（金融学专业论文）中资保险公司境内上市的风险研究.pdf

摘要 继中国人保、中国人寿和平安海外上市之后，国内许多保险公司 也开始纷纷加速各自的上市步伐。据统计，截至目前，上市辅导期满 的保险公司已达6 家，分别是新华( 寿) 、泰康( 寿) 、太平洋( 寿) 、 天安( 产) 、华泰( 产) 和大众( 产) 。针对掀起的这股保险公司上市 热潮，不少业内专家纷纷表示担忧。他们认为，上市并不是游戏，笼 罩在上市光环下的保险公司其实并没有真正意识到上市后的风险与 艰辛。 在中国保险业全面开放之际，中资保险公司正面临来自国际保险 巨头的竞争压力。因此，中资保险公司通过进入资本市场做大做强是 大势所趋。但是中国人保、中国人寿和平安保险上市之后，大大小小 的事情都无一例外地使得各自的股价上上下下，起伏不定。这前所未 有的冲击波不仅影响着投资者的信心，还影响着整个中国保险业。显 而易见的事实是，“境内市场保险第一股”这个名头虽然响亮，但是 保险公司上市牵动着投资人、投保人、受益人等方方面面的相关利益 主体。保险公司上市的复杂性和国内股市的现状，要求我们必须未雨 绸缪，客观、冷静地分析中资保险公司境内上市将会面临的风险。 全文由四个部分组成，基本思路和结构安排如下： 第一章作为全文的铺垫，分析了中资保险公司境内上市的动因及 特点。长期以来，资本金问题一直被业内认为是制约中国保险业发展 的瓶颈之一。中资保险公司选择境内上市，不仅仅是为了补充资本金 来提高偿付能力和扩展业务，更重要的是解决保险公司的机制问题。 面对国际保险竞争迅速国内化的挑战，保险公司境内上市也是增强其 国际竞争能力的战略选择。虽然目前国内证券市场尚无保险股，但通 过对境内外上市的比较发现中资保险公司境内上市具有鲜明的特点， 同时其境内上市也有分拆上市和整体上市两种方案可供选择。在全流 通还没定论之前，上市保险公司的股权结构也有其自身的特点。 然而，保险公司上市不是万能的，上市如同一把双刃剑，有利就 有弊。从目前我国证券市场的发展状况来看，保险公司上市面临着诸 多的风险。其中有些风险是相对可控的，有些风险是相对不可控的， 故笔者将风险划分为两章来阐述。 第二章将相对不可控的风险归为一章分析。本章着重分析了中资 保险公司境内上市的系统性风险、外资并购风险和信息披露风险这三 个风险。 首先，中资保险公司一旦境内上市，就置身于中国股市这个大熔 炉，面临国内股市的系统性风险。本文引用徐国祥、檀向球的实证研 究得出，中国股市系统性风险占总风险的比例相对于西方成熟股市而 言相当高，再加上中国股市个股同涨同跌的比例显著高于美国股市， 进一步论证了中国股市具有高系统性风险。影响股市系统性风险的因 素有国家政策、经济周期和社会政治等。目前我国股市带有“政策市” 的典型特征，“政策市”是造成我国股市高系统性风险的根源。正是 股市的高系统性风险，使得上市保险公司的业绩难以稳定其股价。 其次，中国的保险市场潜力巨大，特别是对资金实力雄厚的外资 保险公司更具有诱惑力，所以中资保险公司境内上市还面临外资并购 风险。文章在界定了兼并：收购和并购几个重要的概念之后，指出外 资意在通过要约收购、协议收购和公开市场收购三种方式获得上市保 险公司的控制权。中资保险公司普遍存在股权集中的现象，通过引入 战略投资者、增资扩股等方式，股权集中度已有所下降。通过境内上 市，中资保险公司的股权结构会进一步分散，最终出现绝对控股型、 相对控股型和分散型三种不同的股权结构。然后笔者逐一讨论了三种 股权结构下的外资并购风险，特别是分散型股权结构下的外资并购风 险。外资成功并购上市保险公司，这意味着控股股东失去了控制权， 势必影响管理层的稳定，从而影响上市保险公司的稳健经营。 最后，中资保险公司境内上市后，还要按证券市场的要求披露信 息，故信息披露风险同样不可忽视。正是由于股票市场、保险市场都 存在严重的信息不对称问题，上市保险公司要受到保监会和证监会的 严格临管。文章侧霞于研究l 市保险公司的持续信息披露，并详细分 析了信息披露的对象和内容。由于上市保险公司具有极强的公众性 质，保监会和证监会要求l 市保险公司披露的信息是前所未有的详 细。只有信息披露真实才能有效纠正信息不对称。但如果上市保险公 司的信息披露不恰当，就容易使上市保险公司要么因信息披露不实导 致违规受罚，要么因信息披露过于详细导致泄露商业机密。 第三章将相对可控的风险归为一章。本章着重分析了中资保险公 司境内上市募集的资金运用风险、退市风险和股价波动风险。 首先，文章分析了中资保险公司境内上市募集的资金运用风险。 中资保险公司境内上市募集资金有两个渠道：首次公开发行和再融 资。中资保险公司上市募集的资金绝大部分是用于补充资本金，也是 可运用资金的一部分，具有长期性的特点。然后笔者具体分析了保险 资金投资的方式、品种和比例等。通过研究发现，上市募集的资金运 用风险主要体现在两个方面：一是上市保险公司没有按招股说明书列 明的用途使用募集的资金；二是上市保险公司具体投资于银行存款、 债券、证券投资基金和股票时所遭遇的风险。这两类风险对上市保险 公司的影响也相应地表现为两个方面：一是改变资金的用途，违规使 用资金，使保险公司的声誉受损，从而影响股价；二是资金的具体投 向风险影响上市保险公司的投资收益率，从而影响保险公司的稳定经 营和发展。 其次，文章分析了中资保险公司境内上市的退市风险。笔者先界 定了退市的概念，即上市公司不再符合法律的规定或上市规则的要求 而丧失继续上市交易的资格。然后具体分析了影响我国上市保险公司 退市的因素主要是业绩低于证交所规定的底线和违规披露财务报告。 退市给中资上市保险公司造成的影响主要表现在三个方面：一是保险 公司由于退市而失去了在股市低廉筹措资本和摊薄上市费用的机会。 二是退市给上市保险公司各利益主体造成了损失。三是退市还给保险 公司的后续经营带来负面影响。 最后，文章分析了中资保险公司境内上市的股价波动风险。从影 响上市保险公司股价波动的因素来看，股价波动在很大程度上来自大 盘的联动效应：从长期来看，公司业绩是影响股价波动的最基本因素： 信息披露则通过影响投资者预期来影响股价；而我国特殊的股权结构 对股价波动的影响亦不能忽视。在此基础上，文章综合分析了股价波 动对上市保险公司的影响，不仅会影响上市保险公司的展业，还会影 响上市保险公司的再融资。 第四章在深入分析上述风险的基础上，对这些风险作总体评 价，并探讨了相应的风险防范对策。首先综合评价了中资保险公司境 内上市的风险。这些风险相互影响，不是独立发生作用的，而且对上 市保险公司的影响是深远的。其次，在此基础上，文章从上市保险公 司自身和外部环境的角度提出了几点对策。一方面，从中资保险公司 自身的角度来看，有以下几点对策：一是构建全面风险管理体系。原 因在于各风险因素之间是相互关联的，将各种风险因素简单割裂开来 考虑无法正确反映上市保险公司真实的整体风险。二是建立专业的保 险资产管理公司。原因在于上述风险中有些是与保险公司的业绩挂钩 的，建立专业的保险资产管理公司对于提高投资收益率和上市保险公 司的偿付能力具有现实意义。三是建立相对控股的多元化股权结构。 原因在于绝对控股型的上市保险公司容易造成大股东违规操作等问 题。另一方面，上市保险公司防范风险，除了靠自身的努力外，外部 环境的建设亦很重要。一是我国法制建设还不完善，应加强有关中资 上市保险公司的法制建设。二是各监管部门的协调性差，应加强对中 资上市保险公司的监管合作，完善协调机制。 本文的主要创新与贡献主要体现在以下几个方面：( 1 ) 文章的选 题。中资保险公司境内上市是新生事物，理论界与实务界都处于探索 阶段。本文以我国的证券市场为背景，深入研究中资保险公司境内上 市的风险具有实际意义。( 2 ) 文章的研究角度。中资保险公司海外上市 已有成功的先例，而境内尚无中资保险公司上市。本文侧重于研究中 资保险公司境内上市后与我国证券市场有关的风险，以区别于中资保 险公司自身所具有的风险。( 3 ) 文章不仅分析了中资保险公司境内上市 的风险，还提出了有关风险控制措施，对实务操作提供了有益的参考。 关键词：保险公司境内上市风险股价 a b s t r a c t w i t hp e o p l e 。si n s u r a n c ec o m p a n yo fc h i n a ，c h i n al i f ei n s u r a n c e c o m p a n ya n dp i n ga ni n s u r a n c ec o m p a n yl i s t e d o v e r s e a s ，a l o to f c h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n i e sb e g i nt oa c c e l e r a t et h e i rl i s t i n gp a c e so n e a f t e ra n o t h e r t h es t a t i s t i c ss h o wt h a t ，s of a r , t h en u m b e ro fi n s u r a n c e c o m p a n i e s t h a th a v eb e e nc o a c h e dh a sr e a c h e d6 m a n y e x p e r t sp r o p o s e d t h e i r w o r r ya b o u t t h e u p s u r g e o fi n s u r a n c e c o m p a n i e s l i s t i n g t h e y b e l i e v e dt h a tl i s t i n gi sn o ta g a m e a n dt h ei n s u r a n c ec o m p a n i e sw i l lh a v e t of a c eu pw i t ht h er i s k sa n dd i f f i c u l t i e sa f t e rl i s t i n g b u ta f t e rc h i n e s ei n s u r a n c e i n d u s t r yo p e n si n a na l l r o u n d w a y , c h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n i e sa r ef a c i n gt h ep r e s s u r eo f c o m p e t i t i o nf r o m i n t e r n a t i o n a li n s u r a n c eg i a n t s s o ，i ti s n e c e s s a r yt h a tc h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n i e sb e c o m eb i ga n dp o w e r f u lt h r o u g he n t e r i n gt h ec a p i t a lm a r k e t b u ta f t e rt h et h r e ei n s u r a n c ec o m p a n i e sw e r el i s t e do v e r s e a s ，a l lf a c t o r s m a d et h e i rs t o c kp d c e su pa n dd o w n t h i su n p r e c e d e n t e ds h o c kw a v e i n f l u e n c e sn o t o n l yi n v e s t o r s 。c o n f i d e n c e ，b u t a l s ot h ew h o l ec h i n e s e i n s u r a n c ei n d u s t r y t h eo b v i o u sf a c ti s ，t h o u g ht h er e p u t a t i o no f ”f i r s t i n s u r a n c es h a r eo fd o m e s t i cm a r k e t ”i sg r e a t ，t h e l i s t i n go fi n s u r a n c e c o m p a n ya f f e c t st h es t a k e h o l d e r ss u c ha st h ei n v e s t o r , t h ei n s u r e d ，t h e b e n e f i c i a r y , e t c t h ec o m p l e x i t yo f i n s u r a n c ec o m p a n i e s b e i n gl i s t e da n d c u r r e n ts i t u a t i o no ft h ed o m e s t i cs t o c km a r k e t r e q u i r e u st o a n a l y z e o b j e c t i v e l y t h er i s k st h a tc h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n i e sw i l l f a c ea f t e r l i s t i n g t h e r ea r ef o u r c h a p t e r si nt h i sd i s s e r t a t i o n ： a st h ef o u n d a t i o no ft h i s d i s s e r t a t i o n ，c h a p t e ro n ed i s c u s s e s t h e r e a s o n sa n dc h a r a c t e r so fc h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n i e s b e i n g l i s t e d d o m e s t i c a l l y t h er e a s o nw h y c h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n i e sc h o o s et ob e l i s t e dd o m e s t i c a l l yi s ，n o t o n l yt or a i s ec a p i t a la n ds o l v e n c y , b u ta l s ot o s o l v et h e p r o b l e m so ft h e i n s u r a n c e c o m p a n i e s m a n a g e m e n t t h o u g h t h e r ei sn oi n s u r a n c es h a r ee x c h a n g e di nd o m e s t i cs e c u r i t y m a r k e ta t p r e s e n t ，w e c a ns e et h e l i s t i n gd o m e s t i c a l l y o fc h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n i e sh a sd i s t i n c tc h a r a c t e r i s t i c s t h e r ea r e t w ow a y st ob el i s t e di n d o m e s t i cs t o c km a r k e t b e f o r et h ew h o l ec i r c u l a t i o n ，t h ec a p i t a ls t r u c t u r e o fc h i n e s el i s t e di n s u r a n c ec o m p a n i e sh a si t so w nc h a r a c t e r s i n c h a p t e rt w o ，t h e d i s s e r t a t i o nd i s c u s s e st h e r e l a t i v e l y u n c o n t r o l l a b l er i s k s f i r s t l y , i ta n a l y z e st h es y s t e m i cr i s k o n c ec h i n e s e i n s u r a n c e c o m p a n i e s a r el i s t e dd o m e s t i c a l l y , t h e yw i l lp l a c et h e m s e l v e si n c h i n e s es t o c km a r k e ta n df a c et h eh i g l l s y s t e m i cr i s k o ft h ed o m e s t i c s t o c km a r k e t ”p o l i c ym a r k e t 。w h i c hc a u s e st h eh i g hs y s t e m i cr i s ko f d o m e s t i cs t o c km a r k e ti sat y p i c a lc h a r a c t e ro fc h i n a ss t o c km a r k e t a n d i tm a k e si td i f f i c u l tt os t a b i l i z ei t ss t o c kp r i c eb yt h ep e r f o r m a n c eo ft h e l i s t e di n s u r a n c e c o m p a n y s e c o n d l y , i ta n a l y z e s t h er i s ko fm e r g e r & a c q u i s i t i o nb yf o r e i g nc o m p a n i e s t h r o u g hl i s t i n gd o m e s t i c a l l y , t h e s h a r e so fc h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n i e s w i l lb es c a t t e r e da n dt h r e e d i f f e r e n tc a p i t a ls t r u c t u r e sa p p e a rf i n a l l y t h e nt h ed i s s e r t a t i o nd i s c u s s e s t h er i s ko fm e r g e r & a c q u i s i t i o nb yf o r e i g nc o m p a n i e su n d e rt h et h r e e c a p i t a ls t r u c t u r e so n eb yo n e i ft h ec o m p a n yi sa c q u i r e ds u c c e s s f u l l yb y f o r e i g nc a p i t a l ，t h em a n a g e m e n ts t a b i l i t yo ft h el i s t e di n s u r a n c ec o m p a n y w i l lb ei n f l u e n c e d f i n a l l y , t h ei n f o r m a t i o nd i s c l o s u r er i s ka l s oc a n tb e i g n o r e d t h i s d i s s e r t a t i o n l a y se m p h a s i s o n s t u d y i n g t h ec o n t i n u o u s i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo fl i s t e di n s u r a n c ec o m p a n i e s ，a n dd i s c u s s e st h e o b j e c t i v e sa n dc o n t e n t so fi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r ei nd e t a i l i ft h el i s t e d i n s u r a n c ec o m p a n yd i s c l o s e si n f o r m a t i o ni n a p p r o p r i a t e l y , i tw i l lm a k et h e l i s t e di n s u r a n c e c o m p a n y b e p u n i s h e d b e c a u s eo ff a l s ei n f o r m a t i o n d i s c l o s u r e ，o r r e v e a lb u s i n e s ss e c r e tb e c a u s eo ft h ed i s c l o s u r eo f i n f o r m a t i o ni nd e t a i l i n c h a p t e rt h r e e ，t h e d i s s e r t a t i o nd i s c u s s e s t h e r e l a t i v e l y c o n t r o l l a b l e r i s k s f i r s t l y ，i ta n a l y z e st h ei n v e s t m e n tr i s ko ft h ef u n dt h a t i sr a i s e df r o mt h es t o c km a r k e t q - h i sr i s k i s m a i n l y r e f l e c t e di nt w o a s p e c t s ：t h el i s t e di n s u r a n c ec o m p a n y h a sn o tu s e dt h ef u n da c c o r d i n gt o t h e p r o s p e c t u s l i s t s ，a n d t h e s p e c i f i c i n v e s t m e n tr i s k s b o t ht h et w o r e s p e c t sw i l lp r o d u c et h ea d v e r s ee f f e c t o nt h es t e a d ym a n a g e m e n ta n d d e v e l o p m e n to ft h el i s t e di n s u r a n c ec o m p a n y s e c o n d l y , t h ed i s s e r t a t i o n d i s c u s s e st h ed e l i s t i n gr i s k t h e ni tm a k e sac o n c r e t ea n a l y s i so nt h em a i n f a c t o r st h a tc a u s ed e l i s t i n g t h ei n f l u e n c eo ft h er i s ki ss h o w n m a i n l yi n t h r e er e s p e c t s ：t h ei n s u r a n c ec o m p a n yw i l ll o s et h ec h a n c et or a i s ec a p i t a l ， d e l i s t i n gw i l l d oh a r mt oa l ls t a k e h o l d e r sa n db r i n gn e g a t i v ee f f e c tt o s u b s e q u e n to p e r a t i o no ft h ei n s u r a n c ec o m p a n y f i n a l l y ，i td i s c u s s e st h e r i s ko ft h es t o c kp r i c ef l u c t u a t i o n i ta n a l y z e st h eb a s i cf a c t o r st h a tw i l l i n f l u e n c et h es t o c kp r i c e t h i sr i s kw i l ln o to n l yi n f l u e n c et h ei n s u r a n c e c o m p a n y t oo b t a i nb u s i n e s s ，b u ta l s oi n f l u e n c e ，i t sc a p i t a lr a i s i n g i n c h a p t e rf o u r ，o n t h eb a s i so f a n a l y z i n g i n d e p t h t h e a b o v e m e n t i o n e dr i s k s ，t h i sd i s s e r t a t i o nd o e sa no v e r a l la p p r a i s a lt ot h e s e r i s k s ，a n dt h e nd i s c u s s e st h ec o u n t e r m e a s u r e sa g a i n s tt h e s er i s k s o nt h e o n e h a n d ，c o n s i d e r i n g f r o mc h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n yi t s e l f , t h e f e a s i b l ec o u n t e r m e a s u r ei sa sf o l l o w s ：t os t r u c t u r et h e s y s t e mo ft h e i n t e g r a l r i s k m a n a g e m e n t ，t o s e t u ps p e c i a l i z e d i n s u r a n c ea s s e t m a n a g e m e n tc o m p a n y ，a n dt os e tu pt h er e l a t i v e l yc o n t r o l l a b l e c a p i t a l s t r u c t u r e o nt h eo t h e rh a n d ，t h ec o n s t r u c t i o no ft h ee x t e r n a le n v i r o n m e n t i sa l s o v e r yi m p o r t a n t f i r s t ，g o v e r n m e n ts h o u l ds t r e n g t h e nt h el e g a l c o n s t r u c t i o na b o u tt h ec h i n e s el i s t e di n s u r a n c e c o m p a n i e s s e c o n d ， s u p e r v i s i o nd e p a r t m e n ts h o u l ds t r e n g t h e nt h e s u p e r v i s i o n c o o p e r a t i o n o v e rt h ec h i n e s el i s t e di n s u r a n c ec o m p a n i e sa n dp e r f e c tt h em e c h a n i s m o f c o o r d i n a t i n g t h em a i ni n n o v a t i o na n dc o n t r i b u t i o no ft h i s d i s s e r t a t i o na r ea s f o l l o w s ：( 1 ) t h et o p i c c h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n yl i s t e dd o m e s t i c a l l yi s an e w t h i n g t h e o r ya n dp r a c t i c ea r eb o t hi ne x p l o r a t i o n t h i sd i s s e r t a t i o n s t u d i e st h er i s k st h a tt h ec h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n i e sl i s t e dd o m e s t i c a l l y 1 w i l lm e e ti nd o m e s t i cs e c u r i t ym a r k e t t h ed i s s e r t a t i o ni so fp r a c t i c e s i g n i f i c a n c e ( 2 ) t h ep e r s p e c t i v e o ft h ed i s s e r t a t i o n t h ec h i n e s e i n s u r a n c ec o m p a n i e sh a v el i s t e do v e r s e a ss u c c e s s f u l l y , b u tt h e r ei sn o c h i n e s ei n s u r a n c ec o m p a n yl i s t e dd o m e s t i c a l l yy e t t h ed i s s e r t a t i o nl a y s e m p h a s i so i lt h er i s k sr e l a t e dw i t hc h i n e s es e c u r i t ym a r k e ta f t e rc h i n e s e i n s u r a n c ec o m p a n i e sa r el i s t e dd o m e s t i c a l l y ( 3 ) t h ed i s s e r t a t i o nn o t o n l y a n a l y z e s t h er i s k st h a tt h ec h i n e s ei n s u r a n c e c o m p a n i e s l i s t e d d o m e s t i c a l l yw i l lm e e t ，b u ta l s op r o p o s e st h er e l e v a n tc o n t r o lm e a s u r e so f t h e s er i s k s ，w h i c ho f f e rb e n e f i c i a lr e f e r e n c et ot h e p r a c t i c e k e yw o r d s ：i n s u r a n c ec o m p a n yl i s td o m e s t i c a l l yr i s k s t o c kp r i c e 4 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独 立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论 文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的 研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。因本 学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位论文作者签名：徐向红 2 0 0 5 年4 月1 8 日 月i j吾 在世界保险业中，很多知名的保险集团都是上市公司，如德国安 联、法国安盛等。而在目前中国股市千余家上市公司中，至今还没有 保险公司的身影。自2 0 0 0 年开始，媒体就热切关注着中资保险公司 的上市，但保险股却是千呼万唤不出来。2 0 0 3 年1 1 月中国人民财产 保险股份有限公司成功赴港上市，启动了中国内地大型保险企业海外 上市的历程。随后中国人寿也于当年1 2 月在香港和美国实现同步上 市。2 0 0 4 年6 月，平安保险也在香港顺利挂牌交易。此后，中资保 险公司争做国内保险第一股的呼声不断。 我们知道保险公司通过上市，不仅能增强资本实力，提高偿付能 力和抵御风险的能力，还能优化股权结构，完善法人治理，为进一步 转换经营机制、提高竞争能力奠定坚实基础。很多学者也撰文论述了 中资保险公司上市的意义。但是事物的发展总有两面性，我们也应该 看到上市是一把双刃剑。虽然上市能解决中资保险公司的很多问题， 但国内证券市场发展还不完善，上市后中资保险公司能否经得起国内 股市的风浪，还有待市场检验。保险业是关系公众利益的行业，保险 公司的安全是公众利益的保障。因此，在中资保险公司上市热潮中， 理性地研究其可能存在的风险，对中资保险公司的决策和风险控制， 以及公众利益的维护具有重大的意义。基于上述原因，笔者选取了从 中资保险公司境内上市的角度来研究其可能存在的风险，并期望能够 抛砖引玉。 全文以一般理论分析为基础，采用比较分析法和跨学科研究方 法，借鉴银行上市和中资保险公司境外上市的实例，综合运用保险学、 金融学、证券投资学、公司金融、管理学等学科的知识，按照从一般 到特殊的演绎推理的基本思路集中讨论了中资保险公司境内上市所 面临的风险，并提出了一些相应的风险控制措施。在全文结构上，本 文以发现问题、认识分析问题和解决问题的逻辑顺序来布局。 关于论文有以下几个问题需要加以特别说明：( 1 ) 中资保险公司上 市有境内上市和境p hi - 市两种途径。但由于这两种方式的要求和所面 临的市场环境和风险均不一样，本文的研究方向着眼于中资保险公司 境内上市的风险，而且本文所指的境内上市特指在a 股市场上市。 因此本文所指的中资上市保险公司特指在境内上市的中资保险公司。 ( 2 ) 本文侧重于研究中资保险公司上市后与我国证券市场有关的风险， 以区别于中资保险公司自身所具有的风险。( 3 ) 本文对于中资保险公司 上市风险的分类基于以下考虑：以中资保险公司对于风险的相对可控 性为晃，由于股票市场的系统性风险无法有效规避；外资并购风险不 论保险公司经营好坏都存在；一旦保险公司进入证券市场，必须按照 证监会的规定披露相关信息，否则会受到处罚。因此，以上三种风险 对于中资上市保险公司来说，相对不可控，故归为一类。而上市募集 资金的运用风险主要依赖于保险公司的投资策略：退市风险主要依赖 于保险公司的业绩表现是否触及证监会规定的底线；股价波动风险则 来源于多方面的因素，从长期来看，最重要的因素还是公司业绩。因 此，这三类风险对于中资上市保险公司来说具有相对可控的相似性， 故本文将其归为一类。( 4 ) 本文所研究的风险仅仅为中资保险公司境内 上市后面临的主要风险，并不是全部的风险，研究全部的风险不可能 也没有必要。 第一章中资保险公司境内上市的动因及特点 自2 0 0 0 年中国保监会政策法规官员发表讲话，鼓励有条件的保 险公司上市以来，中资保险公司跃跃欲试，纷纷争当“保险第一股”。 随着中国人保、中国人寿和平安保险海外上市的成功，争当“国内保 险第一股”又在中资保险公司之间暗暗较量。“上市”，在近几年的中 国保险理论界和实务界成了一个炙手可热的词汇。 第一节中资保险公司境内上市的动因分析 随着我国保险市场的开放，中资保险公司的上市要求愈发迫切， 那么到底是什么拨动了中资保险公司争相上市的神经? 通过考察研 究，笔者认为中资保险公司境内上市的动因主要体现在以下几个方 面： 一、扩充资本金，提高中资保险公司偿付能力的迫切要求 保险公司同其他企业一样，为了保证经营的安全性需要一定量的 资本。而保险公司经营的又是风险，与一般企业相比应该拥有更大的 资本。一方面，保险公司资本金的充足度决定了保险公司的偿付能力。 根据我国保险法第9 8 条规定，保险公司应当具有与其业务规模 相适应的最低偿付能力。保险公司的实际偿付能力不得低于保险监督 管理机构规定的数额；低于规定数额的，应当增加资本金，补足差额。 保险公司的实际偿付能力额度等于认可资产减去认可负债的差额。只 有那些可以被保险公司任意处置的可用于履行对保单持有人义务的 资产，才能被确认为认可资产。这样，保险公司的总资产中可用于赔 付的资产就被打了折扣。特别是在非正常经营年度，针对可能发生的 巨额风险，或费率测算、资金运用和准备金的提取出现较大偏差时， 有可能会要用资本金来赔付。资本金越充足，保险公司的偿付能力就 越强，信誉就越高。另方面，资本金的充足度还制约着保险公司的 承保能力，进而决定着保险公司的发展规模和速度。一般地，保险费 与净资产比例不超过2 ：1 视为安全。保险法第9 9 条规定经营财产 保险业务的保险公司当年自留保险费，不得超过其实有资本金加公积 金总和的四倍。有关资料显示，中资保险公司资本金普遍较低的现状 极大地制约着自身的承保能力，加之一些保险公司经过多年经营，坏 账时有发生、风险有所积累，其偿付能力令人担忧。2 0 0 4 年8 月上 旬，新华人寿因连续三年偿付能力严重不足而收到保监会下发的监管 意见书，并被暂停新开分支机构。 因此，提高偿付能力成为保险公司扩充资本金的首要目标，其扩 大资本金规模的途径有四个：( 1 ) 自我积累，虽然具备成本最小优势， 但难以在短时间内获取发展所需的大量资本金。( 2 ) 私募增资扩股，但 这方式存在募集范围小、无法吸收中小投资者闲置资金的缺点。( 3 ) 寻求外资入股。外资公司资本雄厚、又急于想在拥有巨大潜力的中国 保险市场上分一杯羹，因而很乐于参股中资保险公司。但是，按有关 政策规定，外资参股中资保险公司，外资持股总额不能超过保险公司 股份总额的2 5 。外资入股也只是权宜之计。( 4 ) 上市公开发行股票， 上市公开募股不仅使保险公司得以在全社会范围内筹措资金、实现资 本规模的迅速扩张，而且使保险公司利用配股权、新股发行获取后续 资金成为可能，从而提高承保能力和偿付能力，且无须还本，具有其 他方式所无法比拟的优势。中国人民财产保险股份有限公司和中国人 寿保险股份有限公司通过境外上市，偿付能力分别达到监管标准的 1 9 倍和5 6 倍。 二、建立现代企业制度、完善中资保险公司治理的迫切需要 中资保险公司的上市目的，除了融资以外，另一重要方面是解决 中资保险公司的机制问题。尽管国有独资保险公司大多已从形式上改 为股份制保险公司，但并没有改变国有股“一股独大”的局面，其在 内部控制、激励与约束：经营机制等方面还没有彻底摆脱行政的干预。 现有的股份制保险公司与国外同行相比，股权结构不尽合理，法人治 理结构不尽完善，投资者对企业的监督制约也不到位，这与现代企业 制度的要求相差甚远。中资保险公司l 市后，就要按证券市场法规的 要求进行改制，通过公开上市引入社会股东，降低国有股和法人股的 比例，建立多元化的股权结构和完善的公司治理结构。真正意义上的 公司治理结构应该是中小股东可以采取积极行为，如“用手投票”参 与公司的治理过程，而不仅仅是通过抛售股票实现“用脚投票”来维 护自身的利益。与此同时，还要构建真正意义上的股东大会、董事会 和监事会，形成规范的委托代理关系链，各司其职。其运作不仅要严 格遵守公司法的规定，还要遵守证券市场的监管和社会公众的监 督，这无疑加大了中资保险公司经营的透明度，有助于推动现代企业 制度的建立。 三、适应加入w t o 的新形势，增强中资保险公司国际竞争能力 的迫切需要 据中国加入w t o 承诺的市场开放时间表，2 0 0 4 年1 1 月开始， 对中资保险公司的保护将彻底终止，外资保险机构在中国开设分支机 构将不受地域和数量的限制。随后，我国履行入世承诺，开放团险领 域，健康险、团体险、养老险( 年金险) 服务也正式向外资保险公司 开放。截至2 0 0 4 年底，中国保险业的总资产在经历连续几年的迅速 扩张后已达到1 1 8 5 3 6 亿元，但仍比不上某些发达国家一家保险公司 的资产规模。进入国内保险市场的外资保险公司的资产都在1 0 0 亿美 元以上，而且近年来外资保险公司的收购、兼并活动很多，使得保险 公司的规模越来越大。随着门槛的消失，更多的外资保险公司为广泛 在华开展各项业务，正相应调整产品模式和业务递进速度。以签下上 海团险第一单的太平洋安泰人寿为例，其早在团险领域还没对外资开 放前就已开始筹备团体险业务。纵观国内的保险市场，中资保险公司 险种的相似率高达9 0 以上，产品结构也不合理，非传统型险种很少。 此外，外资保险公司往往在合法合规经营的基础上追求股东财富的最 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