（企业管理专业论文）基于现金流量的上市公司财务危机预警研究.pdf

摘要 摘要 一研究背景 随着市场经济的发展，我国企业取得了长足的进步。市场经济作为竞争 性的经济，优胜劣汰是它的主旋律。有的企业在竞争中脱颖而出，但也有的 企业陷入危机，最后被淘汰出局。陷入危机的企业，表现形式多种多样，其 中一种即是财务危机。财务危机( f i n 趾c i a lc r i s i s ) 又称财务困境伊i l l a n c i a l d i s 仃e s s ) ，财务危机发展到一定的程度就会导致企业破产a n k n l p t c y ) 。企业因 财务危机导致破产就不能履行应尽的责任，实际上是一种违约行为，所以财 务危机又称为“违约风险 ( d e 削tr i s k ) 。无论理论上还是实务中，企业陷入 财务危机是一个逐步恶化的过程，通常，从正常的财务状况逐渐发展到财务 危机，最终导致破产。 企业破产，就被淘汰出市场，从全社会的角度来看是对资源的更有效的 利用。但是从投资者、债权人的角度来看，则面临着投资或债权无法收回的 现实困境，企业雇员则面临失业的威胁，企业的相关利益方可能由于企业被 淘汰而受到损害。所以，对企业的财务健康状况进行有效的评估，对企业的 财务风险进行估计，科学地预测企业面临财务困境的可能性，估计企业破产 的可能，是非常有必要的。 早在上世纪三十年代，国外就开始对财务危机预警进行研究，取得了比 较成熟的研究成果，建立了相关理论，得到了广泛的应用。国内却是从上世 纪后期才开始，在这方面的研究尚属起步阶段，研究者对于数据的采集、指 标的选取、方法的使用以及最终模型的检验上尚有许多分歧，另外大部分研 究结果由于缺乏实际应用，需要实践的进一步检验。本文在借鉴国内外研究 成果的基础之上，利用我国上市公司的相关指标，运用一定的统计方法构建 预测模型，对适合我国的财务困境预测模型的指标及其构建方法进行有益的 探索。 基于现金流量的上市公司财务危机预警研究 二本文结构及内容 全文主要分为四章，主要内容如下： 第一章，绪论。主要介绍本文的写作背景和意义，以及文章的研究内容 和研究方法。 早期研究者只使用传统财务指标作为研究变量，虽然后来的研究者会把 现金流量指标纳入模型，但使用现金流量指标作为主要变量、分析其对财务 危机预测贡献度的研究者却很少。因此，本文在承接前人研究的基础上，利 用s p s s l 3 0 统计软件，使用现金流量指标作为主要研究变量，采用因子分析 构建财务危机预警模型，进行实证分析。 第二章，财务危机预警文献综述。主要介绍了财务危机定义，国内外对 于财务危机预警的研究成果及现状，介绍、分析、比较了具有代表性的财务 危机预警模型。 首先，从不同学者对财务危机( f i n a l l c i a lc i i s i s ) 的不同的解释中，得到 企业陷入财务危机，其实就是企业的盈利能力显著下降或丧失，导致企业发 生“违约”( d e f a u l t ) 的可能性显著升高的状况。实证研究中，国外学者大多 以破产企业作为陷入财务危机的研究对象，但国内对于企业财务危机的研究， 主要是限于上市公司。而截止到现在，没有任何一家上市公司申请破产。因 此，国内学者研究的财务危机公司，主要是被s t ( s p e c i a l 骶a t ，特别处理) 的公司，把s t 公司作为进入财务危机的标志。本文沿用国内大多数学者的观 点，将被s t 公司界定为财务危机公司。 其次，重点分析了财务危机预警模型。自2 0 世纪6 0 年代以来，许多学 者利用现代统计原理和方法，借助于先进的计算机手段，作了大量的实证研 究工作，提出了许多财务危机预警模型。财务预警模型的种类很多，常见的 有以下五类：一元判定模型i l i v 撕a t e ) 、多元判定模型( m u l t i p l ed i s 嘶m i i l 锄t a n a l y s i s ，m d a ) 、多元逻辑( l o g i t ) 回归模型、多元概率比( p r o b i t ) 回归模型、 人工网络删) 模型。本文分析比较了各种模型的实用范围、优缺点等。自 l o g i t 模型开创以来，由于其不需严格的假设条件，且预测精度较高等优点， 在财务危机预警研究领域一直占据主流地位。本文仍将沿用l o 醇模型，采用 l o g i s t i c 回归函数进行研究。 第三，对利用现金流量指标作为变量建立危机预警模型进行综述。虽然 2 摘要 有的企业具有很好的会计利润，但由于企业资金链断裂，丧失支付能力而导 致财务危机。基于此，有些学者认识到，财务预警系统的重点应是现金及其 流动，充分挖掘现金流量信息的预测价值应成为未来研究企业财务预警的趋 势。并且相关研究指出，利用现金流量指标建立的模型也能得到很好的预测 效果。 最后，通过以上的分析，得到如下的启示：本文拟采用现金流指标，运 用l o 西s t i c 回归函数，构建现金流财务危机预警模型，对以前的研究做出补充。 第三章，l o g i s t i c 回归模型的构建和检验。介绍了本文研究的数据来源、 样本选取方法，指标的筛选和模型的构建及检验等。 本文按照一定的标准，选取了2 0 0 7 年被特别处理的6 0 家s t 公司作为财 务危机公司；同时，按照1 比1 的配对原则，选取了6 0 家非s t 公司作为对 照样本。两组样本共计1 2 0 个，作为研究对象。将其中的8 0 家( 4 0 家s t 公 司，4 0 家非s t 公司) 作为建模样本，4 0 家( 2 0 家s t 公司，2 0 家非s t 公 司) 作为检验样本。 在财务指标方面，本文从偿债能力、获现能力、现金结构和发展能力等 方面来反映企业财务状况。为使指标更具普遍性和代表性，引入了资本累计 率和主营业务收入增长率两个传统的财务指标。具体包含四大类共2 8 个指标。 采用非参数方法对其进行显著性检验，测定指标间的相关度，采用因子分析 法提取主成分因子，然后按逐步向后回归法中的似然比检验( b a c k 、砌d ： l i k e l i h o o d 贼i o ) 向后逐步剔除变量，从而完成指标的筛选。， 在进行逻辑回归之后得到包含经营净现金流动负债比率、净资产获现率、 每股现金净流量等指标的预测模型。并对模型进行了回代检验和独立样本验 证。从回代检验的效果看，模型在危机发生前三年、前两年的总体正确率分 别为7 0 和7 6 2 5 ；从独立检验的效果看，模型在危机发生前三年、前两年 的总体正确率分别为6 7 5 和7 7 5 。从统计效果看，具有一定的实用性。 第四章，研究结论和对策建议，对全文进行总结。 根据本文的研究，可以得到如下结论：现金流量表披露的信息中包含有 公司财务健康状况的信息，可以建立针对上市公司财务困境预测模型，能对 其他学者的研究起到补充作用；距离危机时间越近，获现能力越重要；利用 现金流量指标建立的模型，财务危机发生的t _ _ 2 年、h 年都具有预测能 基于现金流量的上市公司财务危机预警研究 力。 本文在如下方面，需要改进：指标单调，不能全面反映企业的真实状况； 相对中国的上市公司，样本量小；配对样本1 ：1 进行配对的设置缺少理论依 据；不分行业进行财务危机预测，可能导致预测准确度下降。 最后，从财务的角度介绍了解除财务困境的对策。 三、本文的主要贡献 本文在前人研究的基础上，利用成熟的l 0 西s t i c 回归模型，采用现金流量 指标作为研究变量，对财务困境预测模型的研究进行了探讨，建立了相应的 财务危机预测模型。研究中，本文对以下几个方面进行了修正和创新t 1 、本文采用现金流量指标体系为主，对传统财务指标模型起到补充作用。 2 、本文采用的财务指标体系，2 6 个来源于现金流量表，包括了现今对现 金流量表分析的主要财务指标，现金流量指标系统全面。通过对财务指标的 分布检验，发现大部分指标不服从正态分布，在进行显著性检验时，不能像 以前的很多研究，采用t 检验法。因此，本文采用非参数检验方法 m a n n w h i t n e y w i l c o x o n 代替t 检验。 3 、由于指标不服从正态分布，不能满足普通模型服从正态分布、等方差 的假设，因此选用多元l o 西s t i c 回归方程，该方程不要求严格的假设条件。 4 、样本公司选择2 0 0 7 年被s t 的上市公司，进行对比的样本也选择同 一年的，排除了不同年份宏观经济的影响。 5 、为了解决因子间存在的多重共线性问题，本文采用因子分析方法，对 国内外相关研究中存在的这一不足进行了改进。 四、本文的研究意义 企业发生财务危机是一个渐进的过程，在此过程中，会有一些指标异于 经营正常的公司。如果能够利用财务数据，建立预测企业发生财务危机的模 型，势必对各利益相关者具有重大的现实意义。 1 、对于管理当局，可以及早发现企业经营存在的问题，找出解决办法， 避免企业经营进一步恶化。 2 、对于股票投资者，可以预见企业发生财务危机的可能性，从而做出理 智的决策，减少企业价值下跌导致的损失，降低投资风险。 3 、对于政府，可以向广大的投资者做出必要的事前警示，避免很多事后 4 摘要 监管带来的弊端；同时，对于可能陷于困境的公司提供及时的援助，避免其 陷入财务困境。 4 、对于债权人，可以评估企业发生财务危机的可能性，根据评估结果 对企业做出适当的信用评级，保护自己的合法利益。 关键词：财务危机预测模型上市公司实证研究 a b s t 九l c t w i m 也ed e v e l o p m e n to fm em a l k e te c o n o 埘【y ，e c o n o i i l i ce 伍c i e n c yh 够b e e n i i l l p r o v e d ，a sac o m p e t i t i v ce c o n o m y ，i ti s 也em 血也e i n eo fn l es u r v i v a l0 f 也e f l t t e s t s o m ee n t e r p r i s e s1 1 a v ec o m et o 也ef o r ei n 廿1 ec o m p e t i t i o n ，s o m ee n t e r p r i s e s a r ei i lc r i s i s ，t 】1 el a s tb e i l l ge l i m i n a t e d o n eo f 也ep e r f o r i i l 锄c e so ft i l e 嘶s i s e n t 唧r i s e si sm cf i r m c i a l 砸s i s f i i 姗c i a lc r i s i s ，a l s ol ( n o w na s 血ef m a l l c i a l d i g 吮s s ，i t 谢l ll e a dt 0e n t e 印r i s eb a n k r u p t c yi ft l l ef i m n c i a l 面s i sh 嬲d e v e l o p e d t 0 a c e r t a i l le x t l 斌 a s 也er e s u l to fb a u l k r u m c y ，吐l o s er e l 砷e d ，s u c ha si 1 1 v e s t o r s ，c r e d i t o r ，m a yb e l m r t n e r e f o r e ，“i sn e c e s s a 巧t 0e v a l u a 【t e t l l ef i n a l l c i a lc o n d i t i o n so fm e c 伽叩撕e sf o rm e 姚e h o l d e r s 珊sp a p e r i so n eo f t h ee 筋n so f t h em l d i e si l l 也e f i e l d f o u rd i f ! i e r e n tc l l a m e r sc o n s t i t u t et l l ep 印e r f i r s tc h a m e ri st h ei i l _ n 。o d u c t i o i l ，w 城c hi i l 仃o d l l c e sl eb a c k g r o u n d ， s i g i l i f i c a n c e ，o b j e c t sa n d r e s e 卸c hm e 也o d f o n n e rr e s e a r c h e r so i l l yu s e d 也ef i n a n c i a li i l d e x 舔l cv a r i a b l e s ，s o m e r e s e a r c h e r sp u t 也ec a s hf l o wi n d e xi n t om em o d e l ，b u tf e wr e s e a r c h e r sc o n s i d e r e d t 1 1 ec a s hn o wi r l d e x 嬲n l em 血v a r ia _ b l e st 0a n a l y z e 吐l ef i i 瑚c i a lc r i s i s c o m r i b u t i o n t h ep 印e ru s ec a s hf l o wi n d e xa st h em a i l lr e s e 鲫c hv a r i a b l e sa n d p r o v ei tu s i n gs p s s s t a ，t i s t i cs o r r a r e s e c o n dc h a p t e ri sn l el 腑a t u r er e v i e w ，w m c hi n 缸o d u c e st 1 1 ed e f i r l i t i o no f f i n a n c i a lc r i s i sa 1 1 dt 1 1 er e s e a r c hr e s u l to ff o 肌e rr e s e a r c ha i l dc o r 印a r et l l et ) ，p i c a l f i n a l l c i a lc r i s i sm o d e l 1 1 1 i r dc l k 甲t e ri st 1 1 el o g i s t i cr e 伊e s s i o nm o d e l ，讹c hm o d u c e st h er e s e a r c h d a ：t ar e s o u 】陀e 狃d 廿1 em e t l l o do fs 锄p l es e l e c t i o i l ，i l l d e xs e l e c t i o n ，l em o d e l c o n s h l l c t i o na n dt e s t w es e tu pas t ；眦( h r dt 0s e l e c t 仕屺s 卸1 p l ec o m p a n yf o rt e s t i n g ，6 0s t c o 如【p a i l i e sw e r ec _ h o s e nt ob e 蠡 1 a l n c i a lc r i s i sc o i i 】【p a l l i e s w ea l s os e l e c t6 0n o l l e 1 h es t u d yo nf i n a r i c i a jc r i s i se a r l y w a m i n gs y s t e mb a s e do nm ec a s hf l o wo ft h el i s t e dc o m p 锄! s tc o m p a m e st 0b ep a i r e dc o m p a l l i e s at o t a lo fl2 0s a m p l e so fm et w og r o u p s a r et 1 1 er e s e a r c ho b je c t a m o n gm o s ec o m p 砌e s ，8 0c o m p a i l i e sa r e 协em o d e l i n g s a m p l e s ( 4 0s tc o m p a n j e sa n d4 0n o n es tc o m p a i l i e s ) ，4 0c o m p 越e sa r e 恤 t e s t m gs a i 】叩l e s ( 2 0s tc o i n p a 血e sa i l d2 0n o n es tc o m p a i l i e s ) i n 也ea s p e c to ff i n a n c i a li n d i c a t o r s ，、ei 1 1 v e s t i g a t es o l v e n c y ，p r o 丘t a b i l i 够， c a s h 蛐r u c t 吡e 锄dd e v e l o p m e ma _ b i l i t ) rt 0r e n e c tt l l e 缸a i l c i a lp o s i t i o no f e n t e r p r i s e s i i lo r d e r t 0m a k e 也ei n d i c a t o r st 0b eu i l i v e r s a la 1 1 dm o s tr 印r e s e n t m i v e ， w e 曲o d l l c et v 岫乜a d i t i o n a l 证d i c a t o r s ：c l m l u l a t i v er a t eo fc a p i t a l 弛do p e r a t i n g m c o m eg r o w t l l w el l s em en o n p a r a m e t r i ct e s tt oi i l v e s t i g a t e 也er e l a t i o n s h i po f i i l d i c a t o r s ，u s en l ef a c t o r 觚a l y s i st oe x l 聪l c t 也em a i nf 犯o r s 跹du s et h es t e p w i s e r e g r e s s i o nt 0s e l e c t 也ev 撕a b l e s n e to p e r a t i o nc a s hn o w t oc u r r e n tl i a b i l i t i e s ，n c t c a s hf l o wt on c ta s s e t s ，n e tc 2 l s hp e rs h a r ea r ei n c l u d e di 1 1 吐l ef i n a lm o d e l ，w m c h w e r et e s t e db y 也eo r i g i i l a ls 锄叩l e sa n da n o m e ri n d e p e n d e n ts a n l p l e s t h ea c c u r a t e r a t ef b o m 血e 诎i a ls a i i l p l ei s7 0 o f 嘶s i sh a p p e n e di nm em s t3y e a r s 锄d 7 6 2 5 o f 商s i s1 l a p p e n e di nn l ef i r s t2y e a r s t h ep r e d i c t i o na c c u r a t er a t ei s 6 7 5 o f 嘶s i sh a p p e n e di nt l l ef i r s t3y e a r sa n d7 7 5 o f 嘶s i sl m p p e n e di n 曲 f i r s t2y e a r s f r o mt l ：屺v i e wo f 嗽l t i s t i c ，l em o d e l i s p r a c t i c a l c h a m e r f o u ri s 也ef i i ：油n g sa n ds u g g e s t i o i l s a c c o r d i n gt oo l l rr e s e a r c h ，n l e r ea r es e v e r a lc o n c l u s i o n s ：c a s hn o ws t a t e m e m i i l c l u d e sm ei m m a t i o no f h e a l m yf i n a l l c i a li 血m a t i o n ；w ec a ns e tu pm em o d e l t of o r e c a s t 也ef m a n c i a lc r i s i s b a u s e do nt l l ep r e v i o u sr e s e a r c h e s ，t h ea u m o rm o d i f i e dm er e s e a r c hp r o c e s s a 1 1 dm a d es o m e p r o g r e s s 1i i l 廿l i sp a p e r ，m o s to f 也ev a r i a b l e sa r ec a s hf l o w _ i i l d i c a t o r 2tt e s t 、糯r 印l a c e db yn o n p a r a m e 仃i cm e t l l o dm 锄一w h i t l l e y 一丽l c o x o ni 1 1 d i f l e i n c et e s t 3l o g i s t i cm o d e li sc h o s e nt 0c o n s t m c tt h em o d e l ，i td o e sn o tr e q u i r e 曲曲g e n ta u s s m n p t i o n s 4h lo r d e rt oe l i m i i l a t em em _ u l t i c o l l i n e a r i 锣b e t w e e n 廿1 ev a r i a b l e s ，f a c t o r 龇l a l y s i si su s e d 5 舢lo f 恤s 锄叩l e s ( s t 觚dn o n e s t ) a r e 舶m2 0 0 7 ，“i n go u t 也e m a c r o - e c o n o m i ci m p a c t so fd i f l f e r e n ty e a r s 1 1 1 e r ea r es e v e r a ls i 印i f i c a i l c e sf o rm e 咖d ya sf o l l o 讹g ： 2 a b s t r a c t 1f o rm a n a g e r s ，m e y 、o u l df i n ds 0 1 u t i o n s t 0a v o i d 知心e rd 酏e r i o r a t l o no t 戗伧 c o m p a r l y i f p r o b l e m s a r ed e t e c t e de a d y 2f o rs t o c k 曲e s t o r s ，i f m ep o s s i b n i 够o fo c c 脚e n c eo ff m 趾c i a l c n s l sc a i lb e d r e d i c t e d 如yc a n m a k ea 觚删d e c i s i o n ，r e d l l c e 也e l o s s e so tt i l e i i e s 臼= i l e n t 3t h eg o v e m m e n tc a nm a k e 也en e c e s s a r yw 锄i 1 1 9 s t 0m em v e s t o r sm a d v a n c et 0a v o i dr e 则a t i o n 加m e c r i s i sh a sh a p p e n e d ；a t 此s 锄e 劬e ， p r o v i d ea s s i 渤n c e t om ec o m p 趾yt 0a v o i d 触i a l c n s l st i m e l y 4t h ec r e d 的r sc a i la s s e s sn l ep o s s i b i l 埘o fo c c 哪n c eo f a l c n s l s ， a c c o r d i n gt o 恤r e s u n s0 f 也ea s s e s s m e m ，m e yc a nt a k e 啊s t 0p r o t e c tt t 咄 l e g i t i m a t ei n t e r e s t s k e yw 。r d s ：f i n a n c i a l d i s t r e s s ，p r e d i c t i 。nm 。d d ，l i s t e dc 。m p a n y e m p i r i c a ls t u d y 3 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行 研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其 他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究做出重要贡献的 个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本学位论文引起的法律结果完 全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位申请人： 年月日 1 绪论 1 绪论 1 1 研究背景和研究意义 1 1 1 研究背景 随着科学技术的发展，经济全球化的加剧，企业间的竞争越来越激烈， 伴随中国加入世界贸易组织( w t o ) 的第七个年头，入世时的各种承诺逐渐 兑现，市场经济制度不断完善，国内企业的生存压力也越来越大。尤其作为 明星企业的上市公司，成为社会关注的焦点。 自1 9 9 0 年上海证券交易所和深圳证券交易所分别成立以来，我国的资本 市场发展迅速。上市公司的数量从刚开始的几家发展到目前的1 0 0 0 多家，对 我国经济、社会的影响具有举足轻重的地位。仅2 0 0 7 年前三季度，证券交易 印花税就达到1 4 3 6 亿元，增长1 1 7 倍，增收1 3 2 2 亿元，拉动整体税收增长 4 7 个百分点；1 截止到2 0 0 8 年9 月，股票帐户开户数达到1 2 ，0 3 7 6 3 万，2 并 且每周开户数还在增加，股市影响着我国数以亿计民众的利益。因此，上市 公司成为政府、投资者、社会公众关注的对象，对于上市公司的监管也越来 越严格。1 9 9 3 年颁布的公司法1 5 7 条规定：“上市公司如果在最近三年连 续亏损，由国务院证券管理部门决定暂停其股票上市。 第1 5 8 条规定：“上 述情形在限期内未能消除，由国务院证券管理部门决定终止其股票上市 。 3 1 9 9 8 年3 月1 6 日，颁布了关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方 式的通知，其中规定“如发生财务状况异常或其他异常状况导致投资者对该 公司前景难以判定，可能发生损害投资者利益的情形时，交易所将对该上市 1 经济信息联播，中央电视台，2 0 0 7 1 0 1 2 2 中国证券登记结算有限公司，h 业；丛鲨盥曲i 卫堑! 壁堑型，2 0 0 8 9 - 2 3 姚铮，陈菲莲上市公司财务危机预警系统研究中国民商法律网，2 0 0 4 2 1 6 基于现金流量的上市公司财务危机预警研究 公司实行特别处理”。1 9 9 9 年6 月，沪深证交所就股票暂停上市规则做出规 定：上市公司连续三年发生亏损，其股票应当暂停上市，暂停上市期间，公 司股票简称前冠以“p t ”字样( p a r t i c u l a rt r e a t m e n t ，特别转让) 。2 0 0 1 年1 2 月5 日，证监会正式发布亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法( 修 订) ，取消p t 制度，规定若上市公司连续三年亏损，其股票即暂停交易；暂 停上市后第一个半年度公司仍未扭亏，其股票将终止上市。1 2 0 0 3 年5 月1 2 日，证监会再次发文，实行“退市风险警示制度”，即在原有“特别处理 基 础上增加的一类特别处理，其主要措施为：在其股票简称前冠以“ s t ”字样。 2 随着中国资本市场的发展，上市公司面临的监管也越来越严格，退出机制逐 步建立起来。在“优胜劣汰的游戏规则下，那些能够应对各种风险，在激 烈的竞争中生存下来的企业，必将赢得人们的尊重。而一些企业，由于不能 应对各种风险，只能落到被兼并收购，甚至破产的地步，让人扼腕叹息。 随着市场经济的不断完善和上市公司退出机制的建立，上市公司压力增 大，寻求一种能够预测财务危机的方法，提前化解可能出现的危机，成为政 府、投资者、债权人等利益相关者关注的焦点。 1 1 2 研究意义 企业发生财务危机，并非一朝一夕的事情，而是由量变引起质变，最终 导致企业发生财务危机。在此过程中，会有一些指标异于经营正常的公司。 如果能够利用财务数据，建立预测企业发生财务危机的模型，势必对各利益 相关者具有重大的现实意义。 1 对于管理当局，可以及早发现企业经营存在的问题，找出解决办法， 避免企业经营进一步恶化。 2 对于股票投资者，可以预见企业发生财务危机的可能性，从而做出理 智的决策，减少企业价值下跌导致的损失，降低投资风险。 3 对于政府，可以向广大的投资者做出必要的事前警示，避免很多事后 监管带来的弊端；同时，对于可能陷于困境的公司提供及时的援助，避免其 1 2 0 0 1 年中国十大证券新闻银行家，2 0 0 2 ( 1 ) 2 刘兴详，刘欲晓退市风险警示制度出台，风险警示标志”木s r ，市场报，2 0 0 3 讲- 0 7 2 1 绪论 陷入财务困境。 4 对于债权人，可以评估企业发生财务危机的可能性，根据评估结果对 企业做出适当的信用评级，保护自己的合法利益。 1 2 研究内容和研究方法 1 2 1 研究内容 本文分析了国内外关于财务危机预警的研究，总结了利用传统财务指标 建立模型所取得的成就，得出了利用2 0 0 7 年被s t 的上市公司的现金流指标， 构建多元l o g i s t i c 回归模型，对传统指标的研究作补充。全文主要分为如下四 章： 第一章，绪论。主要介绍本文的写作背景和意义，以及文章的研究内容 和研究方法。 第二章，财务危机预警文献综述。主要介绍了财务危机定义，国内外对 于财务危机预警的研究成果及现状，介绍、分析、比较了具有代表性的财务 危机预警模型。 第三章，l o g i s t i c 回归模型的构建和检验。在上一章分析的基础上，建立 一个包含2 8 个指标的体系。利用2 0 0 7 年被s t 的4 0 家上市公司和4 0 家非 s t 公司的现金流指标，通过s p s s l 3 o 软件，采用因子分析方法，建立被s t 前两年的危机预警模型，并用2 0 0 7 年被s t 的2 0 家上市公司和2 0 家财务正 常公司进行检验。 第四章，研究结论和对策建议。对全文进行总结，根据实证结果得出结 论，指出文章的创新点，并指出文章存在的局限性。并且从财务的角度介绍 了解除财务困境的方法。 1 2 2 研究方法 早在上世纪三十年代末，国外就开始对财务危机预警进行研究，国内却 是从上世纪末才开始。此外，由于我国从1 9 9 8 年才开始引进现金流量表，早 3 基于现金流量的上市公司财务危机预警研究 期研究者只使用传统财务指标作为研究变量。虽然后来的研究者会把现金流 量指标纳入模型，但使用现金流量指标作为主要变量分析其对财务危机预测 贡献度的研究者却很少。因此，本文在承接前人研究的基础上，利用s p s s 统计软件，使用现金流量指标作为主要研究变量，采用因子分析构建财务危 机预警模型，进行实证分析。 4 2 财务危机预警文献综述 2 财务危机预警文献综述 2 1 财务危机的定义 财务危机( f i i 姗c i a l 嘶s i s ) 又称财务困境( f i i l a i l c i a ld i g 吮s s ) ，财务危机发 展到一定的程度就会导致企业破产( b a 娜t c y ) 。企业因财务危机导致破产就 不能履行应尽的责任，实际上是一种违约行为，所以财务危机又称为“违约 风险”( d e f a l l l tr i s 均。无论理论上还是实务中，企业陷入财务危机是一个逐步 恶化的过程，通常从正常的财务状况逐渐发展到财务危机，最终导致破产。 关于财务困境的定义，有不同的观点： 在b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 的研究中，由5 9 家破产公司、1 6 家拖欠优先股股利公司 和3 家拖欠债务的公司组成“财务困境公司”。1 由此可见，b e a v e r 把破产、 拖欠优先股股利、拖欠债务界定为财务困境。 舢缸i l a i l ( 1 9 6 8 ) 在总结了以往的财务困境的概念后，提出了较为完整的财务 困境概念。它包括企业发生财务困难时的多种情况，主要为破产、失败、无 力偿还债务和违约。2 g o r d o n ( 1 9 7 1 ) 认为，由于企业的赢利能力下降，使得企业无法支付利 息和本金的可能性增大，企业即处于财务困境。3 c a n 证c h a e l ( 1 9 7 2 ) 认为财务困境是企业没办法顺利履行义务，有以下四种 表现形式：流动性不足、权益不足、债务拖欠及资金不足。4 d e 越n ( 1 9 7 2 ) 则认为财务困境公司“仅包括已经经历破产、无力偿债或为 1 b e a v e r ，wh ，f i n 锄c i a jr a t i o s 舔p 倒i c t o r so f f a 订u r c ，西掣删缸，盈驰删丙衄月c 嘶五宦c 峨耐 脚舭s ，1 9 6 6 ，p p ：7 l - 1 1 1 2 a l 钉n a l l ，e i ，f i n a l l c i a lr a t i o s ，d i s c r i m i n a ma m l y s i s 锄d l ep r e d i c t i o no fc o r p o r a t e b a n k 九j p t c y 砌已如以朋耐矿砌口甩钟，n o 4 ，s e p t e m b e r ，19 6 8 ，p p ：5 8 9 - 6 0 9 m j g o r d o i l ，t o w 硼sa1 1 1 e o 巧o f f i n 狮c i a ld i s t r e s s ，孤p 胁m 耐矿f 饥衄比，n o 2 ，1 9 7 l ，p p ：3 4 7 - 3 5 6 c 姗i c h id ，t h ca u d i t o r sr e p o r t i n go b l i g a 士i o n ，4 d 觚，辔置c 譬即陀矗肘a 尼增删， j 柚u a 1 9 7 2 ，p p ：8 5 - 9 6 5 基于现金流量的上市公司财务危机预警研究 债权人利益而已经进行清算的公司”。1 r o s s 等人( 1 9 9 9 ；2 0 0 0 ) 则认为，可从四个方面定义企业的财务困境：第 一，企业失败，即企业清算后仍无力支付债权人的债务；第二，法定破产， 即企业和债权人向法院申请企业破产；第三，技术破产，即企业无法按期履 行债务合约付息还本；第四，会计破产，即企业的账面净资产出现负数，资 不抵债。从防范财务困境的角度看，“财务困境是指一个企业处于经营性现金 流量不足以抵偿现有到期债务，即技术破产。2 国内学者李秉祥、扈文秀( 2 0 0 4 ) 认为，财务危机指公司无力支付到期 债务或费用的一种经济现象，包括从资金管理技术性失败到破产以及处于两 者之间的各种情况。3 陈新桂( 2 0 0 7 ) 也认为，发生财务困境的公司，往往表现为企业因现金 流严重不足而导致企业无偿付能力或者资不抵债。4 实证研究中，国外学者大多以破产企业作为陷入财务危机的研究对象， 但国内对于企业财务危机的研究，主要是限于上市公司。而截止到现在，没 有任何一家上市公司申请破产，况且在目前阶段，上市资格仍然是一种珍贵 的“壳 资源，即使上市公司面临破产，也会有其他公司将其接受。因此， 国内学者研究的财务危机公司，主要是被s t ( s p e c i a l 骶a t ，特别处理) 公司。 把s t 公司作为进入财务危机的标志，如陈静( 1 9 9 9 ) ，5 陈晓( 2 0 0 0 ) ，6 吴世 农、卢贤义( 2 0 0 1 ) 。7 中国证券市场自1 9 9 8 年引入s t ( 特别处理) 制度以 来，规定对连续两年亏损或每股净资产低于股票面值时实行特别处理。2 0 0 1 年，逐步对亏损上市公司实行暂停上市和终止上市制度，这样建立了一套中 国特色的退市制度。 本文沿用国内大多数学者的观点，将被s t 公司界定为财务危机公司。 e d w 硼b d e a l ( i n ，ad i s c r i m i n a n ta n a l y s i so f p r c d i 咖r so f b u s i i l e s sf a i l u 胁删e ，矿彳叫尼咖岛 v 0 1 1 0 ，n o 1 ，1 9 7 2 ，p p ：1 6 7 一1 7 9 2s t 印h 曲a r o s s ，r a n d o l p h w w b s 衄f i e l d ，j e 缶e y ，公司理财，吴世农，沈艺锋等译北京：机械工业 出版社，2 0 0 0 3 李秉祥，扈文秀，基于期权理论的上市公司财务危机动态预测方法研究，管理评论，2 0 0 4 年第4 期，p p ： 5 3 - 5 6 4 陈新桂财务困境上市公司治理失败的实证研究，财经科学，2 0 0 7 年第4 期，p p ：5 9 击5 5 陈静，上市公司财务恶化预测的实证分析，会计研究，1 9 9 9 年第四期。p p ：3 1 3 8 6 陈晓、陈治鸿，企业财务困境研究的理论、方法及其应用，投资研究，2 0 0 0 年第6 期，p p ：2 9 - 3 3 7 吴世农、卢贤义，我国上市公司财务困境预测模型研究，经济研究，2 0 0 1 年第6 期，p p ：4 6 5 5 6 2 财务危机预警文献综述 2 2 财务危机预警方法 一般认为财务困境的研究起源于财务报表分析，而对财务困境的正式研 究兴起于2 0 世纪3 0 年代。尤其自2 0 世纪6 0 年代以来，财务危机预测在欧 美得到广泛发展，诸多学者从定性和定量角度分别进行了研究，涌现出很多 方法。就定性方法而言，目前比较流行的有风险分析调查法、资金周转表分 析法、四阶段症状分析法、流程图分析法和管理评分法等。就定量方法而言， 许多学者利用现代统计原理和方法，借助于先进的计算机手段，作了大量的 实证研究工作，提出了许多财务危机预警模型。财务预警模型的种类很多， 常见的有以下五类：一元判定模型i l i v 撕a t e ) 、多元判定模型( m m c i p l e d i s c r i m i n a i l t 础l a l y s i s ，m d a ) 、多元逻辑( l o 醇) 回归模型、多元概率比( p r o b i t ) 回归模型、人工网络( a n n ) 模型。 2 2 1 财务危机的定性预测方法概述 2 2 1 1 风险分析调查法 风险调查法是指专业人员、独立调查机构等对公司存在的风险进行详细 的调查分析，形成报告文件供公司管理人员参考。其特点是在调查过程中所 提的问题对大多数公司来说，都有可能发生。不足之处是无法针对特定企业 的特定问题进行调查分析，不能对其中的问题进行深入解释，针对性不足， 从而不能引导使用者对调查的问题之外的相关信息做出恰当判断。 2 2 1 2 资金周转表分析法 其判断标准是：若公司制定不出三个月资金周转表，这本身就说明发生 财务危机问题；若能制定出资金周转表，再考虑收入、应付票据等因素。查 明转入下个月的结转额是否占总收入的2 0 以上，应付票据总支付额是否在 销售收入的6 0 以下( 批发商) 或4 0 以下( 制造业) 。该方法是进行短期财 务预警的重要方法，其实质是公司面对多变的理财环境需要经常准备好安全 度比较高的资金周转表，否则说明企业财务陷入紧张状态。该方法简单易行， 但其判断标准过于主观而尚存争议。 2 2 1 3 四阶段症状分析法 7 基于现金流量的上市公司财务危机预警研究 该方法将企业财务运营病症分为四个阶段：财务危机潜伏期，该阶段的 表现形式为盲目扩张、无效市场、缺乏有效的管理制度、企业资源分配不当、 无视环境的重大变化等；财务危机发作期，该阶段的表现形式为自有资本不 足、过分依赖外部资金、利息负担过重、缺乏会计的预警作用、债务拖延支 付等；财务危机恶化期，该阶段的表现形式为经营者已无心经营业务、专心 于财务周转、资金周转困难、债务到期违约不能支付等；财务危机实现期， 该阶段的表现形式为资不抵债、并丧失偿付能力，宣布破产等。企业如有上 述相应情况出现，就要查清原因，采取措施，尽快使企业摆脱险境。该方法 简单易行但各阶段界限有时难以区分。 2 2 1 4 流程图分析法 该法