（金融学专业论文）经济转型中房地产金融创新研究.pdf

ab s t r a c t t h e r e a l e s t a t e i s a n re a l l y i m p o r ta n t p a r t o f c h i n a e c o n o m y d e v e l o p m e n t a n d i t h a s a n i m p a r t i b i l i ty r e l a t i o n s h i p w it h f i n a n c e . t h e re a l e s t a t e fi n a n c e m e a n s a c t i o n l i k e e x p l o i t a t i o n , m a n a g e m e n t a n d c o n s u m p t i o n o f r e a l ty . a t f i r s t , t h i s t h e s i s o v e r s e e s t h e c o u r s e o f r e a l e s t a t e f i n a n c e d e v e l o p m e n t a n d e s t i m a t e t h e a c t u a l i ty o f o u r c o u n t r y . t h e n i t a n a l y s i s t h e m a c r o e c o n o m y e n v i r o n m e n t s w h i c h i n c l u d e s t h e t r a n s f o r m a t i o n o f e c o n o m y d e v e l o p m e n t m o d e l a n d t h e i n c r e a s i n g p r e s s u r e o n t h e a p p r e c i a t i o n o f t h e r mb . b a s e d o n t h e a n a l y s i s , i t i s n e c e s s a ry t o d e a l w it h i n n o v a t i o n i n re a l e s t a t e . a t l a s t , t h i s t h e s i s b r i n g s f o r w a r d p o l i c y a d v i s e m e n t . i n c o n c l u s i o n , w e s h o u l d c a r r y o u t m o re f a v o r a b l e p o l i c y s u c h a s b u i l d p e r f e c t r e a l e s ta t e fi n a n c e s y s t e m , t a k e m o r e c o n t r o l o n r e a l e s t a t e m a r k e t , g iv e 咧u s t m e n t o n h o u s i n g fr a m e w o r k , i n d u c t r e a s o n a b l e c o n s u m p t i o n , a n d i n t r o d u c e i n t o r e i t s . a n y w a y , f a c i n g t h e i n c r e a s i n g p r e s s u r e o f s o c i a l d e m a n d , o u r f i r s t a s s i g n m e n t i s t o mt k- r mo r e i n n o v a t i o n i n r e a l e s t a t e f i n a n c e . k e y w o r d s : f in a n c i a l s y s t e m i n n o v a t i o n i n r e a l e s t a t e u 南开大学学位论文版权使用授权书 本人完全了 解南开大学关于收集、 保存、 使用学位论文的规定，同 意如下各项内容: 按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本; 学 校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影印、缩印、扫描、数 字化或其它手段保存论文; 学校有权提供目 录检索以及提供本学位论文 全文或者部分的阅览服务; 学校有权按有关规定向国家有关部门或者机 构送交论文的复印 件和电子版;在不以赢利为目的的前提下，学校可以 适当复制论文的部分或全部内容用于学术活动。 学位论文作者签名: 坷 年 了 月 n日 经 猎享 教 币 -a w; 禾 李瓦论 一 k wt im - t,; 一 在 权书。 年解密后适用本授 指导教师签名:学位论文作者签名: 解密时间:年月日 各密级的最长保密年限及书写格式规定如下: 内部 5 年 ( 最长5 年，可少于5 年) : 秘密1 0 年 ( 最长1 0 年， 可少于 1 0 年) 产 魁 2 0 年 补2 0 年 1 可 少 卿年 ) 南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明:所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，进 行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位 论文的研究成果不包含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开 发表的作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个 人和集体，均已在文中以明确方式标明。本学位论文原创性声明的 法律责任由本人承担。 学位论文作者签名: 叼 年了月9 1 第一章引言 第一章引言 第一节研究背景及问题的提出 随着我国经济金融的快速发展，以及房地产业的全面复苏，我国房地产金 融逐步发展起来。房地产金融是发生在房地产领域中的货币资金的融通，即通 过各种信用方式、手段及工具，有效地组织和调剂房地产领域中货币资金的运 动。虽然我国房地产金融己初步成长起来并逐渐走向成熟。但总的看来，发展 水平仍然十分低下，发展速度相当缓慢，不仅远落后于经济发达国家，而且也 落后于许多发展中国家，这不仅使房地产业的货币 化停顿于初级发展阶段，产 业金融深化程度低， 而且极大地阻碍了房地产业的进一步发展。 在这种情况下， 我们急需对房地产金融业进行改革。旧的房地产金融体制己 经越来越不适应房 地产金融发展的需要，而且我们不能完全照搬发达国家房地产金融的模式，因 此，房地产金融创新成为当务之急。房地产金融发展的出路就是要加快房地产 金融创新。金融创新是各种金融要素的新组合，是为了迫求微观利益和宏观效 益而进行的金触改革，不断促进金融业的发展壮大。随着商业银行市场化步伐 的加快，创新己越来越受到金融界的关注。本文试图从房地产金融出发，通过 对创新历史的回顾、分析，提出房地产金融创新的思路，提出政策建议。 第二节研究思路及方法 本文遵循这样的研究思路:在对我国房地产金融创新的国内外研究现状的 基础上，首先回顾了我国房地产金融发展的历程，并对现状进行了评价，然后 分析了我国房地产金融的宏观经济环境，得出了我国房地产金融创新问题的紧 要性和必要性。接下来对我国房地产金融创新中将要面临的挑战进行了 分析， 最后提出了加大房地产金融创新的政策建议。 本文将在广泛收集资料和大量参考国内外有关研究文献、资料、报道和党 中央相关文件的基础上，采用理论分析和历史分析相结合，规范分析为主，实 证分析为辅的研究方法，对我国房地产金融创新的研究。 第一章引言 第三节本文结构安排 本文共分为五个部分: 第一章:引言。阐述了本文的研究背景、研究思路及方法，阐明了研究我 国房地产金融创新的整体框架。 第二章:对金融创新和金融制度创新理论进行了综述，并对我国房地产金 融创新的国内外研究现状进行了归纳总结。 第三章:回顾了我国房地产金融发展的历程，并对现状进行了评价。 第四章:对我国房地产金融创新的宏观经济环境进行了系统分析。分别从 宏观经济增长模式的转变，人民币的升值压力和结构性失衡问题等，得出了我 国房地产金融创新问题的紧要性和必要性。 第五章:分析了我国房地产金融存在的缺陷，商业银行存在的操作风险， 房地产市场信用风险转嫁，房地产金融市场配套不足和金融制度急需的创新五 个方面，表明了我国房地产金融创新面临着巨大的挑战性。 第六章:提出了加大房地产金融创新的政策建议。得出结论:应该构建更 完善的房地产金融体系，积极调控我国房地产金融市场，进一步控制房地产投 机行为，调整住房结构，引导合理消费，用金融创新拓展住房融资渠道，引进 房地产信托投资基金 ( r e i t s ) 和房地产金融租赁等措施， 为我国还要为房产金 融创新铺垫出一个好的制度环境。 第二章房地产金融创新的文献回顾 第二章房地产金融创新的文献回顾 第一节金融创新理论综述 熊彼特1 9 1 2 年在 经济发展理论 一书中对创新做了如下定义，即创新指 新的生产函数的建立，也就是企业家对生产要素实行新的组合。我国较早的论 及金融创新的文献中，对金融创新的解释也主要以此为基础。陈岱孙，厉以宁 ( 1 9 9 1 ) 将其定义为金融创新就是在金融领域内 建立新的生产函数，是各种金融 要素的新的结合，是为了 追求利润机会而形成的市场改革。徐进前( 1 9 9 4 ) 将金 融创新定义为是各种金融要素的新的组合，是为了 追求最大利润而发生的金融 改革。 关于金融创新产生原因的理论可以说是成果最为丰富的领域，在国内也有 较多的文献。d u ff i e a n d r a h i ( 1 9 9 5 ) 讨论了市场不完全性与创新。他们试图建立 一个创新引致均衡的条件，并得出结论对特定的证券存在相应的市场动机，并 且这可以显著地对冲风险。 b l a c k ( 1 9 8 6 ) 通过对场内交易合约的研究， 讨论了新 合约的 可 得性及其 对市 场的完善。 g ri n b l a tt 和l o n g s t a ff ( 2 0 0 0 ) 通过对多种证券 的分析， 也得出了金融产品可以完善市场的结论。 a l l e n a n d g a l e ( 1 9 8 8 ) 设想了一 个市场不完全的特殊形式，即存在买空约束的形式，并讨论了市场参与者寻找 风险分担的创新动机，其结论是企业的最优化选择是针对不同投资者的偏好发 行多类型证券。 其次，创新用于解决代理人及信息不对称问题。许多的合约理论探讨了合 约如何设计才能更好地将多方的利益结合， 并有效披露管理者内部信息。 h a r r i s 和r a v iv ( 1 9 8 9 ) , a l l e n a n d g a l e ( 1 9 9 4 ) 的研究表明关注自 身利益的管理者与外部 投资者持久的利益冲突，及内部外部人信息的不对称导致了公司发行多元化证 券的 均衡。 h a u g e n a n d s e n b e t ( 1 9 8 1 ) 认为 包含嵌入式期 权的 证券可以 弥合道德风 险问 题。 l e m e r a n d t u f a n o ( 1 9 9 3 ) , b e a t ty , b e r g e r 和iv l a g l i o l o ( 1 9 9 5 ) 根据上述结 论专门针对r 索洛认为除了 资 本 和劳 动因 素会引起增长变化外， 还有一个余数一余量即a ， 现行国家如美国之所以y是 增加的，不是因为k 增加了，而是因为a变化了。 a就是技术进步，就是效率 提高，叫技术进步函数。后来，库兹涅茨用大量的经验数据分析现行工业化国 家经济增长情况后得出与索洛类似的结论， 他认为现行工业化国家在1 8 世纪末 期 1 9 世纪初期就开始向一个新型的增长模式过渡， 这个时期经济增长与早期的 不同就在于它主要靠效率提高，而效率主要靠基于科学技术的广泛运用。如果 不考虑制度因素的作用， 单纯从技术进步的角度来分析， 很难得出可靠的结论。 制度创新理论认为，由于不包括制度因素，传统的经济增长理论有其狭隘性。 第二章房地产金融创新的文献回顾 制度创新理论与一般的经济增长的区别，在于把制度的安排当做一个变量，而 不把它看成是己知的、既定的。 对制度创新的研究必然涉及经济增长与政府之间的关系、经济增长与政治 制度之间的关系。这是一个无法回避的问题。长时期内，学者们总是假设政治 制度为既定，并在此前提下探讨经济的增长。但制度创新理论的研究者却认为 这样的前提不一定妥当。如果经济学家只是分析经济中的数量问题，那么经济 学与政治学的结合就不会受到重视，而只要触及制度创新问题，这种结合就是 不可避免的，因为制度创新包括了新法律的制定、原有法律的修改或废除，以 及政府在经济生活中所起的作用的变化等方面。当然，制度创新论者承认政治 行为不仅仅由经济原因所促成，政治行为可能有非经济的基础，政府的政策并 不一定是增加政府的收入，而可能有非经济的目的。这样，就可能产生混合的 动机，即政治的动机与经济的动机。 根据制度创新理论的论述，随着市场规模的扩大和交易额的增加，经营管 理方面的某些成本的增长率是递减的; 或者， 随着生产技术的进步， 客观上形成 了只要在经营管理方面有相应的调整，就有可能出现新的盈利机会;或者，由 于一定的社会集团对自己的收入预期发生变化，从而引起他们对现存制度条件 下的成本和收益之比的看法作了普遍的修正，指望制度的调整来实现预期的收 益增长，所有这些原因导致了制度创新。换言之，制度创新是指可以使创新者 或创新集团通过制度的调整与变革取得潜在利益的一种活动。因此，根据制度 创新理论，一些国家的经济增长可以通过制度创新过程来加以解释。以美国的 经济增长为例，正是金融制度方面的创新的结果，才使得投资者减少了 投资的 风险，从而增加了投资的愿望，使投资增长成为现实;正是劳工供给制度方面 的创新的结果， 使得美国解决了长期存在的劳工供给不足和劳工收入低等问题， 从而既使得企业可以得到充裕的劳工供给，又使得工人提高了收入，保证了经 济增长。再以政府宏观经济调节方面的制度创新来看，2 0世纪 3 0年代大萧条 以后，美国人对政府宏观经济调节的态度转变了。这方面的制度创新，使得经 济中得以避免大的震荡，使经济得以持续增长。这些情况都被认为是制度创新 促进经济增长的有力证据. 第二章房地产金融创新的文献回顾 第三节房地产金融创新的国内外研究现状 李志远 ( 2 0 0 1 ) 认为，房地产金融创新是房地产金融发展的内 在要求，中 国房地产业持续发展的关键在于金融创新。中国房地产金融创新的快慢主要取 决于房地产金融机构的创新动力，而创新动力来自 于房地产金融机构的真正企 业化经营与竟争以 及居民和各种投资垄断机构投资意识的增强， 投资观念转变。 现阶段中国房地产金融创新不足主要就在于银行尚未形成真正自主经营，自负 盈亏，自 担风险，自 我发展，自我平衡的经济实体和金融市场的垄断经营格局。 因此，要加强房地产金融创新，就必须加快金融体制改革的步伐。 金海萍 ( 2 0 0 5 )认为，房地产金融创新是一个长期的、永续的课题，也是 不断否定过去、超越未来的创造性工程。考察房地产金融创新的历史，房地产 金融创新并非均匀地分布在各个年代，而是在条件成熟时集中地出现于某个或 若干个年代，形成接力型的创新浪潮。无疑，现在我们正处于房地产金融创新 的又一个跨世纪的浪潮中。 赵秉杰 ( 2 0 0 5 )认为面对高涨的房价，大量个人投资者己经不敢轻易抛出 手中的存款，而不得不另辟蹊径寻找置业机会:另一方面，拥有高投资回报率 的商业地产，由 于产权分隔出售而导致长期经营管理获利能力的降低，从而也 成为房地产投资的高风险领域。 随着房地产市场的 迅速发展， 无论是对开发商， 还是对购房者来说，国内的房地产投资渠道都堕待拓展，房地产金融创新迫在 眉睫。 李健飞，王晶 ( 2 0 0 5 )认为，应该完善房地产金融市场的中介体系。房地 产金融的市场化，离不开资信评估机构、按揭证券机构等中介组织。并构建两 级市场体系。一个发达的房地产金融市场必须由 相互衔接的初级市场和二级市 场组成， 包括两级住房抵押市场， 即住房资金初级交易市场和住房信用再交易、 再流通的二级市场. 第三章我国房地产金融的发展进程与现状 第三章我国房地产金融的发展进程与现状 第一节 我国房地产金融体系的发展进程 房地产金融一般是指围绕着房屋与土地开发、经营、管理等活动而发生的 筹集、融通和结算资金的金融行为。我国的房地产金融体系建设伴随着住房制 度改革而产生和发展，从简单的业务开展，到制度创立的探索，再到制度的不 断完善，逐步发展成为今天的体系。 3 . 1 .1 房地产金融业务开始启动( 1 9 8 0. 1 9 9 3 年) 1 9 8 0年我国的住房制度改革从试点售房和提租补贴起步，当年 1 0月，建 行首先在福建试办了商品住宅开发贷款业务，开始试水房地产信贷业务。1 9 8 3 年，国务院颁布 城镇个人建造住宅管理办法 ， 建行开始向福建、 广东等省的 企业职工发放住房贷款。 1 9 8 5年，建行开办住房储蓄贷款和住宅贷款业务。 1 9 8 7 年 1 2 月，烟台住房储蓄银行和蚌埠住房储蓄银行设立。1 9 8 8 年，首次全 国住房制度改革会议召开，出台了房改总体方案。同年，人民银行把住宅贷款 列入消费信贷业务。1 9 9 1 年，上海在全国率先借鉴新加坡的模式建立了住房公 积金制度。 1 9 9 3年末， 全国地级以上城市中有 1 3 1 个城市建立了住房公积金制 度，占 地级以上城市总数的6 0 % 0 3 . 1 .2 房地产金融体系初步发展( 1 9 9 4 1 9 9 7 年) 1 9 9 4年，国务院发布 关于深化城镇住房制度改革的决定 ， 对住房制度 改革的目的、内容和重点作了原则规定。房改进入新阶段，与之相配套的房地 产金融体系开始萌芽。 一是在全国范围内建立了 住房公积金制度。1 9 9 4年 1 1 月，国务院房改领导小组、财政部和中国人民银行联合下发了 建立住房公积 金制度的暂行规定 ， 在全国建立住房公积金制度， 明确住房公积金是一种长期 性的、用于住房的互助性储蓄资金。二是区分政策性和自 营性住房信贷业务。 第三章 我国房地产金融的发展进程与现状 由人民银行牵头，会同有关部门对政策性、自营性住房信贷业务的性质、范围 等进行了界定。政策性住房信贷业务是指受各级政府和军队、煤炭、铁道、石 油等系统委托，由指定银行以政策性住房资金为来源而经营的住房信贷业务。 商业银行自 营性住房贷款业务则指商业银行以本外币存款作为资金来源自主经 营的住房贷款业务， 包括住房开发贷款和个人住房贷款.1 9 9 7 年4 月， 人民银 行颁布 个人住房担保贷款管理试行办法 ， 为中国住房消费信贷发展提供了政 策依据，办法规定了发放个人住房担保贷款的对象、范围和经办银行范围。 3 . 1 .3 房地产金融体系不断完善( 1 9 9 8 年以后) 1 9 9 8 年7 月， 国务院 下发 关于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建 设的通知 ，明确提出: 停止住房实物分配， 逐步实行住房分配货币化;建立和 完善以经济适用房为主的多层次城镇住房供应体系;发展房地产金融，培育和 规范住房交易市场。这标志着以 住房商品化为服务对象的房地产金融体系建设 开始启动。1 9 9 8年 5月，人民银行颁布 个人住房抵押贷款管理办法 ，规定 所有的商业银行均可在城镇向个人发放住房贷款， 用于购买自 用普通商品住房， 同时申请住房抵押贷款需要提供房屋保险。 2 0 0 0年，建设部、中国人民银行下 发 住房置业担保管理试行办法 ，为住房贷款担保业务发展提供了政策依据。 2 0 0 3年 8月，国务院要求研究建立全国住房贷款担保体系。2 0 0 2年，国务院 修改 住房公积金条例 ，明确了住房公积金决策体系、 机构设置、 账户管理与 监督体系等，规范了公积金的管理。2 0 0 4 年2 月，经批准，中国建设银行与德 国施豪银行联合在天津设立了中德住房储蓄银行。2 0 0 5 年 1 2月，中国建设银 行在全国银行间债券市场上成功发行了住房抵押贷款支持证券“ 建元 2 0 0 5 - 1 ，我国住房抵押贷款二级市场由此诞生。 第二节 我国房地产金融体系的现状 3 . 2 . 1 . 我国房地产金融的主要业务 经过近2 0 年的探索、 培育与发展， 我国房地产金融体系初现雏形， 形成了 以商业银行为主体、其他金融机构广泛参与的组织体系，以银行信贷为主、兼 第三章我国房地产金融的发展进程与现状 有信托和其他形式的产品体系和以初级市场为主体、次级市场在探索的市场体 系。以银行为主体的组织体系初步形成。我国目前己初步形成以商业银行为主 体的服务房地产开发和住房消费的房地产金融机构组织体系。一是形成了以国 有控股商业银行为主，股份制商业银行、城市商业银行、信用合作机构等银行 类金融机构参与的房地产金融组织体系，其业务占 房地产金融市场份额的绝大 部分。二是出 现了 专业性住房贷款银行。中德天津住房储蓄银行 2 0 0 4年 2月 开始试点。三是成立了服务于住房融资及担保、保险业务的其他机构，比如信 托投资公司、住房置业担保公司、保险公司等。 以贷款为主、辅以其他品种的产品体系逐渐合理。房地产开发融资主要以 银行信贷为主。房地产开发信贷主要包括土地储备贷款、房地产开发贷款等。 2 0 0 5 年末， 全国房地产开发贷款余额达到9 1 4 1 亿元，比2 0 0 4 年增长 1 7 . 0 3 % e 其中，土地储备机构的 贷款余额达 1 2 2 5 亿元，增长 4 7 . 9 4 % :房地产开发贷款 5 7 9 5 亿元， 增长1 7 . 0 8 % 。 第二种是通过信托产品开展房地产开发融资， 主要有 信托贷款、财产权信托和信托股权融资三种模式。其中，信托贷款在信托业务 模式中占据主导地位。 2 0 0 5 年末，我国金融机构信托贷款达到4 0 1 . 3 亿元，规 模比 较小。第三种是通过发行股票、债券等融资，目 前房地产企业通过这种方 式进行融资的规模在总融资中所占比例很少。 住房抵押贷款是银行房地产金融业务重点。在住房消费领域发放的住房贷 款主要包括个人购房贷款、装修贷款、组合贷款、再交易房贷款等。 2 0 0 5 年年 末，个人住房贷款达 1 . 8 4万亿元，同比增长 1 5 . 7 5 % ;住房抵押贷款不良率低 于3 % ， 成为商业银行的优质资产。 2 0 0 3 年以后， 房地产金融市场上的竞争日益 激烈，住房信贷产品创新日新月异。为了吸引客户，扩大市场份额，提升综合 竞争力， 满足客户多样化、 个性化的贷款产品要求， 商业银行不断推出新产品， 主要包括:固定利率住房贷款、直客式住房抵押贷款、住房循环授信、住房贷 款 “ 双周供”、接力贷、住房加按揭贷款、和 “ 移动按揭组合还款法” 等。 住房贷款保险( 担保) 业务取得发展。1 9 9 8 年，为激励商业银行开展住房贷 款业务， 促进房地产市场发展，人民银行在 个人住房贷款管理办法中规定， 申请个人住房抵押贷款的必须办理房屋保险。之后，保险公司不断完善住房保 险产品、增加产品种类、改进交费方式，提升住房贷款保险服务水平。随着住 房公积金委托贷款业务的不断发展，贷款担保需求日益显现。在建设部和人民 银行的努力下， 住房置业担保业务在2 0 0 0 年以后取得快速发展， 为公积金住房 第三章我国房地产金融的发展进程与现状 委托贷款提供了责任保证担保。截至2 0 0 6 年6 月，建设部统计的2 6 家机构为 1 0 8 万户借款人的1 6 3 4 亿元借款提供了 连带责任担保。 3 . 2 . 2 我国房地产金融规模的发展 通过对1 9 9 4 - 2 0 0 3 年房地产开发投资额和全社会固定资产投资额，以及房 地产开发投资额占 全社会固定资产投资额的比例( 见表 1 - 1 ) 的考察， 可以 看出， 十年来，除了1 9 9 6 - 1 9 9 9 年由于国家的宏观调控，房地产开发投资占 全社会固 定资产投资额的比例有所减少以外，其他年份均保持增加。从房地产开发投资 的绝对量来看，几乎保持高速的上升。 基于房地产业与房地产金融密不可分的 关系，可以预测，房地产金融的规模将会随着房地产业的发展而不断壮大。 表3 . 1 房地产开发投资的数量和比 例 ( 单位:亿元) 项目 年份房地产开发投资全社会固定资产投资房地产投资比率 1 9 9 42 5 5 4 . 0 01 7 0 4 2 . 1 01 4 . 9 9 1 9 9 53 1 4 9 . 0 22 0 0 1 9 . 3 01 5 . 7 3 1 9 9 63 2 1 6 . 4 42 2 9 1 3 . 5 01 4 . 0 4 1 9 9 73 1 7 8 . 3 7 2 4 9 4 1 . 1 1 1 2 . 7 4 1 9 9 83 6 1 4 . 2 32 8 4 0 6 . 1 71 2 . 7 2 1 9 9 94 1 0 3 . 2 02 9 8 5 4 . 7 11 3 . 7 4 2 0 0 04 9 8 4 . 0 53 2 9 1 7 . 7 31 5 . 1 4 2 0 0 16 3 4 4 . 1 13 7 2 1 3 . 4 91 7 . 0 5 2 0 0 27 7 9 0 . 9 24 3 4 9 9 . 9 11 7 . 9 1 2 0 0 31 0 1 5 3 . 8 05 5 5 6 6 . 6 11 8 . 2 7 数据来源:国家统计局网站 第三章我国房地产金融的发展进程与现状 3 . 2 . 3 房地产贷款增幅较高 2 0 0 4年底，房地产贷款余额达到 2 6 3 0 6 . 3 亿元人民币，比上年同比增长 2 2 . 8 %，2 0 0 3 年和 2 0 0 4年两年房地产贷款增幅呈下降的走势，但 2 0 0 5 年 3 月底房地产贷款余额达到2 7 6 5 0 . 6 亿元，余额同比 增长2 5 . 7 9 6 ， 增幅比 上年 末提高2 . 9 个百分点。 房地产贷款增长率继续高于金融机构全部人民币 贷款增 长率。2 0 0 3 年底房地产贷款增长率比金融机构全部人民币 贷款增长率高2 0 . 1 个百分点，2 0 0 4 年底这个差距有所减小，但仍高1 1 . 3 个百分点，2 0 0 5 年一季 度房地产贷款增长率与全部人民币 贷款增长率的差距为 1 4 . 9 个百分点。房地 产贷款占 金融机构中长期贷款的份额逐步增加。 2 0 0 2 年3 月 底这一份额为2 7 . 2 % , 2 0 0 5 年3 月底上升到3 4 . 5 % 0 3 . 2 . 4 房地产开发贷款增幅减缓 2 0 0 4 年房地产开发贷款为7 8 1 0 . 9 亿元， 2 0 0 5 年一季度达到8 1 7 7 . 5 亿元。 从增长速度看，2 0 0 4 年3 月份以前，房地产开发贷款增长速度在4 0 % 以上。 2 0 0 4 年四季度开始，2 0 0 4 年底增速降低到 1 7 . 3 % , 2 0 0 5 年一季度增速进一步 下降到巧 % ，与金融机构全部人民币 贷款的增长速度接近，房地产开发贷款 增长得到了初步控制。 3 . 2 . 5 个人住房按揭贷款维持高增长 2 0 0 2 年以来， 居民个人住房按揭贷款余额直线上升，2 0 0 4 年底和2 0 0 5 年 一季度分别达到 1 5 9 2 2 . 3 亿元和 1 6 7 4 3 . 7 亿元，余额同比分别增长3 5 . 1 % 和 3 0 . 9 % 。 虽然2 0 0 3 年以 来个人住房按揭贷款的增长率逐步下降， 但仍维持3 0 % 以上。尽管如此，我国居民个人住房按揭贷款的规模与西方发达国家相比仍偏 小， 有较大的发展空间。 2 0 0 4 年底我国居民个人住房按揭贷款占g d p 的比例为 1 1 . 7 % ， 而欧盟国家2 0 0 1 年居民按揭贷款占g d p 的比率平均达到3 9 % ，其中英 国为6 0 % ，德国为4 7 % ， 荷兰达到7 4 % s 。我国居民个人住房按揭贷款的 增长潜 力巨大。 从我国个人住房按揭贷款的实践看，1 9 9 8 年以后，政府鼓励银行向消 费者发放按揭贷款， 有的银行按购房额全额贷款。2 0 0 1 年6月1 9日，中国 人 民银行印发了 关于规范住房金融业务的通知 ，2 0 0 3 年6 月1 3日 发布了 关 第三章我国房地产金融的发展进程与现状 于进一步加强房地产信贷业务管理的通知 ， 这些政策的目的之一是规范个人住 房贷款按揭成数，严禁 “ 零首付”个人住房贷款，提出按揭成数最高不得超过 8 0 % ，对购买第二套或两套以上住房的，适当降低按揭成数。 第四章我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 第四章我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 第一节宏观经济增长模式转变的必然性分析 4 . 1 . 1 经济增长方式与可持续发展的矛盾 进入2 1 世纪， 粗放型经济增长方式与中国的基本国情严重背离， 这样的经 济增长不可持续。 我国的主要资源人均占有量在世界的排序都非常靠后， 土地、 耕地、森林等均排在 1 0 0 位以 后，淡水资源量5 5 位以 后，4 5 种矿产资源潜在 价值8 0 位以后。 矿产资源保障的前景更加不容乐观。 我国的石油、 天然气、 铜 和铝等重要矿产资源的人均储量仅分别相当于世界人均水平的8 . 3 %, 4 . 1 %, 2 5 . 5 %和 9 . 7 %。随着国民经济的进一步发展，铁矿石、氧化铝等关系国家经 济安全的重要矿产资源将长期短缺。 虽然近 1 5 年来， 我国在节约能源方面取得 一定的成效， 与国外先进水平的差距开始缩小， 但是鸿沟依然存在。 与1 9 9 0 年 相比，2 0 0 4 年全国 每万元g d p能耗下降4 5 %,累计节约和少用能源7 亿吨标 准煤; 火电供电 煤耗、吨钢可比能耗、 水泥综合能耗分别降 低1 1 . 2 %, 2 9 . 6 % 和2 1 . 9 %，然而钢铁、有色、电力、化工等8 个高耗能行业单位产品能耗比世 界先进水平平均高4 0 %以上。显然，我国的经济增长在相当程度上仍然是主要 依赖资源的高投入来实现的，能源、淡水、土地、矿产等资源不足的矛盾日益 突出。国家发改委主任马凯把现阶段我国经济增长方式存在的主要问题归结为 六个方面:高投入、高消耗、高排放、不协调、难循环、低效率。 根据国际货币 基金组织调查资料显示:近年来中国的投资增长使资本产出 率增加，边际资本产出减少。资本产出率的增加以及相关边际资本产出的减少 说明，资本的效率在下降。在经济学里，衡量投资效率高低的最主要数据是看 增量资本产出率， 所谓增量资本产出率， 是指每增加一单位g d p需要增加的投 资单位数量，该数字越大，则投资效率越低。吴敬琏指出，我国目前过度依赖 投资拉动增长， 增量资本产出率居高不下， wt o过渡期即将结束， 我国将面临 着巨大的金融风险。粗放型经济增长方式非但不能有效地配置资源，并还会造 成能源紧张、破坏生态环境、加大就业难度，抑制服务业发展，除了引发短期 的金融问题还将引发长期的金融问题。过度依赖投资拉动增长，一定会出现一 第四章我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 个现象一投资回报递减，即投资的效率下降。反映投资效率的经济指标为增量 资本产出率 ( i c o r ) ，这个指标的意义就是侮增加 1 元的国民生产总值，需要 投资几元。美国、 德国、 法国 和印 度这些国 家每增加 1 亿元的g d p 需要投资1 到2 亿元，根据中国发改委统计，我国本世纪头三年的数据是5 亿元。根据国 际的经济资料库的 数据， 我国 最近三到五年的i c o r是5 -7 0 4 . 1 . 2 警惕 “ 亚洲奇迹”背后的问题 克鲁格曼 ( 1 9 9 4 )认为亚洲奇迹是纸老虎，不过是大量投资支撑的高经济 增长，亚洲增长模式存在致命伤一 一 刁 氏 下的投资效率。根据经典的增长理论， 克鲁格曼同时预言这一模式下的经济增长是不可持续的。几年后，亚洲金融危 机爆发，克鲁格曼不幸言中。虽然有人将亚洲金融危机归咎于国际炒家，但日 本也经历了金融危机，这就是日本1 9 8 0 年代末期和 1 9 9 0 年代初期以来房地产 市场和股票市场的崩溃。从那以 后，日 本经济陷入了十多年的萧条，这个危机 是没有外力冲击情况下发生的，这个教训值得中国认真研究。亚洲各个国家如 日 本、韩国，在战后经济高速增长基本上都是由投资来推动的;而当投资增长 率一旦下降的时候， 这些国家的经济又都出现了问题。 日本在战后投资率从1 5 % 一直上升到上世纪7 0 年代中期的3 0 % 左右， 之后投资率开始平缓， 仍然停留在 3 0 % 的水平上， 但日 本经济的增长速度从原来的7 % 至8 % 一下子跌到3 % 至4 % 。 经 济学理论和发展中国家经济发展的实践过程都告诉我们，依靠投资的经济增长 是有极限的，当达到极限之前就有问题。可持续增长不是靠增加劳动力和资本 的数量实现的，而是靠提高劳动力和资本的效率实现的。为了改进效率，就要 进行技术创新和制度创新。技术创新和制度创新是实现中国经济可持续增长的 惟一出路，而不能单纯靠追加劳动力和追加资本。如果劳动力、资本的效率不 能得到提高，最终还是要碰上经济学里的边际收益递减规律，当收益递减到一 定程度的时候，当收益低于资金成本时，就是危机爆发之日。 克鲁格曼 ( 1 9 9 4 )根据东亚这些国家增量资本产出率过高，当时马来西亚 的数字就是5 。 尽管我国在上世纪9 0 年代的东亚金融危机的时候安全过关了， 但是不可否认的是，当时中国没有完全地开放，在金融上没有完全跟世界市场 接轨，使得国际金融市场的波动不直接传递过来。但是这种情况正在改变，随 着 wt o过渡期过去，我国国内市场跟国际市场完全对接上了，国内的经济、 第四章 我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 特别是国内企业也就完全暴露在国际竞争之下。中国经济的增长模式已经到了 不改不行的地步了。如果中国继续依靠投资实现增长，外延粗放的增长模式再 推行下去，中国步东盟国家和日本的后尘，陷入一场金融或经济危机，并非完 全不可能。之所以要提出转变经济增长模式的问题，是因为这么多年来依靠投 资、 特别是依靠固定资产投资推动中国经济增长这一模式的负面结果已经越来 越多地在经济中显现出来，这些负面的结果在提醒我们，这种增长模式的增长 潜力几乎己经走到头了，如果不能够迅速地实现经济增长模式的转变，中国经 济将可能碰到非常大的麻烦。目前我国企业的投资主要是靠银行信贷支持的， 而投资效率过低就意味着贷款银行信贷支撑的增长， 信贷回收的前景就有问题。 这些投资不能收回，也就是说这些银行信贷还不了，其结果就是金融系统风险 的积累。 4 . 1 . 3 房地产金融存在制度缺陷 房地产业历来是一个高风险行业，其对经济周期的反应极为敏感:在经济 复苏时期，房地产业率先繁荣;但在经济衰退时期，也最早受到打击。在国外 多次金融危机都与房地产投机有关。近年来，发达经济体市场内发生巨额不良 房地产贷款的案例己 经大幅度减少，就主要得益于不断进步的房地产贷款风险 管理技术、发达的房地产金融产品创新、有效的市场监管体系以及良好的全民 利益分享制度。反观中国，个人住房贷款最近几年超常规地发展起来，但银行 的风险管理水平却鲜有突破。虽然，房地产市场在 1 0 年间超常规地发展起来， 但用于分散住房贷款风险的资产证券化、信用衍生品等金融工具及其相应的制 度安排却远远没有得到发展。更为关键的是，围绕着房地产市场、金融市场和 证券市场的产品创新、技术创新以及制度创新，仍然停顿在原地，使得所有的 住房贷款风险都只集中由一个主体银行来承担。 近几十年里，在国际发达市场体系中，与房地产有关的金融、证券市场机 制有了 长足的完善， 出现了诸多制度和产品创新的成功实践， 已形成一整套较为 完整的房地产金融市场体系。任何一项产品的创新设计和制度建设，均在市场 化的 前提下体现出 社会公共政策和公共利益的目 标，那就是全民利益共享、保 护公众权益、促进更广泛的民众参与、限制垄断和暴利、保证市场制度和信息 的公开、公平和公正。这些都是发达市场经济体在房地产金融体制的长期演变 第四章我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 过程中， 始终没有缺少、 忽略和放弃的首要因素。 我国的房地产市场和金融证券 市场，在银行信贷主导的状况下，几乎不存在健全而又畅通的全民参与、全民 利益共享的其他房地产金融制度安排。目前，房地产资产证券化仅局限于解决 商业银行的房地产贷款流动性不足的问题。而且，即便在银行间市场上，上市 的固定收益产品也存在交易量小、参与性不足、流动性不高的问题。由于产业 投资基金法迟迟没有出台，统一涵盖各种基金类型的、更完整的、可以弥补当 前基金法律制度缺陷的基金法也没有提上议事日 程，发展规范的公司制 r e i t s 就面临现实的法律障碍。 第二节加强宏观调控影响房地产市场 4 . 2 . 1 我国加强宏观经济调控的举措 当前我国转变经济增长的方式，就是要以提高经济增长的质量和效益为中 心，建设低投入、高 产出， 低消耗、少排放，能循环、可持续的国民经济体系 和节约型社会。 转变经济增长方式，要以“ 减量化、再使用、可循环”为原则， 把大力发展循环经济作为突破口。以冶金、煤炭、化工、建材、造纸等行业为 重点，进行循环经济再造。推行清洁生产，实行全面节约战略。要以科技进步 为支撑，提高经济增长的科技含量和知识含量，以机制转换为动力，提高经济 自主增长的能力。 2 0 0 6 年，国务院发布了 关于加快推进产能过剩行业结构调 整的通知 ， 仅在去年一季度，国家发改委就发布了水泥、 铁合金、 焦炭的结构 调整指导意见， 随后又推出了钢铁、电解铝、 铜冶炼等行业结构调整指导意见。 固定资产投资是社会固定资产再生产的主要手段。通过建造和购置固定资产的 活动，国民经济不断采用先进技术装备，建立新兴部门， 进一步调整经济结构 和生产力的地区分布， 增强经济实力， 为改善人民物质文化生活创造物质条件。 可持续发展是近年来各国政府对全球世界发展问题上己 取得共识的一个基 本概念。按照 1 9 9 2 年世界环境与发展大会通过的 2 1 世纪议程所阐述的观 点，对住宅发展提出“ 人类住区可持续发展”的基本要求。我国正处于城镇化 和工业化快速发展时期， 每年大约2 0 亿平方米的建筑总量， 接近全球年建筑总 量的一半。 我国在这个时期新建建筑以及原有4 0 0 亿平方米存量建筑是否节能， 不仅关系到能否缓解我国能源供求的紧张状况，而且还关系到全球的气候变化 第四章我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 与可持续发展。2 0 0 4 年中央经济工作会议上胡锦涛同志明确指出，要大力发展 节能省地型住宅，全面推广和普及节能技术，制定并强制推行更严格的节能节 材节水标准。温家宝同志也指出，大力抓好能源、资源节约，加快发展循环经 济。 要充分认识节约能源、 资源的重要性和紧迫性， 增强危机感和责任感。 2 0 0 5 年政府工作报告中又明确提出， 鼓励发展节能省地型住宅与公共建筑。 2 0 0 5 年 国家建设部在报告中明确指示，要以发展节能省地型住宅与公共建筑为主线， 促进建筑领域经济增长方式的转变。 我国正处于工业化、 城镇化加速发展时期， 建设量大面广，面临的环境和资源有自 身的情况和要求，我们不仅仅要注重单 体建筑上的效果，更要注重全面降低资源消耗和保护环境的总体要求。降低全 社会建筑能耗和资源消耗，是关系国家能源战略和资源节约方针的重大任务。 4 . 2 . 2 宏观调控房地产进程 对房地产市场的调控是宏观经济调控的重要组成部分。上世纪九十年代初 期，针对我国个别地区的房地产过热问题，我国采取了综合的调控措施，及时 抑制了局部地区房地产热的蔓延趋势， 制止了当时乱集资等扰乱经济秩序行为， 同时也避免了房地产热对国民经济发展造成更大的危害。随着房地产市场规模 不断扩大，国务院于1 9 9 8 年和2 0 0 3 年下半年进行了两次新的重大政策调整。 一是，1 9 9 8 年以启动居民住房消费为主要任务的调控。为应对亚洲金融危 机的影响，国务院作出了扩大内需的战略部署，调控的任务就是要充分启动居 民住房消费，把住宅建设培育成为新的经济增长点。国务院下发了 关于进一 步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知( 国发 1 9 9 8 2 3 号) ，实施了积 极的税收政策和住房金融政策，鼓励居民住房消费。人民银行调整了商业银行 个人住房消费贷款的首付款比例， 对个人住房消费贷款实行优惠利率。 财政部、 国家税务总局调整了住房交易税收政策，对个人购买或转让自 用普通住宅，在 契税、营业税、个人所得税和土地增值税征收上，给予了优惠政策支持。这次 调控，有效地启动了居民消费，加速了房地产市场的发展，为国民 经济持续健 康发展作出了积极贡献，达到了预期的调控目 标。 二是， 2 0 0 3 年以来以控制房地产投资过快增长为主要任务的调控。 针对部 分地区房地产市场过热的苗头， 国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通 知及时提出了加强房地产市场宏观调控工作的重要性，强化了地方政府的宏 第四章我国房地产金融创新的宏观经济环境分析 观调控责任。在深入分析国内外房地产市场发展一般规律、经验教训基础上， 全面系统地论述了调控的目 标，要求实现 “ 三个基本”:供求基本平衡、结构 基本合理、 价格基本稳定; 要求房地产业的发展与当地经济和社会发展相适应、 与相关产业相协调。 2 0 0 4 年二季度， 针对房地产投资规模过大、增长速度过快 等突出问题，为保持国民经济平稳健康发展，国务院陆续出台了调控房地产市 场的若干措施， 主要包括:治理整顿土地市场秩序、控制房地产开发用地供应 量，严格房地产开发信贷管理，提高房地产开发项目资本金比例，清理固定资 产投资项目，端正城镇建设指导思想，控制城市房屋拆迁规模等。这些措施的 贯彻落实，初步控制了房地产开发投资规模过快增长的势头，减轻了房地产开 发投资增长对固 定资产投资膨胀的影响，促进了国民经济平稳发展。但也有一 些地方政府调控意识不强，措施不力，有的因担心调控会影响发展，仍然存在 不顾市场需求， 盲目 扩大建设规模， 搞劳民伤财的 “ 形象工程”、“ 政绩工程”，