（金融学专业论文）房地产价格与货币政策.pdf

r ， 一 。、 j 南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，进行 研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位论文 的研究成果不包含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 学位论文作者签名：兹j 。妒 矽矿年i 溯g - 日 摘要 摘要 各国经济增长与发展的历程表明，经济的增长伴随着金融的深化和自由化， 虚拟经济占实体经济的比例随经济增长不断上升。与此同时，房地产价格波动 是经济增长的伴生现象，房地产等资产价格膨胀和崩溃对金融稳定形成巨大冲 击，对货币政策提出了新的挑战。正是基于房地产价格与货币政策愈来愈紧密 的互动机制，本文在深入分析房地产价格、货币政策与宏观经济的基础上，探 讨了“货币政策应该如何关注房地产价格 这一中心问题。本文的基本思路是： 房地产价格通过财富效应、企业资产负债表效应和托宾q 值效应对总需求产生 影响，从而影响到实体经济，影响到货币政策的实施；房地产价格泡沫的膨胀 和崩溃危及到整个金融体系的稳定。适合的货币政策能把房地产价格波动控制 在一定范围内，引导房地产市场的持续健康发展。分析房地产价格与货币政策 的关系，不但具有理论上的开拓意义，而且也有助于在实践中指导房地产市场 的持续健康发展，维护金融市场的稳定繁荣。正视房地产价格的波动性，提出 相应的货币政策建议，对我国房地产业和经济发展更是具有重要的现实指导意 义，特别是在目前房地产、股票等资产价格大幅缩水的情况下更是如此。 历次金融危机都与房地产价格的剧烈波动密切相关，房地产价格泡沫的破 灭对金融、经济具有毁灭性打击。2 0 世纪8 0 年代日本的金融危机引发日本随后 长达十年的经济低迷，9 0 年代泰国金融危机引发整个东南亚经济的衰退，而2 0 0 7 年美国房地产市场次贷危机更是引起全球性的经济下滑。本文通过总结上述经 验和教训，在相关理论分析和实证分析基础上，逐步分析了房地产价格与货币 政策目标、房地产价格与货币供求、房地产价格与货币传导机制、房地产价格 与货币政策规则等的关系，研究了“房地产价格对货币政策有何影响、“房地 产价格是否包含通货膨胀预期因素”、“针对房地产价格波动的货币政策规则” 等问题。并结合我国房地产市场发展现状以及表现出的与货币政策的联系，构 建了我国考虑房地产价格因素的最优货币政策路径。 本文对房地产与货币政策的分析，由以下几章构成： 第一章为导论。通过研究背景、文献综述、研究对象界定和研究方法等内 容的阐述，对本论文的选题、研究内容及主题思想进行了整体的概括。 摘要 第二章分析了房地产发展以及对货币政策的挑战。房地产市场的发展以及 房地产价格的变动使得以“物价稳定 为最终目标的货币政策有效性受到质疑； 影响了以“货币供给量的货币政策中介目标的政策效果；影响了货币政策三 大法宝法定存款准备金、贴现率、公开市场业务操作的作用效果；同时使 得货币政策的传导途径变得更加复杂。 第三章阐述了房地产价格、货币政策与宏观经济的关系。重点分析了房地 产财富效用和投资效用，在回顾相关文献的基础上，通过协整分析、因果检验 对我国房地产财富效用和投资效应进行了实证分析。 第四章分析了房地产价格与货币供求、货币流通速度的关系。首先分析了 房地产价格影响货币供给、货币需求的途径，接着分析了房地产价格与货币流 通速度的关系。最后，利用协整分析和因果检验对我国房地产价格与货币供给、 货币需求、货币流通速度进行了实证分析。 第五章分析了房地产价格与通货膨胀的关系。关于房地产价格与通货膨胀 的关系，首先介绍了两种截然相反的观点，一种观点认为房地产价格引起通货 膨胀的提高，应当把房地产价格加入到通货膨胀测量中。另一种观点认为房地 产价格不能影响到通货膨胀的预期，不宜将房地产价格纳入到通货膨胀测量中， 可以仅对房地产价格进行适当关注。接着对我国房地产价格与通货膨胀的关系 进行了实证检验，结果表明，我国房地产价格在一定程度上反应了通货膨胀的 预期，货币政策的制定需要密切关注房地产价格的变动。 第六章分析了房地产价格与货币政策有效性。在清楚地意识到房地产价格 如何影响货币政策的传导机制、中介目标、最终目标的基础上，本章进一步介 绍了房地产价格的影响因素，货币政策影响房地产价格的利率途径、信贷途径、 汇率途径等。最后对我国货币政策调控房地产价格的效果进行了实证分析。 第七章分析了房地产价格与货币政策的完善。根据对房地产价格如何影响 中央银行货币政策的分析，提出了中央银行调整货币政策框架、确定货币政策 规则与选择货币政策工具的对策，本章最后对完善我国货币政策提出了政策建 议。 关键词：房地产价格货币政策通货膨胀财富效应协整检验 a b s t r a c t t h ee x p e r i e n c eo fe c o n o m i cg r o w t ha n dd e v e l o p m e n ti nm a n yc o u n t r i e si n d i c a t e t h a tt h em a c r o e c o n o m ya n dt h ep r o p o r t i o nt h a tf i c t i t i o u se c o n o m yt a k e su pr e a l e c o n o m yg r o ww i t ht h ef i n a n c i a ld e e p e n i n ga n dl i b e r a t i o n a tt h es a m et i m e ，t h e f l u c t u a t i o no fr e a le s t a t ep r i c ei sac o n c o m i t a n tp h e n o m e n o no fe c o n o m i cg r o w t h t h ei n f l a t i o na n dc o l l a p s eo fa s s e tp r i c ee s p e c i a l l yr e a le s t a t ep r i c eh i tt h ef i n a n c i a l s t a b i l i t ys e r i o u s l y a n dt h i si sa l s oa n e wc h a l l e n g et om o n e t a r yp o l i c y b e c a u s eo ft h e m o r ea n dm o r ec l o s ei n t e r a c t i v er e l a t i o nb e t w e e nr e a le s t a t ep r i c ea n dm o n e t a r y p o u c y ，t h i sp a p e rt r i e st os o l v et h ep r o b l e mt h a th o wm o n e t a r yp o l i c ys h o u l dc o n c e r n r e a le s t a t ep r i c eb a s i n go na p r o f o u n da n a l y s i so nr e a le s t a t ep r i c e ，m o n e t a r yp o l i c y a n dm a c r o - e c o n o m y t h eb a s i cl i n eo ft h i st h e s i si sa sf o l l o w ：r e a le s t a t ep r i c ea f f e c t t o t a ld e m a n dt h r o u g ht h ew e a l t he f f e c t , t h eb a l a n c es h e e te f f e c ta n dt h et o b i n sq e f f e c t , a n dt h e na f f e c tr e a le c o n o m ya n di m p l e m e n to fm o n e t a r yp o l i c y ；t h a ti st os a y t h a tt h ei n f l a t i o na n dc r a s ho fr e a le s t a t e sp r i c eb u b b l ei m p e r i lt h es t a b i l i t yo fw h o l e f i n a n c i a ls y s t e m t h ea p p r o p r i a t em o n e t a r yp o l i c yc a nc o n t r o lt h ef l u c t u a t i n gr a n g eo f r e a le s t a t ep r i c ea n dl e a dt h er e a le s t a t ei n d u s t r yt od e v e l o ph e a l t h i l ya n ds u s t a i n a b l e i t i sn o to n l yo fp i o n e e r i n gm e a n i n gi nt h e o r yt oa n a l y z et h er e l a t i o nb e t w e e nr e a l e s t a t ep r i c ea n dm o n e t a r yp o l i c y , b u ta l s oh e l p f u lt ok e e pt h es u s t a i n a b l ea n ds t a b l e d e v e l o p m e n to fr e a le s t a t ei n d u s t r ya n df i n a n c i a lm a r k e ti np r a c t i c e f a c i n gt h e f l u c t u a t i o no fr e a le s t a t ep r i c ea n da d v i s i n gt h em o n e t a r yp o u c yi so fc r u c i a lp r a c t i c a l m e a n i n g ，e s p e c i a l l yu n d e rt h ec u r r e n ts i t u a t i o no fp r i c e so fr e a le s t a t e sa n ds t o c k s s l u m ps e v e r e l y p r e v i o u sf i n a n c i a lc r i s i sa r ec o r r e l a t e dc l o s e l yw i t hf l u c t u a t i o no fr e a le s t a t e p r i c e i ts h o w st h a tt h ec r a s ho fr e a le s t a t ep r i c eb u b b l ew i l ld e s t r o yf i n a n c ea n d m a c r o e c o n o m yt ot h eg r o u n d t h ej a p a n e s ef i n a n c i a lc r i s i si n2 0c e n t u r y8 0 sc a u s e d t h e10 - y e a r sd o w n t u r n ；t h et h a i l a n df i n a n c i a lc r i s i si n9 0 st r i g g e r e dad i s a s t r o u s e c o n o m i cr e c e s s i o ni nt h ew h o l es o u t h e a s ta s i a ；t h ea m e r i c a nr e a le s t a t ec r e d i tc r i s i s i n2 0 0 7e v e nr e s u l ti ng l o b a lr e c e s s i o n b a s i n go nt h er e l i e dt h e o r e t i c a la n d i a b s t r a c t e m p i r i c a la n a l y s i sa n dt h e l e s s o nl e a r n e d 胁p 飑、，i 0 1 娼e x p e r i e n c e s ，t h i sp a p e r a n a l y z e st h er e l a t i o n sa m o n gr e a le s t a t ep r i c e a n dm o n e ys u p p l ya n dd e m a n d , m o n e t a r yw a n s m i s s i o nm e c h a n i s m ，m o n e t a r yp o l i c i e sa n dr e g u l a t i o n ss t e pb ys t e p i t a l s od i s c u s s e st h eq u c s t i o n si n c l u d i n gw h a ta f f e c t i o nr e a le s t a t ep r i c eb r i n gt o m o n e t a r yp o l i c y , w h e t h e rr e a le s t a t ep r i c ec o n t a i n si n f l a t i o na n t i c i p a t i o nf a c t o ro rn o t , h o wt oe s t a b l i s hm o n e t a r yp o l i c i e sa n dr e g u l a t i o n sa i 血ga tr e a le s t a t ep r i c e f l u c t u a t i o n se t c m o r e o v e r , c o n s i d e r i n gt h ed e v e l o p i n gs t a t u sq u oo fr e a le s t a t e m a r k e ta n di t sr e l a t i o nw i t hm o n e t a r yp o l i c y , t h i sp a p e ra d v a n c e ss o m ep r o p o s a l st o f i n dt h eo p t i m u m p o l i c ym e t h o dw h i c hc o n s i d e r sr e a le s t a t ep r i c ef a c t o r a n dt h es t r u c t u r eo ft h i st h e s i si sa sb e l o w ： c h a p t e ri i si n t r o d u c t i o n i ti i l n 0 d u c e st h er e s e a r c hb a c k g r o u n d , t h el i t e r a t u r e r e v i e w , t h ed e f i n i t i o no ft h er e s e a r c ho b j e c t ，t h er e s e a r c hm e t h o da n ds oo n t om a k e t h er e a d e rf o r mar u d i m e n t a lk n o w l e d g ea b o u tt h es u b j e c t , t h es t u d yc o n t e n ta n dt h e m a i ni d e a f o l l o w i n g ，t h i sd i s s e r t a t i o nd e s c r i b e st h ed e v e l o p m e n to f t h er e a le s t a t ei n d u s t r y a sw e l la si t sc h a l l e n g e st ot h em o n e t a r yp o l i c y t h ed e v e l o p m e n to ft h er e a le s t a t e m a r k e ta n dt h ef l u c t u a t i o no ft h er e a le s t a t ep r i c eh a v ec a l l e dt h ed o u b t st o e f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c yw h i c ht a k e s t h ep r i c es t a b i l i t y a st h eu l t i m a t e o b j e c t i v e t h e ya f f e c tt h ei n t e r m e d i a t et a r g e to f m o n e t a r yp o l i c y 一 a m o u n to f m o n e y s u p p l y a s w e l la st h ee f f e c to ft h r e em e t h o d so fm o n e t a r yp o l i c y - - - r e s e r v e r e q u i r e m e n t so nd e p o s i t ，d i s c o u n tr a t ea n dt h eo p e r a t i o no no p e nm a r k e t w h a t s m o l e ，t h e yc o m p l i c a t et h et r a n s m i s s i o nm u t eo fm o n e t a r yp o l i c y c h a p t e rm e l a b o r a t e st h er e l a t i o n sa m o n gr e a le s t a t ep r i c e ，m o n e t a r yp o l i c ya n d m a c r 0e c o n o m i c i ta n a l y z e st h ew e a l t he f f e c ta n di n v e s t m e n te f f e c to fr e a le s t a t e b a s e do nt h er e l a t e dl i t e r a t u r er e v i e w , t h i st h e s i sc a l i e so nt h ee m p i r i c a la n a l y s i st o e x a m i n et h ew e a l t he f f e c ta n di n v e s t m e n te f f e c to ft h e r e a le s t a t ei nc h i n aw i t h c o - i n t e g r a t e dt e s ta n dg r a n g e rc a u s a l i t yt e s t c h a p t e ri va n a l y z e st h er e l a t i o n sa m o n gr e a le s t a t ep r i c e ，m o n e ys u p p l ya n d d e m a n da n dv e l o c i t yo fc i r c u l a t i o n - f i r s t l yi ta n a l y z e st h er o u t et h a tr e a le s t a t ep r i c e i n f l u e n c e sm o n e ys u p p l ya n dd e m a n d s e c o n d l y , i ta n a l y z e st h er e l a t i o n sb e t w e e n r e a le s t a t ep r i c ea n dv e l o c i t yo fc i r c u l a t i o n f i n a l l y , i tc a r r i e so nt h ee m p i r i c a l a n a l y s i st oe x a m i n er e a le s t a t ep r i c ea n dm o n e ys u p p l y , c u r r e n c yd e m a n d , v e l o c i t yo f c i r c u l a t i o nw i t hc 0 - i n t e g r a t e dt e s ta n dg r a n g e rc a u s a l i t yt e s ts e p a r a t e l y c h a p t e rva n a l y z e sr e l a t i o n sb e t w e e nr e a le s t a t ep r i c ea n di n f l a t i o n a sf o rt h i s r e l a t i o n , t h i sd i s s e r t a t i o ni n t r o d u c e st w ov i e w p o i n t si nc o m p l e t eo p p o s i t e o n et h i n k s t h a tr e a le s t a t ep r i c ec a nr a i s ei n f l a t i o nr a t ea n di ts h o u l db eb r o u g h ti n t oi n f l a t i o n m e a s u r e m e n t a n o t h e rd e e m st h a tr e a le s t a t ep r i c ec a n n o ta f f e c ti n f l a t i o ne x p e c t a t i o n a n di ti si m p r o p r i a t et ob eb r o u g h ti n t oi n f l a t i o nm e a s u r e m e n tt h o u g hs o m ea t t e n t i o n s s h o u l db ep a i do nr e a le s t a t ep r i c e a n dt h e nt h i sp a p e rc a r r i e so nt h ee m p i r i c a l a n a l y s i st oe x a m i n et h er e l a t i o n sb e t w e e nr e a le s t a t ep r i c ea n di n f l a t i o n t h er e s u l t s i n d i c a t et h a tr e a le s t a t ep r i c er e f l e c t si n f l a t i o ne x p e c t a t i o nt oac e r t a i ne x t e n ti nc h i n a t h e r e f o r ew em u s tc o n s i d e rt h ef l u c t u a t i o no fr e a le s t a t ep r i c ew h e nm a k i n g m o n e t a r yp o l i c y c h a p t e rv ia n a l y z e st h er e l a t i o nb e t w e e nr e a le s t a t ep r i c ea n de f f e c t i v e n e s so f m o n e t a r yp o l i c y t h r o u g ht h ep r e c e d i n ga n a l y s i s ，w ea r ec l e a r l ya w a r et h a tr e a le s t a t e p r i c ea f f e c t st h et r a n s m i s s i o nm e c h a n i s m , i n t e r m e d i a t et a r g e ta n du l t i m a t eo b j e c t i v e o fm o n e t a r yp o l i c y t h i sp a r ti n t r o d u c e st h ei n f l u e n c i n gf a c t o r so fr e a le s t a t ep r i c e a n di n t e r e s tr a t er o u t e ，t h ec r e d i tr o u t e ，t h ee x c h a n g er a t er o u t ea n ds oo nt h a t m o n e t a r yp o l i c yi n f l u e n c er e a le s t a t ep r i c e f i n a n yi tc a r r i e so nt h ee m p i r i c a la n a l y s i s t ot e s tt h ee f f e c t i v e n e s so fm o n e t a r yp o l i c yr e g u l a t i n gr e a le s t a t ep r i c e c h a p t e rv ha r g u e sr e a le s t a t ep r i c ea n dc o m p l e t i o no fm o n e t a r yp o l i c y f i r s t l y , t h ew a y st oc o m p l e t em o n e t a r yp o l i c ya r es u m m a r i z e do nt h er o o to ft h ea n a l y s i s a b o u th o wr e a le s t a t ep r i c ea f f e c tm o n e t a r yp o l i c y , i n c l u d i n ga d j u s t i n gt h em o n e t a r y p o l i c yf r a m e ，c o n f m n i n gt h em o n e t a r yp o l i c yr u l ea n ds e l e c t i n ga p p r o p r i a t em o n e t a r y p o l i c yi n s t r u m e n t a tt h ef m a l ，t h i sd i s s e r t a t i o nc o n t r i b u t e ss o m ea d v i c e st op e r f e c t m o n e t a r yp o l i c yi no u rc o u n t r y k e y w o r d s ：r e a le s t a t ep r i c e w e a l t he f f e c t m o n e t a r yp o l i c y i n f l a t i o n c o i n t e g r a t e dt e s t 目录 目录 第一章导论1 第一节问题的提出1 第二节研究的意义3 第三节主要概念界定”4 1 3 1 房地产价格”4 1 3 2 货币政策6 第四节指导思想和研究方法8 1 4 1 指导思想8 1 4 2 研究方法9 第五节本文的基本结构1 0 第六节主要观点及创新之处1 1 第二章房地产发展及其对货币政策的挑战1 3 第一节以“物价稳定 为最终目标的有效性受到质疑1 3 第二节以“货币供应量为中介目标的合理性受到挑战1 5 第三节对货币政策工具的影响1 6 2 3 1 房地产价格变化削弱了存款准备金率的作用力“1 7 2 3 2 房地产价格变化削弱了再贴现率调控基础货币的效力1 7 2 3 3 房地产价格变化使得公开市场业务的影响力上升”1 8 第四节房地产价格变化使得货币政策传导机制更加复杂1 8 2 4 1 全新传导机制出现1 9 2 4 2 传导机制更复杂化1 9 第三章房地产价格、货币政策与宏观经济2l 第一节房地产价格的财富效应2 2 目录 3 1 1 房地产价格财富效应的理论分析”2 2 3 1 2 房地产财富效应的影响分析一2 6 3 1 3 房地产财富效应的实证分析2 9 3 1 4 房地产财富效应的启示3 5 第二节房地产价格的投资效应3 6 第三节房地产价格与经济增长3 9 3 3 1 文献综述3 9 3 3 2 房价与g d p 的g r a n g e r 因果关系分析4 l 第四节本章小结4 2 第四章房地产价格变动、货币供求与货币流通速度4 4 第一节房地产价格与货币供给”4 4 第二节房地产价格与货币需求4 6 4 2 1 房地产价格与货币需求的相关理论与文献回顾筘 4 2 2 房地产价格与货币需求的实证检验锣 第三节房地产价格与货币流通速度5 7 第四节本章小结5 9 第五章房地产价格与通货膨胀6 0 第一节房地产价格与通货膨胀的理论分析6 0 5 1 1 问题的提出6 0 5 1 2 房地产价格应纳入通货膨胀测量中”6 l 5 1 3 房地产价格不应纳入通货膨胀测量中- 6 5 第二节我国房地产价格与通货膨胀的实证分析6 8 5 2 1时间序列数据的说明6 9 5 2 2 相关性分析7 0 5 2 3 协整分析7 1 5 2 4 g r - d a g c r 因果检验7 2 5 2 5 脉冲响应7 3 目录 5 2 6 方差分解7 3 第三节本章小结7 4 第六章房地产价格与货币政策有效性7 5 第一节房地产价格的影响因素7 5 6 1 1 宏观环境7 6 6 1 2 房地产开发成本7 8 6 1 3 投资、投机因素7 9 6 1 4 心理预期8 0 第二节房地产定价模型8 1 第三节货币政策影响房地产价格的途径8 2 6 3 1 利率途径8 3 6 3 2 信贷途径8 4 6 3 3 法定存款准备金途径8 5 6 3 4 汇率途径8 5 6 3 5 资产组合效应途径“8 6 第四节我国货币政策影响房地产价格的实证分析8 7 第五节本章小结8 8 第七章房地产价格与货币政策完善9 0 第一节房地产价格与货币政策框架的调整9 0 7 1 1 货币政策框架概述9 0 7 1 2 房地产价格因素与货币政策框架调整的必要性”9 l 7 1 3 货币政策框架调整实践9 2 第二节房地产价格与货币政策规则的确定9 3 7 2 1 货币政策规则的类型与特点一9 3 7 2 2 房地产价格因素与最优货币规则9 6 第三节房地产价格与货币政策工具的选择9 7 7 3 1 房地产价格因素与传统工具的作用效果“9 7 目录 7 3 2 信用总量目标的重要性9 8 第四节我国货币政策的完善9 8 7 4 1 我国的货币政策应充分关注房地产市场价格”9 8 7 4 2 我国货币政策应提高政策的前瞻性9 9 7 4 3 发挥信贷活动对住房价格的调控作用1 0 1 参考文献1 0 2 附录10 7 致谢”110 i v 第一章导论 第一章导论 第一节问题的提出 本文选题基于以下认识： 首先，虚拟经济伴随经济的发展提高了其在国民经济中的地位。房地产等 资产价格波动影响到货币政策的运行环境，通过多种途径给金融经济带来巨大 冲击。房地产价格泡沫的膨胀和崩溃影响到金融系统的稳定，给货币政策带来 新的挑战，这已让各国中央银行达成共识。1 9 9 4 年，时任美联储主席格林斯潘 ( a l a ng r e e n s p a n ) 在庆祝英格兰银行成- 6 - 3 0 0 周年的会议上首次提出房地产价格 与货币政策的关系问题，认为虚拟经济将伴随经济水平的提高而显示出其更加 重要的作用，美联储的货币政策今后将更多的考虑资产价格，特别是股票价格 和房地产价格因素。2 0 世纪3 0 年代，美国过于宽松的货币政策使其国内生产严 重过剩，房地产价格和股票价格泡沫盛行，泡沫的破灭以及当时非适当的货币 政策最终导致了大危机的爆发。2 0 世纪8 0 年代末，日本的股票价格相对年初上 涨了4 倍，而土地价格上涨了3 倍，资产泡沫的破灭导致9 0 年代日本长达十年的 经济低迷。2 0 0 7 年美国利率上升和住房市场的持续降温，还款压力的增大使得 房地产次级抵押贷款违约率上升，而房地产抵押贷款的证券化以及由此衍生出 来的金融衍生产品通过杠杆原理扩大了这种影响，最终引发了这场席卷美国、 欧盟和日本等世界主要金融市场的全球性金融危机。 其次，尽管各国央行对资产价格泡沫破灭对经济的严重危害达成共识，且 新西兰、英国等西方主要发达国家通过设置货币政策的通货膨胀目标规则，在 相当长的时间内成功的控制了通货膨胀，但仍然始终面临资产价格的两难境地： 一方面，如果通货货币政策刺穿房地产泡沫，很可能导致类似2 0 世纪8 0 年代的 日本那样长达1 0 年的经济停滞不前的严重后果。即便刺穿泡沫是正确策略，而 在判断资产泡沫标准时存在很大的争议。由于各国的经济发展水平、收入水平 不同，金融系统的差异等原因，无法判断房地产价格到底多少即认为存在泡沫， 以及泡沫的大小。而如果错误地判断房地产泡沫，在房地产价格上涨本在合理 范围内时采取了紧缩的货币政策，结果往往导致通货紧缩，其危害不亚于通货 第一章导论 膨胀。除非比市场更了解市场，否则就不要干预市场。另一方面，货币政策放 任房地产价格的上涨而不作为，其泡沫可能进一步扩大，而通过金融衍生产品 会放大这种危害，如2 0 世纪3 0 年代美国的大萧条，2 0 世纪8 0 年代泰国金融危机 引发的亚洲金融危机，以及目前由于美国次贷危机引发的全球性金融危机。 最后，就我国的情况而言，由于我国是新兴经济国家，与成熟国家相比无 论在金融深化还是金融自由化方面还存在显著差异，许多政策措施还存在显著 的计划色彩。然而，自2 0 世纪9 0 年代以来，我国资本市场和金融市场也在蓬勃 发展，房地产价格和规模正放兴未艾，取得了g d p 年均增长率超过1 0 的骄傲成 绩。我国房地产市场自1 9 9 8 年实行住房货币分房制以来，房地产市场的巨大消 费需求获得释放，房地产市场持续火爆发展。1 9 9 8 年住房体制改革纲领性文件 国务院关于进一步深化城镇住房制度改革，加快住房建设的通知的颁布， 结束了我国长期实施的住房实物分配制度，明确了住房分配货币化的目标，开 启了我国房地产市场的新局面。长期以来房地产市场积累的巨大消费需求得以 释放，使全国商品房平均销售价格从1 9 9 8 年的2 0 6 2 元增长至0 2 0 0 7 年底的3 8 8 5 元， 增幅8 8 4 ；商品房销售总额从1 9 9 8 年的2 1 3 4 亿元上涨至u 2 0 0 7 年的2 9 6 0 3 亿元， 年均上涨超过3 0 ；商品房销售额占国内生产总值( g d p ) 比例从1 9 9 8 年的2 5 上涨至u 2 0 0 7 年的1 1 9 ，上涨趋势明显。与此同时，近年来我过消费物价指数持 续高涨，2 0 0 8 年消费物价支出c p i 维持在8 以上。股票市场从2 0 0 5 年的9 9 8 点上 涨至u 2 0 0 7 年低的5 0 0 0 点，上涨了5 0 0 。货币市场与资本市场的联系正在逐渐加 强，因此西方市场经济国家发生过的问题很可能是我们即将面对的问题。 进入2 0 0 8 年，整个世界经济形式发生了变化，美国次贷危机引发的金融危 机在全球范围内蔓延，全球房地产价格和股市价格大幅下跌，国际油价屡创新 低。具体到我国的情况，上证综合指数从2 0 0 7 年1 0 月的6 1 2 4 高点持续走低，截 止2 0 0 8 年9 月，上涨指数围绕2 0 0 0 点震荡整理，累计跌幅超过7 0 ，股票市场总 市值从最高点的3 2 万亿元跌至目前的1 0 万亿左右，累计跌幅同样超过7 0 。我国 房地产市场自2 0 0 7 年1 0 月开始，成交量持续萎缩，成交价格持续走低。由于房 屋价值的大幅缩水，使得先期抵押贷款购房者成为负资产者，房地产贷款违约 率增多，主要大城市时时爆出“断供一风波。如果不能正确认识房地产价格与 货币政策的关系，采取合适的货币政策调控房地产价格波动，我国金融经济体 系将面临巨大的考验。这种情况下，在我国开始进行资产价格与货币政策之间 的相关问题研究是具有现实意义和前瞻性的。 2 第一章导论 然而，学术界还在“房地产价格的定价基础，货币政策能否影响房地产价格、 “房地产价格影响货币政策的机制 、“房地产价格是否对通货膨胀具有前瞻 性 以及“货币政策如何关注房地产价格 等方面存在很大的争议。对房地产 价格与货币政策的研究涉及