（会计学专业论文）股票期权及会计问题研究.pdf

：= ：! ：= ：= ：垦篁兰垄咝堡鎏耋：= = ：! ： ： 摘要 股票期权这一长期激励制度，以股票为纽带，是有效解决企业代理问题的重 要制度安排。股票期权制度的激励作用具有长期性，因此在西方已得到了广泛应 用，取得了普遍认可。在我国，有关文件和主要领导的讲话都提到了可以在有条 件的企业中进行经理人股票期权试点，但是由于配套的政策、法规尚未出台，实 施股票期权制度面临进退两难的局面。基于此，股票期权制度及会计问题研究就 成为个在理论上和实践上都富有意义的课题。 本文对人力资本与股票期权制度的关系、股票期权制度的运行机制、发挥股 票期权长期激励作用的一般条件及股票期权制度所必须的内在纠错机制等方面 进行研究，在跟踪国际最新发展动态的同时，采用规范研究与案例分析等研究方 法对我国上市公司当前推行股票期权制度及其涉及的会计问题等进行了专题研 究，并提出了一些有意义的政策建议。 本文力图在以下几个方面有所刨新：( 1 ) 股票期权本身并没有什么问题，问 题在于自利的人们可能滥用它，谋取私利，因此，给股票期权制度赋予纠错机制， 显得特别重要。本文对纠错机制的内容进行了一定的探讨。( 2 ) 绩效评价是决 定股票期权能否起到应有的激励与约束作用的重要因素，在绩效评价标准的财务 指标体系中，研究了引入经济增加值( e v a ) 、修正的经济增加值( r e v a ) 体系 与非财务指标的重要性和具体内容。( 3 ) 将国有股减持与国有企业经理人股票 期权激励联系起来考虑，一方面可以优化国有上市公司的股权结构。另一方面解 决了实施股票期权制度所必须的股票来源问题。( 4 ) 在目前难以短时间内建立 有效的证券市场的情况下，建议有关部门在进行股票期权立法时，应引入指数化 股票期权。( 5 ) 在股票期权会计中，主张将股票期权确认为费用、采用公允价 值进行计量。 关键词：股票期权；人力资本；经理人； 激励作用；公司治理结构；股票期权会计 a b s t r a c t s t o c ko p t i o n ，al o n g t e r mi n c e n t i v e s y s t e m ，r e g a r d i n gs t o c k a st h et i e ，i sa n i m p o r t a n ts y s t e ma r r a n g e m e n t t h a ti sav a l i ds o l u t i o nt ot h e e n t e r p r i s ea g e n c yp r o b l e m t h ei n c e n t i v ef u n c t i o no f t h es t o c ko p t i o ni sl o n g t e r m ，t h e r e f o r eh a v i n g g o ti nt h ew e s t e x t e n s i v e a p p l i c a t i o n ，o b t a i n t h e w i d e s p r e a da p p r o b a t i o n p r o c e e d i no u r c o u n t r y ， r e l e v a n td o c u m e n tw i t h p r i m a r i l y l e a d e rc a nm e n t i o ni nt h ec o n d i t i o n e db u s i n e s s e n t e r p r i s et h ea g e n ts t o c ko p t i o nt r yt oo r d e r , h o w e v e r ，b e c a u s eo ft h el a c ko fr e l a t i v e p o l i c y ，l a w so f t h ek i t ，t h es t o c ko p t i o ns y s t e mf a c et h ei nad i l e m m a s i t u a t i o nw h e nw e p u ti t i n t o p r a c t i c e a c c o r d i n gt ot h i s ，s t o c ko p t i o ns y s t e ma n da c c o u n t i n gp r o b l e m r e s e a r c hb e c o m eat h e o r e t i c a l l ya n d p r a c t i c a lm e a n i n g f u ll e s s o n t h i sd i s s e r t a t i o nr e s e a r c ht h ef o l l o w i n gc o n t e n t si n c l u d i n gt h er e l a t i o n s h i pb e t w e e n t h en o n f i n a n c ec a p i t a la n ds t o c ko p t i o n ，t h eo p e r a t i o nm e c h a n i s mo ft h es t o c ko p t i o n , g e n e r a lc o n d i t i o nt od e v e l o p i n gt h es t o c ko p t i o ni n c e n t i v ef u n c t i o n , a ni n n e rr e c t i f i e d m e c h a n i s mf o rs t o c ko p t i o ns y s t e m , e t c w ek e 印f o l l o wt h ei n t e r n a t i o n a ll a t e s t d e v e l o p m e n to f t h i s a s p e c t ，a tt h es a m et i m e ，a d o p tt h en o r m a lr e s e a r c ha n dc a s e r e s e a r c ht oa n a l y z et h es t o c ko p t i o ns y s t e ma n dr e l a t i v ea c c o u n t i n gp r o b l e mo ft h e l i s t e d c o m p a n yi n o u rc o u n t ya n d p u t f o r w a r ds o m em e a n i n g f u l p o l i c y a n dt h e s u g g e s t i o n t oc o n c l u d e t h ea u t h o rd i dt h ef o l l o w i n gc r e a t i v ep o i n t si nt h i sd i s s e r t a t i o n ：( 1 ) t h es t o c ko p t i o no n e s e l fh a sn op r o b l e m ，t h ee 垴s t i n gp r o b l e mc o n s i s ti np e o p l ew h o s e e kt h e p r i v a t ei n t e r e s tm a ya b u s ei t b e c a u s eo ft h eb e n e f i t ，t h e r e f o r e ，i ti s v e r y i m p o r t a n c et og i v et h es t o c ko p t i o ns y s t e mt h er e c t i f i e dm e c h a n i s m t h i s t e x tf o c u so n t h ec o n t e n t so ft h er e c t i f i e dm e c h a n i s ma tc e r t a i ne x t e n t( 2 ) t h ep e r f o r m a n c e a s s e s s m e n ti sav e r yi m p o r t a n tf a c t o rt od e c i d ew h e t h e rt h es t o c k o p t i o n h a st h ef u n c t i o n o fi n c e n t i v e sa n dr e s t r a i n s i ns t a n d a r df i n a n c ei n d e xs y s t e m o f p e r f o r m a n c ea s s e s s m e n t ， w es t u d i e dt h ee c o n o m i ci n c r e m e n tv a l u e ( e v a ) , t h er e v i s e de c o n o m i ci n c r e m e n t v a l u e ( r e v a ) s y s t e m ( 3 ) w e c o n s i d e rt or e l a t et h er e d u c i n gh o l d i n gs h a r e h o l d e ro f s t a t e o w n e dc o m p a n yw i t hs t o c ko p t i o ns y s t e mo f m a n a g e r o fs t a t e - o w n e dc o m p a n y w h i c hi st oo p t i m i z et h es t o c ks t r u c t u r eo fs t a t e - o w n e dl i s t e dc o m p a n y , o nt h eo t h e r h a n dt or e s o l v et h es o u r c ep r o b l e mo fs t o c ko p t i o ns y s t e m ( 4 ) u n d e rt h ec u r r e n t s i t u a t i o nt h a ti ti sv e r yd i f f i c u l tt oe s t a b l i s ht h ev a l i ds t o c km a r k e ti nas h o r tt i m e , w e s u g g e s tt h ed e p a r t m e n tc o n c e r n e ds h o u l dl e a di n t ot h ei n d e x e ds t o c ko p t i o n s ，w h i l e p r o c e e d i n gs t o c ko p t i o nl a w m a k i n g ( 5 ) i n t h es t o c k o p t i o na c c o u n t i n g , w e r e c o g n i z e t h es t o c k o p t i o na s t h e e x p e n s e sa n d m e a s u r ei nf a i rv a l u e k e yw o r d s ：s t o c ko p t i o n ；h u m a nc a p i t a l ；m a n a g e r ； i n c e n t i v ef u n c t i o n ；g o v e r n a n c es t r u c t u r eo f c o m p a n y ； t h es t o c k o p t i o na c c o u n t i n g m 湖南大拳 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取得的 研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或 集体己经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均 已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。 作者签名： 孵 日期：出叩v 年j 一月一日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保 留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借 阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行 检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 本学位论文属于 l 、保密口，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密囹。 ( 请在以上相应方框内打“”) 作者签名： 导师签名： 赢兰 园 日期：加年_ r - y j 日 日期：矽彤钳月纠日 = ! ：! ：一：! ：= ： ：董兰垫圭茎堡墼塞 ： = ： 第1 章绪论 1 1 研究背景与研究意义 随着现代股份公司“两权分离”的诞生，有关委托代理关系也就形成。为解 决委托代理关系中的代理问题，使现代企业制度得以有效运作，就必须建立有效 的代理人( 经理人) 激励和约束机制。在众多的激励和约束机制中，股票期权被 认为是解决代理人问题的有效长期激励制度。这种激励制度所产生的利益趋同效 应激励经理人努力工作，克服道德风险，从而达到“双赢”的效果。 我国曾经实施过厂长负责制、承包经营制等，对解决代理问题起了一定的作 用，收到了一些成效，但离“产权明晰，权责明确，政企分开，管理科学”的现 代企业还相差甚远，这主要是因为对经理人没有建立起符合现代公司要求的激励 机制。 从国家目前的政策趋势来看，对管理人才的激励机制改革将迈开更大的步伐。 中共中央十五届四中全会中共中央关于国有企业改革和发展若干重大问题的决 定提出，要“建立和健全国有企业经营管理者的激励和约束机制”，其中，经 理股票期权是对国企经营管理者实施激励的一种尝试。1 9 9 9 年8 月，中共中央、 国务院发布了关于加强技术创新发展高科技实现产业化的决定，明确阐明： “允许和鼓励技术、管理等生产要素参与收益分配。在部分高新技术企业中进行 试点，从近年国有净资产增值部分中拿出一定比例作为股份，鼓励有贡献的员工 特别是科技人员和经营管理人员。”从1 9 9 3 年开始，我国深圳、上海、杭州、 北京等地的企业开始对经理人试行股票期权激励。上市公司中，一些h 股和红筹 股的公司如中国联通、中国移动、中国海洋石油、中粮国际、联想集团等实行了 比较规范的股票期权激励制度。我国内地上市公司也正在进行股票期权计划的积 极探索。可以预计，随着我国企业发展进程的加快，激励约束制度的创新将成为 完善公司治理和提升企业竞争力的工作重点，会有一大批上市公司开始实质性采 用股票期权制度。 虽然国家各有关部门相继出台的文件和主要领导的讲话都提到了可以在有条 件的企业中进行股票期权试点，但是由于与股票期权配套的政策、法规尚未出台， 我国上市公司对是否实施股票期权制度面临着进退两难的局面。所以，如何评价 当前企业的股票期权激励实践，如何创造实施股票期权所必需的制度环境和市场 环境，已成为政府、企业亟待解决的重要问题。 从国际上来看，股票期权作为一项激励制度，己在美国大多数上市公司得到 成功实践和推广。2 0 0 1 年。在美国纳斯达克上市的企业中，超过9 0 的美国上市 公司实行期权制度。近年来，股票期权已在全球范围内推广，在英国、德围、日 本、新加坡等国家都得到应用。 但是，安然事件和世界通讯等公司财务丑闻表明，股票期权任体现其激励和 约束魅力的同时，也成为了公司经理人财务舞弊的动机之。以微软公司为代表 的少部分上市公司停止实施股票期权计划，代之以限制性股票。尽管微软的行为 引起很大的反响，但限制性股票的作用还有待进一步检验期权的“j ! 流”地位 依然存在。根据f r e d e r i cw c o o k c o ，i n c2 0 0 3 年9 月公布的“1 h e2 0 0 3 t o p 2 5 0 ”年度报告，在2 0 0 1 年至2 0 0 3 年，美国标准普尔5 0 0 指标公司中最大 的2 5 0 家公司，9 0 实行了股票期权。人们在用美国公司业绩舞弊案例质疑股票 期权的激励作用，并不意味着要彻底否定股票期权这一激励工具，而是要审视与 反思应用股票期权时的外部条件及相关会计问题。因此，本文以“股票期权制度 及会计问题”为题进行专题研究，具有较重要的理论意义与现实价值。具体而言， ( 1 ) 有利于完善我国股票期权会计，提高会计信息质量。对于股票期权会计问 题的研究，主要有三方面：会计确认、计量及披露问题的研究。要想对会计实务 有所推进，我们必须从股票期权制度的本质、运行机制及发挥股票期权激励作用 的条件、纠错机制等入手进行研究，使股票期权会计服务于实践从而提高会计 信息质量，为广大投资者服务。( 2 ) 有利于完善公司治理结构。完善健全的公 司治理结构有两个互为表里的关键性安排，一个是有效的约束机制，另一个是有 效的激励机制。前者通过平衡各个股东之间、股东与经理层之间等各种利害相关 者之间的权力分配以及建立所有者对经理人的有效监督机制来保证公司规范化 运营，降低公司运营的显性和隐性成本。后者通过构建具有竞争力的企业薪酬与 激励体系，协调经理人与所有者的利益目标和关系。股票期权制度就是股东对经 理人实施的一个有效激励机制。股票期权制度在制度安排上把经理人的自身利益 与其经营绩效紧密地联系起来，通过促使经理人关心自身利益来维护企业的利 益，有利于从根本上抑制经理人的“道德风险”，大大降低代理成本n ，。因此， 进行股票期权制度的研究有利于解决困扰我国上市公司多年的公司治理问题，加 速上市公司的发展。( 3 ) 有利于提高我国上市公司竞争力。公司给予经理人股 票期权，经理人努力工作，其工作业绩则会通过资本市场的公司股票价格上涨来 体现，就可以通过在将来行使期权这一权利而获取较大的报酬，这一报酬是通过 资本市场来实现的，即“公司请客，市场买单”m ，公司无需支付大量的现金， 也使经理人达到薪酬激励的满意度。另外，股票期权激励制度不需要公司支付大 量现金，就能减轻公司支付现金的负担，大量节省营运资金，从而有利于公司的 财务运作和财务状况的改善。股票期权制度在经理人与企业之间建立一种资本纽 带，构成休戚相关的战略协作关系。其次，股票期权制度创造性地以股票升值所 产生的差价作为企业对经理人的补偿保证了有能力和有贡献的经理人可以获得 2 相应的报酬，从而有效防止人才因公司回报不对称而流失并能吸引更多的人才流 入。另外，由于股票期权着眼于未来收益，通过股票期权制的附加条款的设计， 可以联结优秀人才与公司的关系。( 4 ) 有利于完善我国多种分配形式，贯彻党 的十六大精神。党的十六大报告全面建设小康社会，开创中国特色社会主义事 业新局面指出：“确立劳动、资本、技术和管理等生产要素按贡献参与分配的 原则，完善按劳分配为主体、多种分配方式并存的分配制度”。改革开放以来， 我国的分配理论与分配制度一直在完善中，不断适应经济体制改革的进展需要， 股票期权制度应时丽出，理论工作者也应该与时俱进，积极探索使股票期权制度 更好发挥其激励约束作用的理论与方法。 1 2 股票期权制度及会计研究现状 从国外的研究现状看，经济发达国家处于领先地位，尤以美国为代表。其研 究成果主要体现在两个方面：一是理论研究。我们不仅能够从一些咨询公司或行 业组织的网站上可以查到很多相关的研究报告，而且能够从各种比较著名的财 务、会计类杂志中发现大量的研究股票期权的文章。研究的内容主要涉及股票期 权的激励效果、股票期权的确认问题、股票期权的计量问题等等。二是各种法规 的制定。这些法规包括各州公司法、证券法、税法等基本法律及有关的实施规定， 会计准则( a p b 2 5 和s f a s l 2 3 ) 、标准公司法( 对州法有指导意义) 等准法律， 交易所规则，律师协会、董事协会、美国薪酬协会的各种指南、规则、劝告、建 议，形成了一个法规体系。 日本在上世纪9 0 年代颁布特定新事业法并修改会计法。奠定了引入 股票期权制度的法律基础，日本会计准则委员会还专门成立股票期权会计调查研 究组。于2 0 0 3 年发表了我国实行股票期权制度现状调查和股票期权会计 国际比较两份研究报告。国际会计准则理事会( i a s b ) 还于2 0 0 2 年1 1 月发布 了“以股票为基础的支付( s h a r e - b a s e dp a y m e n t ) ”征求意见稿，对股票期权 会计提出了规范意见。加拿大、韩国、德国、丹麦等国对股票期权也进行了大量 的研究。 我国股票期权制度正在起步阶段，人们对股票期权的相关研究，主要集中在 两个方面，一是研究发达国家的经验教训以便引进它们的成功做法，如陈清泰、 吴敬琏主编的股票期权激励制度法规政策研究报告、美国企业的股票期权 计划等一系列研究报告：二是对股票期权会计问题的初步研究，如：方慧认为 应将股票期权确认为企业的一项费用，计入利润表m 。谢德仁提出股票期权的价 值在于企业剩余索取权，是对企业剩余的分享，只有将股票期权确认为利润分配， 才能在会计上真正反映股票期权的经济实质m 。李维友认为股票期权兼有所有者 权益和负债的性质，在不改变现行会计模式的前提下，可把股票期权视作一种特 殊的权益”。徐珊则持“非会计对象观”，认为股票期权体现的是经理人与所有 者之间的利益分享关系，不符合现有的所有会计要素的定义，因此不宜在会计报 表中确认，但应制订相应的信息披露准则，披露股票期权的有关信息m 。 本文基于我国目前股票期权实践的迫切性和股票期权制度在美国上市公司中 所表现出来的不足，拟在探讨股票期权制度的基础理论问题的基础上，对我国实 施股票期权制现状、难题与对策及股票期权会计问题进行研究，为我国实施股票 期权制度提供理论依据和政策建议。 1 3 研究方法与研究内容 本文从人力资本与股票期权制度的关系、股票期权制度的运行机制、股票期 权发挥激励作用的条件等方面入手，跟踪国际最新发展动态，在采用规范研究与 案例剖析相结合的方法对股票期权制度的基础理论进彳亍研究的同时，对我国上市 公司当前推行股票期权制度及其涉及的会计问题等进行了专题研究。 本文共分四章。除第一章绪论外，可以分为两大部分，第部分，即第二、 三章，主要从激励制度的视角，研究股票期权作为长期激励制度的基础理论和现 实问题及对策，如第二章主要研究人力资本与股票期权的关系、股票期权的运作 机制及滥用问题、股票期权发挥长期激励作用的条件、股票期权的内在纠错机制 等基础理论问题，第三章主要研究在我国实施股票期权的现状、难题及对策等重 要现实问题；第二部分，即第四章主要从会计视角研究如何规范股票期权会计的 确认、计量和披露问题。 4 第2 章股票期权制度安排的基础理论研究 2 1 人力资本与股票期权 2 1 1 人力资本及其行为特征 自从2 0 世纪6 0 年代美国经济学家舒尔茨( s c h u l t z ) 开创了人力资本理论以 来，人力资本概念的使用频率不断提高。何谓人力资本呢? 人力资本是指参与经 济活动的人所具有的劳动能力、工作技能等各种能力在企业经济活动中的作用和 价值。人力资本可划分为三种类型：一是低级人力资本，如企业一般员工；二是 中级人力资本，如企业具有各种专业知识或技能的技术人员；三是高级人力资本， 即经理人人力资本。本文的人力资本特指第三类，即经理人人力资本。人力资 本具有产权特性。一方面，正如罗森“所说，人力资本的“所有权限于体现它的 人”，即人力资本具有只能属于个人的产权特性。另一方面，由于人力资本的所 有者( 即个人) 完全控制着人力资产的开发利用，当人力资本产权权利一旦受损， 其资产可以立刻贬值或荡然无存。 在人类漫长的生产实践中，由于受到生产力水平和资源的有限性约束，物力 要素的稀缺垄断着生产过程，在经济运行中始终成为决定因素。在物质资本占主 导地位的工业化时代，决定企业生存与发展的主导因素是企业拥有的物质资本。 在现代市场经济条件下，一方面生产组织管理的技术越来越复杂，专业管理知识 逐渐取代物力资本成为企业成功的决定因素；另一方面随着企业股权的高度分 散，公司股东( 所有者) 对公司控制的方式或影响力度在逐步改变，由直接控制 转变为“用手投票”和“用脚投票”的方式。因此，物质资本与人力资本的地位 发生了重大变化物质资本的地位相对下降，而人力资本的地位相对上升。人 力资本作为一种生产要素在经济活动中的地位和作用表现得越来越重要，人力资 本问题引起人们的广泛注意。 企业是人力资本所有者和物力资本所有者之间的契约。由于人力资本具有只 能属于个人的产权特性，使得人力资本所有者与企业签订的契约无法完备。在现 代企业的委托代理制下，由于信息不对称，且监督的信息成本过于高昂，委托人 ( 股东) 无法像代理人( 经理人) 本人一样了解经理人所采取的行动；而且由于 代理人可以利用其信息优势来逃避监督，追求自身利益的最大化目标，所以试图 对代理人的任何一个决策都进行完全的监督在实践中也是不可能的。这样，就给 。经理人虽然不是企业物质资本的所有者，但他们是拥有优电的管理素质和能力，可以为企业的生产与经营 提供特殊贡献的人力资本t 这种人力资本是现代企业生存和发展最重要，也是最稀缺的资源。 代理人决策时留下了很大的自由空间，使得代理人的某些决策可能不符合委托人 的最大利益。即经理人容易产生“道德风险”。“道德风险”具体表现为两个方 面，一是经理人可以利用其信息优势来逃避监督，而股东无法准确判别企业的经 营成果是经理人的努力程度还是由经理人的非控制因素造成的，使得经理人产生 “偷懒”行为；另外经理人还可能利用其在信息占有上的优势，产生“机会主义”， 即代理人作出的经济决策是为了追求自身利益的最大化，而不是充分考虑到股东 的利益“。由于人力资本的产权特性，靠股东的“挤榨”是不可能克服或防止经 理人的“道德风险”，只会适得其反。那么，委托人只有予阻代理人适当的、有 效的激励来减少双方的利益差距，同时花费一定的监控成本来减少直至限制代理 人偏离正道的活动和行为，从而克服或防止经理人的“道德风险”。说到底，也 就是要建立和健全经理人的激励机制。经理人的激励机制可通过两种方式实现： ( 1 ) 所有者对经理人实施监督与激励的外部型激励机制；( 2 ) 经理人自我监督 与激励的内部型激励机制。由于我国国有上市公司“所有者严重缺位”，国有资 产的所有者形同虚设，从而形成所有者监督权虚化。所有者监督权的虚化强化了 国有产权代表的廉价投票权，使得各类国有产权代表代理所有者在行使所有者职 能时，既没有用好其控制权的充分激励和责任，又不受所有者对其控制权使用方 式的有效监督和约束。结果就是国有产权的所有者代表在参与公司治理的活动 中，不能真正代表并维护所有者的利益，难以充分体现所有者的意志，控制权实 际上己旁落到经理人手中，所有者已无法从外部实现对经理人的有效监督与激 励。既然外部型激励约束机制具有不可避免的局限性，无法实现对经理人的有效 监督与激励那么，最现实的办法就是建立内部型激励机制，实现经理人的自我 监督与自我激励。怎样才会使经理人采取自我监督和激励的行为呢? 只有当经理 人的个人利益和所有者的利益密切地联系在一起，经理人与所有者结合成利益共 同体时，经理人才会进行自我监督与自我激励，像经营自己的资本一样经营所有 者的资本。 2 1 2 人力资本激励：若干方式的比较研究 经理人激励机制有多种形式，主要有年薪制、奖金、内部股票、股票期权等， 这些激励手段的核心内容都是尽可能使经理人收入与企业绩效挂钩，使经理人将 股东利益放在第位。 虽然各种激励手段都有一定效果，但经济学家的实证研究表明，股票期权及 股票与企业绩效相关度最大。遁克尔詹森( m i c h a e lcj e n s e n ) 和凯文墨非 ( k e b i njm u r p h y ) 曾经从财富( f o r t h o n ) 杂志上，选取1 9 3 4 - 1 9 3 8 年和 1 9 7 4 1 9 8 6 年两个时期的大量样本材料，用报酬绩效敏感度( b ) 对总经理报酬 与股东收益之间的关联性进行了个案研究。b 越大，表明总经理报酬与股东收益 6 之间的关联度越大。此项研究成果得出一个有意义的结论是，在总经理所获各种 形式的报酬中，现金的激励作用最小，相对而言，企业家持有的公司内部普通股 股权和被配给的股票期权激励作用更大，虽然内部普通股股权以及股票期权的收 益在总经理的总收入中只占很小的比重。例如，1 9 7 4 - 1 9 8 6 年，现金对企业绩效 的敏感度为0 0 2 2 ，股票期权和内部股权的敏感度为1 9 4 5 。m ，。 从詹森和墨非的结论中可以得知，现金的激励作用较小。现金这种方式其实 就是按比例分享公司利润。对经理人施以年薪制或奖金的激励，会出现对经理人 激励不够或激励过剩的局面，对经理人的约束力也随之不强。对于那些年轻的公 司而言，近期的盈利往往很小或干脆就不盈利，所以经理人对利润分成的兴趣不 会太大。另外，经理人还要为刚创业的公司不明朗的前景承担实质性风险，但是 公司将来成功了，经理人却因不能得到股权而无法直接分享。显然这种激励机制 对股东似乎更有利( 因为不会稀释现有股东的股权) ，但对经理人却没有足够的 吸引力。而且，这种机制会导致经理人所付出的劳动与其长期所得到的薪酬不配 比，使其长期利益需求得不到满足，这样就将引导管理层去重视短期利润，甚至 操纵短期利润，损毁公司的长期利益。对于处于整体向上发展行业的公司而言， 公司盈利状况比较好经理人就有可能产生“偷懒”行为，却仍然可获取高额的 现金激励，从而导致激励过剩而侵害了股东的利益。 直接给予经理人内部股权，使经理人成为股东，则公司可获现金流入，同时 经理人可获得资本利得。但是，如果要求经理人以较高的价格购买公司股份，经 理们一方面不一定有足够的资金，另一方面即使有，他们也不一定愿意让自己过 多地承担公司失败的风险( 亦即，如果公司将来失败，股价就会下跌甚至公司退 市，经理们不仅要失业，而且自己原先的积蓄也没了) 。当然，如果公司能免费 或以极低价格给管理层一定的股份，显然对管理层会有充分的激励，但股东为此 付出的代价太大。另外，从股东角度讲，过多地发放股份不仅稀释自己的股东利 益，而且会让很多人拥有对公司重大决策的投票权，从而削弱自己对公司的控制 权。因此，这种激励机制对股东和管理层可能都有不利n a 。 研究认为，股票期权能较好地克服以上两种机制的缺点，保留它们的优点。 所有者可以利用股票期权激励经理人努力工作，克服道德风险，使经理人在做决 策时能够把自己的目标和所有者的目标统一起来( 如s a n j a ib h a g a te ta 1 ，1 9 8 5 ； k e v i nm u r p h y ，1 9 8 5 ；m a t t h e wj a c k s o na n de d w a r dl a z e a r ，1 9 8 8 ) 这就是所 谓的利益趋同效应“”。另外，由于股票期权制度实行期权形式，一旦股票价格下 跌，经理人的损失是有限的，而股票价格上升，则获利较大；同时，经理人在实 施期权后离开公司，也可以通过拥有股权来分享公司的成长。 7 墼茎塑堡壁垒适闺星堑鸯 2 1 3 股票期权：一种更好的长期激励制度安排 用于激励的股票期权。是一种薪酬制度，其主要内容是，公司董事会同经理 人签订合同，授予经理人在未来基本段时间内以约定价格( 行权价) 购买一定数 量公司股票的选择权，持有这种权利的经理人可以在规定时间内自行决定何日以 行权价购买本公司股票( 这个购买过程称为行权) ，但期权本身不可以转让。在 行权以前，股票期权持有人没有任何的现金收益；行权以后，其收益为行权价与 行权日市场价之间的差价。( 见图2 i ) 经理人可以自行决定在任何时间出售行 权所得股票。当行权价一定时，行权入的收益与股票价格呈正比。而股票价格是 股票内在价值的体现，由公司未来收益情况决定，于是经理人的个人利益就与公 司的未来发展建立起一种正相关关系【1 4 】。 将来行权时公司股票的各种可能价位 注：图2 1 表示股票期权计划在将来不同情况下可能带给其持有者的收益，图中，假定行权 价格为x = 1 0 元，横坐标代表股票在将来的各种可能价位，纵坐标代表期权持有者在未来不 同情况下的可能收益。 图2 1 管理层股票期权在行权时的收益图示“ 2 0 世纪8 0 年代中期，美国1 0 0 家最大企业经理的报酬来自于股票期权的只 有2 ，1 9 9 8 年就占5 3 ，1 9 9 8 年s 盎p 5 0 0 家公司c e o 的收入有4 0 来自于股票期 权。到2 0 0 1 年，超过9 0 的美国上市公司实行期权制度。股票期权计划发展的如 此迅速其实际效果如何? 在1 9 9 0 年一项著名的研究中，金融经济学家j e n s e n 和 m u r p h y 教授等人发现，为股东财富每增加l 万美元( 等于公司市值增加1 万美元) ， 总裁的直接报酬( 包括工资和奖金) 则增加7 5 美元，其持有的股份价值则上涨 2 5 美元。在另一项1 9 9 8 年的研究中，哈佛大学教授h a ll 和j e f f r e yl i e b m a n 发 现，当股东财富每增加l 万美元时，总裁的股票期权价值平均上涨3 6 6 美元。 因此综合起来，股东财富每增加1 万美元时，总裁的财富共增加6 9 1 美元( 见 。本文所指的股票期权是企业的一种激励机制。不德在市场转让和交易。它与期权市场上可买卖的股票期 权有着很大不同期投市场上的股票期权可供投资者自由买卖、转让，具有较大的市场风险性、流动性和投 机性，是一种金融衍生工具，不是一种激励机制。本文除非特别说明，股票j 田权成期权均每时前者含义。 8 图2 2 ) 。可见总裁的利益和股东的利益息息相关。 图2 2 在美国，股东财富每增加一万美元，c e o 的报酬增加多少n ” 现代公司制度的虽显著特征就是公司的所有权和经营权相分离。公司股东拥 有公司的所有权，享受公司的所有者权益增值部分，正是经理人的劳动带来了增 值的绝大部分。股票期权将公司的长期利益与经理人的收入相联系，不仅保证了 经理人能够真正享受与公司增长同步的收入，而且通过股权增加了管理人员的 “所有者感”。因此，股票期权激励给经理人带来了物质和精神上的双重收益。 在这两重收益中，物质上的收益是显而易见的。股票期权为经理人创造了巨大的 财富。2 0 0 0 年经理人收入最高的2 0 0 家美国公司中经理人平均收入为1 1 5 0 万美 元。其中5 5 是股票期权收入。1 9 9 6 年到2 0 0 0 年间经理人股票期权收入翻了三 番，造就了许多拥有亿万资产的c e o “- 。股票期权除了能带给经理人可观的财富， 还可带来其他激励方式无法带来的精神上的满足感。根据马斯洛的需求理论，每 个人都有五个层次的需要，即生理需要、安全需要、社交需要、尊重需要和自我 实现需要，要激励某人，就要满足此人目前所处的需要层次或更高层次。股票期 权给予经理人的高额薪酬，不仅可满足其生理、安全、社交和尊重的需要，而且 可较好满足其实现自我的最高层需要。股票期权对于经理人的精神上的满足感还 来自于归属感和拥有感。在传统公司制中，对于经理人来讲，会产生一种强烈的 无归属感，因为除了一纸聘任合约和经理人的职业道德，经理人和所属公司没有 其他任何联系，任职于任何一家公司都没有什么分别。从心理学上来讲，这种分 离状态无法激发经理人的最大潜质，更不会有工作满足感或愉悦感。股票期权的 9 出现使经理人成为或将成为公司所有者的一部分，其与公司可以达到精神意义上 的“共生”状态。 股票期权给经理人带来了物资和精神双重收益，但世界上“没有免费的午 餐”，股票期权给经理人带来双重满足感，但这种满足感不是任何经理人都可以 获得的，它取决于经理人工作努力程度以及由此带来的未来公司业绩。因此，对 于经理人来说，股票期权具有双重效应，即“黄金”的激励效应和“手铐”的约 束效应。总而言之，股票期权的主要作用表现在以下三个方面： ( 1 ) 有利于降低公司的代理成本。代理成本是指在股东与经理人之间订立、 管理、实施委托代理契约的全部费用，主要包括股东的监视费用、经理人的担保 费用以及效率损失三部分“”。由于股东和经理人之间存在信息不对称，经理人具 有私人信息，这些私人信息包括个人的努力水平、投资动机以及个人的在职消费 等n ”；股东所能看到的只是公司股票价格和公司财务报表，却无法知道经理人的 私人信息信息的不对称造成了股东对经理人的管理和监督成本，也就是代理成 本大于零。在股票期权制度下，经理人作为公司股票的持有者拥有剩余索取权， 其目标函数与公司股东的目标函数趋于一致，避免了经理人损害股东利益的行 为，就减少了由于信息量不对称所带来的股东的管理和监督费用，并减少了经理 人代替股东经营公司所造成的效率损失，从而大大降低了代理成本。 ( 2 ) 有利于公司实现低成本激励。公司给予经理人股票期权，经理人努力工 作，其工作业绩则会通过资本市场的公司股票价格上涨来体现，就可以通过在将 来行使期权这一权利而获取较大的报酬，这一报酬是通过资本市场来实现的，即 “公司请客，市场买单”“，公司无需支付大量的现金，也使经理人达到薪酬激 励的满意度，并使公司股东收益增加。随着经理人期权的行使，公司的资本金也 会相应增加，有利于降低资产负债率。另外，股票期权激励制度不需要公司支付 大量现金，就能减轻公司支付现金的负担，公司可以把节约下来的资金投入到生 产中去，从而提高公司的竞争力。 ( 3 ) 有利于吸引人才。股票期权制度将经理人的利益与公司的利益紧紧地捆 绑在一起，在经理人与企业之间建立一种资本纽带，构成休戚相关的战略协作关 系。其次，股票期权制度创造性地以股票升值所产生的差价作为企业对经理入的 补偿，保证了有能力和有贡献的经理人可以获得相应的报酬，从而有效防止人才 因公司回报不对称而流失并能吸引更多的人才流入。另外，由于股票期权着眼于 未来收益，通过股票期权制的附加条款的设计，联结优秀人才与公司的关系。国 外通行的做法是规定股票期权授予一年后方可行使，并且在未来期权持续期内， 按匀速或 匀速分期分批行使。这样，若经理入在期权持续期内离开公司，将使 其丧失部分尚未行使的剩余股权，这无疑加大了离职成本，成为稳定约束的“金 手铐”。美国硅谷有名名言：美国高科技产业的迅猛发展依靠的是“双轮驱动”， 1 0 一个轮子是风险资本，一个轮子是股票期权。企业要依赖人才来争夺产业制高点 就必须把股票期权作为激励员工、留住英才的强有力武器“”。 2 2 股票期权：运作机制及其滥用问题 股票期权起源于美国。1 9 5 2 年，一家叫菲泽尔的公司，为了避免公司主管们 的现金薪金被高额的所得税率“吃掉”，在雇员中推出了世界第一个股票期权计 划。到9 0 年代，股票期权作为一项激励制度，己在美国大多数上市公司得到成 功实践和推广。据有关资料显示，在美国纳斯达克上市的企业中，9 0 以上的公 司都推行了股票期权计划u m 。近年来，股票期权已在全球范围内推广，在英国、 德国、日本、新加坡等国家都得到应用。 股票期权是指企业所有者向其经理人提供的一种在一定期限内按照某一既 定价格购买一定数量本公司股份的权利。它是现代企业中剩余索取权的一种制度 安排。股票期权是一种长期性的受益权，所以持有期权的时间越长，获得更多利 益的可能性就越大，这样就促使经理人能从长期利益的角度来对待自己和公司的 发展，使自己的收益与公司的未来经营业绩挂钩，从一定程度上避免了短期行为。 另外，股票期权制度能够较好解决现代企业组织的激励约束相容问题；即对企业 经理人实旄持股计划，以股票增值实现经理人这一代理人的剩余索取，从而使企 业形成一种委托人与代理人利益共享、风险共担的运行机制，实现经理人自身效 用最大化的目标与所有者效用最大化目标的一致性m ，。因此，股票期权是种“特 权”，而非义务。股票期权是公司无偿给予经理人的一种特权。当股票期权持有 者认为有利可图值得他购买时，就可以掏钱去买，而公司必须卖给他们；而当股 票期权拥有者认为无利可图时也可放弃，公司不得强迫他们赡买。同时，股票期 权是一个未来的概念。它的价值体现只有经理人经过若干年艰辛经营，使公司经 营业绩上升和股票市价上升后才能真正体现出来。其次，与年薪制和奖金等激励 制度相比，股票期权具有长期性和持久性等特点。 2 2 1 股票期权的类型 股票期权的实施类型多种多样。如根据美国税法，根据是否得到税收优待来 分，股票期权可分为激励型股票期权( i n c e n t i v es t o c ko p t i o n 简称i s o ) 和非 法定型股票期权( n o n q u a l i f i e ds t o c ko p t i o n 简称n q s o ) 两种”。激励型股票 期权持有人根据美国税法4 2 2 条规定，可享受优惠税收待遇，期权收益( 行权价 和出售价的差额) 可以一并作为长期资本增值收益纳税，并且延迟到出售期权股 票时纳税。非法定型股票期权为不享受税收优惠待遇的股票期权，期权收益分为 两个部分：行权收益( 行权价和行权日股票的公允市价之间的差额) ，要在行权 时按普通收入纳税。行权后再出售的资本增值收益按资本增值收益纳税。美国许 多公司选择激励型股票期权，主要因为它的税收优惠待遇，充分体现了股票期权 低成本激励的特点；但是，要成为一项合格的激励型股票期权计划，计划本身必 须满足税法第4 2 2 条的具体规定，因此受到一定的约束。非法定型股票期权的实 行成本比实行激励型股票期权要承担的成本高，这样会降低公司利润，降低公司 的股价，一定程度上会降低股票期权的激励效果；但是