（会计学专业论文）基于现金流量的企业财务风险评价研究.pdf

南京航空航天大学硕士学位论文 i 摘要 当今世界，企业所处的经济环境复杂多变。经济的波动、市场的竞争和信息的不对称都 导致企业时时刻刻面临各种不确定因素， 因而风险管理成为企业管理的一个重要内容。 现金 在一定时期内是一种相对稀缺的资源，在企业的运营过程中，从现金的投入、产品的生产、 销售的实现直到现金的收回， 在这一系列环节中， 现金的充足性及有效性将对企业的生存发 展起到至关重要的作用。 本文首先介绍了现有的企业财务风险评价方法， 并分析了它们的缺陷； 然后从现金流量 的角度出发，提出了企业财务风险评价的现金流量法，并阐述了现金流量法的优点。在本文 提出的企业财务风险评价模型中将现金流量与 bp 神经网络相结合，构建了企业财务风险评 价的新体系，它既克服了现有财务风险研究方法的缺陷，又发挥了人工神经网络的优势。本 文以我国酿酒行业的 27 家上市公司为样本进行分析，运用上述方法构建出的模型进行了财 务风险评价， 结果表明构建的财务风险评价模型达到了预期的效果。 本文最后从经营活动、 筹资活动及投资活动三个方面对财务风险的控制进行了阐述。 关键词：关键词：现金流量，财务风险，bp 神经网络，风险控制 基于现金流量的企业财务风险评价研究 ii abstract nowadays, the economic environment is complicated. economic fluctuation, market competition and the information asymmetry make enterprises facing various uncertainty, and risk management has become an important part of enterprise management. financial risk as the key link of risk management is important in the process of development of enterprise. cash is a relatively scarce resource in the period of time，the operation process in the enterprise, from the cash investment, production and sales until the cash back the realization that in this series of sessions, the adequacy and effectiveness of cash survival and development of enterprises will play a crucial role. this paper first introduces existing enterprise financial risk assessment method, and analyzed their defects, then from the angle of cash flow, puts forward the enterprise financial risk evaluation of the cash flow method, and explains the cash flow method advantage. in this paper, the corporate financial risk assessment model combines the cash flow and the bp neural network to construct a new enterprise system for financial risk assessment, both to overcome the existing financial risk of the defect, and also play the artificial neural network advantage. in the empirical part of the wine industry of the 27 listed companies as samples, the above model that was constructed out of a financial risk assessment was used, the results show that the financial risk assessment model constructed to achieve the desired effect. finally, from operating activities, financing activities and investing activities of the three aspects of financial risk control are described. key words: cash flow, financial risk, bp neural network, risk control 南京航空航天大学硕士学位论文 v 图表清单 图 1. 1 研究框架结构图. 6 图 3. 1 基于现金流的财务风险识别示意图. 17 图 4. 1 bp 神经网络拓扑结构图.22 图 4. 2 bp 神经网络算法流程图. 23 图 4. 3 识别财务风险的指标体系结构图. 25 图 4. 4 bp 神经网络训练误差效果图. 31 图 4. 5 测试误差效果图. 33 图 5. 1 最小成本法确定的应收账款规模37 表 4. 1 识别企业经营风险的财务指标. 28 表 4. 2 识别企业投资风险的财务指标. 29 表 4. 3 识别企业筹资风险的财务指标. 30 表 4. 4 样本企业财务风险得分. 30 表 4. 5 测试样本识别财务风险指标. 33 表 4. 6 bp 神经网络模型评价结果. 33 表 5. 1 不同信用级别客户政策. 36 承诺书 本人声明所呈交的硕士学位论文是本人在导师指导下进 行的研究工作及取得的研究成果。除了文中特别加以标注和致 谢的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成 果，也不包含为获得南京航空航天大学或其他教育机构的学位 或证书而使用过的材料。 本人授权南京航空航天大学可以将学位论文的全部或部 分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描 等复制手段保存、汇编学位论文。 （保密的学位论文在解密后适用本承诺书） 作者签名： 日 期： 南京航空航天大学硕士学位论文 1 第一章 引言 1.1 研究背景及意义 在当代市场条件下， 由于企业内外部环境的复杂性， 人们认识的滞后性和思维的局限性， 对于任何一个企业而言，风险都是无法回避的。不管人们是否意识到这一点，企业时时刻刻 都处于风险之中，从其设立之日起，风险就与其结下了不解之缘。风险既是危险也是机会， 它可能会威胁到企业的生存， 也可能为企业赢得更广阔的生存空间和发展机会， 为企业创造 更多的价值。因此风险管理是现代财务不容回避的现实课题。 2008 年美国的次贷风波引发了世界范围内的金融危机，加剧了全球的经济动荡，使得 风险的防范成为如今企业的一项重要任务。当今社会经济全球化、金融自由化，使得威胁企 业生存发展的不确定性不断增大， 企业所面临的生存压力空前严峻。 现金对于企业来说是一 种相对稀缺的资源，在企业经营过程中，现金经历了投入、生产的过程，到最后经销售得到 回收，现金流运转的有效性将会给企业的生存与发展带来重大影响。 一般来说， 人们财务风险的研究主要通过以权责发生制为基础编制的资产负债表和利润 表， 但它们受到人为操纵可能性较大， 现实中不乏这样的情况： 企业账面上虽然有大量资产， 却没有充足的资金支持企业的日常运转， 甚至无力到期的债务而破产清算； 虽然利润表上显 示了企业拥有大量的净利润， 可是在实际支付的时候却没有充足的现金。 正是因为从资产负 债表与利润表出发并不能完全、 真实地反映企业的财务状况和企业所面临的风险， 因而从现 金流量角度来研究企业的财务风险显得更加真实、可靠 i。 从现金流量角度出发研究企业的财务风险具有以下积极意义：（1）有助于树立正确的 风险意识，健全内部控制制度；（2）有利于优化资本结构，保持资本的流动性；（3）有助 于实现企业价值的最大化；（4）有助于开拓企业财务风险评价研究的新途径。 1.2 国内外研究现状 企业财务风险的评价研究就是在对企业财务风险成因分析的基础上，对财务风险的识 别、度量和控制。目前国内外对于财务风险的评价研究现状如下： （1）风险及财务风险的定义的研究 目前学术界对风险的定义形形色色， 尚未形成统一的认识， 总结起来， 主要有三种观点: “危险损失观”、“结果差异观”和“不确定性观”。“危险损失观”的支持者认为风险是 未来可能发生的危险和损失。如威利特认为“风险是关于不愿意发生的不确定性之客观体 现”。罗伯特梅尔将风险定义为“损失的不确定性”。奈特指出“风险是从事后角度来看 的由于不确定性因素而造成的损失”； “结果差异观”认为风险是实际结果和预期结果的差 异。如威廉斯 ii在其著作风险管理与保险一书中指出“风险是结果中潜在的变化”，指 的是在风险状态下，实际结果与预期之间的差异。 “不确定性观”的支持者认为风险是事件 基于现金流量的企业财务风险评价研究 2 未来的不确定性。如彭韶兵 iii在财务风险机理与控制分析一书中将风险定义为“偏离 期望结果的可能性”。 财务风险是企业风险中最常见的一种， 但理论界对财务风险的定义也不尽统一， 各有侧 重。尹平在股份制企业财务风险与防范一书中指出财务风险的定义可以有两种认识：第 一， 认为企业经营过程中的所有的风险是财务风险， 财务风险是经营风险货币化的表现形态。 第二，认为财务风险是经营风险的一种，但它又不是一般的经营风险，特指在企业生产经营 过程中资金运动的风险。彭韶兵在财务风险机理与控制分析中将财务风险定义为资本价 值形态转化的风险。王化成 iv在财务管理学中将财务风险定义为企业经营活动中与筹资 有关的风险，尤其是指在企业的筹资活动中利用财务杠杆可能导致企业收益率下降的风险， 甚至可能导致企业破产的风险 v。 （2）国内外财务风险分析的相关研究 fitzpatrick(1932)是国外最早开展财务风险预警研究的学者， 在他进行的单变量破产预测 研究中，选取了 19 家企业作为样本，运用单个财务比率作为判别依据，对企业的破产情况 加以预测，研究发现股东权益净利率和产权比率两个指标具有最高的判别能力。 beaver(1966)首次提出了单变量分析模型。 他选择了 79 家企业组成研究样本， 运用统计 的方法分别检验了反映企业不同财务状况的 6 组 30 个指标在企业破产前 1-5 年的预测能力， 他发现最好的判别指标是营运资本配置比率和总资产利润率。 altman(1968)首次提出了企业财务风险的多变量分析方法，他从资产流动性、资本获利 能力、企业财务杠杆、企业偿债能力和发展能力五个方面选用了 22 个变量作为预测参数变 量，对 1946-1965 年间 33 家破产制造企业和 33 家非破产配对企业进行了研究分析，根据误 判率最小的原则， 最终确定营运资产/资产总额、 留存收益/资产总额、 息税前利润/资产总额、 股东权益市场价值/总负债账面价值和销售收入资产总额 5 个变量作为判别变量，构建了 z-score 分析模型 vi。 周首华等(1996)从华尔街杂志索引选取了 31 家破产公司，并且从 compustat 会计数 据库选取 31 家相对应的非破产公司作为研究样本。选用（期末流动资产-期末流动负债）/ 期末总资产、期末留存收益/期末总资产、（留存收益+折旧与摊销）/平均总负债、期末股 东权益的市场价值/期末总负债、（税后存益+利息+折旧）/平均总资产 5 个财务比率，构建 了财务风险预警的 f 分数模型。 陈静(1999)以我国上市公司为样本，分别研究了资产负债率、净资产收益率、总资产收 益率、流动比率的误判率。并选用资产负债率、净资产收益率、净利润/年末总资产、流动 比率、（流动资产流动负债）/总资产、总资产周转率 6 个财务比率，构建了多元线性判 定模型。 杨保安等(2001)针对判别分析方法在财务风险评价模型的构建中存在的问题，将神经网 络分析方法应用于企业财务风险的评价， 选用 4 类共 15 个指标， 利用原始的 30 个样本作为 南京航空航天大学硕士学位论文 3 学习样本， 利用神经网络构建了财务风险评价模型， 结果显示模型对于测试样本判别的正确 率高达 95%。 姜秀华(2002)以 1998 和 1999 年的上市公司为研究样本，选取了存货周转率、毛利率、 流动比率、速动比率、资产负债率、清算价值比率、应收账款比重、其他应收款比重、应付 账款比重、其他应付款比重、短期借款比重、长期借款比重、股权集中度 13 个指标进行显 著性检验，最终确定了 4 个变量，即毛利率、其他应收款/总资产、短期借款与总资产的比 率、股权集中度作为判别模型指标参数进行预警vii。 杨淑娥(2003)在 z 分数模式的基础上， 选取了 67 家财务失败公司与 67 家配对公司作为 研究样本，运用主成分分析方法，建立了 y 分数模型，并使用建立模型的 134 个原始样本 进行检验，发现在预测值 y=0.5 时，模型的准确率为 86%。 殷尹等(2004)对贝叶斯方法在企业财务风险的评价中的应用进行了研究。他们认为，现 有的财务风险预测模型对企业财务状况的研究都是以企业当时的财务变量为基础的， 对于一 些潜在的对企业财务状况有影响的因素， 因为滞后效应还没有在相应的财务变量上得到体现 时，也就无法在模型中反应出来。替代的方法就是引入主观概率估计。作为任何一个理性的 企业决策者、 投资者或专业人士对这些因素的影响都会有一个主观的判断， 而这种判断是个 人智慧和经验的结晶，具有重要的参考意义。其次，无论是企业还是投资者，其判断和行为 都与决策者的个人风险偏好有关，而这种偏好在以上的模型中也无法得到体现。因此，引入 企业决策者或投资者在综合考虑了以上因素后的个人主观估计对模型预测的准确性和针对 性具有内在的必然性。 利用决策分析中的贝叶斯方法来估计公司的财务风险概率， 可以很好 地解决这些问题。 万希宁等(2005)应用灰色系统理论对企业的财务风险进行了研究。他们认为，由于会对 企业的财务风险产生影响的因素众多， 很难逐一收集到这些影响因素的信息并将其量化； 再 者因为这些影响企业财务风险的因素的分布往往呈现出无规律的特性， 所以想要弄清楚这些 原始数据分布的统计特征也是十分困难的； 最后， 对企业财务风险的预测结果往往会影响到 投资者的投资决策，事关投资者的经济利益，故对预测的准确性要求比较高，而灰色系统能 够比较好的解决上述存在的问题，因此 gm 模型比较适合用来对企业的财务风险进行预测。 何源等(2005)利用马尔可夫链分析方法的原理，提出了一种新的警兆变量定量分析模型 随机游动估计模型。通过该模型一方面希望能够对警兆变量所蕴涵的风险做出定量分 析，另一方面希望能够把决策者个人或专家集体的智慧及信息优势融入到财务风险预测中。 他的研究不仅考虑了公司决策者个人或专业人士的经验、 智慧、 信息优势及其对宏观形势的 判断， 增强了财务困境预侧的可靠性， 也能够在一定程度上克服单纯利用财务报表数据建立 警兆变量和模型进行预警的不足； 而且还可以对财务风险的先兆性变量作定量分析， 这样有 利于公司决策层及早发现财务风险， 并便于决策者及时采取针对性的措施来控制风险， 从而 有效地防止财务风险恶化为财务危机。 但何源等的研究也有不足之处， 就是没有讨论如何合 基于现金流量的企业财务风险评价研究 4 理科学地确定警兆变量的上、 下限值和分析时点警兆变量变动的趋势值， 这也是今后需要进 一步研究的工作。 杨淑娥(2005)采用 bp 神经网络方法，以 120 家上市公司作为研究样本，选取了企业 6 个方面 10 个财务指标作为建模的原始参数，建立了企业财务风险预警模型。结果显示，与 主成分分析法相比，bp 神经网络的预测精度有很大的提高。 （3）现金流量在企业财务分析应用中的研究 fasb 于 1987 年发布了第 95 号公告现金流量表，从此，其它西方国家也开始披露 现金流量表。亚洲国家对现金流量表的重视源于 1997 年东南亚金融危机，中国和日本分别 于 1998 年和 2000 年引进现金流量表。 现金流量表的编制促使各国对现金流量的分析迈出了 无可争议的一步。 根据我国企业会计准则对现金流量表的定义， 现金流量表是反映企业在一定会计期间现 金和现金等价物流入和流出的报表。 由此可知， 现金流量是指企业现金和现金等价物的流入 和流出，它是企业一定时期内经营活动、投资活动、筹资活动的动态体现，并最终表现为现 金流入量、流出量和净流量。 经营活动产生的现金流量分析。 第一， 将销售商品、 提供劳务收到的现金与购进商品、 接受劳务付出的现金进行比较。在企业经营正常、购销平衡的情况下，二者进行比较，比率 大，说明企业的销售利润大，销售回款良好，创现能力强。第二，将销售商品、提供劳务收 到的现金与经营活动流入的现金总额进行比较， 可大致说明企业产品销售现款占经营活动流 入现金的比重。比重大，说明企业主营业务突出，营销状况良好。第三，将本期经营活动现 金净流量与上期进行比较，增长率越高，说明企业成长性越好。 投资活动产生的现金流量分析。 当企业扩大规模或开发新的利润增长点时， 需要大量 的现金投入， 如果投资活动产生的现金净流量补偿不了流出量， 则投资活动现金净流量为负 数；如果企业投资有效，将会在未来产生现金净流入用于偿还债务，创造收益，企业则不会 有偿债困难。因此，分析投资活动现金流量，应结合企业目前的投资项目进行，不能简单地 以现金净流入还是净流出论优劣。 筹资活动产生的现金流量分析。一般来说，筹资活动产生的现金净流量越大，企业面 临的偿债压力越大，但如果现金净流入量来自企业吸收的权益性资本，则不存在偿债压力。 因此，在进行分析时，可将吸收权益性资本收到的现金与筹资活动产生的现金总流入比较， 所占比重大，说明企业的资金实力增强，财务风险降低。 现金流量构成分析。首先，分别计算经营活动现金流入、投资活动现金流入和筹资活 动现金流入占现金总流量的比重，了解现金的主要来源。一般说来，经营活动现金流入占现 金总流入比重大的企业，经营状况较好，财务风险较低，现金流入结构较为合理。其次，分 别计算经营活动现金支出， 投资活动现金支出和筹资活动现金支出占现金总流出的比重， 它 能具体反映企业的现金使用方向。经营活动现金支出比重大的企业.其生产经营状况正常， 南京航空航天大学硕士学位论文 5 现金支出结构较为合理。 关于现金流量表的财务分析主要是指现金流量结构分析和现金流量指标分析。 其中现金 流量结构分析包括流入结构、 流出结构和流入流出比分析。 现金流量指标较多的运用在财务 分析中，较早将现金流量指标引入财务分析体系的是瓦尔特，此后这类指标层出不穷，延续 至今。从现有文献来看，现金流量指标可以归纳为五类:反映获现能力的指标、反映偿债能 力的指标、反映盈利质量的指标、反映发展能力的指标以及反映财务弹性的指标。 从上述内容可以看出， 国内外对企业财务风险的研究已经取得了丰硕的成果， 从多个方 面对企业的财务风险进行了分析， 提出了许多企业的财务风险分析模型， 但是在实际中还是 存在一些问题： 首先， 现有的财务风险评价体系都是以企业的资产负债表和利润表为核心的， 没有或很少引入现金流量的指标； 其次， 学术界对于现金流量与财务风险之间关系的研究主 要集中在定性的方面，没有能够系统地、定量地研究两者之间的关系。 1.3 研究思路和研究方法 （1）本文的研究思路 本文是按照财务风险的成因、评价和控制来展开的，全文共分六章： 第一章绪论， 简要陈述了从现金流量角度研究财务风险的背景以及意义、 国内外研究现 状、本文的研究方法和思路。 第二章企业的财务风险及其评价的相关理论， 该部分阐述了财务风险的理论根源， 对财 务风险的相关概念进行了界定，列举了传统的财务风险评价方法，并对其进行了分析，阐述 了传统财务风险评价方法的局限性， 指出了基于现金流量的评价方法相对于传统评价方法的 优越性。 第三章基于现金流量的财务风险理论，该部分从经营活动、筹资活动、投资活动三个方 面阐述了财务风险的来源，并在此基础上阐明了现金流量与财务风险的关系。 第四章基于现金流的财务风险神经网络评价模型的实证研究， 该部分首先列举了主流的 几种财务风险评价模型的建模方法，分析了 bp 神经网络在企业财务风险评价模型建立过程 中的优势，并详细阐述了 bp 神经网络的算法及其特点。本文从现金流量角度选取了十二个 财务风险识别指标，以我国的酿酒行业为研究对象建立了 bp 神经网络评价模型，并验证了 模型的可靠性。 第五章基于现金流量的财务风险控制，该部分从现金流量角度出发，分别从经营活动、 筹资活动和投资活动方面提出了企业财务风险控制的对策。 第六章总结与展望。 本文的框架结构如图所示： 基于现金流量的企业财务风险评价研究 6 图 1. 1 研究框架结构图 图 1. 1 研究框架结构图 （2）本文的研究方法 本文采用了文献分析法、 定性分析法、 定量分析法、 实证分析法等研究方法。 具体来讲， 本文由文献分析形成财务风险理论， 利用实证分析来验证现金流量的风险识别功能， 然后结 合现金流量，运用定性的方法，从研究财务风险目的出发，对财务风险的控制进行阐述。 1.4 本文的创新点 本文的创新点如下： 第一、 将现金流量指标引入财务风险研究体系， 并且作为评价企业财务风险的主要因素， 克服了现有企业财务风险评价方法所使用的资产负债表与利润表易受管理层粉饰而导致信 息失真的缺陷。 第二、将 bp 神经网络与现金流量相结合，提出了一种研究企业财务风险的新思路。由 于在建立 bp 神经网络研究模型的时候不需要提供各个影响因素的权重等信息，而是由 bp 神经网络在训练的时候得到，使得评价过程的可操作性更强，评价的结果更加的精确。 多元线性模型综合评分法 传统评价方法的局限性 基于现金流量的评价方法的优势 基于现金流量的 bp 神经网络模型的构建与实证分析 基于现金流量的 bp 神经网络模型的应用与风险规避 总结与展望 指标分析法 财务风险评价方法综述 南京航空航天大学硕士学位论文 7 第二章 企业财务风险及其评价的相关理论 2.1 财务风险相关概念 2.1.1 风险的相关概念 目前对风险的定义形形色色， 尚未形成统一的认识。 学术界最早提出风险的概念并对其 进行分类的人是美国学者海恩斯,他将风险定义为“发生损失的可能性”。 美国对于风险研究方面的专家威利特则认为 “风险是关于不愿发生的事件发生的不确定 性的客观体现。” 詹姆斯范霍恩 viii在现代企业财务管理一书中将风险定义为“预期收益的不确定 性”。 顾镜清 ix在风险管理理论与实务一书中将风险定义为“在风险状态下一定时期内可 能产生的结果变动”。 尹平 x在经营风险与防范一书中指出:“风险因素增加或引发风险事故，而风险事 故导致损失的可能，而这种具有不确定性的损失就是风险。” 彭韶兵在财务风险机理与控制分析中认为风险是“偏离期望结果的可能性”。 综上所述，关于风险的认识主要有三种:第一“危险损失观”，该观点认为风险是未来 可能发生的损失和危险；第二“结果差异观”，持此种观点的人认为风险是实际结果与期望 结果之间的差异；第三“不确定性观”，该观点认为风险是未来事件所具有的不确定性。三 种观点是从不同角度提出来的，各有侧重。“危险损失观”是从人们的心理来定义的。从人 们的心理来看， 人们更倾向于把损失看作风险， 而把报酬与风险对立起来。 而 “不确定性观” 和“结果差异观”则认为风险是实际与预期不一致的情况。但是在“结果差异观”中，只包 括“负向差异”和“正向差异”两种情况。而不确定性可以是事件的实际结果与预计结果之 间的“负向差异”、“正向差异”和“没有差异”。总而言之，“不确定性观”对风险的理 解更具有普遍性。 因此，本文认为风险应当定义为：实际结果偏离期望结果的可能性。结合本文的研究主 题，侧重强调对出现不利结果可能性的识别、度量和控制。 2.1.2 财务风险的相关概念 财务风险在企业风险中是比较常见的一种， 其风险主体是市场经济的所有参与者。 西方 国家一直十分重视对企业财务风险的管理和研究， 目前学术界对企业财务风险的概念存在以 下两种观点： 第一种观点认为，企业的财务风险是在企业的财务活动中由于各种不确定因素的作用， 使企业的实际收益与预期发生偏离， 从而使得企业遭受损失的机会和可能 xi。 企业的财务活 基于现金流量的企业财务风险评价研究 8 动的组织和管理过程中只要有任何一个方面或环节出现问题， 都有可能使得这种不确定性转 化为企业的损失，从而导致企业效益的降低。 按照企业财务活动的环节可以将财务风险分为一下四种：第一、筹资风险。这是由于企 业举债经营而导致的因不能按时还本付息， 致使企业陷入财务困境， 甚至于发生破产的可能 性；第二、投资风险。指的是企业在投资过程中或投资完成以后，被投资者发生经济损失或 者企业不能收回投资，不能实现预期收益的可能性；第三、资金回收风险。指的是由于企业 在产品销售、 货款收回、 信用政策、 存货数量等方面管理不当， 造成企业财务损失的可能性； 第四、收益分配风险。指的是由于利润分配不合理，导致企业财务状况陷入困境的风险。 第二种观点认为， 企业的财务风险是指企业用货币资金偿还到期债务时可能出现的不确 定性。这种观点认为的财务风险与负债经营有关，财务风险是因偿还到期债务而引起的(即 偿还到期的本金加利息)，没有债务，企业经营的资金靠投资人投入，则不存在财务风险。 第一种观点既与对财务本质的理解相符合， 即财务是指企业的资金运动及其所体现出来 的经济关系， 又使我们能够从更宽广的角度来系统的研究财务风险。 从财务本质的角度出发 来定义企业的财务风险， 涵盖了企业生产经营过程中价值的运动过程及生产关系的处理给企 业带来的风险，是一种广义上的概念。第二种观点从筹资环节的角度出发，分析企业的偿债 风险，是一种狭义的定义。 综合上述两种观点，笔者认为财务风险是指企业在资金的获得和使用中面临的各类风 险，它是由资金筹集和运用引起的，这也是本文所采取的观点。 2.2 财务风险成因相关理论 关于企业财务风险的成因学术界一直是众说纷纭， 迄今为止也没有达成一致， 从不同角 度来分析就会有其不同的理论基础，目前学术界主流的观点有以下三种：经济周期理论、市 场理论和信息不对称理论。 2.2.1 经济周期理论 企业的财务状况与经济环境息息相关， 经济的周期性波动则对企业的财务状况产生直接 的影响，而经济的周期性波动又分为宏观经济周期性波动与微观经济周期性波动。 （1）宏观经济的周期性波动 美国经济学家米切尔对经济周期做出了如下定义： “经济周期是以商业经济为主的国家 总体经济活动的一种波动， 一个周期是由很多经济活动的差不多同时扩张、 继之以普遍的衰 退、收缩与复苏所组成的，这种变动重复出现。” 经济的周期性波动是一种不以人们意志为转移的客观存在的经济现象， 每一次经济周期 的波动都会给各个经济组织带来周期性的财务风险。 西方资本主义发展的过程中历经了多次 的经济周期， 而每一次世界范围内经济周期波动的出现， 就会出现大量的企业濒临破产的事 实充分的证明了这一点。 至于为什么宏观经济的周期性波动会导致企业出现财务风险， 这可 南京航空航天大学硕士学位论文 9 以从经济周期产生的原因来解释xii： 消费不足理论。由于市场消费的不足，企业生产的产品在仓库里不断积压，市场上的 商品价格不断下降，必然导致企业的产量降低，企业将面临经营风险。 投资周期理论。由于宏观经济的扩张与收缩，引起企业投资额的增加与减少，企业的 投资活动出现波动，企业将面临投资风险。 货币因素理论。 银行体系降低或提高借款利率会引起企业借款数量的增加或减少， 企 业的筹资活动出现波动，对企业生产活动造成间接的影响，企业将面临筹资风险。 （2）企业管理微观的周期性波动 除了宏观经济的周期性波动外， 企业内部管理自身的周期性波动也会使得企业面临一定 程度的财务风险。现代企业作为一个有机的整体，由多个功能不同的子系统组成，如生产子 系统、财务子系统、营销子系统、后勤保障子系统等。而对于每个子系统都有其自身内在的 运动周期，企业的生产经营活动的完成，需要这些子系统有组织、有计划地发挥功能，最终 才能够促使企业有序地发展。 事实上， 企业中各个子系统的目标与管理者的目标不可能完全一致， 这就导致了企业不 可能在管理上一帆风顺。 各个子系统的工作目标是其运转周期各个阶段特定的工作目标。 但 是由于各个工作人员在其经历、 受教育程度等方面存在的差异性， 企业管理者对企业整体目 标与子系统工作目标的理解上会存在一定的分歧。 因此， 企业的管理目标与不同管理者的行 为之间便出现了不一致， 这样就导致了管理危机的产生。 另一方面企业管理系统本身就具有 一定的自我组织与调节机能， 它能够不断地调节企业管理活动中存在的矛盾和冲突。 正是由 于同时存在矛盾的发展和矛盾的解决过程， 所以形成了企业管理的周期性波动， 才会最终引 发企业的财务风险xiii。 2.2.2 市场理论 市场理论的提出者认为企业的财务风险来源于市场的竞争和市场中存在的非均衡情况， 当这两者综合作用时，就会对企业的财务状况造成影响。 （1）市场竞争 古典经济学派代表人物亚当斯密在其著作国富论中首先提出了自由竞争理论。按 照他的观点，在市场经济中的参与者都是理性、自利和自律的经济人，他们凭借在经营上的 自主权，追求最大的经济效益，自由竞争在这个过程中发挥着重大的作用。也就是说，生产 者生产的产品是否满足市场的需要，是否能够实现其价值，都需要依靠竞争来进行调节。 竞争机制又如何发挥作用呢?斯密认为社会经济之所以能够实现统一化、和谐化与稳定 化其原因都可都归结于市场中存在一种自然的力量， 也就是市场机制这只 “看不见的手” xiv。 在“看不见的手”的作用机制下，“商品生产者为实现自身的利益，能够把握反映供求关系 的价格信号，引导劳动、资本的各种生产要素在部门间合理流动，经过竞争各种要素在各生 产部门和经济领域中的收入又会大致趋于平衡”。 基于现金流量的企业财务风险评价研究 10 企业作为市场经济中理性的“经济人”，其根本目标就是追求利益的最大化，所以它们 就必然要受到市场竞争机制的调节， 有竞争就会有优胜劣汰， 当然也就存在竞争失利而被市 场淘汰的风险。 （2）市场非均衡 继亚当斯密之后，西方的经济学者继续深入研究市场经济的特性，最终发现非均衡、 非稳定是市场经济的固有特征。 市场经济的运行规律表现为： 市场是从一种非均衡态转变为 一种暂时的均衡态，然后又从该均衡态转变为另一种非均衡态的运动过程xv。 市场均衡根据内涵的不同可以将其划分为产品总供给及总需求均衡、 货币供求均衡、 国 际收支均衡与资本市场均衡。从理论上来说，当这四种市场均处于均衡状态的时候，无论是 实体经济还是金融市场都会在一个最佳的稳定的状态下运行， 此时企业的所处的外部经济环 境也呈现较好的稳定的态势。但是实际上，从整个市场经济的实际运行情况来看，这四种市 场经常处在非均衡的状态， 并且因为上述四种基本的均衡之间有着相互密切联系， 当一种均 衡状态遭到破坏时，将会导致其它相关均衡状态出现严重的不稳定。当然，当一种均衡关系 始终维持在比较稳定的状态时，也会对其他均衡关系的失衡起到一定的调节作用。 企业日常的生产经营活动，包括企业的筹资活动、投资活动、利润分配等，均与整个市 场环境有着密切的联系。产品供求市场、货币市场、资本市场的非均衡，均会从供求关系、 汇率、利率、股票价格等方面直接或间接地影响到企业的生产经营活动和资金状况，使企业 面临各种可能导致财务风险的因素。 2.2.3 信息不对称理论 1973 年，美国社会学家丹尼尔贝尔xvi在其著作后工业化社会的到来一书中首次 提出了后工业化社会的概念，也就是我们所说的信息化社会。随着信息时代的到来，人们逐 渐开始认识到信息既是一种重要的资源，同时对于企业来说又是一种财富，信息的生产、流 通和消费已经成为现代市场经济活动中极其重要的组成部分。 美国经济学家阿克尔洛大、 斯 蒂格利茨在对信息进行了系统的研究的基础上，提出了不对称信息市场理论。该理论认为， 在现实中，信息通常具有不完整性与不对称性，而由于信息的不对称，企业将面临各种各样 的风险xvii。 从企业的外部环境来看，企业的外部信息存在着严重不对称性。在信息化时代，企业在 不同的环境下将扮演着不同的角色， 这就导致了企业时刻面临着不同程度的财务风险。 外部 信息的不对称性主要表现有： 第一、在市场经济条件下，卖方和买方具有信息不对称性，市场交易中如果任何一方比 对方拥有更多的信息， 那么就能在交易中处于优势地位， 并且能够使对方遭受损失； 相对的， 如果产品的生产者在对客户企业的实际经营状况和还款能力缺乏足够的了解的情况下进行 产品赊销时，那么很可能造成欠款难以收回的风险。 第二、在借贷市场中，债务人和债权人之间存在信息不对称的现象。以银行和企业信贷 南京航空航天大学硕士学位论文 11 交易为例， 企业作为借款人对自己的支付能力和还款风险十分清楚， 但银行作为贷款人则不 完全了解借款方的情况，由于双方信息不对称而使银行产生较大的信贷风险。 第三、在资本市场中，投资者投资上市公司的股票，因为上市公司提供虚假的会计信息 而使得投资者蒙受巨大的经济损失，银广厦与安然事件都是最有力的证明。 从企业内部环境的角度来看， 内部信息的不对称同样也能够让企业面临各种风险。 在现 代企业制度下， 企业的所有权与经营权相分离， 企业的所有者与管理者之间存在着信息不对 称， 由于企业的所有者与管理者存在利益上的不一致性， 管理者有可能出于自身的利益考虑， 而使得整个企业面临风险。在同一企业内部不同级别、不同部门的管理人员之间，管理人员 与普通员工之间都存在着信息不对称的情况， 一旦他们为了自身利益考虑， 都有可能使整个 企业面临不同程度的风险。 2.3 现有企业财务风险评价方法 2.3.1 单变量分析模型 单变量分析方法就是用单一的财务比率指标来评价企业所面临的财务风险。其依据是: 当企业面临财务风险的时后,它的一些相关的财务比率指标与同类的正常企业有显著的差 别。一般来说,比较重要的财务比率有:现金流量比率、资产收益率、权益净利率与资产负债 率等。 单变量分析模型将财务比率指标用于财务风险的评价研究是财务风险研究的一个重要 的里程碑,它的优点在于指标单一,计算简单，易于操作。但是,单一的财务指标会导致评价 的片面性， 不能全面的反映企业所面临的财务风险。 单变量分析法在财务风险研究的初期被 采用,但随着企业经营环境的变化与发展,单一的财务指标已不能满足企业财务风险研究的 需要。 2.3.2 多元线性评价模型 根据凌世寿与梁海娟（2002）对企业财务风险的评价研究，其多元线性财务评价模型采 取的形式是 xviii: 54321 999. 06 . 03 . 34 . 12 . 1xxxxxz+= （2.1） z判别函数值, x1营运资本/总资产, x2留存收益/总资产, x3息税前利润/总资产, x4普通股和优先股市价总额/负债总额, x5销售收入/总资产。 其中 z 的取值应当在 1.812.99 之间,以 z=2.675 为标准，当 z2.675 时,表明企业的 财务状况良好；当 z1.81 时,表明企业存在较大的破产风险；当 z 值处于 1.812.99 之间 时,通常称之为灰色地带,处于这个区间上的企业的财务状况极不稳定。 基于现金流量的企业财务风险评价研究 12 多元线性模型的优势就在于它在单变量模型的基础上将其综合,并且把财务风险概括在 一定的范围内。同时它的缺陷也很明显：它没有考虑企业的成长能力,同时它假设变量服从 多元正态分布,这在实际情况中是不符合的，并且它没有解决变量之间的相关性问题。 2.3.3 财务杠杆分析 在企业的生产经营过程中所需要的资金有三个来源： 普通股股东投入的资金, 优先股股 东投入的资金以及向债权人借入的资金。 由于债权人的利息和优先股股利都是按固定的利率 和股息率计算的,因而当息税前利润增大时,单位息税前利润所负担的利息和优先股股息就 会相应地减少,从而使得每股收益有相对于息税前利润有更大幅度的提高；反之，当息税前 利润减少时,每股收益将会有更大幅度的下降，这便是企业的财务杠杆效应。 企业的财务杠杆效应可以用财务杠杆系数来表示,其计算公式如下: dfl = (eps/eps) (ebit/ebit)=ebit (ebit-i) （2.2） 其中: i 为利息； eps普通股每股收益变动； eps普通股每股收益； ebit息税前利润变动； ebit息税前利润。 2.3.4 自有资金利润率标准离差率分析 在采用自有资金利润率标准离差率分析时所采取的计算公式如下： 期望自有资金利润率=期望息税前收益率+负债/权益*(期望收益率-借款利率)*(1-所 得税税率)。 该公式表明了负债经营能为股东带来额外收益,因而当预期收益率大于借款利率时,企 业提高负债比率将增大自有资金利润率，反之,则应降低负债比率。 2.3.5 综合评分法 亚力山大沃尔是学术界最早研究财务状况综合评价的学者之一，他在其著作信用晴 雨表研究和财务报表比率分析中,对财务状况的综合评价的方法进行了系统的研究， 提出了“比重评分法”。 财务风险综合评分法是在沃尔评分法原理的基础上， 构建的一种全新的财务风险度量方 法，它可以分别度量企业的经营风险、投资风险和筹资风险，也可以度量企业整体的财务风 险状况。综合评分法是现金流量指标分析法的深入。具体步骤为： （1）财务指标的选取与标准值的确定 综合评分法中的财务指标的选取应当遵循全面性与低相关性原则。 其标准值的确定方法 很多，如通过计算行业内所有企业的平均值来确定或根据同行业领先企业的平均值来确定， 南京航空航天大学硕士学位论文 13 这主要取决于企业管理当局的管理目标。 （2）财务指标比重的确定 企业筹资风险、 投资风险和经营风险是紧密联系的， 任何一类风险的增加都会引起其它 类别风险的连动反映。 但是如果企业的经营项目确定并建成投产后， 企业的经营风险在很大 程度上决定着筹资风险和新投资项目建设期间的风险。 因此， 经营风险在财务风险的综合评 分中，赋予相对较高的比重(40 分)，投资风险和筹资风险赋予相同的比重(各 30 分)。具体 到评价各类风险的财务指标，其比重按照层次分析法来确定，具体步骤为：建立权重判断 矩阵，计算矩阵的最大特征值及其特征向量，将特征向量归一化处理，对指标权重一 致性检验。根据上述选取的指标和确定的比重，构造企业财务风险综合评分表。 （3）财务风险的评价 以行业平均水平作为标准值，将行业内平均水平总分定为 100 分，若企业的评分高于 100 分，说明其面临的总体财务风险低于同行业平均水平，评分越高表明财务风险越小；若 企业的评分低于 100 分， 说明企业面临的总体财务风险高于同行业平均水平， 评分越低表明 财务风险越大。通过将企业得分与标准分值比较，可以度量出企业风险水平的相对大小。 2.3.6 既有财务风险评价方法缺陷分析 统观以上各种财务风险评价方法,它们在一定程度上能够反映企业的财务风险，但是也 存在一定的缺陷： （1）指标可信度较差 上文所述的企业财务风险的评价方法,基本上都是将盈