（会计学专业论文）运用eva评价我国上市公司业绩的相关问题研究.pdf

西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 摘要 经济增加值( e v a ) 自从二十世纪八十年代后期被美国恩腾思特咨询公 司提出，就在全球范围内受到了广泛的关注。国外研究表明，e v a 比会计利 润更客观的反映企业真实情况，并且己在西方企业的成功实施获得证明。e v a 进入我国后，也在理论界引起了巨大的反响。从现有的文献来看，我国对e v a 的实践研究还很少，也主要趋向于一种简单的评判和运用。 本论文旨在研究e v a 应用于我国企业，是否还能象在国外一样取得成 功? 以及在中国企业中，e v a 是否比传统业绩评价指标更能解释企业价值的 变化? 本文主要以e v a 评价指标为研究对象，首先对e v a 的体系与基础理论 进行介绍与探讨，介绍了e v a 的概念及产生背景，进而介绍了e v a 的计算过 程，还把e v a 与传统会计指标的进行了比较分析。在实证方面，本文选择了 市场增加值附加率m v a r 作为评价指标，研究过程中选择m v a r 作为模型的 因变量，选定e v a 相关指标每股e v a ( e v a p s ) ，以及传统会计指标( 如r o a ，r o e ， e p s n i ，) 作为自变量做相关分析，通过多元线性回归模型来对其相关关系进 行实证分析。最后，指出e v a 局限性并对我国上市公司在业绩评价中使用 e v a 提出了作者的建议。论文得出的结论是：e v a 指标对公司价值变动有一 定的解释能力，但是解释力度比较小，不足以明显解释m v a 的变化。第二， e v a 指标相对于传统业绩评价指标确实具有一定的增量信息含量，但我们不 能只靠e v a 指标作为公司经营业绩的评价指标，企业应该将e v a 评价体系 与会计指标结合起来用于企业内部评价。 e v a 理论在中国具有广大的前景。中国资本市场正越来越成熟，当市场 对股票的评价和e v a 价值的相关性达到一定程度时，e v a 在中国上市公司必 将会得到广泛运用，e v a 对公司价值的解释能力会越来越强。 关键词经济增加值；市场增加值；业绩评价 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 i 页 a b s t r a c t e c o n o m i cv a l u ea d d e d ( e v a ) h a sb e e ng e t t i n gm o r ea n dm o r e p o p u l a r i t ya l lo v e rt h ew o r l de v e rs i n c ei tw a si n v e n t e da n dd e v e l o p e d b ys t e r ns t e w a r t & c o m p a n yi nt h e1 9 9 0 s r e s e a r c ho v e r s e a ss h o w st h a t e v ai n d e xi sb e t t e rt h a nt r a d i t i o n a lp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o ni n d e xi n a p p r a i s i n gac o m p a n y st r u ev a l u e ，w h i c h i sp r o v e db yt h eg o o d p e r f o r m a n c eo fe v ai nw e s t e r nc o r p o r a t i o n s ，i ta l s oc a u s eh u g e r e v e r b e r a t ei na c a d e m i cf i e l d a f t e ri ti n t r o d u c e di n t oc h i n a a t p r e s e n t ，t h e r ea r ef e we m p i r i c a lr e s e a r c h e si nc h i n aa b o u te v a ，i n w h i c ht h ee x i s t i n go n e sa r es o m es i m p l ej u d g ea n du s e i ne m p i r i c a l p a r t ，t h i st h e s i sc h o o s e sa 1 1c o m p a n i e s t h i st h e s i sa i m sa tf i n d i n go u tw h e t h e ri tw i l lg a i ns u c c e s so r n o tw h e na p p l y i n ge v at oc h i n al i k ei t sg o o dp e r f o r m a n c ea b r o a d i t a l s or e s e a r c hw h e t h e re v ai n d e xi sb e t t e rt h a nd e p e n d e n tv a r i a b l ei n a p p r a i s i n gt h ec h a n g eo fac o m p a n y sv a l u e c h o o s i n ge v ai n d e xa st h e r e s e a r c ht a r g e t ，t h i st h e s i sf i r s t l yi n t r o d u c e se v as y s t e ma n di t s r e l e v a n tt h e o r y ；t h e ni n t r o d u c e st h em e t h o dh o wt oc a l c u l a t ee v a ；a n d i t g i v e s a c o m p a r a t i v ea n a l y s i s b e t w e e ne v aa n dt r a d i t i o n a l p e r f o r m a n c ee v a l u a t i o ni n d e x i ne m p i r i c a lp a r t t h i st h e s i sc h o o s e m v a rt ob e d e p e n d e n t v a r i a b l e m e a n w h i l ec h o o s ee v a p sa n d t r a d i t i o n a lp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o ni n d e xs u c ha sn i ，r o a ，r o ea n de p s t ob ei n d e p e n d e n tv a r i a b l ea n dd or e l e v a n ta n a l y s i s i nt h ee n d p o i n t s o u tt h es h o r t c o m i n g so fe v ai n d e xa n dg i v es o m es u g g e s t i o n s t h e r e s e a r c hh a sc o n c l u s i o na sf o l l o w e d ：e v ai n d e xh a ss o m ed e g r e eb u tn o t ao b v i o u sd e g r e eo fe x p l a i n i n gc o r p o r a t i o nv a l u e s e c o n d ，e v ai n d e x 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 i i 页 h a ss o m ea d d i t i o n a li n f o r m a t i o no v e rt r a d i t i o n a lp e r f o r m a n c e e v a l u a t i o ni n d e x w ec a n tj u s tu s ee v ai n d e xa st h eo n l ye v a l u a t i o n i n d e x c o r p o r a t i o ns h o u l db o t hu s ee v aa n dt r a d i t i o n a la c c o u n t i n g i n d e xw h e ne v a l u a t i n gt h ec o m p a n y si n t e r nv a l u e e v ai n d e xh a sag o o df o r e g r o u n di nc h i n a 。t h ec a p i t a lm a r k e ti n c h i n ai sg e t t i n gm o r ea n dm o r em a t u r e w h e nt h ec o r r e l a t i o no ft h e m a r k e t se v a l u a t i o na b o u tt h ep r i c eo ft h es t o c k sa n de v av a l u et o s o m ee x t e n t ，e v aw i l lb ep o p u l a r l yu s e di nc h i n e s el i s t e dc o m p a n i e s ， a n dt h ea b i l i t yo fe x p l a i n i n gc o r p o r a t i o nv a l u ew i l lb em o r ea n dm o r e s t r o n g k e yw o r d se c o n o m i cv a i g oa d d e d ( e v a ) ：m a r k e tv a i m ea d d e d ( m v a ) ； p e r f o r m a n c ee v a iu a tio n 西南交通大学 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权西南交通大学可以将本论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复印手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 1 保密口，在年解密后适用本授权书； 2 不保密口，适用本授权书。 ( 请在以上方框内打“”) 学位论文作者签名： 日期： 指导老师签名： 日期： 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 页 1 1 研究背景和意义 第1 章绪论 传统的公司经营业绩的评价方法是以财务报表上净利润以及根据净利润 计算的一系列相关指标对企业经营业绩进行考核，如总资产收益率、净资产 收益率、销售利润率、每股收益等等。 我们知道，企业投入的资本从来源而言分为两类：股权资本和债权资本。 传统的业绩评价方法却忽略了这个现实：股东投入的资本与债权人投入的资 本一样，都是有成本的，会计利润恰恰不能体现股权资本成本，当然根据净 利润计算的一系列相关的业绩评价指标也不能体现股权资本成本。这些指标 经过多年的运用实践证明都存在一定的不足，其主要缺陷有两个：一是没有 扣除企业权益资本的成本( 一种机会成本) ，在资本市场上，只获得与投资 风险相称的报酬，也就是与资本成本相同的报酬，是不会增加股东财富的； 二是基于稳健性原则，会计报表在确认收入和费用时采取保守的态度，从而 对企业资本和利润的反映存在部分失真。这些缺陷导致人们无法据此准确判 断企业为股东创造的价值。 一般说来，企业价值最大化是现代企业的最终目标，而对于股份制企业 ( 尤其是上市公司) ，企业价值最大化就意味着股东投资价值最大化。在股东 们看来，他们所投资企业的税后净营业利润低于用同样的资本投资于其他风 险相近的有价证券的最低回报的数值，那么这笔投资对他们来说无利可图， 甚至是很吃亏的事情了。只要公司的会计利润小于全部资本的机会成本，尽 管以传统的会计利润来衡量，这些公司都是在盈利的，而他们实际上就是在 损害着股东财富。这就要求衡量企业业绩的指标必须准确反映为股东创造的 价值。以传统的会计指标为核心的价值管理体系不能提供管理者为股东创造 价值的信息，相反，它为管理者无形中树立了“资本免费”的概念。 西南交通大学硕士研究生学位论文第2 页 因此。如何准确的衡量公司的价值以及如何降低代理成本以实现股东财 富最大化成为困扰财务管理学者的问题。经济增加值( e c o n o m i cv a l u ea d d e d ， 简称e v a ) ，就是基于经济利润基础上的衡量企业经营业绩的一种指标。作 为一种系统的企业业绩考核指标，e v a 考虑了企业全部资金来源的成本，即 债务资本成本和权益资本成本，从而e v a 体现了企业在某个时期创造或损坏 了的财富价值量，真正成为了股东所定义的利润。被认为是有效的解决了上 述这两个问题，因此一经提出就在全球范围内得到广泛的运用。假如股东希 望得到1 0 的投资回报率，那么只有当他们所分享的税后营运利润超出1 0 的资本金的时候，他们才是在“赚钱”，而在此之前的任何事情，都只是 为了达到企业投资可接受的最低回报而努力。 因此，越来越多的公司用经济增加值指标来反映在一定时期内公司为股 东创造的价值，评价管理者的业绩，并用来指导资本的投向、配置与分配等。 从九十年代初期开始，e v a 作为“当今最热门的财务指标”在全球许多著名 的大公司如可口可乐公司、日本索尼公司、德国西门子公司等得到运用，并 取得了显著的成效【2 5 1 。现在，e v a 价值评估标准在国外已经被广泛采用，无 论是财富5 0 0 强还是众多的中小企业都在积极引进和应用价值管理，并为 其带来了良好的经营效果。同时，学术界也出现了大量研究e v a 指标及评价 体系的文章。国外大量学者的研究结果表明，e v a 与企业经营绩效以及股价 报酬有着明显的正相关。 但另一方面，作为衡量公司业绩的标准，e v a 评价在理论上和实践中也 面临着一些困难和疑惑。学术界对于e v a 是否比传统评价指标更能反映企业 价值这个问题，从来没有一致的看法。在实际应用中，许多非常积极地引入 e v a 的公司最终却限制了e v a 的使用，只把e v a 作为与投资者沟通的工具。 中国加入w t o 以后，中国的企业开始面临着一个新的市场环境。传统的 会计衡量标准和管理模式日趋落伍，新的经济管理手段和技能越来越重要。 竞争性市场经济要求企业必须改变经营理念，摒弃多年来奉行的注重销售额 西南交通大学硕士研究生学位论文第3 页 或市场份额、注重总资产和总产出的规模导向战略，认识到价值创造的重要 性，逐步从“收益管理基于会计指标的管理”向“价值管理v a 管 理”转变，将管理和创造股东( 所有者) 财富作为企业财务目标并将其贯彻 导管理决策的方方面面。新的战略要求通过设立新的指标体系来统帅企业的 各项经营活动，使企业价值包括股东( 所有者) 的价值最大化，而不是象传 统做法那样只考虑销售额的最大化。经济增加值( e v a ) 作为企业经营效益 的衡量标准和财务管理的手段，在企业业绩衡量、财务管理、价值评估以及 员工激励机制的变化中扮演着越来越重要的角色。 目前。我国已经有个别的国内企业开始尝试通过e v a 来改善公司内部的 财务管理。比如中化国际贸易股份有限公司、青岛啤酒股份有限公司，宝山 钢铁股份有限公司等，通过与思腾思特管理咨询公司合作，尝试建立以e v a 为中心的管理体系的改革已在进行之中。学术界对e v a 的研究也逐步向深层 次发展。由于运用e v a 的上市公司很少及我国证券市场的不完善，对e v a 进行实证研究的文章相对很少。总的来说，对e v a 指标及评价体系进行实证 研究的目的主要是通过证券市场的数据来证明e v a 评价体系的有效性和优 越性，这些研究主要是为验证e v a 指标对股票价格的解释能力是否比传统指 标要强以及研究采用了e v a 指标和e v a 业绩评价体系的公司与没有采用的 公司在证券市场上的表现是否存在差异。由于各个学者所采用的研究方法不 同，因此得出的结论也不尽相同。 从理论上讲，e v a 比会计利润及其相关指标更能客观的反映企业真实情 况，并且已在西方企业获得证明。但如果把e v a 应用于我国企业，它还能发 挥效能吗? 在资本市场还不完善、价值创造理念还很薄弱的中国企业中，e v a 真的比传统业绩评价指标更能解释企业价值的变化吗? 我想这是每个深入学 习e v a 的中国读者都会思考的问题。本文希望通过实证研究，对这些问题做 出一定的回答，论文具有一定的现实意义。 西南交通大学硕士研究生学位论文第4 页 1 2 文献综述 1 2 1 国外的e v a 研究 1 9 8 2 年，美国纽约的s t e ms t e w a r t & c o m p a n y ( 思腾思特咨询公司) 提出 了e v a ( e c o n o m i cv a l u e a d d e d ，简称e v a ，译为“经济增加值”) 并注册 为该公司的商标。思腾思特公司创办的刊物j o u r n a lo fa p p l i e dc o r p o r a t e f i n a n c e ( 应用公司财务，于1 9 8 8 年首次出版) 和思腾思特公司在北美和 欧洲的公司定期出版的e v a l u a t i o n ( ( e v a 研究报告) 上的许多管理著作和文 章对e v a 的理论和实践有深入的研究，有些著作被列为美国著名商学院的参 考书目，产生了巨大的社会影响。 1 9 9 3 年，f o r t u n e ( 财富) 杂志把e v a 比作“创造财务的真正钥匙”， 并称e v a 是“当今最热门的财务思想，并且会越来越热”。从1 9 9 3 年开始， 财富杂志每年公布由思腾思特公司根据e v a 对美国最大的1 0 0 0 家公司 进行的排序，以揭示谁是美国最杰出的价值创造者。这一做法影响深远。 美国资深财务学家r o b e r tc h i g g i n s 在其著名的教材财务管理分析 第五版( 1 9 9 8 ) 中认为：e v a 极富有感染力，原因在于e v a 的存在使得将资 本预算、业绩评估和奖金计划结合起来成为可能性。在e v a 存在之前，很多 表面上无关的甚至互相矛盾的效益指标和决策指标如r o a 、e p s 、n p v 、( r r 等持续影响着企业管理的经理们。并指出，“e v a 的一个重要属性是投资项目 的年度e v a 的现值等于投资的n p v 。这使得根据e v a 而不是n p v 来论述投 资评估成为可能”，即“将投资项目的每年e v a 流进行折现即为该投资的 n p v ”。 总的来说，国外学者的e v a 实证研究主要从以下三个方面进行； 第一方面，考察e v a 在解释股票价格变化方面的有效性，即与传统指 标相比，哪一个更能反映股票价格的变化。 西南交通大学硕士研究生学位论文第5 页 e v a 的经典著作t h eq u e s tf o rv a l u e ( 1 9 9 1 年，g b e n n e t ts t e w a r tm ) 一 书中研究了经济增加值e v a 和市场增加值m v a ( m a r k e t v a l u e a d d e d 的缩写， 是一家公司的市场价值与投入资本的差额) 的关系。在这个研究中，他选用 了2 0 世纪8 0 年代晚期的6 1 8 个美国公司的市场资料。结果表明美国公司 的正的e v a 和m v a 是高度相关的。负的e v a 和m v a 之间的相关性要差一 些。 l c h n 和m a k h j a ( 1 9 9 6 ) 发表了“e v aa n dm v a ：p e r f o r m a n c em e a s u r e sa n d s i g n a l sf o r s t r a t e g i c c h a n g e ”一文，他们的样本包括了2 4 1 个美国公司在1 9 8 7 、 1 9 8 8 、1 9 9 2 和1 9 9 3 年四年的数据。他们首次发现了这两个指标和股票回报 率正相关，而且相关度要稍高于传统业绩评价指标。这些传统业绩指标包括 资产报酬率( r o a ) 。权益报酬率( r o e ) ，销售利润率( r o s ) 。除此之外，他们 还研究了基于e v a 和m v a 的公司业绩对c e o 任职的影响。研究结果表明， e v a 和b t v a 是有效的业绩评价指标，包括评价战略决策的质量，并且它可 以作为战略改变的标志。 u y c m u r a , k a n t o r 和p e t t i t ( 1 9 9 6 ) 选择了1 0 0 家美国银行1 9 8 6 年到 1 9 9 5 年的财务数据来研究e v a 和m v a 的关系。他们对五个财务指标 ( e p s 、n i 、r o e 、r o a 和e v a ) 进行回归分析，根据他们的研究结果，五个 指标对m v a 的解释度分别为e v a4 0 ，r o a1 3 ，r o e1 0 ，n i8 ，e p s 6 。 o b y m c ( 1 9 9 6 ) 以资本化的e v a 作为自变量，单位资本的市场价值作 为因变量进行回归分析。他发现e v a 水平对市场价值变化的解释度为3 1 ， 税后净经营利润( n o p a t ) 的解释度则只有1 7 ，在考察e v a 变化和市场 价值的关系时，o b y m e 发现e v a 变化对市场价值变化的解释度为5 5 ， n o p a t 变化的解释度则为3 3 。 m i l u n o v i c h 和t s u c i ( 1 9 9 6 ) 研究了计算机行业m v a 和几个传统业绩评 价指标的关系，他们发现e v a 和m v a 的相关性要优于其他指标。r 2 是e v a 西南交通大学硕士研究生学位论文第6 页 为0 4 2 ，e p s 的增长为0 3 4 ，r o e 和e p s 是0 2 9 。 g r a n t ( 1 9 9 6 ) 取了9 8 3 个公司的数据对单位资本m v a 和单位资本e v a 指标进行了统计分析。他发现解释水平r 2 是3 2 ，对单位m v a 和资本报 酬率和资本成本差额指标进行回归分析。解释水平是3 7 。b i d d l e ( 1 9 9 6 ) 等 的研究结果表明，e v a 指标的解释能力为4 1 5 ，而传统指标的解释能力最 高为3 6 5 。 第二方面，考察采用e v a 的公司与没有采用的公司之间在证券市场的表 现是否存在差异。 由于大多数公司采用e v a 的时间都在1 9 9 3 年以后，可供研究的时间周 期比较短。因此这方面的研究成果较少。思腾思特咨询公司与学术界在1 9 9 9 年初合作进行了这方面的研究，该研究选取了6 7 家采用e v a 的上市公司， 同时又在每个样本公司所处的行业中选出1 0 家与其市值最接近但未采用 e v a 的公司作为参考公司，然后将样本公司从采用e v a 后5 年的股票年平 均收益与参考公司同期股票年平均收益的差8 5 5 。在思腾思特的研究报告 “e v a w o r k si i ”中表明，2 0 世纪9 0 中值进行比较。结果表明，前者的 股票年平均收益为2 1 8 ，而后者的股票年平均收益为1 3 2 5 ，两者相年 代应用e v a 的公司，在实行e v a 的5 年内，平均每年的收益要超过没实 行e v a 的公司8 3 个百分点。总共创造了1 1 6 0 亿美元的超额股东财富。 g b e n e t ts t e w a r t1 1 1 m a r t i ne l l i e 和d a n i e lb u d i n g t o n 在2 0 0 2 年l o 月的一份研究报告中对e v a 公司从2 0 0 0 年3 月2 4 日至2 0 0 2 年6 月 3 0 日的业绩进行了研究。在这个股市比较萧条的时期，思腾思特公司的客户 获得了3 6 5 的总回报率，高于标准普尔6 9 8 个百分点，结果表明，在新 的经济条件下，e v a 公司表现得也很好。此研究还发现，仅仅把e v a 作为 业绩衡量指标与用e v a 来激励员工或把e v a 作为决策工具的公司的业绩 表现也有很大差别。在市场高峰期，把e v a 作为决策工具的公司获得了 6 4 5 的总回报，超过了标准普尔9 1 3 ，而那些只把e v a 作为业绩衡量指 西南交通大学硕士研究生学位论文第7 页 标的公司获得了2 0 2 的回报，超过了市场平均水平5 3 5 。 著作e v a ：n er e a lk e yt oc r e a t i n gw e a l t h ( 1 9 9 8 年，a ie h r b a r ) 等都 全面阐述了e v a 的理论价值和在一些公司的运用的典范事例，认为e v a 是 现代公司管理的一场革命，是正确的业绩评价方法，并将e v a 体系阐释为 “f o u rm s ”( 4 m ) ，即评价指标( m e a s u r e m e n t ) 、管理体系( m a n a g e m e n t ) 、 激励制度( m o t i v a t i o n ) 和理念体系( m i n d s e t ) 。 第三方面，讨论在e v a 的计算中，是否需要对会计报表项目的处理方 法进行调整，以反映公司的真实情况。 这是e v a 研究领域争论比较大的一个课题。部分学者认为根据会计报 表计算的公司业绩过于保守，不鼓励公司经理层进行创新投入和长远投资， 应该对其进行调整：部分学者则对调整前后e v a 对股票价格变化的反映能 力进行实证分析，认为调整前后e v a 对股票价格变化的解释能力提高不显 著，是否调整意义不大。例如，b i d d l e ( 1 9 9 6 ) 等的研究结果表明，调整前e v a 的解释能力为4 1 4 ，而调整后解释能力为4 1 5 等，实务界目前的做法是 采取折衷的方式，只调整其中最主要的若干项目，其余项目不作调整。 1 2 2 国内的e v a 研究 国内理论界关于e v a 的研究，主要是通过e v a 创造情况的研究，对 上市公司的经济效益进行评价( 周炜炜、华彬，2 0 0 1 ；刘勺佳，2 0 0 2 等) 。胡 继之、吕一帆等( 2 0 0 0 ) 选取沪深两市1 9 9 4 年1 月1 日以前有a 股上市的 非金融类公司，共计1 7 4 家，作为研究样本。采用横断面分析方法，以样本 公司在1 9 9 4 年1 月1 日至1 9 9 8 年1 2 月3 1 日之间的年平均股票投资 报酬率作为反映股票价格变化的变量( 同时也是被解释变量) ，以所要考察的 e v a 指标和传统业绩指标同期的年平均值和资本总额为解释变量，进行回归 分析，检验采用不同业绩指标作为解释变量时的拟合优度系数( r 2 系数) ， 西南交通大学硕士研究生学位论文第8 页 并将其作为不同指标解释股票价格变化能力高低的标志。研究中采用的e v a 指标主要包括单位资本e v a 和每股e v a ，采用的传统业绩指标包括每股收 益和净资产收益率。结果表明，这些财务指标与股票投资收益之间是正相关 关系。在解释能力方面，e v a 指标的解释能力明显优于传统指标。解释能力 最高的指标是每股e v a ，r 2 系数为o 3 7 ，依次向下排分别是单位资本e v a 、 每股收益和净资产收益率。e v a 指标的r 2 系数均在3 4 以上，而每股收益 和净资产收益率的r 2 系数最高为2 8 ，相差6 。 乔华，张双全( 2 0 0 1 ) 随机选取了上海证券交易所上市的7 0 家公司， 首先计算出这7 0 家公司1 9 9 9 年的m v a 与e v a 以及r o a 、r o e 、e p s 、 n i 和n o p a t 值，并将m v a 作为因变量，其他指标作为自变量，构成一 组样本，进行回归分析。解释能力( r 2 系数) 分别为e v a 为1 6 4 ，n o p a t 为6 8 4 ，r o e 为0 5 ，r o a 为0 ，7 ，e p s 为1 2 。在这个研究中， n o 盯对公司市价的影响和解释度要远高于e v a 。由此可以看出，不同的 样本选择方法，不同时间的数据会导致不同的结论，本文将利用另外的数据 进一步验证e v a 在评价企业价值方面的有效性。 上海证券所主持的重大课题“价值创造、金融体系和经济增长”( 2 0 0 2 ) 即引入了国际通行的经济增加值评价体系，将企业利润与资本成本结合起来。 该课题组历时1 0 多个月，在调查研究了1 6 0 家上市公司和1 5 0 0 0 家上市公司 的基础上，指出我国目前企业经营的“规模在快速成长，而收益水平下降， 但经营绩效仍在提高”的基本特征。 大鹏证券公司( 2 0 0 0 ) 对中国上市公司的e v a 与利润之间、e v a 与股 票价格之间的实证关系进行了分析，认为e v a 在中国公司业绩变化中也有预 警作用，同时对上市公司市场价值的提升有驱动作用。 孙铮、吴茜( 2 0 0 2 ) 对e v a 在中国的研究现状进行了评价和分析，认为 目前对e v a 的研究内容主要涉及三个方面：第一是对e v a 概念框架的认识； 第二是对e v a 作用的研究；第三是对e 、，a 价值相关性的探讨。其中对e v 八 西南交通大学硕士研究生学位论文第9 页 的应用讨论主要集中在业绩评价和激励机制上，并指出：e v a 不仅仅是一种 业绩评价指标，更是一种全新的经营理念，还可以应用于资产定价、资产重 组、效率评价等方面，随着我国市场经济的不断完善，e v a 在国内会有广阔 的运用天地。 许绍双( 2 0 0 2 ) 认为在经营业绩评价指标中，可以用经济增加值( e v a ) 指标取代净利润指标，结合考虑经营活动现金流量因素来评价企业当前的盈 利能力。并认为，非财务性指标的重要性在于对企业盈利能力可持续性、潜 在增长性给出估计数据，并给出当前盈利性的侧面验证，对于全面、公允地 评价切的盈利能力具有重要意义。现代的企业要在激烈的竞争中取得比较优 势，必须重视非财务性指标，而经济增加值( e v a ) 是经济意义上的利润， 与股东财富最大化的财务目标紧密相联。e v a 指标对于公允地衡量企业的经 济业绩具有重要意义。当然，e v a 的计算涉及到对传统财务报告的诸多项目 的调整及资本成本的确定等问题，存在一定的难度。 孙铮、吴茜( 2 0 0 3 ) 从价值分析入手，阐明了经济增加值和企业价值的 内在联系及其在价值计量和评价上的作用，并针对e v a 的特点提出了进一步 的思索和改进的方案。 张纯( 2 0 0 3 ) 对新经济时代e v a 的效用性进行了探讨，认为对于那些引 领经济的新兴公司来说，e v a 作为业绩衡量指标比传统的折现现金流方法 ( d c f ) 更为现实和直接，将代表投资的现金费用作为资本而非当期支出加 以处理具有一定的优势，更能反映公司的真实业绩，也能更好地跟踪公司的 价值。 王喜刚、丛海涛、欧阳令南( 2 0 0 3 ) ，以上证所4 0 2 家上市公司三年数 据为基础，运用回归分析方法，校检、比较了e v a 变量与会计盈利性指标 在解释上市公司市场价值方面的信息有用性。结果表明，e v a 变量在总体上 的解释力强于会计指标，中国股市投资者在很大程度上不自觉地运用了e v a 所包含的财务思想。 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 0 页 目前国内对e v a 有很多的争论。从现有的文献来看，我国对e v a 的 实践研究还很少，也主要趋向于一种简单的评判和运用。这可能和e v a 繁 琐的调整事项以及我国资本市场发展不完善，企业的管理理念还比较落后有 关，但是随着e v a 的理念的逐渐普及，将会有更多的企业采用这一评价标 准的。 以上所述的是国外、国内对e v a 的研究和运用的概况，大多文献的研究 集中在对e v a 观念的再认识、应用于业绩评价和薪酬激励制度设计的关键。 本文认为，国内外研究虽然对于e v a 的评价是毁誉参半，而且很多学者 也置疑e v a 在中国本土化实施的可行性，但是作者认为正是有这些争议的存 在，更加有对e v a 有在中国存在并发展的可行性进行研究的必要性，研究 e v a 对我国上市公司业绩评价才有其理论意义和现实意义。 1 3 主要研究内容和方法 1 3 1 研究内容 本论文旨在基于对e v a 及其相关理论的介绍，通过对e v a 的计算以及 实证分析，研究e v a 应用于我国企业，它是否还能象在国外一样取得成功? 在资本市场还不完善、价值创造理念还很薄弱的中国企业中，e v a 是否比传 统业绩评价指标更能解释企业价值的变化? 全文共分为七章，每一章将具体 讨论： 第一章为全文的绪论，一是概括性的介绍了本文的研究背景和意义；二 是对国内外文献进行了综述和总结；三是介绍了本论文研究的内容和方法。 第二章是e v a 的相关理论综述，本章主要介绍了e v a 的概念及产生背景， 进而介绍了e v a 的相关指标以及e v a 的计算过程，还把e v a 与传统会计指 标的进行了比较分析。 西南交通大学硕士研究生学位论文第“页 第三章是实证研究及其结果。本章针对我国上证a 股的所有上市公司 2 0 0 5 年底的财务报表数据进行研究。那么，怎么才能分辨e v a 真的比传统 收益指标更能解释企业经营业绩吗? 为消除公司规模的影响，本文选择了选 择市场增加值( m 、r a ) 除以净资产总值得出的市场增加值附加率( m v a r ) 作为评价指标。研究过程中m v a r 作为模型的因变量，选定e v a 相关指标 每股e v a ( e v a p s ) ，以及传统会计指标( 如r o a , r o e ，e p s ，n i ) 作为自变量 做相关分析，通过多元线性回归模型来对其相关关系进行实证分析。通过研 究分析，详细列举实证研究的结果，并对所得到的结论加以总结和分析。 第四章指出e v a 指标在使用过程中的局限性并对我国上市公司在业绩 评价中使用e v a 提出了作者的建议。 1 3 2 研究方法 本文论述过程中，主要采取规范的理论分析与初步的实证分析相结合的 研究方法。基于我国上证a 股的所有上市公司2 0 0 5 年底的财务报表数据， 对e v a 的计算方法进行了分析和整理，并基于计算出的数据以及样本的报表 数据进行多元线性回归分析，层层剖析增量信息含量，归纳出本文的结论。 西南交通大学硕士研究生学位论文 第1 2 页 第2 章相关理论综述 2 1e v a 的概念及产生背景 2 。1 1l c g a 的概念 要认识e v a ，首先应从市场增加值( m a r k e tv a l u e a d d e d ，简称m v a ) 谈起，m v a 是指资本市值与资本投入之间的差额，它是美国一些著名杂志如 财富为各大企业排名的依据之一，m v a 对衡量上市公司的价值非常有 效。 市场增加值m v a 综合反映了股票市场对公司未来竞争优势、现金流量 基础上的获利能力和水平、预期的股票市值和公司的股权资本投入规模的预 期值。e v a 是股东价值的主要原动力，m v a 也能精确地描述公司股东所发 生的损益，对于关注股东财富的公司来说，m v a 最大化是首要目标。 如果把一家公司看成是众多投资项目的集合，m v a 就是股票市场对所有 这些投资项目净现值总和的估计值。因此，m v a 被定义为：公司市场价值和 过去几年里对公司的投资总和的差额。从算术的角度来说，m v a = 市值一投 入资本，即投资者投入一家公司的资本和他以当前市场价格卖掉股票所获得 的收益之差。m v a 是一个公司增加或减少股东财富的累积总量。m v a 的计 算公式如下： m v a = 公司市值一投入资本= 负债和权益的市场价值一投入资本 本论文假设，公司的负债的市场价值等于其账面价值，那么，上述公式 可以表示为： m v a = 权益的市场价值一权益资本 考虑到中国上市公司有非流通股这种特殊存在，我们把权益的市场价值 定义为： 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 3 页 权益的市场价值= 已流通股份的价值十未流通股份的价值 ；股价己流通股数+ 每股净资产x 未流通股数 因此，m v a = 股价已流通股数+ 每股净资产未流通股数一权益资本 按照m v a 的定义，这里的权益资本不全是投资资本的账面价值。因为 账面价值是根据会计准则计算的，而会计准则往往依据谨慎性原则倾向于低 估一个公司的资本总额，所以计算总资本时，要根据e v a 概念对资产负债表 中的总资产数值进行调整后的数额，涵盖了从第一天开始进入公司的总投资 付息债券和权益，包括留存收益。因此，m v a 计算中总资本需要经过调 整，而且不同的企业m v a 计算中的调整方法也不同。 如果说e v a 代表一种短期的、特定年度的、具有时效性的一种内部业绩 评价方法，那么m v a 则代表一种长期的、外部市场的业绩评价方法。经济 增加值e v a 和市场增加值m v a 都能反映上市公司资本运营的净效益，特别 是市场增加值真正代表了上市公司的价值趋向，可以更有效地衡量公司价值 的创造能力。 但是我们知道，m v a 是个绝对数指标，如需要对不同规模的公司进行比 较，则可用m v a r ( m a r k e t v a l u e a d d e dr a t i n g ) ，即市场增加值附加率： m v a r = 市场增加值净资产总值 它是不同公司之间市场认同状况的可比性指标，是评价经营者的比较客 观、公正的指标，真正代表了上市公司的价值趋向。 2 1 2e v 的概念 经济增加值( e c o n o m i cv a l u ea d d e d ，简称为e v a ) 是基于经济利润基 础上的衡量企业经营业绩的一种指标。作为一种系统的企业业绩考核指标， 它考虑了企业全部资金来源的成本，即债务资本成本和权益资本成本，从而 e v a 体现了企业在某个时期创造或损坏了的财富价值量，真正成为了股东所 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 4 页 定义的利润。j o s e p hm p u t t i ( 2 0 0 2 ) 认为从算术角度说，e v a 等于税后经 营利润减去债务和股本成本，是所有成本被扣除后的剩余收入1 7 , i ( r e s i d u a l i n c o m e ) 。e v a 是对真正“经济”利润的评价，或者说，是表示净营运利润 与投资者用同样资本投资其它风险相近的有价证券的最低回报相比，超出或 低于后者的量值。与传统的业绩衡量指标如税后净利润、每股收益和净资产 收益率等相比，e v a 综合考虑了一家企业各项资本成本，因而它可以更准确 地衡量一家公司为股东创造的实际价值。 下面我们来介绍e v a 的起源和发展。 2 1 3e v a 的产生背景 事实上，e v a 并不是什么新的发现，早在二百多年前，经济学家h a m i l t o n 就提出：企业欲创造价值，应赚取高于公司的负债与权益资本的资金成本的 报酬。而1 8 9 0 年经济学家a l f r e dm a r s h a l l 也指出：真正属于企业的盈余， 应该是企业获得利润扣除目前利率下资本的利息支出。剩余收入的概念在2 0 世纪早期的会计理论文献和6 0 年代的管理会计文献中都曾出现过。时至今 日，他们所提出的这一概念已斤为人知，也就是经济学中常称的剩余所得 ( r e s i d u a li n c o m e ) 。 1 9 8 2 年成立的美国思腾思特公司是e v a 管理体系的创造者和商标持有 人。该公司的创始人斯图尔特与斯特恩早在学生时代就致力于公司价值评估 方面的研究，在为可口可乐公司的收购估价时，他们想到能否重新定义一个 指标：用它能够准确衡量企业的价值。在分析比较现有的各种财务指标后， 他们意识到老是围绕会计利润打转实际上是个错误，反之应该采用的是经济 学家所说的利润的概念。e v a 正是这样被提出来了。可贵的是，思腾思特 公司并不满足于此，他们在为许多公司提供咨询服务的同时，发现如何解决 代理问题已成为困扰各大公司的焦点问题，他们又开始思索这个新指标能否 西南交通大学硕士研究生学位论文第1 5 页 发挥更广泛的作用，于是将目光转向企业内部的管理。他们建议以e v a 作为 衡量管理者业绩的指标，并通过让管理者分享为股东创造的财富来激励他们 为股东创造更多的财富。因此，e v a 从一经提出就受到国内外理论界和实务 界广泛的关注。 2 2e v a 的计算及会计调整 2 2 1e v a 的计算 会计上计算的企业最终利润是指税后利润，而经济价值原理认为，税后 利润并没有全面、真正反正企业生产经营的最终盈利或价值，因为它没有考 虑资本成本或资本费用。蒋培宇( 2 0 0 2 ) 介绍说e v a ( e c o n o m i c a d d e d 、瑚u e ) ， 即经济增加值，在经济上表述为经济利润，在数值上e v a 等于税后净营业利 润n o p a t ( n e to p e r a t i n gp r o f i ta f t e rt a x ) 减去所使用的资金成本( 包括债务 和股权成本) 后的余额。e v a 用公式表示就是： e v a - - - - 税后净营业利润一资本成本 = 税后净营业利润一资本总额加权平均资本成本率 = n o n 虹一k w a c c 由e v a 的计算公式