（工商管理专业论文）湖南建工集团融资效率及策略研究.pdf

原创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究 工作及取得的研究成果。尽我所知，除了论文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不 包含为获得中南大学或其他单位的学位或证书而使用过的材料。与我 共同工作的同志对本研究所作的贡献均已在论文中作了明确的说明。 作者签名： 学位论文版权使用授权书 本人了解中南大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校 有权保留学位论文并根据国家或湖南省有关部门规定送交学位论文， 允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公布学位论文的全部或部分内 容，可以采用复印、缩印或其它手段保存学位论文。同时授权中国科 学技术信息研究所将本学位论文收录到中国学位论文全文数据库， 并通过网络向社会公众提供信息服务。 作者签名导师签名年三月丝日 入 、。 、 摘要 在现代经济生活中，建筑业已经成为经济发展的支柱产业和先导 拉动性产业，建筑业的健康发展对于我国经济发展具有重要的意义。 本文选取湖南省最早成立的建筑公司湖南建工集团为研究对象，对 其融资效率和融资策略作了系统的研究。 本文首先对融资效率和融资策略进行了理论分析，在厚实的理论 基础上选取并介绍了适合建工集团融资效率分析的d e a 模型。紧接 着对国内外的融资策略进行研究，并进行了实例分析，从实例中得出 对建工集团的启示。通过前面的阐述和分析，文章紧接着设计了湖南 建工集团融资效率的评价体系，以集团内部1 2 年的融资数据，选用 d e a 模型对其融资效率进行了评价。分析得出湖南建工集团的资金 大部分时期投入产出结构并没达到最大效率，资金并没有得到一个有 效的应用，即湖南建工集团的融资效率并不高，各分公司融资效率差 异较大。且湖南建工集团不断在平衡企业各方面的发展，生产率指数 有起有落，导致全要素生产率并无明显变化，甚至略有下降，没有达 到一个较稳定的规模最优状态，投入产出比例有待优化。结果分析表 明，融资效率不足的原因主要是经营管理层面存在一定问题。最后， 根据实证结果，结合融资策略的影响因素，本文提出了四条提高融资 效率的途径，并且构建了提高企业融资效率的机制。以期有效提高湖 南建工集团的融资效率，为其他建筑企业提供借鉴。 关键词融资策略，融资效率，d e a 模型 a b s t r a c t i nt h em o d e me c o n o m i cl i f e ，c o n s t r u c t i o nh a sb e c o m ea p i l l a r i n d u s t r ya n df o r e r u n n e rd r a w i n gi n d u s t r yo fe c o n o m i cd e v e l o p m e n t ，t h e h e a l t h yd e v e l o p m e n to ft h ec o n s t r u c t i o ni n d u s t r yh a sav i t a ls i g n i f i c a n c e i nc h i n a se c o n o m i c d e v e l o p m e n t t h i s a r t i c l es e l e c t st h ee a r l i e s t e s t a b l i s h e dc o n s t r u c t i o nc o m p a n y - h u n a nc o n s t r u c t i o ne n g i n e e r i n g g r o u pf o rr e s e a r c ho b j e c t ，a n ds y s t e m a t i c a l l ys t u d i e di t s f i n a n c i n g e f f i c i e n c ya n df i n a n c i n gs t r a t e g i e s t h ep a p e rm a d eat h e o r e t i c a l a n a l y s i s f o rc o r p o r a t ea b o u tt h e f i n a n c i n ge f f i c i e n c ya n df i n a n c i n gs t r a t e g i e sf i r s t ，t h e n ，b a s e do nt h e t h i c kt h e o r y ，t h i sp a p e ri n t r o d u c e dt h ed e am o d e l w h i c hs e l e c t e d s u i t a b l ef o rc o n s t r u c t i o ng r o u pf i n a n c i n ge f f i c i e n c ya n a l y s i s ，t h e nt h e f i n a n c i n gs t r a t e g i e sa th o m ea n da b r o a d ，a n dt h ee x a m p l ei sa n a l y z e d ， d r a wf r o me x a m p l e so fc o n s t r u c t i o ng r o u pe n l i g h t e n m e n t t h r o u g ht h e f r o n td i s c u s s e da n da n a l y z e d t h en e x t ，t h i sa r t i c l e d e s i g n e dh u n a n c o n s t r u c t i o ne n g i n e e r i n gg r o u pt h ef i n a n c i n ge f f i c i e n c yo fe v a l u a t i o n s y s t e m ，c h o o s i n gd e a m o d e lt oe v a l u a t et h ee f f i c i e n c yo fi t s f i n a n c i n g w i t ht h ed a t aw i t h i nt h eg r o u po f12y e a r s i to b t a i n e dt h a tm o s to ft h e p e r i o d ，c a p i t a li n p u t - o u t p u ts t r u c t u r eo fh u n a nc o n s t r u c t i o ne n g i n e e r i n g g r o u pd i dn o ta c h i e v et h em a x i m u me f f i c i e n c y , a n df u n d i n gh a sn o tb e e n av a l i da p p l i c a t i o n t h a ti st h e f i n a n c i n ge f f i c i e n c yo ft h eh u n a n c o n s t r u c t i o ne n g i n e e r i n gg r o u pi sn o th i g h ，a n dt h e r ei ss o m el a r g e d i f f e r e n c ea m o n gd i f f e r e n tb r a n c h e so nt h ee f f i c i e n c yo ft h ef i n a n c i n g a l s o ，h u n a nc o n s t r u c t i o ne n g i n e e r i n gg r o u pc o n s t a n t l yb a l a n c i n ga l l a s p e c t so fb u s i n e s sd e v e l o p m e n t ，p r o d u c t i v i t yi n d e xh a sh a di t su p sa n d d o w n s ，a n dt h ee n d i n gr e s u l ti st h a tn os i g n i f i c a n th a sc h a n g ei nt o t a l f a c t o rp r o d u c t i v i t y , o re v e nd e c l i n e ds l i g h t l y i td i dn o tr e a c ht h eo p t i m a l s i z eo fam o r es t a b l es t a t e ，a n di n p u t o u t p u tr a t i ot ob eo p t i m i z e d a n a l y s i s r e s u l t ss h o wt h a tw h a tl e a dt ot h i ss i t u a t i o ni ss o m e d i s a d v a n t a g e so nb u s i n e s sm a n a g e m e n tl e v e l f i n a l l y , c o m b i n e dw i t ht h e e m p i r i c a lr e s u l t sa n dt h ei n f l u e n c ef a c t o r so ff i n a n c i n gs t r a t e g y , t h i s p a p e rp u t sf o r w a r dt h r e ep a t h w a y so fi m p r o v i n gt h ef i n a n c i n ge f f i c i e n c y b a s e do nt h ei n f l u e n c ef a c t o r so ff i n a n c i n gs t r a t e g y , a n de s t a b l i s h e da m e c n a m s mo ti m p r o v i n ge n t e r p r l s e t m a n c l n ge t t i c i e n c y i no r d e rt o 一 -一 一 一 e f f e c t i v e l yi m p r o v et h ef i n a n c i n ge f f i c i e n c yo fh u n a nc o n s t r u c t i o n e n g i n e e r i n gg r o u p ，a n db r o u g h to t h e rc o n s t r u c t i o ne n t e r p r i s e st h e r e f e r e n c e k e yw o i m s f i n a n c i n gs t r a t e g y ，f i n a n c i n ge f f i c i e n c y ，d e a m o d e l i i i 目录 第1 章绪论1 1 1 研究背景1 1 2 研究目的与意义2 1 3 国内外研究现状3 1 3 1 国外研究现状3 1 3 2 国内研究现状6 1 3 3 文献综述总结与分析一8 1 4 主要研究内容与方法8 1 4 1 主要内容8 1 4 2 研究方法9 l ：5 研究创新点9 第2 章国内外企业融资策略及对湖南建工集团的启示1 0 2 1 国外企业融资策略的研究分析1 0 2 1 1 美国企业融资策略的研究分析1 0 2 1 2 日本企业融资策略的研究分析1 2 2 1 3 德国企业融资策略的研究分析1 3 2 2 中国企业融资策略的研究分析1 4 2 3 国内外企业融资策略对建工集团的启示1 5 2 4 本章小结1 5 第3 章湖南建工集团融资效率的现状分析1 6 3 1 湖南建工集团融资效率评价体系设计1 6 3 1 1 湖南建工集团融资效率评价指标的选取1 6 3 1 2 湖南建工集团融资效率评价体系1 6 3 2 数据的采集与预处理1 8 3 2 1 湖南建工集团融资数据的采集1 8 3 2 2 湖南建工集团融资数据的预处理1 8 3 3 基于d e a 模型的湖南建工集团融资效率现状分析1 9 3 3 1d e a 模型的求解1 9 3 3 2 湖南建工集团融资效率现状分析2 0 3 4 本章小结2 2 第4 章湖南建工集团融资效率的因素分析2 4 4 1 融资效率的基本概念2 4 4 2 影响企业融资效率一般性因素分析2 4 4 3 基于m a l m q u i s t 生产率指数的湖南建工集团融资效率因素分析2 6 4 4 本章小结2 8 第5 章湖南建工集团融资策略选择2 9 5 1 提高湖南建工集团融资效率的途径2 9 5 1 1 强化企业的营运能力2 9 5 1 2 增强企业的获利能力3 1 5 1 3 提高企业的发展能力3 2 5 1 4 强化企业的偿还能力3 3 5 2 提高湖南建工集团融资效率的机制建设3 4 5 2 1 规范湖南建工集团的财务制度3 4 5 2 2 确定适合湖南建工集团发展的融资方式3 5 5 2 3 选择适合湖南建工集团发展的融资渠道3 6 5 3 本章小结3 6 第6 章研究结论与展望3 7 6 1 研究结论3 7 6 2 研究局限与展望3 8 参考文献3 9 致谢4 6 i i 硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 研究背景 第1 章绪论 在现代经济生活中，建筑业已经成为经济发展的支柱产业和先导拉动性产 业。其作用不单在于自身产值的贡献，更为重要的是对数十个相关产业的拉动。 在我国，建筑业是仅次于农业和工业的第三大支柱性产业，对我国的国民经济 的重要性不言而喻。而且由于建筑业是劳动密集型产业，其发展对于我国这样 一个人口大国来说，是解决失业问题，实现农村富余劳动力转移的有效手段。 而且由于我国正处于经济转型时期，需要进行大量基础设施建设和产业升级改 造工程，这一切都离不开建筑业的支持。因而，建筑业对于我国经济发展具有 重要的意义。 改革开放2 0 多年来，我国经济得n - f 飞速发展，建筑业也取得了令人瞩目 的成就。1 9 7 8 年至今，我国建筑业总产值增加了2 0 多倍，其占国内生产总值比 重也由3 8 增加到7 0 ，成为拉动国民经济快速增长的重要力量。其中2 0 0 9 年，我国建筑业总产值达7 5 8 6 4 亿元，比上年增长2 2 3 ，建筑业增加值为2 2 3 亿元，比0 8 年增加1 8 2 。2 0 0 5 2 0 0 9 年间，我国建筑业总产值平均增速达到 2 0 ，建筑产业增加值平均增长速度达到1 0 以上。在看到我国建筑业所取得的 成就的同时，也需要清醒的认识到建筑业存在的一些问题。其中一个突出的问 题就是我国建筑业整体规模不足，行业内9 0 以上为中小型企业，资金实力有 限，缺乏核心竞争力。而且我国建筑行业飞速发展很大一部分原因得益于我国 廉价的劳动力，这必将制约我国建筑行业的进一步发展。 此外，根据我国加入世界贸易组织的承诺，至2 0 0 6 年，我国将全面对外开 放建筑业，这标志着我国建筑业开始全面融入全球一体化。一方面，加入世贸 组织之后，我国建筑业企业拥有了更加广阔的市场，可以在全球范围内拓展业 务，扩大了生存空间。而且加入世贸组织后，我国建筑行业可以在世贸组织成 员国和地区内享受最惠国待遇，关税壁垒降低，提高了在国际市场的竞争力， 为我国建筑业发展提供了良好的机遇。另一方面，建筑业的全面开放也意味着 国际大型建筑公司可以更加自如的进入中国市场，我国建筑业企业必将面临更 加激烈的竞争。而且应该清醒的认识到，我国建筑业企业无论在规模效益、生 产效率、技术水平等方面与国际一流的建筑企业还存在着不小的差距。因此， 加入世贸组织，我国建筑业面临机遇与挑战并存，而且挑战大于机遇的局面。 硕士学位论文第1 章绪论 面对加入世贸组织的机遇与挑战，我国建筑业迫切需要抓住机遇，提高自身 竞争力。而建筑业是天然的资金饥渴型行业，原材料、劳动力成本、设备等各 个方面都需要大量的资金投入。因而资金对于建筑业发展具有无可替代的重要 作用。对于现代企业而言，资金最主要的来源一般都是通过融资渠道取得，上 市公司融资渠道又主要包括股权融资和债务融资两种渠道。对于建筑业这种资 金密集型行业而言，由于所需资金数额较大，普遍存在融资效率不足的问题， 金融资源配置存在一定的市场失效。而且由于2 0 0 8 年爆发的次贷危机以及其引 发的全面金融危机，一方面使得金融机构更加惜贷，导致建筑企业债务融资困 境加剧；另一方面金融危机使得投资者和消费者信心受挫，导致股权融资下降 和行业需求萎缩。为此，我国政府出台了四万亿经济刺激计划，拉动内需，促 进消费，保持经济增长，其中建筑业也成为了重点扶持行业。就目前而言，金 融危机对我国建筑行业影响作用不大，建筑业保持了较快的发展速度。但是应 该认识到，在当前我国出台了大力经济刺激计划下，建筑业受冲击的情况并不 明显，而金融危机的影响是深远的，对建筑业融资也会造成一定的后续冲击。 就湖南建工集团的具体而言，该公司是湖南省最早成立的建筑企业，经历近 六十年的发展，湖南建工集团至今已形成包括十几个子公司的大型集团公司， 有员工十万余人，年生产( 施工) 能力4 0 0 亿元。目前该公司业务已经设计国 内2 9 个省市、自治区，并且在全球3 0 多个国家完成了2 0 0 多个项目。然而受 上述因素影响，近几年融资效率不足也成为了该公司发展的一个重要制约因素， 面临越来越强的市场竞争和日益增加的成本压力，湖南建工集团迫切需要进一 步提高融资效率，改进融资策略。 综上所述，分析融资效率和研究提高融资策略对湖南建工集团具有重要的意 义。 1 2 研究目的与意义 本文希望通过文献研究和实证分析，得到我国建筑业上市公司融资效率的状 况及其存在的不足，并针对建筑业企业融资效率存在的问题给出相应的对策和 建议。本文具体的研究目的如下： ( 1 ) 分析影响建筑业企业融资效率的主要因素，构建湖南建工集团融资效 率评价的模型，对其进行融资效率评价。 ( 2 ) 根据对湖南建工集团融资效率评价的结果，分析导致企业融资效率低 下的主要原因。 2 硕士学位论文 第l 章绪论 ( 3 ) 为湖南建工集团提供在提高融资效率方面的对策和建议。 对于现代企业而言，其资金来源主要是通过融资途径实现，提高融资效率已 经成为企业重要的课题。高效的融资不仅可以为企业提供生存和发展所需要的 资金，还可以利用财务杠杆提高股东收益率和降低财务风险了，增强企业的竞 争力。具体到建筑业而言，由于其资金投入规模大、回收期较长等特殊的行业 特征，使得高效率融资对其的作用更为突出。因此，研究建筑业融资效率具有 重要的理论和实践意义： 从理论层面而言，以湖南建工集团为背景研究融资效率评价可以进一步丰富 融资理论，提供更广泛的研究视角，而且结合我国实际情况和具体的行业背景 研究融资效率评价，可以反映出中外实际情况差异和行业背景对融资效率的影 响。 从实践层面而言，研究湖南建工集团融资效率评价，可以分析其当前融资状 况，找出其融资不足的主要原因，为企业提供提高融资绩效的对策和建议。 1 3 国内外研究现状 企业融资理论已经有近6 0 的发展历史，在这段发展历程中，逐步完成了从 实践到理论模型的建立。而伴随着企业融资理论的发展，企业融资效率的评价 理论也在逐步兴起，并初步构成了一套完整的方法体系。然而，随着实际问题 的变化，理论也在初步的深入，下文中我们将介绍国内外企业融资理论和企业 融资效率评价理论两个方面的发展现状。 i 3 1 国外研究现状 企业融资理论的发展是从2 0 世纪5 0 年代开始的，纵观国外企业融资理论的 发展，可以将其划分为传统企业融资理论、现代企业融资理论和近代融资理论。 下面我们将分别进行归纳和介绍。 ( 1 ) 国外企业融资理论发展现状 美国经济学家d u r a n d ( 1 9 5 2 ) 在其研究论文中，将企业融资总结为三种类 型的理论，分别是：净收入理论( n e ti n c o m et h e o r y ) 、营业净收入理论( n e t o p e r a t i n gi n c o m et h e o r y ) 和传统理论( t r a d i t i o n a lt h e o r y ) 。这些都属于传统企 业融资理论净收入理论也叫“净利理论 ，该理论任何企业可以利用债务来降低 企业的加权平均资本成本。基于此，企业可以尽量多的采用债务资金，这样可 以降低企业的资本成本，从而提高企业价值，当企业债务资本达到最大化时， 企业的价值也会最大。营业净收入理论也叫做“营业净利理论 ，该理论认为财 硕士学位论文第1 章绪论 务杠杆不会影响负债利率，增加低成本的负债资本会增加企业的风险，降低企 业的主权资本成本，两相抵消，使得加权平均总成本保持不变。因此，财务杠 杆和融资结构不影响企业资本成本，企业没有最佳融资结构。传统理论认为企 业都具有其最佳融资结构，这个理论介于上述两种理论，财务杠杆能够降低加 权资本成本，并且增加企业价值。加权资本成本最低点就是企业的最佳融资结 构。 m o d i g l i a r t ia n dm i l l e r ( 19 5 8 ) 【l 】创新性的提出m m 理论，该理论成为现代企 业融资理论的基石。该理论认为，企业所得税和个人所得税为零的情况下，企 业的价值是和资本结构无关的，企业价值等于企业营业利率和企业风险等级报 酬率的比值。其后，m i l l e r ( 1 9 7 7 ) 【2 j 又建立了涵盖了企业所得税和个人所得税 的模型，该模型后人称之为m i l l e r 模型，该模型认为m m 理论高估了企业负债 对企业价值的影响，因为个人所得税可以抵消因负债节省企业所得税的部分好 处，因此负债提高企业的价值的作用并不明显。但是，m i l l e r 模型得到了与m m 理论部分相同的结论，就是企业负债率越高，其对企业价值的提高作用越大。 后人在m m 理论的基础上，发展出了两个研究方向，一个是探讨税收差别 对公司资本结构的影响，另一个是探讨破产成本与企业资本结构的关系。最终 这两个方向合并为权衡理论。 在现代融资理论后，也就是2 0 世纪7 0 年代后期，学者们逐渐将现代分析工 具引用到资本结构与企业价值的分析中来，这些分析工具有信息经济学、委托 代理理论、博弈论等，产生了许多新的观点。 j e n s e na n dm e c k i n g ( 1 9 7 8 ) p j 首先将融资理论、企业理论和委托代理理论融 合起来，研究了不完全信息情况下的资本结构决定方式。他们着重研究了两种 代理成本，一种是股东与经理人之间的冲突引起的代理成本，另一种是股东与 债主之间的冲突引起的代理成本。在此基础上，他们提出最有资本结构就是要 求代理成本最小化，也就是股权边际成本与债券边际成本相等。 r o s s ( 1 9 7 7 ) 州创新性的将信号理论与融资结构的分析相结合，他提出企业债 务比可以将企业的信息传递给市场，比如负债比的提高就是一种积极的信号， 它可以表明企业管理层对企业的未来有信心，相反，负债比的降低就意味这企 业管理层对企业未来的前途有所忧郁。 m y e r sa n dm a j i l u f ( 1 9 8 4 ) p 1 在信息不对称的视角下，考虑债务融资和权益融 资对企业价值的影响，他们研究发现债务融资是在向市场传递积极信号，企业 的价值将会提升，而权益融资是在向市场传递消极信息，企业价值会降低。 近代的融资理论发展给融资理论带来的重大变革，除了上述奠基研究外，学 4 硕士学位论文第1 章绪论 者们还从多方面进行了研究。f a m aa n df r e n c h ( 2 0 0 5 ) 扣】用1 9 8 3 2 0 0 2 年的数据发 现，由于小企业面对更多的信息不对称，小企业比起债务票据更倾向于用商业 票据来获得资金。h o v a k i m i a ne ta 1 ( 2 0 0 1 ) 刀a n dg o m e sa n dp h i l l i p s ( 2 0 0 7 ) 8 】发现 高利润率的企业更倾向于使用债务票据。为了发掘制度环境下截面数据的影响， 很多文章通过多国数据研究了公司的资产结构( g i a n n e t t i ，2 0 0 3 ；d ej o n g ，k a b i r a n d n g u y e n , 2 0 0 8 ) 【9 】【1 0 1 。l o u g h r a na n ds c h u l t z ( 2 0 0 8 ) t l 】发现本地企业更乐于多采用 商用票据而不愿采用发债来获取资金。p e t e r s e n ( 2 0 0 9 ) 【1 2 】研究了采用多元截面回 归模型研究企业间的流动性和杠杆效率。 ( 2 ) 国外企业融资效率评价的研究现状 。效率作为经济学研究中的核心命题，一直受着学者们的广泛研究。但国外对 企业融资效率评价的研究较少，下面主要结合效率的概念和效率评价的文献来 对这方面的研究现状进行介绍，以期对我们的研究带来启发。 魁奈在1 7 7 6 年率先提出“生产率”的概念，此后学者们开始了对效率的研 究。例如，亚当斯密论述了如何依靠提高劳动生产率来不断增加一个国家的总 财富。 马克思把效率定义为投入与产出之间的关系的概念，并给出了两者的具体数 量关系。他采用单位时间的产量来衡量劳动生产力，并认为劳动生产率是度量 效率高低的指标。 帕累托在1 8 9 6 年率先提出“帕累托效率准则”，该准则后来在经济管理学中 得到了非常广泛的应用。 上述对学者对效率的阐述给出了对效率的深刻认识，同时也引起了学者们对 效率评价的重视，后来者对效率评价又进行了广泛的研究。 g i l l e na n dl a l l ( 1 9 9 7 ) l l 习采用d e a 方法对美国机场的运营效率进行了研究， 并采用了t o b i t 回归模型对影响机场运营效率的因素进行了识别。 r p a c h e c o ，e f e m a n d e s ( 2 0 0 3 ) 利用b c g 矩阵将机场分为四类，并对巴西的机 场效率的设施效率和管理效率进行了评价。o uc s ，h u n gs y , y e nd ca n dl i uf c ( 2 0 0 9 ) 【1 4 】利用台湾的数据，从费用效率的角度研究了影响a t m 机的分布密度 的因素。m u z y r a ，y u a ；k a n a k i n a , t a ( 2 0 0 8 ) 1 5 j 运用d e a 等方法，从花费和 药效的角度，研究了药剂的费用效率。 ( 3 )国外企业融资策略的研究现状 一般而言，创业资本家们采用分阶段融资策略的根本原因在于其具备两大功 能：第一是激励功能。即资本的分阶段注入可以激励企业家们努力工作从而达 到相应的目标。这是因为，分阶段融资的策略赋予创业资本家一系列的终止期 硕士学位论文第1 章绪论 权，进一步成为企业家的重要融资约束条件( c o r n e l l ia n dy o s h a , 2 0 0 2 ) 。第二是 信息发现功能( k o c k e s e na n do z e r t u r k ，2 0 0 2 ) 。企业家相对而言更加具有明显的 风险偏好，当投资方开始愿意注入资本时，企业家则肯定不愿意放弃自己开创 的事业，即使是在自己清醒认识到其事业即将以失败告终的时候。因而，创业 资本家随着时间的推移而逐步了解了创业企业的发展前景，进而在信息相对充 足的基础上进行决策。 在创业资本中，最新的分阶段融资策略研究可分为“外生观点 ( t h ee x o g e n o u s p o i n t ) 研究和“内生观点”( t h ee n d o g e n o u sp o i n t ) 研究两个领域。“外生观点 主 要研究分阶段融资策略的必要性和优劣性，以及融资策略给定情况下的契约订 立和激励机制设计问题。“内生观点 主要研究给定在分阶段融资策略的基础 上相关的代理问题和契约订立的问题。研究领域主要集中于论证分阶段融资策 略的必要性。这个领域的代表性的成果有n e t h e r ( 1 9 9 9 ) 和k o c k e s e na n d o z e r t u r k ( 2 0 0 2 ) 所单独做的研究。 然而两者的研究方法并不一样。“外生观点 ( t h ee x o g e n o u sp o i n t ) 研究所用 的模型是完全确定性研究模型，后者所用的是不确定性研究模型，分阶段融资 策略是创业资本家能够利用的最有力控制手段。实施分阶段融资策略可使得创 业资本家有效节省代理成本、控制风险。a d m a t ia n dp f l e i d e e r s ( 1 9 9 4 ) 从非对称信 息的角度研究了企业家性质企业( t h ee n t r e p r e n e u r i a lv e n t u r e ) 中的分阶段融资策 略，他们认为存在这样一种情况，即内部创业资本可能会家使用其讨价还价的 能力强迫企业家们给予较高份额的企业收益。但是，当创业资本家这类强迫重 新谈判的行为充分影响到其声誉资本时，企业家向创业资本家要求追加投资的 强迫重新谈判行为可以获得部分解决。基于对不确定性的控制，g o m p h e r s ( 1 9 9 2 ) 把对创业企业的分阶段资本注入策略看成是一种实物期权，认为该策略可使创 业资本家停止给失败项目注入新的资金，从而平衡相应的监控成本。进一步地， g o m p h e r s ( 1 9 9 5 ) 从代理理论角度进行的实证分析表明无形资产的份额影响着代 理成本水平以及监控的必要性，具体结论有：( 1 ) 早期阶段的投资额度较小， 但随着企业成熟度的逐渐增加，资本消耗速度越来越快；( 2 ) 产业销售增长与 产业资本注入的时间正相关。 1 3 2 国内研究现状 由于历史原因，国内对于企业融资理论的研究很少，因此本节主要是从国内 的融资效率理论研究、融资效率评价和融资策略三个方面进行展开。 国内对于融资效率的定义尚未统一，结合学者们的计量方式和研究方式，我 们可以介绍几个有代表性的研究成果。 6 硕士学位论文第1 章绪论 1 9 9 8 年，宋文兵【1 6 】在其研究中首次采用“融资效率”一词，他认为效率实 际上是成本与收益的关系函数，融资方式的选择实际上是一种公司制度安排， 而这种安排可以分为交易效率和配置效率。刘海虹( 2 0 0 0 ) ( 1 7 】的研究认为，市 场经济中，企业融资效率实际上是企业融资能力的一种度量。卢福财( 2 0 0 1 ) i s 】 在总结了企业融资相关概念的基础上，定义了企业的融资效率。他所下的定义 主要认为企业的融资效率本质是，利用企业融资制度将储蓄转化为投资的效用 的大小，他还给出了评价企业的融资效率的指标体系。方芳等( 2 0 0 5 ) 【1 9 】结合 企业融资风险、融资成本和融资收益，认为融资效率是企业融资方式在低风险 和高收益与成本之比，这样使得企业获得必要资金的能力。 更进_ 步，学者们对融资绩效评价和融资策略也有着深入的研究。 刘力昌、冯根福( 2 0 0 4 ) m j 运用d e a 数据包络分析方法，把沪市1 9 9 8 年首次 发行股票的4 7 家上市公司作为研究对象，对中国股权融资效益进行了综合评价 的分析，其研究结果为：6 8 0 9 的上市公司股权融资效益不能达到技术有效与 规模同时有效，5 9 5 7 的上市公司股权融资效益既不能达到规模有效，且又不 能达到技术有效，我国上市公司股权融资效益总体成低效状态。而在选取作为 研究样本的4 7 家上市公司中，信息技术行业的配置效益较高，而公共事业和健 康护理行业的配置效益低。 吕长江、韩慧博( 2 0 0 1 ) 阳j 用多元回归的方法对1 9 9 8 年4 3 3 家工业类上市公 司的资本结构影响因素进行了实证分析，得出结论为：企业负债比率与盈利能 力、流动比率和固定资产比率负相关，与公司规模和成长性正相关。 王娟和杨风林( 1 9 9 8 ) m j 选取了沪市4 6 1 家上市公司在1 9 9 7 年1 2 月31 日的 资本结构和净资产收益率指标进行实证分析，得出了上市公司的盈利能力与其 资本结构正相关的结论。 刘明、袁国6 ( 1 9 9 9 ) m 5 j 对我国上市公司1 9 9 8 年年报进行了实证分析，认为 上市公司资产负债率的高低与经营效益之间存在一定的相关性，而且资产负债 率在4 0 6 0 之间可能是上市公司最好的资产负债结构，过高过低都不利于企 业效益的发挥。此外，王小哈、肖猛、周永强( 2 0 0 2 ) 以实证的方法来分析融资偏 好与经营绩效之间的相关性，结果认为上市公司过度的股权融资将造成其经营 业绩的下滑。 谢欣昀( 2 0 0 6 ) 【2 0 】从融资模式和融资效率的角度，研究了我国中小企业的融 资效率问题，并提供了案例分析。杨宜( 2 0 0 9 ) 1 2 1 】运用d e a 方法，对北京高科 技中小企业进行了实证研究，得到2 0 0 5 到2 0 0 6 年间北京高科技型中小企业的 融资效率并未显著提高等主要结论。周秋卉( 2 0 1 0 ) 【捌从社会资本与融资效率 7 硕士学位论文第1 章绪论 的关系入手，实证研究了中小企业的融资效率，并给出了合理的政策建议。刘 八妹；张黎明( 2 0 1 0 ) 2 3 1 运用熵值法实证研究了云南省上市公司的融资效率，得 出云南上市公司融资绩效低的结论，并结合云南省的实际情况，提出了合理的 政策建议。 融资方式和融资策略直接影响融资效率。在我国的建筑企业融资案例中，中 铁二局的融资方式和融资策略可以从一个视角反映我国建筑企业的融资情况。 中铁二局的集团构架和湖南建工类似。它本身融资方式单一、内源股权融资低、 银行贷款融资比例过高、租赁融资和项目融资处于起步阶段。因此，透过类似 的建筑企业的融资现状，我们清楚的看到，目前中国的建筑企业融资效率相对 低下，需要从融资环境、融资策略、融资渠道等等方面提高融资效率。 1 3 3 文献综述总结与分析 综上所述，国内外学者对于融资理论和企业融资效率评价理论都进行了广泛 的研究。通过对上述文献的梳理和研究，为本文的研究打好了坚实的理论基础， 也为本文的研究提供了有益的启示。但是，可以看出国内外学者对于融资理论 分析研究较多，而结合具体的行业背景研究较少。尤其是对于建筑业这种资金 密集型产业而言，研究其融资效率具有重要的理论和现实意义，而以往的研究 对于建筑业融资效率的研究较少。具体来说，当前研究有以下两方面不足： ( 1 ) 以往研究中从理论和定性的角度较多，而从定量的角度研究较少，尤 其是定量模型分析较少。 ( 2 ) 在以往相关的研究中，结合具体的行业背景对融资效率评价的研究较 少，尤其对于建筑业而言，相关文献更加匮乏。 本文将在以往研究的基础上，借鉴其启示和研究方法，对上述提到的研究不 足展开进一步研究。 1 4 主要研究内容与方法 1 4 1 主要内容 依据研究背景，确定研究主题，然后探讨相关文献以了解国内外学者的研究 方向及成果，作为本研究的参考。确定研究对象与进行实证分析，最后根据资 料整理与统计分析结果，来撰写研究结论与建议。本研究的研究分析分为五个 阶段，其详细内容分述如下： 第一阶段根据研究背景来确定研究主题。根据观察得到的问题，参考相关性 文献来确定本研究的主题及目的。 硕士学位论文第1 章绪论 第二阶段分析国内外企业融资策略，在总结国内外企业的融资特点的基础上 为湖南建工集团的融资策略选择做出了方向性的引导。 第三阶段实证研究设计和分析。确立研究框架，首先对湖南建工集团的融资 效率现状做了具体的分析，构建湖南建工集团融资效率评价模型，提炼出影响 湖南建工集团融资效率的主要因素，并做了具体分析。 第四阶段根据第三阶段的分析结果提出提高湖南建工集团提高融资效率的 途径和机制建设层次的具体意见。 第五阶段根据资料分析结果，撰写研究结论与建议。 1 4 2 研究方法 ( 1 ) 文献研究方法 检索查阅了相关的学术刊物及发表的论文，以便于比较全面地把握国内外企 业融资理论及融资效率评价理论相关联的研究成果、文献与专著。着重阅读和 分析和本论文相关的文献资料，注意不同的文献之间的相互补充；也要注意文 献资料来源的准确性、权威性和时效性，使得到的数据、资料为本论文的研究 提供理论和实践支撑。 ( 2 ) 理论分析研究法 通过对相关理论梳理和分析，提炼出建筑业融资效率的主要影响因素，构建 我国建筑业上市公司融资效率评价模型。 ( 3 ) 数据包络分析法 将搜集的有关数据通过描述性统计分析，数据包络分析等方法进行统计及分 析。 1 5 研究创新点 和以往研究相比，本研究可能在以下方面具有创新之处： 第一，建筑业本质上属于资金密集型产业，融资对于建筑业企业具有重要意 义。而以往研究中，对建筑业融资效率的重视不足，本文正是着眼于此，选择 建筑业的融资效率为本文的研究对象，分析湖南建工集团融资效率的状况，分 析其存在的主要问题，并给出相应的解决方案。 第二，以往对融资效率的研究大多以定性研究为主，本文在文献研究的基础 上，构建了湖南建工集团融资效率评价的模型，并且进行了实证分析，对该企 业及其他建筑业企业实践操作和后续研究具有一定的参考意义。 9 硕士学位论文第2 章国内外企业融资策略及对湖南建工集团的启示 第2 章国内外企业融资策略及对湖南建工集团的启示 2 1 国外企业融资策略的研究分析 2 1 1 美国企业融资策略的研究分析 ( 1 ) 美国经济体制特点 美国融资模式即证券市场主导模式，由于不同国家具有不同的经济体制和企 业资本结构和企业资本治理制度，其融资模式也有很大的不同。美国的经济体 制 具有如下的特点：政府一般不会干预微观经济主体的活动；企业本身享有充 分的融资决策权。美国经济实行“自由主义市场经济”，资本主义私有制是其经 济基础，经济运行的主体是私人企业，在整个经济体系中起基础性和导向性作 用。在通常情况下，美国政府不出面干预微观经济主体的决策活动，只起辅助 性和服务性的作用，为企业生产经营活动起着营造良好外部环境的作用。 因此，美国企业具有充分的经营自主权，并自己承担生产经营风险。企业的 融资机制因此也具备自由和灵活的特点。企业在融资决策中享有充分的权力， 企业可以自行决定选择何种融资渠道，选择多大融资规模以及融资获得资金如 何管理等问题，通常情况下其他组织和个人都无权干涉过问，政府也不例外。 但当融资项目涉及到重要能源领域时，特别是在跨国项目中，政府因素的影响 明显，这点需要引起我们注意。 ( 2 ) 美国企业资本结构和治理结构 美国企业具有高度分散的资本结构特点，具有主要依托市场约束力量的企业 治理结构特点。 企业的资本结构经历投资主体由一人持有股份到个人和法人股东共同持有 的发展历程。在早期自由市场经济中，美国企业几乎全部是个人股东持股。经 过二十多年的快速发展，现在在总量上约机构持股美国所有上市公司股本的 5 0 ，机构投资者主要有：保险公司、捐赠基金、养老基金和共同基金等等。这 类型的机构投资者通过集中众多、分散的小额投资者的资金，再进行分散风险 的组合投资。美国机构投资者的快速发展，为美国个人投资企业降低了交易成 本，降低了投资风险，机构投资者成为了个人投资企业的一个中介。但是，因 为机构实行分散投资，因此投资于单个企业特别是大企业的股份比重并不高， 使得美国企业的股权结构具有高度分散的特点，许多企业的股东数量往往很多， l o 硕士学位论文第2 章国内外企业融资策略及对湖南建工集团的启示 且最大股东持有的股份也多在2 0 以下。 美国企业资本结构的高度分散化对美国企业融资模式的形成及企业治理产 生了几大影响： ( 1 ) 资本所有权关系的清晰为资本有效配置的实现奠定了基础。 不管企业资本是以个人持股为主还是以机构持股为主，企业的最终所有权始 终明确，机构和个人都清楚自己持有股份的份额以及对应的收益多少和要承担 风险的多少。 ( 2 ) 资本机构的高度分散化为企业的生存和发展提供了调整的空间。 资本机构的高度分散同时也就表示在美国这类国家中，企业股权的