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股权激励在我国现代企业中的应用研究 摘要 本文所指的中国现代企业特指以法人治理为基础、以有限责任为保证、以公 司为主要组织形式，产权明晰、权责明确、政企分开、管理科学的新型企业组织。 现代企业的核心竞争力越来越多地体现在对优秀人力资本的拥有水平和对 人力资本潜在价值的开发能力上，传统的、简单的劳动契约关系已无法保证优秀 人力资本拥有者尽最大努力自觉工作，在管理手段上也无法对其进行有效的监督 与约束。在此背景下，改变传统的薪酬模式，搭建有竞争力的薪酬体系以激励和 稳定核心人才成为薪酬改革的战略导向和工作重点，股权激励这个曾缔造了无数 西方神化的薪酬工具因此被逐步引入和推广。 中国国企改革攻坚对股权激励的内在要求，中国现代企业制度推进及法人治理 结构建设对股权激励的客观需要，使股权激励在中国现代企业中的推进具有深刻的 现实意义；而随着中国企业现代企业制度的推进及资本市场、经理人市场的快速发 展，可以肯定的是，中国现代企业推行股权激励的大环境和基本条件已具备。 当然，股权激励作为一种新兴的薪酬工具在实施过程中也会遇到这样那样的 问题。而造成激励失效或失控的本质原因不是该工具本身，而是对工具的认识和 设计、实施仍存在缺陷，很多企业实施股权激励只是为了盲目追风，在机制设计 时生搬硬套现成的模板，而与企业实际严重脱节，或在实施过程中没能进行动态 的调整和优化，或对股权激励风险没有进行合理的防范和规避。如此种种，使得 股权激励难以实现预期效果，甚至半途而废。 股权激励是一项系统性工程，股权激励效果的充分发挥依赖于建立一套缜密 而有序的激励约束机制以确保各系统要素的良性运行。本文通过对股权激励的激 励对象、激励方式、员工持股总额及分配、股票来源、退出机制、管理机构及操 作等几大因素的分析，创造性设计了现代企业股权激励的p 一( 设计) 一d ( 启动) 一c ( 动态修正) 一a ( 处理) 的动态闭环模型，并选用某企业股权激励案例， 对p d c a 模型进行验证、优化。 本文旨在为中国当前股权激励过程中出现的突出问题寻求可行的解决路径， 为股权激励在现代企业中的推广探求高效、可行的模式，为人力资本价值在现代 企业的最大实现提供激励平台。 关键词：现代企业；股权激励；p - d - c - a 机制设计 a p p ii e ds t u d yo fs t o c ki n c e n t i v e inc hin a sm o d e r ne n t e r p ris e a b s t r a c t n 1 瞎e n t e r p r i s ei nt h i st h e s i s i sd e f i n e d 弱t h eo r g a n i z a t i o nw h i c hh a sc l e a r l y e s t a b l i s h e do w n e r s h i p ，w e l ld e f i n e dp o w e ra n dr e s p o n s i b i l i t y , s e p a r a t i o no f e n t e r p r i s e f r o ma d m i n i s t r a t i o n ，a n ds c i e n t i f i cm a n a g e m e n t 砀em o d e me n t e r p r i s ew i t hh i j g hc o r ec o m p e t i t i v e n e s sm u s th a v ee x c e l l e n th u m a n c a p i t a l n eh u m a nc a p i t a lc a nn o td ot h e i rb e s tw o r kh a r dc o n s c i o u s l ya n yl o n g e r u n d e rt h et h a d i t i o n a ls i m p l el a b o rc o n t r a c t r e l a t i o n s h i p ，a n dt h e yc a nn o tb e s u p e r v i s e da n db o u n di nt h em a n a g e m e n tp r a c t i c ee i t h e r u p o nt h i sb a c k g r o u n d ，h o w t ob u i l dc o m p e t i t i v es a l a r ys y s t e mi n s d e a do ft h et r a d i t i o n a lo n et om o t i v a t et h ec o r e t a l e n t e dp e r s o n sb e c o m e st h ek e ye m p h a s i sa n ds t r a t e g i cg u i d a n c ei nt h ee n g i n e e r i n g o ft h e s a l a r yr e f o r m s t o c k - b a s e di n c e n t i v et o o l sw e r ei n t r o d u c e d t op r a c t i c a l o p e r a t i o n sa n da c q u i r er a p i dd e v e l o p m e n t c a r r y i n go u ts t o c ki n c e n t i v ep l a n si nc h i n a sm o d e me n t e r p r i s eh a sv e r yp o f o u n d m e a n i n g ，a n di ti sn e e d e db ya l lt h es t a t e - o w n e db u s i n e s sr e f o r m ，c h i n a sm o d e m e n t e r p r i s es y s t e mp r o g r e s sa n dt h eb u i l to fc o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r e i tc a nb e s u r et h a tp r o m o t i n gs t o c ki n c e n t i v ei sp r a c t i c a li nc h i n a sm o d e m e n t e r p r i s es i n c et h e c a p i t a la n dm a n a g e rm a r k e th a v ed e v e l o p e db e t t e ra n db e t t e r o fc o u r s e ，a san e wi n c e n t i v et o o l ，t h es t o c ki n c e n t i v ei np r a c t i c eh a sm e tm a n y p r o b l e m s ，i ti s n tb e c a u s eo ft h et o o li t s e l fn o tg o o de n o u g h ，b u tt h ee r r o n e o u si d e a s ， i n v a l i dd e s i g no ra c t i o n m a n ye n t e r p r i s e sc h o o s es t o c ki n c e n t i v e ，j u s tb e c a u s ei t s p o p u l a r , t h e yc o p yt h ee i g e n m o d e ，b u ti nf a c t ，t h em o d ei sn o tp r a c t i c a li nt h e i ro w n e n t e r p r i s e ，a n dt h e yd o n ta d j u s tt h em o d ea ta n yn e c e s s a r yt i m ei nt h ee x c u t i o n , t h e y d o n tk n o wh o wt ot a k ep r e c a u t i o n sa g a i n s tt h er i s k s ，a n ds oo n ，f i n a l l y , t h es t o c k i n c e n t i v ep l a n ss u s p e n do rf a i l s t o c ki n c e n t i v ep l a n sa r eas y s t e m se n g i n e e r i n g ，w em u s tc r e a ta ne x c a c te f f e c t i v e i n c e n t i v e sa n dd i s i n c e n t i v e sm e c h a n i s mt oe n s u r ea l lt h ef a c t o r si nr e g u l a rs e r v i c e i n t h i st h e s i s ，a c c o r d i n gt ot h es u f f i c i e n ta n a l y s i so fi n c e n t i v eo b j e c t s 、 i n c e n t i v e p a t t e r n ，s t o c ks o u r c e s ，t h eq u i tm e c h a n i s m s ，t h em a n a g e m e n to r g a na n de x c u t i o n a n ds oo n , p d c ad y n a m i cs t o c ki n c e n t i v em e c h a n i s mo fc l o s e dl o o pi sd e s i g n e d c r e a t i v e l y , a n di nt h ee n d ，t h r o u g ht h ec a s es t u d yo fc h i n a sm o d e me n t e r p r i s e ，p u t f o r w a r ds o m em o d i f i e ds u g g e s t i o n s t h et h e s i si sw r i t t e nt or e s o l v et h ep r o b l e m si nt h es t o c ki n c e n t i v ee x c u t i o n ，t os e e k a ne f f e c t i v ea n dp r a c t i c a lm o d ei nc h i n a sm o d e me n t e r p r i s e ，a n dt ob u i l dap l a t f o r m t om a x i m i 乃et h eh u m a nv a l u e k e y w o r d s ：m o d e r ne n t e r p r i s e ；s t o c ki n c e n t i v e lm e c h a n i s md e s i g nt p - d - c - am e c h a n i s md e s i g n 独创声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的 研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其 他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含未获得 ( 注；垫渔直墓他霞要撞别直明的：奎拦互窒2 或其他教育机构的学位或证书使 用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示谢意。 学位做储签名盥粗签字日期沛j 月硝日 一一一逊型啦一二旦二一二二一 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，有权保留并 向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。本人 授权学校可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用 影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。同时授权中国科学技术信息 研究所将本学位论文收录到中国学位论文全文数据库，并通过网络向社会公 众提供信息服务。( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：黼 签字日期d 眇功牵j 1 “扫 翩粹知锄 蝴d 日 股权激励在我国现代企业中的应用研究 1 1 研究背景 1 1 1 中国人力资本竞争现状 1 引言 现代企业的核心竞争力越来越多地体现在对优秀人力资本的拥有水平和对 人力资本潜在价值的开发能力上。从理论上看，人力资本的“专有性”、使用过程 的“自控性”和“质与量的不可测量性”等特征使得传统的、简单的劳动契约关系无 法保证优秀人力资本拥有者( 如知识型员工) 尽最大努力自觉工作，在管理手段 上也无法对其进行有效的监督与约束。因此，如何吸弓l 和留住这些核心人才是企 业亟待破解的关键问题。中国上海劳动和社会保障局及中国软件协会近日发布了 一项中国软件产业人员报告表明：有半数软件公司的员工离职率超过2 0 ，有 7 9 3 软件企业的离职率超过1 0 【l j 。特别是“3 9 岁现象”的频频出现更印证了人 力资本的外流倾向。太和咨询公司的分析进一步显示，在引起人员流动的诸多原 因中，薪酬因素占据了高达7 0 的比例【2 】；上海荣正投资咨询有限公司联合上海 证券报对1 2 0 0 家上市公司的高管层和核心技术人员进行了薪酬专题的阊卷调 查，结果显示，有8 5 以上的人认为现行薪酬制度不足以长期吸引和留住人才【3 】， 这些数据在很大程度上折射出传统薪酬激励机制的缺陷及其潜藏的巨大人才危 机。尤其是外资大举进驻后所施行的对本土化核心人才的掠取战略，让很多国内 企业扮演了“人才培训基地 的角色，优秀人才在积累了知识和能力储备后纷纷 改弦更张，奔赴“钱程，这不仅造成了严重的人员断层，而且大量的知识外流 带来的将是难以逆转的竞争落差。 1 1 2 股权激励的应用问题分析 在这种背景下，改变传统的薪酬模式，搭建有竞争力的薪酬体系以激励和稳 定核心人才成为薪酬改革的战略导向和工作重点，股权激励这个曾缔造了无数西 方神化的薪酬工具因此被逐步引入和推广。股权激励的方式可以弥补传统管理方 法和激励手段的不足。在管理理念上，它通过员工对股权的拥有使公司与员工的 关系由原来简单的雇佣与交换关系变为平等的合作关系；在激励与约束的方法 上，它通过建立所有者与员工之间在所有权、管理权、经营收益、公司价值以及 股权激励在我国现代企业中的应用研究 事业成就等方面的分享机制，形成所有者、公司与员工之间的利益共同体；在管 理效果上，它便以外部激励为主为以员工自身的内在激励为主，变以制度性的环 境约束为主为以自律性的自我约束为主。结果必然是有利于充分调动员工的工作 积极性，为人力资本潜在价值的实现创造了无限的空间。 当然，和任何一种管理模式或技术工艺的推广都会遇到障碍一样，股权激励 作为一种新兴的薪酬工具在实施过程中也会遇到这样那样的问题。而造成激励失 效或失控的本质原因不是该工具本身，而是对工具的认识和设计、实施仍存在缺 陷。通观众多的实践案例，我们发现造成股权激励计划流产或夭折的主要原因有 以下几方面。 1 ) 对激励对象的甄选缺乏科学的、可参照的标准和依据，而对激励对象的 错误选择导致激励主体“赔了夫人又折兵 ； 2 ) 对股权工具设计、应用缺乏针对性和匹配性，激励对象的责、权、利失衡； 3 ) 对股权数量的配置缺乏科学测算，引起激励过度或激励不足； 4 ) 缺乏可行的股权来源渠道，使得激励计划难以成行； 5 ) 绩效评价指标的制定缺乏科学性、有效性，从而导致对激励对象的考核 有失偏颇； 6 ) 股权激励的时机不当，使得激励效果大打折扣； 7 ) 事先未能对股权激励的相关条款进行明确的约定，出现问题时激励双方 难以达成一致性意见； 8 ) 在股权激励实施过程缺少持续维护和监控，未能及时纠正实施过程中出 现的偏差或未能针对环境的变化对股权激励计划予以适时的调整和优化。 尽管股权激励实践中可能存在上述问题，但我们不能因噎废食，如何通过科 学、合理的机制设计，避免类似情形的发生、保证股权激励的最优效果为本文提 供了很好的研究课题。那就是通过科学、系统、可行的机制设计加上全程可控的 合宜实施，有效规避各类问题的发生，使股权激励在现代企业中高效运行，成为 现代企业卓有成效的长效激励模式。 1 2 研究意义 1 2 1 股权激励的实质 股权激励是现代公司制企业以公司股权为利益载体，通过对企业价值追求和 员工个人利益追求的协调互动，谋求极大的激发员工主动性和创造性，企业价值 2 股权激励在我国现代企业中的应用研究 持续增长的长效激励方式。股权激励方式的应用是企业物质激励方式的一次深刻 变革，使企业与员工之间建立起一种更加牢固、更加紧密的战略发展关系，适应 了信息经济环境下人力资源资本化的时代要求，为解决中国现代企业目前广泛存 在的“所有者责任缺位 、“委托代理链的责任衰减与成本攀升”、“内部人控制”、 “经营者伦理风险 乃至独具中国特色的“5 9 岁现象”提供了一种现实选择和 有效途径1 4 j 。在西方，股权激励机制被称为激励“金手铐”。 1 2 2 中国现代企业的范畴及股权激励基本应用条件 本文所指的中国现代企业特指以法人治理为基础、以有限责任为保证、以公 司为主要组织形式，产权明晰、权责明确、政企分开、管理科学的新型企业组织， 也就是现代企业制度运行下的中国现代企业【5 l 。 中国现代企业的法人治理思想及约束和激励相结合的经营机制为股权激励 的实施提供了基本条件。特别是公司法、证券法的重新修订为股权激励计 划的实施提供了良好的法律环境，而随着股权分置改革的启动，股票全流通不再 是遥不可及的梦想，这给证券市场传递利好信号的同时也让列入股改试点名单的 企业看到了契机，股改说明书中大都捆绑了对高管及核心技术人员的股权激励方 案【6 】，股权激励需求可窥一斑。在此背景下，科学、合理的设计和实施股权激励 方案尤为关键。 本文在剖析委托代理理论、人力资本理论、激励约束理论、公司治理理论等 相关管理理论的基础上，充分借鉴国内外股权激励实务，并以经济运行的宏观环 境和现代企业发展的微观环境为背景，结合具体案例设计系统的、有针对性的股 权激励方案和具体的、可操作性的实施步骤，旨在为当前股权激励过程中出现的 突出问题寻求可行的解决路径，为股权激励在现代企业中的推广铺平道路，为人 力资本价值的更好实现提供有益参考。 3 股权激励在我国现代企业中的应用研究 1 3 主体思路与文章框架 引言 1 理论基础剖析与实践评述 典型股权激励工具解析 f 现代企业实施股权激励的必要性和可行性分析 股权激励机制设计 股权激励案例评析 图卜1 本文结构框架图 如图1 所示，本文主要从六大部分展开论述，第一部分为引言，概述本文的 研究背景、研究意义及主体结构，第二、三部分为基础导入部分，其中，第二部 分主要阐述了股权激励的内在逻辑、理论基础，并对国内外实施现状作概要评述。 第三部分对九大典型股权激励工具进行了分类解析。第四、五部分为文章的主旨 部分，其中，第四部分阐释了现代企业实施股权激励的必要性和可行性。并引出 第五部分的股权激励流程设计，创造性的提出建立p - ( 设计) - d ( 启动) c ( 动 态修正) a ( 处理) 的动态闭环股权激励模型，以实现最优激励效果。第六部 分结合某现代钻石企业的具体案例说明股权激励方案的设计、实施流程及优化、 改进建议。第七部分为结束语，对通文进行简要概括、综述。 4 股权激励在我国现代企业中的应用研究 2 股权激励的内在逻辑、理论基础与实施现状 2 1 股权激励的内在逻辑推导 股权激励是指企业的物质资本产权主体与人力资本产权主体基于利益相关 者合作逻辑而达成的一种契约，约定人力资本产权主体在某种特定条件下可现实 或潜在的享有企业相应股权全部或部分收益的一种制度安排口1 。通过以上对股权 激励内涵的界定，我们可以推导出股权激励的三大内在逻辑。 2 1 1 前提假设：物质资本产权主体与人力资本产权主体具有利益相关关系 在“资本雇用劳动”的工业经济时代，物质资本产权主体拥有至高无上的产 权地位，在此基础上，形成了独占企业剩余索取权和支配权的制度安排。但现代 企业人力资本成为企业发展和社会进步不可或缺的关键因素，因此，构建物质资 本产权主体和人力资本产权主体共同治理模式成为必须，每一种产权主体都有参 与企业剩余分配的权利和机会。 2 1 2 约束条件：契约所规定的相关条件 为了满足特定的股权激励目标，激励双方会达成不同的契约安排，从而规定 不同的股权激励生效条件。比如以提升企业经营业绩为主要目标的，可能会将激 励对象绩效目标的实现情况作为股权激励生效的首要条件。而如果股权激励的初 衷是为了稳定核心员工，可能将服务期限的长短作为股权激励的基本条件，如此 等等，不一而足。 2 1 3 实现结果：现实或潜在的享有相应股权所对应的全部或部分收益 激励对象在满足契约规定的条件后，可以兑现相应的股权激励收益。不同的 股权激励计划下，激励对象可实现的激励形式和内容不尽相同。从时间角度讲， 有即期享有的股权激励，也有远期兑现的期权激励。从产权属性角度讲，有真正 意义上享有完整产权的“实股 激励，也有象征性的分享产权部分权益的“虚拟 股权 激励。从价值收益角度讲，既有以股票全值为计量基础的全值型激励，也 有以股票增值价值为计量基础的增值型激励，不同的激励路径会产生不同的激励 效果和激励成本。 5 股权激励在我国现代企业中的应用研究 2 2 股权激励的理论基础剖析 2 2 1 委托一代理理论催生了股权激励的客观需求 现代公司组织形式能兼得资本聚集和专业化管理的好处。但同时也出现了股 东与经理之间由委托一代理关系带来的代理成本问题。只要委托代理关系存在， 代理成本就会存在，代理人就会有偏离委托人利益最大化的行动，只是在不同的 情况下，偏离的程度不同哺1 。传统的薪酬体系在一定程度上激励管理层为提高公 司业绩而努力，但这种努力是着眼于短期的业绩而非长期的业绩，而在知识型企 业中，核心技术和管理诀窍往往被少数人员所掌控，代理风险发生的概率更大， 企业可能蒙受的机会损失更高，因此迫切需要对公司治理结构和产权制度的重新 设计。如果要激励管理层为公司价值最大化而努力，最好的办法是直接以公司的 价值作为考核的目标。对于上市公司，资本市场连续不断的对公司的价值进行评 估，这使得使用直接与公司价值挂钩的激励机制成为可能，股权激励制度正是这 样一种激励制度。 现行制度下难以避免的诸多委托代理问题在很大程度上催生了股权激励需 求，通过授予代理人一定比例的股权或期权，使其和委托人之间构建起收益共享、 风险共担的“利益共同体”模式，从而可有效缓和委托代理矛盾，达成目标趋同。 2 2 2 人力资本产权理论及不完全契约理论奠定了股权激励的现实可行性 企业是一个人力资本与非人力资本共同订立的特殊市场合约。在工业化时 代，决定企业生存与发展的主导要素是企业拥有的物质资本，在企业中，物质资 本的所有者占据着统治地位。在知识经济下，物质资本与人力资本的地位发生了 重大变化，人力资本特别是企业经营者的知识、经验、技能，在企业中占据了越 来越重要的地位。人力资本与其所有者不可分离的特征决定了对人力资本要进行 充分的激励以有利于人力资本能量的释放。而且人力资本的价值是一个隐藏信 息，其定价具有间接性特点，所以不能像物质资本那样采用简单的直接的方法。 因而，通过经营者股权激励的制度安排，使经营者拥有一定的剩余索取权，既是 对经营者人力资本价值的承认，也符合人力资本间接定价的特性。 根据人力资本所有者的不同能力表现，可以粗略划分为： 一般性入力资本所有者。即具有简单的计算、分析、理解能力，能完成基础 性、通用性工作的普通劳动者。 管理型人力资本。指具有经营管理知识和技能、能够完成企划决策、资源配 置、组织领导等相关工作的管理人才。 技能型或业务型人力资本所有者。即具有某项专用技术、业务技能或方法， 能够完成与此相适应的科技研发、业务推广等相关工作的专业型人才。 6 股权激励在我国现代企业中的应用研究 显而易见，管理型、技能型、业务型人力资本所有者是现代企业中的稀缺性 资源，应该成为股权激励的主要对象，也是本文的论述重点。 2 2 3 激励约束理论提供了股权激励的可操作路径与方法 在企业人力资本运作的整个过程中，通过外部招聘、内部培养等形式积累的 人力资本存量实质上只形成了企业的“可能性人力资本”，在很多情况下，受到 企业内外部环境的制约，这些“可能性人力资本 所蕴含的巨大潜能未得到充分 的挖掘和发挥，从而使企业中入力资本的使用效率和效益都大打折扣，而构建科 学合理的激励约束机制是将企业中“可能性人力资本更多的转化为“现实性人 力资本 的有效途径。 激励约束理论中，“激励 就是通过奖励的手段激发和调动激励对象的内在 积极性，使其产生行为动机，从而能动的运用其人力资本实现某种被期望的行为。 而“约束 则是通过惩罚的手段制约和抑制激励对象的自利化、偏激化行为，从 而保证个体能动性在一定范围内和程度上受控，避免偏离组织目标n 叫。有效激励 的关键是根据激励对象的不同心理宿求，因人而异的选择合适的激励工具和激励 时机，从而最大效度的激发其行动的意愿和冲动，而有效约束的关键是准确把握 约束的范围和尺度，从而合理、适度的规避组织风险。 激励约束理论为股权激励计划的实施提供了一种行之有效的路径与方法。一 方面，股权激励像任何一种薪酬工具一样并非包治百病的灵丹妙药，只有在合适 的时间、以合适的方法、用于合适的激励对象才能发挥最佳激励效果。另一方面， 在股权激励实施之前，应对其可能产生的风险做好充分的判断和预测，做好危机 的防范和应对。 2 3 股权激励实施现状述评 2 3 i 西方发达国家的股权激励实践 1 9 5 6 年，美国的路易斯凯尔索等人设计了”员工持股计划”，拉开西方成 熟市场推行股权激励的序幕，目前，美国超过9 5 的上市公司实施了股权激励， 用作认股权配额的总股值由1 9 8 5 年的5 9 0 亿美元猛增到现在的3 万亿美元1 。 股权收入占员工薪酬收入的比例平均在3 0 以上，高管层的股权收益甚至可达到 其总收入的6 0 一7 0 n 引。在借鉴美国经验的基础上，英国、德国、法国、意 大利等欧洲国家也相继掀起股权激励的热潮，数据显示，全球5 0 0 强企业中，有 8 9 推出了基于股权的薪酬激励计划n 劓，高科技企业中实施股权激励的比例和力 度更高，美国硅谷的企业普遍采取这种制度。2 0 0 4 年，美国3 7 8 的盈利企业对 超过5 0 的员工提供了股权激励。美国一权威机构估计2 5 0 0 万美国人通过e s o p 、 期权、员工购股计划等股权激励形式拥有公司n 钔。 7 股权激励在我国现代企业中的应用研究 西方企业推行股权激励的主要目的有三个：增加员工的退休福利，增强企业 内部员工的凝聚力，提高劳动效率；稳定股东队伍，防止公司被他人敌意收购； 获得减税，合理避税，以及获得银行方面非融资支持等。 西方企业的股权激励是在成熟市场的前提下建立的，是在立法支持、税收优 惠、注重公平的基础上发展起来的，是公司内部治理结构的重要组成部分。股权 激励在西方企业的盛行源于其强大的激励效应，其对企业的发展、员工的收益和 公司的反收购策略都卓有成效。j e n s o n 和m u r p h y 对1 0 4 9 家实施股权激励计划 的公司进行了实证分析，结果显示股权激励与公司业绩的相关性是工资和奖金等 常规性薪酬的1 5 2 0 倍。持股权增进了激励对象创造财富的动机，对其具有显 著的激励效应。实施股权激励公司的净资产报酬率、市盈率等指标远高于行业平 均水平n 钔。 2 3 2 我国股权激励发展现状剖析 我国在现代企业制度的探索过程中，也进行了股权激励改革的有利尝试。特别 由于我国目前正处于国企改革的关键时期，股权激励机制对我国同样具有重大现实 意义。党的十五届四中全会通过的中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问 题的决定指出：建立和健全国有企业经营管理者的激励和约束机制，少数企业试 行经理( 厂长) 年薪制，持有股权等分配方式，可以继续探索。这一论述充分体现 了中央对持有股权激励方式的肯定。一时间，“经营者股权激励 这个舶来品在我 国各地( 如深圳、武汉、上海、北京、杭州等) 备受推崇，并呈现逐步扩大趋势。 如今，对外争取债转股，对内实施股权激励似乎成了许多国企的时髦之举。 2 0 0 5 年1 2 月3 1 日，上市公司股权激励管理办法出台，迄今为止，已有 1 0 0 多家公司表示将推出股权激励计划，4 0 多家提出具体方案，部分公司进入实 施阶段。2 0 0 6 年9 月，国资委及财政部联合颁布了国有控股上市公司( 境内) 实施股权激励试行办法，标志着国有上市公司股权激励结束了破冰之旅。两个 办法的出台将有利于中国证券市场的建设和上市公司治理水平的提升。最近， 在股权激励方面，出现了积极的变化。一是由十多个部委联合组成的u 中国企业 激励与约束课题组在经过近一年的调研、考察和论证后，提出了一系列政策建 议：二是十六大报告中，明确了要n 确立劳动、资本、技术和管理等生产要素按 贡献参与分配的原则，鼓励一部分人通过诚实劳动、合法经营先富起来。这为 管理层持股等股权激励措施的实施提供了政策保障；三是以深圳方大、佛塑股份、 胜利股份等案例掀起的对m b o 问题的空前的关注和讨论，预示着以讯经营者持股打 来实现_ 国退民进”的号角已经奏响。截至2 0 0 3 年底，我国1 2 8 5 家上市公司中， 3 股权激励在我国现代企业中的应用研究 1 1 2 家公告实行了股权激励制度，占所有上市公司的8 7 2 钌，虽然比例不大， 但足可表明我国企业已经开始了对股权激励的探索性尝试。其中，具有代表性的 有上海贝岭、中兴通讯、武汉中商、三毛派神、长源电力、吴忠仪表等上市公司 1 6 l 。然而，客观的讲，在我国目前的股权激励案例中鲜有真正成功的案例。很多 企业实施股权激励只是为了盲目追风，在机制设计时生搬硬套现成的模板，而与 企业实际严重脱节，或在实施过程中没能进行动态的调整和优化，或对股权激励 风险没有进行合理的防范和规避。如此种种，使得股权激励难以实现预期效果， 甚至半途而废。 分析中国股权激励失败的深层次原因，除了激励方案设计缺陷及实施不当等 原因以外，因政策、国情等客观原因导致的的现有股权激励的“先天不足 也制 约了股权激励计划的成功实施u 刀。 1 ) 股权激励并不能使经营者( 经理人) 和股东的利益完全一致。两者的相 关性取决于市场的有效程度。从资本市场的有效性来看，统计分析表明，我国尚 处在接近弱有效市场阶段，资本市场很难作为企业业绩的晴雨表，更难提供对企 业的监督功能。在这样的市场条件下，经理人关心的是其股票出售的价格，而不 是公司的价值，而股票的价格不仅仅取决于经理人本身的努力，同时还受到经济 景气、行业发展、政府干预、投资者的投机行为等因素影响，有时候甚至与经理 人的努力完全不相关，在这种情况下，股权的激励力是很有限的。 2 ) 过小的持股数量起不到激励效果。通过对沪深两市上市公司股权激励的 实证分析可知，中国上市公司的经营者持股占总股本的比例普遍偏低，并且经理 的持股情况与公司业绩并不存在明显的相关性，从而认为过低的持股比例并不具 有激励作用。 3 ) 政企不分的情况下实行股权激励很难界定经理人的绩效。当政企不分有 利于企业时，经理人获得的股权增值收益是不合理的，对公司股东和其他员工也 是不公平的；当政企不分不利于企业时，经理人当然也不会愿意承担因股权贬值 而带来的损失。 4 ) 中国经理人市场尚不成熟，股权激励并没有解决经理人的选择机制问题。 目前一些企业的问题不是单纯的激励问题，而是管理者本身不适合企业发展的需 要或没有经营能力。经理人市场不发达的直接后果，必将是企业无处选择合适的 经理人才，难以对在职的经理人员形成“就职替代压力”和有效的监督。经理人市 场的不完善、“声誉机制”的空缺导致经理人员的选拔脱离市场选择，没有合适的 9 股权激励在我国现代企业中的应用研究 激励机制，股权激励制度也就成了空中楼阁。 5 ) 只要在没有足够的管理约束机制的前提下推行股权激励，不能解决经营 者“灰色收入 的问题，只是一定程度上缓解了矛盾。实际上很多国企经营者的 腐败不仅仅是激励机制的问题，更大程度上是一个约束机制的问题。在所有者主 体不明确、法人治理结构不完善、政企不分的情况下，国企经营者的约束机制是 非常薄弱的。简单的给予这些经营者股权激励，不仅不能引导经营者的长期行为， 而且在管理机制不完善的条件下，有可能变成一种不平等的福利，甚至演化成一 种新的腐败。 6 ) 政府的作用。股权激励本质上是企业所有者与经理人的市场交换关系，政 府的作用在于提供建立健全经理人市场的政策法律环境，而不是具体规定激励条 款。各个企业的情况不同，政府“一刀切”的规定，将破坏股权激励的使用效果。 7 ) 股权激励并不只适用于企业经营者。在市场激烈竞争和企业面临复杂经 营环境时，除了企业经营者，同样需要其他员工的积极努力，股权激励同样适合 于普通员工。国外很多公司已经实施了雇员持股计划( e s o p ) 。 8 ) 股权激励是有成本的，而并不是“公司请客，市场买单 。公司给予经理 人的期权、远期贴息或股票增值收益权都是有成本的，公司在设计股权激励方案 时必须考虑投入产出的平衡和公司内不同成员的利益平衡。 9 ) 法律法规不配套首先，按照国际惯例，公司经理股票期权的股票来源主 要是通过增发新股和回购本公司股票来实现的，但在我国这两个渠道都受到限 制；其次，我国目前对股票交易行为除了征收证券交易印花税外，还对个人的股 息、红利所得征收个人所得税；最后。我国在会计制度建设方面还比较滞后，对 股票期权还没有相关的会计准则和规定，企业难以对此类业务进行较为恰当的会 计处理，实际上也必然影响到企业的实际损益和股票期权计划的有效实施。 股权激励在中国虽有“水土不服”的症候，但并不是无药可救。我们应该看 到：在工业经济向知识经济转变的过程中，股权激励较传统薪酬模式对人力资本 所有者的激励和约束将更为有效，特别是在当前体制转轨、产业升级、法律法规 日渐完善的大气候下，股权激励将具有广阔的应用前景n 羽。因此，我们应该把握 时机，在充分借鉴国外成功经验的基础上，结合国内企业的自身特点和应用需求， 设计科学、规范、有效的股权激励机制，通过股权工具推动企业的快速成长和价 值增值，使股权激励更多、更好的服务于国内企业。 1 0 股权激励在我国现代企业中的应用研究 3 典型股权激励工具分类及解析 ， 股权激励工具即股权激励的模式和方法，不同的股权工具具有不同的属性特 点，从而对激励双方责、权、利的影响不同，并直接导致激励约束效果的不同。 企业要根据企业类型、行业环境、发展阶段、政策环境以及企业实施股权激励的 目的实施不同的股权激励模式。 在世界各国的股权激励实践中，根据应用需要，不断对股权激励工具进行着 花样翻新n 们。受篇幅所限，本文主要对使用最为广泛、最具代表性的几种股权激 励工具进行探讨和分析。 3 1 股票期权 股票期权是在美国等西方国家中应用最多、也最为规范的一种激励工具。尤 其在成长性强、发展前景好的高科技企业中，股票期权激励更是得到普遍的推广， 该模式下，企业授予激励对象在未来某一特定时期( 有效期) 内以事先约定的价 格( 行权价) 购买一定数量企业股票的选择权，当激励对象通过努力使企业股票 价值上升时，可通过行权获得市场价与行权价之间的价差收益，否则可放弃行权。 对于行权价啪1 的确定，通常有三种方法： ( 1 ) 等现值。即行权价与当前股价相等。如： 1r p ：二y 只 一 丁智4 其中，p 为行权价，只为第，个交易日股票收市价，t 为时间 ( 2 ) 比现值不利。即行权价高于当前股价。如： 尸= ；喜只x 1 2 0 ( 3 ) 比现值有利。 p = 亍1 善r 霉8 0 各符号意义同前 即行权价低于当前股价。如： 各符号意义同前 不同的行权价格会对激励对象能否获得股权收益和收益大小产生直接影响， 价格越高，说明激励对象获得股权收益的底限越高，意味着对激励对象的激励目 标越高，反之则反是。 作为一种增值型的股权工具，股票期权可使激励对象更为关注企业股价的上 升及长期价值的增长，从而很好的解决委托代理问题。同时，激励对象享有是否 行权的选择权，可在一定程度上锁定行权风险。但是在应用中，由于股价易受宏 观政策、经济走势、市场噪音等不可控因素影响，可能减弱激励对象期权收益与 其努力水平的相关性1 。激励对象为了追逐更大的股权收益，也可能出现人为操 股权激励在我国现代企业中的应用研究 纵利润、内幕交易等财务舞弊行为。 3 2 股票增值权 股票增值权，英文缩写为s a r s ，通常与无附带要求的股票期权同时使用。 它的设计原理与股票期权近似，但差别在于：在行权时，经营者并不像认购期权 形式下要购入股票，而是针对股票的升值部分要求兑现。国内现在有些人谈到的 股票期权，实际上说的就是股票增值权。按照合同的具体规定，股票增值权的实 现可以是全额兑现，也可以是部分兑现。另外，股票增值权的实施可以是用现金 实旌，也可以折合成股票来加以实旖，还可以是现金和股票形式的组合。在美国， 按照1 9 3 4 年通过的证券交易法第1 6 条规定，股票增值权必须要有6 个月的 持有期，所以，它只能给公司内部的经营者。股票增值权因为通常以现金的形式 实施，有时也叫现金增值权。在这种情况下，它不是以增加股票发行为前提，因 而不会对公司的所有权产生相应的稀释，也不会产生无投票权的新的股票持有者。 3 3 限制性股票 限制性股票是专门为了某一特定计划而设计的激励机制。所谓限制性股票 是指公司高级管理人员出售这种股票的权利受到限制，亦即经营者对于股票的拥 有权是受到一定条件限制的( 比如说，限制期为三年) 。经营者在得到限制性股票 的时候，不需要付钱去购买，但他们在限制期内不得随意处置股票，如果在这个 限制期内经营者辞职或被开除了，股票就会因此而被没收。公司采用限制性股票 的目的是激励高级管理人员将更多的时间精力投入到某个或某些长期战略目标 中。首先，薪酬委员会预期该战略目标实现后，公司的股票价格应当上涨到某一 目标价位，然后，公司将限制性股票无偿赠予高级管理入员；只有当股票市价达 到或超过目标价格时，高级管理人员才可以出售限制性股票并从中受益。 3 4 虚拟股票 这一激励机制是指公司给予高级管理人员定数量的虚拟股票，对于这些虚 拟股票，高级管理人员没有所有权，但享有股票价格升值带来的收益，以及享受 分红的权利。这种办法是在不授予高级管理人员股票的情况下，将他们的收益和 公司的股票股价的上升联系起来，从而为许多西方大公司所运用。 3 ，5 帐面价值股票 作为经营者长期激励性报酬的形式，帐面价值股票的最大特点是用股票的帐 面价值来衡量其价值，这就避免了证券市场的反复无常，股票的市场价格常常由 不可控因素决定不断波动的特点。显然，对于非上市公司，帐面价值股票作为经 1 2 股权激励在我国现代企业中的应用研究 营者长期激励性报酬是可以操作的。不过，西方一些大公司也有采用帐面价值来 向经营者发放报酬的。比如，最近被康柏公司兼并的d e c 公司，美国的花旗银行 都是提供帐面价值股票给经营者作为报酬。在具体操作中，使用帐面价值股票的 方式可以和股票期权的做法结合起来。当经营者得到公司股票时，其购买价格可 以由股票当时的帐面价值来决定，而不是根据市场价格。以后，当公司回购此种 股票时，也是以当时的帐面价值作为股票的回购价格。这样，当公司回购帐面价 值股票时，无论是支付现金，还是其它有价证券，经营者都可以得到两个帐面价 值之差作为收益。 3 6 特定目标奖金 特定目标奖金是西方一些大公司和非上市公司经常采用的一种长期激励办 法。这类奖金与年度奖金相同，也是一年一评，但是评定的标准是前3 - 5 年内 公司战略计划中既定的长期目标的实施情况。该奖金一般以现金计量，但是可能 有的公司以现金支付，有的公司以股票支付。通用汽车公司在1 9 9 7 年设立了一 次性的以净资产收益率为目标的激励计划。如果从1 9 9 7 年计划开始起到2 0 0 0 年 1 2 月3 1 日为止的时间区段中，通用汽车公司净资产收益率达到1 2 5 ，则2 0 0 0 年1 2 月3 1 日公司将向相关高级管理人员赠予既定数量的公司股票。如果该目标 没有达到，该计划在2 0 0 0 年1 2 月3 1 日自动失效。 3 7 业绩股份 所谓业绩股份，是公司用普通股作为长期激励性报酬支付给经营者。但是， 具体的股份实施，或者说股权的转移要由经营者是否完成并达到了公司事先规定 的业绩指标来决定。比如，很多公司以e p s ( 每股盈余) 的增长水平作为标准来决 定公司支付经营者股票报酬的数量。在这种情况下，事先就要在合同中规定好。 公司支付经营者的股票数量，以e p s 的增长率为基础。只有达到某一个水准，比 如e p s 的增长率达到3 ，公司才实施事先承诺的股权转移，经营者得到股份； 而且，在3 的基础上，每增加l ，公司再采用比例或累进的形式增加支付经营 者多少股份。 3 8 储蓄参与股票 这种方法的适用范围往往不限于公司的高级管理人员，公司正式员工都可以 参加。其目的是为了吸引和留住高素质的人才并向所有的员工提供分享公司潜在 收益的机会。储蓄参与股票允许员工年两次以低于市场价的价格购买本公司 的股票。实施过程中首先要求员工将每月基本工资的一定比例放入公司为员工设 立的储蓄帐户。一般公司规定的比例是税前工资额的2 9 6 -