（工商管理专业论文）四川长虹600839股价波动实证研究.pdf

摘 要 随着我国证券市场的建立与不断发展，股价的研究工作也在不断深入。但目 前关于股价的研究大多都集中于宏观股价波动规律与股价波动模型。本文研究的 目的就是通过分析四川长虹股价的波动规律、原因、机制，为上市公司股东价值 最大化提供具体思路。 首先，分析了四川长虹股价与上证指数波动特点，并以上证指数为参考，分 析了市场对四川长虹股价的影响；然后，分析了一年期定期存款利率对对四川长 虹股价波动的影响，认为四川长虹股价波动受市场宏观因素影响较小；其次，利 用线性回归方法分析了电子指数与四川长虹股价问的关系，认为电子指数与四川 长虹股价之间高度正相关：最后，分别对财务数据、股利政策、长虹投资、公司 治理等四川长虹内部因素对四川长虹股价波动的影响进行了分析，指出了这些因 素与四川长虹股价的内在联系。 另外，针对我国证券市场存在的庄家操纵股价的现象，本文通过十大股东数 据分析，认为四川长虹股价波动有受庄家操纵的疑点。 在分析了以上四川长虹股价波动影响因素以后，根据相关理论，本文分析了 四川长虹股价波动机制。认为市场的有效性、股票价格与价值关系、股票的供求 关系、投资组合理论及套利理论是四川长虹股价波动机制的核心内容。 最后，本文对四川长虹股价波动原因进行了综合分析，认为在我国要将股东 价值最大化这一理论落在实处，企业就必须从自身找出路，就必须对不合理的股 权结构进改革，同时加强国家对上市公司的规范管理。 主题词：股价股东价值最大化基本面分析 a b s t r a c t w i lt h ef o u n d a t i o na n dd e v e l o p m e n to ft h ec h i n e s es t o c km a r k e t t l l es t u d y o ns t o c k p r i c e 1 u c u b r a t e d c o n t i n u o u s l y h o w e v e r , n e a r l y a l m o s ts t u d i e s c o n c c n t r a t e do i lt h em a c r om o d e l sa n dr u l e s t h ep u r p o s eo fm i sp a d e l - w a st o p r o v i d eaf e wc o n c r e t es o l u t i o n st ot h et h e o r yo fm a x i m i z a t i o no fs h a r e h o l d e r w e a l t hi np r a c t i c e ，a f t e ra n a l y z i n gt h ef o l l o w e df a c t o r s ，s u c ha st h ef e a t u r e s ，r e a s o n s a n dm e c h a n i s mo fp r i c em o v e m e n to fs t o c ko fs c c h ( s i c h u a nc h a n g h o n g l t d ) c o m p a n y a tf i r s t t h ea u t h o ra n a l y z e dt h ef e a t u r e so fp r i c em o v e m e n to fs c c hs t o c k a n dt h em o v e m e n to fs h a n g h a iac l a s si n d e x ，t h e nt r e a t i n gt h es h a n g h a iac l a s s i n d e xa st h em a c r om a r k e t ，d e d u c e dt h er e l a t i o nb e t w e e nt h es h a n 吐a iac l a s s i n d e xa n ds c c hs t o c k sp r i c e ，a n ds h o w e dt h a ts c c hs t o c kp r i c ew a sa f f e c t e d w e a k l yb yt h ei n d e x l a t e r ，t h ep a p e rs t u d i e dt h er e l a t i o nb e t w e e ns t o c kp r i c ea n d t h ei n t e r e s to ft h eo n ey e a l ：f i x e dd e p o s i t i o n ，t h i r d l y , t h ea u t h o rs t u d i e dt h er e l a t i o n b e t w e e nt h ee l e c t r o n i ci n d u s t r yi n d e xa n ds c c hs t o c kp r i c et h r o u g ht h el i n e r r e g r e s s i o n a n dt h o u g h tt h a tt h es c c hs t o c kp r i c ew a sh i g h l yc o r r e l a t e dw i t ht h e e l e c t r o n i ci n d u s t r yi n d e x f i n a l l y , t h ea u t h o rs t u d i e dt h ee f f e c to nt h es c c hs t o c k s p r i c ec a u s e db yt h ea c c o u n t a n td a t a , d i v i d e n dp o l i c y , i n v e s t m e n ta n dc o r p o r a t e g o v c r r l a n c e ，t h e nd r e wt h ei n h e r e n tr e l a t i o n sb e t w e e nt h ea b o v ef a c t o r sa n ds c c h s t o c kp r i c e a d d i t i o n a l l y , a c c o r d i n gt h es p e c i a lp h e n o m e n o no f s t o c kp r i c em a n i p u l a t e db y t h eb a n k e r si nc h i n a , t h i sp a d e ra n a l y z e dh i s t o r i cd a t ao ft e ns h a r e h o l d e r sw h oh a d o w n e dm u c hm o r es h a r e so fs c c ht h a no t h e r s ，a n dd e e m e dt h a tt h es c c hs t o c k p r i c ew a sm a n i p u l a t e db yt h eb a n k e r s b a s e do nt h ea b o v ea n a l y s i s t h ep a d e rd e d u c e dt h em e c h a n i s mo fp r i c e m o v e m e n to fs c c hs t o c ka c c o r d i n gt ot h er e l a t e dt h c o r i c sa n ds c h o l a r sr e c e n t a c h i e v e m e n t s t h ea u t h o rp o i n t e do u tt h ek e m e lc o n t e n do ft h em e c h a n i s mw a s c o m p o s e do ft h ef o l l o w e df a c t o r ss u c ha s e m c i e n tm a r k e tt h e o r y , r e l a t i o nb e t w e e n s t o c kv a l u ea n ds t o c kp r i c e ，s u p p l ya n dd e m a n dr e l a t i o n ，i n v e s t m e n tp o r t f o l i o t h e o r y , a n da r b i t r a g et h e o r y f i n a l l y , t h ea u t h o rs u m m a r i z e dt h eo v e r a l la n a l y s i s a n dt h o u g h ti fw ew a n tt o p u tt h em a x i m i z a t i o no fs h a r e h o l d e rw e a l t ht h e o r yi n t op r a c t i c e ，t l l e nt h r e e m e a s u r e sh a dt ob eu n d e r t a k e n t h ef i r s tw a st h ef i r ms h o u l ds e e kt h es u i t e d s o l u t i o n sb yi t s e l f ；t h es e c o n dw a si tw a sn e c e s s a r yt or e f o r mt h eu n r e a s o n a b l e o w n e r s h i ps t r u c t u r e a n dt h et h i r dw a s 血eg o v e r n m e n ts h o u l ds t r e n g t h e nn l e c o r p o r a t eg o v e r n a n c ei nc o d e k e yw o r d s ： s t o c kp r i c e ，m a x i m i z a t i o no fs h a r e h o l d e rw e a l t h ，f u n d a m e n t a la n a l y s i s 四川睦虹股价波动实证研究 四川长虹( 6 8 3 9 ) 股价波动实证研究 一、序言 一 - 四川长虹股份有限公司( 6 0 0 8 3 9 ) 从1 9 8 9 年到至今为止，在我国彩电市场占有率中 一直排名第一，因此曾被授予“中国彩电大王”的美名。该公司上市以后充分利用市场进 行融资，将企业做大做强，以规模经济在彩电行业中独占鳌头。但是随着该公司规模的不 断扩大及彩电市场的不断发展变化，尽管该公司目前仍在彩电市场中占有率排名第一，但 公司业绩已不再拥有往日风光。为了提升经营业绩，并摆脱企业经营豹困境，公司开始进行 多元化经营，特别是9 9 年，企业在深挖自身潜力的同时，进行战略转变。但是，三年多过 去了，企业仍旧没有摆脱困境。 现在理论界对于“公司存在目的为股东价值最大化”已经达成共识，公司的经营因此 就应当尽可能地为股东创造财富。现在国际上通用的股东价值最大化的衡量指标就是公司 股票价格。在我国，由于历史原因，目前上市公司普遍存在流通股占股权总量较少的问题， 国有股、法人股目前还不能在市场中流通，市场的股价也仅代表流通股市值，复权后的流 通股股价作为全体股东价值衡量指标是存在缺陷的。但是，由于目前还没有比上市流通股 股价更好的方法来衡量我国上市公司的股东价值，所以在研究股东价值最大化时，以股价 作为指标依旧是最好的选择。 所以，本文所研究的四川长虹公司股价波动也就是研究四川长虹股东价值波动问题， 研究的目的在于揭示四川长虹公司股价波动的规律、导致股价波动的原因及波动机制，从 而为股东价值最大化理论提供具体素材。 二、本文研究的思路、方法及数据说明 上海证券交易所于1 9 9 0 年1 2 月正式开始对外营业，标志着我国证券市场初步进入完 善阶段。证券价格是证券的核心问题，我国学者对于股票价格的研究就是随着我国证券市 场的不断完善而不断发展，其间也参考了许多国外证券市场的研究成果。 目前关于证券投资方面存在着两种理论学派，一种是市场学派，另外一种是投资价值 学派。市场学派的代表人物是哈里马科威茨与威廉夏普，价值学派的代表人员为本杰 明格雷厄姆与沃伦巴菲特，两种理论的基本不同点9 列出如下。 ( 一) 、市场学派的观点 风险主要来自于市场证券的价格波动，市场是有效的，为了分散和规避投资风险，投 资者应进行多元化投资组合管理。市场学派对风险的定义是由于证券市场波动所造成的投 资收益的不确定性，而不管收益率是高于还是低于预期收益率。市场学派强调多元化的投 。创造股东价值，阿尔弗洛德拉帕波特苦，云南人民川版礼，2 0 0 2 年第l 版，第1 0 6 负； 。公司价值评估与证券投资分析，傅依、张f 著，中闭财政经济版礼2 0 0 1 年7 月第一版，1 9 6 页，到1 9 9 页 第1 负共“负 列川k 虹股价波动实证研究 资战略，认为只有多元投资战略才能有效降低投资风险或者提高投资收益率，认为投资风 险与回报取决于多元化。 ( 二) 、价值学派的观点 证券投资的风险不是以证券市场的价格为基础，而是以企业的经济价值为基础；投资者 并不总是理性的，他们有时也会感到恐惧与贪婪；股市也并不是有效的，所以愿意研究学 习的投资者还是有机会战胜市场的；最理想的证券投资是集中投资，它强调在高概率事件 上押大赌注，而不是在不同的概率上进行投资。价值学派认为证券投资的关键在于对企业 的内在价值进行正确判断，价值学派对风险的定义是投资者受到损失或伤害的可能性及程 度，它是企业内在价值的一项要素而不是股票的价格形为。证券分析着重于分析投资的前 景、负责经营的管理人员与买入的价格。 证券投资理论一般认为股票的价格应当反映与股票相关的市场上的全部信息，全部信 息总体上可以分为以下三类：第一类，市场公共信息：第二类，行业信息；第三类，个别 企业信息。 对于股票价格的研究，理论上一般都是从以下三方面。入手，第一，证券投资的基本 面分析，其中包括宏观经济相关分析、产业分析及公司分析；第二，证券投资的技术分析 入手，其中有道氏理论、随机漫步理论、循环周期理论与相反理论；第三，证券组合投资 风险管理分析，胶票的内在价值分析。 对于股票价格的分析，学者们已经取得了丰富的研究成果，近年来国内学者们对股价 的主要研究方向都基本上集中在股价波动模型、股价波动规律方面，如资本资产定价模型 ( c a p m ) ，期权定价模型( o p m ) ；均值方差组合模型( m v p m ) 及后来发展的投机泡沫 模型( r a t i o n a ls p e c u l a t i v eb u b b l e sm o d e l ) 。但是，目前对于单个公司股价进行系统研究的 情况还很少，对于一个具体的公司而言，如何才能使股东权益最大化缺乏具体入微的分析。 这是因为，第一，进行具体入微的分析需要充分拥有所要研究企业的详细信息，而这些信 息来源渠道目前并不是很完善，涉及更多的企业隐情而没有被公布；第二，对于有些个别 企业而言上市时间较短，缺乏充足的数据。 本文是在我国学者对股价分析的理论基础上，参照相关投资理论，充分搜索资料，目 的就是为了具体地研究单个企业股价波动的原因与机制，从而为股东权益最大化理论提供 具体思路。本文在研究时的侧重点在于基本面分析，很少从技术上进行股价分析，这是因 为从技术面上分析股价波动与股东价值最大化关系不大。不仅如此，在基本面分析时还重 点分析了四川长虹本身因素对股价的影响，这是因为要实现股东价值最大化最好的办法最 。 股价波动理论研究j 实证分析，作竹姚尔强，中用人民人学2 0 0 1 年9 门博士论文，第1 4 4 页 。 证券投资分析，中国人民大学“：版弛2 0 0 1 年1 2 门第一版曼晓求e 编第1 到第3 负； 第2 _ ! i f 共4 4 l 赳川艮虹股价波动实证研究 好是从企业本身着手，这样更具有实际操纵意义。本文总体上按以下思路展开全文分析： 第一，为了分析市场对四川长虹股价波动的影响，首先分析了四川长虹股价波动与上 证指数波动规律，然后分析了市场对四川长虹股价波动的影响。具体思路是将四川长虹股 价进行复权，分析复权以后的股价波动规律，同时对在不改变上证指数波动特点的情况下对 上证指数进行简单处理，将上证指数等效为一组市场证券组合，对这组合股价波动特点进行 分析，接着对比分析了市场组合股价波动与四川长虹股价波动规律，得出市场对四川长虹 股价的影响；最后，从投资收益的角度分析了四j i i 长虹股价波动与市场总组合股价波动之 间的内在联系。 第二，分析了一年期定期存款利率对四川长虹股价与市场组合股价的影响；分析的方 法是在整理了四川长虹上市以来我国一年期定期存款利率变动的基础上，对比分析了一年 期存款利率与四川长虹股价、市场组合股价之间的关系，并分析了投资收益率与存款利率 问的关系；分析的目的在于再次说明市场信息对四川长虹股价的影响。 第三，分析了电子指数与四川i 长虹股价波动间的关系；分析的方法是利用线性回归方 法，分析发现电子指数与四川长虹股价存在很强的正相关关系；分析的目的在于说明四川 长虹股价受其所在行业的影响。 第四，分析了四j i l 长虹内部因素对其股价波动的影响；分析的方法是从财务数据、股 利政策、投资效果、公司治理方面与四川长虹股价波动相联系，分析这些自身因素对期股 价的影响，分析的目的在于说明四川长虹自身因素对其股价波动具有很强的解说力度。 第五，针对我国所存在的庄家操纵股价的情况，通过四川长虹十大股东持股比例变更， 从庄家操纵股价获利这一角度出发，结合四川长虹股价波动特点，分析了四川长虹股价受 庄家操纵的情况；分析的目的在于说明我国股市所存在的不规范行为。 第六，根据目前投资理论，结合目前学者们的研究成果，总结分析了四川长虹股价波 动机制，分析认为有效市场理论、股票价格与其供求关系、股票价格与内在价值关系、投 资组合理论与套利理论构成了四川长虹股价波动机制的核心内容。 第七，综合总结分析了四川长虹股价波动的原因及构成体系，并结合这一体系说明了 四川长虹股价各阶段波动的内在原因。 第八，总结全文分析结论，并指出文章分析的不足点。 因为本文是进行实证研究，所以分析中引用了大量的关于四川长虹的数据，四川长虹 的年报数据及公告数据均来自于金融街网站中的四川个股档案，四川长虹股价数据来自于 s o h u 网站；上证指数数据与电子指数数据来源于s o h u 网站。在本文后附的数据来源中 具体给出了数据来源的网站地址，可供查证。 三、四川长虹背景 箱3 虹共4 4 吼 四川妖虹股价波动实证研究 四川长虹公司前身为1 9 5 8 年破土动工的7 8 0 军工企业，1 9 7 2 年1 2 月， 四机部决定 长虹按照“军民结合”的方针，上马电视机项目。 1 9 8 8 年经绵阳市人民政府 绵府发 ( 1 9 8 8 ) 3 3 号 批准进行股份制企业改革试点，同年人民银行绵阳市分行 绵人行金( 1 9 8 8 ) 字第4 7 号 批准公司向社会公开发行了个人股股票。1 9 9 4 年3 月1 1 日，经中国证监会 证 监发审字( 1 9 9 4 ) 7 号 批准，公司的社会公众股4 ，9 9 7 3 7 万股在上海证券交易所上市流通。 被誉为“中国第一蓝筹股”。截止2 0 0 2 年1 2 月3 l 同，公司注册资本为贰拾壹亿陆仟肆佰 贰拾壹万元，主要经营视频产品、视听产品、空调产品、电池系列产品、网络产品、激光 读写系列产品、卫星电视广播地面接收设备、摄录一体机、电子医疗产品、电力设备、安 防技术产品，机械产品、数码相机、通讯及计算机产品的制造、销售、公路运输，包装产 品及技术服务，电子产品及零配件的销售，电子商务，高科技风险投资。 从1 9 8 9 年到现在，长虹连续1 2 年保持国内彩电市场占有率第一名的地位，被授予“中 国最大彩电生产基地”和“中国彩电大王”殊荣。长虹公司以彩电为龙头产品，发展与彩 电配套的前端零部件工序，拥有亚洲最大的注塑机群j 插件机贴片机群、冲压机群等，在 印制板( p c b ) 、行输出变压器( f b t ) 、高频调谐器、红外遥控器、线圈等器件以及包装器 材方面具有国内最大的生产能力。 公司拥有国家级的技术中心和博士后科研流动站，先后与松下、东芝、飞利浦、汤姆 逊等国外著名企业建立了多个联合实验室。 从1 9 9 5 年开始进行多元化经营，在与国际经营模式接轨的同时，长虹加大了兼并重 组、资本运作的力度。1 9 9 7 年5 月7r ，吉林长虹正式成立；1 9 9 7 年7 月1 2 日，长虹全 面收购五洲电源厂：1 9 9 7 年9 月4 日，江苏长虹正式成立：1 9 9 8 年5 月1 8 日，上海长虹 大厦落成：2 0 0 2 年1 月1 6 日，广东长虹正式成立。 四川长虹积极开拓国际市场，产品出口到美国、俄罗斯、澳大利亚、印度尼西亚、欧 盟、新加坡、捷克、巴基斯坦、泰国、秘鲁等3 0 多个国家和地区。先后成立印尼长虹、澳 大利亚长虹。 1 9 9 8 年1 0 月，公司提出“创世界名牌，树百年长虹”的战略目标。通过1 9 9 8 年到 2 0 0 1 年的调整后，长虹加速了向“全球信息家电制造商、关键器件供应商、i t 产品提供商” 的角色转变。 四、四川长虹股价波动与市场对四川长虹股价影响分析 4 1 分析说明 由于市场公共信息极多，逐一一分析各种信息对股价影响工作量极大。因为市场公共信 息本身在市场指数上就有反映，所以本文以市场指数作为市场公共信息参考来分析其对四 川长虹股价的影响。并且根据股价波动特点进行分段，分析市场与四川长虹股价波动各阶 诧4 “其4 4i j i 四川躲虹股价波动实证研究 段的特点，为后面的综合分析做好铺垫。 对四川长虹( 6 0 0 8 3 9 ) 上市以来的股价波动进行分析，采用的分析方法是以上证指数为 参考，分析市场总体及四川长虹的股价波动情况，然后剔除市场对四川长虹股价的影响， 对由四川i 长虹公司本身原因造成的股价波动进行分析，以s p s s 软件及e x c e l 作为数据分 析工具。分析股价波动的目的在于揭示四川长虹上市以来的股价波动规律，市场的运行趋 势与其对四川长虹股价的影响。 在对股价波动规律分析之后，从投资者投资的角度对股价波动的内在原因进行了分 析。因为存款利率对我国投资市场影响的重要性，本文单独将一年期存款利率与四川长虹 股价波动联系进行分析，指出一年期存款利率对市场的影响与四川i 长虹股价影响。 根据序言，对上市公司复权后的股价波动进行分析，就可以得知上市公司上市以来的 股东价值波动。所以，在对股价波动分析时，首先必须对四川长虹股价进行复权，然后才 能进行波动分析：同时，为了便于对比分析上证指数对四川长虹股价的影响，本文对上证 指数进行了相应的处理，处理的目的在于便于对比分析，从而有利于图表数据效果说明， 下面是对股价进行复权所用的公式”： 1 ：在送股条件下，复权后的股价计算公式为 复权后股价= 除权以后的价格( 1 + 送股的比率) 2 ：在有偿配股的情况下，复权后的股价计算公式为 复权后价格= 除权以后的价格x ( 1 + 配股比率) 一配股的股价配股的比率 3 ：在配股与送股同时存在的情况下，复权后的股价计算公式如下 复权后价格= 除权后价格x ( 1 + 配股比率十送股比率) 一配股价格配股比率 4 ：送、配股与股息分派同时进行时，复权后的股价计算公式如下 复权后股价= 除权价格( 1 + 配股比率+ 送股比率) 一配股价格配股比率+ 每股股利 因为上证指数是来自于市场中代表性股票的共同贡献，所以可以将上证指数等效为一 组证券组合。为了与四川长虹进行对比分析，本文对上证指数统一除以一个系数，使得四 川长虹在上市初期与市场有相同的起点，这种处理方法对上证指数的波动规律不会产生影 响，还可以起到明显的对比分析作用。 对上证指数处理的具体做法是，四川长虹上市第二天的收盘价格为1 9 8 元，当天的上 证收盘指数为7 8 8 4 2 ，所以对上证指数除以系数( 7 8 8 4 2 1 9 8 ) ：上证开盘指数为7 7 4 7 7 ， 四川长虹的开盘价为2 1 元，所有上证开盘指数统一除以系数( 7 7 4 7 7 2 1 ) ，这样就可以达到 四川长虹与市场在上市初期有相同起点之目的。利用此系数，将1 9 9 4 年3 月1 4 日到2 0 0 3 年8 月2 9 目的所有上证开盘、收盘指数转化为市场组合股价，然后以此市场组合股价作为 市场参照进行对比分析。在此分析过程中，由于各种原因长虹股价有多个交易日停止交易， 由于是主要是对长虹股价进行分析，所以将四川长虹停止交易日的数据剔除，因为是个别 数据，所以不会影响分析结果。 为了对四川长虹股价复权，现将四川长虹上市以来的四川长虹所有除权信息列表如表 1 、表2 所示： 。 证券投资学中闰台融版社，是晓求生编，1 9 9 8 年第一版，第9 7 页 第5 负共4 4v i 四川k 虹股价波动实证研究 表1 ：四川长虹分红数据 分配方案( 每1 0 股) 分配前胜本 公告日 送红股转增股派现金( 万股) 除权日登记曰上市日方案进度 1 9 9 8 8 53o5 81 5 2 9 9 7 5 61 9 9 8 8 1 01 9 9 8 - 8 - 71 9 9 8 - 8 1 0决案 1 9 9 7 5 - 1 96 0 08 0 ，8 5 8 3 81 9 9 7 5 2 619 9 7 5 _ 2 31 9 9 7 5 2 6决集 1 9 9 6 岳2 960o5 0 ，5 3 6 4 91 9 9 6 7 - 31 9 9 6 7 - 21 9 9 6 - 7 - 3决案 1 9 9 5 8 1 6 70 12 3 ，7 8 1 8 8伯9 5 - 8 2 11 9 9 5 - 8 1 81 9 9 5 8 - 2 1决案 1 9 9 4 。6 4201 21 9 。8 1 8 2 31 9 9 4 6 1 31 9 9 4 6 - 1 01 9 9 4 6 1 3决案 表2 ：四川长虹配股数据 配股方案配股价配股缴款募集资金方案 公告日 ( 每1 0 股) ( 元) 除权髓记 起止h 上市日 ( 万元) 进度 1 9 9 9 7 - 2 6 19 9 9 7 - 1 023 199 81 9 9 9 - 7 2 61 9 9 9 - 7 - 2 319 9 9 - 8 - 61 9 9 9 - 8 - 2 41 7 4 8 9 2 7 0决案 1 9 9 7 8 - 4 1 9 9 7 7 - 1 918 89 81 9 9 7 8 - 41 9 9 7 8 1 1 9 9 7 8 1 5 1 9 9 7 - 9 - 1 02 3 1 5 1 6 6 8决案 1 9 9 5 - 7 3 1 1 9 9 5 - 7 - 2 5257 3 51 9 9 5 7 3 11 9 9 5 - 7 4 2 81 9 9 5 8 - 1 11 9 9 5 - 8 1 44 3 ，6 9 9 2 0决案 根据上面表1 、表2 的除权信息，结合前面的复权理论，将各次复权所采用的公式列 表如表3 所示，复权从9 9 年丌始逐年后推。 表3 ：本文对四川长虹所采用的复权公式及次序 n o 除权时间具体信息复权方法 11 9 9 9 7 - 2 6 每】0 股配2 3 】配股价99 8复权价= 除权价( 1 + 02 3 1 ) 9 9 8 0 2 3 l 21 9 9 8 - 8 - - 1 0 每1 0 股送3 股，派现金5 8复权价= 除权价( 1 + 03 ) + 0 5 8 39 9 7 - 8 - 4 每1 0 股配18 8 ，配股价9 8复权价= 除权价( 1 + 0 1 8 8 ) 一0l8 8 x 9 8 41 9 9 7 - 5 - 2 6每1 0 股送6 投，不派现金 复权价= 除权价( 1 + 0 6 ) 51 9 9 6 - 7 3 每1 0 股送6 腔，不派现金 复权价= 除权价( 1 + 0 6 ) 61 9 9 5 - 8 - 2 1每1 0 股送7 股，派现金1 元复权价= 除权价( 1 + o 7 卜01 71 9 9 5 7 - 3 1每1 0 股配2 5 ，配股价73 5 元复权f i r = - 除权价( 1 + o2 5 ) 一o 2 5 x 73 5 81 9 9 4 - 6 - 1 3每1 0 股送2 股，派现金1 2 元复权价= 除权价( 1 + 02 ) + 1 2 4 2 四川长虹股价波动、市场组合股价波动数据处理 按前面步骤将所需的数据进行整理完毕以后，将数据输入s p s s 软件中，然后进行图 表分析，由于交易日不连续，所以在s p s s 处理时必须采取变通措施，本文以上市天数为 参数进行分析，所处理的数据时间为1 到2 2 8 9 天。 4 2 1 市场组合股价波动数据处理 在下图1 中，纵轴表示市场组合股价，单位为元，而横轴表示上市的时间，单位为天。 m o p r i c e 表示市场组合股的开盘价，m c p r i c e 为市场组合的收盘价，对上图进行模型分 析，得出如下数据： 利用s p s sh i j i n 序列分析h o l t 双参数自动搜索模型，得出的最佳参数如下： 四川长虹股价波动实证研究 m o p r i c e 的h o l t 模型主要参数，初始值：s e r i e s 2 0 9 9 3t r e n d ：0 0 0 7 5 8 最小的s s e 为1 1 4 3 ，a i p h a 值为1 0 ，g a m m a 的值为0 0 ， m c p r i c e 的h o l t 模型主要参数，初始值s e r i e s 值为1 9 7 9 6 5 2 ，t r e n d 值为o 0 0 6 9 5 ， 最小s s e 为8 1 4 4 ，a l p h a 值为1 ，g a m m a 值为0 。 图1 市场组合股价波动图 4 2 2 四川长虹股价波动数据处理 同样，对四川长虹股价的开盘价与收盘价分别进行模型分析，开盘价与收盘价波动如 下图2 所示，利用s p s s 时间序列分析h o l t 双参数自动搜索模型，得出的最佳参数如下： c h o p r i c e ( 开盘价) h o l t 模型主要参数，初始值： s e r ie s2 0 9 9 1 9 7t r e n d ：0 1 6 0 5 最小的s s e 为4 0 7 3 6 ，a l p h a 值为1 0 ，g a m m a 的值为0 0 ； c h c p r i c e ( 收盘价) h o l t 模型主要参数为初始值，s e r i e s 值为1 9 7 9 1 4 1 ，t r e n d 值 为0 1 7 1 7 ，最小s s e 为3 0 2 5 2 ，a l p h a 值为1 ，g a m m a 值为o 。 t i m e 图2 四川长虹股价波动图 从以上对市场组合股及四川长虹股价的分析可知，收盘价与开盘价的模型基本上可以 替代，由于收盘价更具有经济意义，习惯上也常用收盘价计算市值，所以，本文以后的分 第7 页共4 4y f 四川k 虹股价波动实证研究 析全选取收盘价进行分析。 4 3 市场组合股价波动与四川长虹股价波动分析 对市场组合股价与四川长虹股价数据进行处理后，本文分别对其波动进行了具体分 析，具体分析如下。 4 3 1 市场组合股价波动分析 为了消除短期内的股价异常波动，从整体平滑的角度分析，用e x c e l 进行1 0 天移动 平均处理，市场组合股价波动如下图3 所示。对图3 分析，可以将市场组合股价波动分为 七个阶段，每一阶段的特征及开始截止大致同期均列在分析的数据表中。在图中，利用所 添加的折线大致将这七个阶段标识出来。 图3 十天移动平均处理后的市场组合股价波动图 表4 ：市场组合股价波动特点 阶段 起始天数终止天数股价差 阶段天数起始时间 终止时间 阶段特征 第一阶段 1 4 8 31 7 5 94 8 21 9 9 4 0 3 1 41 9 9 6 0 2 0 6振荡整理 第二阶段 4 8 3 7 8 2 2 4 5 2 9 91 9 9 6 0 2 0 61 9 9 7 0 5 1 2发力上行 第三阶段 7 8 21 2 7 01 1 14 8 81 9 9 7 0 5 1 21 9 9 9 0 5 1 7 振荡整理 第四阶段1 2 7 01 5 7 32 6 - 33 0 31 9 9 9 0 5 1 72 0 0 0 0 8 2 1发力上行 第五阶段 1 5 7 3 1 7 8 99 2 2 1 6 2 0 0 0 0 8 2 l2 0 0 1 0 7 2 3顶点振荡 第六阶段 1 7 8 91 9 1 51 8 51 2 62 0 0 1 0 7 2 32 0 0 2 0 1 2 8 下行调整 第七阶段 1 9 1 52 2 8 99 2 83 7 42 0 0 2 0 1 2 82 0 0 3 0 8 2 9 振荡整理 以上分段是根据股价波动特征进行划分，时间上不严格，仅作为分析的参照。对市场 组合股价波动图形进行分析可以得出如下结论：第一，市场组合股价从9 4 年到3 月到2 0 0 1 年7 月整体走强，中间有两次振荡整理，2 0 0 1 年7 月到2 0 0 2 年1 月，下跌调整完成，然 后开始振荡整理；第二，市场振荡整理阶段是为了积蓄能量，这个能量可能是多方能量也 可能是空方能量，振荡阶段是突破阶段的基础，是投资者看多与看空处于一种动态平衡的 阶段：第三，每一阶段不存在严格上的时间周期，这与市场中多空双方能量的积蓄与释放 有关；第四，虽然整体经济是连续发展的，但市场总体的反应却是分阶段来实现的，充分 利用自身的机能来消除市场巾多空双方的分歧。 四川长虹股价波动实证研究 4 3 2 四川长虹股价波动分析 与市场组合股价分析方法相同，选取l o 天移动平均消除股价异常波动对整体走势所 带来的影响。对四川长虹股价处理以后的股价波动如下图4 所示，对于四川长虹股价的波 动，同样根据其走势，分为下表5 所列阶段 表5 ：四川长虹股价波动特点 阶段起始天数终止天数股价差阶段天数起始时间终止时间阶段特征 第一阶段15 2 41 2 45 2 31 9 9 4 0 3 1 41 9 9 6 0 4 1 7振荡整理 第二阶段5 2 47 9 42 3 2 52 7 01 9 9 6 0 4 1 71 9 9 7 0 5 2 8发力上行 第三阶段 7 9 41 0 4 37 0 72 4 91 9 9 7 0 5 2 81 9 9 8 0 6 0 5 振荡整理 第四阶段 1 0 4 31 1 4 31 3 4 41 0 01 9 9 8 0 6 0 51 9 9 8 1 0 2 8 下跌调整 第五阶段 1 1 4 31 5 7 91 0 0 34 3 61 9 9 8 1 0 2 82 0 0 0 0 8 2 9 振荡整理 第六阶段1 5 7 91 8 3 44 72 5 52 0 0 0 0 8 2 92 0 0 1 0 9 2 4下跌调整 第七阶段1 8 3 42 2 8 9 2 2 4 5 52 0 0 1 0 9 2 4 2 0 0 3 0 8 2 9 振荡整理 图4 十天移动平均处理后四川长虹股价波动图 对四川长虹股价波动数据分析可以得出如下结论；第一，四川长虹股价与市场组合股 价运行的方式相同，也是分阶段来反映四川长虹连续的经营状态；第二，四川长虹股价从 9 6 年4 月开始拉升；到9 7 年，股价翻了数倍，也就是股东价值有巨幅增长，这是投资者 对四川长虹前景充分看多在股价上的反映；第三，从9 8 年6 月，投资者根据四川长虹与市 场总体情况对四川长虹投资价值进行了修正，股价折半；第四，从9 8 年1 0 月到2 0 0 0 年8 月，股价一直处于振荡整理时期，这也说明在这一时期投资者对四川长虹未来前景达到多 空平衡；第五，与市场组合股价的第二波上涨潮相比较，在市场整体形势较好的情况下， 四川长虹股价再次大幅下调，这说明投资者在这一时期对长虹的投资过分看空；第六，从 2 0 0 1 年1 0 月到2 0 0 3 年9 月，四j 1 i 长虹股价处于振荡整理之中，这说明市场对四川长虹看 多看空基本相峙。 4 4 消除市场影响后四川长虹股价波动分析 第9 页共4 4 页 些韭堡堑墼堡垫垫壅竺! ! 塞 我们前面将上证指数转化为市场组合股价与四川长虹股价进行对比分析，因为转化是 由上证指数统一除以一个系数，所以对市场总体波动特点不会产生影响。为了消除市场总 体对四川长虹股价的影响，单独反映由于四川长虹本身因素所引起的股价波动，本文采取 四川长虹的股价直接减去市场组合股价，就是由四川长虹本身因素所引起的股价波动。通 过对消除市场影响以后的股价分析，可以明显得看出由于四川长虹本身所引起的股价上升、 振荡、或下跌走势。利用e x c e l 直接对四川长虹股价与市场组合股价的价差进行处理， 并且直接选用1 0 天移动平均，得到下图5 ，图中的纵轴所代表的数据表明消除市场影响以 后股价波动情况，而不是代表真实的股价。 对上图分析后可以得出以下结论：消除市场影响以后的股价波动走势与没有消除市场 影响以前的股价波动走势有基本相同的轮廓，而与市场组合股价的轮廓完全不同，这说明 长虹的股价波动走势不是由市场左右的，而是取决于公司本身因素。 图5 消除市场影响后四川长虹股价波动图 4 5 四川长虹股价波动综合分析 图6 是将长虹复权以后的股价、市场组合股价及消除市场总体影响以后的长虹股价 波动集中在同一张图上， 图中标出a 、b 、c 、三点，这三个点是从此图中能明显看出市场整体发展的分界点。 从长虹上市起到a 点这一时间段，市场整体表现为水平盘整；从a 点到b 点，市场表现为 突破上升；从b 到c ，市场再次看多，从c 点到分析的终点，市场表现为下行整理。 通过分析图6 可以得出以下结论：第一，从长虹上市后到a 点这一时间段，长虹股 价与市场组合股价基本上相接近，保持同步股价相差不大；第二，从a 点到b 点，虽然市 场总体表现为上升趋势，但却不能掩盖长虹股价从先彪升再猛跌的股价变化过程；第三， 当市场组合从b 点到c 点还表现出一波上涨行情，而长虹却又再次下跌；第四，当市场从 第1 0 虹共4 4 负 c 点开始下调时，长虹已经开始进行振荡整理。所以可以再次确认长虹股价波动是由长虹 公司因素所决定的，表现方式为分阶段地反映公司本身因素。 图6 股价波动分析综合图 4 6 投资收益理论对殷价波动深层次分析 4 6 1 投资收益分析说明 前文的分析是单方面进行股价波动分析，股价波动其中到底有什么含义昵? 如果投资者在长虹上市以后买入长虹的股票，同时买入市场组合股，那么所要关心的 问题是买入这两支股票能带来多大的收益，由于是复权过的股价，所以投资收益直接体现 为买入与卖出的股价差。 现将计算投资收益所采用的方法说明如下，第一，一年以3 6 5 天计算；第二，计算年 收益率时以每年第一天的收盘价与当年最后一天的收盘价进行相关计算，不足一年，以下 面的公式计算， 年收益率= ( ( ( 当年末股价一当年初股价) 当年初股价) 当年上市的区间天数) * 3 6 5 ： 4 6 2 投资收益率数据处理 表6 ：四川长虹、市场组合投资收益率数据表 年度起始时间终止时间 长虹起价 长虹终价跨度( 天：年收益率组合起始价 组合终止价 年收益率 9 41 9 9 4 0 3 141 9 9 4 1 23 01 98 0 0 1 4 4 6 0 2 9 203 2 51 9 8 0 016 2 7 00 2 1 8 9 51 9 9 5 0 10 31 9 9 5 1 22 91 50 8 41 85 0 03 6 1 0 2 2 9 1 6 0 7 01 3 9 4 5- 0 13 4 9 61 9 9 6 0 1 0 21 9 9 6 1 23 11 8 3 2 19 2 3 733 6 44 0 6 4l3 5 0 823 0 3 007 0 7 9 71 9 9 7 0 10 21 9 9 7 1 23 l9 3 3 932 8 7 6 3 43 6 420 8 92 3 0 9 02 9 9 8 8o 3 0 0 9 81 9 9 8 0 1 0 5l9 9 8 1 23 l3 03 9 9 8 1 5 5 4 4 63 6 l一0 4 9 2 3 0 6 5 02 9 7 9 8- 00 6 l 9 91 9 9 9 0 10 41 9 9 9 1 23 015 22 2 013 1 9 473 6 1- o 】3 52 8 27 33 4 3 2 00 2 1 6 20 0 02 0 0 0 0 1 0 42 0 0 0 1 22 913 6 9 1 11 2 07 773 6 00 1 1 93 5 3 1 952 0 7 20 4 82 2 0 0 1 2 0 0 l0 10 2 2 0 0 1 1 23 112 l3 9 86 5 6 7 43 6 4- o 4 6 05 2 8 2 64 13 3 6一o 2 1 8 2 0 0 2 2 0 0 2 0 10 42 0 0 2 123 0 6 7 7 835