（会计学专业论文）高速公路经营企业投融资方式研究.pdf

摘要 交通运输是国民经济的基础性、服务性产业，是合理配置资源、提高经济运行质量 和效率的重要基础，是将世界联系在一起的纽带。早在1 8 世纪亚当斯密在国富论 中就深刻地指出：“在一切改良中，以交通运输改良最为有效”。人类社会发展的历史 证明，交通运输对于一个国家或地区的经济与社会发展至关重要。3 0 多年的改革开放使 得中国的基础设施建设得到了空前的发展，彻底打破了经济发展的瓶颈一路况差的特 点。近几年我国的高速公路得到了快速发展，通车里程位居全球第二。这得益于政府对 高速公路行业的大力扶持和政策倾斜，同时不断涌现出一批以现代企业理念为经营宗旨 的高速公路经营企业，从而极大的促进了区域经济的发展，同时也使得公路的效益得到 最大化。但是，在具体的经营管理当中突出涌现了两个问题：企业日常经营时现会流量 巨大，但短期投资困难，这造成了极大的机会成本。同时在需要进行大规模投资的时候 却遭遇到融资难的困境，从而严重制约了企业的长远发展。由于我国的高速公路是以 行政区域来划分，高速公路经营企业在不同区域内基本不相关，就是在同一区域也是各 自发展，彼此相连不够紧密。这就造成了一些高速公路经营企业缺少资金，而另一些高 速公路经营企业持有现金的成本巨大。因此建立区域内统一的投融资机制成为本文研究 的重点。 关键词：投资结构，融资结够，高速公路经营企业 a b s t r a c t t r a n s p o r t a t i o ni st h ef o u n d a t i o no fn a t i o n a le c o n o m y , s e r v i c ei n d u s t r i e s ，i st h er a t i o n a l a l l o c a t i o no fr e s o u r c e s ，i m p r o v eq u a l i t ya n de f f i c i e n c yo fe c o n o m i co p e r a t i o na ni m p o r t a n t f o u n d a t i o ni sl i n k e dt ot h ew o r l do ft h eb o n d e a r l yi nt h e18 t hc e n t u r ya d a ms m i t hi n ”w e a l t ho fn a t i o n s ”o nt h ep r o f o u n d l yp o i n t e do u t ：”i na l lt h ei m p r o v e m e n t si nt r a n s p o r t a t i o n i m p r o v e m e n t st ob em o s te f f e c t i v eh i s t o r yh a sp r o v e dt h a td e v e l o p m e n to fh u m a ns o c i e t y , t r a n s p o r t a t i o nf o rac o u n t r yo rr e g i o n se c o n o m i ca n ds o c i a ld e v e l o p m e n t 3 0y e a r so fr e f o r m a n do p e n i n gu p ，m a k i n gc h i n a si n f r a s t r u c t u r ec o n s t r u c t i o nh a sb e e na nu n p r e c e d e n t e d d e v e l o p m e n t ，c o m p l e t e l yb r e a k i n g t h eb o t t l e n e c ko fe c o n o m i c d e v e l o p m e n t t h e c h a r a c t e r i s t i c so fp o o rr o a dc o n d i t i o n s c h i n a sh i g h w a y si nr e c e n ty e a r sh a sb e e nr a p i d d e v e l o p m e n t ，t h es e c o n dh i g h e s ti nt h ew o r l dm i l e a g e h ig h w a yi n d u s t r y , t h a n k st os t r o n g g o v e r n m e n ts u p p o r ta n dp r e f e r e n t i a lp o l i c i e s ，w h i l ec o n t i n u i n ge m e r g e n c eo fag r o u po f m o d e mc o r p o r a t ep h i l o s o p h yf o rb u s i n e s sp u r p o s e s ，t h eh i g h w a yo p e r a t o r , t h u sg r e a t l y p r o m o t i n gt h ed e v e l o p m e n to fr e g i o n a le c o n o m y , b u ta l s om a k e st h er o a db e n e f i t sa r e m a x i m i z e d h o w e v e r , i nt h es p e c i f i cm a n a g e m e n to ft h ee m e r g e n c eo ft w op r o b l e m sw e r e h i g h l i g h t e d ：d a i l yo p e r a t i o na n dw h e nt h ec a s h f l o wb u s i n e s si se n o r m o u s ，b u td i f f i c u l t s h o r t t e r mi n v e s t m e n t s ，w h i c hc a u s e dg r e a to p p o r t u n i t yc o s t a tt h es a m et i m ew h e nt h en e e d f o rl a r g e - s c a l ei n v e s t m e n th a se n c o u n t e r e df i n a n c i n gd i f f i c u l t i e s ，w h i c hs e r i o u s l yh a m p e r e d t h el o n g - t e r md e v e l o p m e n t b e c a u s eo ft h eh i g h w a yi sd i v i d e db ya d m i n i s t r a t i v er e g i o n ， h i g h w a y s ，b a s i ce n t e r p r i s e si nd i f f e r e n tr e g i o n si sn o tr e l a t e d ，t h a ti s ，t h e i rd e v e l o p m e n ti si n t h es a m er e g i o n ，n o tc l o s e l yc o n n e c t e dt oe a c ho t h e r t h i sh a sr e s u l t e di nan u m b e ro f h i g h w a yb u s i n e s s e sf o rf u n d s ，c a s ha n ds o m eh i g h w a yt h ec o s to fl a r g ee n t e r p r i s e s t h e r e f o r e t h ee s t a b l i s h m e n to fau n i f i e dr e g i o n a li n v e s t m e n ta n df i n a n c i n gm e c h a n i s mt ob e c o m et h e f o c u so ft h i sp a p e r k e y w o r d s ：i n v e s t m e n ts t r u c t u r ef i n a n c i n gs t r u c t u r eh i g h w a ye n t e r p r i s e s 长安大学硕士学位论文 1 1 研究背景 第一章绪论 在扩大内需政策推动下，我国未来一段时期将进一步加大高速公路建设力度。国家 发改委公布的我国综合交通网络中长期发展规划中所设想的综合运输大通道由“五 纵五横”和国际区域运输通道组成，将综合交通枢纽分为全国性综合交通枢纽、区域性 综合交通枢纽和地区性综合交通枢纽三个层次。根据全国性综合交通枢纽的基本定位， 规划全国性综合交通枢纽( 节点城市) 4 2 个。全国性综合交通枢纽涵盖了现有和规划发 展的所有重要枢纽港口、枢纽机场，铁路及公路主枢纽，并与“五纵五横”综合运输大 通道共同构成我国综合交通网络的骨架。“十一五 前四年，全国累计完成公路建设投 资2 9 3 万亿元，年均增长1 6 ，约为“十一五 预计投资的1 2 倍，也超过了“九五 和 “十五”的投资总和。在投资带动下，公路网规模不断扩大，截至2 0 0 9 年底，全国公路 网总里程达至u 3 8 6 万公里，其中高速公路6 5 1 万公里，二级及以上公路4 2 5 2 万公里，分 别较”十五”末增加3 6 4 万公里、2 5 万公里和9 4 万公里。全国公路网密度由“十五 末的 每百平方公里3 4 8 公里提升至4 0 2 公里。“十一五”期间公路的快速发展，为扩大内需、 拉动经济增长作出了突出贡献，特别是2 0 0 8 年以来，为应对国际金融危机，以高速公路 为重点，建设步伐进一步加快，“十一五”末高速公路里程将达到”十五”末的1 7 8 倍。“十 一五”期间全社会高速公路建设累计投资达2 万亿元，直接拉动g d p 增长约3 万亿元，拉动 相关行业产出累计约7 万亿元。“十一五”交通建设的一个突出成就，是高速公路骨架基 本形成，构建了城市间的公路运输通道，提高了综合运输通道能力，优化了综合运输体 系结构。“十一五 前4 年，高速公路年均增加通车里程超过6 2 0 0 公里，继续保持了“十 五”时期的快速发展势头。2 0 0 8 年，经过近1 5 年建设，总规模3 5 万公里的“五纵七横” 国道主干线系统提前1 0 多年全面建成，标志着我国高速公路网骨架已基本形成。由此， 我国构建起连接各主要城市之间的综合运输通道，并在城市间的客货运输特别是旅客运 输方面发挥了重要作用。 同时，“十一五”规划中提出的其他高速公路重点路线的建设也取得突破性进展。 国家高速公路网中重点建设的“五射两纵七横 1 4 条线路中，已建和在建路段达到9 5 以上。随着几条大通道的建成，高速公路进一步实现了大规模跨省贯通，加强了各大 区域问的经济交流，分担了各省份、经济区之间的客货运输，通道效应日趋显著。但是 第一章绪论 近几年高速公路单位造价涨势非常明显。以广东省为例，其建成的项目共有1 9 个，总 长度约为1 0 0 1 公里，测算的每公路均价为5 1 6 7 万元。其中广州到深圳的高速造价达 1 0 3 8 3 万公里，华南快速干线造价竟达到1 5 1 9 8 万公里。规划于“十一五”期间开 建的四车道高速公路平均每公里造价将达到7 0 0 0 万元。虽然“十一五”期问我国的高 速公路取得了显著发展，但是距离l o 万公里的目标还有大约3 万公里没有完成，按每 公里7 0 0 0 万元计算，我国高速公路资金需求还有2 万多亿，这还不包括其他公路的建 设资金。大规模的建设资金，通过银行贷款，财政拨款的方式融资已满足不了交通运输 业国际化快速发展的需要。同时我国现阶段存在两种不同类型的高速公路收费模式。 一种是政府还贷公路，它是指县级以上地方人民政府交通主管部f - j n 用贷款或者向企 业、个人有偿集资建设的公路。政府还贷公路的管理者收取的车辆通行费收入，应当全 部存入财政专户，严格实行收支两条线管理。除必要的管理、养护费用从财政部门批准 的车辆通行费预算中列支外，必须全部用于偿还贷款和有偿集资款，不得挪作他用。政 府还贷公路在批准的收费期限届满前已经还清贷款、还清有偿集资款的，必须终止收费。 另一种是经营性公路，它是指国内外经济组织投资建设或者依照公路法的规定受让政府 还贷公路收费权的公路，经依法批准后，方可收取车辆通行费。经营性公路的收费主体 是依法设立的公司制企业。公司制企业是独立的法人主体，自主决策企业的经营活动和 资金管理不受政府的约素，其企业的核心价值是追求利益最大化。当企业的投资已经收 回时企业仍然会在法律规定的收费期限内继续收费以获得企业的超额回报而不是像政 府还贷公路一样停止收费。高速公路项目一次性投资规模大、单位造价高的特点十分明 显。投资规模庞大对于单一高速公路经营企业难以承受，因此它们必须与银行合作才能 完成大规模的投资。但是自从利率市场化改革以来特别是在国务院办公厅印发的关于 当前金融促进经济发展的若干意见( 下称“国办三十条 ) 中，在“落实适度宽松的 货币政策，促进货币信贷稳定增长 方面要求，市场在利率改革中发挥主要作用，通过 利率的市场化调节来增强经济的稳定性。增强贷款利率下浮弹性，改进贴现利率形成机 制，完善中央银行利率体系。高速公路行业通过银行贷款来获取资金的成本会随着利率 市场化的改革变得日益复杂，经营性公路是指国内外经济组织投资建设或者依照公路法 的规定受让政府还贷公路收费权的公路。包括上市的高速公路经营企业和非上市的高速 公路经营企业。特别是未上市的高速公路经营企业，银行贷款是其主要的融资渠道，不 断浮动的利率使得企业的财务压力巨大，由于融资渠道单一造成企业急需拓宽融资渠 道。同时在a 股上市的1 9 家高速公路经营企业由于经营业绩优良，造成持有大量的现 2 长安大学硕士学位论文 金流。截至2 0 1 0 年9 月3 0 日其经营业绩如下： 表1 11 9 家上市公司经营业绩 企业名称 主营收入( 亿) 每股收益( 元)净利润( 亿) 粤高速a 7 5 1 7 9 0 2 6 0 03 2 2 9 l 湖南高速 1 7 0 3 2o 1 2 1 00 6 0 4 8 东莞控股 4 5 9 2 70 2 6 5 82 7 6 2 7 海南高速 1 0 6 1 2o 0 2 5 00 2 4 7 9 现代投资 1 3 6 3 5 91 4 0 0 05 5 7 7 6 华北高速 6 8 0 3 70 1 9 0 02 1 1 0 9 皖通高速 1 5 2 6 5 60 3 3 8 95 6 2 0 9 中原高速 1 7 1 5 7 40 2 3 8 85 1 1 2 l 福建高速 1 4 3 8 7 1o 1 8 6 55 1 1 7 7 楚天高速 7 1 7 2 50 3 5 0 03 2 6 4 l 重庆路桥 2 5 8 4 20 2 0 0 00 8 9 2 6 赣粤高速 2 7 5 0 6 20 3 9 0 09 1 9 8 7 山东高速 2 8 1 3 6 10 2 5 4 08 5 2 9 3 五洲交通 2 7 9 0 90 1 9 0 01 0 4 8 5 宁沪高速 4 9 8 7 9 90 3 8 3 51 9 3 2 0 6 深高速 1 6 6 2 0 4o 2 6 6 05 7 9 9 6 四川成渝 1 9 2 8 2 70 2 9 9 79 1 6 5 l 龙江交通 2 1 7 1 20 0 7 7 70 9 4 2 5 吉林高速 4 1 1 9 3 o 1 6 0 0 1 9 9 0 3 由此可以看出一方面企业缺少资金，融资渠道单一；另一方面企业的经营业绩良好 现金流量充足却缺少投资平台，因此我们要在这种高速公路经营企业发展不均衡的现状 下，一方面开拓高速公路经营企业的融资渠道，降低融资成本；一方面拓宽投资的多元 化，并在系统内进行投融资。由于非上市高速公路经营企业在我国占主体，所以本文主 要研究对象就是非上市高速公路经营企业的投融资问题，探讨其投融资的未来发展方向 是我国高速公路行业继续快速可持续发展的基础。 3 第一章绪论 1 2 研究意义 国内外经验表明，高速公路具有通行速度快、运输成本低、行车稳定等经济特点， 有利于集中使用土地、减少能源消费、减少对环境的损害、减少交通事故的发生，对实 现社会经济的可持续发展具有重要的促进作用。随着改革开放的不断深入和国民经济的 快速发展，我国公路运输业对高速公路的需求呈现了高速增长的趋势。然而由于高速公 路建设造价高，建设周期长，资金回收慢等制约因素使高速公路建设一直滞后于汽车运 输业的发展，公路基础设施无法满足日益增长的交通运输需求。由于高速公路建设项目 需要大量的资金，因此往往无法由某种单一的融资渠道提供足够的资金，严重制约着高 速公路的建设与发展；与此同时，某些大型的高速公路经营企业手里却持有大量现金无 法进行高效率的投资使得企业的现金资源大量浪费。如何协调企业投融资之间的关系， 将企业的投资效率最大化，将企业的融资成本最小化，是企业和政府需要解决的问题。 本文针对高速公路经营企业存在的问题着重探讨了以下几点内容： 提出解决高速公路建设融资的新方式，为高速公路建设融资方式提供更多的选择。 目前，高速公路经营企业融资的主要方式是通过银行贷款，中央财政拨款等。这些融资 方式受国家政策的影响是巨大的，当国家遭遇到通货膨胀要紧缩信贷规模的时候，银行 贷款的难度和成本必然增加；同样当国家财政出现严重赤字时，对于高速公路行业的财 政拨款必然受到影响，这些都不利于高速公路行业的稳步发展。 提出解决高速公路建设应利用现有的金融工具创新，寻求更好的投资方式。金融业 的发展极大的拓宽了各行各业的投资渠道。企业找到了许多通过金融工具来提高收益的 方式。例如：大额可转让定期存单，商业票据，银行承兑汇票，短期政府债券等。， 提出融资方式不能脱离融资体制，否则便没有意义。当然融资方式并不是种类越多， 可以筹集的资金就越多。这两者之间没有等价性，相反如果方式运用不当有时反而会影 响融资的效果。目前，我国的金融市场正处于发展的初期，还不具备像欧美国家那种成 熟的金融市场，因此我国目前所能提供的金融衍生品还很少，同时又因为金融危机的影 响，使我们看到国外成熟的金融市场发生金融危机的破坏力，因此我国目前金融改革的 前进步伐有所放缓。但是这并不影响我们探讨拓宽投融资渠道，总之，投融资的发展要 结合我国当前的投融资环境来整体考虑。 。 4 长安人学硕士学位论文 1 3 研究现状 1 3 1 国外投融资方式研究现状 高速公路自二十世纪三十年代率先在西方发达国家开始修建以来，对国民经济的发 展取得了巨大的推动作用。因此也成为当今各国基础设施建设的重要一个举措。但因为 高速公路的建设费用高昂单靠国家的财政支出远远不能满足高速公路的发展需要，所 以，高速公路投融资一直是各国在发展公路过程中最为关注的问题，很多国家根据自己 得实际情况采用不同的投融资方式以适应不同时期公路发展的需要。总结国外的发展经 验大致分三种方式： 中央财政制。高速公路建设之初，各国普遍采用的传统的投资体制。目前英国、丹 麦、瑞典等国仍在使用这种投资体制。中央财政制的优点是可以集中资金，在国家统一 的规划管理下进行大规模的投资。特别是在国家财政盈余时期，由于政府财力充沛，可 以按照远期规划方案进行大规模的高速公路建设，这样国家的高速公路网会在短时期内 堪 形成，使得本国的基础设施建设在短期内有质的飞跃，从而加快了经济的发展，使得基 础设施再也不会成为经济发展的瓶颈。但是政府的财力是有限的，高速公路的建设需要 大规模的资金，光靠政府的投入只能解决一时的资金短缺，资金的使用受制于政府预算 的限制。同时高速公路也有商品的属性，它理应按照市场经济的特点来进行可持续的发 展。同时中央财政制一般需要复杂的审批手续，在审批的过程中费时费力，资金的使用 籀 效率低，容易导致高速公路的资金偏向于养护和投资保守的情况发生。 专项基金制。目前实行这种投资制度的国家有日本、美国等。它是对使用公路的消 费者进行征税，用这些税收来投资建设高速公路，管理和运营高速公路，具有稳定的资 金来源，同时以使用者为征收对象，谁使用谁缴税，体现了公平的原则。公路使用税一 般包括燃油附加税、车辆使用税、车辆购置税等。国外在具体的征税细节上都会规定税 目、税种、税率使得税收更加明晰。国家将一部分税收资金留作公路建设的支出，一部 分返还给地方政府。以美国为例：1 9 5 6 年就颁布了联邦资助公路法，以公路使用者 税收为基础设立“公路信托基金 ，使该基金成为高速公路建设的主演资金来源。1 9 8 2 年又颁布了陆路运输资助法着重解决公路建设资金的不足问题。 项目融资。除了中央财政制和专项基金制，各国还普遍采用项目融资的方式以拓宽 资金的来源，扩大高速公路投融资的资金来源。项目融资以其特有的高速公路资产作为 特定的项目主体，用项目主体未来产生稳定的现金流为担保，依靠项目本身的投资价值 第一章绪论 进行融资。主要通过发行公司股票，债券以及向金融机构借款来完成资金的需求，待高 速公路建成通车后用收取的费用予以偿还。同时一些国家还将项目融资制和特许经营制 结合起来进行投融资，法国和意大利就是使用这种混合制度最多的国家。以法国为例， 其共有9 家高速公路经营企业负责高速公路的建设和运营，通常发行基金、股票、债券 的方式来为特许经营企业筹资。 1 3 2 国内投融资方式研究现状 中投顾问发布的 2 0 1 卜2 0 1 5 年中国高速公路行业投资分析及前景预测报告中对 高速公路行业做了经营与管理分析、收费分析、面临问题分析、上市公司经营状况分析、 高速公路b o t 模式分析、投资分析，对高度公路未来的发展趋势作了详细的分析。 胡混、严玲、黄艳敏在我国投融资体制改革研究综述中认为，对于部分基础设 施和基础产业领域主要是非经营性，非竞争性以及对国民经济发展有战略影响的项目， 包括道路、水利、环保工程等具有公用和公益性质的公共设施和基础设施；铁路、供水、 供电等具有规模收益递增和成本递减特征的自然垄断产业等准公共产品领域，其成本回 收虽然可以通过市场交换手段部分地获得，但是难以做到投资收益平衡，社会投资不能 完全发挥作用，政府必须采取适当的补助政策，注入部分投资资金完成其建设。 宋立执笔的国家发改委宏观经济研究院的课题报告高等级公路收费与融资问题研 究一文指出，高等级公路收费的投融资结构不合理的深刻问题是投融资结构单一，企 业过度依赖于银行贷款，造成企业大量的利息负担。为此要加大中央政府对高等级公路 的转移支付力度。特别是对偏远地区，车流量较少的地段，中央政府应该加大对这一地 区的转移支付比例，对于那些经济较发达，车流量较多的地段，应该鼓励地方政府和企 业发行公路建设债券，使得中央的转移支付资金较多的用在西部偏远地区特别是那些社 会资金不愿意涉足的地方。 宗海潮认为，资产证券化作为基础设施建设领域的一种低成本、高效率的融资方式。 高速公路经营企业以其高速公路收费所产生的稳定现金流作为担保，因而高速公路最适 合采用资产证券化的方式进行融资。实践中企业可以单独采用资产证券化的方式也可以 同其他融资方式如b o t 方式配合使用。 对于高速公路资产证券化开展可行模式问题的研究，夏飞、刘鑫在重新审视高速公 路资产证券化涵义的基础上，通过对国外资产证券化模式的研究以及结合国内现行体制 和经济环境进行资产证券化的可行性分析，提出4 种操作模式及其衍生方法。其中提出 6 长安大学硕士学位论文 将离岸模式作为现行模式，类担保公司债信托和特设目的信托模式及其衍生模式作为试 行模式，政府型模式作为未来的规范模式。 这些学者和研究机构都对高速公路企业的投融资进行了研究，但是因各地区的实际 情况不同，各个省份的经济发展规模相差很大，目前还没有一个统一的模式。因此明确 各省份高速公路发展的现状，找出共同点对解决高速公路投融资的问题会产生一定的促 进作用。目前，我国各省份的高速公路已经实现了联网收费，在联网收费下高速公路企 业如何发挥规模效应，如何让资金在高速公路系统内循环正式这篇文章研究的重点，也 是解决目前高速公路投融资困难的重要解决方法之一 1 4 研究方法 本文主要采取理论研究与实证分析相结合的方法，从理论和实践两个层面对高速公 路经营企业投融资展开研究。 本文将研究主题确定为对高速公路经营企业投融资的应用研究，首先对企业的融资 方式进行分类探讨，同时将正在进行的金融体制改革和企业投融资方式结合起来考察探 索一种双赢的银企合作模式，为高速公路今后的发展献计献策。 本文运用经济学和金融学的视角来探讨，运用定性分析和定量分析相结合的方式， 本文共分五章，其结构如下： 。，? ? i ， 第一部分绪论 本部分主要对研究背景、研究意义、国内外研究现状和研究方法进行介绍。 第二部分高速公路经营企业投融资的影响因素和存在的问题 第三部分高速公路经营企业投资的方式。 本部分主要结合金融衍生品的发展与企业短期投资相结合的方式，探讨银企联合的 形式下解决企业投资难和银行融资难的困境，以实现双赢的局面。 第四部分高速公路经营企业融资的方式。 本部分在分析当前高速公路经营企业的融资方式下，探寻银企合作的可能性，并运 用金融衍生的相关知识，联系企业的融资现状，拓宽企业的融资视角。 第五部分结论及进一步研究的问题 7 第二章高速公路经营企业投融资的影响因素和存在的问题 第二章高速公路经营企业投融资的影响因素和存在的问题 目前高速公路经营企业都是以各地区的行政划分为主，地区之内的高速公路经营企 业彼此之间联系不够紧密，大部分是自主经营，各自为政。只是收费系统为全省联网，在 联网下收费资金集中交付联网中心，然后按企业过路的车流量比例来统一分配。尽管资 金做到了集中缴费但没有做到集中管理，没有发挥资金的规模效应。企业的投融资都是 按照自身的发展，大部分的公司都是在做高速公路沿线的附属设施例如：加油站，服务 区，广告招商等。企业没有系统的规划，因此要做出企业的长期战略规划就要仔细分析 高速公路经营企业投融资的影响因素和存在的问题，只有搞清楚起因才能找到合适的解 决问题的办法。 2 1 高速公路经营企业投融资的影响因素 高速公路经营企业投融资的影响因素主要是从投融资的环境进行分析，企业进行投 融资离不开当前的社会环境，包括国内经济的发展，法律的规范，金融环境的开放程度 等。同时也要分析本行业传统的投融资渠道，更为重要的是企业的投融资环境离不开企 业的管理水平以及风险的控制，因此高速公路经营企业投融资的影响因素既要考虑企业 宏观的发展也要结合企业微观的经营管理来进行详细的分析。 2 1 1 投融资环境的影响因素 融资环境的好坏直接影响高速公路经营企业投融资方式的选择，例如在信贷利率较 低的时期，选择银行贷款是融资的较好方式之一，此时就不适宜采用股本的融资方式； 当信贷利率较高的时期，企业融资的方式就应该尽量避免银行贷款以避免融资成本过 高。同时企业应该将闲置的资金投资在金融产品上，这一时期的收益率也是较高的。所 以我们可以看到融资环境对企业的影响是巨大的。下面可以看到几种环境因素的影响： 经济环境。投资一直是我国g d p 的增长动力，随着2 0 0 8 年经济危机的到来，国家 在保八的大背景下更是推出了4 万亿经济刺激计划，使得经济没有出现剧烈波动，依然 是在稳步发展。经过两年的时间由于货币投放巨大使得经济出现了过热的局面，截至 2 0 1 0 年8 月居民消费价格( c p i ) 同比上涨3 5 ，涨幅比上月扩大了0 2 个百分点。其中 城市上涨3 4 ，农村上涨3 7 。第二季度g d p 增长1 0 3 ，比第一季度降低了1 6 个百 分点，可见国家的调控正在开始起作用，尽管通胀率显著升高，发生通货膨胀的几率很 8 长安大学硕士学位论文。 大，但是仍在合理的范围内。整个经济发展的格局没有改变，宏观经济政策的大方向不 会发生变化只会进行微调。 金融环境。2 0 1 0 年7 月1 5 日，中国农业银行改制完成在a 股上市，同时1 6 日在 h 股上市，两市共募集资金2 2 1 亿美元，成为今年最大的i p o 项目。2 0 1 0 年8 月1 8 日， 中国光大银行首次在a 股上市，募集资金总额在2 1 7 亿元人民币，成为今年资本市场的 第二个亮点。今年资本市场的扩容巨大但是股市走势相对平稳始终维持在2 5 0 0 以上， 这样我们看到在资本市场上募集资金的潜力巨大。 法律环境。交通运输业的发展与人民生活息息相关，所涉及的法律法规也较广例如： 公路法，公司法，保险法，经济法几乎涉及法律的各个领域。因此在高速公 路运营上已经有法可依，使得企业可以在法律的框架内健康发展。 融资结构的分析主要集中在投资总额和资金来源上。国家“十一五”规划中对高速 公路的投资达到了2 1 万亿。2 0 0 9 年为了抵抗经济危机国家再次提高对高速公路等重大 基础设施建设的投入。资金的来源主要集中在中央，财政，地方，银行，外资等几个方 面的构成。但是仅靠政府财政资金的投入远远不能满足建设的需求，从银行获得的贷款 绝大部分是商业银行的一般贷款，这些与“保本微利”的政策性银行贷款和手续繁杂的瑟 国际银行贷款相比，利率偏高，造成高速公路企业的负债率逐年上升，加大了企业的财 务风险，同时也增加了银行不良贷款的比率。 现有对融资渠道的分析主要是集中在国家发行的长期建设国债资金，中央财政转移 支付资金，国家专项建设资金和扶贫资金，中央预算内经常性建设投资，政策性银行资 金，商业性银行资金，外商直接投资，地方财政资金等从这些资金的来源可以看出除了 国家和地方财政的配套资金外，银行是企业融资的主要方式。本文主要是以企业之间资 金融通为主要的方式进行分析。在联网收费的背景下，效仿银行间的同业拆借，能不能 在高速公路经营企业之间也建立这种直接融通资金的方式，使企业利润最大化。 2 1 2 融资渠道的影响因素 高速公路经营企业的投融资渠道主要包括： 长期建设国债资金。1 9 9 8 年为克服亚洲经济危机，保持经济的稳定发展而开始发行 的国债品种。2 0 0 9 年由于受到严重的全球经济危机的影响国家加大了长期国债资金的发 行力度，2 0 0 9 年发行了5 0 0 0 亿元有利的支援了地方基础设施的建设。 中央预算内经常性建设资金。随着国家财政收入的持续增加，国家用于经常性的建 9 第二章高速公路经营企业投融资的影响因素和存在的问题 设资金也在逐年扩大，这为高速公路的经营和建设提供了良好的政策支持。 商业银行资金。商业贷款已经成为我国高速公路建设的主要资金来源，由于银行贷 款的简便，快捷已经成为企业的首选融资方式，但是这一方式容易受到市场利率的影响， 当利率升高时融资成本的上升增加了企业出现财务危机的几率，因此我们要扩大融资渠 道。 企业的资产证券化。目前我国高速公路行业进行资产证券化的实例较少，这一融资 方式在我国的发展还不够成熟，但是在欧美发达国家这种融资方式却盘活了企业的资 产，将企业的资产由静止转变为了动态的方式，企业的各项资产都处在流动中降低了企 业外部融资的金额，减少了企业融资成本。东莞控股( 0 0 0 8 2 8 s z ) 与广发证券签订协议 发起的“莞深高速公路收费收益权专项资产管理计划”，是我国首次对高速公路资产进 行证券化的尝试。该产品以东莞控股拥有的高速公路收费收益权为核心，由券商广发证 券成立s p v ( 特定目的项目) ，并通过银行不可撤销责任担保进行信用等级提升。项目同 样分为两期，发行规模为5 8 亿元，为期1 8 个月。具体偿还方法是，东莞控股将名下资 产莞深( 东莞深圳) 高速公路的过路费收入逐日划入计划指定账户，直至金额每半年 划足2 亿元。计划收入的2 亿元，直接用于偿还该资产证券化项目，1 8 个月合计6 亿元。 2 1 3 投融资风险的影响因素 ( 1 ) 投资风险分析 市场风险。主要来自交通车流量的预测和收费标准的确定。建成通车后如果车流量 低于预期预测值就会使企业不能获得预期收益而支付经营成本和偿还融资本息。高速公 路的收费标准企业没有自主权，收费标准的调整要经过政府批准，甚至要经过听证会的 形式来听取民意代表的意见，从而导致收费标准的不确定性，给企业预期收益带来风险。 政治风险。高速公路的政治风险从项目的选址，设计，建设贯穿到运营，收费的全 过程。例如：在选址上政府没有及时提供项目所需的开发，建设和经营许可，在土地征 用上没有解决好沿线居民的迁移工作，这些都会减缓企业的项目进程，增加施工成本； 在企业的经营上，政府在特许权期间没有承诺不再高速公路沿线建立任何竞争性公路， 并建立公路支线交叉道口的连接公路。这些都会造成车流量的分流而给企业带来经营风 险。 经营成本增加的风险。多元化的投资不仅仅是简单的买入，进入新的产业企业要不 断的在新产品的研发，生产，销售上投入更多的资源，通过持续不断的人才培养，人才 1 0 长安大学硕士学位论文 交流和资金投入来磨合企业的生产，技术，管理和销售上的相关知识。同时要让顾客了 解企业的产品还要增加营销费用，这些都会增加企业的经营成本。 投资规模过大，投资效率降低的风险。高速公路经营企业如果不考虑自身的经济实 力，盲目进行多元化的投资，会使负债率进一步提高，使企业的融资成本进一步上升。 企业可能因资金链的断裂而造成运转的失灵，这对企业的长远发展影响深远。因此我们 在进行多元化的投资时一定要协调好同高速公路行业相关的产业和不相关产业的投资 比例，在主营业务不受多元化投资的影响下，才要考虑企业的投资方向，谨慎的运用企 业资源增加投资回报率。 ( 2 ) 融资风险的分析 债务结构的风险。指高速公路行业的筹集资金长短期配比情况。目前企业的融资形 式单一主要依靠银行贷款，如果贷款的结构不合理，就会增大企业的融资风险。一旦这 种融资渠道受到外部影响而使企业融资受限，就会影响企业后续的融资进程，从而影响 工程进度。如果偿还期限集中，就会增加企业的财务风险。企业的长短期融资成本不同， 短期借款的利息率低，但是使用期限较短，如果将短期借款用于长期项目，则企业就会 面临还没有完工就要还款的现象，建设资金的链条被打破。如果企业全部借用长期借款，： 那么就会承担过重的利息负担。所以高速公路经营企业要合理安排融资的长短期资金搭 配，降低企业融资成本，降低企业经营风险。 借贷规模的风险。企业的负债规模越大，利息费用的支出也越大，这样由于收入水 平降低使得企业偿还本息的压力越大。同时，负债比例高，企业债权人保障债权的能力 有限，潜在的投资者对企业未来的经营状况感到忧虑，为了吸引投资者企业不得不调高 支付的利息，这样财务风险进一步加大，造成恶性循环。所以，一般情况下负债规模越 大，融资风险也越大。高速公路行业是一个资金密集型产业，前期投资巨大，建设周期 长，获得效益慢，自有资金比例一般偏低。国家规定原则上高速公路经营企业再建工程 的自有比例不低于3 0 ，但是实际情况中很少有企业可以达到这一比例，这种高危的负 债比例使得我国民间资本对这一行业望而却步，同时在股市上中小投资者也不看好该行 业，股市上筹措资金的比例也较低。 2 2 高速公路经营企业投融资存在的问题 高速公路经营企业在投融资中存在很多问题，这些问题的出现直接影响企业进行投 融资的效率，同时分析企业投融资存在的问题可以更好的看出企业在投融资方面需要进 1 1 | 第二章高速公路经营企业投融资的影响因素和存在的问题 行哪些方面的改进，进而可以改变企业投融资的策略，提高企业在投融资方面的专业能 力，提高企业资金的使用效率，降低企业的经营成本，为企业的健康发展打下坚实的基 础。 2 2 1 投资收益率低 早期建成的高速公路，由于流量大，建造成本低，都具有良好的投资收益。例如： 沈大高速、京沪高速、成渝高速等。一方面这些地段都处于经济较为发达的地区，车流 量比较大；一方面高速公路沿线没有与之相似的路段与之竞争，因此项目建成初期的初 始流量就比较大，一般可以达到初始设计的5 0 一7 0 ，使得项目在通车后的几年里持 续快速的发展，较高的车流量增长使得通车两三年内即达到车流量的饱和状态；另一方 面早期高速公路一般都建在地势比较平坦的平原地带，山地，丘陵地带比较少，这就节 省了大量的建设成本而且当时的建筑材料价格比较低，这些都使得早期建设的高速公路 获得了很高的投资回报率。 现阶段由于高速公路的快速发展主要城市之间已经建立起高速公路网，只有一些偏 远的地方交通状况还没有得到改善。这些地方的自然条件比较恶劣，山路较多，河流较 多，这些都会增加高速公路的建设成本。同时近几年征地拆迁的成本不断上升，与2 0 0 0 年的情况相比，有些地方的拆迁费已经上涨了一到三倍。随着中国大规模的基础设施建 设，原材料的上涨也成为成本上升的主要因素之一。用于高速公路建设的钢材、水泥、 沥青、石料都出现了大幅上涨，而且还有进一步上涨的趋势，相反这些地方经济欠发达， 车流量较少，企业运营所获得的收益较少， 2 2 2 多元化发展投资回报率低 这些都使得企业的投资收益率逐渐降低。 高速公路经营企业由于股本结构较为单一，大股东往往具有决策权，这样会造成管 理当局根据自己的偏好而随意上项目，特别是那些公司管理层不熟悉的行业或者与企业 的主营业务关联性不强的行业，从现实的效果看，企业虽然投入了大量的资金，但由于 受自身企业人才的制约和管理理念的不同，对项目公司的经营决策难以有效控制，有的 项目虽然前景很好，但受到市场的变化或政府的调控，项目本身没有为企业获得预期的 收益；有的项目预算严重超支，后续资金不足导致企业亏损。企业的投资领域过多，投 资过于分散，疏于监管，资金利用率差，投资回报率低都严重困扰了企业的多元化发展， 2 2 3 融资方式单一 目前高速公路企业的融资方式中主要是以银行贷款为主，这主要是因为银行贷款有 1 2 长安大学硕士学位论文 其自身的优越性。银行贷款速度比较快，对于需要大额资金的高速公路经营企业来说， 及时获得所需资金是有保障的，资金成本相对较低，可以优化企业的资本结构，充分利 用好资金杠杆可以使企业获得快速发展，同时银行贷款还有税收挡板的功能可以免交利 息税，因此企业一般将银行作为资金融通的首选。但是对于负债率高的企业来讲银行贷 款便会造成很大的还款压力，下图是上市公司的资产负债表： 股东权益 序号名称 总资产 ( 归属母公 负债总额负债率 司) l 华北高速3 5 2 ，3 9 73 3 6 ，8 3 61 3 ，6 3 1 3 8 7 2 楚天高速 2 9 7 ，8 5 4 2 4 8 ，7 1 04 9 ，1 2 4 1 6 4 9 3 东北高速5 0 2 ，8 9 l3 5 5 ，0 6 51 1 0 ，2 5 4 2 1 9 2 4 四川成渝8 0 3 ，7 1 75 8 0 ，3 6 62 1 3 , 4 1 0 2 6 5 5 5宁沪高速 2 ，4 7 7 ，5 4 31 ，5 9 6 ，8 9 28 3 6 ，7 6 9 3 3 7 7 6 现代投资5 1 6 ，6 5 33 3 8 ，8 9 11 7 7 ，2 1 0 3 4 3 0 7 浙江沪杭甬2 ，5 4 4 ，4 6 6l ，3 9 4 ，5 4 68 9 3 ，6 2 0 3 5 1 2 9 五洲交通2 8 7 ，0 0 11 7 0 ，4 0 31 0 7 ，9 9 0 3 7 6 3 1 0山东高速 1 ，4 2 7 ，7 4 88 8 7 ，2 2 95 3 8 ，2 4 0 3 7 7 0 1 1 皖通高速8 5 8 ，7 0 34 9 9 ，8 0 03 3 6 ，8 8 0 3 9 2 3 1 2 福建高速9 4 3 ，2 6 9 3 9 2 ，4 8 4 4 3 5 ，8 0 64 6 2 0 1 4 深圳高速1 ，8 2 0 ，5 6 67 0 0 ，4 8 91 ，0 4 9 ，6 9 6 5 7 6 6 1 5 中原高速1 ，9 1 4 ，7 7 65 4 6 ，6 4 21 ，3 6 5 ，9 4 6 7 1 3 4 合计 16 ，6 9 4 ，4 7 8 9 ，1 0 6 ，9 5 06 ，9 1 9 ，6 2 6 4 1 4 5 图2 - 1 上市公司资产负偾表 可见高速公路经营企业平均负债率达到4 1 4 5 ，如果考虑到非上市公司，那么这 个比例将会显著升高。高负债率不仅会使银行的贷款成为不良资产，同时给企业带来了 巨大的还款压力，造成财务危机。所以我们要拓宽融资渠道，充分运用联网收费下企业 之间的沟通，在新建项目上实行交叉投资，这样可以使资金短缺和资金盈余的企业紧密 联系在一起。避免国外高速公路建设期间发生的债务危机在我国的重现，从而影响高速 公路的市场化进程，阻碍高速公路建设进入资本市场。 1 3 第二章高速公路经营企业投融资的影响凶素和存在的问题 2 2 4 股本结构和融资体制不完善 高速公路经营企业在上市之前都需要将资产进行剥离，否则其净资产收益率难以符 合发行股票的条件，政府主管部门或控股股东对资产进行重组，只将公路和收费站等能 够直接产生经济效益的优良资产划转到企业名下，政府依然是其最大的股东。有些地方 甚至连基本的产权结构都不清晰，企业的董事成员大部分是当地交通部门的领导，企业 对政府主管部门和控股股东的依赖性很大，使得其投资经营活动严重受到政府或控股股 东的干预和控制，有时不得不按照政策的意愿来投资于一些并不符合经营条件的投资回 报较差的“政府”项目，加大了企业的运营成本，同时给企业带来了巨大的财务风险。 从现在已上市的2 0 家公路股权结构看，有8 2 的公路上市公司由大股东绝对控股，其余 1 8 虽然是大股东相对控