（农业经济管理专业论文）上市公司虚假信息披露的制度环境分析(1).pdf

独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的研 究成果据我所知除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他 人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得超! ! ! 盔h 盛薹或其他教 育机构的学位或证书而使用过的材料与我一同工作的同志对本研究所做的任何 贡献均己在论文中作了明确的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：旁匆哆坞 签字日期：二卯三年月2 二r 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解蛰：盔奠丕兰有关保留、使用学位论文的规定， 有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许论文被查阅和 借阅本人授权三! ! 型a 至竖耋可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据 库进行检索可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后适用本授权书) 学位论文作者签名：辛钠舶 签字日期 年6 月) ， 日 学位论文作者毕业后去向 工作单位： 通讯地址： 导师签名：2 、妇订 签字日期0 删z 年6 月巧臼 电话 邮编 摘要 - 、 、t 随着证券市场的迅猛发展，会计信息在优化资源配置中的作用日益突出，而近 几年来，尤其是2 0 0 1 年发生的一系列在证券市场上依靠虚假的信息披露欺诈广大 投资者的事件，使信息的优化资源配置的作用遭到了严重的破坏，反映了当前上市 公司信息披露还存在许多问题。本文旨在通过对虚假信息披露的制度环境进行深入 分析的基础上，从信息经济学、新制度经济学相关理论的角度深入剖析虚瑕信息披 露的成因，并在此基础上，提出完善上市公司信息披露制度环境的设想，文章首先 对非对称信息理论、产权理论、交易费用理论与上市公司信息披露行为的关系进行 了阐述并对部分相关概念制度、制度环境、交易费用等进行了界定。然后，在从 总体上分析了上市公司信息披露存在的问题并指出当前最关键、最严重的问题是信 息披露虚假的基础上，从非对称信息理论和古典经济学的成本一收益分析入手，分 析了上市公司虚假信息披露行为存在的必然原因，并得出结论：虚假信息披露是信 息不对称的必然结果，而与信息披露虚假有关的主体实施行为的成本与收益的不对 称是信息披露虚假的源动力；由于信息不对称是客观存在的，永远不可能消失，因 此，只有遵循成本收益原则，靠制度环境来约束相关主体的行为，缓解信息不对称， 减少虚假信息披露的行为：现行的对上市公司信息披露行为约束的制度环境的不完 善造成了虚假信息披露的盛行一上市公司法人治理制度是信息披露虚假的深层次原 因，而不合理的产权制度是制度环境中最重要、最根本的因素。7 最后，针对制度环 境的不完善，提出在首先改变上市公司产权制度的基础上，采取完善法人治理制度、 加强监管制度建设、加强诚信建设，形成具有诚信理念的意识形态的软制度环境等 措施，以期创造一个有效约束的制度环境，从根本上缓解虚假信息披露盛行的状况。t 一 主题词：上市公司虚假信息披露制度环境 信息不对称产权制度法人治理制度 河北农业大学硕士论文 引言 s a m u e lj o h n s o n 曾经说过，“在秘密或神秘开始的地方，堕落或欺诈已经离 我们不远了”1 。在信息不公开或获取机会不均等的地方，秘密助长了不信任，秘 密在事实上剥夺了人们决策的权利。信息是一种资源，是一种重要的生产要素，没 有信息，公众便不知所措，在信息充分的情况下，公众才能有效的作出决定，有效 的识别并阻止违法活动，可见，信息本身的重要性。 正是由于信息的重要性，才使得市场中的主体都想占有更多的信息。对于上市 公司来说，由于信息不对称的客观存在，以及代理人有向委托人、债权人、潜在投 资者等市场主体提供信息的义务，使得信息披露成为相关主体博弈的结果，对信息 在指定时间、指定媒体进行公开一即信息披露成为必然。真实的信息披露能使交易 主体在信息拥有上达到平等，并依据真实的信息作出正确的决策，有效地消除信息 供需双方存在的信息不对称现象，有效地防止“逆向选择”和“道德风险”的发生， 保证市场交易公开、公平、公正进行，使市场在一种高度透明的信息流动状态下良 好运作，真正达到资源优化配置的目的。 1 9 9 0 年底，随着我国证券交易市场的建立，对上市公司信息披露行为的规范 被提上了议事日程，在十多年的时间里，通过立法部门、财政部门、监管部门、上 市公司、中介机构的共同努力，目前已初步形成了套规范化、系统化的制度，使 上市公司信息披露行为处于一个由多种制度有机构成的制度环境约束中，对上市公 司信息披露行为的规范，引导投资者进行正确的决策起到了重要作用。 但是，近几年来，尤其是2 0 0 1 年，上市公司信息披露却暴露出了日益严重的 问题信息披露的虚假，银广夏、蓝田股份、黎明股份、郑百文等大量的上市公司 因提供虚假的财务信息被曝光，对幼稚的证券市场造成了剧烈的冲击，使广大中小 投资者遭受了巨大的损失，严重损害了证券市场资源配置功能，使其变成了众多利 益主体寻租的场所。为此，证监会对上市公司和中介机构进行了严肃的查处，虽然 “亡羊补牢，为时未晚”，但我们更应该做的是，如何“防患于未然”，如何溯本求 源，找到问题的症结，以便对症下药。这正是本文的研究目的所在。 1 j ，c r s i s p o ，t h ep u b l i cr i g h tt ok n o w ，a c c o u n t a b i l i t y i nt h es e c r e t i v e s o c i e t y ( 1 9 7 5 ) 2 河北农业大学硕士论文 近几年，对虚假信息披露原因及对策的研究已有不少专家学者发表了论文、论 著，其中具有代表性的成果列示如下： 杜兴强发表在会计研究2 0 0 2 年第2 期上的会计信息产权的逻辑及其博 弈；李爽、吴溪发表在会计研究2 0 0 2 年第2 期上的审计失败与证券审计市 场监管一基于中国证监会处罚公告的思考；刘国真、王沂平发表在2 0 0 2 年4 月1 6 日的中国证券报上的剖析p t 红光衰败的原因及治理对策一国有企业弊端与治 理；王开国发表在证券与投资2 0 0 1 年第9 期上的关于我国证券市场的发展 与监管问题；刘峰发表在会计研究2 0 0 1 年第7 期上的制度安排与会计信息 质量一红光实业的案例分析；2 0 0 0 年1 2 月有法律出版社出版的齐斌的论著证 券市场信息披露法律监管；杜兴强发表在会计研究1 9 9 8 年第1 2 期上的会 计信息的产权闯题研究；伍中信、肖美英发表在会计研究1 9 9 7 年第1 1 期上 的信息产权与博弈：会计监督的经济学；汤健发表在会计研究2 0 0 0 年第1 0 期上的完善产权监管，提高会计信息质量等。 由此可见，对虚假信息披露成因及对策的研究不乏独到的深刻的见解，但是也 存在一些问题，如有的研究侧重于对虚假会计信息披露的成因只进行基础理论研究 而没有进行实证分析，提出的对策多为对策建议的笼统归纳，有失深刻和系统；有 的研究对问题症结的寻找基本停留于会计领域内部的原因分析；有的研究仅侧重于 某一方面，而没有把影响信息披露行为的制度环境作为研究对象。 鉴于此，本文拟在借鉴现有研究成果的基础上，运用定量与定性相结合的方法 对当前上市公司虚假信息披露的原因进行深入、系统的分析，并突破单纯在会计领 域内寻找原因和对策的常规，从信息经济学和古典经济学成本一收益分析入手，利 用新制度经济学的一些理论分析影响上市公司信息披露行为的内部制度环境和外部 制度环境，并推演出问题的症结所在? 最后。对如何完善上市公司信息披露的制度 环境建设提出了一些设想，以期提高上市公司信息披露的质量，推动证券市场的健 康发展。 本文的创新点在于对虚假信息披露产生的原因及对策突破了以往单纯在会计领 域寻找原因和措施的常规思路。笔者从信息披露内部制度环境和外部制度环境分析 造成虚假信息披露的原因并寻找治理信息披露的对策，为遏制上市公司虚假信息披 露提供了理论参考，对我国目前降低披露信息的虚假程度具有一定的现实意义。 河北农业大学硕士论文 1 、有关虚假信息披露分析的理论 1 、1 非对称信息经济学与信息披露 信息经济学可分为微观和宏观两部分，其中微观信息经济学也称为非对称信息 经济学。它所研究的主要议题是由于信息不对称引起的“偷窃”、“欺诈”、“逆向选 择”、“道德风险”以及“委托一代理”等问题。 所谓非对称信息，是指某些参与人拥有但另一些参与人不拥有的信息。非对称 信息产生的原因大体有社会分工、信息成本、委托人与代理人的利益冲突、经济环 境的不确定性等。 非对称信息经济学的一个基本假设是认为每个人掌握的信息都是不完全的和非 对称的，一般而言，供方信息较完全，需方信息不完全，在这种情况下，有信息优 势的一方，则希望利用信息优势使自己获利，而处于劣势的一方，则其利益很可 能被损害，在现实生活中。人们经常利用这种信息规律来为自己牟利。经常出现的 两种现象是“偷窃”和“欺诈”。“欺诈”是用“掩盖真实信息”或“故意制造虚假 信息”的方式损人利己，“偷窃”是想方设法从供方获得内幕消息。在证券市场 上，这种现象能引起“逆向选择”，当存在委托一代理关系时，则造成代理人的“道 德风险”问题。在上市公司中，存在委托一代理关系，委托人是国有资产管理部门 以及其他投资者，而代理人是经理层。在委托人和代理人之间存在信息不对称现象， 委托人相对于代理人来说，处于信息劣势方，于是，代理人经常利用信息不对称欺 诈代理人，出现了“道德风险”。同时，由于信息不对称的存在，使得资本市场上 的投资者和潜在的投资者处于信息劣势方，按照有效市场理论，在一个半强式的有 效市场。股票价格将会充分反映所有可公开获取的信息，但代理人仍能拥有比外部 投资者更多的关于企业真实质量的信息，从而能够利用信息有时赚取超额利润。投 资者由于不能充分了解企业机会和风险的信息，因而不能正确地对企业作出评价进 行正确的投资从而发生逆向选择，导致市场资源配置的低效率；另一方面，投资者 又是理性的，他们将意识到存在内部信息的可能性，由于他们不能区分企业的质量， 因此，出现寻租行为和逆向选择以及投资者、上市公司以及相关主体的短期行为，导 致他们采取与旧车买主2 一样的策略，降低愿意支付的购买股票的价格。这就是“逆 2 旧车市场：1 9 7 0 年，a k e r l o f 提出了旧车市场模型开创了逆向选择理论的先河。在旧车市 场上，旧车的卖者知道车的质量而买者并不知道，而只知道旧车的平均质量，因而只愿意根据 平均质量支付价格，那些质量最差的车主急于将车脱手，当车的价格下降时，那些只有轻度缺陷 4 型! ! 查些丕堂堡主堡苎 向选择”。 信息披露与非对称信息存在密切相关，因为信息的利益分配功能以及由于非对 称信息的存在引起的一系列现象，使得信息的提供者和使用者之间存在着博弈，而 信息披露是博弈的结果。真实的信息披露能有效的减轻信息不对称程度，使经济利 益的流动处于良性循环中；反之，虚假的信息披露则会人为加深信息不对称的程度， 使经济利益的流动依赖谣言，使资源不能达到最优配置。 1 、2 新制度经济学与信息披露 新制度经济学是近年来发展最快的经济学领域之一，与凡勃伦、康芒斯的旧制 度经济学不同，它利用古典经济学的理论分析制度与现实问题。它的创始人是科斯 和诺斯，核心理论是交易费用理论、产权理论和国家理论 2 。 新制度经济学的核心思想是，除经济理论的三大传统柱石一天赋要素、技术、 偏好以外，制度是第四大柱石，制度至关重要，土地、资本、劳动、技术有了制度 才得以发挥功能，制度居于经济学分析的核心地位。 1 、2 、1 关于“制度”、“制度安排”、“交易费用”、“制度环境“的界定 关于“制度”，经济学界存在多种解释，早期的制度经济学家康芒斯将制度定 义为“集体行动控制个人行动”；诺斯认为，制度是“一系列被指定出来的规则服 从程序和道德伦理和行为的规范”；舒尔茨把制度定义为“一种行为规则，这些规 则涉及社会政治及经济行为”；拉坦将制度定义为“一套行为规则，他们被用于支 配特定的行为模式与相互关系”【2 。以上四种表述虽有所不同，但有一点是共同的， 即制度是约束人们行为的规则，这种规则是经济社会活动中不同利益主体博弈的结 果。本文认为：制度是在社会政治经济活动中产生的，产生的原因是相关主体之间 的博弈，产生的目的是减少环境中的不确定性，减少交易费用，约束相关主体的行 为，界定人们的选择空间，保证博弈的公开、公平、公正的进行。 关于“制度安排”，在新制度经济学中，将制度安排定义为“管束特定行为模 型和关系的一套行为规则，是支配经济单位之间可能合作和竞争的方式的一种安排 2 。”制度安排基本上同于制度一词最通常使用的含义，或者说，制度安排是制度 的具体化。在本文中，“制度安排”一词同于“制度”。 的车主将退出旧车市场，剩下的将是劣车，即发生坏车驱逐好车的现象这样一来，将导致市场 上质量的恶化，帕累托最优的交易不能实现，甚至导致市场的萎缩和不存在。 河北农业大学硕士论文 关于“交易费用( 也称交易成本) ”，美国新制度经济学学者科思认为：交易费 用是与发现交易对象、发现相对价格、讨价还价、订立契约和执行契约有关的费用， 但是同时他还将交易费用看作是运用市场机制的费用。威廉姆斯则认为交易费用包 括事前的交易费用和事后的交易费用。事前的费用是起草谈判和签定协议的成本； 事后的交易费用包括：1 、当交易偏离了所要求的准则而引起的成本；2 、为防止事 后偏离准则而做的双方努力及争论不休的成本；3 、伴随建立和运作管理机构而来 的成本：4 、使安全的保证生效的抵押成本 2 。本文认为交易费用指的是制度运行 的成本，对于信息披露行为来说，包括上市公司实施信息披露行为时发生的成本、 由于虚假的信息披露造成的信息使用者搜寻信息的成本以及由于虚假的信息披露给 各利益主体造成的损失等。 关于“制度环境”，新制度经济学认为：制度环境是指“一系列用来建立生产、 交换与分配基础的政治社会和法律基础规则 2 j 。”笔者认为，对于上市公司信息披 露行为来说，制度环境是指对上市公司信息披露行为有影响的一系列制度或制度安 排所构成的有机整体。在本文中，笔者以上市公司为主体，将影响信息披露的制度 环境分为内部制度环境和外部制度环境，具体来讲，本文所界定的信息披露的制度 环境如图l 所示： 图1 上市公司信息披露的制度环境 6 河北农业大学硕士论文 1 、2 、2 新制度经济学交易费用理论、产权理论与信息披露的关系 交易费用理论是新制度经济学三大理论的核心理论，它的基本思想是：“权利 的界定是市场交易的一个基本前提而最终结果( 产值最大化) 却与法律判决无 关。这一结果取决于零交易费用的假定 2 】。”通俗的理解是：在产权界定明确的情 况下，如果交易费用为零，那么无论法律判决产权属于谁，都不影响资源配置的效 率。 产权理论实际上是以交易费用理论为基础的。它的基本思想是：产权制度是制 度集合体中最基本、最重要的制度，对社会来说，市场是分配财富的最有效的机构， 但是要使它运转起来，交易者还必须对所要交换的物品有明确的、专一的、可自由 转让的产权，否则，可分配财富进行谈判的费用将非常高，由此看来，产权与交易 费用等价，若交易费用等于零，则无所谓产权，否则，产权将极大影响效率 2 。 由此可以得出：在交易费用为正的情况下，产权的界定是非常必要的，产权界 定不清是交易费用增大的根本原因，界定产权的目的是降低社会的交易费用，从而 改善资源配置，促进经济增长。 综观信息披露产生的历史，信息披露与企业产权制度的发展和变化是密切相关 的。在私人企业大量存在的企业发展的最初阶段，所有权与经营权一致，会计信息 只为业主服务：随企业的发展，所有权和经营权出现了分离，委托代理关系出现， 代理人有向委托方报告资财托管情况的责任，这种报告是通过会计信息来传达的， 会计受托的对象是各产权主体，这种托付关系是一种严守制衡的产权关系，即法人 治理结构，体现着所有者、债权人、经营者共同构成的完整意义上的“产权结构”， 由于委托人数目有限，报告范围小，因此称之为“报告”更合适：股份有限公司的 诞生，使得委托人的过度分散成为必然，而股权交易的简单化使关注企业发展情况 的人从现实的投资者和债权人扩大n t 潜在的社会民众的范围，会计的责任由此发 展为披露责任，会计目标也由“受托责任观”发展到了“决策有用观”，即尽可能 为信息使用者提供与决策相关的信息 3 。报告与披露的区别在于，前者是有特定对 象群的，而后者仅仅是信息的一种公开，其范围和内容较前者要大得多。因此，产 权制度的变化使得信息披露成为必然。 以上分析可以得出：产权制度与信息披露密切相关，产权制度的不同使信息披 露呈现出不同的状态。 对于我国上市公司( 本文仅以国有控股的上市公司为分析对象，因为它具有普 7 河北农业大学硕士论文 遍性) 来说，在信息披露的过程中，由于产权制度的不合理，造成所有者事实上的 缺位，又由于非对称信息以及委托一代理关系存在，出现了“偷窃”、“欺诈”、“道 德风险”、“逆向选择”等现象，导致交易主体在进行交易的过程中，用于信息搜寻 的成本大量增加，而真实的信息披露恰恰能使交易双方在信息拥有上处于平等地 位，从而保证交易的公开、公平、公正，节约交易费用。 对于上市公司信息披露涉及到的相关主体一监管机构、中介机构、当地政府等 机构来讲，也同样存在委托一代理关系，存在相关行为人的道德风险，因此，分析 上市公司的信息披露行为离不开它的产权制度。 2 、我国上市公司信息披露的现状 所谓信息披露，是指在证券市场上借助各种金融工具向公众筹集资金的公司及 其相关个人依照法律的规定以完整、及时、准确的方式向所有投资者和整个证券市 场公开、公平、公正地披露与该筹资行为及其持续性身份相关的信息 4 】。因此，从 某种意义上讲，信息披露是一种行为，但有人认为，信息披露不应该是一种单纯的 行为，而应该是构架于系列原则、规则之上的制度或制度安排的集合体c 5 】。为了 不至于概念混淆，本文涉及的“信息披露”指的是一种行为。行为实施的主体是上 市公司，同时，在上市公司信息披露行为实施过程中，涉及到了中介机构、监管机 构、财政部门、当地政府等相关利益集团。 2 、1 我国上市公司信息披露的进步 1 9 9 0 年底上海证券交易所成立之初。由于上市公司分属于不同的行业，实行 不同的会计制度，提供的会计报表根本没有可比性，当时上交所不得不对企业的报 表进行转换，只公布了每股净利润、每股净资产这两个转换后的指标。十几年来， 信息披露经历了一个由简单披露到由一系列规则约束的行为的过程。 目前，信息披露是由一套多层次、系统化的规则或制度来约束的。从披露的形 式上看，有招股说明书、上市公告、定期报告( 包括年度报告和中期报告) 、临时 报告( 包括重大事件公告和收购公告) ；从对上市公司信息披露监管法规来看，相 继颁布的有公司法、证券法、 股票发行与交易管理暂行规定、公开发行股 票公司信息披露实施细则、公开发行股票公司信息披露内容与格式准则( 一至 8 号) 、以及证监会下发的关于信息披露的有关规定，对规范上市公司的信息披露 行为起到了最基本的指导和监督作用；从企业会计信息披露的监督、管理机构和人 员来看，中国证监会、证券业协会、证券交易所、证券公司、资产评估师、注册会 一 塑! ! 堡些查兰堡主堡苎 计师、律师分别对信息披露具有领导、监督和核查责任，形成了一道道虚假信息的 过滤网，使上市公司信息披露质量有了一定程度的提高呱，】。 2 、2 我国上市公司信息披露存在的问题 虽然，十多年来，我国上市公司信息披露的规范取得了一定的进步，但我们也应 注意到，目前存在的一系列的规则或制度对上市公司信息披露行为的约束还远远不 够，以至于在信息披露中存在许多问题，具体来讲，有如下主要问题： 2 、2 、1 信息披露的不真实，不准确 公司管理者处于经营管理上的特殊目的，蓄意歪曲或不愿意披露详细真实的信 息，有些公司在信息披露文件中倾向夸大自己的资产规模、盈利能力和经济实力； 为了缩小其负债和亏损额而运用不恰当的会计处理方法，提供带有明显误导性的财 务报告以粉饰财务信息，如将短期借款充做流动负债进行申报，掩盖公司的资产负 债真实情况。 有的公司为了维护自己的企业形象，在信息披露中故意使用不准确的似是而非 的语占来达到误导投资者的目的，如在论及股利政策时，有些公司措辞含糊，模棱 两可、不提供准确数字，却用一些诸如“定会给股东以丰厚回报”，“一定会让投资 者满意”等字眼。有些公司信息披露避重就轻，避实就虚。这种信息披露行为虽然 并未直接歪曲事实，但这种报喜不报忧的行为足以给投资者造成错觉，具有很强的 误导性和欺诈性 8 】。 请看以下事实： 事实一： 2 0 0 1 年在上市公司信息披露工作的核查工作中，两市1 0 4 8 家上市公司中共有 9 3 家上市公司的信息披露工作被评为不合格 9 】。 事实二： 、， 2 0 0 1 年，审计署组织对1 6 家具有上市公司年度会计报表审计资格的会计师事 务所2 0 0 1 年完成的审计业务质量进行了检查，在检查中，抽查了上述会计师事务 所出具的3 2 份审计报告，并对2 1 份审计报告所涉及的上市公司进行了审计调查， 检查发现，有1 4 家会计师事务所出具了2 3 份严重失实的审计报告，造成了财务信 息虚假7 1 4 3 亿元，涉及4 1 名注册会计师n o 。 事实三：2 0 0 1 年，财政部对部分行业2 0 0 0 年度会计信息质量进行了抽查，共 涉及医药、纺织、民航、冶金、石油石化等行业的3 2 0 户企业和事业单位，以及为 9 _ 可北农业大学硕士论文 这些单位的年度会计报表出具审计报告的1 2 5 家会计师事务所。其中，被抽查单位 资产不实7 3 7 5 亿元、利润不实3 5 1 1 亿元。资产不实比例在l 以上的占全部被 查单位的5 0 ，利润不实比例在1 0 以上的占全部被抽查单位的5 7 。 事实四：据上海证券信息有限公司统计资料显示，在2 0 0 1 年实施配股的1 6 5 家 上市公司中，有6 9 家公司的业绩较配股前的1 9 9 9 年出现不同程度的下滑。其中，1 4 家公司2 0 0 0 年净利润比1 9 9 9 年下滑了5 0 以上，而襄阳轴承、厦华电子2 0 0 0 年甚 至出现了严重亏损 。 2 、2 、2 信息披露的不充分，存在重大遗漏 信息披露不充分集中体现在上市公司对有利于公司的信息过量披露，却对不利 于公司的信息沉默不语。如对关联企业之间的交易行为能自愿披露者少得可怜；对 企业偿债能力的披露不够i 许多企业在存在大量应收帐款的情况下，却不对应收帐 款的构成进行分析，或者对企业对外担保、或有负债的具体内容隐瞒不报；对资金 投放去向和利润构成的信息披露不够充分：对一些重大事项的披露不够充分等。产 生该现象的根本原因就在于上市公司在其经营管理上存在较多不愿让公众知道的暗 点，因而对信息披露产生一种畏惧和逃避的心理。 2 、2 、3 信息披露不及时 信息的有用性之一是它的及时性。如果所呈报的信息不及时，则必然失去它的 决策相关性，为内幕交易大开方便之门。信息披露要求中对公司招股说明书、上市 公告书、定期报告和临时报告等披露事项都作了严格的时间规定。如：中报应在相 应的会计期间结束后两个月内披露，年报应在相应会计期间结束后四个月内披露， 重大事项两个工作日内披露并说明性质【1 2 】。但一些上市公司往往赶在最后期限竞 相披露信息，导致一般信息使用者一时“消化不良”，内幕交易乘机“大行其道”， 使投资者的利益受到损害。 2 、2 、4 信息披露不严肃 证券监管部门一再强调上市公司必须在其指定的报刊上发布信息。然而仍有个 别上市公司不分时间、场合、地点地随意披露信息。有些公司根本不在证监会指定 的报纸上披露信息，而在一些地方小报上披露；有些公司在未正式发行股票或在正 式购并之前便私下散布信息，使得小道消息盛行，大大助长了证券市场的投机性。 虽然，我国上市公司信息披露还存在以上诸多问题，但有一点可以肯定，信息 披露的虚假是最严重、最关键的问题已经成为共识。 1 0 河北农业大学硕士论文 3 、虚假信息披露成因的理论分析 在这一部分，笔者从信息经济学、新制度经济学、古典经济学角度探讨影响上 市公司信息披露行为的因素以及这些因素之间的关系，并深入分析上市公司虚假的 信息披露的根源。 3 、1 非对称信息经济学分析 在上市公司中，所有权和经营权是分离的，存在着委托人和代理人，由于委托 一代理关系的存在，使委托人和代理人之间必然存在信息不对称，由于二者之间的 契约关系，使得代理人有义务向委托人披露上市公司的有关信息，以使信息不对称 的程度降到最低。但是，委托人和代理人的利益函数是不同的，因此，实际上，信 息披露并不一定能缓解这种客观存在的信息不对称，而是通过虚假的信息披露，人 为的使信息不对称的程度加深。在上市公司中，代理人是最具有信息优势的一方， 最清楚公司的经营状况，在信息披露的过程中，由于代理人本身的自利性，如果当 代理人披露信息并不能使其收益最大化时，那么，他就不会如实的披露信息，这时 出现了“道德风险”。例如，经理人员为了使与利润挂钩的酬金最大化，或为了巩 固自己的地位，往往会高估资产和收入、低估负债和费用损失，反常的虚报利润； 或者因舞弊需要，隐瞒应该披露的信息、篡改粉饰真实的信息、延误信息披露的时 机；或者即使公开披露，对关键事项也只做简单的、轻描淡写的、模棱两可的、含 糊其辞的陈述，企图蒙混过关。由于信息不对称，委托人并不确切知道代理人披露 了不真实的信息，因此，使得代理人得以利用自身的信息优势欺骗委托人，侵占信 息劣势方的利益。 以上分析可以得出结论。信息不对称是客观存在的，永远不能消失，因此，只 能通过某种制度约束使信息不对称的程度降到最低。 3 、2 成本与收益分析 、 虚假信息的大量存在，表明存在着对虚假信息的旺盛需求。既然有需求，就必 然有供给。对于信息披露的相关主体而言，只要造假的预期成本大大低于造假的预 期收益，那么，作为理性的经济人，他们就有理由造假。具体来说，信息披露的 相关主体有：上市公司、中介机构、监管机构、财政部门、当地政府等。现在分别 对各利益主体进行分析。 对于上市公司而言： 假设造假的预期成本= 造假被发现的概率 处罚金额； 河北农业大学硕士论文 造假的预期收益= 虚构经营业绩骗取上市、配股、增发资格所募集的资本+ 操 纵利润导致市值的增加等。 由于我国的证券市场监管薄弱，上市公司会计造假被发现的概率极小，据统计， 过去1 0 年因会计造假被中国证监会发现并处罚的不足1 0 0 例，而上市公司过去1 0 年对外提供的年度会计报表、半年度会计报表、验资报告、资产评估报告、盈利预 测报告以及募股资金使用情况说明书等财务资料不低于1 0 0 0 0 份，就是说，造假被 发现的概率很小。 此外，迄今为止，监管部门主要依靠行政处罚手段来打击上市公司的会计造假， 对直接责任人追究刑事责任的，少之又少，民事赔偿更是微乎其微。因此，即使会 计造假被发现了，所付出的代价也是极其有限的。可见，当前上市公司会计造假成 本是微不足道的。 与造假成本相比，会计造假所带来的收益可能呈几何级数放大，这一点突出表 现在股票发行定价、增发和配股过程中。 对于上市公司而言，会计造假的预期收益= 虚假净收益 市盈率 流通 股份数总股本3 1 2 。 假如上市公司2 0 0 0 年末总股本为1 0 0 0 0 万股，其中4 0 0 0 万股为流通股，2 0 0 0 年度虚假净收益为2 0 0 0 万元，所在行业平均市盈率为6 0 倍，则在其他条件保持相 同的情况下，会计造假收益为4 8 亿元，在本例，虚假挣收益虽然只有2 0 0 0 万元， 但通过市盈率这一放大器的作用，却对流通股股价造成了巨大的影响，可见，在我 国上市公司股本规模偏小，市盈率居高不下的市场环境下，会计造假的财富效应是 超乎寻常的。 倘若再将原本不具备上市、配股、增发资格，但通过会计造假得以蒙混过关的 因素考虑进去，造假的预期收益将更加惊人，事实上，最近一段时期证券市场圈钱 运动中暴露出的众多变脸现象，从另一个角度证明了会计造假的收益效应，也解释 了上市公司和管理层为何会对会计造假情有独衷。 对中介机构而言： 保持超然的独立性是保证审计质量的根本，但中介机构也是理性的经济人，如 3 虚假净收益市盈率总股本：按照股票发行价格的定价原则，此为股票发行价格a 因此虚 假净收益市盈率流通股份数总股本是拟从股票市场上筹集到的总资本金额。 1 2 塑i ! 查、业查堂堡主笙苎 果造假的预期收益大于预期成本，那么，中介机构就有理由造假。由于现行的上市 公司聘任制，使得本应为信息需求方服务的中介机构成为上市公司的附庸，只有听 从上市公司的安排，才能得到报酬，否则，将面i 临被解聘的危险。以会计师事务所 为例，据一项对上市公司变更会计师事务所的调查显示：被出具过非标准无保留意 见审计报告的上市公司比未被出具过的更容易变更会计师事务所；上市公司变更会 计师事务所后，其审计报告中标准无保留意见显著多于非标准的无保留意见；s t 4 、 p t 5 类公司比非s t 、p t 类公司更容易变更会计师事务所n 3 】。从中可以得出结论：只 要注册会计师不按上市公司的意图行事，那么就要遭到被解聘的下场。因此，在注 册会计师界形成了一种“拿人钱财，替人消灾”的心态，不仅降低了注册会计师的 职业敏锐性，而且淡化了他们对社会公众的责任感，完全成了上市公司的附属品。 由于提供虚假信息被发现的概率不足百分之一，而且一旦发现，对中介机构的处罚 也只限于行政处罚和少量的罚款，而造假的收益却非常可观，注册会计师行业的 收入在我国甚至全球都名列前茅，可见，中介机构是在强大的利益驱动下造假的。 对政府监管机构而言： 在这里，我们将政府监管机构也假定为理性的“经济人”，由于信息不对称的 客观存在，要想发现中介机构和上市公司造假，须付出大量的成本，而其自身收益 却不会因为发现造假、查处造假而增加。如果不去发现造假行为，那么，也不会因 为其不作为而受到惩罚。可见，查处，有成本，没有收益；不查处，没有成本，没 有收益。很显然，在缺乏制度进行有效约束的情况下，理性的经济人不会选择查处。 从另一方面讲，监管机构相对于所有者来讲，也处于代理人的位置，没有有效的产 权激励去监督经营者的行为，存在发生道德风险的必然。 对财政部门而言： 可以说，我国的国有上市公司是国有企业改革的产物，上市的目的就是要筹集 资金，为国有企业脱贫解困，一个根本宗旨就是在国有企业改制的过程中，要保证 st ：按照证券法和公司法有关规定，沪深交易所于1 9 9 8 年4 月2 2 日宣布，将对财 务状况或其它状况出现异常的上市公司的股票交易进行特别处理( s p e c i a lt r e a t m e n t ) ，如：涨跌 幅度为5 ，其股票名称前冠以“s t ”，故称s t 股票。 5 p t ：按照证券法和公司法有关规定，沪深交易所于1 9 9 9 年7 月9 日宣布，对连续三年 亏损的上市公司的股票暂停上市，实施特别转让服务，如：只在每周五交易，涨幅为5 ，跌幅 不限。 河北农业大学硕士论文 国有资产的保值增值，这是财政部门的任务。因此，如果我们将财政部门假定为理 性的“经济人”，那么，保持国有资产的保值增值是其理性的选择。因此，是否能 上市，是否能保值增值，是否能使国有企业脱贫解困是其行为的标准。也因此，才 出现了许多上市前的恶性包装和信息披露虚假的现象。事实证明，这样做的收益是 巨大的，据统计，至2 0 0 0 年，国家就从股票市场上筹集资金6 0 0 0 多亿元，仅2 0 0 0 年，就筹集资金1 5 0 0 多亿元 1 4 】。而对财政部门本身而言，信息披露的造假从短期 看几乎没有成本。因此，对造假听之任之，甚至“支持”，是财政部门的理性选择。 对当地政府而言： 由于公司上市实行的是额度制，每个省市给予一定的额度，当地政府基于这样 的考虑：绩优公司迟早也能上市，不如先让绩差的公司上市圈钱，因此，在地方政 府的大力帮助下，在中介机构的合谋下，出现了恶性包装。对当地政府而言，上市 圈钱收益是巨大的，陷入资金困境的企业因此解决了资金缺乏的困绕，政府官员也 从中得到了经济上、政治上的好处，而当上市公司信息披露造假暴露后，地方政府 为此付出的成本又是什么昵? 到现在为止，几乎没有一个政府官员因为在企业上市 过程中对造假的推波助澜而受到惩罚。可见，选择虚假的信息披露是当地政府的理 性选择。 通过以上对信息披露相关利益主体的成本一收益分析，我们可以得出这样的结 论，经济人决策的依据是成本和收益的对比，这本身无可厚非，关键是要建立相关 的制度进行约束，增加其行为的成本。只有这样，才能从根本上遏止信息披露的造 假。可见，成本和收益严重不对称，从而使理性经济人作出的理性选择形成了信息 披露虚假的源动力。 3 、3 虚假信息披露的制度环境分析 通过3 、1 和3 、2 的分析，可以得出结论，信息披露虚假是信息不对称的必然 结果，而相关利益集团在对信息披露实施影响时，其行为的成本和收益严重不对称 是上市公司信息披露虚假的源动力。 如果将现代市场经济环境下的主体界定为理性“经济人”，那么他们的行为模 式主要取决于该行为可能产生的经济后果，而某项行为的经济后果又在相当程度上 受当时的制度安排所决定。换言之，是某一时期社会的制度安排，决定了人们的行 为方式n 5 ，将这一基本推论用于会计信息的提供行为与会计信息质量的分析中， 可以认为，提供会计信息的行为与当时社会的制度环境不可分离。如果一定时期的 1 4 河北农业大学硕士论文 制度安排鼓励提供高质量的会计信息，并对实施这种行为的主体给予奖励，则披露 信息的质量应当能令人满意；反之，如果从制度安排上不奖励，甚至从某种意义上 对提供高质量会计信息的主体进行惩罚，而那些提供虚假会计信息的主体又能获得 不菲的收益，那么披露信息的虚假成分必定居多。因此，关键是靠制度来约束相关 利益主体的行为。 新制度经济学认为，制度是至关重要的，居于经济学分析的核心地位。同时， 一切的经济活动都可以被视为交易，这些交易是建立在一定的契约基础之上的，而 制度或制度安排的作用之一，就是要保证这些契约的正常履行。契约履行所付出的 成本属于交易费用。因此，正常履行契约所付出的成本属于正常的交易费用，反之， 属于非正常的交易费用【1 6 。制度或制度安排的另一个作用就是要降低正常的交易 费用和尽量避免非正常的交易费用的发生。 在信息披露过程中，由于信息不对称的客观存在使信息披露成为必然，同时， 由于信息不对称的存在，使相关行为主体之间存在博弈成为必然，如果对博弈没有 规则进行约束，将会造成博弈主体决策的不确定性，导致信息搜寻成本的增加，导 致交易费用增加。这时，规则的作用是通过降低信息不对称造成的过高的交易费用 以提高交易的效率来体现的，而这些规则约束就是制度。从信息披露的流程看，对 其披露行为有影响的相关利益集团主要有：财政部门、当地政府、上市公司、中介 机构、监管机构。这些相关利益集团都被假定为“理性的经济人”，在履行各自的 职责时，都会遵循自身利益最大化的原则，但是任何一方在行动时又必须考虑到其 他方的选择，在他们之间存在着博弈。在这种多个主体参加的游戏中，如果没有相 应的规则约束，那么每个主体进行决策的不确定性增加了，并因此增加获取信息的 成本，这显然属于交易费用，而制度可以将各方可以选择的策略限定在合乎规则的 范围内。 、一。 目前我国对信息披露行为进行约束的由一系列制度或制度安排构成的制度环境 还很不完善，例如法人治理结构、产权结构、监管机制、意识形态等不能从根本上 起到对行为主体进行有效约束的作用，使上市公司的信息披露行为不能存在于一个 有效约束的制度环境中。由于相应的制度安排不完善，使得上市公司所有者缺位， 内部人控制，造成了所有者( 委托人) 对经营者( 代理人) 监督不力，甚至合谋， 利用虚假信息披露损害其他投资者的利益；由于相应的制度安排不完善，使得有令 不行，有禁不止，增加了决策的成本；由于相应的制度安排不完善，使得信息披露 河北农业大学硕士论文 过程中产生了大量的非正常的交易费用。( 例如，正常的信息披露需要企业付费， 这种费用属于正常的交易费用，但披露虚假信息的企业的付费属于非正常的交易费 用；投资者获得信息需要付费，这种费用也属于正常的交易费用，如果投资者得到 的信息是虚假的，那么，为获得信息支付的费用就属于非正常的交易费用，根据此 信息所做的决策发生的损失也属于非正常的交易费用。) 下面，本文将分析对上市公司信息披露行为进行约束的制度环境是如何造成了 信息披露的虚假。对制度环境的分析将按照本文图1 对影响信息披露行为的制度 环境的界定来进行。 3 、3 、1 内部制度环境对信息披露的影响 以上市公司为主体，将影响其信息披露行为的制度环境分为内部制度环境和外 部制度环境。在内部制度环境中，主要考察法人治理制度以及产权制度对上市公司 信息披露行为的影响。 3 、3 、1 、1 不合理的法人治理制度对信息披露的影响 由于人是理性的经济人，又由于信息的不对称，使得必须有一种制度安排减少 信息不对称，把经济人的理性选择限定在一定的范围内，而法人治理( 法人治理结 构) 正是这样的一种制度安排 1 7 。 法人治理制度( 也称法人治理或法人治理结构) ，简单地说，是为处理股东与 管理者关系而设计的关于公司所有者和管理者之间权利配置与制衡的一种制度安 排，这种制度安排的根本目的是在尽可能降低由信息不对称引起的代理成本( 代理 成本属于交易费用) 的前提下，使公司管理者积极服务于所有者并使所有者权益最 大化n 町。 在西方股份公司的法人治理制度中，其权利机制的制度性安排有两种模式。 ( 1 ) 以英美等国家为代表的一元模式( 或叫单层模式) 。 其权利结构是由股东大会选举董事会，由其托管公司财产、选聘经营管理班子， 全权负责公司的各种重大决策并对股东大会负责。结构如下图所示： 1 6 河北农业大学硕士论文 股东大会 董事会 上 经理层 图2 英美法人治理模式 ( 2 ) 以日本、德国等国家为代表的二元模式( 或叫双层模式) 。 二元模式中日德的具体权利形式又有区别。日本公司是由股东大会选举产生董 事会和监事会，董事会和监事会都对股东大会负责，由监事会对董事会进行监督， 并与董事会共同行使对经营管理层的监督制衡。而德国公司是由股东大会选举产生 监事会，再由监事会来任命董事会，监事会对股东大会负责，董事会对监事会负责。 德国模式中的监事会相当于美英模式中的董事会，但其权力重点在于监督而非决 策，而董事会相当于经营管理班子。其法人治理模式如图3 、图4 所示： 董事会鲁一监事会 经理层 图3 日本模式 股东大会 l ， 监事会 i 董事会 图4 德国模式 从以上分析可以看出，一元模式和二元模式的根本区别在于二元模式的公司内 部有一个监督董事会行为的常设机构，而一元模式的公司内部缺乏对董事会行为进 行监督的常设机构。我国上市公司采取的是二元模式。其结构如图三所示。 就基本形式来说，一个规范的法人治理结构的特征是：首先，股东作为所有者 拥有对公司的最终控制权，他们通过股东大会决定董事会成员的任免，但董事会一 经成立，即成为公司财产在股东大会授权范围内的托管人，个别股东不能干预董事 会的决策；其次，董事会拥有战略决策和任免经理人员的权利，但董事会必须对维 河北农业大学硕士论文 护股东利益负法律责任，( 这被称为受托责任) ；最后，经理人员受聘于董事会，在 董事会的授权范围内，自主的进行经营决策，管理公司的日常生产经营活动，其他 人不得干预，但经理人员不能超过董事会的授权，同时，他们的经营活动要受董事 会的监督评价。上市公司的组织机构设置为董事会、股东大会、经理、监事会。其 中，董事会是最高的执行机构，股东大会是最高的权利机构，董事会应对股东会负 责，监事会是上市公司内部监督机构，三者之间应该是一种权利制衡的关系，经理 层是董事会任命的，对董事会负责，董事会对经理层有监督的责任n 9 。但我国的 实际情况并非如此。突出表现如下： ( 1 ) 所有者缺位，股东大会形同虚设。 在上市公司中，董事会成员大部分是由大股东委派的，是国有资产的代表，理 论上是代表全体人民利益的。事实上，由于他们没有剩余索取权，缺乏应有的动力 来选择、监督和解聘不称职的董事、监事和经营者，他们的委任权是一种廉价的投 票权。由于经济人本身的自利性，他们的行为的动机是首先要满足自身政治或经济 利益的需要，在自身利益和其所代表的所有者的利益不一致时，出现了事实上的所 有者缺位，又由于信息在政府和上市公司之间分布的不对称，影响了监督的效果， 致使所有者代表根本不能代表所有者的利益。因此，由国有股股东控制的股东大会， 也根本不能代表股东的利益，使股东大会形同虚设。 ( 2 ) 内部人控制。 我国上市公司法人治理呈现出由内部人控制而不是相互制衡的局面。 内部人控制一般可以通过两方面进行考察，一是董事长与总经理两职合一，二 是董事会成员的构成。 就董事长与总经理两职合一的问题来说，通过对我国上市公司进行实证分析， 发现两职完全分离的公司中国有股比例最低，占1 4 2 ；相应地在两职完全合一的 公司中，国有股的比例最高。而董事长与总经理两职合一，本身意味着总经理自己 监督自己，这必然导致董事会监督职能的丧失。 就董事会成员的构成来说，根据一项抽样调查显示，我国设有外部董事的上 市公司占样本公司总数的5 0 2 5 ，其中第一大股东对公司进行完全控制的公司( 第 一大股东的代表占董事会成员的比重为1 0 0 ) 设有外部董事的的比率仅为1 4 3 ， 并且上市公司内部人控制与股权的集中呈高度正相关【2 0 。 由于我国上市公司是国有企业改革的产物，大股东大多为上市公司改制前的上 河北农业大学硕士论文 级单位或具有某种关联关系的单位，如母公司或集团公司等，但从上市公司所有权的 最终追溯看，大多数上市公司的国家股或国有法人股的所有权都是属于国家的，由于 所有者的“缺位”，这些大股东只是“国有资产”的代理人，他们被委托行使对上市 公司的经营权，这种特殊的“委托一代理”关系构成了我国上市公司特殊的控股型 公司法人治理结构：国有经济是纽带，上市公司股权结构中国有股“一股独大”，容 易形成由代理人组成的内部人控制的法人治理结构 2 1 。在这种法人治理结构中，作 为“国有资产”的代理人，上市公司管理层往往是由地方政府任命的，代理人政府 化，官员化，决定了代理人的责任首先应