（企业管理专业论文）我国并购目标公司财务特征的实证研究.pdf

j ， 学位论文数据集 中图分类号 c 9 3学科分类号6 3 0 4 0 论文编号 1 0 0 1 0 2 0 0 7 0 5 9 2密级公开 学位授予单位代码 1 0 0 1 0学位授予单位名称北京化工大学 作者姓名刘莉娜学号 20 0 4 0 0 0 5 9 2 获学位专业名称管理学硕士获学位专业代码 1 2 0 2 0 2 课题来源自选研究方向财务管理 论文题目我国并购目标公司财务特征的实证研究 关键词并购，目标公司，财务特征 论文答辩日期 20 0 7 - 0 5 - 3 1论文类型基础研究 学位论文评阅及答辩委员会情况 姓名职称工作单位学科专长 指导教师 袁立副教授北京化工大学财务并购 评阅人1李素茹教授北京大学经济管理 评阅人2李五四教授北京化工大学管理学 评阅人3 评阅人4 评阅人5 答辩委员会主席郑晓齐教授北京航空航天大学经济管理 答辩委员1李五四教授北京化工大学管理学 答辩委员2马永红教授北京化工大学管理学 答辩委员3袁立副教授北京化工大学财务并购 答辩委员4 答辩委员5 注：一论文类型：1 基础研究2 应用研究3 开发研究4 其它 二中图分类号在中国图书资料分类法查询。 三学科分类号在中华人民共和国国家标准( g b t13 7 4 5 - 9 ) 学科分类与 代码中查询。 四论文编号由单位代码和年份及学号的后四位组成。 ll 提 前发现潜在的被收购危机，作好防御准备；想通过并购实现企业战略的公 司可据此筛选并购目标。在国内外的相关研究中，有少部分文献对并购目 标公司进行预测研究，少有从财务特征方面深入探讨。本文基于并购动机 理论和目标公司理论，对并购目标公司的财务特征进行实证研究。 本文选取的样本是2 0 0 4 年和2 0 0 5 年医药行业中发生并购的3 4 家并 购目标公司，为了研究的有效性，另根据企业规模选取与目标公司同行业 的3 4 家没有发生并购的上市公司作为对照组进行对比研究。研究从股本 结构、上市公司投资价值、偿债能力和盈利能力这四个方面，对1 6 个财 务指标首先采用配对分析方法，筛选出目标公司与非目标公司有明显差异 的5 个财务指标。在配对分析的基础上再运用l o g i s t i c 模型，对上述5 个 指标进行回归。 通过实证分析，本文得出以下结论： 我国被并购的目标公司主要呈现以下几个特征：1 、股权集中，即第 一大股东持股比例高；2 、市盈率较低；3 、资产负债率高；4 、主营业务 利润率低；5 、净资产收益率低。其中关于资产负债率的实证结果与国外 类似研究的结果有差异，这与我国特殊的市场环境有关。 根据以上结论，本文结合我国市场现状对这几种特征进行了相应解 释，并且在论文结尾对本文的进一步研究方向作了必要的说明。 关键词：并购，目标公司，财务特征 北京化r 人学颂l ：学位论义 e m p i i u c a lr e s e a r c ho nf i n a n c i a l c h a r a c t e l u s t i c so fc h i n a sl i s t e dt a r g e t c o m p a n i e s a bs t r a c t i t i s i m p o r t a n tt oa n a l y z et h ef i n a n c i a lc h a r a c t e r i s t i c so fm & at a r g e t c o m p a n i e si np r a c t i c e m a n a g e m e n tm a yf i n dt h ec r i s i so fp o t e n t i a la c q u i s i t i o n a n db er e a d yt od e f e n db e f o r e h a n d a c c o u n t i n gt ot h e s e ，m a n a g e m e n ts e l e c t e d a c q u i s i t i o nt a r g e t st oa c c o m p l i s ht h e i rs t r a t e g i e s i nt h er e l e v a n tr e s e a r c h e s ， e i t h e rd o m e s t i co ri n t e r n a t i o n a l ，as m a l lp o r t i o no ft h el i t e r a t u r e sr e l a t e dt ot h e f o r e c a s to nm & at a r g e t c o m p a n i e s ，l i t t l e f r o mt h ev i e wo ff i n a n c i a l c h a r a c t e r i s t i c s t h i sp a p e ri sb a s e do nm o t i v a t i o n sf o re n t e r p r i s em e r g i n ga n d t h e o r yo ft a r g e tc o m p a n i e sa n dm a k e se m p i r i c a lr e s e a r c ho nt h ef i n a n c i a l c h a r a c t e r i s t i c so fm & a t a r g e tc o m p a n i e s t h i sp a p e rs e l e c t s3 4t a r g e tc o m p a n i e sf r o mp h a r m a c e u t i c a li n d u s t r yi n w h i c hm e r g e ro c c u r r e di n2 0 0 4a n d2 0 0 5 i no r d e rt os t u d ye f f e c t i v e l y ，t h i s t h e s i ss e l e c t s3 4c o m p a n i e si nw h i c hm e r g e rd i d n to c c u rt om a t c ha c c o r d i n g t os i z e f r o ma s p e c t so fe q u i t y s t r u c t u r e ，i n v e s t m e n tv a l u e ，s o l v e n c ya n d p r o f i t a b i l i t y ，t h i sp a p e ru s e s 16f i n a n c i a li n d i c a t o r si nm a t c ha n a l y s i sa n d s e l e c t sf i v ef i n a n c i a li n d i c a t o r st h a t d i s t i n g u i s ht a r g e tc o m p a n i e sf r o m n o n t a r g e tc o m p a n i e s o nt h eb a s i so fm a t c h i n ga n a l y s i st h i sp a p e rs e t sa l o g i s t i cr e g r e s s i o nm o d e la b o u tt h e s ef i v ei n d i c a t o r sa n dt e s t st h e i rf o r e c a s t i n g a b i l i t y t h r o u g he m p i r i c a la n a l y s i s ，t h i sp a p e rm a k e s c o n c l u s i o n s ： t h et a r g e tc o m p a n yi nc h i n ah a st h ef o l l o w i n gc h a r a c t e r i s t i c s f i r s t ，i t s e q u i t y i sc e n t r a l i z e d ，i no t h e rw o r d s ，t h ef i r s ts h a r e h o l d e rh o l d sah i g h p r o p o r t i o n s e c o n d ，t h ep er a t i oi sl o w t h i r d ，t h ed e b tr a t i oi sh i g h f o u r t h ， t h er a t i oo fo p e r a t i o np r o f i tt oo p e r a t i o nr e v e n u ei sl o w f i v e ，t h er e t u r no n h f 1 f 鼋 1 3 l 。 7 ： l 摘要 e q u i t yi s l o w t h er e l a t i o n s h i po nd e b tr a t i oi sd i f f e r e n tf r o mt h ep r i o r r e s e a r c h e sa b r o a d o n ee x p l a n a t i o ni st h a ti ti sr e l a t e dt oc h i n a ss p e c i a l m a r k e te n v i r o n m e n t b a s e do nt h e s ec o n c l u s i o n s ，t h i sp a p e re x p l a i n st h e s ef i v ec h a r a c t e r i s t i c s i nc h i n a sm a r k e t t h i st h e s i ss p e c i f i e si t sl i m i t a t i o n sa n dd i r e c t i o n sf o rf u r t h e r s t u d yi nt h ee n d k e y w o r d s ：m & a ，t a r g e tc o m p a n y ，f i n a n c i a lc h a r a c t e r i s t i c n i 北京化- 丁人学硕 ：学位论文 目录 毳l 瓠 、 摘要。ij a b s t r a c t i i 目录1 1 r c o n t e n t s v i 图表目录。v i i i t a b l ea n d f i g u r ec o n t e n t s i x 第一章引言1 1 1 研究背景和问题的提出1 1 2 研究内容、框架和结构安排2 1 3 研究方法4 1 4 论文的主要创新之处4 第二章文献回顾及研究现状6 2 1 相关理论综述6 2 1 1 并购动机理论6 2 1 2 现代目标公司并购理论1 4 2 1 3 不同并购动机下目标公司的选择1 5 2 2 国外研究现状1 7 2 3 国内研究现状1 9 2 4 本章小结2 0 2 4 1 前人的研究结论2 0 2 4 2 前人的研究局限性2 1 2 4 3 本文的改进之处2 1 第三章研究设计2 2 3 1 研究假设2 2 3 2 研究方法2 4 3 2 1 摘要性分析2 4 3 2 2p a i r e d - s a m p l e stt e s t 2 4 3 2 3l o g i s t i c 回归模型2 5 3 3 数据来源2 6 3 4 样本确定2 6 3 4 1 研究样本的确定2 6 3 4 2 配对样本的确定2 6 i v 目录 3 5 指标体系的确定2 8 3 5 1 财务指标的建立与解释2 8 3 5 2 模型指标的确定3 3 第四章实证结果及分析3 4 4 1 描述性统计分析3 4 4 1 1 股权结构分析3 5 4 1 2 上市公司投资价值分析3 6 4 1 3 偿债能力分析3 7 4 1 4 盈利能力分析3 8 4 1 5 小结3 8 4 2 配对模型检验结果及分析3 8 4 2 1 股权结构分析3 9 4 2 2 上市公司投资价值分析t 4 0 4 2 3 偿债能力分析4 0 4 2 4 盈利能力分析4 1 4 2 5 小结4 1 4 3l o g i s t i c 回归过程4 1 4 4 本章小结4 2 第五章结论4 4 5 1 研究结论4 4 5 2 本文的建议4 6 5 3 今后研究的方向4 7 参考文献4 8 附录。5 1 致谢5 7 研究成果及发表的学术论文5 8 作者和导师简介5 9 答辩委员会决议6 0 v 北京化t 大学硕上学位论文 c o n t e n t s c h a p t e r 1p r e f a c e 1 1 1q u e s t i o n s r a i s i n g 1 1 2r e s e a r c hc o n t e n ta n df r a m e w o r k 2 1 3r e s e a r c hm e t h o d 4 1 5c r e a t i v ep o i n t s 4 c h a p t e r 2l i t e r a t u r es u m m a r y 6 2 1s u m m a r yo fr e l a t e dt h e o r y 6 2 1 1m & am o t i v a t i o nt h e o r y 6 2 1 2m o d e mt h e o r yo ft a r g e tc o m p a n i e s 1 4 2 1 3t h e o r yo nt h ec h o i c eo ft a r g e tc o m p a n i e s 1 5 2 2s u m m a r yo ff o r e i g ne m p i r i c a lr e s e a r c h 1 8 2 3s u m m a r yo fn a t i v ee m p i r i c a lr e s e a r c h 1 9 2 4c o m m e n t so np r e d e c e s s o r s r e s e a r c h 2 1 2 4 1p r e v i o u sr e s e a r c hf i n d i n g s 2 1 2 4 2l i m i t a t i o n so fp r e v i o u sr e s e a r c h 2 1 2 4 3 i m p r o v e dp o i n t s 2 2 c h a p t e r3r e s e a r c hd e s i g n 2 2 3 1r e s e a r c hh y p o t h e s e s 2 2 3 2s t a t i s t i cm e t h o d s 2 4 3 2 1a b s t r a c ta n a l y s i s 2 4 3 2 2p a i r e d s a m p l e stt e s t 2 5 3 2 3l o g i s t i cr e g r e s s i o nm o d e l 2 5 3 3d a t as o u r c e s 2 6 3 4r e s e a r c hm o d e l s 2 6 3 4 1s a m p l e sd e t e r m i n a t i o n 2 6 3 4 2p a i r e ds a m p l e sd e t e r m i n a t i o n 2 6 3 5i n d i c a t o rs y s t e m 2 8 3 5 1t h ee s t a b l i s h m e n to ff i n a n c i a li n d i c a t o r sw i t he x p l a n a t i o n s 2 8 3 5 2m o d e li n d i c a t o r si d e n t i f i e d 3 3 c h a p t e r4d a t aa n a l y s i sa n dp r a c t i c a lr e s e a r c hr e s u l t s 3 4 v i 4 1a b s t r a c ta n a l y s i s 3 4 4 1 1c a p i t a ls t r u c t u r ea n a l y s i s 3 5 4 1 2l i s t e dc o m p a n i e si n v e s t m e n tv a l u ea n a l y s i s 3 6 4 1 3s o l v e n c ya n a l y s i s 3 6 4 1 4p r o f i t a b i l i t ya n a l y s i s 3 8 4 1 5s u m m a r v 3 8 4 2r e s u l t so fp a i r e d s a m p l e stt e s t 3 8 4 2 1c a p i t a ls t r u c t u r ea n a l y s i s - - - - 3 9 4 2 2l i s t e dc o m p a n i e si n v e s t m e n tv a l u ea n a l y s i s 4 0 4 2 3s o l v e n c va n a l y s i s 4 0 4 2 4p r o f i t a b i l i t ya n a l y s i s 4 1 4 2 5s u m m a r y 4 1 4 3l o g i s t i cr e g r e s s i o nm o d e l 4 1 4 4s u m m a r yo ft h i sc h a p t e r 4 2 c h a p t e r 5c o n c l u s i o na n df u t u r er e s e a r c hd i r e c t i o n ”4 4 5 1r e s e a r c hc o n c l u s i o n s 4 4 5 2r e s e a r c h ，sl i m i t a t i o n 4 6 5 3f u t u r er e s e a f c hd i r e c t i o n 4 6 r e f e r e n c e 一4 8 a p p e n d i x - 5 1 a c k n o w l e d g e m e n t 。“- ”5 7 d i s s e r t a t i o np u b l i s h e d 。5 8 i n t r o d u c t i o no ft h ea u t h o ra n dt h et u t o r 。5 9 d e c i s i o no ft h ec o m m i t t e e 6 0 v 北京化工大学硕十学位论文 图表目录 表3 - 1 研究样本及其配对样本( 2 0 0 4 ) 2 7 表3 - 2 研究样本及其配对样本( 2 0 0 5 ) 2 8 表4 - 1 目标公司描述性统计分析表3 4 表4 2 配对公司描述性统计分析表3 5 表4 3 配对分析统计结果3 9 表4 4l o g i s t i c 回归结果( 2 0 0 4 ) 4 2 表4 5l o g i s t i c 回归结果( 2 0 0 5 ) 4 2 表4 6 假设检验统计表4 3 图卜l 本文结构框架图3 图3 一l 本文假设逻辑框架图2 2 图4 1 第一大股东持股比例的频数分布图3 6 图4 2 市盈率的频数分布图0 000 oo o 3 6 图4 3 资产负债率的频数分布图3 7 图4 4 有形净值债务率的频数分布图3 7 图4 5 主营业务利润率的频数分布图3 8 ， 图表目录 t a b l ea n df i g u r ec o n t e n t s t a b l e3 - 1r e s e a r c hs a m p l ea n dp a i r e ds a m p l e ( 2 0 0 4 ) 2 7 t a b l e3 - 2r e s e a r c hs a m p l ea n dp a i r e ds a m p l e ( 2 0 0 5 ) 2 8 t a b l e4 1 。d e s c r i p t i v es t a t i s t i cr e s u l to ft a r g e tc o m p a n i e s 3 4 t a b l e4 - 1d e s c r i p t i v es t a t i s t i cr e s u l to fp a i r e dc o m p a n i e s 3 5 t a b l e4 - 3t h er e s u l to fp a i r e d s a m p l e stt e s t 3 9 t a b l e4 - 4v a r i a b l e si nt h ee q u a t i o n ( 2 0 0 4 ) 4 2 t a b l e4 - 5v a r i a b l e si nt h ee q u a t i o n ( 2 0 0 5 ) 4 2 t a b l e4 - 6v e r i f i c a t i o nr e s u l to fh y p o t h e s e s 4 3 f i g 1 - 1f r a m e w o r ko ft h e t h e s i s 3 f i g 3 - 1l o g i c a lf r a m e w o r ko ft h eh y p o t h e s e s 2 2 f i g 4 - 1t h ef r e q u e n c yd i s t r i b u t i o no f t h ef i r s tm a j o rs h a r e h o l d i n gr a t i o 3 6 f i g 4 2t h ef r e q u e n c yd i s t r i b u t i o no fp er a t i o 3 6 f i g 4 3t h ef r e q u e n c yd i s t r i b u t i o no f d e b tr a t i o 3 7 f i g 4 - 4t h ef r e q u e n c yd i s t r i b u t i o no ft a n g i b l en e td e b tr a t e i o 3 7 f i g 4 5t h ef r e q u e n c yd i s t r i b u t i o no fo p e r a t i o np r o f i tr a t i o 3 8 i x 第一章引言 1 1 研究背景和问题的提出 第一章引言 企业并购既是一种社会经济资源进行重新配置的方式，又是一种企业的扩张战 略。通过并购进行企业扩张通常能迅速地进入更广阔的业务范围和市场领域，因此并 购在实践应用中颇受青睐。2 0 0 5 年低迷的证券市场促成了各种革新的诞生，无论是举 牌收购、要约收购还是上市公司回购流通股，无不凸显价值时代的投资理念。2 0 0 5 年我国上市公司发生控制权转移的并购事件有1 7 2 起，说明并购行为在使企业迅速进 入新市场、利用相关资源、降低经营风险，从而实现企业的经济效益方面具有巨大的 吸引力。实际上，从近期来看，全球范围的结构调整以并购的形式展现出来，各行业 并购数量和力度都在上升，建立全球竞争优势的并购在规模、速度、深度和方式都是 全新的。1 1 j 从并购企业决策角度来看，企业并购决策的制定和实施是个极其复杂的过程。在 国外，一般的企业并购大约需要2 0 0 0 个左右的主要步骤和1 0 0 0 个左右的非常规决策。 2 0 世纪8 0 年代后期，a m o c oc a n a d a 公司与d o m ep e t r o l e u m 公司的并购，由8 0 个委 员会3 5 0 人参与。但即使在企业并购中有如此细致的决策过程和广泛的专家参与，主 体企业在企业选择过程中也可能会选择错误的目标企业、支付过高的溢价或整合不佳 而导致失败。综合看来，其主要原因即是并购企业对目标企业给予了不恰当的评价而 造成决策失误，因此，企业并购决策中目标企业的正确选择与评估对并购决策的成功 具有举足轻重的作用。1 2 j 在我国，据过去5 0 年的数据统计，并购的成功率并不高。5 0 至7 0 9 6 的并购案在 两至三年内并没有给并购公司带来价值增值，其重要的原因就是没有认清适合的目标 公司。所以，在并购公司的并购运作中，应关注目标公司的财务状况，认清形势，找 到能为公司带来价值的公司进行收购。在公司并购的战略制定时就应该先对并购公司 与目标公司的现有资产状况进行充分的调查和研究，特别是对两个公司现有资产所能 产生的现金流量状况进行分析，在对两者之间的相关性进行验证。1 3 j 因此，从国内外的并购活动来看，如何识别目标公司，找出目标公司共同的财务 特征，对上市公司、投资者、中介机构以及政府监管部门都具有重要的现实意义。 基于以上考虑，本文从并购目标公司角度切入，从已发生并购事件中，通过对目 标公司财务特征的统计分析和差异研究，试图筛选出目标公司显著的财务特征。一方 面，通过分析目标公司特征进行预测，投资者、特别是证券投资基金等机构投资者可 以构建投资组合，从中获取由于控制权溢价带来的超额资本收益；投资银行可以提高 寻找合适目标公司的效率：而公司管理层则可以提前发现潜在的被收购危险，作好防 御准备。1 4 j 另一方面，这样的预测研究也具有理论意义，它可以检验股票市场效率状 北京化r t 大学硕士学位论文 况。 1 2 研究内容、框架和结构安排 1 、研究内容 本文的研究选取了2 0 0 4 年和2 0 0 5 年发生并购的3 4 家医药行业上市公司为研究 对象，另选了3 4 家没有发生并购的医药行业的上市公司作为对照组，进行对比研究。 根据6 8 家公司在发生并购前一年公布的公司年报，选取了股本结构，上市公司投资 价值，偿债能力和盈利能力等四个方面的1 6 个财务指标，首先采用配对分析方法， 筛选出目标公司与非目标公司有明显差异的财务指标。再运用l o g i s t i c 回归模型，对 上述有差异指标进行回归，检验其能否建立预测模型。 2 、结构框架 2 ， ，= t 第一章引言 图1 - 1 本文结构框架 f i g 1 - 1f r a m e w o r ko ft h et h e s i s 3 北京化工大学硕卜学位论文 3 、结构安排 本文试图在一个统一的逻辑框架下，以层层推进的方式，剖析目标公司并购理论， 研究目标公司财务特征。 以此为内容，本文的研究分5 章，其结构安排如下： 第1 章为引言，主要是概述了研究背景、问题的提出和研究内容及逻辑框架； 第2 章为本研究文献回顾，概括了国外及国内有关并购目标公司的理论及实证研 究现状； 第3 章提出本研究待检验的假设并介绍本研究所使用的配对研究方法，和l o g i s t i c 回归模型，所使用的样本来源，筛选方法； 第4 章为实证结果分析及解释； 第5 章为结论。包括基本结论和进一步研究方向。 1 3 研究方法 本文研究方法的主要特点有：理论研究与实证研究相结合、文献阅读与统计分析 相结合以及定性研究与定量研究相结合。具体来讲，本文将运用以下的研究方法： 1 、文献阅读研究 本文的研究是在前人研究的基础上进行的，研究成果是对此领域相关研究体系的 补充，因此文献阅读研究必不可少。本文收集的文献涉及控制权转移的理论基础、国 内外控制权溢价来源和实证文献等领域。文献的来源主要出自国内外文献数据库，如 中文的中国期刊全文数据库( c n k l ) 、维普、万方数据库等，英文的a b i 、e l s e v i e rs d o s 等。另一个主要渠道是i n t e r n e t ，利用g o o g l e 等搜索引擎查找国际上最新的研究成果， 补充使用传统渠道一图书馆藏书与书店的书刊。 2 、公告阅读与统计分析方法 通过对上市公司相关公告内容的阅读，筛选出本文的研究对象、具体的有关影响 因素。本文大量应用统计分析方法，以处理根据年报和各种公告得到的数据。在研究 预测模型时使用了回归分析，论文在处理数据过程中使用s p s s 、e x c e l 软件。 1 4 论文的主要创新之处 1 关注于目标公司的财务特性；在指标选择上主要考虑财务指标，这样做的目的 是希望将研究重点聚焦到财务特性上。参照了国内外不同的研究，选取了四大类1 6 个财务指标，尤其考虑了主营业务收入等能反映公司真实业绩的指标。采用较新的数 据，保证我们研究的结论对实际有指导意义； 2 本文采用了以同行业中严格选择资产规模最接近的公司作为对照组，避免人为 4 第一二章文献叫顾及研究现状 挑选对照组美化模型的预测力；配对分析为前提的l o g i s t i c 回归分析，其预测的准确 性得到了很大的提高。 5 北京化t 人学硕士学位论文 第二章文献回顾及研究现状 根据笔者所掌握的资料，有关目标公司理论大致可以分为两个方面的内容：一是 并购动机理论，主要是从并购企业角度阐述；二是目标企业理论。具体来说，要清楚 目标公司的并购特征，深入研究并购动机理论相关文献非常有必要；其次是国内外关 于目标公司财务特征的理论和实证研究的综述。因此，就从这两方面进行概括论述。 2 1 相关理论综述 2 1 1 并购动机理论 在西方悠久的并购历史中，西方学者从不同角度对并购行为进行了分析和探讨， 并提出了形形色色的理论或假说。尽管不同理论有着不同的分析框架和不同看法，但 他们研究的核心都集中在以下两个方面：一是什么力量推动着企业兼并与收购，即并 购动因问题；二是并购行为对交易双方及整个经济而言是利还是弊，即并购效应问题。 在进行并购目标选择分析之前，我们有必要对这些并购理论进行一下回顾。 1 、协同效应理论 协同效应，是指两个企业并购后，其实际价值得以增加，产出比原先两个企业产 出之和还要大的情形。该理论认为，企业并购的主要动机是增加并购后企业的价值， 并购后新增加的价值主要来源于三个方面： ( 1 ) 管理协同 管理协同的本质就是管理输出，其内涵是：如果一个管理更好的企业兼并收购了 一家管理更差的企业，那么我们可以想象这个管理更好的公司一定会在并购后通过种 种方式改善被收购公司的管理，而被收购公司的管理改善就意味着公司的价值提升。 并购给企业管理活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益，主要表现在 以下几个方面：节省管理费用，通过并购将许多企业置于同一企业领导之下，企业一 般管理费用在更多数量的产品中分摊，单位产品的管理费用可以大大减少；提高企业 的运营效率，根据差别效率理论，效率通过并购得到了提高，使整个经济的效率水平 将由于此类并购活动而提高；充分利用过剩的管理资源，如果一家公司有一个高效率 的管理队伍，其一般管理能力和行业专属管理能力超过了公司日常的管理要求，该公 司便可以通过收购一家在相关行业中管理效率较低的公司来使其过剩的管理资源得 以充分利用，以实现管理协同效应。这种并购之所以能获得协同效应，理由主要有两 个：第一，管理人员作为企业的雇员一般都对企业专属知识进行了投资，他们在企业 内部的价值大于他们的市场价值，管理人员的流动会造成由雇员体现的企业专属信息 的损失，并且一个公司的管理层一般是一个有机的整体，具有不可分性，因此剥离过 6 ， 一 第一二章文献i a l 顾及研究现状 剩的管理人力资源是不可行的，但并购提供了一条有效的途径，把这些过剩的管理资 源转移到其他企业中而不至于使它们的总体功能受到损害；第二，一个管理低效的企 业如果通过直接雇佣管理人员增加管理投资，以改善自身的管理业绩是不充分的或者 说是不现实的，因为受规模经济、时间和增长的限制，无法保证一个管理低效的企业 能够在其内部迅速发展其管理能力，形成一支有效的管理队伍。【5 j ( 2 ) 经营协同 经营协同的本质是由于规模经济或者资源共享的原因而使得经营的效率获得了 提升。在大部分行业都存在规模经济现象，也就是随着企业规模的扩大，会出现单项 产品成本下降的情况。这一状况在制造业中尤为明显。另外一个产生经营协同的主要 原因是：资源共享；具体的资源共享的方式，可以是信息互通，也可以是更高层次的 联合采购或者共享销售渠道等。 企业并购后，因经营效率的提高带