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硕士论文 我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 摘要 家族企业是全球范围内广泛存在的一种企业类型，根据福布斯中文版的权威统 计：“到2 0 1 0 年的6 月底为止，沪深两市的上市企业中，家族企业共有3 0 5 家，这个数 值占到了民营上市企业总数的百分比为3 6 2 。 同时，统计结果还表明：“上市家族企 业的整体表现要优于上市的非家族企业。 我们知道，家族上市公司的股权结构有着自 己较为独特的特点，通常，控制性家族倾向于构建金字塔模式的控股结构来实现他们对 上市公司的控制。另外，在已上市的家族企业中，存在着严重的家族集中控股现象，公 司的董事会、监事会甚至经理层多由家族成员自己任职。 近些年来，很多公司巨额亏损都暴露出我国上市公司内部控制环节中的问题以及内 部控制信息披露的缺乏。为了推动和指导我国公司内部控制的建设，提高上市公司风险 管理水平，保护投资者们的合法权益，我国先后发布了很多文件条例来规范内部控制信 息披露。 本文正是在这样的背景下，选取家族企业上市公司这个特殊的研究对象，从其股权 结构的特点出发，深入分析其对内部控制信息披露的影响。文章首先分析了我国家族企 业的发展现状以及我国家族上市公司股权结构的特点；理论研究部分一方面从内部控制 信息披露的传统理论进行分析，另一方面综述了国内外大量学者关于股权结构和内部控 制信息披露的研究成果。在实证部分的研究中，本文选取了2 0 0 8 年度一2 0 1 0 年度在沪深 两个交易所上市的a 股家族上市公司为样本，通过建立回归模型，深入分析了家族上市 公司股权结构对内部控制信息披露的影响。结果发现我国家族上市公司金字塔式的股权 结构对公司内部控制信息披露有重要的影响。 通过理论和实证两方面的研究结果，文章最后从完善家族上市公司股权结构和完善 内部控制信息披露的相关法律法规两方面提出了建议，这也为完善内部控制信息披露的 监管提供了一定的参考依据。 关键词：家族上市公司，股权结构，金字塔结构，内部控制信息披露 硕士论文 a b s t r a c t t h ef a m i l yb u s i n e s si so n eo ft h ec o m m o nf o r m so fb u s i n e s so r g a n i z a t i o n si n t h ew o r l d a c c o r d i n gt ot h es t a t i s t i c so ft h ec h i n e s ev e r s i o no f ”f o r b e s ”，a tt h ee n do fj u n e2 0 10 ， s h a n g h a ia n ds h e n z h e ns t o c km a r k e tl i s t e dc o m p a n i e sh a v eat o t a lo f3 0 5f a m i l yb u s i n e s s e s ， a n dt h i sa c c o u n t i n gf o r3 6 2 o ft h et o t a ln u m b e ro ft h ep r i v a t el i s t e dc o m p a n i e s a tt h es a m e t i m e ，t h es t a t i s t i c a lr e s u l t ss h o wt h a tt h el i s t e df a m i l yf i r m so v e r a l lp e r f o r m a n c ei ss u p e r i o rt o n o n - f a m i l yb u s i n e s s a n dt h es t r u c t u r eo ff a m i l yl i s t e dc o m p a n i e si sr e l a t i v eu n i q u e t l l e c o n t r o l l i n gf a m i l yt e n d st oa c h i e v et h ec o n t r o lb yc o n s t r u c t i n gt h ep y r a m i dh o l d i n gs t r u c t u r e i na d d i t i o n , t h e r ei sas e r i o u sp h e n o m e n o no ff a m i l yf o c u so nc o n t r o l l i n g ，a n dt h ec o m p a n y s s u p e r v i s o r s ，e v e nm a n a g e r sa r em o s t l yf i l l e db yf a m i l ym e m b e r si nt h e s el i s t e df a m i l y b u s i n e s s i nr e c e n ty e a r s ，c a s eo fl o s so fm a n yc o m p a n i e sa r ea l le x p o s e dt ot h ew e a ko fi n t e r n a l c o n t r o la n dt h el a c ko ft h ed i s c l o s u r ei ni n t e r n a lc o n t r o li n f o r m a t i o no fl i s t e dc o m p a n i e si n c h i n a i no r d e rt op r o m o t ea n dg u i d et h ec o n s t r u c t i o no fi n t e r n a lc o n t r o lo fl i s t e dc o m p a n i e s i nc h i n a , i m p r o v ec o r p o r a t er i s km a n a g e m e n ts t a n d a r d sa n dp r o t e c tt h el e g i t i m a t er i g h t sa n d i n t e r e s t so fi n v e s t o r s ，c h i n ah a sr e l e a s e dal o to fd o c u m e n t so r d i n a n c et or e g u l a t et h e d i s c l o s u r eo fi n t e r n a lc o n t r 0 1 b a c k g r o u n do ns u c hs i t u a t i o n , t h i sp a p e rs e l e c t st h ef a m i l yb u s i n e s so fl i s t e dc o m p a n i e s a sp a r t i c u l a ro b j e c tt os t u d y ，s t a r t i n gf r o mt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r ec h a r a c t e r i s t i c sa n dd e e p l y a n a l y z e dt h ei m p a c to nt h ei n t e r n a lc o n t r o ld i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o n f i r s t l y ，t h i sp a p e r a n a l y z e dt h ed e v e l o p m e n ts t a t u so ft h ef a m i l yb u s i n e s sa n dt h e c h a r a c t e r i s t i c so ft h e o w n e r s h i ps t r u c t u r eo ff a m i l yc o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e si nc h i n a t h e n ，t h et h e o r e t i c a lp a r t o nt h eo n eh a n da n a l y z e dt h et r a d i t i o n a l t h e o r yo ft h ei n t e m a lc o n t r o ld i s c l o s u r e o f i n f o r m a t i o n o nt h eo t h e rh a n d ，i ts u m m a r i z e dr e s e a r c ha c h i e v e m e n t so ft h eo w n e r s h i p s t r u c t u r ea n di n t e m a lc o n t r o ld i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o n a tt h ee m p i r i c a lp a r t , t h ea r t i c l e s e l e c t e d a s h a r ef a m i l yc o n t r o l l e dc o m p a n i e sl i s t e do ns h a n g h a is t o c ke x c h a n g ea n d s h e n z h e ns t o c ke x c h a n g ef r o m2 0 0 8t o2 010a ss a m p l e sa n dd e p t ha n a l y z e dt h ei m p a c to n t h ei n t e r n a lc o n t r o ld i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o nb yt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r eo fo u rf a m i l y c o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e st h r o u g ht h ee s t a b l i s h m e n to ft h er e g r e s s i o nm o d e l n l er e s u l t s f o u n dt h a tt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r eo fo u rf a m i l yc o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e sh a si m p o r t a n t i m p l i c a t i o n st ot h ei n t e r n a lc o n t r o ld i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o n 硕士论文 我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 t h r o u g hb o t h t h e o r e t i c a la n de m p i r i c a lr e s e a r c h ，t h ea r t i c l eb r i n gf o r w a r ds e v e r a l p r o p o s a l so fh o w t oi m p r o v et h ef a m i l yc o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s o w n e r s h i ps t r u c t u r ea n d r e l e v a n tl a w sa n dr e g u l a t i o n sa b o u ti n t e m a lc o n t r o ld i s c l o s u r e 。o fi n f o r m a t i o n , a n dt h i s p r o v i d ear e f e r e n c eo fh o w t oi m p r o v et h ed i s c l o s u r eo fi n t e m a lc o n t r o lr e g u l a t i o n k e yw o r d ：f a m i l yc o n t r o l l e dl i s t e dc o m p a n i e s ，o w n e r s h i ps t r u c t u r e ，p y r a m i ds t r u c t u r e ， i n t e m a lc o n t r o ld i s c l o s u r eo fi n f o r m a t i o n i i i 图表目录 硕士论文 图表目录 图2 1 克林盖尔西克家族企业三环模式4 图3 1 我国上市公司内部控制信息披露的相关规定1 1 图3 2 家族或个人通过金字塔结构控制上市公司的模式1 8 图3 3 金字塔结构对上市公司内部控制信息披露的影响原理1 9 图3 4 无“金字塔 下大股东和中小股东的利益诉求2 0 图3 5 “金字塔 下大股东利益诉求2 0 图4 1 第一种类型金字塔结构2 3 图4 2 第二种类型金字塔结构2 3 表2 1 三类上市企业成长性与盈利性比较7 表2 2 前8 家家族上市公司家族股东控股情况8 表4 1 变量定义与预期符2 4 表4 2 被解释变量的频数统计2 6 表4 3 变量的描述性统计2 6 表4 4 三个年度变量的描述性统计比较2 7 表4 5 单变量检验2 8 表4 6p e a r s o n 相关系数矩阵2 8 表4 7c v 的l o g i s t i c 回归分析结果2 9 表4 8l e v e l 的l o g i s t i c 回归分析结果3 0 v i 硕士论文 我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 1 绪论 1 1 选题背景和研究意义 在当代企业中，家族企业是全球范围内广泛存在的一种企业类型，而这种广泛存在 的企业类型也是当代所有企业中数量最多、内部组织结构最复杂、企业规模等的差异最 大的一种企业形态。根据福布斯中文版的权威统计：“到2 0 1 0 年的6 月底为止，沪 深两市的上市企业中，家族企业共有3 0 5 家，这个数值占到了民营上市企业总数的百分 比为3 6 2 。”同时，统计结果还表明：“上市家族企业的整体表现要优于上市的非家族 企业。”我们知道，家族上市公司的股权结构有着自己较为独特的特点。通常，控制性 家族倾向于构建金字塔模式的控股结构来实现他们对上市公司的控制，同时家族上市公 司中的非流通股比重通常很大，并且，法人持股比重较大，平均持股比例一般可以达到 5 0 以上，而国家股持股比例却相当低。另外，据资料统计，在已经上市的家族企业中， 存在着严重的家族集中控股现象，家族成员通过直接或间接持股，会掌握企业绝大多数 的控股股份，而公司的董事会、监事会甚至是经理层等高层管理机构则多是由家族成员 自己任职，非家族股东势力非常弱，股权制衡程度比较低，而股权集中度却很大。最后， 第一大家族股东持股比重明显偏高也是家族上市公司股权结构一个很明显的特征。 近些年来，很多大型的企业巨额亏损、倒闭，如银广厦、中航油、四川长虹等，都 暴露出我国上市公司在内部控制环节中的问题，并且反应了目前我国很多公司缺乏对内 部控制信息披露的问题。通过众多案例可以看出，企业完善内部控制和披露内部控制信 息至关重要。为了推动和指导我国公司内部控制的建设，提高上市公司风险管理水平， 保护投资者们的合法权益，我们国家在内部控制制度建设以及内部控制信息披露方面做 出了不少努力，并正在逐渐取得成效。2 0 0 0 年1 1 月起，中国证监会发布先后发布了公 开发行证券公司信息披露编报规则第7 号商业银行年度报告内容与格式特别规定、 公开发行证券公司信息披露编报规则第8 号证券公司年度报告内容与格式特别规 定和公开发行证券公司信息披露的内容与格式准则第2 号年度报告的内容与格 式( 修订稿) 等。2 0 0 6 年6 月和9 月，上交所和深交所分别公布了上市公司内部控 制指引和上市公司内部控制指引。尤其是2 0 0 6 年上海交易所在公布的关于做好 上市公司2 0 0 7 年年度报告工作的通知中鼓励上市公司自愿披露公司经注册会计师审 核的内部控制自我评价报告，这些制度的发布标志着有关内部控制的信息正逐渐成为我 国上市公司信息披露内容的一个重要组成部分。 阅读我国目前已经发布的与内部控制有关的法律法规后我们发现：他们往往指导性 的意见比较多，而强制性的要求较少；同时自愿性多过强制性要求。即使是2 0 0 6 年新 公布的两部指引，也仅仅是对很少数行业的内部控制信息披露做出了相关的规定。据了 1 l 绪论 硕士论文 解，中国证监会只对部分行业强制规定了内部控制信息披露的要求，这些行业主要包括 银行、保险及证券业以及再融资的少数上市公司，如此一来，这既不能反映大部分行业 上市公司信息披露的情况，也不能为各上市公司的信息使用者和监管者提供足够的参考 资料。 本文正是在此背景下，选取家族企业上市公司这个普遍的企业组织形态为研究对 象，从其独特的股权结构的特点出发，通过实证研究和规范研究的方法，深入分析家族 上市公司金字塔式的股权结构对内部控制信息披露产生的影响，并对如何完善我国家族 企业上市公司的股权结构提出建议，也为完善我国内部控制信息披露提出相关的对策和 建议。 1 2 研究内容和方法 本文的研究思路包括绪论在内一共分为以下六个部分： 第一部分绪论的主要内容是介绍论文的研究背景和意义，以及研究的思路和创新 点。 第二部分介绍我国家族企业的概况，总结我国家族企业与家族企业上市公司的定 义，并对我国家族企业的发展现状以及我国家族上市公司股权结构的特点进行归纳。 第三部分是对股权结构与内部控制信息披露的理论进行了相关研究。在这一章引用 国内外相关文献对股权结构和内部控制信息披露的传统理论和我国家族企业上市公司 股权结构对内部控制信息披露的影响进行阐述，为后文的规范研究提供理论基础。 第四部分对我国家族上市公司金字塔式股权结构对内部控制信息披露的影响进行 实证研究。实证中选取2 0 0 8 年度- 2 0 1 0 年度在沪深两市交易所上市，且在2 0 0 8 年度- 2 0 1 0 年度分别相应出具了当年年报的a 股家族上市公司作为研究对象，通过建立模型，运用 s p s s 软件对模型进行l o g i s t i c 回归，从家族上市公司金字塔股权结构的角度出发，研究 了其对内部控制信息披露带来的影响。 第五部分是对完善我国家族上市公司股权结构和内部控制信息披露进行相关的思 考。在前述理论研究的基础上总结研究的结果、归纳结论，并针对这些结论运用规范分 析方法，对完善家族上市公司股权结构提出建议，也为完善我国内部控制信息披露提出 相关的对策和建议。 第六部分结论总结本文的主要研究结论，并提出了一些后续设想。 1 3 本文的创新点和难点 根据我们掌握的有限资料，我们发现：在国内外学者对有关内部控制信息披露影响 因素方面的研究中，现有的西方文献主要关注的是诸如公司规模、公司上市的年数、行 业所属类型等公司特征和公司治理结构( 如管理层持股比例、独立董事在董事会中所占 2 硕士论文 我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 比例等) 对内部控制信息披露的影响，而很少有从金字塔式的股权结构的角度研究其对 内部控制信息披露带来影响；虽然g i o v a n n am i c h e l o n 等认为股权结构是影响公司内部 控制信息披露的重要因素，但是他们更侧重于从直接控股股东的角度研究，而没有从金 字塔结构式的股权结构及由此带来的现金流权与控制权的分离等角度对内部控制信息 披露进行研究。基于此，本文的创新点在于选择家族上市公司为对象，根据其股权结构 的特点，研究金字塔结构下现金流权与控制权分离等对内部控制信息披露带来的影响， 并在此基础上，提出一些改善我国家族企业股权结构和内部控制信息披露的意见和建 议。 在本文的研究过程中遇到了不少的障碍，首先，目前国内从股权结构中的金字塔结 构出发，研究现金流权与控制权分离对内部控制信息披露的文献数量极少，本文的研究 需要进行大量的学习和摸索；其次，由于家族企业的界定一直是学术界难以赋予准确概 念的名词，再加上其股权结构具有相当的隐蔽性，在对家族上市公司样本以及相关指标 的选取过程中，作者凭借自己的认识合理筛选，可能存在些许误差。 2 我国家族企业的概况 硕士论文 2 我国家族企业的概况 2 1 我国家族企业的定义 家族企业在发达国家和发展中国家的现代经济中起到了无可替代的作用( c h a m i ， 1 9 9 9 ) 。家族企业的蓬勃发展使其在增加财政税收、解决就业等方面起到的积极作用越 来越突出。同时，随着国内资本市场的开放和完善，越来越多的家族企业通过直接发行 上市和间接并购上市等方式成为上市公司，可见家族企业对于中国经济发展和社会进步 的影响正在变得逐步深入。 对家族企业的研究，自2 0 世纪8 0 年代便早已经开始，无论是国外学者还是国内学 者，至今对家族企业究竟如何定义还没有形成一个统一的标准。 克林盖尔西克( 1 9 9 8 ) 在定义家族企业的时候建立了一个三环模型( 如图2 1 ) ， 他把企业、家庭和所有权放在一个既独立又交叉的系统中，该模型成功地展示了家族企 业的股东、家族成员和企业员工之间复杂的相互关系，同时解释了家族企业产生矛盾、 冲突等的原因。克林盖尔西克认为，家族企业的创业者是否握有企业的所有权，是划 分该企业是否为家族企业的重要标准。 图2 1克林盖尔西克家族企业三环模式 钱德勒( 1 9 8 9 ) ，美国著名的企业史学家，也研究过家族企业的定义，他的研究结 果为，家族企业的创建者及其最亲密的合伙人( 和家族) 始终掌握着大部分的股权。同 时，他们与本企业的经营管理者间保持着紧密的私人关系，并且他们还保留着企业高级 管理层的主要决策权，尤其是在有关财务政策、企业资源分配和高级管理人员选拔等重 要方面。 我国台湾学者叶银华( 2 0 0 3 ) 则认为，一个企业是否为家族企业，只要具备以下三 个条件：其一、家族成员手中握有的持股比之和大于家族上市公司控制权的临界持股比； 其二、公司的董事长或总经理中，必须至少有一个职位由家族成员或二等亲以内的亲属 担任：其三、公司家族成员或三等亲以内的亲属担任公司董事的人数之和必须超过公司 4 硕士论文 我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 全部董事人数之和的一半。 姚贤涛( 2 0 0 5 ) 学者将家族企业定义为，家族企业的基本纽带是血缘关系、企业以 追求家族自身的整体利益为首要目标、以手握上市公司的实际控制权为基本手段、以亲 情第一为首要原则、具有一般企业的组织形式。很显然，强调维系企业人际关系最重要 的因素是血缘关系是这个界定的优点，它将靠血缘、姻缘为纽带的家族企业和把二者推 及至以地理位置、人际关系等为纽带的广义的家族企业有效地区分开来。 作为国家社会科学基金资助项目的研究成果，甘德安等学者在其专著中对家族企业 进行了如下定义：“家族企业是一由一个以传统文化为核心、注重人际关系网络、两 权没有完全分离、企业生命周期与创业者和家族周期息息相关、决策常以集中的方式由 财产所有人做出，家族成员出任企业的重要职位，并以此形成一个稳定开放的系统。而 且，区分一个企业是否为家族企业的关键衡量指标是企业的治理结构。只要家族成员在 企业中持股比例达到5 0 以上，并且只要他们愿意，就能在企业中参与工作或管理，这 样就可以认为是家族企业了。这一界定涉及企业文化、人际关系、两权状况、企业生 产周期、决策方式、职位瓜分、股权比例、管理权等八个方面的内容，是目前我们阅读 到的对家族企业最全面的定义。 我国自古以来受的是传统文化教育，儒家“忠孝仁义 观念深入人心，因此，在家 族企业的治理过程中，我国的家族企业普遍都呈现出“企业组织若，人际关系强 的特 点，家族感的渗透程度远远大于国外的家族企业，因此，国外学者关于家族企业的理论 通常不适用于我国的家族企业。同时，我国学者主要在所有权与控制权之间关系如何这 一角度对家族企业的界定进行研究，目前尚处于发展阶段，较有代表性的理论还不多。 综观我国的家族企业，与其他非家族企业的区别主要表现在以下方面：企业的所有权和 控制权都集中在一个家族手中，倾向于选择创始人家族成员出任企业的管理人员，对家 族之外的人存在普遍的不信任，同时，受中国传统文化尤其是儒家文化的影响比较深。 通过借鉴以上学者对家族企业的界定，本文将我国的家族企业定义为：家族企业中 家族成员的累计持股比为第一，企业的所有权与控制权集中在该家族手中，且家族有至 少一名成员在企业的高级管理层中任职。 2 2 家族企业上市公司的界定 对由家族成员共同控制的家族上市公司的定义是现代家族企业定义中的一个非常 重要的内容。我国的家族企业主要通过以下三种方式进行上市，分别是：直接公开上市 ( p o ) 、管理层收购( m b o ) 以及买壳上市。通过比较分析国内外对家族企业研究的 文献和上市公司研究中经常用到的相关变量指标，本文将同时符合以下三个条件的上市 公司视为家族上市公司： ( 1 ) 上市公司可以追踪的最终实际控制人必须是自然人或家族( 成员之间具有血 5 2 我国家族企业的概况 硕士论文 缘或姻缘关系) ，且他们必须是该上市公司的第一大股东，具体来说： 如果自然人直接持有该上市公司股份，其他与其家族成员所持股份和必须是公司 的第一大股东； 若自然人或家族成员是通过中间公司间接持有上市公司股份的，则这家中间公司 必须是上市公司的第一大股东或实际控股股东； 若自然人或其家族成员既采用直接持股方式，又采用间接持股方式的，其控制权 的累计数必须达到成为上市公司第一大股东的持股比例。 ( 2 ) 最大家族股东的控制权必须超过一个临界值，这个值就是上市公司控制权的 临界点，达到这个值后，家族控股股东就能赢得大多数其他股东的支持，在表决重要事 项的时候，处于优势。 但需要探讨的是，最大的家族成员累计持有该上市公司的现金流权比例达到多少 时，也即上述控制权的临界点为何值时，才算家族股东控制了本公司，对于这个值的界 定，学界还没有达成统一的共识。但国际上对此临界值已经达成了一个通用的共识，即 家族成员持有一家上市公司2 0 ( 或1 0 ) 以上的股权份额来界定。但在实际的资本市 场上，由于家族成员往往能够通过各种方法行使各种手段，而使其握有的上市公司现金 流权的份额经常偏离他们所掌握的股票控制权的份额，这样就使得家族成员可以通过较 少的现金流权，掌握公司较高的控制权。基于这些情况，上述临界值其实是很难确定的。 此外家族成员持有多少上市公司的股份还取决于其它股东的持股情况，有时候，家族成 员虽然持有上市公司3 0 以上的股份，但仍不能控制该公司；但有时候，由于其它股东 持股比较分散，家族成员即使仅持有上市公司1 0 以下的股份，也有可能获得该公司的 控制权。 由于上述分析，本文在后面实证分析时，界定家族上市公司样本的时候，没有考虑 此处定义中的第( 2 ) 点。 ( 3 ) 家族成员必须对上市公司的经营管理拥有实际的控制权，即家族中至少要有 一名成员出任公司的董事长或总经理，或者有家族成员出任公司的高级管理层参与到企 业的实际经营管理中去，主要包括出任法人代表、董事、总经理等职务。 2 3 我国家族企业上市公司的现状 根据福布斯中文版的统计：截至2 0 1 0 年6 月底，上海和深圳证券市场上的上 市企业中，家族企业一共有3 0 5 家。2 0 0 4 年，中国证券市场开设了中小企业板，2 0 0 9 年，又开设了创业板，这两大举措掀起了中国大量优秀的家族企业走向资本市场的浪潮。 2 0 0 5 2 0 1 0 年，一共有1 8 8 家家族企业上市，且最近3 年内，i p o 的家族企业个数保持 着逐年递增的趋势。据统计资料显示，上市家族企业的整体表现要优于非家族上市企业， 详见表2 1 ： 6 硕士论文我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 表2 1 三类上市企业成长性与盈利性比较 上市家族企业上市国有企业 上市民营企业 2 0 0 7 2 0 0 9 年加权平均 1 7 2 4 7 0 4 8 6 4 销售增长率 2 0 0 7 - 2 0 0 9 年加权平均 1 2 5 3 2 8 5 5 6 9 净利润率 注：表示上市民营企业全部企业2 0 0 7 2 0 0 9 年加权平均销售增长率 表示上市民营企业中非家族企业2 0 0 7 2 0 0 9 年加权平均净利润率 从上市家族企业所处的地理位置来看，目前华东地区共有1 5 3 家，所占比例为5 0 ； 华南地区有7 4 家，所占比例为2 4 ，这两大区域是上市家族企业数量最多的地方。若以 省或直辖市为单位来划分，则广东省共有6 9 家上市家族企业、浙江省共有6 0 家、江苏 省共有3 2 家，这三个省的上市家族企业数量位居前三。若从城市来看，所含上市家族 企业个数最多的城市为深圳市，共3 1 家，这个数量远远多于中国三大经济核心城市， 即上海、北京和广州。其中，上海有1 8 家上市家族企业，北京1 0 家，广州7 家。由此 可见，作为拥有中小企业板与创业板的深圳交易所所在地，深圳无疑成为了中国现代家 族企业在资本市场上展现实力的最好平台。 换个角度，从家族创业者的年龄分布来看，目前超过6 0 的家族创业者出生于4 0 、 5 0 年代，这样推算，他们目前的年龄已高达5 0 7 0 岁，于6 0 年代出生的家族创业者们 的比例占到了2 4 ，更年轻的则不到2 0 。与家族创业者的年龄分布相对应的是，4 7 的 家族创业者的子女在7 0 年代出生，而出生于6 0 年代的比例只有不足3 0 ，而“8 0 后 仅占了不到2 0 的比例，由此可见目前我国的家族上市公司中，“7 0 后 成为继家族创 业者下一代企业家的主力军。 另外，目前我国上市家族企业逐渐呈现出的另一个特点是家族上市公司的管理层 中，聘任了更多优秀的职业经理人。据福布斯的数据统计，以2 0 0 9 年年报内容为准， 我们发现，所确定的3 0 5 家家族上市公司中，有1 1 5 家企业聘用了职业经理人参与到公 司的管理中来，他们有的担任总经理、有的担任总裁或是c e o ，占到总量的3 8 左右。 同时，调查时选取了反映企业营运能力的总资产周转率、流动资产周转率，以及反映回 报性的净资产报酬率3 项财务指标为衡量参数，将2 0 0 7 年2 0 1 0 年中报的财务数据的相 应值加权平均计算后发现，聘用职业经理人的公司的净资产报酬率为3 5 8 ，而家族成 员自行担任管理人员的公司的净资产报酬率为3 4 6 ；而总资产周转率和流动资产周转 率这两个指标，聘用职业经理人与未聘用职业经理人的公司的值分别是0 2 7 0 6 与0 1 7 9 6 、 0 4 6 与0 4 9 ，可见聘用职业经理人的家族上市公司的业绩与公司绩效略好于由家族成 员自己管理的家族上市公司。 7 2 我国家族企业的概况 硕士论文 另外，据调查发现，我国家族上市公司的家族创业者在创办企业的过程中，积累了 相当丰富的专业经验和经营能力，他们能有效的运用这些经验和能力，使自己的企业持 续发展。家族上市公司的家族成员对公司的感情与投入很深、企业的股权结构与管理层 也都长期保持着稳定的态势、这两方面是现在中国上市家族企业享受着的“第一代创业 者溢价 优势。而当企业慢慢走上正轨之后，优秀的职业经理人运用自己掌握的现代化 企业管理知识参与到家族上市公司中来，无疑能帮助企业取得更好的发展，而事实上， 越来越多的上市家族企业也注意到了这一点，开始聘请优秀职业经理人参与到企业中 来，为企业创造更多的价值。 ， 2 4 我国家族企业上市公司股权结构的特点 随着现代公司治理的理念不断完善，家族上市公司正在逐渐引入这些理念，这使得 企业财务信息变得更加透明化，通过上市，家族上市公司的股权变得多元化，促使了经 营权和控制权逐渐分离，另外，由于家族上市公司的股权多高度集中在家族成员手中， 目前，我国家族上市公司由于股权高度掌握在家族成员手中，且家族成员广泛地参与到 管理层中，使得公司的决策权与经营权高度结合，即多数是由家族成员控制的。 2 4 1 家族股东较高控股权 在资本市场中，家族企业上市的方式可以分为直接上市和间接上市，直接上市是指 家族成员通过股票市场将公司的一部分股权转让给社会公众，自己持有转让后公司所剩 余的股权，采取这种方法上市包括用友软件等企业。尽管家族成员分散了部分公司的股 权，但从其股权结构来看，家族成员所持有的股权仍然都大于了5 0 ，仍处于绝对控股 地位。间接上市是指家族企业通过收购上市公司，成为该上市公司的第一大股东，正因 为如此，家族企业对该公司变具有相对控制权，成为上市公司的大股东。在此，我们选 取了福布斯中文版排名前5 0 家的家族上市公司中前8 家家族上市公司家族股东控 股情况进行比较，如表2 2 所示： 表2 2 前8 家家族上市公司家族股东控股情况 杰瑞华兰苏宁中鼎 海普瑞新和成 万邦达信立泰 股份生物环球股份 上市时间 2 0 1 0 2 0 0 42 0 1 02 0 l o2 0 0 42 0 0 91 9 9 71 9 9 8 李锂 胡柏藩王飘扬孙伟杰 安康与张桂平夏鼎湖 家族股东安颖 叶澄海 与张康与夏迎 家族家族家族家族家族 兄妹黎父子松父子 家族股东 持股比例 7 1 9 6 6 0 4 6 7 2 6 5 3 5 3 4 4 6 4 4 7 1 5 6 6 3 6 0 5 3 7 4 8 注：以上数据根据各公司2 0 1 0 年年度报告计算。 硕士论文 我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 从上表可以看出，在综合水平排名前八的家族上市公司中，家族股东的持股比例都 在3 5 以上，其中最高的达到了7 2 6 5 ，家族成员股东占有较高控股权的特征非常的明 显。造成家族上市公司这种股权结构特征的原因主要在于创办家族上市公司的时候，通 常是由几个家族成员一起完成的，而他们相互间都有血缘关系，这样就导致了企业的股 权高度集中在家族成员的手中，而家族企业在证券市场上市的时候，往往又是这些股权 高度集中在家族手中的公司直接或间接上市的，在证券市场公开发行股票后，如果对社 会公众发行的股份较低，则家族成仍然掌握着大量的股权。 正是由于我国家族上市公司所持股权往往达到了绝对控股的地位，家族制企业通常 属于垄断控制型的治理结构模式。其最主要的特征就是家族成员掌握着绝对数量的股 权，公司股权高度集中。而我国家族企业的发起形式又多为个人或夫妻一起设立，同样 导致家族企业的股权高度集中于家族成员手中。 2 4 2 金字塔式股权结构 股权结构的形式有很多，其中一种称为金字塔模式，该模式是指某主体持有一家公 司的多数股份，而这一家公司又持有了另一家公司的较多的股份，以此类推下去。由于 我国的体制背景比较特殊，由自然人直接对家族上市公司控股的情况较少，家族成员多 数是通过持有中间层公司的股份以金字塔结构来对保持上市公司的控制权的。由于金字 塔结构的存在，就导致了家族控股股东现金流权与控制权的分离，家族成员可以轻易的 通过取得较少的现金流权而获得对公司较高的控制权。 我国家族企业上市公司的金字塔结构的中间层持股公司基本上都是非上市公司，不 公开发行股票使得其股权比较集中，股东人数有限且具有封闭性。根据已有研究表明， 家族上市公司融资比较倾向采用新融资优序理论，即优先采用内部融资，这必然导致企 业的股权高度集中在家族控制股东手中。并且即使公司决定进行对外股权融资，由于内 部股东与外部投资者之间严重的信息不对称，外部股东在投资的时候，也多是依据他们 与家族成员间的私人关系而进行投资，因此部分“外部股东 他们仍然是家族控股股东 的好友，他们与家族控股股东在一起形成了一种广义上的家族关系。因此，我国的家族 上市公司中，金字塔结构的中间层里，家族成员和广义上的家族成员持有大量股权的现 象是非常常见的。 9 3 股权结构与内部控制信息披露的理论研究 硕士论文 3 股权结构与内部控制信息披露的理论研究 3 1 股权结构与内部控制信息披露的概念界定 3 1 1 股权结构的定义 股权结构是公司内部治理结构的产权基础，决定着一个公司所有权配置效率的高 低，它所指的是不同性质的股东所持股份的比例及其他们所持比例间的相互关系，主要 包含两层意思： 其一是指股权的构成，即各种不同身份的股东手上分别握有多少公司的股份。由于 目前我国的资本市场同时存在流通股与非流通股，因此我国的股权构成主要包括国家 股、法人股、自然人股和无限售条件股( 社会公众股) 他们各自的持股比例。股权结构 的这层含义反应出的是股份持有者的性质，是股权结构质的体现。 其二是指股权集中度，指因不同的股东持股比例会有所不同，通过持股比例表现出 来的股权集中或者分散的特征。如果从这一角度看，股权结构又可以划分为以下三种类 型：( 1 ) 股权高度集中，若某个股东持有公司5 0 以上的股份，则通常称之为绝对控股 股东，属于股权高度集中；( 2 ) 股权高度分散，若某一个公司，所有持股人的持股比例 都在2 0 以下，则属于股权高度分散；( 3 ) 股权相对集中或相对分散，即当某一个股东 所持公司的股份比例在2 0 - 5 0 之间，且公司存在几个可以适当相互制衡的大股东，这 种情况属于股权相对集中或相对分散。股权集中度是股权结构量的体现。 3 1 2 内部控制信息披露的定义 内部控制信息的披露属于公司财务信息披露的范畴，披露内部控制信息有利于外部 投资者对公司内部控制制度及实施情况的了解，以便保护投资者的利益，同时也有利于 完善公司的内部治理。上市公司需要对外公开进行信息披露，其中的一个重要内容便是 内部控制信息的披露。信息披露( d i s c l o s u r e ) ，或者称为信息公开，是指公司根据证券 市场上的有关规定，以一定的方式向社会公众公开与公司经营活动等相关的信息。这些 信息主要包括企业在发行股票前向公众发行募股说明书、上市公告、公司的中期报告、 年末的年度报告以及内部控制自我评价报告等。 每家公司都应当建立内部控制制度，以合理保证公司日常经营的各项活动得以有效 实施，董事会与公司的管理当局应当在对内部控制评价后，披露内部控制的相关信息。 因此，为了了解内部控制的设计是否适当、执行是否有效，企业管理当局( 或其指定人， 如内部审计机构) 应定期根据一定的标准对本公司的内部控制设计和执行的有效性进行 评估。由此，本文将内部控制信息披露理解为：内部控制信息披露是一种评价，该评价 的主体是公司的管理层，评价的对象是公司内部控制的完整性、合理性以及有效性，根 1 0 硕士论文我国家族企业上市公司股权结构对内部控制信息披露的影响研究 据相关标准评价后，向外部信息使用者公布。 自2 0 0 0 年以来，我国逐步重视起了内部控制信息的披露，同时相关部门先后颁布 了好几项法律法规，以此来规范上市公司的内部控制信息披露的行为。目前，我国已经 发布的有关上市公司内部控制信息披露的相关规定如图3 1 所示： 年 度 报 告 招 股 说 明 书 证监会2 0 0 3 年公开发行证券的公司信息披露编报规 则第1 8 号商业银行信息披露特别规定 证监会2 0 0 0 年公开发行证券的公司信息披露编报规 则第8 号证券公司年度报告内容与格式特别规定 证监会2 0 0 7 年公开发行证券的公司信息披露内容与 格式准则第2 号年度报告的内容和格式 上海证券交易所2 0 0 6 年上海证券交易所上市公司内 部控制指引 深圳证券交易所2 0 0 6 年深圳证券交易所上市公司内 部控制指引 证监会2 0 0 0 年创业板公司招股说明书( 征求意见) 第9 6 条 证监会2 0 0 0 年公开发行证券的公司信息披露编报规 则第5 号证券公司招股说明书内容与格式特别规 定；2 0 0 3 年制定的第1 8 号商业银行信息披露特别 规定；2 0 0 6 年修订的第3 号保险公司招股说明书内 容与格式特别规定 证监会2 0 0 3 年公开发行证券的公司信息披露内容与 格式准则第l 号招股说明书 图3 1 我国上市公司内部控制信息披露的相关规定 3 2 内部控制信息披露的理论基础 内部控制信息披露是一种评价，该评价的主体是公司的管理层，评价的对象是公司 我国上市公司内部控制信息披露的相关规定 3 股权结构与内部控制信息披露的理论研究 硕士论文 内部控制的完整性、合理性以及有效性，根据相关标准评价后，向外部信息使用者公布。 内部控制信息披露的情况直接关系到各利益相关的利益，如公司内部的管理层、外部的 投资者等。内部控制信息披露可以分为强制性披露和自愿披露，而有关于内部控制信息 披露，较具代表性的理论主要有委托代理理论、信息供求理论和信