（企业管理专业论文）金融渐进开放下我国汇率制度的选择分析.pdf

摘要 亚洲金融危机给东南亚实行固定汇率制度的国家造成了强烈的冲击， 并对我国的固定汇率制度也形成了一定的危机，如何有效的避免诸如对冲 基金的冲击，以及如何有效地防范国际游资的投机等问题，对我国的汇率 制度提出了挑战，尤其是在我国加入世贸融入世界经济的大潮之时。 本文遵循着这一思想，从汇率制度的历史发展入手，后逐一分析浮动 汇率制度的优缺点以及固定汇率制度的优缺点，从而得出影响一国汇率制 度选择的主要考虑因素。结合我国的现实情况- 金融渐进开放这一前提下， 我国是否可以采取固定汇率制度抑或是浮动汇率制度。从我国汇率制度的 历史发展过程来看，其汇率制度也是随着特定的发展阶段而不断发展完善 的，所以面对新的情况，我国的汇率制度也有重新选择的考虑，只有这样 才能适应世界经济发展的趋势。 关键词：汇率制度国际储备弹性通货膨胀 a b s t r a c t a s i a nf i n a n c i a lc r i s i sh a sb r o u g h ts e v e r ei m p a c to nt h es o u t h e a s t e r n c o u n t r i e sw h i c ht a k eo nf i x e de x c h a n g er a t es y s t e m ，a n dh a sas e r i o u si m p a c t t oo b r c o u n t r y w h i c ht a k e so nf i x e d e x c h a n g e r a t es y s t e m h o wt oe s c a p e f r o mt h ei m p a c to f t h e s ef a c t o r ss u c ha si n t e r n a t i o n a lc a p i t a lf l o wa n d s p e c t a c u l a rf u n d ，i sb e c o m i n g ac h a l l e n g et oo u rf i x e d e x c h a n g e r a t es y s t e m ， e s p e c i a l l ya f t e re n t e r i n g i n t ot h em e m b e r so f w t ot oo u r c o u n t r yw e m u s t f a c ew i t ht h e g l o b a le c o n o m y t h i sa r d c l ef o l l o w st h i si d e o l o g y , f i r s t l yi ta n a l y s e st h ed e v e l o p m e n to f e x c h a n g e r a t es y s t e m ，t h e ni tf b r t h e ra n a l y s e st h em e r i t sa n dd e m e r i t so f f l o a t i n ga n d f i x e de x c h a n g er a t es y s t e m i nc o n s e q u e n c ew ec o n c l u d et h e d e c i s i v ef a c t o r so fo n ec o u n t r y se x c h a n g er a t es y s t e m o nt h eb a s i so fo u r c o u n t r y sr e a l i t y - g r a d u a l l yo p e n t ot h eo u t s i d e w h e t h e rw ec a nt a k eo nf i x e d e x c h a n g e r a t es y s t e mo rf l o a t i n ge x c h a n g er a t es y s t e m f r o mt h ed e v e l o p m e n t o fo u rc o u n h y se x c h a n g er a t es y s t e m ，i ti ss h o w nt h a t t h ee x c h a n g er a t e s y s t e m o f o u rc o u n t r yi sm a r c h e dw i t ht h es p e c i f i c a lp e r i o d ，s oi ns u c h an e w c i r c u m s t a n c e ，w eh a v e t om a k eac h o i c et ot a k ec o n s i d e r a t i o no f t h a t ，o n l yi f c a nv g em a t c ht h eg l o b a le c o n o m y k e yw o r d s ：e x c h a n g e r a t e s y s t e m ：i n t e r n a t i o n a lr e s e r v e ：e l a s t i c i t y i n f l a t i o n 昆明理工大学学位论文原创性声明 y 6 6 9 d 5 3 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下( 或我个人) 进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其 他个人或集体已经发表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出重要贡献的个人 和集体，均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。本声明的法律结果由本人 承担。 学位论文作者签名：摒弓扣。 日期：叶年开月石日 关于论文使用授权的说明 本人完全了解昆明理工大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留、箍交论文的复印件，允许论文被查阅，学校可以公布论文的全部或部分内 容，可以采用影印或其他复制手段保存论文 导师签名：篡鏖：塑趟 昆明理工大学研究生论文p a g e 1o f l 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 第一章引言一提出问题 2 0 0 1 年1 1 月1 1 日我国正式加入世界贸易组织，我国经济将会以更快的速 度融入全球经济体系之中，无论是长期内市场化改革的需要还是短期内加入世贸 的需要，金融领域渐进开放是我国经济融入世界经济发展的一个必然的过程。我 国于1 9 9 4 年开始实施的有管理的以市场供求为基础的浮动汇率制，随着我国金 融的渐进开放，而不可避免地存在若干缺陷，从而使对其重新选择设计成为必然。 要从理论上研究、分析在金融渐进开放下我国汇率制度选择的问题，应先分 析以下问题： 1 1 我国现存的汇率制度 我国的汇率制度是以市场供求为基础的有管理的浮动汇率制度，但由于中央 银行每天公布人民币对美元的中间价和汇率波动的上下限，并规定外汇指定银行 的周转头寸，使人民币汇率成为一种事实上的由中央银行通过在外汇市场上的最 终买卖来维持盯住美元的汇率。有鉴于此，国际货币基金组织已从1 9 9 9 年4 月 起把我国的汇率制度归类为由管理浮动制度改为固定盯住制度1 。 1 1 1 现存的汇率制度具有的主要弊端 由于人民币汇率客观上的盯住美元，使中央银行为维持汇率的稳定对外汇市 场采取的是经常性、连续性的干预措施。中央银行在人民币汇率形成过程中发挥 了主导作用，使中央银行由市场汇率的管理者变成了决定者。中央银行调控角色 的错位，使中央银行干预外汇市场的主动性和市场汇率的有效性都大打折扣，这 使得中央银行在实施外汇干预的过程中，面临着以下问题：( 1 ) 在外汇储各迅 速增加的同时，外汇占款对基础货币投放的压力越来越大：( 2 ) 中央银行外汇 干预的金额和数量直接影响到银行间外汇市场基准汇率的形成：( 3 ) 由于中央 1 杨胜刚、姚小义：外汇理论与交易原理中国金融出版社2 0 0 2 第3 1 9 页 垦盟里三搠塞生论文p a g e 2 o f 2 盘融渐进开放下我国汇率制度选择分析 银行稳定汇率的政策意向十分明显，加上国内本、外币利差的存在，导致一些国 外短期资本的流入，从而增大了国家外汇储备的不稳定性，加大了国内货币投放 的力度：( 4 ) 对中央银行实施货币政策造成一定的冲击等等。 1 1 2 在我国金融渐进开放下，现存的汇率制度存在的缺陷 这些问题构成了在我国金融渐进开放下汇率制度是否应重新选择的主要依 据。 1 2 金融渐进开放的理解 金融渐进开放意味着两个层面的含义2 ： 1 2 1 我国经济正处于从传统计划经济向市场经济转轨的过渡时期 1 2 2 资本具有不完全的流动性，在人民币渐进走向资本项目下自 由兑换的过程中，本外币瓷产不完全替代 在这两个假设前提下研究我国特殊的、具体的汇率制度选择。 另外，有待进一步研究的问题有： ( 1 ) 如何通过计量模型来估算我国转型过程中由于外汇管制汇率水平不合 理而导致的寻租成本。 ( 2 ) 如果我国金融在渐进开放下选择汇率目标区制度，那么，区间应如何 设置、什么情况下央行应调整平价与区间? 汇率目标区制度主要的假定前提能够 实现吗? 以及该汇率制度是否能防范国际投机资本的攻击? 如何防范等问题。 2 冯用富汇率制度；理论架构与中国金融进一步开放中的选择西南财经大学出版社2 0 0 1 第3 页 2 昆明理工大学研究生论文p a g e 3o f 3 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 第二章汇率制度的发展历史及其分析 从1 9 世纪至今，汇率制度大体上发生了3 次主要的演变： 2 1 从约1 8 7 0 年至第二次世界大战之前，采用的主要是国际金 本位制，其汇率制度是由铸币平价作为均衡点的固定汇率制 在国际金本位制度下，主要贸易国家以黄金为其货币定值，并在不同程度上 遵守黄金存量决定着货币供给的规则。在金本位制的模型中，一个国家的货币基 础( 两国模型中的m b 和m b f ) 取决于以本国货币和外国货币表示的黄金价格 ( g 和g f ) ，每个银行系统持有的黄金货币的实物量( g 和g f ) ：以及表现为黄 金货币对货币基础比例的黄金准备率f 。由于货币基础实际上是银行负债，而银 行负债又在很大程度上由中央银行所控制，所以，在金本位条件下，人民普遍认 为黄金准备率是唯一的货币政策工具。 即m b = i r + g gm b = l r v g fg f 也就是说，黄金货币实物存量g 的上升，或黄金价格g 上升，或黄金准备 率r 的下降，都会导致货币基础的增加。 如果不存在两国之间黄金的运输成本，黄金套利就会保证以下公式成立： e = g g f 公式中，e 是汇率( 直接标价法) ，即其他货币的本币价格。如果考虑 到在两国运输黄金的过程中存在的交易成本，汇率就会在黄金输入点和黄金输出 点之间波动。例如，如果交易成本等于金价的1 ，则汇率就会在e 值的1 范围内浮动。 在这种固定汇率制度的背景下，国际收支的调节是英国经济学家体谟在 1 7 5 2 年提出的“物价一金币流动机制”的自动调节机制： 3 冯用富汇率制度：理论架构与中国金融进一步开放中的选择强南财经大学出版社2 0 0 1 第t 6 页 3 昆哩工大学研究生论文p a g e 4 o f 4 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 国际收支逆差一黄金流出一流通中货币供给减少( 通货紧缩) 对商品需求 下降物价下跌出口增加，进口减少而顺差一黄金流入。 在上面这个自动调节过程中，不需要政府对国际收支、汇率进行人为的干预。 虽然金本位制度下的固定汇率制度对于稳定物价及促进国际贸易的增长等 方面起到了积极作用，但是，金本位制度也有缺点。从根本上讲，它过于“刚性”， 这表现在：( 1 ) 国际间的清算和支付完全依赖于黄金的输出入；( 2 ) 货币数量的 增长主要依赖黄金产量的增长而世界黄金产量跟不上世界经济的增长。世界经 济的发展要求世界货币的数量也相应增长，然而，世界黄金产量跟不上世界经济 的增长，使世界金本位制度的物质基础不断削弱。 在第一次世界大战爆发前的几年里，国际金本位制度出现了崩溃的苗头：银 行券的发行日益增多，黄金的兑换趋于困难，黄金的输出入也受到越来越多的限 制。战争爆发前夕，各国为筹集巨额的战争军费开支，又增加了银行券的发行。 战争爆发时，各国便终止了银行券与黄金的兑换，禁止黄金的出口，实行自由浮 动的汇率制度。汇价波动剧烈，国际金本位制度遂宣告瓦解。 第一次世界大战后，1 9 2 2 年，2 9 个国家在意大利热那亚召开世界货币会议， 针对当时的实际情况，建议各国采取金汇兑本位制度作为解决黄金危机的办法。 热那亚会议之后，除英国、法国、美国等国实行与黄金直接挂钩的货币制度 外，其他欧洲国家的货币均通过间接挂钩的形式实行了金汇兑本位制度。 从节约黄金的角度讲，这个货币制度在一段时期内是成功的。但从根本上讲， 在国际金汇兑本位制度下，黄金数量依然满足不了世界经济增长和维持汇率稳定 的需要。世界经济增长使黄金显得相对不足；运用黄金来干预外汇市场以保持固 定汇率，又使黄金显得不足，尤其是当汇率发生频繁波动时更是如此。黄金的不 足发展到一定程度时，国际金汇兑本位制度就会变得十分脆弱，经不起任何冲击。 于是，当1 9 2 9 1 9 3 3 年资本主义经济大危机到来时，国际金汇兑本位制度便瓦解 了4 。 国际金汇兑本位制度崩溃之后，资本主义世界的货币金融便一直处于混乱状 4 姜波克： 国际金融新编复垦大学出版社2 0 0 2 第3 1 2 - 3 1 3 页 4 昆明理工大学研究生论文p a g e 5o f 5 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 态。各国纷纷加强外汇管制，实行竞争性贬值和外汇倾销，旨在减少国内失业， 防止因资本外逃而造成的国际收支逆差。这些“以邻为壑”的货币战更加加大了 国际金融市场上汇率的剧烈波动，西方各国货币的汇率完全脱离黄金平价，成了 事实上的浮动汇率制度。大危机过去之后，英美法三国为了恢复国际货币秩序、 减少汇率的波动、维持货币关系的稳定，与1 9 3 6 年9 月达成了一项“三国货币 协议”。但是，这个协议因第二次世界大战的爆发很快就瓦解了。因此，自 1 9 2 9 1 9 3 9 年的l o 年间，国际货币金融领域的基本特征是无政府无秩序状态。 2 2 二战之后到1 9 7 3 年布雷顿森林体系期间，其汇率制度是与 美元( 美元与黄金挂钩) 挂钩的固定汇率制度 布雷顿森林体系的基本目标是建立一个促进国际贸易稳定发展的货币框架， 并通过国际协调维持固定平价( 即盯住汇率) 以阻止恶性竞争的汇率政策。 布雷顿森林体系下的国际货币制度是以黄金- 美元为基础的，实行黄金一美元 本位制度。 在该制度下，美元平价规定为3 5 美元等于l 盎司黄金。各国货币的平价盯 住美元，各国货币当局有责任通过政府干预维持这平价，波动的幅度不超过法 定平价上下方各1 。如果成员国的国际收支发生根本的不平衡，必须得到基金 组织的同意才能进行调整改变平价。另外黄金市场价格的变动，也不得超过官价 上下1 的范围，各成员国有责任通过干预维持黄金价格，美国对各国持有的美 元，则承担兑换黄金的责任。所以布雷顿森林体系的国际货币制度可以称为可调 整的盯住美元的固定汇率制度，或称美元本位的金汇兑本位制度。 1 9 7 3 年，在投机冲击下，布雷顿森林体系最终走向崩溃。其原因主要在于： 2 2 1 特里芬两难 美国耶鲁大学教授罗伯特- 特里芬于2 0 世纪5 0 年代指出了布雷顿森林体系 中存在着一种无法解决的“两难”问题，即：为满足世界经济增长和国际贸易的 发展，美元的供应必须不断地增长：美元供应的不断地增长，使美元同黄金的兑 换性日益难以维持5 。 昆明理工大学研究生论文p a g e 6o f 6 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 特里芬两难指出了布霄顿森林体系的内在不稳定性以及危机发生的必然性。 这个危机的性质就是美元的可兑换性危机，即美元无法按固定比价维持同黄金的 兑换性。布霄顿森林体系自身无法克服，必然走向崩溃。 2 2 2 在布雷顿森林体系的固定汇率制度下，难以防范投机的冲击6 美国从3 0 年代以来积累了很大的黄金存量，1 9 4 9 年底达到最高峰，价值约 2 4 5 亿美元，1 9 5 8 年开始黄金外流，1 9 6 0 年底对外流动负债为2 1 0 亿美元，开 始超过该年底的黄金储备1 7 8 亿美元，这使人们对美国能够始终坚持按黄金官价 兑换美元的信任发生了动摇。1 9 6 0 年1 0 月，爆发了第二次世界大战后的第一次 大规模的抛售美元抢购黄金的美元危机。 受1 9 6 7 年英镑危机的影响外汇市场上的投机浪潮于1 9 6 8 年初转向美元， 爆发了第二次较大规模的美元危机。仅仅在半个月内，美国就流失了1 4 亿美元 的黄金储备，凭“黄金总库”和美国的黄金储备，已无力维持美元与黄金的固定 比价，于是，在1 9 6 8 年3 月，美国不得不实行“黄金双价制”：即两种黄金市场 实行两种不同的价格制度。在官方之间的黄金市场上，仍然实行3 5 美元等于1 盎司黄金的比价；而在私人黄金市场上，金价听凭供求关系决定。黄金双价制实 际上意味着黄金美元为中心的布雷顿森林体系的局部崩溃。 第三次美元危机爆发于1 9 7 1 年，美国出现了自1 8 8 3 年以来从未有过的全面 贸易收支逆差，同年其黄金储备已不及对外负债的1 1 5 。由于担心其他国家用美 元向美国兑换黄金，尼克松政府不得不于当年8 月1 5 日宣布实行“新经济政策”， 停止美元与黄金的兑换，限制美国的进口，对进口商品征收1 0 的临时附加税， 并压迫联邦德国和日本等国实行货币升值，以图改善美国的国家收支。“新经济 政策”引发了大量的投机性资本进入国际市场，许多国家被迫关闭黄金和外汇市 场。在国际金融市场重开时，大多数国家都实行了浮动汇率制度，法国甚至采用 了双重汇率制度。 5 姜波克：国际金融新编复旦大学出版社2 0 0 2 第3 1 2 3 1 3 页 6 宋承先：现代西方经济学一宏观经济学( 第二版) 复旦大学出版社1 9 9 7 第6 1 3 - 6 1 7 页 6 昆明理工大学研究生论文p a g e 7o f 7 金融渐进开放下我田正率制度选择分析 第四次美元危机爆发于1 9 7 3 年2 月。1 9 7 3 年2 月美元贬值后，国际金融市 场只平静了若干天。3 月1 日，新的货币动荡又爆发了，短期投机资金的作祟使 美元蒙受压力，各国官方无力维持新的汇率。因此，从1 9 7 3 年3 月开始，西方 主要国家实际上实行两种汇率制度，欧共体内部相互固定汇率，对美元共同浮动。 英镑、日元、加元、瑞士法郎以及其他一些货币对美元独立浮动。美元也有效地 变成浮动货币，普遍浮动汇率制度的实行，事实上宣告了布雷顿森林体系的终结。 2 3 布雷顿森林体系崩溃后多种汇率制度并存期 布雷顿森林体系崩溃后，1 9 7 6 年1 月，国际货币基金理事会的临时委员会 在牙买加首都签署了一个协议。称为牙买加协议，并于1 9 7 8 年4 月1 日生效。 其中允许浮动汇率制，特点是： 汇率制度多样化，浮动汇率制与固定汇率制并存。鉴于布雷顿森林体系的弱 点，“牙买加协议”明确规定，国际合作的基本目标是经济稳定( 即物价稳定) 而不是汇率稳定，于是更具弹性的浮动汇率制在世界范围内逐步取代了固定汇率 制。当今汇率制度的趋势使实行较为固定的汇率制度的国家越来越少，实行灵活 的汇率制度的国家不断增多( 见表2 - 1 ) 。 表2 1i m f 成员国汇率制度安排情况统计 ( 1 9 9 1 - 1 9 9 8 年) 芝份 1 9 9 11 9 9 21 9 9 31 9 9 41 9 9 51 9 9 61 9 9 71 9 9 8 盯住货币、 美元 2 42 42 12 32 22 12 02 0 法国法郎 1 41 41 41 41 41 41 51 5 其他货币 468889u 1 2 s d r s65443234 其他组合货币 3 32 92 62 l1 92 01 71 4 与单一货币对应 4444 4444 的有限灵活性 合作性安排 1 09 91 01 01 21 2 1 3 根据一组指数调 53432 2 整 7 昆明理工大学研究生论文p a g c 8o f 8 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 l 有管理的浮动 2 72 32 9 3 34 44 54 6 5 4 i独立浮动 2 94 4 5 65 85 45 25 34 6 合计1 5 6】6 1j 7 51 7 81 8 0 1 8 】8 11 8 2 资料来源：晰f ：i n t e r n a t i o n a lf i n a n c i a ls t a t i s t i c sy e a r b o o k ( 1 9 9 8 ) 转引 自陈雨鼹主编国际金融6 0 页 具体表现在： 2 3 1 有管理的浮动汇率制度，特别是三大主要货币( 美元、日元和 德国马克) 之间的浮动汇率制度，取代了布雷顿森林体系并且一直持 续到今天 2 3 2 其他一些规模较小的工业国家也都实行了浮动汇率制，这主要 是指澳大利亚、加拿大、新西兰和瑞士。1 9 9 2 年- 1 9 9 3 年芬兰、意大 利、挪威、瑞典也相继采取了浮动汇率制度 2 3 3 发展中国家采取的汇兑安排虽然多种多样，但是进入9 0 年代 之后，放弃较为固定的汇率制度，转而采用较为灵活的汇率制度7 但是，从各国实行浮动汇率制度的实际经验来看，在浮动汇率制下，汇率波 动频繁而急剧，因而国际贸易和金融市场受到严重影响，浮动汇率加剧了世界性 通货膨胀，因为浮动汇率总的来说是提高了各国物价，基金组织对国际储备的控 制被削弱了，浮动汇率使一些国家可以长期地实行膨胀政策，而不必考虑国际支 付问题。汇率经常变动不仅影响对外贸易和资本流动，而且使发展中国家的外汇 储备和外债问题也变得复杂化了。世界经济全球化和一体化趋势的发展，使各国 在浮动汇率制下也不能充分实行独立的政策。为此，主要工业国都采取了一些措 施来稳定汇率，实施所谓的“管理浮动”，对外汇市场进行必要的干预。 但不论是自由浮动还是管理浮动，存在的现实问题都不少，特别是国际金融 市场的不稳定性问题在2 0 世纪9 0 年代以来日渐突出，许多西方经济学者又开始 7 陈雨鼹：国际金融中国人民大学出版社2 0 0 1 第5 9 - 6 2 页 昆明理工大学研究生论文 p a 辨9o f 9 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 主张恢复固定汇率制。可是，从目前各国经济增长率、通货膨胀率、利率和对外 收支等方面存在很大差异的条件来分析，实行固定的汇率制度是缺乏基础的。因 而，本人认为，应该保持目前的混合体制，并要求主要工业国协调政策，联合干 预，以使汇率趋于稳定。 本章小结：从前面描述的汇率制度的发展历史来看，主要是从以金本位制为 核心的固定汇率制向浮动汇率制的转变，转变的基本原因在于： ( 1 ) 经济环境的变化决定着汇率制度的变化。如金本位下固定汇率制崩溃 的重要原因是世界性经济大危机，在布雷顿森林体系下固定汇率制崩溃的重要原 因是世晃性的投机冲击。 ( 2 ) 不同汇率制度的优、缺点及其对经济环境的适应性与矛盾性决定了汇 率制度的转交。 9 垦堕翌三幽塞生丝壅 p a g c1 0o f1 0 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 第三章影响汇率制度的理论分析 3 。1 世界范围内两种汇率制度的理论之争8 有关汇率制度的理论探讨主要体现在三个阶段：( 1 ) 在2 0 世纪6 0 年代集中 于固定汇率与浮动汇率两种制度的优劣之争；( 2 ) 从8 0 年代开始集中于最适度 货币区和货币一体化的问题：( 3 ) 从9 0 年代开始把汇率制度的选择与货币危机 的研究结合在一起。从早期汇率制度理论之争看，固定汇率论者主张建立一个稳 定不变( 或者变动范围较小) 的货币平价锘4 度；浮动汇率论者则主张建立一个可 变的货币平价制度，即货币汇价由外汇市场上的供求状况自由决定，政府对此不 进行干预，或者只在必要的时候，采取一些暂时的措施，进行较轻微的干预。 第二次世界大战后建立的布雷顿森林体系并未像当初的创建者预期的那样 完美无缺。它既没有始终保持固定平价不变，也未使西方国家的失业和经济衰退 状况有所改善。相反，由于汇率不能及时调整，有些国家常常出现外汇危机。面 对现实，愈来愈多的经济学家如弗里德曼、米德着手抨击固定汇率制，提出应当 以较为自由的浮动汇率制来取代固定汇率制。面对浮动汇率制论者的抨击，固定 汇率制的支持者则力图从理论上论证实行固定汇率制的好处和实行浮动汇率制 的弊端。于是，围绕支持还是反对固定汇率制形成了两个独立的派别。起初，双 方论战的主题是汇率制度与国际收支、贸易流量的相互效应问题，到了2 0 世纪 6 0 年代末和7 0 年代初，由于资本主义世界陷入“滞胀”困境，论战的焦点开始 转入汇率制度同国内充分就业、价格稳定以及经济增长的相互关系闯题。此外， 财政政策和货币政策在什么样的货币体制下效应更大的问题也受到了普遍的重 视。 3 1 1 固定汇率理论 3 1 1 1 固定汇率与世界经济利益 8 陈岱孙，厉以宁国际金融学说史中国金融出版社1 9 9 7 第4 0 9 - 4 3 4 页 j o 昆明理工大学研究生论文p a g ei io fi i 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 固定汇率的支持者认为固定汇率能使各国经济连成个稳定的经济体系，有 利于世界经济的协调发展。他们的主要论据之一是：固定汇率制度可以消除各国 经济发展的不平衡状态，使各国经济趋于协调。 蒙代尔和万尼斯基认为：某国的实际产出下降时，商品的价格必然会上升， 在固定汇率制度下，该国可以利用储备购买价格相对便宜的外国产品，弥补本国 由于产出下降而产生的超额需求，从而可以抑制国内物价水平的上升。反过来说， 某国的实际产出增加时，商品的价格必然下降，该国就可以增加出口来疏通供过 于求的状态。因此，通过汇率的固定，某国的损失可以由各国来承担，额外所得 可由各国共同分享。于是，固定汇率可以成为各国经济风险的“保险银行”。 上述论点遭到了浮动汇率论者的批评。例如。哈伯勒认为： ( 1 ) 在蒙代尔的模式中，国际储备是平衡各国经济活动水平的主要手段， 因而，要求一国的国际储备相当充裕。实际上许多国家的储备是有限的，常常不 足以应付突然的国际收支的变动。 ( 2 ) 蒙代尔模式的假定非常特殊，即经济衰退的国家必须同时有国际收支 逆差，而发生通货膨胀的国家必须有国际收支盈余，并且，一国的经济衰退的程 度恰好同其他国家通货膨胀的程度相等。只有在这种情况下，才能使各国达到国 内经济和国际经济的同时均衡，它只能是在非常偶然的情况下才能存在。 ( 3 ) 即使蒙代尔的调整模式能够实现，即在固定汇率下，经济衰退可以通 过出口剩余产品来解脱，通货膨胀可以透过进口剩余产品来抑制，那么，这种调 整方式仍然不利于世界经济的稳定。因为，在这种调整方式下，一国的经济困难 的缓解是在其他国家做出牺牲，即进口衰退或通货膨胀的条件下来实现的。 3 1 1 2 固定汇率和就业问题 固定汇率论者承认固定汇率在调整各国经济活动水平时，有传递通货膨胀和 通货紧缩的作用，但向外传递的一个国家同整个世界相比仅仅是一个小部分，一 个国家的通货膨胀和通货紧缩对于整个世界的影响是不足道的。不仅如此，固定 汇率下的这种传递作用有利于维持国内充分就业。 拉弗就不同汇率制度下货币数量的调整对就业的影响作了研究。他认为：在 昆明理工大学研究生论文p a g e 1 2o f1 2 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 浮动汇率制度下，私人经济部门不能改变名义货币存量。在固定汇率条件下，本 国货币的价格是不变的，名义货币存量将会随着国际收支的变化而移动。由于这 个区别，国内货币存量的变动，在浮动汇率制度下会引起经济衰退和增加失业， 而在固定汇率制度下，经济却会保持均衡状态。 浮动汇率的支持者贝拉萨对拉弗的理论提出三点意见； ( 1 ) 拉弗既然假定经济最初是处于均衡状态，那就没有理由认为政府会减 少货币供给，也没有理由认为政府对逐渐增加的外汇储备会无动于衷，而不采取 任何减少储备的措施。 ( 2 ) 如果出口减少是由国外需求下降而引起的，那么在固定汇率制度下， 出口减少就会使储备减少，储备减少会使货币存量减少，结果导致利率上升，投 资下降，产量和就业也就必然下降。 ( 3 ) 如果货币供给增加了，那么这将引起价格上升，出口减少，进口增长， 从而国际收支将出现逆差。同时，由于出口减少，国内生产也会下降。固定汇率 制度不可能解决这双重困难。这是因为：要恢复国际收支平衡，必须减少储备， 这会进一步加剧国内的失业和衰退；如果要提高就业水平，就必须增加储备，但 这又会导致货币供给进一步增加，使国际收支更趋恶化。但在浮动汇率制度下， 这一切都容易得到解决。这时。只要货币贬值，就能刺激出口，限制进口，改善 国际收支，同时还能使国内就业和产量增加。 3 1 1 3 固定汇率和国内外均衡的实现 按照浮动汇率论者的看法，在固定汇率制度下，由于各国的经济实际上被连 结在一起，所以一国的政府当局难以执行独立的货币政策和财政政策从而难以 使国内经济和对外经济同时达到均衡。例如，在某国有财政赤字，同时又有经济 衰退的情况下，要弥补财政赤字，就必须实行紧缩的货币政策和财政政策，但这 会导致经济恶化；而要抑制经济衰退，则必须执行扩张的货币政策和财政政策， 结果会使财政赤字更加严重。 浮动汇率论者弗莱明从另一个角度提出了这样的观点：在浮动汇率制度下， 扩大的货币政策所引起的经济扩张效应要比固定汇率制度下的扩张效应大得多， 也就是说，货币政策在不同的汇率制度下都是有效的调整手段。但浮动汇率制度 1 2 昆明理工大学研究生论文 p a g e1 3o f1 3 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 可以使货币政策的调整效应更大。 弗莱明还指出，汇率制度的性质不仅对经济政策的收入支出效应具有重要作 用，而且对于经济政策的持久性也有重要的作用。他认为：在固定汇率下，货币 政策只有当储备充足的时候，才能持久维持，但在浮动汇率下却能无限地维持。 3 1 1 4 非稳定性投机与稳定性投机 固定汇率支持者认为：浮动汇率是不稳定的汇率。理由是： ( 1 ) 浮动汇率的外汇市场如同拍卖场一样，易变性是它的固有特性。这种 市场会由于天气、偏好变动、发明、政治颠覆、通货膨胀、衰退、繁荣而发生连 续的突变。 ( 2 ) 外汇市场上的金融资产的供求受预期因素的支配，而形成预期的基础 不过是一种心理猜测。这样，各种各样的信息就会使预期处于极不稳定的状态， 导致汇率预期的修正和汇率的剧烈波动。 ( 3 ) 在浮动汇率条件下，外汇市场上的投机加剧汇率的波动程度。 但是，在弗里德曼看来，浮动汇率不等于不稳定汇率，如果它是不稳定的， 那主要是因为支配国际贸易的经济条件存在着不稳定因素。至于投机，弗里德曼 认为，它对汇率能起稳定作用。 3 1 2 浮动汇率理论 3 1 2 1 浮动汇率和国际收支调整 弗里德曼认为浮动汇率调节国际收支具有以下优点： ( 1 ) 它的变动是迅速的、自动的和持久的。它能连续地对任何时候出现的国 际收支的变动进行及时性的调整，不至于产生累积性的国际收支困难。 ( 2 ) 它通过改变货币的相对价格，可以对国际收支进行长期的结构调整。 ( 3 ) 它能引导私人投资者对有国际收支逆差的国家给予短期的资助。 ( 4 ) 浮动汇率只涉及货币价格的变化，因而简单易行。 米德则清楚地把浮动汇率的优点归结为具有双重调整机制。( 1 ) 汇率变动会 改变商品的相对价格，即贬值国家使本国商品市场价格相对便宜：升值国家使商 昆明理工大学研究生论文p a g c1 4o f1 4 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 品价格相对昂贵。于是贬值国家的商品会在国际市场上排挤升值国家的商品，从 而有利于贬值国家的商品出口，改善该国的国际收支状况。( 2 ) 国际收支盈余 引起货币升值，国际收支赤字引起货币贬值，这将促使私人投机者把升值的货币 资金转换成贬值的货币资金。这样，私人投机资金的运动就会对有国际收支逆差 的国家起到资助的作用，改善它的逆差地位。 固定汇率论者认为，以上“变动汇率可以调节国际收支”的论点是以货币幻 觉为前提的。在实际贸易过程中，人们并没有货币幻觉，因此汇率变动对国际收 支没有影响。即，当本国货币贬值时，进口商品的价格相对上升，生活费用因此 上涨，工人的实际生活水平下降，于是工人就会提出增加工资的要求，工资的上 升又会提高产品成本和物价。结果，国内物价就会同国外价格水平看齐，最初汇 率贬值而拉开的相对价格水平重新被抹平，进出口贸易数量不会发生变动。所以 货币贬值对国际收支没有影响。 3 1 2 2 浮动汇率与国际贸易、投资 浮动汇率的支持者是从两个方面论证浮动汇率有利于国际问经济交往的。首 先，汇率自由浮动使固定汇率制下政府为维持固定汇率而采取的种种直接管制措 施失去必要，浮动汇率制可以推动经济自由化，而这会极大地促进国际间经济交 往的发展。其次，汇率浮动固然给国际贸易、投资带来了一定的不确定因素，但 这可以通过远期交易等方式规避风险，国际金融创新的飞速发展已使这一问题的 严重性大大减轻了。 赞成固定汇率制的人则认为绝不能低估浮动汇率对国际贸易与投资的危害。 首先，进行各项规避风险的交易本身也是有成本的，有时成本还比较高，这不可 避免地对国际经济活动产生负面影响。其次，许多经济活动是无法规避汇率风险 的，例如跨国的长期投资、实物投资等等。另夕 ，广大发展中国家金融市场不发 达，缺乏远期交易等规避风险工具，浮动汇率制对他们是特别不利的。 3 1 2 3 浮动汇率与通货膨胀的国际传播 浮动汇率制的支持者认为，浮动汇率有利于隔绝通货膨胀的国际传递。这是 因为，在固定汇率下两国的货币和商品市场通过固定汇率紧紧地联结在一起。一 国的物价上涨必定引起另一国物价的上涨。而在浮动汇率下，汇率的变动则可抵 1 4 昆明理工大学研究生论文p a g e 1 5o f1 5 金融渐进开放下我国、汇率制度选择分析 消这种传递影响，浮动汇率犹如一堵墙，对通货膨胀和经济周期的传播起到一种 隔绝作用。 主张实行固定汇率制的学者则指出，浮动汇率制下同样存在通货膨胀的传递 问题，并且这一传递具有不对称性。当本币汇率贬值时，进口成本上升，物价上 升，当本币升值时，进口成本则因价格刚性而不容易下降或下降不足，其净效应 便是物价的上涨。扩大到两个国家的相互关系来看，一国货币的升值便是另一国 货币的贬值。贬值国家的物价上升幅度要超过升值国家物价下降的幅度，其净效 应是世界物价水平的上升，这称为不对称效应或棘轮效应。 3 1 2 4 浮动汇率与国际问政策协调 b e 较普遍的观点是：在浮动汇率制下，由于缺乏关于汇率约束的协议，各国 将本国国内经济目标摆在首位，易于用汇率的自由波动而推行“以邻为壑”的政 策，这会造成国际经济秩序的混乱。 对此，浮动汇率制的拥护者则指出：首先，汇率本质上是个具有“竞争性” 的变量，任何一种汇率制度都不可能完全解决这一问题。其次，在浮动汇率制下， 汇率的大幅度波动往往会引起各国的关注，进而形成国际间的磋商协调，这在某 种程度上反而会加强各国的政策协调。 3 1 2 5 浮动汇率与稳定经济的政策工具 汇率制度的不同导致了实现稳定经济中对政策工具( 主要是财政、货币政策) 的不同运用方式。在固定汇率制下，政府必须将货币政策运用于对汇率水平的维 持，而在浮动汇率制下则无此限制。 ( 1 ) 政策自主性。要求实行浮动汇率制的重要理由之一是：货币政策可以从 对汇率政策的依附中解脱出来，汇率自发调节实现外部均衡，货币政策与财政政 策则专注于实现经济的内部均衡。并且，在浮动汇率制下，一国可以将外国的通 货膨胀隔绝在外，从而独立制定有利予本国经济稳定与发展的政策。因为如果购 买力平价成立( p = e p ) ，那么在汇率固定时，外国价格水平的上升会带来本国 价格水平的相应上升，使一国无法控制本国的通货膨胀水平。 固定汇率的支持者则认为，首先，完全利用汇率政策解决外部平衡意味着政 府准备接受任何汇率水平，这显然是不可能的，因为一国的货币政策不可能完全 昆明理工大学研究生论文p a g c1 6o f1 6 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 不受外部因素的制约。其次，汇率调整必须有相应的其他国内政策的配合才能发 挥效力。再次，浮动汇率制不可能真正隔绝外国通货膨胀对本国的影响，本国汇 率的波动会通过货币工资机制等多种途径对国内物价水平发生作用。 ( 2 ) 政策纪律性。浮动汇率的拥护者指出，浮动汇率可以防止货币当局对 汇率政策的滥用。因为汇率已经脱离了当局的控制而由市场供求决定。 固定汇率制的支持者指出，固定汇率制可以防止对货币政策的滥用。固定汇 率制总是对货币政策的使用存在着一定的制约，而在浮动汇率制下，一国可以更 自主地推行扩张性政策，而不必顾及本国汇率的贬值。 3 1 3 影响一国汇率制度选择的主要因素9 通过以上对不同汇率制度争论的分析，我们可以将影响一国汇率制度选择的 主要因素归结为以下四个方面。 3 1 3 1 本国经济的结构性特征 如果一国是小国，那么它就较适宜采用固定性较高的汇率制度，因为这种国 家一般与少数几个大国的贸易依存度较高，汇率的浮动会给它的国际贸易、投资 带来不便；同时，小国经济内部价格调整的成本较低。相反，如果一国是大国， 则一般以实行浮动性较强的汇率制度为宜，因为大国的对外贸易多元化，很难选 择一种基准货币实施固定汇率：同时，大国经济内部调整的成本较高并倾向于 追求独立的经济政策。 3 1 3 2 特定的政策目的 这方面最突出的例子之一是固定汇率有利于控制国内的通货膨胀，在政府面 临着高通胀问题时，如果采用浮动汇率制往往会产生恶性循环。例如，本国高通 胀使本国货币不断贬值，本国货币贬值通过成本机制、工资收入机制等因素反过 来又进一步加剧了本国的通货膨胀。而在固定汇率制下，政府政策的可信性增强， 在此基础上的宏观经济政策调整比较容易收到效果。又如，一国为防止从外国输 入通货膨胀而往往选择浮动汇率政策。因为浮动汇率制下一国的货币政策自主性 9 姜波克：国际金融新编复旦大学出版社2 0 0 2 第1 4 7 1 4 8 页 昆明理工大学研究生论文p a g e 1 7o f1 7 金融渐进开放下藐国汇率制度选择分析 较强，从而赋予了一国御通货膨胀于国门之外，同时选择适合本国的通胀率的权 利。可见，政策意图在汇率制度选择上也发挥着重要的作用。 3 1 3 3 地区性经济合作情况 一国与其他国家的经济合作情况也对汇率制度的选择有着重要影响。例如， 当两国存在非常密切的贸易往来时，两国间货币保持固定汇率比较有利于相互间 经济关系的发展。尤其是在区域内的各个国家，其经济往来的特点往往对它们的 汇率制度选择有着非常重要的影响。 3 1 3 4 国际国内经济条件的制约 一国在选择汇率制度时还必须考虑国际条件的制约。例如，在国际资金流动 数量非常庞大的背景下，对于一国内部金融市场与外界联系非常紧密的国家来 说，如果本国对外汇市场干预的实力因各种条件限制而不是非常强的话，那么采 用固定性较强的汇率制度的难度无疑是相当大的。 本章小结： 以上关于世界范围内固定汇率与浮动汇率的理论之争对于我们认识它们各 自的优、缺点，对于判断汇率制度的变动方向和寻求宏观经济政策的国际协调等 都具有重大的意义。 ( 1 ) 汇率制度是一种汇率的决定方式。在浮动汇率制下，汇率主要决定于 市场的供求均衡。而固定汇率制则是主要决定于政策制定者的决策。从长期来看， 政策决定者为避免汇市中超额供给或超额需求对效率损失的影响，总力求使制订 的汇率水平趋近于均衡的汇率水平。显而易见，汇率的决定是汇率制度决定的一 个重要变量或基础，但以上两种汇率制度的理论之争并未主要地从汇率的决定模 式入手分析汇率制度的决定与选择问题。 ( 2 ) 从前面的章节可知，汇率制度的发展主要地取决于经济环境的变化。 就目前的汇率制度选择而言，一个重要的背景就是：全球金融一体化趋势下资本 的高速流动。这是当前汇率制度选择的一个重要变量。 以上的两种汇率制度理论之争更多地关注世界范围内汇率制度的选择问题， 在很大程度上忽略了国与国之间的差异，以及这种差异对汇率制度选择的影响。 昆明理工大学研究生论文p a g e1 8o f1 8 金融渐进开放下我国汇率制度选择分析 第四章金融自由化背景下固定汇率制度的主要缺点 4 1 通货膨胀的国际传递” 根据货币主义理论，在浮动汇率条件下，一国的货币量增加后该国国内市 场的均衡以及该国内部经济与外部经济之间的均衡可以通过汇率的自由变动进 行调整。但在固定汇率条件下，情况就不同了。这时，各国之间的联系类似一国 各地区间的经济关系，一国的货币扰动会影响其它国家，通货膨胀可以通过国际 收支差额( 即流动效应) ，从一国“传递”到另一国。 具体地说，国外通货膨胀是通过一国的国际收支顺差引起的国际储备量流入 而送进国内的。即当国外货币量增长后，国内的国际收支会出现顺差，从而引起 国际储备量的流入，增加了国内基础货币量中的国外资产存量。这时，如果中央 银行不采取抵消政策，则国内货币量就会上升，原有的国内货币均衡就会受到干 扰，于是公众手中持有的货币数量会大于他们所需求的量，公众就会增加支出， 把多余的货币用于购买商品、劳务和证券从而造成国内总需求的扩大。因此，国 外收入增加所引起的通货膨胀压力，就通过国际收支的变动而“传递”到国内。 在国际资本自由流动的情况下，国际问利息率调整在通货膨胀传递中的作用 要大于价格调整的作用，外汇市场和资本市场的调整要快于商品市场的调整。因 此，即使在国际贸易对货币扰动反应不强烈的情况下，国际资本流动也会影响国 际收支，成为通货膨胀国际传递过程中的主要因素。 假定有一类证券，可以把它视为一种资产( b ) 。它可以在两国居民问自由交 易，即资本可以在两国之间完全流动。这表明两国之间存在着利率平价关系。假 定资本调节的速度要比支出流量的调节快得多，如果原来国内经济处于均衡状 态，这一均衡状态会被国外突然出现的货币过度供给所打破。于是，在原来的利 息率水平上，国外对b 的需求会上升，b 的价格提高，利息率开始下降。利率的 ”陈岱孙，厉以宁国际金融学说史中国金融出版社