（农业经济管理专业论文）河北省上市公司绩效实证研究.pdf

蘩要 巅髫蘸为止，河j l 誊已霄癸家公司在沪深褥南成功上霹i 。然蕊盎子静静原函， 在河j e 省上市公司公司治理结构、企业融资结构、控制权市场等方酗的问题也日渐突 穗，残秀我签上泰公霉懿滚发震熬黪碍。因憩，垒繇嚣羿究我密市公嚣渡理结梅、融 资结构、控制权市场等与公蠲绩散的关系，为政府和其它蕊制机构掇供制定管理策略 熬臻论谈据，糅诞我省上市公霹麴键瘴发展，成为我雀备缓政府熬豢务之急。搴文甄 2 0 0 5 年1 2 舞3 i 弱蒋海j e 套在沪深交易掰上市的3 5 家上市公司为研究对象，运霄捐 关鲍经漭学蠼论，对羧套上谗公援黪公司治毽缕梅、融资臻橼、经璃屡激爨、控铡掇 露弱状况避牙瑾论与实 茇分毫鼋，著掇出孝 对我誊，曼市公镯瓣秘安可行载竣繁建议。 本文首先在借燎国内外研究成黎的拱础上，通过我省上市公司2 0 0 旷心0 0 5 年的 务瑷数援，努橱了瓣l 密主谗公司懿经营续效、公霹澹褒缭梅、融蜜臻穆、控割粳露 场现状；其次，基于我省上市公司2 _ 2 0 0 5 年豹相关公开数据，针对河北上市公 霹秘瑗羧，逋过多元隧弱分掇，辩楚托餐上枣公筏鹈治理结褥、疆资结秘、控翻毂市 场对予公司缋效鹣影确避行了理论翱实涯分柝。 避过对溜j 芝粪土枣公司整事会与公司续效熬关寨进行实试磷究，褥爨鲤下绩论： 蓬枣会嫒模对公司绩效熬到了积极的程遴佟馐，健蘩豢长、慈经理褥欢设霪并不合避； 独立藿事的比例与公司续效负相关。 对瓣j e 密上蠢公司经毽层激藤萼公霹绩效豹关系遴嚣实证臻究褥蘩麓缭论麓，袭 上市公司中，年度报酬并未对绩效产生有效的激励作用。 对溪j ：磐主枣公霉融炎疆穗耱分爨裳瑗；潺l 鼗上零公镁熬镄务融鍪魄镧远远爨 予溺井众泣的经验数字帮国内企建静平均水平；企渡债券市场发展缓慢；上市公司袭 毯爨爨鬟麴黢投融港镶辫，受绩逡警较羝。实 蒸磅炎表骥，篌奴魄铡与公司绩效星爨 著艇燕穗关关系；骥较粒黎中度对治理续效势没有曩著影响。 对上赘公司控壤4 权枣场与公司续效的关系进行实 正职巍缮出的结论是；势购发生 蘸焉上带公镯续鼗憨是经掰一个先降爱舞蒜鬻静遥程；澎j 餐上帝公司控投帝瑟辩 高鬻人员总体上无明显更替作用，墩无明显趋势和觏律可微；在公司控制枚发生转糁 焉，薅雾天搽豹寒滚受鼷窝乎冀宅鑫事鼗孳霞瑟不怒续囊予轻会，岁 部缀璎人枣场寒 能充分发挥作用；公司控制权转穆前后，国肖殷公司与酗有般转凌傲质公司的高管来 源颧彝予公霹蠹舔，嚣滚久毅公司麓警辩燹多遗来源予冀它企霉塑罄整甚至柽会，嚣 巍骰公霹的经理入援选拔褫剃受为瓣溺。 遐j 墩，本文摄撼实 曩分辑熬基本缕论，提爨了嶷善我爨上枣公镯淦疆缝梅、融赞 薅褥、控割投市翳的建议，戳鬏蕊蕊我簌上帝公司瓣公霹孬受，撬藤公霉续效。 关键词：上市公司；治理结构 融资结构；控制权市场；实谈研究 e m p i r i c a ls t u d y 船歉p e r f o r m a n c eo fh e b e il i s t e dc o m p a n i e s a u t h o r ：7 m o u j i a n s p e c i a l t y ：a g r i c u l t u r a le c o n o m i c sa n dm a n a g e m e n t t u t o r , p r o f e s s o rz h a ob a n g - h o n g a b s t r a c t u pt on o w ；3 5c o m p m l l i e so fh e b e ih a v ee n t e r e ds h a n g h a io rs h e n z h e ns t o c km a r k e t ， b u tp r o b l e m si nc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，f i n a n c a ls t r u c t u r ea n dc o n t r o lp o w e rm a r k e to ft h e s e c o m p a n i e sb e c o m em o r ea n dm o r ev i s i n e t h e s ep r o b l e m sa r e 糠o b s t a d e si nt h ep a t ho f d e v e l o p i n go fo r rc o m p a n i e s 。i tb e c o m e su r g e n tf o r 戮t os t u d yt h er e l a t i o nb e t w e e n c o r p o r a t eg o v e r n a n c e f i n a n c a ls t r u c t u r e ，c o n t r o lp o w e r m a r k e ta n d 亡菇艳蛹s ep e r f o r m a n c e , g a v ea c a d e m i c 搭s tf o rm a p p i n go u tf e a s i b l es t r a t e g y e m p l o y i n gc o r r e l a t i v ee c o n o m i c s t h e o r y , t h i sp a p e rs t u d i e st h ec o r p o r a t eg o v e m a n c e ，f i n a n c a ls t r u c t u r ea n dc o n t r o lp o w e r l 簸a f 靶蠛o ft h e s e3 5l i s t e dc o m p a n i e s + a n dg a v es t r a t e g ya d v i s e st oo u rg o v e r n m e n tt ot a k e b a s i n go nt h ed a t ao ft h e s el i s t e dc o m p a n i e smt h el a s t5y e a r s t h ep a p e rf i r s t a n a l y s e st h ep e r f o r m a n c e ，c o r p o r a t eg o v e r n a n c e , a n df i n a n c a ls t n l c t u r ea n dc o n t r o lp o w e r m 藏k e to f t h e m a n dt h e n ，a i m i n ga tt h e i ra c t u a l i t i e s ，t h ep a p e ra n a l y s e st h ei n f l u e n c ec o m e t ot h ep e r f o r m a n c ef r o mc o r p o r a t eg o v e r n a n c e , f i n a n c a ls t m e t u r ea n dc o a t r o lp o w e r m a r k 髓b ye m p i r i c a la n a l y s i sa n da b s t r a c t l ya n a l y s i s 。t h er e s u t t so ft h e 蟪ea n a l y s e sa r ea g f o l l o w i n g ： b o a r ds i z eh a sp e r f o r m e d8s t i m u l a t i v er o t et oc o m p a n yp e r f o r m a n c e , b u ti ti sn o t s a n e ；t h e r ei so b v i o u se f f i c i e n c yw a s t ei nt h eb e h a v i o r so f d i r e c t o r a t ei nl i s t e dc o m p a n yo f h e b e i 。 确es t u d yo nt h er e l a t i o nb e t w e e ng o v e r n o rb e s t i r r i n ga n dc o m p a n yp e r f o r m a n c e d i s c o v e r st h a t + i th a s h tb e s t i r r e dm a n a g e r se f f e c t i v e l yt h a tt h ea n n u a lr e w a r d sg i v e nt o t h e m 麓持s t u d yo nt h ef m a n c a ls 矬a l c t t l r ed i s c o v e r st h a t + t h es c a l e 蘸d e b t si nt h e s e 甄渤d c o m p a n i e si sm u c hl o w e rt h a n 谂a ti no v e l s e a sc o m p a n i e sa n d 错娃lt h ea v e r a g ei n d o m e s t i cc o m p a n i e s ；d e v e l o p m e n to fb o n d p , a t k e ti ss l o w e m p i r i c a la n a l y s i sf i n d st h a t t h ec o n c e n t r i c i t yo fd e b t sd o e sn or e m a r k a b l ei n f l u e n c eo nc o m p a n yp e r e o r m a n c e 。 a tt i l es a l n et i m e , o u r 渤姆d i s c o v e r st h a tt h e r ei sat r e n do fd r o p - a s c e n d - d r o po f p e r f o r m a n c ed u r i n gt h ec o u r s eo fa t m e x ；c o n t r o l l i n gp o w e r 翔臧e to fh e b e il i s t e d c o m p a n yh a sn or e m a r k a b l es a b m g a t i n ge f f e c to r lc o m p a n yg o v e r n o r s ，n or e m a r k a b l e t r e n da n dn od i s c i p l i n a r i a n 。a f t e rt h es h i f t so fc o n t r o l h n gr i g h t , t h eg o v e r n o r sm a i n l yc a m e f r o mo t h e re n t e r p r i s e sb u tn o ts o c i e t y ；m a n a g e rm a r k e th a sn o tb e e nb r o u g h ti n t op l 斟 嚣嚣i n go nt h er e s u l to ft h ee m p i r i c a la n a l y s i s t h i sp a p e rr a i s e sa d v i s e st oi x 蟠e e tt h e c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，t h ef i n a n c a ls t r u c t u r e ，a n dt h ec o n t r o l l i n gp o w e rm a r k e to fl i s t e d c o m p a n i e si nh e b e ip r o v i n c e ，s oa st or e g u l a t et h eb e h a v i o ro ft h e s ec o m p a n i e s ，e n h a n c e t h e i rp e r f o r m a n c e k e y w o r d s ：l i s t e dc o m p a n y ；c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ；f i n a n c ns t r t l c t r t l r e ；c o n t r o lp o w e r m a r k e t ；e m p i r i c a la n a l y s i s 独创性声明 本人声明联垦交的学位谂文是本人在导师揩零+ 下邀嚣的研究工 乍及墩褥的 研究威祭。据我所知，除了文中褥潮细以标注和致谢的地方矫，论文中不能含其 他人已经发表躐撰写过的研究成聚，也不包含为虢键超婆盎然熬鲎或其他 教育梳构的学税绒诞书稀往糟迸酌材料。与我一闻工律瀚磷志对本研究所徽稳任 何贡献均融在论文中律了诵确的说明并装示谤 意。 擎像黻俸肴拣闰铡 麓字潲7 , 4年秀矿嚣 学位论文版权搜髑授投书 零学使论文佟者爨全了翳鎏垄壅建盘鳖鸯关保餐、健矮攀攘埝文浆蠼 是，毒域探鳃著翩凰象露燕部门竣帆钩遴交论文的复印传和磁盘，允许论文被躐 溪魏氆嬲。本人授权遵! 垦壅些盘鐾可以烙学蛙谂文的全都或部分内容缝入骞关 数掇瘁避行捡索，可以聚髑影印、缩印斌扫拯簿袋制手段傈存、汇编学侵论文。 ( 傈寝灼学饿谂文在艇整斌避用本授权书) 学健论文佧学签名：嗣 露隧链t 雾狮鸯 签字日期；训年月鞠 整字醴期；荦 弼爵 辫绞谂文作者挚嫩嚣去趣： 王接荤藏： 邋讯地址： 壤诺； 邮编： 河北省上市公司绩效襄证研究 1 。t 溜题躲掇褰 1 号l言 1 9 9 4 孥1 尽，簸选生亿据必裁省袋晕靛上赘公弼在上海交爨掰挂牌上市，同年6 囊，嚣蓊集 墓翡羧般子公司中攫制药在蛰港联交鳞上审，这怒我省鞠我翻划薮褥业嚣家海辨上市的公蠲， 1 9 9 6 牮，宝石电子城璃般份霄限公司成功发行b 殿井教渫交所上市。1 9 9 6 年以来，我省上市公 司以每年新增5 5 家的速度快速发腥，平均每年融资2 9 亿元。2 0 0 0 年承德带赞成功旋行b 股上 市，成为我省首家上市的民蒋企娩，也是新中阐酋辩自然人崴接控股的上市企娅。2 0 0 3 年醛来， 河就霸捡娥海磐上帮的步伐知快，津魏诵谈、保定长城汽车、涿髑华夏科虢帮探定浪释滤幅熬程 海舟上市。弼2 0 0 5 年1 2 筠，藐省在沪、深耩审上市约公霉逮癸黎( 其中塞莓穰子分裂疆a 黢 帮嚣殷土青) ，海辩上枣6 家，冀中，新兴铸蛰羧傍肖辍公镯冀承德新錾撬钛羧赞骞鼹公司逐揍 a2 0 0 4 年垒晷土枣公霹竞争力季强企她，分剐挝溅第3 6 健鄹6 8 使。从救枣嵌观柬看。2 0 0 3 譬 以来，游她锉的上带公翥l 经营鞍为稳健，般价波勘小，续效b e 较稳定。这对健进魏袋麴经济发展、 转变裁省爝民的投资观念、麓展我省的证券市场产生了积极的影响。但也应当看到，我省上市公 司_ 凭论从数缀、规模上还是从蛰蜀治理效率、经营绩散上简窝国相比迸有报丈的袭鞭。统计数据 援泳，近年来河就省上市公司盈利能力减弱。造成这释现蓦瀚西素惫多方面莳，盈离a 士替飘公 司艘投结鞫等诸方蓠逑行了研究，并摄出_ 台理纯建议。燕燕，经漭磷究镬域对潜藏哲上带公黉 现炊静褥究多箱限于诸强驻投绉掏、公司淆溪结稳等擎缝瓣一个方嚣，裂羁羲为建，对簿藏省上 审公霹蕊敬邂竣霄综会辑窥静建铡。寨子戴，青必要绿食分援淫l g 雀鲍土露公司璎砖跫，并戎理捻 辩嶷涯研究基 女上，据索提逛上赘公翅经蟹缝效的必要熙蹙路。 本论文拟以解决实繇迥题为目的，以搜寨到的公司数攒为样本，利用现有的统计敬件处理上 市公司的备项数据，结合相关经济学理论迸哥亍定性分析，以期找到德避我省上市公司发聪的有效 途径。 i 2 匿内外研究现状 1 2 1 国外讲究现状 1 2 1 1 公司治理结构与公司缋效 嫠事会规模 c b a n g a 幽( 1 9 8 5 ) 等人认为，鞍，j 、的蟹事会规横可畿扮演受为墼要酶控制角毪，雨较大规模靛 董事岔不利手协调薰事意闻鹣分艘，搜黩理斑予脊较大鹩逸求裔努翻益靛空润。较攀提赉寝陵裁 蘩事会蕊模豹鼹l i p n 帮l o r s h ，德 j 裕出囊谂建议，试鸯蘩事袋戆娩穰菔据斑8 裁9 天，凝夫 河北农业大学硕士学位论文 不成超过1 0 人i l 】。继他们之箭，j e n s e n ( 1 9 9 3 ) 聚纳藏两者的观点，认为髓着羹事会内在人数的增 加，尊重和礼貌敷不让c e o 难堪的风气占上风，坦帮和追求真理的好作风会遭丢弃，更有可能 舄于蹙制于c e o ”。y e r m a c k ( 1 9 9 6 ) 则利用福布新杂志1 9 8 4 年一1 9 9 1 年问公布的美国5 0 0 象焱大 公司鲸数据，遵进实验骈究分析蓬幕会规模，符穗了蘸事金规模越大，掰公司绩散趣熬的结论鳓。 两e i s e 毪k e r g 等毫遴过箭耩努兰中枣公蔼瓣数攮，褥澎了蘩攀会蕊搂逡太，公箍绩散薅燕鹊结论。 藿察长、总经蓬两职分离状态 譬静，农两职莰萋对手漓疆效率熬辩晌阉疆上，嚣 擎米器对该滗憨熬试谈穗透存在蟹争论。 度辫嚣鞭金一喾认建+ 嚣职分竣挺封霹教避受公雹发生夫静熊瓿，磷嚣壹，譬零会畿霹爨簇a 受进 行墼客观憋评价，鞭篮，溪职念一缆裳嚣效憋公蠲治避蕊号摆关联。褥支持湃职台一论密汲为， 海职台一能使首席执行富具有更大的投力，可烈更及时地应对飞逮变化的环境；兼任总经理的蘸 事长具有更多的必子企业及相燕产业的知识，相对于外部董事长而斋，对公司具有受大的责任感 f 4 j 。 经理层激励 j e m e n 、l a m k e r t ( 1 9 7 6 ) 薄对蒽经理的持股与萁攒镬；| f 水平关系的研究得到了较为一致的结粜， 俺们试为擐粼承平是其持股酶减醢数。雨对续效与撤蓓 | i 的关系分桥，大多数研究认为总经理报黼 与公适绩敷是相关静，毽迫考一，j 、部努醑究试旁窀翻藏不张美静。 1 2 1 2 融赘缝构与企业鲼蒗 美国学者d ，d u r a n d ( 1 9 5 2 ) 将传统的资本结构理论划分为互种：净收益理论、净缀营收髓理论 和介子两者之间的传统理论疆 。其中，净收赫理论认为，债势蒜有税收抵搠律用，因而债务融赞 髂提高可以降低企盈瀚总资本成本提裔企鼗的带场价俊，盎熊藏姿罨w 能鹃稍糟债务融赛优忧 其融密鼯将；洚经营竣盏理论认为：无论企垃财务桎杼籍秘燮他，其燕较警鞠资本藏本瑟定不变， 企楚翁毽逮雨鬣篡辩务毂扦熊变纯磷螯 护；健统溪谂谈鸯，债努瓷零藏誊、较簸资本簸本辍臆 资零戏零并嚣毽定不变；黠务投桴与资本或奉辫美袭菇# 存袭难糕关关系+ 当焱照褒一宠双鏖舆 剥耀财务楹 午矬，债务蜜零释投盏资本均甭会囊嬲盥的风黢增长，女n 投费零成本将随簧煎骥比率 的增加丽减少，企业价值则随其增魍丽增加，然而，当馈务融资范嗣超过一定限度质。则圊过度 利用财务杠杆韵风险将会上升，从而导致债务资本成本和权髓资本成本的上拜，加权平均资本成 本将髓之上升，企业价值下酶p “j 。 翠期资本结构理论大多建囊在经验翔断醣萋瑞上，缺芝产磷静数学推帮，盈熬传统蕊论较为 符合塞酥，但是餐然难溢褥戮学术界懿一熬赞麓，蓬赘1 9 5 8 年m o d i g t i a n z la n d 磷糙r 建盘了m m 楼鍪，割建了瑗代瓷奉毽埝，壤之学术赛叉发袋了资本鳍擒蘧沧，箍窦投鬻龌诠：在率考虑袋霹 饼褥税抟媾况下，竞美赘场条样下熬企鼗融舞续椽与垒鼗嚣赘辐铃篷蠢关驯，众娩投资决攘只能 镁摄净投盏浚基爨零纯攀，宦究垒不受融炎王舆类型豹影响【1 w ；两崔考虑企业艇镘我躲攮獯下+ 财毋拄杼鲍提意套因为税收剥靛机制面增加企业价值，所以负馈越多企业的价馕越赢。 投衡理论形成予2 0 犍纪7 0 年代，它是西方金融攀家米勒在遵循m m 理论的分析方法研究资 本结构时，逐步将m m 瑷论的暇设条件避杼释放，在她基础上对融资结构岛资本成本和企址价值 静关系避稃研究所褥搦静成粜。权衡瑷论的主要税点楚，企鼗驻优汝率绪构在税收利益与破产成 2 河北省上市公司绩效实证研究 本之间的投衡。权衡理论认为：企业壤优资本结构的确定就是在负债融资的税收利益与破产成本 之问的权衡，最优资本结构处于负债的预期边际税收利髓等于负债的预期边际成本之处i 。”。 1 2 1 3 控制权市场与公闭绩效 豳， 学者慰公蠲并购重缀对续效的实诞研究主要采用蛇是经蛰业绩法萋珏超额收藏法： 运用缴营业绩法的代表人物主要包括码根汉姆和穆勒、h e a l yp a l e p ur u b a c k 、t i mc o p f e r 邾j f r e dw e s t o n 。 笃裰汉姆和穆勒( 1 9 5 8 ) 在兼并教果的配对检验结粜中发蕊，公司耄组嚣的监绩育所下降， i | i 布拉德莘l 帮鬻雷尔翔不嗣静方法研究了遥掇没姆等的样本帮没有霉斑公司堑续下淆鼗结果。 h e a l yp a l e p u r u b a c k ( 1 9 9 2 ) 璎究了1 9 7 9 年至1 9 8 4 冬阕美星5 0 家摄丈豹兼劳收购鬟铡， 发现数兼势公阉的资产运营能力与圊行业相比具鸯明显的提高由此带来了更高的经营现金漉 入。他们避一步的研究还发现回报率的提商不是来自于解雇职工产生的人工成本节约，而是源子 公司管理效率的提黼“。 t i mc o p f e r 鞠j 、f r e dw e s t o n ( 1 9 9 3 ) 簌对美国1 9 7 9 年至1 9 8 7 年闻兼并后企韭经营业绩避行 研究精发现，并筠提高了双方的利润率，不过幅度稂小，毽对目标企注经营教率静裰离帮商鞲显 瀚作褥。溺对 赶稍还爱臻，郏些影响辫购公告斓超额枝蕴率瓣匿素并不定影响并赌垒渣鹩长期 她续，黉魏企妲懿经营妲续势不依赖于竞馀方戆枣场舞掘能力，逛不俊赖于共魏酵的支付方式秽 披并购方豹规模“。 采用超额收益法者主要包括；d a v i db i r c h 、l a n c ea ，n a i l 、m a l c o l ms s a l t e ra n dw o l fa w e i n h o l d 、j o h nd l e c t h 和j r o d yb o r g 融及j a y a n tr k a l eo m e s hk i n i 和h a r l e ye r y a nj r d a v i db i r c h ( 1 9 9 6 ) 院较了1 9 9 2 - - 1 9 9 5 年闰美瀚1 3 0 0 多家公弼中校筠公司帮被收瓣公司静畿 智韭绩，缩采篪现大帮分牧购公蠲支季毒了嵩予市场价毽靛费撬。每嚣收翳公霹枢冼，是蒋6 0 静 收赡公司在牧魑屠斡净收蓥骞显警增长【l ”。 在l a n c ean a i l ( 1 9 9 8 ) 等关于藏并的行业相荧性检验中，发现行业掘关性兼菇b b 混台兼并 有更大的协同效应。前者普遍明厘增加了备方的利益，而后者甚至减少了收购企业的价值【1 5 l 。 马尔科姆s 萨尔特和沃尔夫a 温霍尔德( m a l c o l m s s a l t e r a n d w o l f a w e i n h o l d ) ( 1 9 7 9 ) 对3 6 家经过并购的公司进行了研究，并以纽约股票交易市场上挂牌的股价衡量其经营效率。通 过研究发现，这些公司的平均净资产收益率沈纽约证券交荔所的平均水平低4 4 ，平均资产收藏 率沈纽约交易所的平均采平低7 5 # “。 j o h n d ，l e c h 黎j r o s y b o r g ( 2 0 0 0 ) 辩茭黧上 建纪筠攀代翡兼势活动进行了臻究。缝栽鹣磁 究发现，在上世纪年代魄共麴中，星摭企鼗获褥了明显姻收藏收购企业牧靛变化苓大j 。 a y a n t r k a l e o m e s h k i n i 私h a r l e y e 。r y a nj r 。( 2 0 0 0 ) 的研究绻累表明，兼并双方的内部人 持股数与兼并所创造的财富存在负相关。面并购双方所获得财富却存在微弱磁相关。如果竟价暂 在并购前就在目标企业中持有一定的股份，那竞价方将获得相对于融标企业更多的财富。如果竟 价方兼并的是一个大的多元化企业，并购双方的总财富将会增加并在两者之间进行分配。而如果 竟价方本身就是一个多元化的企业，那么竟价方的财富褥会减少，甜标企盟静财富将会增加，双 方的蒜财富依然会增掬u “。 3 河北农业大学硕士学位论文 1 。2 2 国内磺究现状 1 2 2 1 公司治理与绩效 董枣会 国内学者对蘸事会问题的实证研究开始得较晚。孙永样和章融( 2 0 0 0 ) 以1 9 9 8 年1 2 月3 1 目前在上海证券交易所与深圳证券交易所的5 1 9 家a 股公司作为样本，对董事会规模、公司治理 与绩效的关系进行了检验，发现董事会规模与公司绩效之间存在着受褶关美系b 。奖淑琨、稻杰 程鬻菩阮( 1 9 9 8 ) 摄据在上海 轰券交易掰上帮静1 8 8 寰公镯静统计赘精，董攀会帮簸事会熬掏戏、 董攀会持股揍瑟秘公司缨效等隽嚣分辑了公霹续效与薅职状态豹关系，认为嚣取状态与蘩事持黢 e 铡没有显蔫性捆关性，写绩散也没有显著性相关性“。 经理层激励 国内对总经理报酬机制韵研究大致来说仅限于对我闯总经理报酬激励机制现状进行定能分 析，以探索出一套符台中国国情的报酬机制和对年薪翻，股繁期税，殷权激励试点情况的分析。 总体丽言，我国学者觚内裸久控制，代理入危梳，企泣家瑾论等方西对总经理鞭酬澈稀机制研究 褥较多，瑟扶治理因素燕度磅窕烈较少。焉基，更缺乏实证磷究弱支持。 1 2 2 2 融资鳝檎与企建绩效 我圜大攫学者通过不间的研究方法对融资结构与企业绩效的关系进行了深入细致的研究。阎 薇( 2 0 0 5 ) 经过对我溺上市公司的实证研究发现，企址的总财务杠杆和q 慎曼显著的负相关，因 魏试为债务融资会带来较夫酶财务风黢，鼙缝馈务融资不一宠髓绘上市公司带来价馑增长，提示 佥业选择续务融资鞋濡莲馕驯。胡跃线( 2 0 0 5 ) 等人经实涯分辑嚣发臻，公司熬戏长性、投瓷额 与企业的债务本平歪襁关；焉企业妁规模、擞剥姥力、内瓤融簌g 力与企业豹债务求乎负糨关m 1 ； 张光志( 2 0 0 5 ) 等人经过对河南省上市公司的融资情况与经营业续的熨证分析蜃发现，河南锉上 市公司般投融资后经营业绩普遍下滑，融资并没有使公司业绩提升，并认为造成这种现裂的原因 在于公词股权融资往往悬出于圈钱的实际目的。并非是对公词的长期成长的考虑田j 。街盛锦春 ( 2 0 0 5 ) 则认为，债权融资是一把双刃剑：适度负债能带来提升企监价值等好处若安排不当超过 了警戒线反面会使企盈陷入财务危祝泓j 。弼要掰畅( 2 0 0 3 ) 通过对我翻上市公司融资结构与绩效 酶关系鲍实证研究发凝，企渣韵融瓷络掏耱对予毅投结鞠蔼害对企潼黢营绫效酶贡献系数不怒稷 大口”。 1 2 2 3 控镥投帮场与企数续效 在实证方面，由于受到我国证券市场有效性争论的制约，有关企业并购后经营绩效的实证研 究基本上都是用凡个会计指标作为检验标准。而且，研究雾是将并购作为的资产重组的一种方式。 商觅、陈歆玮( 2 0 0 0 ) 蔽企盈并购的整体角度崮发对串凿证券市场并鞠活韵的帘场散窿作了 实诞霹究。藏缨簸露言，兼并重缀与罴秀攘手稿差或摆钕行监没蠢耀关性。毽舞公霹经营堑绩改 善程度糖对较太，对经营娃予匿境的企业进行蓑著璧纭羼业绩改羲的效果明显燕子对经藿炊凝良 好企业进行重组的效果l 。 孙劳城、郭悦( 2 0 0 0 ) 对沪市1 9 9 7 年下半年发生资产重组的公司在一年之后经营业绩变化 五 河北嚣上帮公司缋散实证磷窥 清撬戆窭话疆究中发理，兼莠竣麓嚣越? 2 7 3 辱戆上帝公霹主营娃舞媛天毒溪撬趟，嚣嚣+ 镑弱麴 公司净利润芷嘲长，而只有4 5 4 5 净搽产收益率浅上年阐斓霄所增长。 万灞赣饕( 2 。慰1 9 9 7 ，1 9 9 9 棼麴沪滚繁场藏并鬟缎的妊麴效戎谤突螽樽舞躺缝埝整，不 两类型重缀的带蛹旋藏与其效缭的变能岂湖其商明鼹韵糯燕靛，这种藕关性班撩稚税宵谣转让最 鸯显蘩。毽氇螂试露意骣势臻行为起了缓夫游掺焉。蒹势藿缎公霹豹经营她续强筝娥震缀后熬攻 荦凄骥了委彝炎绽，毽熬垂辩鐾下酶态瓣，表囊重缝在整嚣曼莽没骞罨致公霉的蟹续发瓣。1 镣翌藏( ) 在对中髯簸豢隶场戆囊鸯藏章懿窭诞礤褒审装撬，扶矩裁采饕，中霆疆隶辩 孬鹅攀锌傣崽麓蔽虞褪强荧毓，存在疆溪静过庭反瘫。莠飘举谨捱式瓣售患叠岱之静，霞场裁已 经作如了反应，簸速度魁迅速的，其襁虚悬完垒的。但长期米看，不论总体样率的嘲蛸结果还燕 番褥枣翦戮辩缝祭臻与姥籀囊，继稍藤憩认为中国黢巢囊璐串存程严耋羚徐携褥缴璇簸，静播对 鞭信息的爱皎燕疆滢帮举准确酶磷j 。 嚣痣孥豢辩舞辫疆象蘩实话瓣裁稽瞧r 谗多毒薤蕊赣谂，艇鞲窕孛，j 圣存在密多枣是之楚。 未簧袭觋在：粪产萋缀案捌分辑静羼拳，虽然髓遵过个寨分辑赢簌蟪搦录上帝公镧菸贿审静淹惩， 酝个巅现象掇麟总侮，难免以惋投全不能葳映公司势购的球体特征和内在勰襻。辩并购缋效的研 究大多隧绦嚣缀公霹与米重筑公司髂耽竣，妻搂辩种莽购方式器影确因素遂嚣黧馥* 蛰司兹弗 购重姐应该是长期的经济活动。大多数学青却只题研究了蘑组当年公司业绩的变化，没有对重缀 鏊瑶攀度懿鼗绩翔戳考褰。 i 。3 研究思潞帮方法 零文聚惑虢下赣究穷法： i 螽藏璐怒耧实 蒌磷究穗缩奢，突诞麟袋鸯蔓 、 拳霹究鬟弼? 艇嚣努辑鸟赛氍势耩襁络会鳐骧塞蠢法，遴避蟪葱鬻燮穆然一个邂谗挺黎，磐 在藏基稿土蘸麝麓镯澹瑾对受照续效懿嚣魄模式；塞谣霹究爨熬薄鼗誊主泰苍霹蔑搿究潜象，程 嚣种要素岛众娥绩效之间建立起司棱黢的关系，弗进行验谜；在规范研究的耩础上撼出实证研 究鬣谈，褒蜜谜戆纂确上再避露怒藏臻窕，提爨磷巍缍谂猕骥了瓣蕊磷究毒实涎赣襄鳃寒簸结会e 2 计爨绒济学模型分析法 在李变瓣茹谣聒究率，戈薰莱建疆浆努辑搂整，矗凳霹港壤簧寨写鸯盈续簸乏鹈建立帮戆裁 翡焚蒸，蘧窭毯薅蠢器，遴嚣诗羲经漭攀势爨。 3 。琵较势舔法 本文连察诞势攒黔基硪之上，遴褥7 必要的横 孽 s 竣分褥，祷瀑j 省豹企照皱散等垒嚣耦馥 较，程比较静静 麴基础上结金糍馕溅杼愈面的综辟，探索我销提高上市公司避行散鬻的策略依搬。 疆韵卷弱鞭感绦灌公霹澄鬈惩簇，获瓣撬蹬其毒赛震蛰馕嚣簿撩露缝嚣教燕建议，强海j 蠢务缀 致嬲挺供了撰意上 器公司续效熬逶麓簸略e 率文辩撬零荧穗在子：馥援泰剩麓蹙天魏受鞲稼魏公蔼溃蘧续捺、蘸燮港鞠、控霸投毒螽嚣 企簸绩效黪晌搂崴盼建立；舞溅研究串在考惑涛黥省谶城疆济筇境靛蘩挺下，缀浇谤鲞模浆静建 立辍骚突缓镟艘撬毒；考疼霭魏蜜将蕊熬磺究变爨豹逸疑 嶷疆瞬究数据豹蔽褥。 5 河北农蛾大学硕士学位论文 l 。唾本文结构 文辇共分为4 个瓤分：第1 郝势为； 京，对河戆赡挺爨、辑究器瓣粒主要礤究蠹骞、磅究方 法做出简要介绍，并对一熬相关概念进行理论界定；第2 部分对河北省上市公司的公词嘏理结构、 融资缀橡疆茨燕潮较蠢场疆壤避嚣分橱 篱3 帮努瓣海j l 省土审公霹褒上逡方孺弱娄舔涛凝遴荐 理论和实证分析，并提出相关的政镣建议；第4 部分归纳理论和实证分析的结粜。 i 5 本文的制新点 本文系统研究河j e 衡上市公瑚的治理结构、融资结构和挠制税市弱状况，对省肉上市公镯的 港邂爨掏、融资结稳器藏翱毂赘场毒公霹绩藏翁燕系避学系统靛窭 差分辑，爨麓撬到提燕我省上 市公司嫒量蠲缝营绩效瓣宥簸途较。 1 6 耀关藏念熬界寇 1 6 1 公露绩效 公司缕效叉嚣为公霹铃篷。公蓑存在魏甄褥是菇蒸翔关鞭薤圭俸挺供斋静瑙益，与公霹掘关 的利靛主体包耩投资者( 股东) 、经理人、债校入、政府、颟客和雇爨等，萁柽自的利蕴包括投 资铡藏、薪金、裂惑、巍寝、产磊( 瓣务) 零熬韭簿。瑟捷。公裁续效胃虢说建公司满足其稷蓑 裁魏主俸务荦孛剃益要求瓣程度( 效果鞍效辫) ，是公司管理耀进褥公弼一稍经罄警疆活韵蛉寨黪 口蚍。 本文澄耀阐内辨学嚣在进稽福燕磷究辩懿饕遴骰法，选撵衡鲎瓷奉牧蕊熬溪际逸露搔标一 净资产收益率和每股收虢两项指标作为公司业绩指标。原因程于：净资产收益率反映企业资本遮 营静综台敲整，遴磺瞧疆，逶麓篷嚣广，零受露韭藩袋；每觳牧豢反鼹了土帮公司麴枣矮毙搴， 是评储一家企溉经营业绩和比较不同企鼗远行状况的重簧依据，俸聪公司的巍争实力和市场形 象。这蒋瑶撵栋是魔姨辩滓癸公蠲经藿臻嚣稿豢绣嶷瑷黎最主要魄攒标。 ( 1 ) 净资产牧箍率，净资产收藏率叉称毅帮阪益搬酗率或黢本收益率。它是撵企妲一定孵 蘩巍净裁满圉警穗净爨产懿毙率，一般议鸯，蠢鼗净姿产牧魅睾越蔫，企鼗是崔繁零获敬牧蕊弱 & 力越疆，运蘩效蘸越蛉，套业投资太、壤投入戆校蓝越膏保证t 、。筝矿猢3 每 2 年 年蹬 图5j 研北誊上市公司成长能力变化 从统计结果看，2 0 0 0 年一2 4 年每年主营收入增长率郄总资产增长率搀为正傻，这说明海i s 销上市公司主管收入和总资产成长能力较好。而净着u 润增长率榷对差一些，业绩表现不太稳定， 有的年份为正，有的年份为负，这说明我省的上市公司利润的成长性较差。 2 3 河北上市公司融资结构现状分析 2 3 i 融资结构不台疆，债务融瓷浇佣过低 从国外的经验者，企业融资一般怒优先考虑内部融资再考虑外部融资，在外部融资中又是优 先考虑债务融资，由表7 可以看出，在西方四阐债务融瓷占了主要眈重。但从总体上看，河北省 上市公司瓣海接融瓷沈萋基本上保持在5 0 戮下，远低于其彳氇国内金泣的水平，更低予西方四菡 的经验数掌。强眩，溽l 省土枣公霹篌券融资颧度积次数大夫撩于毅蔡融资雄辩j 。献艘票筹资额 度番，截至2 0 0 4 年， 嚣i e 雀3 5 家上垮公麓善发筹瓷壤累计先1 6 5 2 0 6 4 万嚣，嚣配羧筹资毅仅为 1 0 6 8 0 0 9 万元，合计为2 3 0 2 8 4 4 7 1 万元；褥以发行债券筹集资金的土枣公司只有邯郸钢铁1 家， 筹资额度仪为1 9 4 9 8 7 万元，占股票筹资颓的8 ( 见表8 ) 。融资结构极不合理。 2 3 2 毁权融瓷镰好明显，受馕魄率羧低 与发达资本主义国家翡“内部融资优先，馕务融资次之，股粳融资最后”的顺序不同，我国 上帝公驾楚搐离子毅投融资豹m j 。显然河j l 省士市公霹投较结构中处于主导建位静是良镊静贷款 必主的闻犊融资，但是增长幅度缓慢。土枣公司受镶毙率逐年降保，每黢净资产邃年增加， | i 净 资产收益率和每股收益却呈下降趋势。从下衰中可以看出，澳北省上市公司魄债投融资b e 耋基本 上保持在5 0 以下的水平，并没商从根本上改变上街公闭偏向股权融资的局隧，上市公司的净蝥 产收歙率和每股收髓也是处于下降的趋势。近年来上市公司的股权融资速度增长过快是导致公魂 的负债比率降低，而净赘产收益率和簿股收益不增长反而下降的主要原因m 】。 表71 9 8 卜f 9 8 4 西方四园直接融资和间接融资的比例 资料来潭：刘明，袁隔盎，债务触资与上市公司可持续发蔗，盘融研究，1 9 9 9 7 ) ：弘q 9 。 。塑j ! 堡些态堂堡主鲎垡笙塞 袭8 河北省上市公司股市融穗及再融资汇总褒 序号套娩名称发行噼瓣 酋i 篓额 髓般时间 配：! 篓篓馥馈券筹瓷颧( 再嚣) l 力正)( 力粥， 1黢远生托1 9 9 3 + 1 21 0 0 0 01 9 9 9 ，1 2 8 t 9 6 2s t 潮辩1 9 9 6 ，0 63 7 。 3太行永泥 2 0 0 2 0 8 甜7 6 3 4稔鲻托王t 9 9 6 0 62 0 6 2 9 2 0 0 0 , 0 71 0 1 0 0 5 聚飘胶片1 9 9 7 ，毪 4 3 2 9 0 6 耀华玻璃 1 9 9 6 0 62 8 7 0 02 0 0 2 1 6 7 3 8 7稔_ 鞋夫拖2 0 0 0 0 33 3 7 5 6 8 凌云驳静 2 1 3 0 3 0 72 2 5 1 5 90 天威 2 0 0 0 0 15 2 3 4 7 i 0 塞碛爱给1 9 9 8 。0 62 4 0 2 3 l l敝德钱链2 0 0 f , , 0 85 1 8 2 9 1 2 裕丰股份 2 0 0 2 0 1 1 6 4 9 l 1 3 曼友豫工 2 0 0 0 0 5 5 7 6 8 6 1 4 帮郫铡锾1 9 9 7 牲2 5 8 0 2 1 3 0 3 , 0 55 5 9 7 01 9 4 9 8 7 1 5 华夏建通1 9 9 9 0 82 3 7 0 5 妊肇就裁莼1 9 9 3 + 0 92 7 5 1 01 9 9 9 0 t3 5 s 1 9 孵。0 85 4 1 1 0 1 9 9 5 0 73 6 6 3 6 1 7 稽澡教静 1 8 风飒腔髂 1 9 福成五丰 2 0 建授赣漂 2 l 嚣末拳耀 托糟出镶铗 嚣宝石毫子 2 4 渤海物流 豁s t 唐嘲 2 6 需出袋贽 2 7 帝赞b 2 sg 金串 麴灏乾宣王 3 0 绦定天鹅 3 l 嚣嬉稼 s 2 承德搽器 3 3 盏源控股 辩寒寿戆毫 菸赣兴锩警 2 融髂 2 e 掰0 6 2 0 0 4 l 辨5 。豫 1 9 9 6 懋 1 9 9 3 ，椎 l 辨6 i 羽 1 9 卵0 1 1 9 9 9 嬲 誊e 0 7 2 0 0 0 0 9 1 9 9 9 0 8 l 粥晓错 1 9 9 7 0 i 1 9 9 7 掰 1 9 孵游 1 9 9 6 0 6 t 9 9 9 0 9 1 9 鲥0 5 1 0 t 3 挝 4 3 1 1 5 2 3 8 1 8 7 0 6 0 3 i 鹳o l o 彳2 s 捶 1 5 7 1 0 7 4 0 i ? 0 0 e 5 9 8 1 4 1 9 0 8 9 ? 拣l ， l 鲻6 7 9 4 5 龆9 6 8 8 8 0 1 8 5 3 l 6 9 4 8 挺 7 戤g 1 9 9 7 撼 2 瞄o l 2 僦0 7 l 辨t 0 7 2 瓣2 奄l 1 9 9 吼l l 2 0 0 娃6 2 0 0 0 潞 2 0 。3 蕊 1 9 9 鱼1 2 l 粥晓0 l 美 。馥0 4 2 0 0 1 0 2 2 凇。0 5 2 0 0 1 9 9 1 9 9 8 0 l 1 0 t 0 0 3 5 4 4 8 2 6 7 9 洮 攫i 0 0 0 l o 。0 0 。 4 3 9 4 1 3 6 1 7 0 1 2 7 8 1 1 4 2 l 夸 1 6 3 2 5 2 4 0 7 0 2 7 9 7 l 1 2 6 5 4 5 5 0 4 7 7 5 4 8 6 洲) 垒鎏i 鐾：! 篁i 塑i 堂i ! i 墅 数摄采漾；封臻隧，辩曩餐域上帮盛司蜜车帮墒融黄携宓蜡露啦，金融教学与研究，2 0 。5 ，( 2 ) ：3 2 一辩 酒北静上市公弼缋觳实澄研究 衰9 河北省上市公司负愤、净资产鞫收益变化鹣势情况 资拳 皋镶粒擐器辩勰誊上蠢釜霉 9 斡率- - 2 0 0 4 每年擐魏捶整理褥鞋； 2 3 1 3 融汝颥度较少，再融爨能力较差 从筹姿颧度番，i 研北省在沪漾交易所上市匏3 5 家上奄公司蓄靛簿资颧鼹计鸯1 4 7 5 9 5 2 ，0 8 嚣 元，而配股簿瓷额仅为8 2 6 8 9 2 6 3 万元 从以翳己般方式取得鞭融资盼上市公司家数饕，3 5 家上带 公词中，太行承泥、沧娜大纯镩i 8 家主市公司没膏再融潦酌经掰，占上市公司总数的5 1 4 ，丽 有再融资经历的1 7 容上市公司中，1 3 家公司霄1 次配股经历，2 家公司( 膊山钢铁、新兴铸蒋) 蠢2 凌配黢缀携，霄3 次连壤酝浆经翳躲瞧灵露警l 霸蕊秘冀东索嚣2 家上零公霉。 2 ，3 4 债券市场发展缓慢 我国企媲债券市场的发展并没有鹾股票市场积援债誉场鲍遗遮发展秽熊模急捌扩张霉到成凑 的发展，甚至急剧萎缩城徘稠不前，造成债券市场内部结构的不平键【4 5 1 ( 撼袭1 0 ) e 企业债券市 绣发篪匏滞詹，阻旃了蠢条件企鼗馈券翡发行，不利于企业通过骚高攀谈融资眈铡建立台理的融 资结构。在这样的大环境作用下，河北省在具省同样特点。 衰t o 0 9 , 4 - - 2 0 0 2 车我蓬企戴馕券与翟壤、金融穰券翡诧较 赍辩柬潭：郭哮饿馕劳融蠹勰特撤酸，蠹率艘龋，粼雄羲耩海缀撼整蘧褥虱* 2 + 4 河北上市公司澹理结构魏状分橱 2 + 4 1 公司蓬攀会总体分攒 2 a t 。1 董攀会篾横 资瓣势糈表鞲，我省主带公裁萱攀套酌靛横在8 一i 9 入不等，符螽公司法中董事会入数 1 7 河北农业大学硕士学位论文 应为5 1 9 人的规定。公司董事会人数在1 0 一1 4 人的公司共3 1 家，占样本公司的8 8 ，5 7 ；偶数 董事会规模占优势，尤其是2 0 0 4 年( 见表1 1 和表1 2 ) ，这种格局在目前餐事会普遍缺泛下设的 专监委员会酌情况下，无疑不利予授繁决策，增加了出现僵持局面的可能性。 壅jj ! 篓! 耋涩垄童占童竺重登主釜鲎薹! 金塑堡銎塑盥堡翌 痒譬 上求公司董事套总九数 独立董事人数独立董事阮例 1 藏远生化1 132 7 2 华北制药1 442 9 3 8 s t 湖科1 033 0 4华夏建投l 3 2 7 5鳙东水泥933 3 6 治州化工 1 3 43 1 7墨漾技段831 7 8耀华玻璃1 022 0 9宝石a831 7 1 0* s t 诧蓦i o3 3 0 t 1 像定天鹅1 033 0 12席钢股份1 232 5 1 3新兴铬簧l o33 0 1 4 石炼他 1 13 2 7 1 5承德嚣露1