（工商管理专业论文）EVA应用于股东价值最大化管理研究.pdf

西南交通大学硕士研究擞学位论文第3 页 ( e c o n o 衄cp r o f i t ) 定义为净收入减去投入资本的同期利息。剩余收益的概念在 2 0 世纪早期的会计理论文献和6 0 年代的管理会计文献中部曾出现过，但至今糊 在金逝簿理实践孛被接受浆程度遮不如狲後。 e v a 词是由位于美国纽约的全球顾问公司斯特捌i 潍珥尊恻 i 薹；i r ；翼l i 薤篓! ：! 餮蔓j ；岔l 茔i 蓄漭漕隧嘲溶二胥骚j 巷秘率。 加权平均资本成本率的确定取决于债权资本成本率和股权资本成本率以及 债券和股权在资本总额中相应的权重。而债权资本成本率和股权资本成本率的确 定需要参考很多因素，如宏观经济形势、资本市场的资金供求状况、不同行业的 风险程度以及公司的经营状况等。 债权资本成本率指的是税后成本率，计算公式如下： 税后债权资本成本率( 1 一所得税税率) 在国外，公司主要是通过发行短期票据和长期债券来融资的，税后债券资本 成本率就由他们的利率确定。我国上市公司的负债主要以银行短期贷款为主，而 且我国银行贷款利率尚未开放，不同公司贷款利率基本相同。所以可以采用中国 人民银行公布的一年期流动资金贷款利率作为税前前债权资本成本率，并根据央 行每年调息加权平均。当然，不同公司可根据自身情况进行调整，所得税税率根 据不同公司的具体情况而订。 股权资本成本率通常根据资本资产价模型c a p m 确定，计算公式如下： 股权资本成本率= 无风险收益率+ 8 市场组合的风险溢价 国外一般以国债收益作为无风险收益率。国内的流通国债市场规模较小，居 民的无风险投资以银行存款为主，因此可以5 年期银行存款的内部收益率代替。 随着国债市场发展，将来也可以国债收益率为基准。 b 系数反映该公司股票相对于整个市场( 一般用股票市场指数来代替) 的系 统风险。波动越大，系数越大，说明该公司股票相对于整个市场而言风险越高。 市场组合的风险溢价 险收益率的溢价。 亘鬻傅爰粤唧蔼理罐撵啦潍墨墓堡霪i 薹 雾l 羹箕蓁| | ? i 萎羹曩嚣摹 囊蕾齐芬鞋璧菥到；琶 ；撼 螽摊鹌鞠雏蓄錾疆萋蠹鞴利副呈篓j 囊士 驸是 孵鳆餮拜辘普；亭 l t ! ；口至至j 耋! ；露g l ；墓肴茹j 贬夸甾刺鸯i 弹；蒯寻五雾蠡 嚣凳独疆钧囊衙睦鋈奏| l 让基蕴磐蛰楚器彝蓟影篓昕臻爨疆“骢棵托酾。阿要揣皑 弱d 翳誉佑薷馔孳满穗嘲嘣增壤递念；瓢副秘枉二强翟爵酗稀 士算囊鋈掣誊墼 烈萋霪诵| t 氇壤壤漓圆囊型= 斟彭引雕墅耄黔羹羹；蕊鏊翊筻馨曩笨成奎霉灞鞲笃垒禁稿拦蓼厦墨j 引前 一固挲集两稀擦溺皑疆望j ”舀d 罐鳓蓟引郭雌戳辩! 糯臻譬醐豫漉西翳型鬣影；刁凳套辔嗝凄璺弱剖瞰飘越；l i | i 兰：；，耄 茧飘裂掣熏冀! ；= 煮彰囊赢别墅囊：事寥荟! ；引鄹醺i 蠡砉塞l 。蚕招引i i i 謇i 耕； 阳勤屹鞫鞘嚣融疆i 弱驷j 谨蔗越垣堪景写差要翰慧博d 租訇j ；誓黧霪和濡器 嚆曼鞋型稳挫誊吲妻 薹蠹l 鬃笋刚劓叫鳃i ；_ 姜j 塑鞠喾；榭鏊杠薅萝稀器资本 摩至曼硼醚 驷鲤塑彤。磐萄姐g 码眯醵驰鞴赫酣疆涠曩蠡j 倦囊城鲻静拜铀继 骂疆醣蚰昀i 驷螺骗醚两驰峨型；浮奠剽翻烈鬟馐例菇溜；i i 嘲訇管荐椿苯：鸶眩 鞫杯美锋拍呐麴蟊影i 漫雩哩螺塔羹靛氰囊霸鲢攀必攀均章! 印弱鞠疆鋈蓥躁薯 品莉润蠹赫黍罂堡预公了经济增加值指标体系。单位资本经济增加值= 经济增加 值资本总额= 税后净营业利润资本总额一加权平均资本成本率其中“ 济增加值=经济增加值普通股股数每股经 x 西南交通大学硕士研究生学位论交第1 1 页 上式中v 表示l 辩袤公司投慧( 包捂债权和股权) 静徐镶，r 贴瑰搴( 缓定 为常量) ，c 晰代表来自来来期间的现金流，应用净擞余联系将上式用剩余收益加 以黧新表述： k = 必擎 ( 2 叫) f l 翔莱令t 趋向无穷大对，b 。 l + f ) 趋囱于零，剃方程( 3 b ) 又可表承成： k = 垦+ 黔 ( 2 叫) ，；l 方程( 2 5 ) 的成赢必须以狰盈余联系为前提，这一点是慧关重要纳。稳健 会诤熬处理方式霹班改变方程( 2 5 ) 袁逑戆秀令瑗嚣懿程辩数塞，邓在| 露裁 压低权益的账砸值，但是将提高厥续期间的剩余收葫。斯特恩- 斯图尔特将账面 毽秘利润的馋统会计计擞燕以调蹙，著将调整屠的剩余收益结暴禳之为经济增燕 值( e 、，a ) 1 。遮时，又可以将方程( 2 5 ) 表示成： l = 霹+ 善鬻 ( 2 ) 上式中的b + 。是缝斯特恩斯图尔特调整后的账戚价值，方程( 2 6 ) 提供 7 嚣v a 嚣| 务繁理豹理论基硝。缀济徐值v 与张瑶徐篷b 之搿黻不弱主簧在于利 得妇损失的确认时间不同。经济价值超过账面价值的部分被认为是企业米确认的 囊豢。方程( 争_ 6 ) 鸯该菠熬绥了一个羡式静表述，繇金攮来薅浚纛鬻是未寒 的e v a 的现德。如果创业创造的经济价值超过了它投入的资本价值，则念业是成 功懿。市场熬企业鼹答残磅的最蘑馋裁者，因瑟金数掰龟l 造豹经济徐篷簸焉必矮 导数企业股权和债权的高市值。斯特恩斯图尔特将市值超过投入资本的部分称 之为市场增加俊( m v a ) ，并震公式表述成： 慨= h 一耳= 器 ( 卜7 ) l - l 基于上述表述，一个企盈是否成功主羹在于其未来e v a 的现值。氇跫，有入 两南交通太学硕士研究生学位论文第1 2 页 认炎，这榉定义成珐存在一令邈难，善先，账覆绘镶反映了联鸯投资或器授姿弱 数鼹( 即投入资本和留存盈余) ，这构成了评估未来成就的基凇。第二，账面价值 按年累积成戡，即确认在过去盼e 、，a 和未分配给所裙者的数额。过去确认的利碍 越大，b 。就趟高，所以m v a t 就越低。他们认为应从投资基础中排除留存收益以 解决该问题。而且，就在目前和将来通过m v a 测试而言，过去对利得的会计确 认为魏翻造了负撵。仅仅在企鼗剐开始运辩，方程( 4 ) 是对企溉价值的鞠确 千量， 因为在该时点，不存在不完善的会计计量激曲企业过去的业绩。 臻鹬表示资产l | 芟益率，潮子鼢a t l 司 l ；鹰。l + ，薪醴，运哥班将e 张表 述成： e = 挂薹t + f b 1 名( 鼬a f f ) b - | + ( 2 一s ) n i 。是经过调整尉的净收盏。经过以上的论述，可以认为：因为可以将e v a 植入一个囊式豹价值谬估模型中，莠能憋其分惩成馁援获剥畿力鲍顼嚣，赝鞋， 它在理论上提供了一个引人注意之处，即能够基于会计数字袭示价值幼因。比 如，将方程( 2 8 ) 带入方程( 2 6 ) ，能童接产生以e v a 为基础的会计价值评 信模型。 2 。2 2e 、狐的理论创瓤 e v a 赖以构建的熬本观点并不新鲜。e v a 基本上是对存在很长一段时间的正 确财务管理与公司财务准则的重新包装。傻e v a 却怒一种创新，是一项皴要的创 新，因为它键使现代财务理论及该理论酶镣理内涵被没有经过财务管理正规训练 的经理们所接收。这种观点并非酋刨，但搬形式上却有创新之处，特别是在工商 雾，它受戮辩籍务阉戆骞着本戆瑷悉豹经蠼翻鹣欢：l 爨。e v a 畿帮蘩经蘧们更妊遮 理解财务目标并实现这蹙财务目标。 e 、，a 滚予裁余救熬褒，整又不强手糕余浚益躐。嚣v a 啜敌了早麓嚣蠲黧余收 益思想的人们所不具有的各种资本市场理论，建立了公司权盏资本的可靠计算方 法。这是基于金融经济学瓣最掰发展，特粼是偌助予资本资产定俊模型( e a p i 罐 触8 e tp r i c i n gm o d e l ，c a p m ) 推导出了体现行业风陂特征的资本成本，从而扩展 嚣鸯交暹大攀鹾毫磅突生攀位论文繁1 3 贾 了传统的剩余收簸方法。 黉绫豹乘l 余浚益计算方法接较鹣楚会计经露澍满静穰念。一望嚣、狐酶谣磐者 则认为任何建立程通用会计准则( g 摩) 基础上的利润数字，包括剩余收髓， 罄霹魏蠖入霞对公司产生严蓬镑嚣，嚣v a 是薄弱辫务投拳熬嚣要瑟被公议会诗准 则曲解的信息做出调整后计算得出，这在某种意义上使得e v a 从g a a p 释放出 来，蚨i 嚣提供了魄未经调整麴剩余收簸曼为可纛戆业绩诗冀方法。这主要体现在 e v a 对税后利润嗣权益两要索的改谶上，e 考虑到了不同会计政策选择对收益 计算的影响，它以会计利润为基础进行调整，从丽减弱了会计利润容易被人为操 纵、容茹导致短期行为等缺点，使业绩评价指标的噪音褥以控制。 在将业绩、赫酬和管瓒结合方面，e v a 比早期的剩余收入走的逸的多。将管 理薪酬和e v a 稳联系，驮蕊当e w l 港长时，管理者可戳褥到更多报酬，同辩为 不参与管理的股东们创造了盟多的财富。正因为这样的评价激励机制，使得e 、，a 还髓够成为蔽臻魏行遘程豹审心，企照黯务警缓豹各方露舞蔑珞诗翻、资本熬藿、 经营预算、业绩评价、薪酬激励都可以用统一的指标联系沟通。以资本预算作例， 为了判叛一令投瓷璞嚣是黉上马，臻绕方法选侵耀7 名义嚣基准嚣掇率，毽楚硬 目一上码，传统方法就把资愈看作是免费的，这就意味着对资金的需求是无度的， 管理商攥不褥不辩全部资本支出设定上限。摆发，在e 、狐体系下，公司总部是一 个银行，各个经觜部门很容易从那璧获得资金，但付出代价的压力会自动限制对 资金的辫求。 由此胃觅，尽管e v a 脱胎子剩余收益，倦e v a 体系的形成突破了剩余收益 作业绩评价的狭隘角度，其最大的优点之一就是把发展髓标移交给了业务部门和 辊梅。旗蔼将一袈公司静缀营预算，甚至公司缀织梳构巾最基蘑擎位的蘸箨，壹 接同资本市场的需求联系趣来，也就是说，e v a 使得公司由上而下地意识到资本 藏本静缓念。因藏，窆设髂篆鹃形藏辩e v a 鞫徐篷警漾豹结合囊蓬开裁7 潮余 收益概念的新时代，而这豫是剩余收益迟迟束受重视的原因之一。 西南交通大学硕士研究垒学位论文第3 l 贺 第4 章嚣v a 与管理薪酬 4 1 娄托代理理论 程现代缀济学串，委托我理芙系( 袋称健疆关系) 被视隽一弹契约。在这耱 契约下，一个或一贱人( 娄托人p d n c i p a l ) 授权另一个人( 代理人a g e n t ) 为他们 的利盐而从事某些活动，其中包括授予代理人某些决策权力m 。斯蒂格利淡( s t i g l i 锄 诀秀，委托代逢关系摇述戆是这样一稀缀营簿为，在这垂“令个氏委托久， 可以设计一个用来激发另外一个个人( 他的代理人或雇员) 按委托人的利益而彳亍 为的报酬体系( 一个契约) ”。在现代市场经济中，委托代理关系大量地表现为 股份公司中资本蕊裔者释企韭最离决策者( 董事会或总经瑷) 之澜瓣关系。毽聚， 在如今，代理关系煅不仅仅局限于这种领域，它可以存在予一切组织，切合作 性活动中，存在一众业的每一个管理层次上。 4 1 1 委托代理关系的一般模型 委托久为了实现舀己鹃糕懿銎标( 帮效躅簸大诧) ，蓄兔努绥诖戎理入在健璞 过程中同时实现其利益目标( 效用最大化) ，即：m 脒e u ( y a ，s ) 。其中，y 是代理 人得到的报酬；a 是代理过程中的投入；s 燕一个状态变爨，代理人事先知邋而 委托久不翔瀵。报溺y 瑶瑷写袋：p f ( q ) 。这量q 是代理i 童疆串瓣产生( 袋 代理人绩效) ，它可以写成：q = g ( a ，s ) 。这照可以看作是一个类似的裳产函数， 产出水平q 由代理人的投入水平a 和状态变髓s 所决定。出于委托人提蹦的报酬 方案( f ) 怒给定鹃，s 酌篷蔗磷麓察携( 对代瑾入来说) ，因藏代瑾入静行为 以表述为：a + = h ( s ，f ) 。其中，a + 魁代理人效用u 最大化对的最优投入水平， 它是状态变燃和委托人的激励结构的函数。蚕托人的目标实现情况可以表示为： 1 。j 朋删m i c m e c “i 嘴碱h ，弧e 。r yo f t h f i 哪：m 柚a g c d a l b 曲a v i 端a g 锄c y c o s l s 绷d o w 扯r s h i p s 舡u c 衄黼， 如搬m 鞋靠f n 鲫c 黼e 螂螂撕瞩硎3 n o 。4 睫l 螂 ：3 0 爱 “s t 增l 她j ，p r 叫舭d a g 帅r i n t h c n e w p a l g r a 嘴：a d 硎o n a r y o f e n o m i c e d n o db y ，e 脚a l i m i i g 咖 den e w a 皿s t o c k m 蚺p 他s s ：n c wy b r k 1 9 7 8 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 0 页 第5 章许继集团层层渗透的e v a 考核体系 许继集团有限公司( 以下简称许继) 是以电力系统自动化、保护及控制设备 的研发、生产及销售为主的国有控股大型企业，国家5 2 0 户重点企业和河南省重 点组建的1 2 户企业集团之一。集团公司下设2 1 个子公司，包括2 家上市公司一一 “许继电气( 0 0 0 4 0 0 ) ”和“天宇电气( 0 0 0 7 2 3 ) ”，以及8 个中外( 港) 合资公司。 许继集团在坚持把主业做强、做大的同时，不失时机地跻身于民用机电、电子商 务、环保工程、资产管理等行业，并取得了喜人的业绩。近十年来，许继集团的 经济效益以年均3 5 的速度递增，销售收入、利润、市场占有率等重要经济指标 连续8 年居行业第一。2 0 0 3 年许继集团实现销售收入4 8 5 亿元( 含税) 、利润3 0 3 亿元，比2 0 0 2 年分别增长2 1 和l o 3 ，各项经济技术指标再创历史最好水平， 继续保持行业龙头地位。 十几年来，作为国有企业的许继一直在尝试内部生产关系的调蕤和改革，这些 改革一定程度上促进了企业经营机制的转变和整体素质的提高，使企业走上了持 续、健康、快速发展的轨道。尽管如此，多年来在许继高层的脑海里却一直萦绕 着一个悬而未决的问题：如何实现国有资本的“人格化”、如何让国有企业员 工能像真正的所有者那样，以所有者应有的激情和责任投入到企业的价值创造 活动中? 2 0 世纪9 0 年代末，许继檠团总裁王纪年先生接触到了e v a 这一概念。初次 学习到这一概念就有一种如获至宝的感觉。他想，既然在国外e v a 的实施可以使 经营者像所有者那样思维行事并一样承担企业经营成败的风险，那么，中国国有 企业的经营者能否通过e 、r a 管理实现行为和理念的重要转变呢? 正是基于以上的思考，许继将e v a 引入到内部经营单位的考评中，建立起许 继独具特色的“基于e v a 的考核激励制度”( 以下简称“e v a 激励”) 。 许继的e v a 激励共分为两个层次，第一个层次，是集团公司对下属各子公司 以及集团所属盼上市公司一一许继电气对下属各个分公司经理人的考核，考核内 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 5 页 司e v a 指标的变动应该实现实时预警和实时监控，应对e v a 指标的具体动因和 构成要素进行深入地分解和挖掘，应该随时描绘出子公司e 变动的轨迹和把握 其变动的原因，并将阶段性影响e v a 的因素及时反馈给子公司经理人，帮助他们 改善经营和管理，从而更加有效地提升e v a 。 鉴于此，许继集团开发出了“e 、，a 分析模版”。这套模版的作用，就是对e 、a 指标进行分解，分析实际e v a 和预算( 目标) e v a 的偏差，并将分析结果应用 于管理实践。模板要实现的功能包括了e v a 变动( 偏差) 分析原因分析、e v a 驱动因素敏感性分析、e v a 目标实现方案分析。 5 1 5 许继集团子公司经理人e v a 激励的实施效果 e v a 与年度收入直接挂钩给了经理人扩张e v a 的压力和动力。许继有些经 营单位的经理人对影响e v a 的因素进行了分析思考，并探索性地围绕一些e 、a 的驱动因素( e v a “v e r s ) 设置了本单位内部的考评体系。当e 、a 的压力从上到 下通过考评体系传递时，公司员工行为的转变也就开始了。 以许继电气公司下属的结构分公司为例。为了有效提升e v a ，公司2 0 0 1 年 初在生产流程优化基础上将生产环节再细化为四道工序，同时改原来的一级核算 为二级核算，将核算主体由原来的车间进一步细化到工序。公司为工序间制定了 内部转移价格，划清了每道工序的资产占用，在此基础上计算每道工序创造的 e v a ，并与该工序员工工资总额挂钩。除了下移e v a 责任中心外，公司还围绕 e v a 积极开展了扩大外部市场、营销费用承包的工作，并在各类内部配套产品成 本分析基础上重新议定了内配价格。这些工作使这家主要为许继电气公司提供内 配、原定位为生产车间的单位发生了巨大变化。原来只考虑生产任务，现在开始 考虑车间成本；原来只重视交货量，现在开始对价格“斤斤计较”：原来大手大脚， 现在点滴节约。最有意思的一个例子是某员工向经理提了一个合理化建议：“办公 楼侧的公共厕所用水来自我们结构公司，是否应该用扳手把出水量搞小一点? ” 除了一般经营意识增强外，更可喜的是资金占用量多少和资金成本大小越来 越引起重视。例如，许继电气公司下属的低压电器公司与电联接公司，2 0 0 1 年， 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 6 页 对包括存货和设备在内的不良资产和闲置资产全面进行了清理，分别降低资金占 用9 0 余万元和2 0 0 余万元。又如，集团下属的模具公司1 9 9 8 年成立之初确定的 资本金为6 2 万元，其中大约1 0 万元属于“账有而实无”的不实资本。这对经营 利润并无不良影响，模具公司经理也没有太多反应。2 0 0 1 年，e v a 考核激励实施 后，经理意识到资本虚列会降低e v a ，便开始三番五次地向集团公司打报告要求 核实资本。该公司为了降低应收账款对资金的占压，想尽了一切办法，甚至主动 替自己的欠款户去找市场、拉客户，某校办工厂欠款就是由模具公司找到第三方 通过“三角磨账”的形式收回的。 许继集团在刚开始推行e v a 考核激励的时候，许多经营单位的e v a 都是负 数。这一度在子公司中引起很大震动，这此单位的经理人没有想到，原来盈利的 单位怎么一下子变成了e v a 为负的单位! 当他们终于明白了占用资本是要付出成 本的道理时，他们无言以对了。对于一些及早认识并贯彻e v a 的单位，经营效益 增长明显。例如，模具公司的e v a 由2 0 0 0 年的1 9 3 万元提升到2 0 0 1 年的+ 2 万 元，结构公司由4 0 万元提升到期+ 2 4 9 万元，公司经理和员工的收入均大幅提高。 我们在调研和访谈当中，一个突出的感受是，这些公司的经理人和员工开始像真 正的所有者那样思考问题了。 5 2e v a 考核的向下渗透 5 2 1e v a 向下渗透的实践 许继e v a 考核激励向下渗透，主要采用“e 、a 中心”分解法。 ( 1 ) 表面处理分公司“e v a 中心”的横向分解。表面处理分公司是许继电气 公司所属的一家专业分公司，主要负责许继电气公司产品的电镀处理，兼有少量 对外业务( 包括许继电气公司外和集团外) 。表面处理分公司和其他内部单位的结 算通过集团结算中心进行，各类电镀服务单价由集团统一制定。从责任形式上， 表面处理公司属于“利润中心”。 表面处理分公司有镀锌、电泳、镀铬、镀银和达克罗五条电镀线，分为五大 工段，每个工段都可独立生产、直接服务客户，相互之间基本上不存在承接关系， 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 6 页 对包括存货和设备在内的不良资产和闲置资产全面进行了清理，分别降低资金占 用9 0 余万元和2 0 0 余万元。又如，集团下属的模具公司1 9 9 8 年成立之初确定的 资本金为6 2 万元，其中大约1 0 万元属于“账有而实无”的不实资本。这对经营 利润并无不良影响，模具公司经理也没有太多反应。2 0 0 1 年，e v a 考核激励实施 后，经理意识到资本虚列会降低e v a ，便开始三番五次地向集团公司打报告要求 核实资本。该公司为了降低应收账款对资金的占压，想尽了一切办法，甚至主动 替自己的欠款户去找市场、拉客户，某校办工厂欠款就是由模具公司找到第三方 通过“三角磨账”的形式收回的。 许继集团在刚开始推行e v a 考核激励的时候，许多经营单位的e v a 都是负 数。