（公共管理专业论文）我国上市公司控股股东行为与上市公司独立性的关系研究.pdf

摘要 上市公司是我国企业的一个有代表性的群体。近年来我国上市公司平均盈利水平商于一般企 业的平均水平，而且在经过企业改制和资产重组之后，上市公司已经具备了建立现代企业制度的 良叟基础。上市公司有条件也应该在建立现代企业制度方面先行一步，并积极发挥示范作用。与 成熟市场相比，我国的上市公司亏损面也处于较低水平。 本论文首先主要介绍了公司治理的理论研究和国外实践经验，包括公司治理的概念，公司治 理的主要理论流派，世界各国的公司治理改革，公司治理的国际化趋势等内容。控股股东行为与 上市公司独立性是公司治理课题中的核心。本论文以北京辖区6 7 家上市公司及其控股股东为研 究的切入点，以上市公司控股股东行为和上市公司独立性关系为研究主线，分析了我国上市公司 控股股东行为和上市公司独立性日前不良现状的表现、原因及产生的后果。本论文的研究得出儿 个结论一是大股东的控股比例和上市公司的独立性有相关性，二是上市公司的独立性和其股票 的市场表现没有相关性；另外，北京地区的6 7 家上市公司的股权结构中，国有股“股独大” 的现象非常明显，即大多数上市公司的控股股东都是国有或国有控股企业。因此，从长远的发展 来看，建立合理帝l 衡的股权结构是优化控殷股东行为与上市公司独立性关系的核心。 本论文最后分析了优化控股股东行为与上市公司独立性关系的公司治理。因此，本论文的核 心结论是，比较适台我国的公司模式是：以“美英模式”搭建框架，结台我国由来已久的“团体 合作精神”吸收“德日模式”和“东南亚家族模式”的经验而融合形成的具有中国特色的公司治 理模式。由此，本文提出了三种不同层次的建议，一是从问题的根源出发，建立制衡的股权结构， 二是从问题的表现出发，结合( i - 市公司治理准则，同时进行内部治理和外部治理，三是从问 题的最终发震方向出发，建立符合我国国情的公司治理模式。 关键词：上市公司，控股股东行为，独立性公司治理 a b s t r a c t t h el i s t e dc o m p a n yi sar e p r e s e n t a t i v ec o l o n yo fe n t e r p r i s e so fo u rc o u n t r y t h ea v e r a g ep r o f i t l e v e lo fl i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r yi sh i g h e rt h a nt h ea v e r a g el e v e lo fg e n e r a le n t e r p r i s e si nr e c e n t y e a r s ，a n da f t e re n t e r p r i s e sr e f o r ms y s t e ma n dr e a r r a n g e m e n to fa s s e t s ，t h el i s t e dc o m p a n yh a sa l r e a d y p o s s e s s e dt h eg o o df o u n d a t i o no fs e t t i n gu pt h em o d e me n t e r p r i s es y s t e m t h el i s t e dc o m p a n ys h o u l d g oa h e a do f t h er e s ti ns e t t i n gu pm o d e m e n t e r p r i s es y s t e mt o ow h i l eh a v i n gc o n d i t i o n s ，a n dp l a ya l l e x e m p l a r yr o l ea c t i v e l y c o m p a r e dw i t hr i p em a r k e t ，i ti sr e l a t i v e l yl o w - l e v e lt h a tt h er a n g eo fl o s so f l i s t e dc o m p a n yo f o u rc o u n t r yi si nt o o t h i sp a p e rh a si n t r o d u c e dt h e o r e t i c a lr e s e a r c ha n df o r e i g np r a c t i c a le x p e r i e n c et h a tt h ec o m p a n y m a n a g e sm a i n l ya tf i r s t i n c l u d i n gt h ec o n c e p tw h i c ht h ec o m p a n ym a n a g e s t l l em a i nt h e o r ys c h o o l w h i c ht h ec o m p a n ym a n a g e s ，t h ec o m p a n ya l la r o u n dt h ew o r l dm a n a g e st h er e f o r m s u c hc o n t e n t sa s t h ei n t e r n a t i o n a l i z e dt r e n dw h i c ht h ec o m p a n ym a n a g e s ，e t c h o l d i n gs h a r e h o l d e r sb e h a v i o ra n dl i s t e d c o m p a n yi n d e p e n d e n c ea r et h a tt h ec o m p a n ym a n a g et h ec o r ei nt h es u b j e c t t h i sp a p e rr e g a r d s6 7 l i s t e dc o m p a n i e sa n dh o l d i n gs h a r e h o l d e r so fa r e au n d e r o n e s j u r i s d i c t i o ni nb e i j i n ga s t h e b r e a k t h r o u 【g hp o i n ts t u d i e d ，r e g a r dt h eh o l d i n gs h a r e h o l d e r sb e h a v i o ro fl i s t e dc o m p a n ya n d i n d e p e n d e n c er e l a t i o n so fl i s t e dc o m p a n ya sa n ds t u d yt h et h r e a d ，h a v ea n a l y s e dt h eh o l d i n g s h a r e h o l d e r sb e h a v i o ra n db e h a v i o r ，r e a s o na n dc o n s e q u e n c ep r o d u c e do ft h eb a dc u r r e n ts i t u a t i o na t p r e s e n to fl i s t e dc o m p a n yi n d e p e n d e n c eo fl i s t e dc o m p a n yo fo u rc o u n t r y w o r k i n go u ts e v e r a l c o n c l u s i o n so ft h i sp a p e r , f i r s t , t h eb i gs h a r e h o l d e r sh o l d i n gp r o p o r t i o na n di n d e p e n d e n c eo ft h el i s t e d c o m p a n yh a v ed e p e n d e n c e ，s e c o n d ，t h em a r k e tm a n i f e s t a t i o no ft h ei n d e p e n d e n c eo ft h el i s t e d c o m p a n ya n di t ss t o c kh a sn od e p e n d e n c e ；i na d d i t i o n ，i nt h es t o c kr i g h ts t r u c t u r eo f6 7l i s t e d c o m p a n i e so fb e i j i n ga r e a , t h ep h e n o m e n o nt h a t ”o n es h a r ei sb i go ft h es t a t e - o w n e ds t o c ka l o n e ”i s v e r yo b v i o u s ，n a m e l yt h eh o l d i n gs h a r e h o l d e r so fm o s tl i s t e dc o m p a n i e sa r ea l is t a t e i n no rs t a t e h o l d i n ge n t e r p r i s e s s o ，a c c o r d i n gt ol o n g - t e r md e v e l o p m e n t ，i t o p t i m i z e st h eh o l d i n gs h a r e h o l d e r s b e h a v i o ra n dc o r eo f t h ei n d e p e n d e n c er e l a t i o n so f l i s t e dc o m p a n yt oe s t a b l i s ht h es t o c kf i g h ts t r u c t u r e o f c h e c k i n ga n db a l a n c i n gr a t i o n a l l y f i n a l l y , t h i sp a p e ra n a l y s e dt h a to p t i m i z e st h eh o l d i n gs h a r e h o l d e r sb e h a v i o ra n dc o m p a n yo ft h e i n d e p e n d e n c er e l a t i o n so fl i s t e dc o m p a n yt om a n a g e s o ，t h ek e yc o n c l u s i o no ft h i sp a p e ri s ，t h e c o m p a n ym o d er e l a t i v e l ys u i t a b l ef o ro u rc o u n t r yi s ：p u tu pt h ef r a m ew i t h ”m o d e so fa m e r i c aa n d g r e a tb r i t a i n ”c o m b i n eo u rc o u n t r yl o n g - s t a n d i n g ”g r o u ps p i r i to fc o o p e r a t i o n 。a b s o r b ”g e r m a n y d a ym o d e ”a n de x p e r i e n c eo f ”s o u t h e a s ta s i af a m i l ym o d e “w i t hc h a r a c t e r i s t i co fc h i n e s ec o m p a n y f o r m e dt om e r g em a n a g ep a ya r e n f i o nt ot h em o d e t h e r e f o r e ，t h i st e x th a sp r o p o s e dt h es u g g e s t i o n so f t h r e ek i n d so f d i f f e r e n tl e v e l s , f l i n t ，p r o c e e df r o mo f i g i no f t h eq u e s t i o n ，s e lu pt h es t o c kr i g h ts t r u c t u r e o fc h e c k i n ga n db a l a n c i n g ，s e c o n d ，p r o c e e df r o mb e h a v i o ro ft h eq u e s t i o n ，c o m b i n e ”t h el i s t e d c o m p a n ym a n a g e sc r i t e r i o n ”，m a n a g ea n dm a n a g ew i t ht h eo u t s i d et h ei n s i d ea tt h es a m et i m e ，t h i r d ， p r o c e e df r o md e v e l o p i n gd i r e c t i o nf i n a l l yo ft h eq u e s t i o n ，s e tu pt h ec o m p a n yc o n t r o lm o d ew h i c h a c c o r d sw i t ht h en a t i o n a le o n d i t i o n so fo u rc o u n t r y k e yw o r d ：l i s t e dc o m p a n y , t h eb e h a v i o ro f h o l d i n gs h a r e h o l d e r ， i n d e p e n d e n c e ，t h ec o m p a n ym a n a g i n g 独创性声明 本人声明所呈交的论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成 果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发 表或撰写过的研究成果，也不包含为获得中国农业大学或其它教育机构的学位或证书 而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所傲的任何贡献均已在论文中作了明 确的说明并表示了谢意。 研究懿氢印_ 蝴：撇射硼湖 关于论文使用授权的说明 本人完全了解中国农业大学有关保留、使用学位论文的规定，即；学校有权保留 送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和借阅。可以采用影印、缩印或扫描等复 制手段保存、汇编学位论文。同意中国农业大学可以用不同方式在不同媒体上发表、 传播学位论文的全部或部分内容。 ( 保密的学位论文在解密后应遵守此协议) 研究生签 导师签名： 时问：多印z 年2 月聊日 i r , t n ：硎年麒月加日 中国农业大学硕士学位论文第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 控股股东行为与上市公司独立性是公司治理课题中的核心。因此，在具体分析控股股东行为 与上市公司独立性之前，本文将首先对公司治理的理论和实践进行回顾及分析，并为本文最后探 讨如何建立适合我国国情的公司治理结构铺垫基础。 1 1 公司治理的概念、主要理论流派 在现代公司制度下，企业是这样形成并运作的：首先由不同的投资人按照合同的约定将资产 投入拟设立的企业。拟设立的企业在得到投资并办理手续后成立，投资人失去了对各自财产的直 接支配权而成为企业的股东。接着，会成立由各股东代表组成的董事会( 这里不包括独立董事) 来接手管理股东的投资即法人财产。但是董事会又不可能有精力操办企业的具体经营业务，于是 就将日常经营管理权让渡给经理层。这样，就形成了股东、董事和经理层三个利害关系主体，虽 然都是为了企业的发展与利益，但毕竟各自有所侧重。对于股东来说他追求的是投资回报的最大 化，对于董事和经理来说他首先考虑的是自身劳动报酬的实现，其次才是个人社会价值的实现。 当短期行为能为他们带来最明显的效益时，他们会毫不犹豫地放弃长期的、有成长空间的但短时 期内难以产出效益的项目或企划，这样就与股东所要求利润最大化发生冲突，企业的发展也将因 此受到严重的影响。因此，一套行之有效的法人治理结构就是要很好地解决这些冲突和矛盾，使 各方的利益都得到最大限度的满足。 1 1 1 公司治理的概念 几十年来，作为经济实体的现代公司和公司治理的理论和实践，一直成为不同国家经济政策 兴趣点之一。近年来，一种更为广泛的公司治理概念及其同实际经济表现之间的联系，更加引起 人们的关注。 由于观察的角度不同，对公司治理的定义也有多种不同的理解。但所有学者对于公司治理的 概念的理解都至少包含了以下两层含义：1 ) 公司治理是一种合同关系。公司被看作是一组合同的联 合体，这些合同治理着公司发生的交易，使得交易成本低于由市场组织这些交易时发生的交易成 本。由于经济行为人的行为具有有限理性和机会主义的特征，所以这些合同不可能是完全合同。 即能够事前预期各种可能发生的情况，并对各种情况下缔约方的利益，损失都做出明确规定的合 同。为了节约合同成本。不完全合同常常采取关系合同的形式，就是说，合同各方不求对行为的 详细内容达成协议，而是对目标，总的原则，遇到情况时的决策规则，分享决策权以及解决可能 出现的争议的机制等达成协议，从而节约了不断谈判不断缔约的成本。公司治理的安排，以公司 法和公司章程为依据，在本质上就是这种关系合同，它以简约的方式，规范公司各利害相关者的 关系，约束他们之间的交易，来实现公司交易成本的节约优势。2 ) 公司治理的功能是配置权，责， 利。关系合同要能有效关键是对在出现合同未预期的情况时谁有决策权。一般来说，谁拥有资 中国农业大学硕士学位论文 第一章公司治理的理沧研究和国外实践经验 产，或者说，谁拥有资产所有权，谁就有剩余控制权，即对法律或合同未作规定的资产使用方式 做出决策的权力。公司治理的首要功能，就是配置这种控制权。这里包含两层意思：层是，公司 治理是在既定资产所有权前提下安排的。所有权形式不同，比如债券与股权，股权的集中与分散 等，公司治理的形式也会不同。另一层是，所有权中的各种权力就是通过公司治理结构进行配置 的。这两方面的含义体现了控制权配置和公司治理结构的密切关系：控制权是公司治理的基础，公 司治理是控制权的实现。 国内学者吴敬琏教授认为，“所谓公司治理结构，是指由所有者，董事会和高级执行人员即 高级经理三者组成的一种组织结构。在这种结构中，上述三者之间形成一定的制衡关系。通过这 一结构，所有者将自己的资产交由公司董事会托管：公司董事会是公司的决策机构，拥有对高级 经理人员的聘用，奖惩和解雇权；高级经理人员受雇于董事会，组成在董事会领导下的执行机构， 在董事会的授权范围内经营企业。” 一般认为，公司治理是一个多角度多层次的概念。但从公司治理这一问题的产生与发展来看， 可以从狭义和广义两方面去理解。狭义的公司治理，是指所有者，主要是股东，对经营者的一种 监督与制衡机制。即通过一种制度安排，来合理地配置所有者与经营者之间的权力与责任关系。 公司治理的目标是保证股东利益的最大化，防止经营者对所有者利益的背离。其主要特点是通过 股东会，董事会监事会及管理层所构成的公司治理机构的内部治理。广。义的公司治理则不局限 与股东对经营者的制衡，而是涉及j “泛的利害相关者，包括殷东，债权人，供应商，雇员，政府 和社区等与公司有利害关系的集团。公司治理是通过一套包括止式及非正式的制度来协调公司与 所有利害相关者之间的利益关系，以保证公司决策的科学化，从而最终维护公司各方面的利益。 因为在广义上，公司已经不仅仅是股东的公司，而是一个利益共同体，公司的治理机制也不仅限 于以治理机构为基础的内部治理，而是利害相关者通过一系列内部，外部机制来实施其同治理， 治理的目标不仅是股东利益的最大化，而且是要保证公司决策的科学性，从而保证公司各方面的 利害相关者的利益最大化。 1 1 2 主要理论流派 围绕公司治理的目标，制度安排如何影响公司的业绩以及公司治理的规则应如何改革等一系 列问题，法学家和经济学家们逐渐在公司治理领域形成了如下几种主要的学术观点。 金融模式论，也称金融市场理论。这是美国主流观点，该理论认为，股东拥有公司，公司应 该按照股东的利益进行管理。公司的价值可以在金融市场得到表现，或者说最大化股票的价值即 等同于最大化公司财富创造。其理论基础是有效市场假说。根据这一理论，金融市场能够比较有 效地解决代理问题，特别是在校正公司扩张投资或建立公司帝国以及公司管理层对股东的不负责 任的行为等方面，因为控制权市场的存在将使价值下降的公司面临被收购的威胁。然而，这一理 论同时也承认，迫使不负责任的经理人员承担责任的主要机制一控制权市场事实上在很大程度上被 摧毁或削弱了。因此，该理论也提出了相关的改革公司治理结构的措施，其政策着眼点在于试图 促使经理人员对股东的利益更负有责任。 市场短视论。这一理论认为，金融市场是短视和缺乏忍耐性的，股东们并不了解自身的长期 利益，在公司为长期利益进行投资时。股东们通常会倾向于卖出股票进而降低股票的价格。因此， 2 中国农业大学硕士学位论文第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 该理论认为，来自金融市场的短期压力迫使公司管理层在很多情况下将精力集中在短期业绩上， 因此公司可能实际上是在进行低业绩的操作，并导致牺牲了长期利益和竞争力。基于以上观点， 市场短视理论提山了与金融模式论截然相反的公司治理改革措施，即当金融模式理论的主张者极 力强调增加股东对公司的监督和控制时，市场短视理论则将改革方案集中在如何使经理人员从股 东的压力中解放出来，包括替代性地通过阻止交易和鼓励长期持有股票来试图实现股东的利益 等。 相关利害者论。与金融模式理论和市场短视理论的分歧不同的是，这一理论与前两者的分歧 首先体现在公司的目标上。相关利害者论认为，公司存在的目的不是单一地为股东提供回报，它 应是一个社会责任的组织，它必须服务于一个较大的社会目的，为社会创造财富。这种观点认为， 股东利益的最大化往往同这个社会的财富创造最大化不一致，也就是说，公司政策可以为股东创 造更多的财富却未必彤成最佳的社会总财富。相关利害者论的支持者认为，公司治理改革的要 点在于，不应把更多的权力和控制权交给股东，相反，公司管理层应从股东的压力中分离出来， 将更多的权力交给其它的利害相关者，如职工，债权人，或者供应商，消费者及公司运行所在的 社区。其中，一个重要的改革方案就是增加职工的所有权和职工对公司财产的控制权，赋予关键 的相关利益者进入公司董事会。 1 2 国际实践经验 1 2 1 美国、日本公司治理结构分析 目前，世界各国信奉的公司治理理论虽然不同，治理结构也有区别，但犬体上可分为“英美” 和“德日”两大模式，这两大模式特点各异。 美国公司治理结构：美国公司治理结构通常称为“一会制”，其特点是，业务执行机构与监 督机构舍二为一，董事会既具有业务执行职能，也具有对此的监督职能。在这种公司治理结构基 本框架下，以广泛而分散的个人财产关系为基础的股权结构，使美国的现代公司经营者控制的特 征十分典型。因此在美国，公司管治的有效性在很大程度上凭籍证券市场对公司经营管理者的激 励和监督。设计恰当的报酬制度或激励机制，使经营者的利益尽可能地与股东的利益结合起来， 利用股票期权刺激经营者为自己的最大利益也为股东的最大利益而努力工作，已成为公司治理结 构中的重要组成部分。目前，在美国最大的1 0 0 0 家公司中，经营者韵总报酬的l 3 左右是以期权 为基础的。再例如，美国商用机器公司危难时受任公司首席执行官的郭士纳，因在1 9 9 3 年至1 9 9 6 年三年任职期闻成效卓著丙从股票期权上所获报酬达8 0 0 0 万美元。这种来自证券市场的收益， 又很自然地激励着公司经营者坚持股东利益即公司利润最大化的企业目标。因此，美国企业采用 的，人体上是一种“市场导向”的公司治理结构模式。 日本、德国公司治理结构：德国公司治理结构模式在西欧国家中最有代表性，宽泛地说又可 称之为西欧模式。它的典型特征，是资本和劳动这两个生产要素在公司治理结构中平分秋色，各 占5 0 ，实行联合决策式的“两会制”，即公司治理结构主要由管理董事会和监事会组成。德国 公司治理结构实行“两会制”的目的主要是强化股东对管理者的控制权限，即一方面，股东们可 以通过股东大会行使自己的基本投资权利；另一方面，也可以通过由股东代表所组成的监事会有 3 中国农业大学硕士学位论文第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 效地履行监督和控制职能。应该说。股东会、监事会和管理董事会之间所形成的这种制衡机制， 对公司发展十分有利。尤其是在德国，公司监事会有权聘用和罢免董事会成员，这一杀手锏对促 使董事们奉公守法不至于为所欲为起到十分大的制约作用。作为德目模式的一方，日本公司治理 结构也呈股东人会、董事会和经营者阶层三位一体式的纵向治理模式。所不同的是，其董事会成 员主要来自于高层经营者，因此，有些学者认为，日本的股东大会与德国的监事会差不多，而董 事会则类似于德国的管理董事会所以，日本模式类属于德国的两会制。从德国和日本公司治理 结构来看，其最大的特点则是法人持股。就德国而言，传统上银行一向是企业的主要股东，例如 由著名的电气工程集团西门子家庭成员创办的德国银行拥有德国最大制造企业奔驰公司2 5 的 股权，即使最近刚实现私有化的德国电讯公司，其公众直接持股率不足6 ，因此银行在对企业 经营管理的监督中居于举足轻重的地位。对日本而言，第二次世界大战后通过企业资产重组，建 立了主银行制度，从而使m 本的公司治理结构发生了重大变化。主银行是公司的主要股东，又是 其主要贷款人这使得主银行能够借助于贷款和帐户的管理及时掌握公司的运营信息，对公司经 营者进行有效的监督。因此，从组织形式来看，德国和日本企业采用的则可以说是一种“组织 导向”的公司治理结构模式，即主要通过严密的组织结构来制约企业的经营者，经营者所得报酬 主要是薪俸，和公司绩效挂钩的报酬只占很小比例。 总体上比较，从组织结构上看，美国模式是“一会制”大框架内的多委员分工负责制，而德 日模式则是“两会制”；从董事会成员结构上看，美国模式的董事会成员均由股东大会选举定夺， 董事是股东推举的参与企业治理的代表，基本没有劳工代表而德日模式坚持出资者、企业职工 及工会组织的平等参与即联合决策制。公司治理结构上不同的特点，使美国和日本的股份公司在 其企业行为和内部各权力主体之间的关系上也形成较大的差异。首先，从企业行为目标来看，美 国股份公司中经营者的行为目标优先偏向总资本收益率和股票价格的上升，而日本公司大股东即 法人持股者的稳定性以及经营者集团的稳定性，使他们不必跟着股权变动进行短期决策，而是更 加追求企业的扩张，提高市场占有率和长远发展。其次，从日本公司的内部关系来看，由于日本 公司与美国公司相比，内部的约束机制不同，因此，在日本公司中，每个雇员( 包括经理在内) 都有一种与企业共俱荣损的认同性和团队精神，通过大家所认同的某种企业精神来增强其凝聚 力，克服偷懒动机，起着激励机制的作用。而美国公司，则完全是报酬制度所引导出的激励机制 在左右着经营者的行为。 1 2 2o e c d 的公司治理原则和o e c d 对公司治理模式的分类 为改善其成员国的公司治理状况，经济合作和发展组织( o e c d ) 于1 9 9 8 年4 月成立了一个根 据世界各国公司治理经验和理论研究成果，制定公司治理结构的国际性基准的特设专门委员会。 一年后，o e c d 理事会推出了委员会起草的( o e c d 公司治理原则，以此作为各国政府制定有 关公司治理结构法律和监管制度框架的参考，同时为市场各方参与者提供指导。随后，o e c d 与 世界银行达成协议，决定在该原则的基础上，在更广的范围内就改善公司治理结构进行对 话和讨论。“七国集团”各国财长、“2 2 国集团”代表和2 9 个o e c d 国家的部长也一致支持这一 协议。 ( o e c d 公司治理原则包括五个主要内容： 4 中国农业大学硕士学位论文 第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 第一，维护股东利益； 第二，确保包括小股东、外国股东在内的所有股东受到平等的对待；如果股东的权利受到伤 害，他们应有机会得到有效补偿： 第三，确认利害相关者的合法权利，并且鼓励公司为创造财富和工作机会以及为保持企业财 务健全面积极地与其进行合作； 第四，保证及时准确地披露与公司有关的任何重大问题包括财务状况、经营状况、所有权 状况和公司治理状况的信息； 第五，应确保董事会对公司和股东负责。 o e c d 将现在世界上的公司治理模式通常分为三种： 第一，以英、美为代表的“外部人( o u t s i d e r s ) ”模式。其特点是：通过资本市场培育机构投 资者，上市公司的股权分散和经理人持股较小，通过对经理人的激励和有效监督实现股东利益的 最大化。企业运作高度透明，有比较完善的立法和执法体系。比如美国，其股权相对分散，机构 特别是金融机构持股较多。由于股权分散和机构投资者的短期心理，一般股东对公司的控制较弱， 董事会、监事会等实际上由管理层控制，主要依赖市场机制对企业和管理层进行监督，而美国完 善的股票市场、借贷市场、经理市场、劳动力市场和产品市场构成了一套完整的监控体系。股东 的用脚投票导致股价低迷，企业容易被兼并，管理层面临失业的危险。同时，建立在个人信用基 础上的经理市场和劳动力市场则为替换管理层提供潜在来源。除监督外，美国对管理层的激励也 是比较充分的，其激励体系包括管理层持股、股票期权、奖金等方式。 第二，以德、日为代表的“内部人( i n s i d e r s ) ”模式。其特点是财团、银行持股，大股东监 督，集体决策，高级经理终身雇佣。如日本，监督主要来自于内部。由于法人间相互持股，总经 理是法人股东的代表形式上的选举就形成总经理自己选自己的局面。因此，股东大会形同虚设。 同时，由于日本的主银行体制，即企业融资通过集团内的一家或几家主要银行进行。股票市场不 能起到配置资源的作用。而日本的终身雇佣制使经理市场和劳动力市场作用减小。日本公司的监 督主要来自丁法人间集体监督和银行的贷款控制。管理层的激励主要是在终身雇佣制下的忠诚感 和年功序列制下对晋升的期待。由于日本的经济危机，日本公司的治理模式也在逐步转化。 第三，以东南亚为代表的“家族企业( f a m i l y ) ”模式。其特点是公司“一股独大”，经理人 通过串通大股东控制公司，形成“内部人控制”。韩国，大企业主要是家族企业，家族控制十分 明显，企业的发展和监督依赖于家族成员间的儒家文化忠诚感市场监督的作用很小。在韩国经 济发展初期，家族公司和家族文化在市场体系不完善的情况下成为企业监控的可行选择。但随着 全球化的竞争和家族人才的缺乏，这种模式面l 临巨大挑战。 1 2 3 世界各国的公司治理改革 目前，世界各国上市公司治理结构的改革正在紧锣密鼓地进行着。在过去的几十年里，人们 一直在把股权分散、企业经理主导的美国公司治理模式看作是现代企业治理的楷模但是最近 所发生的一系列事件表明，美国上市公司肮脏的财务审计问题纷纷被暴露出来安然、安达信 、网络股、电讯股丑闻频频曝光，即使通用电气和i b m 等大牌蓝筹股也存在类似问题。股东欺 诈、董事会玩忽职守、特殊利益集团等现象似乎说明美国式的公司治理模式同样漏洞百出。这 5 中国农业大学硕士学位论文第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 也就表明，美国上市公司的治理模式尽管有其不少他国不可替代的优势但是它同样存在这样 那样的缺陷与不足，特别是在不同国家、不同的文化背景下，其显示出的缺陷与不足更是不可 避免。因此，各国公司治理结构的改革更应该根据本身的约束条件对世界不同的公司治理模式进 行多元化的选择。 美国安然公司2 0 0 1 年1 2 月申请破产及其它多起公司丑闻大量曝光，使投资者对丁= 美国证券 市场的可信度严重担忧。人们将导致安然破产及其它丑闻的部分责任归咎于董事会的失职，即董 事会没有对管理层实施足够的监督，以有效地保护股东的利益。由此，美国的政府权力机构、各 人股票交易所、金融服务业、媒体和股东止纷纷将目光集中于公开公司的治理质餐问题。2 0 0 2 年2 月，美国证券交易委员会( s e c ) 主席哈维皮特要求，纽约证券交易所和纳斯达克应重新审 议上市标准中的公司治理条款。作为种响应，纽约证券交易所和纳斯达克都提出了改革建议。 在长达4 个月的时间里，纽约证券交易所向投资者、上市公司、交易协会、金融服务业和纽 约证券交易所的其它关联机构广泛征求了意见，于6 月6 日提交了一份建议书中，拟议全面改革 其上市标准中的公司治理条款，并声明改革的目标是加强在纽约证券交易所上市的大约2 8 0 0 家 公司的责任感、诚信度和透明度。 纽约证券交易所的建议在纽约证券交易所向s e c 提交的报告中，包括了多项重要建议。 一加强独立董事的作用和权威。独立董事要在公司的董事会中占多数( 目前仅要求有三名独立 董事) ：独立董事必须定期召开“执行会议”( 即管理层不出席的会议) 上市公司必须设立审计委 员会( 监管财务制度及审计师工作) 、任命委员会( 任命董事候选人) 和薪酬委员会。各委员会均完全 由独立董事构成( 目前只要求审计委员会必须由独立董事构成) 。 一严格界定“独立董事”的定义。要判断某位董事是否“独立”，董事会必须肯定该董事与上 市公司之间确无实质关系。这种实质关系包括直接关系和通过成为该公司关联组织的合伙人、股 东或管理人员而建立的间接关系：公司的前雇员必须停止为公司工作满五年才能被认为具有独立 性。 一提高审计委员会委员的资格要求。值得一提的是，审计委员会主席必须具备会计或相关的 财务管理经验( 目前仅要求审计委员会的任何一名成员，而不一定是主席须其备此类专业知识) 。 一加强股东对股权薪酬计划的控制。关于任何股权薪酬计划、以及此类计划条款的任何实质 性修改，上市公司均须给予股东投票的机会。 一促使人们重视良好的公司治理。上市公司必须制定公司治理方针、审计委员会、任命委员 会和薪酬委员会的书面章程以及商业行为与道德准则。 此建议书将作为纽约证券交易所上市公司手册修订本上交s e c 。s e c 将就此建议书继续征求 意见，然后做出决定 再经过一个过渡期，将要求各公司遵守新的规定，特别是关于独立董事占 多数的要求。目前在纽约证券交易所上市的公司将要在该项规定颁布之日起两年内达到此项要 求，在纽约证券交易所新上市的公司( 如正在首次公开发行的公司) 则将被要求在其上市后两年内 达到此项要求。 与此同时纳斯达克最近也提出了改革公司治理上市标准的建议，其晟终的改革建议书会与 纽约证券交易所颇为类似。而二者可能会保留一大区别即关于股东批准股票薪酬计划的规定。 目前纳斯达克的建议书要求管理人员和董事的股票期权计划须经股东批准，普通职员的薪酬计划 可免除此项要求；纽约证券交易所的建议书则要求一切股权薪酬计划均需股东批准。另外，在假 6 中国农业大学硕士学位论文第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 账丑闻暴露以后人们发现许多在纽约证券交易所上市的公司都没有专职的内部审计功能。这些 企业的审计工作都由外部审计单位来实施。新的标准规定，所有上市公司必须设立内部审计职能。 内部审计尽管出现了半个多世纪，但直是作为一项辅助性的审计功能丽存在。世界通讯公司一 案爆发后，美国各界逐渐认识到了内部审计的重要性。实际上，正是内部审计师在世界通讯公司 首先发现问题。并有效阻j t 了部分虚假信息的发布。根据新的标准，内部审计师将成为审计委员 会的主要角色。人们期待，新的标准从根本上改变美国公司在公众心目中的形象甚至改变公司 的企业文化和商业文化。 在欧洲，公司治理机制的问题也在不断暴露出来。如瑞士航空公司的家族管理模式，联合银 行和苏黎士金融服务公司的高管人员存在滥用职权、漠视股东权益的嫌疑，瑞士一瑞典的电子 电气业跨国巨头a b b 公司私卜向其前董事局主席、首席执行官授予价值8 9 0 0 万美元的股权等。 在德国，随着系列公司的破产，特别是传媒帝国基尔希集团的倒闭德国式的过时公司治理 理念已经摇摇欲坠。德国目前正在改变德国式的资本运作模式。德国的上市公司以前只公布年 报，而且公司的董事会成员一成不变。但是从2 0 0 2 年2 月份德国政府的一项议案传出的信息看 ，德国的上市公司将进行大规模的改革，包括公布公司高管人员收入和披露董事会成员内部交 易的相关信息等。在日本，法务省已经准备通过立法，在上市公司设立独立董事，以铲除大多数 公司的高管人员同时身兼董事会成员的弊端。在韩国，政府要求上市公司的董事会成员的至少半 数必须是独立董事，而且还要求持流通股超过0 ，0 1 的个人或机构在股价异动时接受质询。 1 2 4 公司治理的国际化趋势和重要性 美国耶鲁大学商学院院长曾经撰文指出，世界经济的全球化。也使得公司治理成为一个国 际化的概念公司治理需要世界各国的政府、企业共同参与建造。而且随着经济全球化的进一步 展开。各国经济的进一步融合。确立公司治理国际化标准也势在必行。因为在资本市场的国际化 条件f 一国资本市场的股票可能为许多外国公司所持有如果一国对本国的上市公司进行清 理整顿，而不对外国的公司进行治理，那么这些外国公司就会利用本国金融制度缺陷而伤害了 他国的投资者。因此，对全球公司治理的关注与研究，就是要探讨在不同制度之间，如何建立一 套全球性的治理机制管治和协调国际资金的流通与分配。这也表明，公司治理的好坏不仅关系 到一家企业的未来发展，也关系到该国企业进入国际市场的实力，关系到该国经济的未来发展。 如果一个国家的公司在融入国际经济中丽不能建立起有效的治理机制，它不仅可能被排斥在全 球化的金融市场之外，而且会使该国的经济变得更脆弱。这种脆弱性会使一个国家在发展和消除 贫困方面取得的成就部分地得而复失。还有，公司 f j 理机制的好坏决定了一个国家有多大的能力 获得资金和资源、创造就业机会、分散财富及融入国际社会的程度等，从而也决定了一个国家 经济的持续稳定发展。比如，我国经济要想在世界经济中扮演重要的角色，就得建立起有效的公 司治理机制。就得有能力在国际资本市场获得自己所需要的资金。这样才可能在我国建立起世界 一流水平的国际公司。也正是在这意义上说，公司治理将成为2 l 世纪世界各国经济发展的最大 难题。 2 0 0 1 年，曾经因为认为俄罗斯实行的一项重组计划会削弱小股东地位而对公司内部人士有 利，许多美国投资者退出了俄罗斯证券市场；韩国三星电子也曾被认为不接受公司的外来独立董 7 中国农业大学硕士学位论文 第一章公司治理的理论研究和国外实践经验 事而被投资者抛售股票；除了新加坡和香港，大多数东南距国家和地区的证券市场因为缺乏良好 的公司治理而被美国的基金经理们排除在投资范围以外。里昂证券的一项调查显示，在1 9 9 7 到 1 9 9 8 年的金融危机中，里昂证券新兴市场有1 0 8 只个股的平均跌幅达1 0 5 ，而1 0 家被列为治 理水平最佳的公司股价上涨了1 3 3 。在亚洲，麦旨锡公司在2 0 0 1 年4 月份公布了一份研究报 告，在这项研究报告中，麦肯锡公司询问一些基金组织及机构投资者把资金投入发展中国家的 资本市场最大障碍是什么? 结果大约8 0 的有效回答选择了“不良的公司治理机构”。这也说明 了完善公司治理结构是亚洲各国，尤其是我国改革晟为艰巨的任务。 1 2 5 国际经验对我们的启示 本章属于全文的理论基础部分分别介绍了公司治理的概念，公司治理的主要理论流派，美国、 日本公司治理的结构，o e c d 的公司治理原则和o e c d 对公司治理模式的分类，世界各国的公司 治理改革，公司治理的国际化趋势等内容。本章的重点在于分析公司治理的含义和著名的“美英 模式”和“德日模式”。尽管世界上各个国家对公司治理所信奉的理论各有不同，现实中所执行 的治理体系也有区别，但一个主要趋势已经在逐渐形成，即各种公司治理理论的综合化，一体化， 以及从狭义的公司治理转变为广义的公司治理，另外就是加强立法和监管。我国在进行公司治理 的理论和实践研究时，一定要吸取西方发达国家的经验，同时结合我国国情，建立起套完善的 公司治理体系。 8 第二章控股股东行为与上市公司独立性关系的实证研究 上市公司控股股东行为对上市公司的影响是最直接的，上市公司控股股东行为规范与否是上 市公司独立性能否得到提高的最重要的决定因素之一，规范的控股股东行为是提高上市公司独立 性的根本保证。本章对上市公司控股股东概念进行了简单的界定，介绍了上市公司独立性的量化。 并从北京辖区6 7 家上市公司控股股东行为出发，以北京辖区内5 8 家上市公司及其控殷股东和9 家上市公司在外埠、控股股东在京的单位为样本，从上市公司股权结构和上市公司股票的市场表 现等方面分析了我国上市公司控股股东行为与上市公司独立性的相关性。 2 1 上市公司控股股东的界定和上市公司独立性的量化 2 1 1 上市公司控股股东的界定 上市公司控股股东包括绝对控股股东、相对控股股东。在本文中主要研究上市公司第一人股 尔的行为对我国上市公司独立性的影响的现状、成因以及关系改善的相关措旅。 我国的上市公司大多由国有企业改组而成，其股东构成的特点是国有股比重过高。许多上市 公司国有股比重超过5 0 。据统计，截至2 0 0 2 年四月底，我国共有上市公司1 1 7 0 家，其中发行 a 股的公司有1 0 3 2 家，第一大股东持股份额占公司总股本5 0 的有8 9 0 家，占全部公司总数的 7 6 1 ，其中持股份额占公司总股本超过百分之7 5 的6 3