（会计学专业论文）国有上市公司经营者股票期权激励制度研究.pdf

山东农业大学硕士学位论文 中文摘要 随着所有权与经营权的相互分离，企业委托一代理问题逐步显现出 来，激励问题成为制约现代公司发展的主要因素。长期以来，激励结构性 失衡和强度不够一直困扰着国有上市公司，使得国有上市公司发展的根本 动力问题一直没有得到很好的解决，因此，委托人如何设计一套行之有效 的激励约束机制，在满足代理人个人利益最大化的同时实现企业利润的最 大化成为现在国有上市公司要解决的首要问题。股票期权激励机制起源于 2 0 世纪7 0 年代的美国，经过西方发达国家的多年实践，被认为是解决经 营者长期激励问题，提高公司竞争力的一个很好的途径。随着我国国有上 市公司股权分置改革的完成及公司法、：证券法等相关法律的修订， 以及国有控股上市公司股权激励试行办法的出台，使我国国有上市公 司实施股票期权激励制度的环境得到了改善，更为其发展提供了良好的发 展机会及指导方针。但是，随着“安然事件 的发生，我们也逐渐认识到 这项制度是一把“双刃剑 ，应该理性地对其进行深入研究和合理改进。 因此，如何正确认识股票期权制度及其激励作用，建立一套完善的股票期 权激励制度，对于完善我国国有上市公司法人治理结构，实现可持续发展 具有重要意义。 因此，本文选取了国有上市公司经营者股票期权激励制度作为研究对 象，在对我国国有上市公司实施经营者股票期权激励制度的现状及实践中 存在的问题等进行深入分析的基础上，借鉴发达国家实施股票期权激励的 经验，设计出一套符合我国国有上市公司的股票期权激励制度，并提出相 关的对策建议以期对我国国有上市公司实行股票期权激励制度的建立与 完善提供借鉴。 论文包括七个部分，第一章概括介绍了论文选题的目的与意义，在对 选题的国内外研究现状作出综述的基础上提出了论文研究的主要内容与 方法，并对论文中的相关概念进行了界定。第二章阐述了企业经营者人力 资本理论和现在企业委托代理理论，为本文的写作提供了理论基础。第三 章分析了我国目前国有上市公司经营者股票期权激励的现状，并选取了三 个具有典型代表的国有上市公司股票期权案例进行分析对比。第四章则根 国有上市公司经营者股票期权激励研究 据第三章的分析，总结出我国目前国有上市公司经营者股票期权激励过程 中存在的问题，为下文做好铺垫。第五章引入了美国、日本等国家实施经 营者股票期权激励制度的模式及经验，为第六章了提供了经验支撑。第六 章主要针对我国国有上市公司设计了一套经营者股票期权激励制度，主要 包括股票期权计划的设计原则、股票期权计划的制定与批准、受益人范围 的确定、股票来源的确定、行权价的确定、行权时间的确定、赠予数量的 确定等，基本构建了国有上市公司经营者股票期权激励制度的中国模式。 在确定股票期权行权价时引入指数化的思想，并利用b l a c k - - - s c h o l e 模型 确定股票期权的内在价值，这也为本文的主要创新之处。第七章根据我国 现实情况，提出了规范经营者股票期权激励行为的对策措施，可以为我国 国有上市公司进一步推行经营者股票期权激励制度提供良好的政策与制 度环境。第八章为结束语，指出本文的结论、局限，及今后将要努力的方 向。 关键词：国有上市公司股票期权激励制度设计 一 些查奎些奎堂堡主堂垡笙塞 _ - _ _ _ - - l _ - - _ _ _ 一一 a b s t r a c t w i t ht h es e p a r a t i o no fo w n e r s h i pr i g h t sa n dm a n a g e m e n tr i g h t s ，t h e e n t e r p r i s e a c t i n gp r o b l e me m e r g e dg r a d u a l l y ，t h e i s s u eo fe n c o u r a g m g b e b o m e st ot h em a j o rf a c t o rw h i c hc o n s t r a i n t st h ed e v e l o p m e n t o ft h em o d e m c o m p o n i e s f o ral o n gt i m e ，s t r u c t u r a li m b a l a n c e sa n di n c e n t i v es t r e n g t hh a s b e e n 臼0 u b l e dl i s t e dc o m p a n i e s o fs t a t e - o w n e d ，l i s t e dc o m p a n i e s o f s t a t e o w n e dm a k et h ef u n d a m e n t a lm o t i v a t i o nf o r t h ed e v e l o p m e n to ft h e i s s u eh 嬲n o tb e e ns o l u t e d ，s ot h ec l i e n t sh o wt od e s i g n as e to fe f f e c t i v e i 1 1 c e n t i v es i s t e ma n dr e s t r a i n tm e c h a n i s m st om e e tt h ea g e n t s o r d e r t h a t m a x i r n i z e 吐圮i n d i v i d u a li n t e r e s t so fe n t e r p r i s e sa n dt om a x i m i z ep r o f ra tt h e s a i n et i i l l en o wb e c o m e st ot h ef 戤p r o b l e mw h i c ht h ec o m p a n yt o s o l v e s t o c ko p t i o n so r i g i n a t e di nt h e19 7 0 si nt h eu n i t e ds t a t e s ，a f t e ry e a r so f p r a c t i c ei nt h ew e s t e r nd e v e l o p e dc o u n t r i e s ，i t sc o n s i d e r e d t ob et h ee f f e c t i v e w a y t os o l v et h ep r o b l e mo fl o n g - t e r mi n c e n t i v e a n de n h a n c et h e c o m p e f i t i v e n e s so fc o m p a n i e s a st h ea d v a n c e d r n e n to fs h a r e - t r a d i n gr e f o r m o fc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e sa n dt h e a m e n d m e n t s o f ”c o m p a n yl a w 。， ，s e c 毗i e sl a w ”，a n dt h ep u b l i s h e d m e n to f ”s h a r e s o fl i s t e dc o m p a n i e s i n c e n t i v em a n a g e m e n ta p p r o a c h ”，t h e e n v i r o n m e n to fc h i n a sl i s t e d o o 瑚l d a n i e st oi m p l e m e n tt h es y s t e mo fi n c e n t i v es t o c ko p t i o n sh a si m p r o v e d ， a n di th a sp r o v i d e dg o o do p p o r t u n i t i e sf o rd e v e l o p m e n ta n dg u i d e l i n e sm o r e h o w e v e r w i t h ”e n r o d o c c u r r e d ，w eg r a d 砌l yr e a l i z e dt h a tt h i ss y s t e mi s a ”d o u b l e e d g e ds w o r d ”，w e s h o u l dt r e a t i t r a t i o n a l l y a n d s t u d y i t i n - d e p t h t h e r e f o r e ，h o w t ou n d e r s t a n ds t o c ko p t i o n sa n di n c e n t i v es y s t e m c o r r e c t l y ，e s t a b l i s h as o u n ds y s t e mo fs t o c ko p t i o n sa n d i n c e n t i v ef o r i m p m v m gc h j n a se n t e r p r i s e s ，p a r t i c u l a r l y i nt h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e g b l l c t l l r eo fl i s t e dc o m p a n i e s ，t h ea c h i e v e m e n to fs u s t a i n a b l ed e v e l o p m e n ti s o fg r e a ts i g n i f i c a n c e s ot h ep a p e rs t u d i e st h es t o c ko p t i o n so fs t a t e o w n e dl i s t e dc o m p a n i e sa s a ni n c e n t i v es y s t e mf o rr e s e a r c hi nt h el i s t e dc o m p a n i e so fs t a t e - o w n e d o n i 国有上市公司经营者股票期权激励研究 c h i n a si m p l e m e n t a t i o no ft h eo p e r a t o ro fs t o c ko p t i o n sa n di n c e n t i v es y s t e m f o rt h es t a t u so ft h ep r o b l e m st h a te x i s ti np r a c t i c e ，s u c ha sa 1 1i n d e p t h a n a l y s i so nt h eb a s i so fr e f e r e n c ed e v e l o p e dn a t i o n a li m p l e m e n t a t i o no ft h e e x p e r i e n c eo fi n c e n t i v es t o c ko p t i o n s ，d e s i g nas e to fl i n ew i t hc h i n a s s t a t e o w n e dc o m p a n i e sl i s t e do ns t o c ko p t i o n si n c e n t i v es y s t e m s ，a n dm a k e p o l i c yp r o p o s a l sr e l a t e dt ol i s t e dc o m p a n i e so nc h i n a sm o c ko p t i o ni n c e n t i v e s y s t e mt op r o v i d et h ee s t a b l i s h m e n ta n di m p r o v e m e n to fr e f e r e n c e p a p e ri sd i v i d e di n t oe i g h tp a r t s ，i np a r to n e ，t h ep a p e rg e n e r a l l y d e s c r i b e st h et o p i co ft h ea r t i c l ea n di t sd e f i n i t i o n ，b e s i d e si ti n t r o d u c e s r e s e a r c ha p p r o a c h e s ，s t r u c t u r ea n dc o n t e n t ，o nt h eb a s i so fo t h e rp e o p l e s r e s e a r c ha c h i e v e m e n t sa n dl i t e r a t u r e s ，a n dd e f i n e st h er e l a t e dc o n c e p t s i np a r t t w o ，t h ep a p e ri n t r o d u c e ss o m et h e o r i e sa b o u ts t o c ko p t i o n s ，i tp r o v i d e sa t h e o r e t i c a lb a s i sf o rt h ep a p e r i np a r tt h r e e ，t h ep a p e ra n a l i e st h ec u r r e n ts t a t e o fc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e sw h i c hu s et h es t a t u so fs t o c ko p t i o n s ，a n ds e l e c t s t h r e e t y p i c a lr e p r e s e n t a t i v e so ft h es t a t e - o w n e dc o m p a n yl i s t e do ns t o c k o p t i o n sc a s e st oc o m p a r e i np a r tf - 0 u r u n d e rt h ea n a l y s i so fp a r tt h r e e ，t h e p a p e ra g g r e g a t e st h ep r o b l e m so f t h es t a t eo fc h i n a sl i s t e dc o m p a n i e si n t o r r e n t , a n dt op a v et h ew a yf o rt h eb e l o w i np a r tf i v e ，t h ep a p e ri n t r o d u c e s t h ee x p e r i e n c e so ft h eu n i t e ds t a t e s ，j a p a na n do t h e rc o u n t r i e sw h ou s es t o c k o p t i o n s ，i tp r o v i d e s t h ee x p e r i e n c e sf o rt h ef u t u r e i nt h ep a r ts i x ，t h ep a p e r d e s i g n sam a n a g e m e n ts t o c ko p t i o n si n c e n t i v es y s t e m sf o rt h es t a t e o w n e d l i s t e dc o m p a n i e si nc h i n a , i n c l u d i n gs t o c ko p t i o np l a nd e s i g np r i n c i p l e s ，s t o c k o p t i o n sa n dt h ed e v e l o p m e n tp l a na p p r o v e db yt h ed e t e r m i n a t i o no ft h es c o p e o fb e n e f i c i a r i e sa n dd e t e r m i n et h es o u r c eo fs t o c k t 0d e t e r m i n et h ef i g h t p r i c e ，t od e t e r m i n et h er i g h tt i m e ，g i v e nt h en u m b e ro fi d e n t i f i e d ，t h eb a s i c c o n s t r u c t i o no fl i s t e dc o m p a n i e so fs t a t e - o w n e do ns t o c ko p t i o n si n c e n t i v e s y s t e m so ft h ec h i n e s em o d e l i nd e t e r m i n i n gt h ep r i c eo fs t o c ko p t i o n s ，w e i n t r o d u ct h ei d e ao fi n d e xa n du s et h eb l a c k s c h o l em o d e lt od e t e r m i n et h e i n t r i n s i cv a l u eo fs t o c ko p t i o n s ，t h i si sam a j o ri n n o v a t i o nf o rt h i sa r t i c l e i n p a r ts e v e n ，a c c o r d i n gt oc h i n a sr e a l i t i e s ，t h ep a p e rg i v e su ss o m ea d v i c e sf o r i v 山东农业大学硕士学位论文 t h ec h i n a sl i s t e dc o m p a n i e so fs t a t e - o w n e dw h i c hu s et h es t o c ko p t i o n sf o r t h ef u r t h e r t h ep a r te i g h ti st h ec o n c l u s i o n , l i m i t a t i o n s ，a n dt h ed i r e c t i o nt h a ti k e yw o r d s ：l i s t e dc o m p a n y o fs t a t e - o w n e ds t o c ko p t i o n si n c e n t i v e s y s t e m d e s i g n v 关于学位论文原创性和使用授权的声明 本人所呈交的学位论文，是在导师指导下，独立进行科学研 究所取得的成果。对在论文研究期间给予指导、帮助和做出重要 贡献的个人或集体，均在文中明确说明。本声明的法律责任由本 人承担。 本人完全了解山东农业大学有关保留和使用学位论文的规 定，同意学校保留和按要求向国家有关部门或机构送交论文纸质 本和电子版，允许论文被查阅和借阅。本人授权山东农业大学可 以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可 7 以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文和汇编本学位论文。 保密论文在解密后应遵守此规定。 论文作者签名： 热盛 导师签名：蔓丝幽 日 山东农业大学硕士学位论文 1 引言 1 1 研究的目的与意义 在所有权和经营权相分离的状况下，激励问题是现代公司制度要解决 的主要问题，即在制度上协调员工、经营者与所有者之间的目标不一致和 利益冲突，并最终解决影响公司发展的根本动力问题。近年来，我国国有 上市公司把深化改革放在各项工作的首要位置，围绕公司发展，大力推进 股份制改革，完善公司法人治理结构，为公司发展提供了强大的动力。2 0 0 3 年以来共有3 3 家中央企业首次在境内外公开发行股票并上市。石油石化、 通信、运输、冶金等大型企业都已实现主业资产境内外上市。随着改革的 深入，国有上市公司的组织机构、经营机制等发生了重要变化，日益凸显 出了内部人控制和道德风险问题，经营者利用手中代理控制权偏离所有者 目标的情况时有发生，造成国有资产流失，效率低下，缺乏活力。国有上 市公司中的激励与约束机制方面始终存在着“激励与约束同样不足的问 题，并日益成为制约国有上市公司持续发展的瓶颈。因此，在股票期权这 种激励制度传到我国后，国有上市公司也展开了积极的探索和实践，由于 现阶段我国在实施股票期权的相关法律法规、市场及公司治理方面还存在 着很多不足之处，对股票期权的认识不够全面，再加上国有上市公司情况 各不相同，因此，实施股票期权的模式与效果也不尽相同。2 0 0 0 年1 0 月 1 1 日中共十五届五中全会在中共中央关于制定国民经济和社会发展第 十个五年计划的建议中提出：“建立健全收人分配的奖励机制和约束机 制，对企业领导人和科技骨干实行年薪制和股权、期权试点。 2 0 0 6 年， 中国证监会又公布了国有控股上市公司股权激励试行办法( 以下简称 试行办法) ，并于1 0 月1 1 日起开始试行。这些政策性举措，说明了我 国在国有上市公司中推行经营者股票期权激励制度的力度和决心，也标志 着经营者股票期权激励制度已正式在我国国有上市公司中逐步推行。 股票期权起源于2 0 世纪7 0 年代的美国，其后在世界各国获得了迅速 的发展。纵观西方企业近3 0 年的发展，股票期权是最富有成效的激励制 度之一，对企业的快速发展和国民经济的持续增长发挥了不可磨灭的作 用。根据t o w e r sp e r r i n 咨询公司和伦敦商学院的合作调查，目前全美最 国有上市公司经营者股票期权激励研究 大的5 0 0 家上市公司中有7 8 的公司实行了股票期权计划，而1 9 9 1 年只 有1 9 的上市公司实施了这一计划。同样另外一组数据也能说明股票期权 的盛行，在美国最大的一些公司中，股票期权占c e o 薪酬总额的5 0 ，占 高级管理人员薪酬的3 0 。 但是，2 0 0 1 年1 2 月2 日“安然事件 爆发，拥有资产4 9 8 亿美元， 在美国公司5 0 0 强中名列第七的美国能源巨头安然( e r o n ) 公司正式向纽 约破产法院申请破产。紧随着安然的破产，宝利来( p o l a r o i d ) 公司因债台 高筑申请破产保护，其c e o g a r yd i l a m i l l o 辞职：m c i 世界通讯( m c iw o r l d c o m ) 公司爆出3 8 亿美元的财务漏洞，其c e ob e r n i ee b b e r s 辞职；几天 后施乐( x e r o x ) 公司承认过去5 年虚报税前利润1 4 亿美元，其c e oa n n e m u l c a h y 辞职；随后全球第三大制药公司默克( m e r c k ) 公司承认虚报1 2 4 亿美元的收入，其c e or a yg il m a r t i n 黯然离去。 随着这些世界级大公司的轰然坍塌，以及大公司一连串财务造假丑闻 的曝光，人们开始对股票期权的激励作用产生了疑问，许多人在批评美国 会计制度和上市公司监管方面的缺陷的同时，认为股票期权激励制度是企 业经营管理者“造假 的根本动因。而我国经营者股票期权激励制度亦存 在着许多问题，如缺乏完善统一的股票期权激励制度、法律机制不健全等。 因此，如何正确认识股票期权制度及其激励作用，建立一套完善的股票期 权激励制度，对于完善我国企业、特别是上市公司法人治理结构，实现可 持续发展具有重要意义。本文将选取国有上市公司为研究对象，依据有关 理论，在对我国国有上市公司实施经营者股票期权激励制度的现状及实践 中存在的问题等进行深入分析的基础上，借鉴发达国家实施股票期权激励 的经验，设计出一套符合我国国有上市公司的股票期权激励制度，并提出 相关的对策建议以期对我国国有上市公司股票期权激励制度的建立与完 善提供借鉴。 1 2 国内外研究现状 1 2 1 国外研究现状 股票期权制度应用方面，2 0 0 1 年美国员工所有权中心出版了股票 期权计划的现实操作和股票期权的理论、设计和实践，以调查报告 的形式，全面系统地介绍了美国各地区、各行业、各种规模的公司实施股 2 山东农业大学硕士学位论文 票期权计划的情况，以及如何设计和管理股票期权计划。 股票期权方案的要素研究：b r e n n e 和c h a n c e 等检验了期权再定价的 合理性，b r e n n e 等发现再定价频率较高的公司的期权激励效果比较好，但 是他们强调，再定价改善激励的同时还产生了弱化初始激励的负反馈效 应。此外，b r e n n e 等发现期权再定价与管理者获得的额外补偿之间存在正 相关关系，这意味着再定价不是管理者其他报酬的替代。b r e n n e 和c h a n c e 等关于期权再定价与公司绩效、规模、治理结构以及管理者报酬等因素之 间关系的研究结果都说明，期权再定价不是一个激励上的必要调整，也不 是一个保留管理人才的策略，而是管理者对股东财富的一种剥夺，是代理 问题的具体表现。诺斯( r o s e ) 和沃尔夫曼( w a l f r a m ) 等对股票期权方案设 计的影响进行了分析，指出了税收促进了经理薪酬结构的变化；霍尔( h a l l ) 对股票期权授予数量的依据进行了分析，指出在不同的环境下，确定授予 数量的依据是不同的，企业应该根据自己所处的行业特征、授予对象的职 位等来设计合适的股票期权方案；还有一些学者对期权的授予对象进行了 分析，并形成了两种观点：一种观点认为应对企业的高层管理人员和核心 技术员工实施期权计划；另种观点认为，应对企业全体员工实施股票期 权激励计划。另外在股票期权的会计处理上也存在着争论，主要集中在是 否在报表中反映企业实施股票期权的成本问题，目前较一致的看法是要反 映，但按公允价值还是按内在价值来进行反映却仍然没有定论。 股票期权激励效果的研究方面，逐渐形成了两种对立的观点。美国著 名投资家巴菲特( b u f f e t t ) 认为，股票期权在奖励分配上通常是多变和 不可靠的，作为一种激励方式是无效率的，对于股东来说代价过于高昂。 美国经济学家詹森和墨菲( j e n s e n m u r p h y ) ，在企业业绩与对高层 管理者的激励中对股票期权产生的激励作用进行了回归分析。分析表明： 实施股票期权激励以来经理的收入对股东财富的的敏感系数不断增长。迈 哈仁( m e h r a n ) 对1 9 7 9 - - 1 9 9 0 年之间的1 5 3 家制造业的企业绩效与经理 报酬结构作相关分析时，也得出类似结论。根据w a s t o nw y a t t2 0 0 0 年的 一项研究中，得出了管理层持股和公司股东回报率之间的关系( 如表1 1 ) ： 国有上市公司经营者股票期权激励研究 表1 1 管理层持股比例和业绩对照表订 t a bie 1 1t h ec o n t r a s tt a biao fs t a k eint h em a n a g e m e n ta n dp e r f o r m a n c e 从上表可以看出，管理层持股比例高于平均水平的公司，其年股东回 报率达到了2 7 5 ，而低于平均水平的公司其股东回报率才只有1 8 。从 表中的结果来看，管理层持股和业绩之间确实存在一定的正相关关系。 进入2 0 世纪9 0 年代，伴随着新技术的发展，股票期权激励制度进入 迅速推广期，这一阶段国外学者的研究主要侧重于股票期权制度应用情况 的统计分析和激励效果的实证研究。 1 2 2 国内研究现状 我国于2 0 世纪9 0 年代开始了股票期权激励制度的试点工作，国内学 者对此给予了极大关注。2 0 0 1 年，由吴敬琏、陈清泰负责的“中国企业 激励和约束机制股票期权 课题小组编译了股票期权实证研究和 美国企业的股票期权计划等系列丛书，详细地介绍了美国相关法律、 法规对股票期权的规定，以及股票期权计划的设计、定价、会计处理等方 面内容。 在我国是否应实施股票期权激励的问题上，学者们产生了一些分歧。 中国科学院的王国刚、兰邦华( 2 0 0 1 ) 等认为股票期权制度是一个非常精巧 的传导机制，它通过几个环节的传递使期权持有人的努力最终与收入挂 钩，从而起到激励效果。但目前这种传导机制的有效性受到一定干扰，我 国全面实施股票期权的时机还没到。张彤、李敏则认为“资本市场的效率 并没有明显的影响股票期权的激励效果。尽管从短期而言，中国资本市场 上股票期权价格与公司业绩是有背离的，但从长期看，股票价格与公司业 绩还是基本一致的 。 【1 】资料来源：w a s t o nw y a 竹全球报告 4 山东农业大学硕士学位论文 在我国引入股票期权激励制度中存在的问题方面，林全玲、谢东鹰认 为：虽然我国许多公司尝试引入股票期权激励制度，但效果都不明显，最 主要的原因就在于我国缺乏相应的法律环境。初风荣、李松认为，我国股 票期权制存在的问题主要有：( 1 ) 股票来源及流通上的问题；( 2 ) 公司内 部法人治理结构不规范问题；( 3 ) 股票期权的会计处理问题；( 4 ) 税收上 的问题：( 5 ) 经济利益的悬殊问题。李子江认为中国推行经营者股票期权 激励制度的主要难点包括：( 1 ) 中国尚未有职业企业家：( 2 ) 股票来源问 题；( 3 ) 两个法律障碍，即公司法和证券法；( 4 ) 证券市场的弱有效性； ( 5 ) 缺少对e s o 相应的企业内外约束和监督机制。 在激励制度与公司绩效之间关系的实证研究方面。李增泉( 2 0 0 0 ) 研 究发现我国上市公司经理人员的年度报酬与企业绩效并不相关，而是与公 司规模密切相关，并表现出明显地区差异性。魏刚( 2 0 0 0 ) 以上市公司 1 9 9 8 年的年报数据研究了高管人员激励问题，结果显示上市公司报酬水 平和持股数量与公司的经营绩效并不存在显著正相关关系。李琦( 2 0 0 3 ) 以沪深两市的上市公司为样本，实证检验结果发现高管人员薪酬与公司业 绩不相关，与国有股比例负相关。结果表明，目前我国上市公司经理人员 的薪酬和公司业绩间并不存在着显著的相关性。周兆生在2 0 0 3 年所做的 中国上市公司总经理激励的实证研究表明以经济增加值为自变量的检验 显示总经理的股权激励与企业业绩有较强的相关性。 在股权激励的具体设计方面，丁琪琳将中国与西方的股票期权制度作 了比较分析，并根据西方期权制度对我国的股票期权参数作了较为详尽的 设计；涂巧红和唐鑫炳分别从股票期权的技术层面和操作层面作了设计， 并提供了行权价格的模型；张佳佳则主要通过对现有的股票期权制度中的 行权价定价公式进行分析比较，从而提出了改进措施。 另外，上海证券交易所和深圳证券交易所也与社会各方合作组织了多 项研究我国上市公司股票期权激励制度的课题，且取得了一定的研究成 果。 现有文献表明，我国学者对股票期权激励的研究己经形成一些富有意 义的成果，但总体来看，主要为介绍国外股票期权的理论和成功经验，和 笼统的对我国实施股票期权制度的内外部环境的分析和建议，而对股票期 5 国有上市公司经营者股票期权激励研究 权激励方式的内在缺陷和设计研究的比较少，特别是针对我国国有上市公 司的股票期权激励方案的设计和实施涉及很少，因此，我国国有上市公司 经营者股票期权激励制度设计的原则、受益人范围、行权价格、行权期等， 以及如何规范国有上市公司实施经营者股票期权激励行为都是有待深入 研究的问题。 1 3 研究内容、方法及创新之处 1 3 1 研究内容 本文共分八章，重点部分为第六章和第七章，通过分析我国国有上市 公司经营者股票期权激励制度的现状及国外先进经验的总结归纳，设计了 一套符合我国国有上市公司实际情况的经营者股票期权激励制度，并为推 进我国国有上市公司经营者股票期权激励行为的规范化提出了可行的建 议与对策。 第一章为引言，主要介绍了研究此课题的目的与意义，及相关的概念 界定。 第二章介绍了实施经营者股票期权激励制度的理论基础。 第三章、第四章分别分析了我国目前国有上市公司经营者股票期权激 励的现状和存在的障碍。将我国目前实施经营者股票期权激励的国有上市 公司的实施方案划分为三个模式，并进行对比分析，为第六章的制度设计 提供了实证依据。 第五章引入了美国、日本等国家实施经营者股票期权激励制度的模式 及经验，为第六章了提供了经验支撑。 第六章为本文的创新之处，主要针对我国国有上市公司设计了一套经 营者股票期权激励制度，主要包括股票期权计划的设计原则、股票期权计 划的制定与批准、受益人范围的确定、股票来源的确定、行权价的确定、 行权时间的确定、赠予数量的确定等，基本构建了国有上市公司经营者股 票期权激励制度的中国模式。 第七章根据我国现实情况，提出了规范经营者股票期权激励行为的对 策措施，可以为我国国有上市公司进一步推行经营者股票期权激励制度提 供良好的政策与制度环境。 具体研究线路如下： 6 山东农业大学硕士学位论文 引言：问题提出 经营者股票期权激 励制度的理论基础 国有上市公司实 施经营者股票期权 激励的现状分析 国有上市公司实施 经营者股票期权过 程中存在的障碍 国外经营者股票期 权激励制度的经验 借鉴 国有上市公司 经营者股票期权激 励制度框架设计 规范国有上市公司 经营者股票期权激 励行为的对策建议 结束语：本文结论及 局限 7 提出问题：通过研究的目的 与意义提出问题，并进行理 论分析 分析问题：通过案例分析， 总结我国现状及存在的障 碍，并借鉴国外先进经验 解决问题：设计一套符合我 国国有上市公司的股票期权 激励制度，并为规范我国股 票期权激励行为提供建议 国有上市公司经营者股票期权激励研究 1 3 2 研究方法 本文拟采用规范分析与实证分析相结合、理论分析与历史分析相结合 的方法，立足现实，并着眼于未来。在文章第二部分采用规范分析的方法， 为所研究的问题提供理论基础。第三、第四和第五部分采取纵向展开与横 向一条主线贯穿始终相结合的方法，深入对比分析、总结经验：并适当引 用案例，以期更准确形象的反映我国国有上市公司实施经营者股票期权激 励的现状和国外的先进经验。文章第六部分引入国有上市公司行业指数确 定股票期权的行权价，并运用b l a c k - - c h o l e s 模型确定股票期权激励制度 的内在价值。第七部分则运用定量分析与定性分析相结合、理论分析与实 务操作相结合的方法，针对如何实施该制度提出相应的对策建议。 1 3 。3 创新之处 ( 1 ) 论文运用期权理论及定价模型确定股票期权的行权价格，并利用 b l a c k - - s c h o l e 模型确定股票期权的内在价值； ( 2 ) 论文根据目前我国国有上市公司实施经营者股票期权激励制度 的具体方案将我国股票期权激励模式分为三种类型，并作对比分析。 1 4 相关概念界定 1 4 1 股票期权 股票期权是指买方在交付了期权费后即取得在合约规定的到期日或 到期日以前按协议价买入或卖出一定数量相关股票的权利。股票期权是上 市公司给予企业高级管理人员和技术骨干在一定期限内以一种事先约定 的价格购买公司普通股的权利。持有这种权利的高级管理人员可以在规定 时期内以股票期权的行权价格( e x e r c i s ep r i c e ) 购买本公司股票，这个 购买的过程称为行权( e x e r c i s e ) 。在行权以前，股票期权持有人没有任 何的现金收益；行权过后，个人收益为行权价与行权日市场价之间的差价。 高级管理人员可自行决定在任何时间出售行权所得股票。 因此，所谓股票期权，实际上是一种选择权，即以一定的当前成本e 获得未来某一时间、按某一约定价格，买进( 或卖出) 一定数量的股票的 权利。这一权利在未来可以行使，也可以放弃，从而降低当前直接拥有股 票可能造成的市场风险。股票期权到期日的价值为：v = m a x ( s x ，o ) ，其 中s 为期权到期目的股票市场价格，x 为购买期权时的股票协议价格。买 8 山东农业大学硕士学位论文 方以成本e 购买期权，只有权力而无义务，其潜在的盈利是将无限的亏损 有限化，亏损最大不超过期权费e 。 1 4 。2 经营者股票期权 经营者股票期权是指将股票期权引入到企业机制中用以对高级管理 人员及重要雇员进行激励、约束的一种制度安排，使经营者的个人利益与 企业的长期发展更紧密地结合在一起，促使经营者的经营行为长期化。 本文中所指经营者主要包括：公司董事会成员、总经理、总裁、副总 经理、副总裁、财务总监、总工程师、总经济师和董事会秘书等。 1 4 3 国有上市公司 随着国有股减持及股权分置改革，目前我国上市公司中已没有国有独 资公司，因此本文所指国有上市公司是国有控股上市公司，即指政府或国 有企业( 单位) 拥有5 0 以上股本，以及持有股份的比例虽然不足5 0 ， 但拥有实际控制权( 能够支配企业的经营决策和资产财务状况，并以此获 取资本收益的权利) 或依其持有的股份已足以对股东会、股东大会的决议 产生重大影响的上市公司。 1 4 4 国家股 股权分置改革前，我国国有企业的股本结构普遍分为国有股、法人股、 社会公众股及外资股等。随着和股权分置改革的完成，目前我国国有上市 公司股本结构为限售股和流通股，其中，国家股和法人股同属公有股份， 为限售股，约占上市公司总股权的2 3 ( 股权分置改革前，非流通股比例 约为6 8 5 ) 。公众股和外资股可以上市流通，成为流通股。国有股指有 权代表国家投资的部门或机构以国有资产向公司投资形成的股份，包括以 公司现有国有资产折算成的。为了阐述的方便，本文中依旧采用“国有股” 这一概念。 【1 】根据2 0 0 8 年3 月1 7 号发布的股权激励有关事项备忘录2 号规定；上市公司 监事会应当对激励对象名单予以核实，并将核实情况在股东大会上予以说明。为确 保上市公司监事独立性，充分发挥其监督作用，上市公司监事不得成为股权激励对 象。 9 国有上市公司经营者股票期权激励研究 2 经营者股票期权激励制度的理论基础 2 1 企业经营者人力资本理论 人力资本的概念最早于1 6 7 6 年由英国的古典政治经济学创始人威 兼配第( w i l l i a mp e t t y ) 提出。到2 0 世纪中叶，随着科技的进步和生 产力的高速发展，人力资本在经济增长中的作用越来越重要，这一作用也 为一些感觉敏锐的经济学家所认识。在2 0 世纪5 0 年代末至6 0 年代初， 西奥多舒尔茨( t h e o d o r ew s c h u l t z ) 和雅各布明瑟尔( j a c o b m i n c e r ) 等人从各自的研究领域已经构建起人力资本理论的基本框架，并 从这一理论框架出发，昭示了人力资本与人力资本投资在现代经济增长与 社会发展中的重要作用。格里贝克尔( g a r yb e c k e r ) 在2 0 世纪6 0 年 代初发表的文章中阐述的家庭生产理论和时间价值与分配理论为人力资 本理论提供了微观理论基础，使其更具科学性和可操作性。他在1 9 6 4 年 发表的人力资本：特别关于教育的理论与经验分析标志了人力资本理 论的最终确立。 人力资本，是指知识、技能、资历、经验和熟练程度、健康等的统称， 代表着人的能力和素质。现代经济理论认为，没有物质资本就没有企业， 只有物质资本没有人力资本，企业也无法生存和发展。企业要生存和发展， 首要的是进行正确的经营决策，而经营决策正是经营者人力资本在企业中 的运用，从这个角度说，经营者人力资本对企业的生存和发展起着决定作 用。 经营者人力资本具有以下特征： ( 1 ) 人力资本的私有性。经营者人力资本只能属于经营者本人；而 物质资本的所有权既可属于个人，也可以属于集体或国家。 ( 2 ) 人力资本的依附性。经营者人力资本与其所有者具有不可分离 性，它依附于其所有者身上，个人对其自身人力资本具有不可分离的所有 权和控制权。而非人力资本的所有权与控制权是可以分离的，因此才有“所 有权和经营权分离”之说。 ( 3 ) 人力资本的层次性。经营者人力资本是经过一定的投资而形成 的凝结在人身上的体能、智能和技能等的总称。不同的个体由于接受知识 l o 山东农业大学硕士学位论文 的能力存在差异、健康状况及原始天赋不同，使得人力资本具有层次性。 人力资本的层次性不仅表现在人力资本的存量上，更重要的是体现在人力 资本实现价值的大小上。 ( 4 ) 人力资本的稀缺性。同其他形式的资本一样，经营者人力资本 也是一种稀缺资源，这种稀缺性一方面是由于无论在何等优越的情况下， 一个人所能获得的人力资本及其维持的时间终究是有限的；另一方面是因 为人力资本的形成和存量的增加需要投入劳动、时间和金钱等稀缺性资 源，所以存量水平越高的人力资本，其稀缺性也就越大。 ( 5 ) 人力资本的不可视性和难以度量性。人们通常通过考试制度、 技能鉴定、经历和长期的观察及行为结果的实现来了解一个主体人所拥有 的人力资本数量和质量。但考试制度本身存在的缺陷，如考