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东北大学硕士学位论文 摘要 人民币汇率决定研究 摘要 最近， 国外舆论对人民币是否升值众说纷纭， 一些分析师和贸易伙伴国异 口同声地断言， 中国人民币长期 以来严重低估， 并且认为中国的出口处于不公 平的优势地位 。1 9 9 7年亚洲金融危机时，国内国外不少专家学者乃至政府要 员看跌人民币。2 0 0 2年以来国际国内又有舆论督促人民币升值 。目前来看， 有升值论、 稳定论、贬值论等等，都有 自己的道理。希望能有一种定性定量结 合的方法，以数量化、科学化的方式来指导汇率的决定。 本文对人民币汇率制度的演变 以及人民币汇率的理论进行了研究， 在研 究 基础上通过对汇率理论的分析总结，尝试通过建立一种动态的汇率理论模式， 明确提出阶段性主导因素决定汇率的观点。 运用规范和实证的方法， 研究 了决 定汇率的影响因素及各因素在决定汇率中的主导作用， 通过实证定量汇率决定 因素在决定汇 率上的程度。 由政府通过适当的监控手段根据这些因素是否发生 变化来决定是否干预汇率。 本文的研究 目标就是为汇率的决定提供理论和数量 基础，并由此提出政策建议使汇率的决定科学化、最优化。 本文的研究突破点和主要成果有: ( 1 )在文章综述的基础上， 对人民币 汇率的制度演变进行了回 顾， 研究 有关了人 民币汇率的理论，并对西方 早期的、 传统的、 现代的汇率理论进行了 分析和研究， 提出了一个改进的汇率理论一一阶段性因素主导观点。 立足于阶 段性主要因素决定汇率的理论。 ( 2 ) 系统的运用定性分析的方法， 研究分析了现阶段影响人民币汇率的 决定因素。指出人民币现阶段汇率决定因素有 自身的发展的阶段性因素和特 ( 3 ) 从实证的角度考虑对影响我国汇率决定的因素进行 了选择， 主要考 虑选择了影响公众心理和预期的一些因素， 并对数据的选择阶段进行了深入分 析。 ( 4 )运用实证的方法对影响我国汇率的决定因素以及因素之间的关系进 行了实证分析， 该实证研究采用了 提出 假设、 建立模型、 统计分析的经典分析 方法。 实证结果显示 ， 本文选择的影响汇率决定的因素对汇率决定的说明能力 达到了 6 9 . 6 % 0 东北大学硕士学 位论文摘 要 ( 5 ) 在综合分析的基础上提出了构建我国汇率决定的主导模式。提出 应钉住影响汇率变动的主要因素， 对这些因素的变动进行时时监控。 当这些因 素没有发生大的改变，而汇率却发生很大的变动的情况下，由央行进行干预。 而在汇率变动和主要因素的变动呈比例变动的情况下则不进行+预的思想。 关键词 人民币汇率决定影响因素实证分析 东北大学硕士学位论文摘要 r e s e a r c h on t h e r mb e x c h a n g e r a t e de t e r mi n a t i o n ab s t r a c t p u b l i c o 禅n i o n b e g i n t o d i s c u s s r mb e x c h a n g e r a t e a t r e c e n t l y , s o me c o u n t r i e s a n d t h e i r a n a l y s t s c o n c u r r e d i n a s s e r t i n g r mb v a l u e u n d e r e s t i m a t e d f r o m a l o n g t e r m , d e e m i n g t h a t c h i n a e x p o r t g a i n a u n f a i r a d v a n t a g e - l o t s o f e x p e r t s t h o u g h t h a t r mb v a l u e w o u l d b e f a l l i n g i n as i a n f i n a n c i a l d a n g e r i n 1 9 9 7 . s o m e p u b l i c o p i n i o n s u p e r v i s e a n d u r g e r mb t o r e v a l u e f r o m 2 0 0 2 y e a r a n d h a v e t h r e e o p i n i o n s o n r mb e x c h a n g e r a t e a t p r e s e n t , i n c l u d i n g r e v a l u i n g o p i n i o n , s t a b i l i z i n g o p i n i o n a n d d e v a l u a t i n g o p i n i o n , e a c h o n e h a s i t s t h e o r y . t h u s t r y i n g t o f i n d a q u a l i t a t i v e a n d q u a n t i t a t i v e a n a l y s i s m e t h o d , t o e s t a b l i s h r mb e x c h a n g e r a t e me t h o d o f s c i e n c e . o n t h e b a s i s o f e x c h a n g e r a t e t h e o r y a n a l y s i s , t h e p a p e r r e v i e w s r mb e x c h a n g e r a t e r e g i m e and t h e o r i e s , t o t r y e s t a b l i s h i n g a d y n a mi c r l v + e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n mo d e , p r o p o s e s a n d c o n f i r ms p h a s e d o m i n a t i o n f a c t o r s d e t e r m i n i n g r mb e x c h a n g e r a t e s o p i n i o n . a p p l y i n g n o r m a t i v e a n d p o s i t i v e me t h o d s , i t s t u d i e s t h e d o mi n a n c e f a c t o r s a n d f a c t o r s f u n c t i o n o f r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r mi n a t i o n , b y d e m o n s t r a t i n g t o q u a n t i f y r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r mi n a t i o n f a c t o r s d e g r e e . t h e s t u d y a i m i s t o b r i n g a d v i c e f o r g o v e r n a n c e t o i m p r o v e t o i n t e r p o s e r m b e x c h a n g e r a t e m e c h a n i s m b y s u p e r v i s i n g d o m i n a t i o n f a c t o r s o f r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r mi n a t i o n . t h e b a s i c s t a n d i n g p o i n t o f t h e a d v i c e i s o p t i m i z a t i o n o f r _ mb e x c h a n g e -r a t e d e t e r m i n a t i o n. h e r e a r e t h e s t u d y b r e a k t h r o u g h a n d m a i n a c h i e v e me n t s : ( 1 ) a c c o r d i n g t o t h e s i t u a t i o n t h a t r e v i e w i n g r mb e x c h a n g e r a t e r e g i m e , t h e o r i e s a n d w e s t e x c h a n g e r a t e t h e o ri e s , t h e a rt i c l e b r i n g s f o r w a r d t h a t t h e mo s t b a s i c s t a n d i n g p o i n t a n d m o s t d i r e c t a p p r o a c h o f r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n p h a s e 一一d o m i n a t i o n f a c t o r s d e t e r m i n i n g r mb e x c h a n g e r a t e s op ini o n. ( 2 ) a p p l y i n g q u a l i t a t i v e a n a l y s i s i n s t r u m e n t s y s t e m a t i c a l l y , t h e a r t i c l e s t u d i e s t h e d e t e r m i n a t i o n f a c t o r s o f r mb e x c h a n g e r a t e a t p r e s e n t ， t h e n e v a l u a t e s a n d i v 东北大学硕士学位论文摘要 a n a l y z e s t h e s e f a c t o r s a n d t h e i r c h a r a c t e r i s t i c. ( 3 ) t h e a r t i c l e a n a l y z e s t h e f a c t o r s o f r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n b y d e mo n s t r a t i n g . t h e a n a l y s i s r e s u l t s h o w s t h a t t h e y d i s p l a y a p h a s e c h a r a c t e r i s t i c t h e a b o v e i n f o r m a t i o n i n d i c a t e s t h a t r mb e x c h a n g e r a t e d e l i v e r m a s s p s y c h o l o g y a n d a n t i c i p a t i o n . ( 4 ) t h e a r t i c l e a n a l y z e s t h e r e l a t i o n s h i p a m o n g r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n f a c t o r s . t h e p o s i t i v e s t u d y a d o p t s c l a s s i c a l a n a l y s i s m e t h o d b r i n g f o r w a r d h y p o t h e s i s e s t a b l i s h e s m o d e l a n d s t a t i s t i c s a n a l y s i s . t h e p o s i t i v e res u l t s s h o w t h a t t h e c h o o s e d r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n f a c t o r s a tt a i n 6 9 . 6 p e r c e n t f o r d e t e r mi n i n g e x c h a n g e r a t e s a b i l i t y . ( 5 ) t h e a r t i c l e b r i n g s f o r w a r d s t h e d o mi n a n c e p a tt e r n o f e s t a b l i s h i n g r mb e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n .o n t h e b asi s o f s y n t h e t i c a l a n a l y s i s . i t a d v a n c e s t h e d o m i n a n c e t h o u g h t t h a t g o v e r n m e n t s h o u l d p a y a t t e n t i o n t o i n fl u e n c e r mb e x c h a n g e r a t e s f a c t o r s a n d s u p e r v i s e i m p o r t a n t f a c t o r s , t o ma k e r mb e x c h a n g e r a t e k e e p s t a b i l i z i n g w h e n i n fl u e n c i n g r mb e x c h a n g e r a t e f a c t o r s a r e n o t v a r i e d , t h e y v a ry a s s o o n a s k e e p i n g e x c h a n g e r a t e v a ry i n p r o p o rt i o n t o i n fl u e n c i n g f a c t o r s b y g o v e r n me n t t o i n t e r v e n e . k e y w o r d s r m b e x c h a n g e r a t e d e t e r m i n a t i o n i n fl u e n c i n g f a c t o r s p o s i t i v e a n a l y s i s 倒匕 声 口明 本人声明所呈交的学位论文是在导师曾华副教授的指导下完成 的。 论文中 取得的 研究成果除加以标注和致谢的地方外， 不包含其他 人已 经发表或撰写过的 研究成果， 也不包括本人为获得其他学位而使 用过的材料。 与我一同工作过的同志对本研究所做的贡献均己 在论文 中做 了明确的说明并表示谢意。 本 人 签 名 ./ a ll 六 日 期 : -2 0 v - 2 - 6 - 东北大学硕士学位论文第一章 导论 第一章 导论 1 . 1研究背景和目标 近一段时期以 来，国外要求人民币 汇率升值的呼声一直没有平息过。 先是 日本，后来是东南亚国家。最近随着欧元升值，美元贬值，一些欧洲国家和美 国政府也加入到这一行列。 汇率是一个重要的经济变量， 是不同货币之间的比 价， 说到底是不同国家的价格体系之间的比例关系。 汇率的变化会对经济产生 巨大而实在的影响。 在开放经济下，全球资本市场的形成，使得一个汇率的变 化影响面逐渐扩大， 不仅本 国经济会受到影响， 周边国家和地区乃至世界经济 都会受到牵动。由于汇率这种外溢性作用的存在， 一国的汇率政策通常会受到 国际社会的广泛关注。一些分析师和贸易伙伴国异口同声地断言， 中国人民币 长期 以来严重低估， 并且认为中国的出口处于不公平的优势地位。人民币低估 对其他国家的出口和中国持续发展的资本市场有重要的影响， 世界多数国家之 所 以会 出现通货紧缩， 正是因为中国人为地将人民币维持在一个“ 弱势” 水平， 以增强其出口竞争力， 这才使得美国经常项 目的逆差加大， 而 日本也深受其害。 因此认为， 任何旨在有秩序、 有效地刺激世界经济增长并扭转全球通货紧缩的 政策都必须包括人 民币汇率调整这一环节。自 1 9 9 7 年亚洲金融危机后，人民 币汇率再次成为全球瞩目的焦点。1 9 9 7 年时，全球几乎一致看跌它，这一次， 它则面对着升值的压力再次引发了人们对中国汇率的关注。 由此人民币 汇率如 何合理地确定成为一个令人关注的重大课题。目前在国际国内， 人民币汇率主 要有人民币升值论、稳定论、贬值论等。 人 民币升值论的主要观点有:“ 中国向世界输 出通货紧缩 ”， 称亚洲生产 商在生产全球化的今天，已经占据 了价格影响方面的主导地位 。 中国以出口为 导向的强劲经济增长， 对全球通货紧缩的影响越来越大， 是引致全球通货紧缩 的一个因素。随后美 国一些经济学家指出，日益扩大的中美双边贸易赤字， 是 人民币币值低估的结果。同时，人民币被低估后，中国商品和劳动力的成本优 势进一步凸显， 跨国公司更加青睐来华投资， 加快了将中国建成 “ 世界工厂” 的进程。 以日本为代表的亚洲政界纷纷鼓噪， 认为中国 通过低估人民币 来换取 出口竞争优势，并逼迫亚洲其他国家不断降低产品售价。通过类似于 1 9 8 5 年 广场协议的文件 ， 逼迫人民币升值，达到全球反通货紧缩的 目的。 称人民 币升值后对中国和世界都有好处: 一是人民币升值后， 中国家庭的平均收入将 会增加，中国居 民的购买力会相应提高;二是人民币升值后，虽然中国商品的 出 口价格会有所提高， 但大多数中国商品的竞争优势不会削弱， 企业销售收入 东北大学硕士学位论文第一章 导论 和利润会增长; 三是人民币升值后， 在中国市场投资的欧美公司能够从中国国 内购买力上升的过程中受益;四是人 民币升值能有效缓解全球通货紧缩压力， 并将一些深受通货紧缩影响的国家拉出泥沼。 人民币 稳定论的主要观点有: 针对人民币升值的国际舆论， 中国政府声明， 现行汇率安排 是与我国经济发展阶段、金融监管水平和企业承受能力相适应 的，是符合我国国 情的制度选择;保持人民币 汇率基本稳定的政策是正确的， 今后我国 将继续实行有管理的浮动汇率制度， 同时也将在保持人民币汇率稳定 的前提下，完善人民币的汇 率形成机制。国际货 币基金组织 、日本野村证券、 “ 欧元之父”蒙代尔、 美国斯坦福大学教授麦肯恩、 摩根斯坦利亚洲执行董事 谢国忠等机构和学者也都认为， 调整人 民币汇率的建议是错误的，当前必须保 持人民币 汇率的稳定。 主要理由 有: 第一人民币 汇率走势反映了中国经济的基 本面， 不存在被严重低估的问 题。 人民币 对美元汇率， 从 1 9 8 6 年到 1 9 9 4 年贬 值两倍。 但从 1 9 9 4 年到 2 0 0 2 年末， 人民币 对美元、 欧元、日 元名义升值幅度 分别为 5 . 1 % , 1 7 . 9 % , 1 7 . 0 % ，实际升值幅度高达 1 8 - 5 % , 3 9 . 4 % , 6 2 . 9 % 。第二 人民币升值对中国经济发展十分不利。 一是不利于克服通货紧缩; 二是不利于 吸收外资;三是容易诱发金融风险。并且认为，中国汇率政策不是全球通货紧 缩的根源， 不能过分夸大中国通货紧缩对全球的影响。 中国经济虽然增长迅猛， 但其 g d p 仅占全球的 3 . 5 % 。中国贸易虽然在迅速扩大，但依然仅占 全球贸易 额的 5 % ，国际产业向中国转移的主要原因，是看中中国庞大的国内市场和经 济高速增长前景而非价值被低估的货币;中国对美国贸易顺差扩大的主要原 因， 是国际产业转移而非人民币贬值。以 往出口美国的亚洲产品是日 本、 韩国 和台湾地区制造 ， 如今这些产品被转移到中国来制造然后再出口到美国，因而 中国对美国顺差扩大 了， 但对 日本、韩国、台湾地区的逆差也扩大 了;日本从 中国 进口的商品只占日 本进口总额的 1 8 . 3 % ， 占日本g d p 的2 % ， 而且主要是低 端产品， 因此不存在 “ 日 本既进口了中国 产品， 也进口了 通货紧缩”。 人民币 升值也不是解决全球通货紧缩的 良方。 近年来 中国经济强劲增长， 对东亚经济 和世界经济稳步复苏发挥了重要作用。 一旦人民币升值而钳制中国经济的高速 发展， 不仅不会缓解东亚地区通货紧缩的压力， 反而会使东亚地区变得不稳定。 中国经济增长放缓后，日 本在华投资企业的利益将受到打击。 同时， 中国经济 增长放缓导致进口 需求下降，日 本对华出口也将受到影响。 据高盛公司估算， 如果人民币兑日元升值 1 5 % ，日 本对华出口 仅能增长0 . 2 9 6 。 因此， 人民币升值 并不一定会对日本经济复苏产生积极影响。 人民币 升值对美国经济也有一定负 作用。 这些年美国人购买便宜的中国货取代昂贵的日 本或欧洲产品， 客观上有 利于美国减少贸易赤字。 同时， 沃尔玛、 戴尔、 耐克这样的美国公司依靠中国 产品保证利润 ， 如果人民币升值，它们的利润即刻就会受影响， 股票价格就更 东北大学硕士学 位论文第一章 导论 会下跌。 人民币贬值论。 在目 前这个阶段由于种种经济因素和其他因素都是有利于 人民币升值的， 对人民币 的贬值风险却有所忽视。 近来有学者指出中国的国际 收支在经常性项目 方面， 外贸顺差正逐步缩小。 今年前三季度外贸顺差只有九 十一亿美元， 而去年同期是二百亿美元。 预计明 年世界经济要好于今年， 世界 主要货币的利率可能调升， 这将缓解人民币升值压力， 其关键在于中国能否维 持这样大规模的外商直接投资水平。 此外， 中国外商直接投资累计达四千多亿 美元， 外企每年都要将利润换成外币汇出， 且会越来越多。因之， 未来中国国 际收支平衡将偏紧， 市场对外汇需求增加， 人民币 汇率就要下降。 从这个角度 讲， 人民币是一个贬值的趋势。 并认为贬值可以带来如下好处: 可以提高人们 对通货膨胀的预期， 刺激国内消费。 其次， 可以保持中国商品在国际市场上的 竞争力。 与此同时， 若能及时 推出取消或降低出口 退税的政策， 既可舒缓外国 给人民币施加的升值压力， 又能达到为财政松绑的目 的。 第三， 调整国内 不同 阶层的收入分配结构， 增加弱势群体的收入。 汇率的变动对不同利益群体的影 响是不同的。 人民币 贬值， 可在提高中国农产品和劳动密集型产品的国际竞争 力的同时， 扩大弱势群体的就业机会与收入， 抵御入世对我国农业带来的冲击。 第四，为财政金融政策开辟更广阔的操作空间。 与通货紧缩相比，适度的通货 膨胀， 不仅能为中央银行的货币政策工具提供更有效的使用空间， 还可使财政 政策的运用更有余地。 譬如， 通过取消出口 退税而节省的 财力可用于发展义务 教育、 提高公务员工资、 补助弱势群体等。 第五， 为今后的人民币资本项目 开 放积蓄能量。 通过研究分析可以看出， 每种观点都有一定的依据。 单纯就决定汇率的 升 贬值因素来说每一种观点都可以 找到支持 自己的论据，但是如何建立科学的、 量化的汇率决定因素， 仅是指出了对自 身论点有利的 证据。 其中要求人民币 升 值的各种言论有两点比较耐人寻味，一是美国财长在就人民币汇率问题表态 时， 在谈到中国 应 该放 宽人民币 波幅 方向 行进的 同 时 指出， 美国 将会 鼓 励中国 这样做， 但绝不是逼迫， 美国的作用应该是与中国合作以达到长期目 标， 而不 是要求立即进行改进。 二是一些发达国家的政府官员， 产业组织和新闻媒体纷 纷 要求人民币 升 值的呼 声中 也 并非 众口 一 词， 而反 对 人民币 大幅 升 值， 希望 中 国政府能够维持人民币汇率稳定的声音恰恰是出自发达国家的一些著名学者 和经济学家之口。 对此本文尝试要解决这个问题， 建立科学的量化的汇率决定 理论。 本文就是从对人民币汇率制度及其汇率决定理论的分析研究入手， 进而 尝试提出了一个新的观点 一一汇率阶段性主导因素决定观点， 并通过实证来找 到汇率决定的主导因素。 本文的研究目标就是为我国汇率的决定提出 科学量化 的思路， 为政府干预汇率提供科学的手段， 减少人为干预的不客观因素， 即汇 东北大学硕士学位论文 率决定的科学化和最优化。 第一章 导论 . 2主要文献依据和评价 近一百年以来， 国际货 币制度的变迁和发展， 对汇率制度产生了重大影响， 与此相适应， 在各个时期出现大量的汇率决定理论， 以 解释汇率的决定及其在 不同的汇率体系下的变动状态。 汇率理论可以大致分为三个阶段。 第一阶段是 二次大战之前的汇率理论。 当时的经济背景是金本位制， 以 及在其逐渐崩溃过 程中出 现 的主 要 货币 自 由 汇率 制 度。 在 这一 阶段 主 要的 汇率 理论 是以 英国 经 济 学家戈逊为代表的国际借贷理论， 以及再度兴起并由瑞典经济学家卡塞尔重新 表述并系统论证的购买力平价理论。还有法国经济学家阿夫达里昂1 9 2 7 年在 货币、物价与外汇一书提出的 汇兑心理说，以 及凯恩斯 1 9 2 3 年在 货币 改革论 中提出的利率平价理论。 第二阶段是二次大战以后。 随着布雷顿森林 体系的建立， 汇率理论领域又掀起了一股热潮， 出 现了众多的理论流派。 其中 占主导地位的有经济学家罗伯特 蒙代尔提 出的最优货 币区域理论 ， 弗伦克尔、 约翰逊 、多恩布施等学者提出的货币存量理论，以及多恩布施、克鲁格曼、布 兰逊和胡佛等提出的资产平衡理论。 第三阶段是 7 0 年代初在布雷顿森林体系 瓦解之后， 汇率制度又一 次发生了重大变革， 西方经济学界对汇率的决定在理 论上作了新的探索。 具有代表性的有如下四种新的学说: 贸易流量理论、 货币 替代理论、 过高汇率理论、 信息决定理论等。 在汇率研究短短一百多年的历史 中， 涌现了大量的汇率理论， 但对汇率究竟是怎样决定的仍然不易做出令人满 意的回答。陈彪如教授在 国际金融概论中指出:“ 西方国家对国际金融的 理论研究， 带有很大的片面性和局限性， 在汇率决定方面也有 同样情形。 如国 际借贷说、 购买力平价说、 汇兑心理说、资产选择说、国际收支决定论、 外汇 供求理论等都不是全面地解决问题， 而只是强调的重点不同罢了， 不能按照这 一学科的逻辑结构展开论证， 找出它门之间的相互作用和内 在联系， 从而形成 一套完整的理论和一个科学的体系。 ”这段论述代表了国内理论界对西方汇率 决定理论 ( 乃至整个国际金融理论) 的看法。 汇率理论的重要性， 并不仅仅在 于自身体系和逻辑的完整性， 更在于它是政府制定和调整对外经济政策、 稳定 经济的重要理论依据， 分散的、 孤立的、 甚至矛盾的汇率理论必然导致实际操 作上 的混乱， 只有汇率理论正确地揭示出汇率变化的内在规律， 汇率政策才 能 根据这种理论有效地达到政策目 的。 由于影响汇率的因素相当多， 既有一国本 身经济的内在因素， 也有外在的非经济因素， 如政治因素、 心理预期因素、中 央银行的直接干预以及国际炒家的投机操作等。而这些因素之间又相互影响、 相互作用，因此，对汇率的内在规律进行准确地把握是很困难的。但通过对现 东北大学硕士学位论文第一章 导论 对现代和当代流行的西方主要汇率理论进行考察， 着重研究分析这些理论的经 济思想基础，它们大致具有相通的经济思想渊源， 主要是一般均衡和理性预期 两大根源。从发展的现状和前景看， 两种经济思想的融合日益密切。 而建立具 有内在逻辑性的汇率决定体系，有两种方法。第一种， 从新的范畴 出发，建立 崭新的汇率决定理论。 它能替代先前的汇率理论并能解释各种汇率现象。 第二 种， 对现有的汇率理论进行重新整理，找出它们的内在联系，换一个说法 。 就 是在某个共同的基础上统一各种汇率理论。 本文采取后一种做法。 事实上，即 使采取前一种方法.也必须以后一种做法为基础。 1 . 3研究方法 本文旨在讨论影响汇率决定的原因， 进而寻找出数量化、 科学化的汇率决 定因素，为政府制定政策提供依据。 ( 1 )通过理论阐述和实证分析的方法研究。切入点是对汇率制度和理论 的分析研究。 实证分析方法既包括理论实证又包括经验实证。 理论实证由假设 条件 出发推演的理论与模型能体现事物间的内在逻辑与因果联系， 而经验实证 能够刻画事物间变化 的轨迹与历史进程并对理论实证的结论进行检验，因而， 理论实证与经验实证的结合能够较好地将理论逻辑与历史逻辑相统一， 本文部 分观点采用 了归纳判 断、理论推测， 属于理论阐述和规范分析， 又有模型数据 进行实证检验和理论实证，属于实证分析。 c z 相关理论借鉴与引申 相结合。查看了国内外许多有关汇率决定理论 和汇率制度的文献，同时也参阅了许多最新的理论文献， 借鉴了其中部分理论 研究成果，并在此基础上进一步探讨和引申，以期阐述 自己的观点。 ( 3 )历史分析和逻辑推理相结合。从历史的角度考察了人民币汇率制度 的历史变迁， 拟为汇率制度提出政策建议。 在逻辑上， 通过对人民币汇率决定 理论的回顾 以及对西方汇率理论的研究总结， 提出动态的数量化、 科学化的人 民币汇率决定观点。 ( 4 )静态分析、比较分析与动态分析相结合。在人民币汇率制度、人民 币 汇率理论以及主导汇率决定因素的分析中采用了静态和比较分析方法。同 时， 实证部分采用了时间序列模型的动态分析方法， 汇率决定是一个动态的因 素转换过程。 ( 5 )行为金融和博弈论分析方法。在阶段性主导因素决定汇率观点提出 和政府干预行为与公众预期上，采用了行为金融和博弈论的方法进行分析。 东北大学硕士学 位论文 1 . 4研究思路和主要内容 第一章 导论 汇率问题是一个复杂的问题， 对这一复杂问题进行全面深入研究需要很多 支持， 对汇率的描述也多种多样， 不同的描述可能产生不同的研究角度和思路， 本文的研究思路是以理论研究为主线， 以实证分析为主要研究方法， 从而提出 汇率决定问题，进而得出结论和给出政策建议。 具体章节安排如下: 第一章导论。主要是本文的选题背景、研究现状、研究方法 、 研究思路与 主要内容。 第 二章对人民币汇率制度演变 的阐述和分析。 首先阐述 了计划经济时期人 民币汇率制度并对其进行 了总结分析，并顺着时代发展主线对经济转型时期、 社会主义市场经济下的汇率制度进行了重点阐述和分析，得 出不 同的经济体 制、外汇管理体制决定着不同的汇率制度。 第三章对现阶段人 民币汇率决定理论进行 了研究。通过购买力平价理论、 贸易理论、市场理论的研究，提出了汇率决定理论的阶段性因素主导观点， 并 对该观点进行了系统论述 。 第 四章对影响汇率决定因素的分析并对人民币汇率决定因素的模型进行 选择。由于汇率决定因素在一般意义上是大体相同的，但是对于不同的国家、 不同时期汇率的决定因素是不同的。 所以对现阶段人民币汇率决定因素进行了 分析， 力图找到当前阶段主导人民币汇率决定的因素。 介绍了时间序列建模的 主要模型， 尝试用m t v 模型来解决汇率决定的因素。 介绍了m t v 模型的思想和 计算程序和方法。 通过实证得出结论，理论和实证数据互相验证。 提出改进我 国汇率决定的模式和思路，走科学化、数量化、最优化的发展道路。 第五章我国人民币决定因素的实证分析及结论和建议。 本章在以上分析研 究的基础之上进一步对文章做了总体说明， 并且指出了 文章的不足和需进一步 研究之处。 东 北大 学硕士学位 论文 第二章 人民币汇率制度的演变 第二章 人民币汇率制度的演变 改革开放以来， 随着经济、 金融体制改革的不断深化， 市场机制己 逐步在 我国社会主义市场经济中确立了资源配置的基础性作用。 在此情况下 ， 作为市 场机制尚未征服的最后一块堡垒一一人民币利率 与汇率便成为众多学者关注 与 研究的焦点。 具体到人民币 汇率制度变迁与选择问题 卜 ， 张五常( 2 0 0 1 ) 认为， “ 人民币汇率应该可以自由浮动，因为就算你不让它 自由浮动， 但在黑市里它 也是:可 以自由浮动的。当然，政府可以通过禁止黑市来限制它的浮动:当人 民币汇率跌的时候， 你可以用外汇管制来帮它。 ”d 1 张五常还批驳了许多外国 经济学家主张人民币汇率管制而又不用外汇管制来支持汇率的观点。 可见， 张 五常实际上主张在实行人民币汇率 自由浮动的同时实行外汇管制 。 但是这种路 径也存在着比较严重的缺陷，它可能既导致市场效率损失又造成汇率不稳定。 胡祖六( 2 0 0 0 ) 则认为， 人民币应该有序地退出当前钉住美元的钉住汇率制， 转 向更加灵活的汇率制度，即重归真正有管理的浮动汇率制 。 但问题是 “ 在找到 一个全面可靠的办法解决银行不 良资产问题之前， 中国当局宁愿在调整汇率政 策方面放慢节奏。同样的道理，也只有在外部经济强劲、出口态势良好 的情况 下，当局才会逐渐有序地转向有管理的浮动汇率制。 ; 2 ) 这种观点比 较符合中 国实际， 因为从决定人民币汇率制度选择的主导影响因素来看， 在历史性分析 的基础上， 得出现阶段人民币汇率制度应该转向更加灵活的汇率制度， 并就人 民币汇率制度的浮动形式和实施时机做出了理论探讨。 在此基础上， 基于汇率 制度的变迁，进一步证实了 “ 入世” 后人民币汇率制度应是货币当局在实际中 重归真正的管理浮动汇率制，采用科学化、数量化的方法调控汇率。 2 . 1计划经济时期的外汇管理体制及人民币汇率决定 ( 1 9 5 3 - 1 9 7 8 ) 2 . 1 . 1计划经济时期的外汇管理体制 新中国成立初期，国民经济巫待恢复，我国实行的是外汇集中管理制度， 通过扶植出口、 沟通侨汇、以收定支等方式积聚外汇， 支持国民经济恢复和发 展。当时私营进出口商在对外贸易中占很大的比重，国内物价波动较大，主要 采取机动调整人民币汇率来调节外汇收支。 人民币汇率政策以出口商品国内外 ;: 张五常， 胡 祖 六 ， 人民币汇率为什么要浮动， 经济学消息报 ，2 0 0 1 . 1 人民币:重归有管理的浮动， 国际经济评论 ，2 0 0 0 . 3 ，7 甲 东北大学硕士学位论文 第二章 人民币 汇率制度的演变 价格的比价为主， 同时兼顾进口 商品国内外价格的比价和侨汇购买力平价， 逐 步调整，起到鼓励出口、奖励侨汇、兼顾进口的作用。1 9 5 3年起，我国实行 计划经济体制， 对外贸易由国营对外贸易公司专管， 外汇业务由中国银行统一 经营， 逐步形成了高度集中、 计划控制的外汇管理体制。 国家对外贸和外汇实 行统一经营，外汇分口管理。 外汇收支实行指令性计划管理，一切外汇收入必 须售给国 家， 需用外汇按国 家计划分配和批给， 这种单一行政手段的外汇收支 管理体制， 对在一定时期 内集 中有限的外汇收入用于国内经济建设的重要项目 和部门， 对保证 “ 外汇收支平衡， 略有节余”曾起到过重要作用。国际收支平 衡政策 “ 以收定支，以出定进” ，依靠指令性计划和行政办法保持外汇收支平 衡。 实行独立自主、自力更生的方针，不借外债，不接受外国来华投资。 但是， 这种外汇收支管理体制高度集权， 统得过死， 缺乏灵活性，使外汇收支长期维 持在一个较低的水平上， 不利于各方发挥创汇的积极性和经济的发展。 人民币 汇率作为计划核算工具逐步脱离进出口贸易的实际，形成汇率高估。 2 . 1 . 2计划经济时期的人民币 汇率决定 1 9 4 8 年 1 2 月 1 日中国人民 银行成立时就开始发行人民币， 并通过兑换各 解放区原来流通的货 币而进人流通。 1 9 4 9年 1 月 1 8日开始对外发布人民币对 美元的外汇牌价 。由于人民币没有规定含金量，因此， 人 民币汇价的计算不足 以两国货币的黄金平价为基础，而是以 “ 物价对比法”为基础计算的。 “ 物价 对比 法” 是国民经济恢复时本着 “ 鼓励出口、 兼顾进口、 照顾侨汇” 的汇价方 针确定的。 它是以当时的国内物价水平为基础 ， 依据进 口商品的国内人民币价 格与主要进出口商品的国外价格的对 比，参照侨眷生活商品国内外价格的比 价， 确定人民币的对外汇率。 我们 当时之所以采用这样的方法计算人民币汇率， 是因为解放初期，由于多年战争的破坏，国内生产停滞，外汇资金奇缺，通货 膨胀尤为严重，国民经济pa待恢复。因此鼓励出口，增加外汇收入，是我国当 时外汇管理的重要方针。 当时私营进出口 商在我国对外贸易中占 很大比重， 鼓 励私商出口， 制定汇率需要照顾私商的利益。在这一时期， 我们参照当时国内 物价水平， 对人民币的外汇牌价连续调整了几次。 从最初 1 美元兑换旧人民币 8 0 元降低到 1 美元兑换旧人民币4 2 0 0 0 元。1 9 5 0 年 3月始，我国实行财政、 物资、信贷平衡管理，经济状况基本好转，国内物价趋于下跌，人民币汇率回 升，1 9 5 2年末 ，调回到 1 美元兑换 旧人民币2 6 1 7 0元。汇率起到了调节进出 口 贸易的作用。 1 9 5 3 年一1 9 7 9年人民币汇价基本稳定， 逐步形成高估， 从 1 9 5 3年开始到 1 9 7 2 年人民币 汇价基本稳定不变。 其原因在于: 我国从 1 9 5 3 年起进入有计划 东北大学 硕士学位论文第二 章 人民币 汇率制度的演变 与此同时， 对外贸易由国家统制， 盈亏统负， 不需用汇率调节， 发达国 家普遍 实行固定汇率制。 因此， 以维护汇率稳定为直接 目的的人 民币汇率在钉住英镑 2 0年中保持稳定，为 1美元兑换 2 . 4 6 1 8元人民币。仅在 1 9 6 7年英镑贬值后 才加 以调整。由于出口商品结构变化，出口换汇成本持续增加，汇率不变，逐 步形成高估， 出口赚钱， 进口亏本。 世界经济发展不平衡，出现多次美元危机， 最终导致 以美元为中心的固定汇率制于 1 9 7 3年崩溃，西方各国普遍实行了浮 动汇率制，外汇汇率随着外汇市场的供求情况频繁的、大幅度 的波动。 我们无 法按照西方主要国家货币公布的官方汇率制定人民币汇率。 对西方主要货币的 汇价反而上升， 从而形成人民币汇率的长期高估。 为了避免西方主要国家货币 汇率波动带来的不利影响，曾经采用过 “ 一篮子货币”的浮动方法。篮子中所 选用的货币是我国对外经济贸易往来中经常使用的货币， 按其重要程度和政策 上的需要确定权重， 再根据这些货币在前一营业 日 外汇市场上的汇率， 加权计 算出人民币汇率。 在货 币篮子中， 选用的货 币种类、 数量及权重有过几次变动。 为了坚持人民币 汇价水平稳定的方针， 有利于对外贸易推行人民币计价结算， 使出口 收汇不因外币贬值而遭受损失， 在制定人民币汇率指导思想上要求人民 币汇率水平稳定在国际市场各国货币汇率中间偏上水平上，选用较硬的货币， 加大这种货币的比重 ， 使人民币汇率既不随上升货币而上升， 也不随下跌货 币 而下跌。人民币汇率水平保持稳定，是当时人民币汇价政策的目标， 但是，这 种钉住 自定货 币篮子的汇率制度使人民币汇价的确定脱离 了直接的物质基础 和货币购买力原则， 反映的是人 民币与篮子货币的相应变动情况， 而不是人 民 币本身的价值量的变动情况。当 2 0世纪 7 0 年代后期爆发世界性通货膨胀时， 美元汇率下跌， 导致了人民币 对外汇价的节节上升。 从 1 9 7 2 年至 1 9 8 0 年， 人 民币汇率由$ 1 = r mb 2 . 2 0 逐步上调为$ 1 = r mb 1 . 5 2 。 人民币对美元升值 4 4 . 7 %. 扩大 了人民币汇率的不合理性， 人民币汇率持续高估， 使我国出口贸易处于不 利地位。1 9 8 0年全国平均出口换汇成本为 1 :2 . 7 5 ，比美元与人 民币的比价高 出 1 . 2 3 元。也就是说，每出口 1 美元商品亏损 1 . 2 3元。出口越多，亏损越大。 2 . 2经济转型时期的外汇管理体制及人民币汇率决定 ( 1 9 7 9 - 1 9 9 3 ) 2 . 2 . 1 经济转型时期的外汇管理体制 1 9 7 9年经济体制改革以来，我国的 对外关系和外汇收支领域都发生了巨 大的变化。 外贸垄断的局面被打破， 外资的引入给原有的外汇管理体制提出了 新的要求。 这一阶段我国的外汇管理体制进行了较大调整。 我国实行对外开放 东北大学 硕士学位 论文第二章 人民币 汇率制度的演变 对 内搞活的政策，国内经济、金融、技术合作、利用外资及外商来华直接投资 都有了很大发展，这就要求我们在组织、分配、使用外汇资金方面进行有效管 理。 1 9 8 0 年 1 2 月，经国务院批准，颁布了 中华人民共和国外汇管理暂行条 例 ， 以后又陆续公布了 3 0多个外汇管理实施细则和办法， 使我国外汇管理制 度日 趋完善。同时，也对外汇收支管理制度进行了改革，实行外汇留成办法。 外汇留成是指对创汇单位 的外汇收入，按规定的范围和比例，在国家、 地方和 创汇单位之间进行分配， 在外汇由国家集中管理、 统一平衡、 保证重点的同时， 实行贸易和非贸易外汇留成， 区别不同情况， 适当留给创汇的地方和企业一定 比例的外汇，以解决发展生产、扩大业务所需要的物资进 口。 外汇留成的对象 和比例 由国家规定。留成外汇的用途须符合国家规定， 有留成外汇 的单位如本 身不需用外汇， 可以通过外汇调剂市场卖给需用外汇的单位使用。留成外汇的 范围和 比例逐步扩大， 指令性计划分配的外汇相应逐步减少。 外汇 留成有两种 形式:一是额度留成，即创汇单位将收入的外汇结售给国家指定的银行，国家 按其售汇数额和规定比例分配给创汇单位有权使用的一定数量的外汇额度。 用 汇时需持额度和本币到指定银行