（工商管理专业论文）中国企业并购行为与案例分析.pdf

内容提要 现代经济发展中，一个突出的现象是大型企业的发展无一例外地 采取了并购的方式。在我国经济增长、结构调整的转型时期，越来越 多的企业迈上了以市场为依托的产权改革和制度创新之路。我国企业 投资规模迅速扩张，通过并购方式进行产业结构调整，优化资源配置。 在这种背景下，如何认识公司并购的动因和存在的问题，是我们面临 的重要课题。 本文第一章对一些与并购相关的重要概念进行了界定。并详细分 析了国外与国内企业并购的动因，加以比较分析。文中第二章则着重 阐述中国企业并购的现状和特点，分析企业并购中存在的问题。 第三章则通过不同类型的并购案例分析，认为横向并购可获得规 模经济，在有限理性的环境下纵向并购可以降低交易费用，而混合并 购可达到组合效应和降低经营风险的目的。 在经过前面章节充分分析之后，在第四章提出了企业并购对我国 经济发展的意义及对并购行为及市场的优化。对存在的问题进行客观 的评价。 关键词：并购动因企业 a b s tr a c t i nt h ed e v e l o p m e n to fm o d e me c o n o m y ，i ti sd a w no nu st h a ta l m o s t o nh u g e s c a l ee n t e r p r i s e sa d o p tt h ew a yo fm & a i n t h en e wp e r i o do f o u re c o n o m i ci n c r e a s ea n ds t r u c t u r a la d j u s t m e n t ，m o r e a n dm o r e e n t e r p r i s e ss e a r c ho u tan e ww a yt or e s h u f f l et h ee q u i t ya n di n n o v a t et h e s y s t e m b e s i d e s ，d o m e s t i ce n t e r p r i s e se x p a n d s c a l e so fi n v e s t m e n t ，a d j u s t t h ei n d u s t r i a ls t r u c t u r ea n do p t i m i z et h er e s o u r c ed i s t r i b u t i o nb ym & a u n d e rt h e s ec i r c u m s t a n c e s ，i ti ss i g n i f i c a n ti s s u ef o ru st ou n d e r s t a n dt h e b e h a v i o ra n dp e r f o r m a n c eo fc o m p a n i e s m & a a tf i r s t ，t h i st e x ti n t r o d u c e sc o m m o nc o n c e p t i o no fm e r g e n c es i m p l y , a n di ta n a l y z e sm o t i v a t i o no fm e r g e n c ea b o u tc h i n aa n df o r e i g ne n t e r p r i s e ， t ob eac o m p a r a t i v ea n a l y s i s s e c o n d l y ，t h e t e x tm a k e sat h o r o u g h c u r r e n ts i t u a t i o na n dc h a r a c t e r i s t i c so fc h i n a sm e r g e ra n a l y s i sm e r g e r p r o b l e m s c h a p t e ri i it h r o u g hc a s ea n a l y s i so ft h ed i f f e r e n tt y p e so fm a s t h a th o r i z o n t a l m e r g e r e c o n o m i e so fs c a l e a v a i l a b l ei nl i m i t e d c i r c u m s t a n c e sr a t i o n a lv e r t i c a lm & a c a nl o w e rt r a n s a c t i o nc o s t ，a n dt h e m i x e de f f e c t so fm & ac a nb er e a c h e dp o r t f o l i oa n dl o w e ro p e r a t i n gr i s k h e r ea f t e rt h ea b u n d a n ta n a l y s i so ft h ep r e v i o u sc h a p t e r s ，w ep u t f o r w a r dt h e s i g n i f i c a n c e o fc h i n a se c o n o m i cd e v e l o p m e n t a n d o p t i m i z a t i o no fm & a m a r k e tb e h a v i o r a n de v a l u a t et h eq u e s t i o no ft h e e x i s t e n c ei na no b j e c t i v ee v a l u a t i o n k e yw o r d s ：m & a m o t i v a t i o n e n t e r p r i s e 西南财经大学工商管理硕士( m b a ) 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行调查和研究工作所取得的成果。学位论文中除正文对于 直接引用的文字、数据或事实资料已经加以注释外，本学位论文 不包含他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含他人为获得 西南财经大学或其他教育机构等的学位证书而使用过的材料。对 本学位论文做出重要贡献的单位、团体、企业和个人，均己在文 中以明确方式表明。因本学位论文引起的知识产权纠纷概由本人 负责，并承担由此引起的法律后果。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此申明 学位论文作者签名： 2 0 0 6 年5 月2 8 日 引言 2 0 世纪9 0 年代以来全球掀起了第五次并购浪潮，并购作为一 种资本运作方式，对各国经济起到积极作用。企业兼并与收购白1 9 世纪7 0 年代在西方发达工业国家产生以来，已经经历了i 0 0 多年的 历史。随着中国证券市场的启动，越来越多的企业走向资本市场，开 始以市场为依托的产权改革和制度创新，目前己成为社会关注的热点 问题。随着改革进程的深入，市场体系的逐步完善，尤其是中国加入 w t o 以后，我国企业面临的外部环境发生了巨大的变化，如何抓住机 遇，面对挑战，加速发展是摆在企业面前的一个重要问题，企业兼并 与收购可以为企业提供一个快速发展的机会，因此企业的兼并与收购 已经成为现代经济生活的重要组成部分，它充分体现了市场经济条件 下的优胜劣汰的竞争法则，同时也为企业实现其资本运营目标提供了 有效的途径。 1 、企业并购动因分析 1 1 企业并购的定义 企业并购即兼并与收购与收购的合称，就是通过企业资本所有权 的有偿转让，由一个企业对另一个企业进行吞并、接受和控制的企业 重组行为。按并购双方的行业关系，并购可以划分为横向并购、纵向 并购和混合并购。 1 2 国外企业并购的动因分析 西方发达国家的企业并购已有一百多年的历史，其动因较为复 杂，仅为某单一的原因而进行的并购并不常见，大多数并购有多种动 因，而且不同时期有不同的特点，市场扩张和企业扩张是西方企业并 购的主要动机通过合理配置资源降低交易成本，提高市场占有率， 扩大经营规模，使企业获得一定程度的垄断权，降低经营风险。 1 3 中国企业并购动因分析 当前，企业并购已成为我国企业建立现代企业制度盘活存量资 产，促进社会资源合理配置的重要手段。然而，在我国经济体制转轨 过程中发生的企业并购，是在特殊的社会历史背景下形成的，与西方 国家“企业并购自始至终是围绕着利润最大化和市场竞争”动机相比， 我国企业并购动机显示出其特有的个性。首先由于企业的较强的资源 约束，使得获取资源将在较强时期作为企业进行并购的主要原因。其 次，企业缺乏规模经济，也使得以实现规模经济的并购成为我国该时 期并购活动的主要类型。基于这些判断，我们相应地将企业并购动因 分为主要动因和非主要动因，主要动因是在目前和以后一段时期都居 主要地位的动力因素，非主要动因是指在过去一段时期主导并购活动 但随着经济发展和制度完善在目前或将来逐渐淡出的那些动力因素。 2 、中国企业并购的现状及问题 迄今为止全球企业并购已经历五次浪潮，其范围和规模不断扩 大。近年来，中国企业间的并购活动日益频繁，过去5 年内中国企业 并购交易额以每年7 0 的速度增长，中国正在成为亚太地区并购交 易活跃的国家。中国加入世界贸易组织后，明显加快了融入世界经济 一体化的进程，并购的发展也越来越成熟，越来越理性。 2 1 我国企业并购发展现状 由于近年来跨国并购案例不断增加，政府出台了一系列有关法律 法规，鼓励跨国并购，并购相关的立法环境不断改善。此外，国企改 革使得企业并购活动向积极的方向发展，不仅挽救了许多困难的国有 企业，而且提高了行业的发展水平。 2 2 企业并购的特点 1 投资者并购国内企业的活动日益增多。2 我国并购类型目前 以横向和混合为主。3 大型企业是我国并购活动的主力。4 跨国并 购蓬勃发展 2 3 我国企业并购中存在的问题 1 要明确政府在在企业并购活动中的角色定位。2 企业兼并收 购应着眼于效率的提高，而不只图规模的扩大。3 中国企业通过股票 市场完成并购缺乏必要的市场条件。4 跨国公司并购国有企业要注 意国有资产流失的严重问题。 3 我国企业并购案例分析 3 1 横向并购案例：保定纸板厂辐射并购 保定市纸板厂在摆脱亏损的局面下。面对激烈的市场竞争的情况 下，要想继续巩固发展，就只有扩大规模。从而兼并了永华餐巾纸厂， 进行了横向并购，取得了很好的经济效益和社会效益。通过法人承包 将劣势企业经营权转让给优势企业，使劣势企业起死回生。具有雄厚 经济实力和技术管理优势和技术管理优势的全民所有制企业6 0 4 厂， 是纸板厂扭亏为盈，成为一个生机昂然的新型企业，在此基础上力求 发展的纸板厂又兼并了资不抵债的永华餐巾纸厂，实现了辐射并购。 被兼并企业与兼并企业的职工在政治地位和经济待遇方面一律平等， 防止了被兼并企业的干部工人产生抵触情绪，两厂职工感情融合，保 证了兼并顺利进行并取得了圆满结果。 3 2 纵向并购案例：美的做强“中国造 美的收购东芝万家乐以后，成为国内唯一一家拥有空调核心能力 的厂商，拥有了雄厚的空调产业链上游生产能力。在此后的并购过程 中，锁定核心，纵向一体化扩张，在收购兼并中美的牢牢把住产品核 心技术或关键件转让，也就是控制了更新换代的源头。这在某种程度 上一举两得：一方面有制造规模扩大带来的效益，更重要的是掌握了 核心部件的生产技术，抢占了产业制高点，使其在应对同行的竞争时 增添了筹码，又顺理成章地在产业链上实现纵向一体化的扩张策略。 在善于耕耘者如美的看来，家电这块地依然是片沃土。目前更是要牢 牢抓住欧美、日本家电制造业纷纷向中国转移的机遇，把“物美价 廉”的中国制造特色发挥到极致。坚守家电业，坚守制造业成本领先 的发展战略便是美的准确判断了中国企业在经济全球化背景下的战 略优劣势后确定的。这一坚实的产业战略被美的人总结为“咬定家电 不放松”。从而使美的销售收入猛增，并取得了很高的海外市场占有 率。 3 3 混合并购案例：善美集团的混合并购 1 9 8 9 年，善美集团以“蛇吞象 的气魄，一口吞下老牌公司胜家 集团。继而，丁谓着手改组胜家集团总部。这个历史悠久的老企业， 各种人际关系极为复杂，盘根错节，丁谓根本无法理顺这些关系，也 不知启用谁能控制全局，他索性在海外成立新的胜家集团总部，然后 关闭机构庞大臃肿的原来的总部，此举一年节约2 0 0 0 万美元的开支。 另外，丁谓还改组研究开发系统，胜家原来的开发机构，1 0 年时间 都没有开发出新产品，一年不必要的开支就达1 5 0 0 万美元，丁谓大 手术大刀阔斧地改革，使得经营状况向良性发展。人们难以想象，丁 谓魔术般的企业重组所产生的神效，他以每股十五美元的价格收购， 用零点二四亿美元买下价值二点七亿美元的胜家。到一九九三年胜家 股票每股涨到三十五美元市值达十七点五亿美元。如果扣除丁谓收购 的举债，那么他用零点四亿美元，三年之内一收一卖胜家，净赚1 4 8 亿美元。 3 4 案例的启示 以上是三个不同并购方式的案例，而且都是并购比较成功的案 例。三个案例中的企业都处在不同的行业成长阶段，各自采取的并购 类型就会有所不同。 4 我国企业并购市场优化和展望 4 1 并购对我国经济发展的意义 企业间的兼并与收购是市场经济发展到一定程度的必然现象。在 我国加入世界贸易组织的今天，如何通过兼并与收购，壮大我国企业 的市场竞争力，使其能够面对入世的挑战，是个值得研究的问题。具 体来说，在现阶段企业间的兼并与收购对我国企业的发展有以下几个 方面的意义： 1 企业兼并有利于建立和完善社会主义市场经济体系。它通过竞 争实现优胜劣汰，使资源的优化配置得以实现。社会资源从低效使用 向高效使用转移。同时企业兼并也促进房地产市场、劳动力市场、技 术市场、金融市场的活跃，从而带动整个市场体系的深层改革。 2 企业兼并有利于产业结构调整和优化，使企业组织趋于合理 化。 3 有助于盘活存量资产。优势企业兼并收购劣势企业、亏损企业， 使这些企业中的固定资产从原来的凝固状态走向市场，或从实物状态 转化为货币状态，或从货币状态转化为实物状态，资产利用率大大提 高，投资收益也大幅提高。 4 有助于促进中国产权制度的改革。企业兼并使产权转让费及兼 并后新增资产所有权的归属问题得到解决，并明确界定。这必然要求 传统产权机制的改革，要求产权关系明晰。 5 企业兼并的发展能促使经营者竞争意识的增强，为中国企业家 阶层的壮大提供土壤和基础。 4 2 中国企业并购行为优化 优化我国资源配置，解决行业内资源在大中小型企业间配置失误 和专业化水平低、地区间过度分散比较优势无法发挥的资源配置问 题，同时解决企业家资源由于信息不对称和政府行政力量干预造成的 误配置。 4 3 中国并购市场环境优化 优化我国产业组织结构和产业结构，改善目前我国产业组织结构 中规模结构上大企业所占比重偏低，中小企业所占比重过大，市场结 构上垄断不足和有效竞争不足并存，企业间专业化分工和协作水平偏 低现状；产业结构上，并购将适应产业发展规律，降低第一产业比重， 提高第三产业比重，并推动产业内部的结构升级，即从劳动密集型再 向技术密集型演变，同时顺应产业融合的趋势，以高新技术产业带动 传统产业发展。 4 4 中国并购市场展望 我国企业并购市场环境还存在很多问题，政府驱动力比较强，缺 乏经营战略，我国应培育良好的并购环境，发展、壮大资本市场，健 全资本市场的运作秩序。解决体制转型所遗留的问题，促进国有股上 市流通。发挥政府职能，转变政府角色、规范政府行为，加快财税体 制改革，制定并购配套政策，健全并购法律制度，促进产权交易。 1 企业并购动因 1 1 企业并购的含义及分类 1 1 1 并购的含义 ( 1 ) 兼并 根据权威性的大不列颠百科全书，兼并( m e r g e r ) 一词的解 释是：“指两家或更多的独立的企业、公司合并组成一家企业，通常 由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。兼并的方法：( 1 ) 用现 金或证券购买其他公司的资产；( 2 ) 购买其他公司的股份或股票；( 3 ) 对其他公司股东发行新股票以换取其所持有的股权，从而取得其他公 司的资产和负债。” 1 9 8 9 年2 月1 9 日国家体改委、国家计委、财政部、国家国有资 产管理局联合颁布的关于企业兼并的暂行办法规定：“本办法所 称的企业兼并，是指一个企业购买其他企业的产权，使其他企业失去 法人资格或改变法人实体的一种行为，不通过购买办法实行的企业之 间的合并，不属于本办法规范。”“企业兼并主要有以下几种形式： 承担债务式，即在资产和负债等价的情况下，兼并方以承担被兼并方 债务为条件接受其资产：购买式，即兼并方出资购买被兼并方企业的 资产；吸收股份式，即被兼并企业的所有者将被兼并企业的净资产作 为股金投入兼并方，成为兼并方企业的一个股东；控股，即一个企业 通过购买企业的股权，达到控股，实现兼并。”19 9 2 年7 月1 8 日国 家国有资产管理局发布的国有资产评估管理办法施行细则第6 条 规定：“企业兼并是指一个企业以承担债务、购买、股份化和控股等 形式有偿接收其他企业的产权，使被兼并方丧失法人资格或改变法人 实体。1 9 9 6 年8 月2 0 日财政部颁布的企业兼并有关财务问题的 暂行规定再次对兼并的含义做出解释：“兼并指一个企业通过购买 等有偿方式取得其他企业的产权，使其失去法人资格或虽保留法人资 格j 但变更投资主体的一种行为。” 兼并有广义和狭义之分。狭义的兼并是指一个企业通过产权交易 获得其他企业的产权，使这些企业的法人资格丧失，并获得企业经营 管理控制权的经济行为。这相当于吸收合并，大不列颠百科全书 对兼并的定义与此相近。广义的兼并是指一个企业通过产权交易获得 其他企业产权，并企图获得其控制权，但是这些企业的法人资格并不 一定丧失。广义的兼并包括狭义的兼并、收购。关于企业兼并的暂 行办法、国有资产评估管理办法施行细则和企业兼并有关财务 问题的暂行规定都采用了广义上兼并的概念。 ( 2 ) 收购 收购( a c q u i s i t i o n ) 是指一家企业用现金、股票或者债券等支 付方式购买另一家企业的股票或者资产，以获得该企业的控制权的行 为。 收购有两种形式：资产收购和股权收购。资产收购是指家企业 通过收购另一家企业的资产以达到控制该企业的行为。股权收购是指 一家企业通过收购另一家企业的股权以达到控制该企业的行为。 ， 按收购方在被收购方股权份额中所占的比例，股权收购可以划分 为控股收购和全面收购。控股收购指收购方虽然没有收购被收购方所 有的股权，但其收购的股权足以控制被收购方的经营管理。控股收购 又可分为绝对控股收购和相对控股收购。并购方持有被并购方股权 5 1 或以上的为绝对控股收购。并购方持有被并购方股权5 0 或以 下但又能控股的为相对控股收购。全面收购指收购方收购被收购方全 部股权，被收购方成为收购方的全资子公司。 收购与兼并的主要区别是，兼并使目标企业和并购企业融为一 体，目标企业的法人主体资格消灭，而收购常常保留目标企业的法人 地位。 ( 3 ) 合并 合并( c o n s o l i d a t i o n ) 是指两个或两个以上的企业互相合并成 为一个新的企业。合并包括两种法定形式：吸收合并和新设合并。吸 收合并是指两个或两个以上的企业合并后，其中一个企业存续，其余 的企业归于消灭，用公式可表示为：a + b + c + = a ( 或b 或c ) 。 新设合并是指两个或两个以上的企业合并后，参与合并的所有企业全 部消灭，而成立一个新的企业，用公式表示为：a + b + c = 新的企业。 合并主要有如下特点：第一，合并后消灭的企业的产权人或股东 自然成为存续或者新设企业的产权人或股东；第二，因为合并而消灭 的企业的资产和债权债务由合并后存续或者新设的企业继承；第三， 合并不需要经过清算程序。 ( 4 ) 并购 兼并、收购和合并三个词语既有联系，又有区别。为了使用的方 便，人们一般习惯把他们统称为并购( m e r g e ra n da c q u i s i t i o n ， m a ) 。并购是指一个企业购买其他企业的全部或部分资产或股权，从 而影响、控制其他企业的经营管理，其他企业保留或者消灭法人资格。 1 1 2 企业并购的分类 ( 1 ) 横向并购、纵向并购和混合并购 按并购双方的行业关系，并购可以划分为横向并购、纵向并购和 混合并购。 横向并购( 即水平并购) 指并购双方处于相同或横向相关行业， 生产经营相同或相关的产品的企业之间的并购。 纵向并购( 即垂直并购) 指生产和销售过程处于产业链的上下游、 相互衔接、紧密联系的企业之间的并购。 混合并购指即非竞争对手又非现实的或潜在的客户或供应商的 企业之间的并购。 ( 2 ) 善意并购和恶意并购 按并购是否取得目标企业的同意与合作，并购可以划分为善意并 购和恶意并购。 善意并购( 即友好并购) 指目标企业接受并购企业的并购条件并 承诺给予协助。 恶意并购( 即敌意并购) 指并购企业在目标企业管理层对其并购 意图不清楚或对其并购行为持反对态度的情况下，对目标企业强行进 行的并购。 ( 3 ) 直接并购和间接并购 按并购双方是否直接进行并购活动，并购可以划分为直接并购和 间接并购。 直接并购又称协议收购，指并购企业直接向目标企业提出并购要 求，双方通过一定程序进行磋商，共同商定并购的各项条件，然后根 据协议的条件达到并购目的。 间接并购又称要约收购，指并购企业不直接向目标企业提出并购 要求，而是通过证券市场以高于目标企业股票市价的价格收购目标企 业的股票，从而达到控制目标企业的目的。 ( 4 ) 新设型并购、吸收型并购和控股型并购 按并购完成后目标企业的法律状态来分，并购可以划分为新设型 并购、吸收型并购和控股型并购。 新设型并购指并购双方都解散，成立一个新的法人的并购。 吸收型并购指目标企业解散而为并购企业所吸收的并购。 控股型并购指并购双方都不解散，但被并购企业所控股的并购。 ( 5 ) 现金购买资产式并购、现金购买股票式并购、股票换取资产 式并购和股票互换式并购 按并购方的出资方式，并购可以划分为现金购买资产式并购、现 金购买股票式并购、股票换取资产式并购和股票互换式并购。 现金购买资产式并购指并购企业用现金购买被并购方全部或绝 大部分资产所进行的并购。 现金购买股票式并购指并购企业用现金购买目标企业的股票所 进行的并购。 股票换取资产式并购指并购企业向目标企业发行股票，以换取目 标企业的大部分资产而进行的并购。 股票互换式并购指并购企业直接向目标企业的股东发行股票，以 换取目标企业的股票而进行的并购。 ( 6 ) 强制并购和自由并购 按并购企业是否负有并购目标企业股权的强制性义务，并购可以 划分为强制并购和自由并购。 强制并购指并购企业持有目标企业股份达到一定比例，可能操纵 后者的董事会并对股东的权益造成影响时，根据证券法的规定， 并购企业负有对目标企业所有股东发出收购要约，并以特定价格收购 股东手中持有的目标企业股份的强制性义务而进行的并购。 自由并购指并购方可以自由决定收购被并购方任一比例股权的 并购。 ( 7 ) 杠杆收购和非杠杆收购 按并购企业是否利用自己的资金，并购可以划分为杠杆收购和非 杠杆收购。 杠杆收购指并购企业通过信贷所融资本获得目标企业的产权，并 以目标企业未来的利润和现金流偿还负债的并购方式。 非杠杆收购指并购企业不用目标企业的自有资金及营运所得来 支付或担保并购价金的并购方式。 1 2 国外企业并购的动因分析 对于企业并购动因问题，西方学者做了广泛而深入的研究，但至 今未能得出一个比较权威、令人信服的完满解释。这主要在于在现实 生活中，企业并购的动因本身是非常复杂的且是多种因素并存的，其 难以用一种理论来解释清楚。这种多种复杂的企业并购动因主要体现 在以下几个方面： 1 规模经济效应 所谓规模经济或经营协同效应就是指1 + 1 2 的效应，也就是 并购后的单位成本小于并购之前的单位成本或并购后所获得的收益 大于并购之前双方收益的简单之和。规模经济主要是从工厂规模经济 和企业规模经济两个方面来解释。 并购对工厂规模经济的提高主要体现以下几个方面：( 1 ) 通过 横向并购使工厂生产的专业化程度更高，促进固定资产生产能力的充 分利用，达到最佳规模经济的要求，以降低单位产品的成本。( 2 ) 通过纵向并购，可以有效地解决由于专业化引起的各生产流程的分 离，将它们纳入同一个工厂后，可减少统一生产过程的环节间隔，( 主 要表现为市场中交易费用) ，以降低生产成本和运营成本。 企业并购除了为扩大企业的生产规模外，其更重要的是，在生产 同类产品的企业中，并购发生的动力还可能是因为并购能使竞争优势 转移而产生更大的效益。这种优势可能来自于产品差异、品牌、特殊 的销售技能，也可能来自专利技术、优越的组织结构以及利用低息资 本的能力等方面。可以把这种竞争优势分成两种，一种是由于管理企 业的技术优势，这是由企业家的能力决定的；另一种是生产技术的优 势，如专利技术和生产设备技术方面的优势。 并购对企业规模经济的提高主要体现在以下几个方面：( 1 ) 节 约管理成本。( 2 ) 节约销售费用。( 3 ) 提高技术开发能力： 总之企业并购会对规模经济直接产生影响，从而达到最佳规模经 济的要求，使其经济成本最小化；可以使产业在保持整体产品结构的 同时实现产品深化生产，或者运用统一的生产流程，减少生产过程的 环节间隔，充分利用规模经济降低成本的效应。企业并购还有利于从 市场营销、管理、科技开发等环节促进企业规模经济目标的实现。 2 降低成本、低风险扩张 企业扩张有两条途径：一是通过自身投资( 绿地建设) 来扩张； 二是通过并购实现企业扩张。两种方法相比较而言，并购往往是效率 较高、成本较低、同时风险又较低的扩张办法。第一、并购可以有效 地降低进入新行业的障碍。企业在进入一个全新的生产领域时都将面 临一些进入障碍，主要是；经济规模的要求和新进入企业的成本劣势、 最低资金规模障碍、获得有效可靠销售渠道的障碍、企业地理位置的 劣势等。在企业试图进入新的领域时，通过并购的方法比投资新建的 办法可以大幅度降低进入障碍，同时由于并购并没有给整个行业增加 新的生产能力，所以引起价格战和报复的可能性大大减少。第二、并 购可以大幅度降低企业发展的风险和成本。通过并购扩张，企业可以 充分利用被并购企业原有的原料来源、销售渠道及融资市场，可以大 大减少企业发展的不确定性，从而降低风险和成本。第三、企业通过 并购的方法扩张时，不仅可以充分利用原企业的资产、销售渠道等优 势，而且可以获得原企业的经验，这就使企业有了更多的竞争优势。 3 市场势力的扩大 市场势力是指企业对市场的控制能力。强大的市场势力可以使企 业获得一定程度上的垄断权，这种垄断权有利于企业保持垄断利润和 原有的竞争优势。不同的并购方式对市场势力的影响方式和影响程度 是不同的。 第一、横向并购通过实现规模经济来提高行业集中度，以保持在 同行业市场的控制力。由于在大多数情况下横向并购容易形成垄断， 因而对横向并购的管制一直是反托拉斯法的重点。 第二、纵向并购是企业将关键的投入一产出关系纳入企业控制范 围，以提高企业对市场的控制能力的一种方式。纵向并购具体是通过 对原材料及销售渠道的控制来提高企业的讨价还价能力及对同行业 市场的控制力。 市场势力理论认为，并购活动的主要动因在于借助并购可以减少 竞争对手从而增强对企业经营环境的控制，以提高市场占有率，并保 持长期获利的机会。下列几种情况可能导致以增强市场势力为目标的 并购活动：( 1 ) 在行业生产过剩、供大于求的情况下，发生多家企 业并购的情况较多。( 2 ) 国际竞争使国内市场遭受外商势力的强烈 渗透和冲击的情况下，企业间通过联合组成大规模联合企业，以对抗 外来竞争。( 3 ) 由于法律变得更加严格，使企业间的各种合谋及垄 断市场的行为成为非法。在这种情况下，企业通过合谋以达到继续控 制市场的目的。 4 节约交易费用 企业并购的交易费用理论是指用交易费用经济学的观点来解释 企业并购的动机交易费用经济学得出基本结论是：市场机制和企业 组织是可以相互替代，且都是资源配置的有效调节者；市场交易费用 的存在决定了企业的存在；对资源的配置与协调，无论运用市场机制 还是企业组织来进行都是有成本的，市场机制配置资源的成本就是市 场交易费用，企业组织配置资源的成本就是企业内部管理费用；企业 组织取代市场，内部化市场交易有可能节约交易费用；企业的边界决 定于企业内部管理费用和市场交易费用，企业内部化在节约交易费用 的同时也增加内部管理费用，因此当企业内部管理费用的增加与市场 交易费用节省的数量相等时，或者说企业中笔交易，不管是通过内 部交易，还是通过市场交易，其费用是相等时，那么企业的边界就趋 于平衡，也就是企业边界是处于合理的位置上。 现代交易理论认为，节约交易费用是资本主义企业结构演变的一 个重要动力。企业并购实质是企业组织对市场的替代，是为了减少生 产经营活动的市场交易费用。根据这种理论，无论何种形式的并购都 是企业内部协调成本时，旨在使交易内在化的并购就会发生。企业并 购，就其实质来说，就是企业组织对市场的替代，是对外部市场不确 定性的一种反应。 5 企业竞争战略 企业竞争战略理论认为在解释混合并购方面有其独到之处。这一 理论从两方面来论述企业并购的动机：( 1 ) 从多样花经营角度企 业竞争战略理论认为，现代企业的发展所面临的市场环境是很不确定 的，为了降低风险，企业不应该将所有的资本都投放到一个行业中， 而应实行多样花经营，以分散经营风险。( 2 ) 从企业长期生存和发 展的角度，认为隶属于衰退行业的企业为了求得继续生存和发展的机 会而将资本转向新兴行业时，通常通过并购将一部分资金投向这些行 、i 匕。 1 3 我国企业并购的动因分析 以上着重从理论上分析了国外企业并购的动因。事实上，企业并 购的动机是多元的，对于特定的并购行为而言，单一的动机是不多见 的，同时每一种理论仅仅是站在某一角度分析，具有一定的片面性， 下面针对我国企业的并购行为分析其产生的原因。 1 主要动因： 获取稀缺资源 企业本身就是作为一种替代价格机制执行资源配置功能而存在 的组织，因此获取资源是企业存在的内在需要。对企业来说，需要的 资源主要包括资金、技术、原材料。而我国政治经济体制正处于转型 时期，在资源调控机制中非市场力量的滥用给企业特别是民营企业获 取特定资源造成障碍，与资源的天然稀缺性共同促成了某些资源的稀 缺。我们分别从资金、技术、垄断资源加以分析。 ( 一) 拓宽融资渠道 我国经济结构的调整为企业提供了广阔的成长空间，加入w t o 后 竞争的加剧也迫使企业要求以更快的速度发展以应对外来竞争者的 挑战。然而制度的变迁时期的特点也决定了我国资金供给渠道尚不成 熟，企业直接利用现有渠道融资存在较大的障碍和较高的成本。 首先，依靠自身资金积累速度太慢，满足不了企业迅速壮大的要 求，而且过度依赖内部积累投资所需资金，容易造成资产流动性下降， 使资金链过紧，给正常经营造成困难。 其次，贷款成本过高，不能成为企业稳定的资金来源。 再次，资本市场虽然拥有其他融资渠道无法比拟的优点，诸如资 金永不退出、没有还本付息的压力，但是资本市场特别是股票市场所 普遍要求强制执行的信息披露制度，使得进入资本市场的企业必须将 原本处于经营和发展的需要有必要保密的信息公开，可能使得企业战 略意图由于被竞争对手获悉而难以实现。基于以上考虑，很多企业对 资本市场融资顾虑重重。另外，国家长期以来对进入资本市场设置过 高的门槛以及配额限制，也是阻碍企业有效利用资本市场筹措资金的 重要原因。 因此我国企业进行并购，应充分化解以上几种融资方式的障碍， 使企业能充分利用现有融资渠道。( 1 ) 并购与自有资金供给。若干个 独立的企业通过兼并、收购等方式组成新的企业或企业集团，使原有 企业间通过市场机制配置资源的职能部分由新的企业组织来执行，在 新的企业或企业集团内部形成有效的内部资本市场，资金余缺在集团 内不同企业或企业内部不同部门、项目间进行调配，降低了资金交易 成本，加快了资金周转速度。企业规模的扩大和不同用途间资金循环 的不完全同步使得通过内部资金积累部分满足发展所需成为可能。 ( 2 ) 并购与资金贷款供给。并购后企业资金规模扩大，信用基础也 相应增大，可用于抵押的资产更多，获得贷款更容易。同时通过并购 后形成的关联企业间的担保，是我国企业获得贷款资金的更常用的方 式，许多母公司就利用子公司担保获得了大量的资金。( 3 ) 并购与资 本市场融资。企业通过收购上市公司( 又称为“买壳上市”) 获得紧 缺的“壳 资源间接进入资本市场再融资，既可以享受到资本市场的 诸多好处，又不用完全承担信息披露义务，不会因过早暴露战略意图 而丧失先机，也不用担心企业控制权被弱化或被剥夺，企业只需掌握 上市公司控股权即可实现与上市公司的资金流动( 通过担保或其他关 联交易) ，从而达到资本市场融资的目的。 ( 二) 取得核心技术 现代意义上的产品竞争早己超越了低水平的价格战时代，产品竞 争力更多地体现在技术含量的高低上，企业越来越重视产品技术的研 究开发。对于一般性应用技术的开发，企业并不需要太多的投入即可 实现。然而某些核心技术，如手机核心芯片技术，由于开发周期漫长， 投入成本巨大，所需专家团队庞大，一般企业往往难以负担。而企业 通过并购核心技术资产，可以较快速地获得核心技术，实现产品竞争 力的大幅提升。相比较技术转让费方式来说，企业通过并购引入核心 技术只需一次性支付所有费用，不必承担后续使用费，综合成本一般 较低。对购入核心技术拥有独立所有权，也使得企业能够在此基础上 开发出更先进的技术。 ( 三) 获得垄断自然资源 我国有一些基础资源领域采取了十分严格的准入制度，例如石油 开采、稀有金属采掘等。这些行业依靠高垄断利润迅速提高了技术水 平和经营能力，为国民经济奠定了坚实的基础。 但是，这些行业发展到一定阶段以后，势必使其内部因缺乏市场 机制的引导而导致资源配置效率低下，发展缓慢，不能适应经济发展 的要求。 这些垄断性的资源都有其庞大的行政权力和背景，使得对这些资 源依赖程度高的其他行业的企业在交易中处于弱势地位，要获得垄断 资源，必须要付出很高的交易成本。为了克服这种“资产专用性”障 碍，企业有需要采取纵向并购的方式将原来与特殊资源供应商的交易 转化为企业内部的资源配置行为。 垄断性资源行业能提供远超过一般行业的利润回报，许多企业都 渴望能得到垄断性资源，但由于历史和政策的原因，这些行业几乎全 部为国有企业所占有。由此，通过并购接手一家具有健全网络的现存 企业理所当然成为投资者的捷径。 对规模经济的追求 ( 一) 中小企业的横向并购 对于规模小的企业来说，通过并购的方式，可在短期内增大企业 规模，迅速占领市场，提高竞争力。 我国目前生产资料市场仍很不完善，企业很难从市场获得某些关 键性的生产资料、生产要素( 如土地使用权) 。只有通过兼并才能获 得这些生产要素。随着科学技术日新月异的发展，先进技术对于企业 的生存与发展日益重要，而人才更是竞争的关键。通过并购来获取其 他企业的先进技术和人才己成为越来越多的公司并购活动的主要目 的。而在通过并购争夺先进技术的同时，还可因并购而进入一个新领 域或一个新行业，从而实现企业长远的发展规划。一些跨国企业就是 通过收购国内相关企业的产权实现进入中国市场的目的。在中国加入 w t o 后，会有越来越多的外国公司采取这种方式进入中国市场，同时 具有竞争优势的中国企业也会采用同样的方式走向世界。在这方面， 海尔是一个很好的例子。 海尔集团公司的前身是青岛电冰箱厂，1 9 8 4 年还是一个亏损1 4 7 万元的集体小厂，在1 9 9 1 年1 2 月份，以青岛电冰箱厂为核心企业， 以空调厂、冷柜厂为紧密层企业，经过改制，组建了海尔集团公司。 自1 9 8 4 年至1 9 9 7 年，海尔共兼并了亏损总额5 5 亿元的1 4 家企业， 盘活了1 4 2 亿资产，集团收入由建立之初9 2 年的8 亿元飚升到9 6 年6 1 6 亿元。海尔兼并的成功之处在于选择“休克鱼作为兼并的 目标。在将目标企业纳入集团之后，通过将先进的海尔企业文化、管 理模式和品牌资产注入，海尔成功地激活了“休克鱼”。通过企业兼 并、重组，海尔的产品种类迅速提高，整体竞争力大大增强。 ( 二) 大型企业的并购活动 首先，购入对本企业主业有帮助的资产，比如说拥有核心技术专 利的企业等，其次通过出售或是另建独立机构的办法，剥离掉与核心 业务无关或是与企业整体运行不相协调的业务资产，使企业主业清 晰，管理更有效率。企业还可以趁此机会，进行人员的调整和管理体 系的改进，提高整个企业的效率。 2 非主要动因 ( 1 ) 保障和扩大控制权的收益 由于经理控制权损失的不可补偿性和控制权收益的不可有偿转 让性1 ，通过并购扩大企业规模，增强企业的市场势力，降低了经营 风险和被收购的危险，使经理的控制权收益得到保障，而企业所控制 资源总量在增加，也使得企业经理能够享有更多控制权收益的机会。 ( 2 ) 利用虚假重组投机获利 。 在证券市场信息披露制度不健全的条件下，企业内部人士或有关 利益方，可以通过虚假重组信息或报表重组认为制造虚假信息，影响 投资者心理，引起二级市场股价波动，而从中投资获利。 ( 3 ) 利用优惠政策 我国政府为鼓励企业并购，制定了许多财税、信贷方面的优惠政 策，一些企业处于利用这些优惠政策的目的，如寻求财政补贴、税收 减免等，进行企业并购的现象十分常见。有些地方政府为利用中央提 供的优惠政策，也积极推动地方性国有企业并购。 比较分析中外企业并购动因，可以看到，我国企业并购行为是经 济动机和政治动机、合理动机和投机动机相混合的产物，在这些比较 典型的并购动因中政府推动、获取资源要素和短期效应是现阶段我国 企业发生并购行为最重要的动机，而长远发展的考虑则往往是企业考 虑得最少的，这种动机说明，与西方比较成熟的行为相比，我国企业 1 张维迎，“控制权损失的不可补偿性与国有企业兼并中的产权障碍”，“金融论文在线”1 9 9 8 年5 月7 日 1 7 并购动因还处于较低的层次，表现为政府驱动力非常强，企业并购盲 目化其动因单一，缺乏经营战略等，还没有走上规范、有序的轨道。 良好的动机才能产生良好的效果，并购中，减少和消除这些不合 理及投机的动机是进行真正意义上企业并购的前提，也是提高并购绩 效的基础。 我国企业并购的现状和问题 一般而言，企业间进行并购，能够加速生产集中，适度扩大企业 规模，促进产业组织结构合理化提高经营效益，但对我国企业并购动 因分析表明，事实上不能顺利达到这个目的，甚至企业并购成为发展 的障碍。判断企业并购成功与否，更重要的在于影响并购因素的复杂 性。我国企业并购内部动因和外部环境直接影响到企业并购的成效。 同时，对我国并购的发展现状、特点及存在问题的进一步了解，有助 于客观、深入地分析并购环境的优劣。 2 1 我国企业并购发展现状 提到我国的并购现状，不能不把这种并购和行业的整和，国有企 业改革，引进外资结合起来。 ( 1 ) 在外资并购方面 近年来，中国政府出台了一系列有利于外资参与国有企业改组改 造的法律法规，公布了外商投资产业指导目录( 修订) 和中西部 地区外商投资优势产业目录、上市公司收购管理办法等法律法 规。修订后的外商投资产业指导目录( 2 0 0 2 年) 将原来禁止进入 的电讯、燃气、热力、供排水等城市管网首次列为对外开放领域，增 加了7 6 条鼓励类投资项目，减少限制类项目达三分之二。在原来禁 止、限制进入的行业，外资通过并购方式也可以快速进入。2 0 0 4 年 以来，国务院有关部门又相继出台了利用外资改组国有企业暂行规 定、外国投资者并购国内企业暂行规定，对外国投资者参与国 有企业并购重组做出了具体的规定，放宽了外资并购主体和外国投资 者并购中国境内企业的出资比例等。随着社会主义市场经济体制的不 断完善，中国将大力发展资本市场和其他要素市场，积极推进资本市 场的改革开放和稳定发展，扩大直接融资，推动了国有经济布局和结 构的调整。针对外资并购条例，资产的评估方法要科学合理。企业 并购将与产业结构调整密切相联，工业企业并购比例将下降，高科技 和第三产业比例将不断增加。并购规模急剧扩大，不仅涉及金额不断 上升，并购方式也将按从横向到纵向再到混合的步骤发展。并购相关 的立法环境将得到不断改善，并呈现出愈加宽松的态势。资产剥离手 段将成为主要手段，所占比重将不断增大。此外，值得注意的是，金融 安排在并购中的地位越来越高，多种金融工具混合运用，将在企业的 并购重组中发挥更大的作用。 ( 2 ) 国有企业改革方面 通过收购兼并、重组上市、关闭破产等多种形式，从战略上调整 国有经济布局和结构，是经济体制改革的一项重要内容，也是深化国 有企业改革的一项重大措施。国有经济布局和结构调整取得了积极进 展，成效已经显现，涌现出一批具有较强竞争力的大公司大集团。1 9 9 7 年- 2 0 0 2 年中国进入世界5 0 0 强的内地企业由3 家上升到1 1 家，这 些企业全部是国有及国有控股企业。2 0 0 3 年中国企业联合会推出的 中国企业5 0 0 强中，国有及国有控股企业共有3 6 8 家，占总数的7 3 6 ， 资产占总数的9 6 4 ，利润占总数的8 5 4 。它们已经成为我国行业 并购的主力企业，不仅能够挽救大批处于困难中的国有企业，而且能 够有效提高行业的发展水平。 2 2 我国企业并购的特点 ( 1 ) 投资者并购国内企业的活动日益增多 外资并购已经成为中国吸引外商投资的新方式。中国目前处于经 济转轨时期，也是企业并购重组大规模发生的时期，预计在未来的几 年中，中国将掀起一场包括外资在内企业间并购的高潮。外商投资并 购条例将解决外资企业并购中国国内企业所遇到的诸多问题。而且外 资企业在中国并购应该可以涉及国有企业、民营企业和私有企业。 2 0 0 4 年中国吸引外资直接投资总额为世界各国之最，表明中国正成 为世界投资热点。但中国目前以并购方式引进的外资只占5 。因此， 中国通过并购方式吸引外资的潜力很大。跨国并购将成为中国吸引外 资的重要方式。 近年来，中国与跨国公司的合作层次在不断加深，已从原来接受 其生产性投资进