能够 对对决策的质量和效率做 到到比较好的平衡。在没 有有外界因素干扰的情况 下下，完全一致和协商一 致致无疑能够实现决策质 量量最优，但民主讨论可 能能造成时机延误，而等 级级决定虽然效率很高， 但但决策的科学性容易遭 到到质疑。因此，多数一 致致原则在两者之间取得 了了平衡，并为现代企业 制制度下的董事会所普遍 采采用。 董事会成员个 体体决策向董事会集体决 策策的转化途径 董事会 决决策是董事之间信息交 流流、甄别、摄取、加工 的的互动过程，董事会成 员员个体决策 影响董事会 集集体决策的途径主要包 括括以下几个方面： 首 先先是个体权威的影响。 受受企业独特发展历史的 制制约，天然地决定了董 事事会成员对董事会决策 影影响力的不对等性。企 业业的创始人或大股东往 往往对企业的发展起到至 关关重要的作用，特别是 在在企业的初创阶段，企 业业创始人往往以中国传 统8 / 18 统式的“家长式文化” 管管理企业，表现出相当 程程度的个人独断特征， 其其他管理层完全听命于 权权威，这种现象在我国 尤尤其普遍，企业管理执 行行团队的独立性丧失。 在在这种情况下，权威人 物物会主导企业董事会， 其其个人意志很难受到质 疑疑，导致其个人决 策在 很很大程度上表现为董事 会会集体决策，其个人决 策策的理性程度也就相应 地地体现为集体决策的理 性性程度。 其次是个体 表表达观点的能力的影响 。行为主体表达自身观 点点的能力是不同的，董 事事会成员的个人观点被 他他人接受取决于两个方 面面，一是在不受任何压 力力的条件下表达自己的 观观点；二是能够采取董 事事会其他成员容易接受 的的表达方式。西蒙认为 ，只有被主体注意到的 信信息才是有用的信息， 如如果表达方式不适当， 其其传达的信息也会被接 收收方忽略。例如，直接 否否定他人的观点容易招 致致对方的心理抗拒，而 在在肯定对方观点合理性 的的基础上分析矛盾所在 再再引出个人观点会更容 易易被接受。如果以上两 个个前提条件不能被满足 ，董事会决策必然会被 某某些权威观点所主导， 同同时出现某些成员的“ 搭搭便车”行为或个人观 点点被压制。 最后是信 息息所有权的影响。与权 威威主导决策相对应的是 信信息主导决策，当今社 会会是信息发达的社会， 谁谁拥有信息谁就拥有主 动动权。企业董事会中， 执执行董事对企业内部信 息息了如指掌，而作为独 立立董事的专家学者，则 更更加了解企业外部的整 体体经济环境，具有信息 对对比、分析的优势。这 两两类董事9 / 18 的个人决策更 加加有现实根据，而在数 据据主导 企业决策的当今 社社会，其个人决策更容 易易形成董事会的压倒性 意意见。而这些董事会成 员员的非理性决策偏好也 同同样会隐藏在精美的数 据据外表之下。 作为集 体体协商的结果，董事会 组组织决策一旦失误，很 难难明确界定具体的责任 方方，因而导致决策往往 比比个人决策更加偏离理 性性行为，一方面表现为 过过于规避风险；另一方 面面，又可能过于追求风 险险。具体表现为哪种取 向向不但取决于权威人士 的的风险偏好，也取决于 董董事会成员的风险偏好 的的一致程度。如果董事 会会多数成员或重要成员 是是偏好风险的，则并购 决决策的非理性的程度就 会会大大增加。 企业并 购购决策行为 并购交易 能能够达成的前提是并购 方方的出价达到甚至超出 了了目标企业对自身的估 价价，如果这个条件不能 被被满足交易将不能实现 。并购双方能否从交易 中中获益完全取决于双方 董董事会的决策行为，根 据据行为主义的观点，个 体体的内在动机必然外显 为为行为，据此，企业并 购购决策行为就是董事会 决决策理性程度的外显。 1.并购主体的主动 性性。在众多资产管理企 业业的参与下，并购双方 的的意图很快就会彼此了 解解，而并购的主动性对 于于并购决策的最终成型 具具有关键的影响，特别 是是经营状况很差、10 / 18 急需 找找买家的被并购方更 容 易易给并购方一种以逸待 劳劳的优势，从而尽可能 压压低交易价格。如果被 并并购方是在被要约收购 的的情况下被动出售自己 的的资产而主动方是并购 方方，并购价格将会被提 升升。在当前国内市场竞 争争日益激烈、各个企业 都都在争相扩大自身市场 占占有率的情势下实施的 国国内并购，以及国内资 本本急于寻找国际空间不 断断走出去的国际并购， 主主动性的一方董事会由 于于急于求成而表现出的 自自大效应心理 会呈现出 逐逐渐增加的倾向。 2. 交易方式。企业并购 的的交易方式是决策的核 心心内容，也是企业董事 会会最关注的决策内容之 一一。资本市场的完善程 度度 限制了企业融资的渠 道道的多样性，完善的资 本本市场拥有实物的、股 指指的、利率的期权期货 市市场，以及债券市场和 股股票市场，中国的资本 市市场正处在不断的发展 完完善之中。 J. Bar ry Lin， Ch ristos Pan tzalis， Ju ng Chul Paark 研究认为，在并 购购过程中并购方受限于 信信息不对称更有可能表 现现出过度投资倾向，并 证证明通过使用金融衍生 工工具对并购方的绩效有 积积极影响，可以应对信 息息不对称和风险管理问 题题。研究 表明，西方发 达达国家在企业并购过程 中中使用金融衍生工具作 为为支付手 段是非常普遍 的的，而在中国并购者更 多多地倾向于使用现金支 付付。无论是出于减轻企 业业税负负担，还是并购 方方的确现金流充裕，当 今今时代的并购交易动辄 数数十亿甚至数百亿的交 易易额，这样的天文数额 如如果通过现金交易完成 无无疑会给企11 / 18 业运营带来 巨巨大的压力，而金融衍 生生工具的应用则使该问 题题在相当程度上得到缓 解解。鉴于支付方式对并 购购方未来的运作具有非 常常重要的影响，因此， 无无论并购方的现金流是 否否充裕，通过现金支付 都都表明并购行为的非理 性性倾向。 3.产业相 关关性。企业并购的动力 不不但来自于并购方的发 展展需求，而且来 自于竞 争争对手的压力以及整个 行行业的发展趋势，企业 决决策层时刻关注的就是 不不断提高自身的核心竞 争争力，提高市场占有率 ，在与对手的竞争中取 得得先机。为此，做自己 擅擅长的业务要比做与自 身身无关业务的风险要低 得得多，并购整合的预期 收收益也会比较明朗。多 元元化的横向并购往往着 眼眼于企业帝国的构建， 并并购方因为在目前的经 营营领域已经很难再进一 步步发展，而把目标投向 与与主业不相关的领域， 研研究表明，这类并购不 能能为股东带来切实的收 益益。而垂直并购则更容 易易实现并购双方在技术 、人力资源、发展战略 甚甚至是财务方面的协同 效效应，虽然可能面临某 个个方面的暂时困难，但 是是诸多的协同效应仍然 可可以有效地提高并购方 的的核心竞争力或市场占 有有率，对于并购方的不 断断成长壮大更有积极的 一一面。因此，多元化并 购购意味着并购方在决策 过过程中是追求风险的。 4.溢价比。溢价比 真真实地反映了并购方对 并并购目标的重视程度和 被被并购方对自身的估价 ，一般并购交易价格与 目目标12 / 18 企业停牌前的市场 价价值相比都会有较大幅 度度的升高，特殊情况下 上上升幅度还会比较异常 。以 2016 年 7 月 26 日中海油收购加拿大 尼尼克森石油企业为例， 总总成交价格是 151 亿 美美元 ，比 7 月 20 日尼 克克森停牌时的普通股票 市市值溢价 61%，就是 一一个非常典型的案例。 并并购溢价当然包含了从 双双方协议签署到并购完 成成之间的时间价值和市 场场的预期变化，但会远 远远超过这个限度，这包 括括三个方面的原因：一 是是被并购方的 “ 禀赋效 应应 ” 心理，任何一家企 业业都不甘愿被 收购，失 去去主体身份，在遇到特 殊殊困难迫不得已的时候 ，会高估自身的价值， 特特别是在目标企业的确 具具有收购价值且不缺乏 买买家的情况下更会如此 ；二是并购方急于寻求 收收购目标的心理，并购 方方出于自身发展战略的 需需要会容忍被并购方的 “禀赋效应 ”心理，如 中中海油收购尼克森就是 为为了扩大在北美、加勒 比比、非洲的业务；三是 并并购方决策层的“自大 效效应”心理，愿意以超 出出资产实际价格的价格 进进行收购。无论出于何 种种因素或者是哪种原因 占占优势，过高的溢价比 对对并购方来讲都不是好 的的兆头，它会为其未来 的的运作、融合增加负担 。接受的溢价越高表明 并并购方的非理性程度越 高高。 5.时间跨度。 时时间跨度包含两部分， 即即从双方接触到协议宣 布布之日的并购前决阶段 和和并购交易从宣布之日 起起到交易完成的并购后 整整合阶段，包括审批程 序序、支付程序、整合过 程程。如果是跨国并 购还 涉涉及到目标企业所在国 以以及业务涉13 / 18 及国家政府 的的批准过程，时间跨度 折折射出的内涵不但显示 了了交易过程的难度，而 且且显示了支付整合的难 度度。无论在何种情况下 ，旷日持久的并购交易 谈谈判过程对双方来讲都 必必须付出巨大的交易成 本本，它显示出决策主体 在在决策过程中没有预测 到到应有的实际困难，特 别别是对于并购交易最终 以以失败告终的案例更是 如如此。面对时刻发生变 化化的并购环境，追 求成 功功的效率永远是居于第 一一位的关键因素。对于 并并购方而言，在可接受 的的区间内，决策时间越 短短，并购行为对其越有 利利，对于被并购方则相 反反。 6.并购决策经 验验。经验对于并购双方 董董事会的决策无疑是非 常常重要的，它的重要性 不不仅在于决策者对于并 购购形势的准确判断，而 且且体现在决策者对于重 要要并购机遇的准确的灵 敏敏的嗅觉，它能够增强 决决策者在纷繁复杂的并 购购乱象中准确把握对己 有有利的形势的能力，这 是是一种难以复制的战略 主主导能力，企业家、创 业业者的魅力恰恰体现于 此此。对于具有并购经验 的的企业而言，面对新筹 划划的并购交易会更加坦 然然镇定，会使并购交易 的的效率更加提高，更加 有有益于交易的成功。丰 富富的并购决策经验会增 加加决策者的理性程度。 关于董 事会决策的行为 可可以概括为以下模型： 董事会结构 决策行为 决策评价 判断并购 决决策是否存在非理性倾 向向就是根据董事会的结 构构特征，分析决策行为 的的六个变量中有多少个 变变量体现为14 / 18 非理性特征 ，如果这些变量的个数 占占多数，则最终决策是 非非理性的，否则就是理 性性的。 四、案例分析 根据以上并购决策行 为为模式，以 2016 年 初初中国重型机械行业巨 人人三一重工收购德国工 程程机械巨头普茨迈斯特 为为案例进行分析，以期 进进一步得出该项并购决 策策的特征。三一集团是 全全球工程机械制造商 50 强、全球最大的混凝 土土机械制造商 ，三一重 工工主要从事工程机械的 研研发、制造、销售，是 三三一集团的核心企业。 三一重工的董事会结构 1.规模适当。三一重 工工并购之时董事会成员 112 人，而到 2016 年年 7 月企业第五届董事 会会诞生后，董事会成员 减减少到 9 人，规模呈现 出出缩小的趋势，与公 司司法要求的 5 19 人人相比，三一在本次并 购购时期的董事会属于中 等等规模，有利于决策的 科科学性与高效性兼顾。 2.董事长权威凸显。 三三一重工的董事长梁稳 根根同时担任执行董事， 他他是企业的创始人，在 业业内具有很大的影响， 具具有 “ 疾慢如仇 ” 的行 事事风格，在统一董事 会 决决策意见方面具有绝对 的的权威。在企业第四届 董董事会第十六次会议上 ，该项并购决议被全票 通通过，并且通过查看三 一一历次董事会会议公报 ，几乎所有的企业决议 都都是全票通过的，由此 可可以看出梁15 / 18 稳根在董事 会会的巨大影响力。 3. 专业委员会设置合理 。三一重工董事会下设 战战略委员会、审计委员 会会、提名委员会、薪酬 与与考核委员会等四个独 立立委员会，且均由独立 董董事领衔，同时明确了 各各个委员会应该履行的 职职责，能够保证董事会 信信息的真实准确。同时 ，三一重工作为一家民 营营企业必须通过决策的 科科学性来保证并购的合 理理 性。 整体而言，三 一一重工的董事会作为企 业业的最高决策机构是追 求求效率的，董事长的个 人人权威对于企业决策具 有有重要影响，同时专业 委委员会能够发挥重要的 咨咨询作用。 决策行为 1.并购双方均持积 极极态度。三一重工从 XX 年至 2016 年营业 利利润连年大幅度增加， 已已经占据国内混凝土机 械械市场的80%，但是 在在开拓欧美国际市场方 面面却成绩平平，而同行 业业的中联重科 XX 年并 购购了意大利著名工程机 械械品牌 CIFA，而且 已已经表现出了良好并购 协协同效应，德国的施维 英英企业也已经被徐工集 团团锁定。面对如此激烈 的的国际化 竞争，泵车行 业业的领军者普茨迈斯特 此此时正处于严重亏损时 期期，利润只有最高点的 十十分之一，急于寻找买 家家，于是在摩根史坦利 的的撮合下，双方一拍即 合合。双方表现出的主动 性性为决策的顺利做出奠 定定了基础。 16 / 18 2.交易 方方式以现金为主。虽然 本本次并购采取了先进交 易易的方式，但是，截至 22016 年 9 月 30 日 ，三一重工账上的货币 资资金为亿元，应收账款 达达到亿元，亿元的交易 额额对其还是不会造成很 大大压力 10。 3. 该项交易属于同业垂 直直并购。三一重工的业 务务涵盖建筑机械、筑路 机机械、起重机械等 25 大大类 120 个品 种，几 乎乎涵盖了各个行业，而 普普茨迈斯特则专注于混 凝凝土泵车的研发、生产 ，技术含量非常高，业 务务涉及欧洲、北美等各 个个地区，这恰恰符合三 一一不断提高技术创新、 开开拓国际市场的需求。 该该项同业垂直并购的成 功