肉制品行业动态报告：深加工率低、消费升级为主-2012-10-15

20% 10% -10% -20% table_main 行业研究 /行业动态 2012 年 10 月 11 日 公司研究类模板 _new 行业评级： 食品饮料 食品加工 研究员： 张芸 增持（维持） 增持（维持） 深加工率低、消费升级为主 肉制品行业动态报告 投资要点： 执业证书编号： S0570510120017 电话：E-MAIL： /4097 研究员： 逯海燕 执业证书编号： S0570512070063 电话：E-MAIL： HTTP:/ / 行业走势图 2011-09-302012-09-26 对肉制品企业来讲，市场空间来自深加工率提高带来行业容量 扩张；纵向看，主要是开发新产品、增加中高档产品销售比例。 我国肉制品深加工率较低。 2010 年，我国肉制品产量达到 1200 万吨，占肉类总产量的 15.1%，远低于发达国家 50%的水平。此处 所指的肉制品口径范围较广，包括中式肉制品、西式肉制品、罐头、 副产品加工等，下文所指狭义肉制品仅占很小的一部分。其中，中 式肉制品分支快捷消费酱卤肉制品行业，发展速度很快。 单击此处输入文字。 狭义肉制品分类：从生产角度，我们将狭义肉制品分为高温和 低温肉制品；从流通角度，按照保质期 45 天、 3 个月、 6 个月来划 分，可以分为高、中、低温肉制品。我们接触最多的是高温肉制品， 用来搭配方便面等；其次是中温休闲肉制品，口感显著提升。 0% 狭义肉制品行业集中度很高，未来以消费升级为主开发新产品。 高温肉制品双汇和金锣基本占据 95%以上份额，渠道基本铺到了乡 11/9 11/12 12/3 12/6 镇。高温肉制品增长来源更多是农村市场，中低温化趋势明显。中 食品饮料 相关研究 食品加工 沪深 300 温休闲肉制品瞄准消费能力高的城市人群、家庭消费和旅游渠道， 综合口感、货架期和周转速度，是未来增长着力点。保质期较短低 温肉制品，尤其是在一个月以内的，以高端切片、方腿等为代表， 1 屠宰行业整合、商业模式探讨 行业专题报告 2012.6 更多是打造高端品牌概念，引领消费趋势，上规模比较困难。 狭义肉制品企业概述。全国大型企业中，双汇、金锣模式最接 近，都是高温起家，带动屠宰和低温。金锣这两年发展较快，主要 是基数低、销售改革力度大、抢占了瘦肉精后的时机。雨润屠宰为 主，发力低温，高温很少，其屠宰销售主要以不带品牌的白条为主。 地方中小企业，多在当地市场占一席之地，最大的挑战是异地扩张， 需要较大的资金支持，以及较强的经营管理能力。 重点推荐 股票代码 股票名称 收盘价（元） 投资评级 EPS（元） P/E 2011 2012E 2013E 2014E 2011 2012E 2013E 2014E 000895 双汇发展 60.88 买入 0.93 2.71 3.48 4.29 65 22 17 14 免责条款及投资评级标准详见末页 1 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 目录 广义肉制品，市场空间主要取决于深加工率提高 . 4 广义肉制品概述 . 4 广义肉制品深加工率低，有较大提升空间 . 6 狭义肉制品品类丰富 . 8 狭义肉制品行业集中度较高 . 9 狭义肉制品消费升级为主 . 9 狭义肉制品消费群体、发展趋势 . 10 高温肉制品集中度高、平稳增长为主 . 10 中低温肉制品成未来增长点 . 11 狭义肉制品企业概述 . 13 全国大型企业 . 13 地方中小型企业 . 14 风险提示 . 14 免责条款及投资评级标准详见末页 2 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 1：唐人神中式风味肉制品、西式肉制品销售价格差异 单位：元 /吨 . 4 图表 2： 2009 年湖南市场中式肉制品分支的腌腊制品、香肠等分布 . 5 图表 3：我国快捷消费酱卤肉制品市场规模 . 5 图表 4：快捷消费酱卤肉制品主要市场 . 6 图表 5：肉制品产量及深加工比重 . 6 图表 6：肉制品及副产品加工行业销售收入及增速 . 7 图表 7：肉制品及副产品加工行业利总额及增速 . 7 图表 8：肉制品及副产品加工行业收入、利润集中度 . 8 图表 9：生产角度的狭义肉制品分类 . 8 图表 10： 2009 年湖南市场西式肉制品各品牌企业市场份额 . 9 图表 11：肉制品需求要素概述 . 10 图表 12：双汇肉制品渠道分布 . 10 图表 13：双汇历年高温肉制品产量 .11 图表 14：金锣历年高温肉制品收入 .11 图表 15：双汇历年中低温肉制品产量 . 12 图表 16：金锣历年中低温肉制品收入 . 12 图表 17：雨润历年中低温肉制品收入 . 13 免责条款及投资评级标准详见末页 3 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 广义肉制品，市场空间主要取决于深加工率提高 广义肉制品概述 我们首先阐明本文广义、狭义肉制品的概念。国家统计局口径的肉制品，本文称为广义肉制品，范围 很广，包括传统中式风味肉制品、西式肉制品、肉类罐头、冷冻加工肉制品、副产品加工等。狭义肉制品， 主要是大中型肉制品企业双汇、金锣、雨润、得利斯等生产的高中低温肉制品，涉及范围较窄。 按加工工艺，肉制品可以分为中式、西式肉制品。中式肉制品主要是香肠、腌腊、酱卤制品等。从对 应的上市公司来看，唐人神公司生产的腌腊制品、香肠、酱卤制品系列，属于中式肉制品。刚上市的煌上 煌公司生产的快捷消费酱卤肉制品，是我国传统中式风味肉制品的重要组成部分。西式肉制品主要是按加 热处理的温度，区分为高温、中温和低温肉制品，以及西式火腿和西式培根等。 图表 1：唐人神中式风味肉制品、西式肉制品销售价格差异 50000 40000 30000 20000 10000 0 单位：元 /吨 2010 中式肉制品 2009 西式肉制品 2008 生鲜肉类 资料来源：唐人神招股说明书、华泰证券 中式肉制品分支的腌腊制品、香肠，多以地方性企业为主、规模较小。区别于西式肉制品的全国性企 业为主（双汇、金锣、雨润），中式肉制品分支的腌腊制品、香肠等，普遍规模较小，占据地方性市场。这 可能跟中式肉制品的风味有关，更具地方饮食习惯特色、迎合当地消费群体，产品标准化程度远低于西式 肉制品。根据唐人神招股书，唐人神公司 2009 年中式肉制品销量 4042 吨，即占到湖南中式肉制品市场绝 大部分的市场份额。 2009 年湖南中式肉制品市场，唐人神占据 68%的市场份额，仁仔下饭菜市占率 18%， 湘里婆婆以 3.5%的市场份额位列第三。 免责条款及投资评级标准详见末页 4 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 2： 2009 年湖南市场中式肉制品分支的腌腊制品、香肠等分布 唐人神 仁仔下饭菜 湘里婆婆 其他 资料来源：唐人神招股说明书、华泰证券 中式肉制品分支的酱卤肉制品发展速度很快。随着经济发展、城镇化率提高、生活节奏加快，快捷消 费酱卤肉制品行业快速发展。 2000 我国快捷消费酱卤肉制品市场规模为 92.37 亿元， 2009 年市场规模已经 达到 437.42 亿元，年均复合增长率 18.86%。快捷消费酱卤肉制品行业，成为中式肉制品行业中发展最快的 一支。目前，我国快捷消费肉制品在肉制品加工业中，占比仅为 15.1%，远低于发达国家 50%的水平，仍 有较大的潜力和市场空间。 图表 3：我国快捷消费酱卤肉制品市场规模 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 单位：亿元 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 快捷消费酱卤肉制品市场规模 资料来源：煌上煌招股说明书、 肉类工业 杂志、华泰证券 免责条款及投资评级标准详见末页 5 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 4：快捷消费酱卤肉制品主要市场 市场 目标客户群 销售渠道 特点 主要消费方式 主要通过门店直接购买外带，辐射区 家庭消费市场 家庭成员 域有限，一般门店在生活小区、集贸 主要消费群体，零散但较 家庭日常饮食 市场附近 为稳定 以外出就餐人 直接供应酒店、酒吧、夜市餐饮、快 酒店餐饮市场 员为主 餐店、单位食堂等大客户 订单量大、稳定 餐饮佐餐 一般通过门店直接购买、销售面广， 休闲食品市场 年轻人为主 门店集中在娱乐场所、景区街市、写 具有开袋即食的方便食 逛街、休闲、娱乐小吃 字楼附近 品特性，消费面广 礼品特色市场 礼品赠送及旅 主打名优特产战略，主要有专卖店、 保质期长、订单量大 礼品、旅游特产 游人群 商超专柜、机场、火车站等 资料来源：煌上煌招股说明书、华泰证券 快捷消费酱卤肉制品行业集中度低，食品安全等将推动大企业份额提升。我国快捷消费酱卤肉制品生 产企业上万家，手工作坊式、个体经营者为主要经营模式，集中度低。未来，随着食品安全标准的推进， 市场份额会逐渐向大中型企业集中，尤其是依靠连锁加盟模式、标准化的行业龙头企业，比如南京桂花鸭、 长沙绝味轩、江西煌上煌、湖北周黑鸭、德州扒鸡等。 广义肉制品深加工率低，有较大提升空间 我国肉制品深加工率低，仍有较大提升空间。 2010 年，我国肉制品产量达到 1200 万吨，占肉类总产量 的 15.1%，远低于发达国家 50%的水平。根据肉类工业“十二五”发展规划， 2015 年，我国肉类制品及副 产品加工将达到 1500 万吨，占肉类总产量的比重为 17.4%。与发达国家相比，尽管饮食习惯有差异，但我 国肉制 品深加工率仍有较大提升空间。 图表 5：肉制品产量及深加工比重 1600 1400 肉制品总产量 占肉类总产量的比重 20% 18% 16% 1200 14% 1000 800 600 12% 10% 8% 6% 400 4% 200 0 2% 0% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2015E 资料来源：中国肉类协会、“十二五”中国肉类工业发展战略研究报告、华泰证券 免责条款及投资评级标准详见末页 6 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 6：肉制品及副产品加工行业销售收入及增速 4000 3500 3000 2500 销售收入 亿元 增速 35% 30% 25% 20% 2000 1500 1000 500 0 15% 10% 5% 0% 2004 2005 2006 07 1-11 08 1-11 09 1-11 10 1-11 2011 资料来源：国家统计局、华泰证券 图表 7：肉制品及副产品加工行业利总额及增速 200 利润总额 亿元 增速 60% 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2004 2005 2006 2007 1-11 2008 1-11 2009 1-11 2010 1-11 2011 资料来源：国家统计局、华泰证券 免责条款及投资评级标准详见末页 7 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 8：肉制品及副产品加工行业收入、利润集中度 45% 大型企业 中型企业 小型企业 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 销售收入比重 利润总额比重 资料来源：国家统计局、华泰证券 狭义肉制品品类丰富 此部分及后续所指的狭义肉制品，主要是日常接触较多的大中型肉制品企业的高中低温肉制品（双汇、 金锣、雨润、得利斯等），远小于上一部分广义肉制品的统计口径。 肉制品分类：从生产角度，我们将狭义肉制品分为高温和低温肉制品；从流通角度，按照保质期 45 天、 3 个月、 6 个月来划分，狭义肉制品可以分为高、中、低温。我们接触最多的是高温肉制品，用来搭配方便 面等；其次是中温休闲肉制品，口感显著提升；低温肉制品口感、营 养价值最高，但货架期很短。 图表 9：生产角度的狭义肉制品分类 低温肉制品 高温肉制品 冷冻加工肉制品 其他 低温肠类 红肠 热狗肠 蒜蓉肠 香肠 /烩菜香肠 低温火腿类 火腿 /火腿片 方腿 /盐水方腿 包装里脊肉 培根 火腿肠 鱼肉肠 速冻鱼丸 速冻肉丸 /贡丸 蟹肉棒 包心贡丸 虾饺 /燕饺等 肘子 午餐肉 广式香肠 烤肠 /烧烤肠 台湾香肠 资料来源：肉制品市场与消费者调查报告、华泰证券 附注：消费者最关注肉制品的真材实料，含肉量、口感和色泽，其次是品牌、购买方便和包装 狭义肉制品行业集中度较高 狭义肉制品行业集中度很高，尤其是高温肉制品。 1、从春都开始，高温肉制品从无到有的在我国得到 免责条款及投资评级标准详见末页 8 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 了快速的发展，目前高温肉制品双汇和金锣基本占据了 95%以上的市场份额。 2、随着双汇、金锣、雨润新 产品开发的推进，以玉米热狗、弹脆、 QQ 肠、台湾烤肠等为代表的中低温休闲肉制品得到了快速发展。在 中低温肉制品市场，双汇、金锣、雨润、得利斯、万威客等也基本上占据了大部分市场份额。 3、保质期 30 天左右的低温肉制品，因为配送、运输、储存成本高，再加上周转速度低，基本上很难兼顾到量和盈利。 以湖南省市场为例，也可以看出来狭义肉制品（西式肉制品）市场的集中度之高。湖南西式肉制品市 场，仅有唐人神、双汇、金锣和与雨润占有一定地位，其他品牌占比很小。引用唐人神招股说明书，通过 商超销售数据分析， 2009 年双汇湖南市场占有率 68%、唐人神 18%，雨润市场份额 12%，金锣 2%。 图表 10： 2009 年湖南市场西式肉制品各品牌企业市场份额 双汇发展 唐人神 雨润 金锣 资料来源：唐人神招股说明书、华泰证券 狭义肉制品消费升级为主 肉制品消费升级为主，目前高温肉制品还在增长，但是向中低温肉制品的趋势明显。高温肉制品中温、 低温化，低温肉制品中红肠到火腿和培根等，肉制品丰富的产品种类，提供了消费升级的纵向空间。国内 市场层次较多，不同区域主流消费产品差别也充分体现了消费升级。同时，消费升级也给肉制品企业的研 发能力提出较高要求，必须不断开发种类、风味、档次不等的肉制品，以满足消费者多层次需求。 调整产品结构、推出新品，提升盈利能力。以双汇为例，公司肉制品利润近期提高较快，除了去年提 价外，主要是产品结构调整、增加中高档产品比重，使得特优级产品比例提升，十大品牌火腿肠的销量、 利润占比上升。同时，公司不断推出新品，弹脆肠、大肉块、烤肉、日式鱼肉肠等，提升产品销售均价。 图表 11：肉制品需求要素概述 需求要素 消费场合 销售渠道 消费群体 大类消费升级 具体特点 正餐时配菜、休闲旅游零食、火锅店、西餐厅 超市、批发为主销渠道，学校、旅游点、车站等补充 低温肉制品消费年轻化，学生、白领、男性居多 高温肉制品到低温肉制品、高温肉制品中温化 免责条款及投资评级标准详见末页 9 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 同类消费升级 低温肉制品中红肠到火腿、培根 资料来源：华泰证券 肉制品的渠道主要是商超和批发渠道，以及学校、旅游景点、车站，还包括水煮、油炸、烧烤小店、 台烤机、网吧、调味品渠道等。肉制品消费以家庭为主，餐饮消费集中在火锅店和西餐厅。家庭消费中， 肉制品主要作为正餐时的配菜、休闲旅游时的零食，以及家庭火锅食用。 图表 22：双汇肉制品渠道分布 KA、 KB C、 D类卖场 自建渠道 学校 其他餐饮团购等 资料来源：公司公告、华泰证券 狭义肉制品消费群体、发展趋势 高温肉制品集中度高、平稳增长为主 高温肉制品平稳增长为主。根据大型肉制品企业经营数据粗略估算，在高中低温肉制品中，高温肉制 品所占比重约在 6-7 成以上。高温肉制品更多是面向流动人群和农村市场，类似方便面一样，渠道下沉。因 此，其未来的增长空间，取决于农村地区、流动人口消费能力的提升。我们预计，未来 5 年，高温肉制品 销售额年增速有望保持在 10-15%左右的平稳增长，向中温化发展的趋势明显。 免责条款及投资评级标准详见末页 10 60 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 33：双汇历年高温肉制品产量 高温肉制品产量 万吨 120 100 80 60 40 20 0 2009 2010 2011 2012备考 资料来源：公司公告、华泰证券 图表 44：金锣历年高温肉制品收入 高温肉制品销售额 亿元 50 40 30 20 10 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 资料来源：公司公告、华泰证券 中低温肉制品成未来增长点 中温肉制品成未来增长点。中温休闲肉制品瞄准消费能力高的城市人群、家庭消费和旅游渠道，综合 口感、货架期和周转速度，是未来增长的着力点。其增长动力除了消费升级以外，更多依靠开发适销的新 产品。肉制品巨头，纷纷从含肉量、口感差异、时尚概念、便捷性等角度，研发新品以抢夺市场。我们预 计，未来 5 年，中温休闲肉制品销售额年增速有望保持在 15-20%左右的较快增长。 保质期较短的低温肉制品，尤其是在一个月以内的，以高端的切片、方腿等为代表，更多是打造高端 品牌概念，引领消费趋势，很难上规模。 免责条款及投资评级标准详见末页 11 25 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 55：双汇历年中低温肉制品产量 中低温肉制品产量 万吨 70 60 50 40 30 20 10 0 2009 2010 2011 2012备考 资料来源：公司公告、华泰证券 图表 66：金锣历年中低温肉制品收入 中低温肉制品销售额 亿元 20 15 10 5 0 2006 2007 2008 2009 2010 2011 资料来源：公司公告、华泰证券 免责条款及投资评级标准详见末页 12 40 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 图表 77：雨润历年中低温肉制品收入 中低温肉制品销售额 港币亿元 35 30 25 20 15 10 5 0 2007 2008 2009 2010 2011 资料来源：公司公告、华泰证券 狭义肉制品企业概述：全国大型企业、地方中小型企业 全国大型企业概述 全国性肉制品企业主要是双汇、金锣、雨润，优势是品牌、渠道网络、资金充裕，但是要面对市场容 量逐渐饱和、商业模式的价值创造等。比如，高温肉制品在农村市场的销售、低温肉制品如何开发新产品 以维持较快的增长；冷鲜肉的价格调整频率、销售渠道如何分布以平衡销量和品牌。 双汇、金锣发展模式最接近，都是高温肉制品起家，带动屠宰业务、低温肉制品 高温肉制品子行业，双汇、金锣合计市场占有率在 95%以上。以王中王为代表，双汇高温肉制品集中 在中档价位，渠道基本上延伸到了全国各地的乡镇农村市场。金锣高温肉制品，以低价位产品为主，目前 逐步向中档价位进军。 低温肉制品的话，双汇的规模也是遥遥领先于雨润、金锣，主要以玉米热狗肠、 QQ 肠等为代表。屠宰 业务的话，双汇、雨润、金锣相差不大，市场占有率都很低。双汇前些年发展重点放在了肉制品，屠宰扩 张步伐有所放缓。今年起双汇将加大屠宰业务发展力度，主要采取肉类联合加工厂的模式，与肉制品一起 扩张。 雨润以屠宰业务为主，发力低温肉制品，高温肉制品很少 免责条款及投资评级标准详见末页 13 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 屠宰快速扩张，以商超白条招标为主销模式。雨润的屠宰产能主要通过并购方式获得，很难整合，也 没有规模效应。同时，其屠宰产能扩张过快，熟练的生产工人培养速度跟不上，不利于内部生产管理。冷 鲜肉产量的迅速增长，很难通过自有品牌的专卖店或者商超店中店销售，因为这种类型的渠道扩张速度慢。 其产品主要通过商超渠道的招标白条，冠以商超的品牌。这种销售方式容易快速上量，但缺点是对渠道的 控制力弱，不利于品牌的长期建设。 基本以低温肉制品为主。雨润切入肉制品的时间较晚，所以直接发展代表消费趋势的低温肉制品，高 温肉制品很少。目前，其肉制品销售收入规模远低于双汇，在华东地区市场占有率较高。 地方中小型企业 地方性肉制品企业，大多在当地市场占据一席之地，最大的挑战是异地扩张，需要较大的资金支持， 以及较强的经营管理能力。 以得利斯为代表，公司 2009 年上市，资金充裕，其在山东的潍坊、淄博、东营、青岛等城市占据一定 的市场份额。公司成长历程显示，其主要采取了省外扩张，在西安、北京、吉林都建有生产基地，但经营 情况都不太理想。尤其是吉林的屠宰工厂，因销售不畅等，这两年一直是亏损的。 公司异地扩张遇到的问题，我们认为主要是经营战略有偏颇。山东作为肉类消费大省，市场容量大， 公司完全可以先在山东做大规模，等大本营市场稳固后，再考虑省外发展。一方面可以积累资金等实力， 另一方面也有助于公司经营管理能力的提升。 风险提示 风险提示：食品安全；经济下行影响行业销售增速 免责条款及投资评级标准详见末页 14 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 华泰证券行业投资价值等级评判标准 报告发布日后的 6 个月内的行业的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准； 投资建议的评级标准 增持：行业股票指数超越基准； 中性：行业股票指数基本与基准持平； 减持：行业股票指数明显弱于基准。 华泰证券上市公司投资价值等级评判标准 报告发布日后的 6 个月内的公司的涨跌幅相对同期的沪深 300 指数的涨跌幅为基准； 投资建议的评级标准 买入：股价超越基准 20以上； 增持：股价超越基准 5 20； 中性：股价相对基准波动在 5 5之间； 减持：股价弱于基准 5%20% 卖出：股价弱于基准 20以上。 免责条款及投资评级标准详见末页 15 table_page1 行业研究 /行业动态 |2012 年 10 月 11 日 免责条款： 本报告仅供华泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告 而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本 报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资 收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通 知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买 卖出价或征价。该等