（金融学专业论文）美国金融混业经营制度变迁研究.pdf

摘要 2 0 0 7 年美国次贷危机引发的金融危机与2 0 世纪3 0 年代的经济危机，是近一 个世纪以来美国经济发展史上出现的两次大规模危机。两次危机对全球的实体经 济和金融体系都产生了破坏性的影响，为了应对金融危机，美国政府均采取了大 规模的救助措施。在经历危机冲击后，政府往往会推动金融体系的改革。但是， 在金融改革的方向上并不完全一致。例如，在美国过去一个世纪里的两次大危机 冲击后，美国对混业与分业经营的态度都截然不同。在1 9 2 9 m 1 9 3 3 年金融危机冲 击下，美国国会于1 9 3 3 年通过了1 9 3 3 年银行法。该法明确禁止银行从事大部 分证券业务，实行分业管制制度。相比较而言，在当前的金融危机中，美国政府 则促成了银行控股公司型的混业发展。两次危机后美国政府的不同政策分别对美 国的银行结构产生了重大影响。 美国政府在两次危机后为何对金融混业经营采取不同的态度? 次贷危机后混 业经营在美国的发展较之上世纪末有何新的变化? 为何重新走上混业经营的道 路? 我国政府如何对现代混业经营进行有效监管和风险规避? 本文试图对上述问 题进行尝试性的研究，以便在一定程度上了解美国的金融现状和发展趋势，并尽 力寻找对我国金融业务发展有益的借鉴和启迪。因此，对美国金融体系、市场经 营模式、监管和政府干预等方面进行制度性的探讨是非常必要且有意义的。美国 著名经济金德尔伯格说：“经济学需要历史，更胜于历史需要经济学。”因此，本 文站在历史的角度，对美国的金融制度的演变及其最新发展进行分析，分析美国 混业制度的选择及演变过程。本文运用历史比较分析方法，从一个侧面研究了制 度变迁的路径及其影响因素。 本文共分为七章。第一章是前言，主要是对本文的研究从理论上和结构上进 行全面的梳理。第二章对美国早期的金融混业经营及危机后确立的分业经营进行 了阐述。本章首先阐述了1 9 3 3 年以前早期的金融混业经营模式，接下来对大危机 进行了描述，分析了危机过后美国分业经营的确立，以及对分业经营确立后的简 单评价。第三章介绍了现代混业制度的建立：2 0 世纪7 0 年代至次贷危机前的发展， 并对促使混业经营的动因进行了分析。第四章对次贷危机及其原因进行了分析， 并比较了次贷危机后混业经营相比于上世纪末的金融混业经营的新发展，即：原 来的混业经营发展趋势是表现为商业银行进军投资银行等非传统业务，而当前的 混业经营趋势则是以投资银行回归商业银行怀抱为特征的。第五章通过对两次危 机的比较得出金融危机的冲击是金融制度变迁的另一重要原因。第六章是对美国 金融混业经营的几点思考和对我国的肩迪和借鉴。最后一章是结论和展望。 关键词：金融危机混业经营金融监管 i i a b s t r a c t 2 0 0 7u s f i n a n c i a lc r i s i st r i g g e r e db yt h es u b p r i m em o r t g a g ec r i s i sa n dt h e e c o n o m i cc r i s i so f2 0 - 3 0 s ，a p p e a r e dt ob et h et w ol a r g e s c a l ec r i s i si nn e a r l yac e n t u r y t h eh i s t o r yo ft h eu s t w oc r i s i sh a dad e s t r u c t i v ee f f e c to nt h eg l o b a lr e a le c o n o m y a n df i n a n c i a l s y s t e m ，i no r d e rt o a d d r e s st h e f i n a n c i a lc r i s i s ，t h eu s g o v e r n m e n t a d o p t e dam a s s i v er e s c u em e a s u r e s a f t e rc r i s i s ，t h eg o v e m m e n tt e n d st op r o m o t e f i n a n c i a ls y s t e mr e f o r m s h o w e v e r i nt h ed i r e c t i o no ff i n a n c i a lr e f o r mi sn o te n t i r e l y c o n s i s t e n t f o re x a m p l e ，o v e rt h ep a s tc e n t u r y , t h eu n i t e ds t a t e sh a dd i f f e r e n ta t t i t u d e s o ni n t e g r a t e df i n a n c ea f t e rt h et w og r e a tc r i s e s a f t e rt h e19 2 9 - 19 3 3f i n a n c i a lc r i s i s ，t h e u s c o n g r e s si n19 3 3p a s s e dt h e ”b a n k i n ga c to f19 3 3 ”t h ea c ts p e c i f i c a l l yp r o h i b i t s t h em a j o r i t yo fb a n k si ns e c u r i t i e sb u s i n e s s ，i m p l e m e n t i n gd i v i d e dm a n a g e m e n ts y s t e m b yc o m p a r i s o n ，i nt h ec u r r e n tf i n a n c i a lc r i s i s ，t h eu s g o v e m m e n tc o n t r i b u t e dt ot h e b a n kh o l d i n g c o m p a n yb a s e d i ni n t e g r a t e df i n a n c eo p e r a t i o n t h et w od i f f e r e n t p o s t c r i s i sp o l i c yo ft h eu s g o v e r n m e n th a das i g n i f i c a n ti m p a c to nt h es t r u c t u r eo f u s b a n k s w h yt h eu s g o v e r n m e n ta d o p td i f f e r e n ta t t i t u d eo nt h ei n t e g r a t e df i n a n c ea f t e r t h et w og r e a tc r i s e s ? t h ei n t e g r a t e df i n a n c ea f t e rs u b p r i m em o r t g a g ec r i s i sh a dw h a t n e wc h a n g e sc o m p a r e dt ot h ee n do ft h e2 0 t hc e n t u r y 7 w h ya d o p ti n t e g r a t e df i n a n c e o p e r a t i o na g a i n ? c h i n e s eg o v e r n m e n th o wt oc o n d u c te f f e c t i v es u p e r v i s i o na n dm o d e m r i s ka v e r s i o n ? t h i sa r t i c l ea t t e m p t st ot r yo nt h e s ei s s u e so fs t u d yt os o m ee x t e n ta b o u t t h eu s f i n a n c i a ls i t u a t i o na n dd e v e l o p m e n tt r e n d , a n dt r yt of i n dt h ed e v e l o p m e n to f f i n a n c i a lb u s i n e s si nc h i n au s e f u lr e f e r e n c ea n di n s p i r a t i o n t h e r e f o r e ，s t u d y i n go nt h e u s f i n a n c i a l s y s t e m ，t h e m a r k e tb u s i n e s sm o d e l ，r e g u l a t o r ya n dg o v e r n m e n t i n t e r v e n t i o ni na r e a ss u c ha sn a t u r eo ft h es y s t e mi sv e r yn e c e s s a r ya n dm e a n i n g f u l a m e r i c a nf a m o u se c o n o m i s tk i n d l e b e r g e rs a i d ：”t h ee c o n o m i c sn e e dh i s t o r y , t h e i i i h i s t o r yn e e d sm o r et h a ne c o n o m i c s ”t h e r e f o r e ，t h i sa r t i c l es t a n d sa tah i s t o r i c a lp o i n to f v i e w , a n a l y s i n gt h eu s f i n a n c i a ls y s t e me v o l u t i o n ，a n da n a l y s i n gt h es e l e c t i o na n d e v o l u t i o no ft h ec h a n g e so fi n t e g r a t e df i n a n c eo p e r a t i o ni nu n i t e ds t a t e s t h i sp a p e r u s e sc o m p a r a t i v eh i s t o r i c a la n a l y s i s ，f r o mo n es i d eo ft h ep a t ho fs y s t e mc h a n g ea n di t s i n f l u e n c i n gf a c t o r s t h i sp a p e ri sd i v i d e di n t os i xc h a p t e r s t h ef i r s tc h a p t e ri st h ei n t r o d u c t i o n ，t h i s c h a p t e rm a i n l yf o c u s e do nt h e o r y a n ds t r u c t u r eac o m p r e h e n s i v es o r t c h a p t e ri i d e s c r i b e s t h e e a r l yi n t e g r a t e d f i n a n c e o p e r a t i o na n dt h es e p a r a t eo p e r a t i o n a f t e r a m e r i c a nf i n a n c i a lc r i s i s t h i sc h a p t e rf i r s td e s c r i b e st h ef i n a n c i a lm i x e do p e r a t i o n m o d ei ne a r l y19 3 3b e f o r et h ef i n a n c i a lc r i s i s ，t h e nd e s c r i b e st h eb i gc r i s i s ，i nt h ee n d a n a l y s et h ee s t a b l i s h m e n to fs e p a r a t eo p e r a t i o na f t e rt h ec r i s i s ，a n das i m p l ee v a l u a t i o n o ft h ee s t a b l i s h m e n to fs e p a r a t eo p e r a t i o n t h et h i r dc h a p t e rd e s c r i b e st h es y s t e ma n d t h ee s t a b l i s h m e n to ft h em o d e m i n t e g r a t e df i n a n c eo p e r a t i o n ：t h ed e v e l o p m e n tb e t w e e n 19 7 0 st ot h es u b p r i m e m o r t g a g ec r i s i s ，a n da n a l y s ew h i c hf a c t o r sb r i n ga b o u ti n t e g r a t e d f i n a n c eo p e r a t i o n c h a p t e ri va n a l y s et h es u b - p r i m ec r i s i sa n di t sc a u s e s ，a n dc o m p a r e d t h en e wd e v e l o p m e n to fu s i n t e g r a t e df i n a n c eo p e r a t i o na f t e rs u b - p r i m ec r i s i st ot h e l a s t c e n t u r y , t h a ti s ：t h eo r i g i n a lm i x e dt r e n di sr e f l e c t e dc o m m e r c i a lb a n k si n t o i n v e s t m e n tb a n k sa n do t h e rn o n - t r a d i t i o n a lb u s i n e s s ，t h ec u r r e n tt r e n di sb a s e d i n v e s t m e n tb a n km i x e dr e t u r nt ot h ee m b r a c eo ft h ec h a r a c t e r i s t i c so fc o m m e r c i a lb a n k s c h a p t e rf i v ec o m e st ot h ec o n c l u s i o n st h a tf i n a n c i a lc r i s i si sa n o t h e ri m p o r t a n tr e a s o nt o t h ec h a n g i n gf i n a n c i a ls y s t e mb yc o m p a r i s o no ft h et w oc r i s e s t h es i x t hc h a p t e ri s s o m et h o u g h t sa b o u tt h eu s i n t e g r a t e df i n a n c eo p e r a t i o n ，a n di n s p i r a t i o na n dr e f e r e n c e t oc h i n a t h ef i n a lc h a p t e ri st h ec o n c l u s i o na n do u t l o o k k e y w o r d s ：f i n a n c i a lc r i s i s ；i n t e g r a t e df i n a n c eo p e r a t i o n ；f i n a n c i a ls u p e r v i s i o n i v 关于学位论文独立完成和内容创新的声明 本人向河南大学提出硕士学位申请。本人郑重声明：所呈交的学位论文是 本人在导师的指导下独立完成的，对所研究的课题有新的见解。据我所知，除 文中特别加以说明、标注和致谢的地方外，论文中不包括其他人已经发表或撰 写过的研究成果，也不包括其他人为获得任何教育、科研机构的学住或证书而 使用过的材料。与我一同工作的同事对本研究所做的任何贡献均已在论文中作 了明确的说明并表示了谢意。 学位申请人( 学位论文作者) 釜名： 2 0 o 年占月多曰 关于学位论文著作权使用授权书 本人经河南大学审核批准授予硕士学位。作为学位论文的作者，本人完全 了解并同意河南大学有关保留、使用学住论文的要求，即河南大学有权向国家 图书馆、科研信息机构、数据收集机构和本校图书馆等提供学位论文( 纸质文 本和电子文本) 麒供公众检索、查阅。本人授权河南大学出于宣扬、展览学校 学术发展和进行学术交流等目的，可以采取影印、缩印、扫描和拷贝等复制手 段保存、汇编学位论文( 甄质文本和电子文本) 。 ( 涉及保密内容的学位论文在解密后适用本授权书) 学住获得者( 学住论文作者) 釜名：堡邀 2 0 加年6 月弓目 学位论文指导教师签名： 2 0 1 1 选题背景及研究意义 1 前言 自2 0 世纪8 0 年代以来，银行与非银行金融机构之间的经营界限日益模糊。 美国的一些金融机构通过投资入股方式打破1 9 3 3 年银行法的控制，拓展金融 业务；1 9 9 9 年，格拉斯斯蒂格尔法的废除和金融服务现代化法案的通 过，从法律上确认了多年来美国银行、证券、保险之间的界限不断被打破的事实， 标志着美国金融业分业经营历史的结束，这也标志着世界金融业的发展潮流已基 本完成从发展阶段的分业经营向比较发达阶段的混业经营的转变。 2 0 0 7 年8 月美国次贷危机全面爆发，逐渐演变成为波及全球的金融危机，随 着危机的恶化，美国独立投资银行模式难以继续经营，贝尔斯登、雷曼、美林被 银行控股公司兼并，高盛和摩根士丹利转为银行控股公司，在未来这些投资银行 将在银行控股公司模式下经营。美国独立投资银行模式从此将被银行控股公司模 式所取代，这将成为美国金融业发展史上的一个重要转折点。 在当前的金融危机中，投资银行暴露出在危机时流动性短缺和业务单一等高 风险的缺点。而以存款作为主要支柱的商业银行，特别是业务综合化的巨型银行 目前来看基本上都涉险渡过难关。可以预见，随着美国独立投行的倒闭和转型， 混业经营的趋势将被强化并主导新世纪世界金融业的潮流，新的国际金融业格局 正在形成。 从国内形势来看，虽然国内之前实行分业经营和分业监管体制，但金融混业 经营在国内早已悄然开始。不仅出现了以中信、光大、平安集团为主要代表的金 融控股公司。而且，党和国家的政策文件也对金融业的综合化经营给予了肯定： 从2 0 0 5 年的商业银行设立基金管理公司试点管理办法的公布允许中国商业银 行直接出资设立基金管理公司到2 0 0 6 年3 月公布的国民经济和社会发展第十一 个五年规划纲要则更加具体地阐明，“十一五”期间我国将“适度推进金融业综 1 合化经营试点，通过金融控股公司和其他适合我国国情的综合化经营组织形式， 发展综合类金融业务，提高我国金融企业的经营能力和竞争实力。再到2 0 0 9 年4 月1 1 日银监会相关官员在第五届中国金融改革高层论坛上表示，银监会己和保监 会就银行试点保险公司达成共识，首先将在四家大型银行进行试点w 。银行业混业 经营再获实质性进展，同时也意味着监管部门对推进混业经营的支持和坚定态度。 这标志着我国的金融制度将实现从分业经营到综合化经营的新的嬗变。 美国作为世界经济强国，其金融业也成为世界金融业的引领者。其金融运行 模式对中国以及对世界都有着深刻的影响。“它山之石，可以攻玉”，对美国金融 业尤其是现代金融混业经营制度进行研究，无论从哪个方面来讲，都具有重要和 积极的意义。 在后金融危机时期，我国理论界对美国金融混业经营的研究方兴未艾，正掀 起一股热潮。而我国金融实业界也在实践中开始了局部领域的尝试。在这样一个 环境下，在前人研究的基础上，结合已经在实践中产生的经验和教训，对美国金 融混业经营进行进一步的研究和分析，会使这种行为更具有实践指导意义。本人 希望通过以下的这篇论文能起到阶段性的评价和总结的作用，对大家是一个承前 启后，对自己是一个求学开化。 1 2 国内外相关研究现状分析及简要评述 1 2 1 国外研究现状分析 国外对金融业混业或分业经营这一问题的研究始于二十世纪二十年代，在九 十年代有了跨越式的发展。这些研究多是从实证分析出发，主要关注在三个方面： ( 一) 金融机构混业经营面临的风险 f r a n c k e 和h u d s o n ( 1 9 8 4 ) 考察了全能银行和危害德国的三次主要金融危机之间 h t t p ：w w w m z y f z c o r n n e w s t i m e s e 2 0 0 9 0 4 2 0 1 3 5 6 2 9 s h t m l 2 的关系，得出结论：德国金融体系在三次金融危机中所经历的巨大困难，并不是 由于银行体系的结构所致。w h i t e ( 1 9 8 6 ) 研究了美国国民银行1 9 3 3 年以前的证券 业务，他发现证券附属机构的盈利要高于银行的盈利，并在所有的情况下，证券 附属机构与银行之间的盈利性指标要高于银行的盈利，并在所有的情况下，证券 附属机构与银行之间的盈利指标的相关性都并不显著。另一方面，在大萧条时期 倒闭的商业银行中，单一经营表内业务的银行数量要远远大于实行混业经营的银 行数量。 b e n s t o n ( 1 9 9 0 ) 在重新研究国会听证会的内容和大危机前后的银行倒闭案件 中，指出了没有任何证据支持银行从事证券业务导致或加剧了银行破产和倒退的 观点。因而，他得出结论：历史经验表明，银行参与证券业务，在金融危机期间 倒有助于稳定经济。s a u n d e r s 和w a l t e r ( 1 9 9 4 ) 研究发现，银行扩张业务可以降低风 险，其风险的降低主要来自于经营保险和证券业务。 j o r d ic a n a l s ( 1 9 9 7 ) 以花旗银行为例，指出竞争的加剧、信息技术的提高拓 展了金融机构的业务范围，并且进一步指出，由于通过证券业务增加了商业银行 的收入流，即便这种投资没有降低商业银行的总体风险，它还是使商业银行的风 险得以分散。k w a n ( 1 9 9 7 ) 发现银行控股公司的商业银行子公司和证券予公司的报 酬相关性很低，支持了当专业银行从事其他投资银行业务时，的确具有分散风险 的功能。 ( 二) 金融混业经营的具体组织结构 c h a r l e sw c a l o m i r i s ( 1 9 9 5 ) 阐述了什么是全能银行及其被定义为金融体系中 最有效率的组织结构，并论证了在新经济条件下，全能银行是银行体系中最有效 率的组织结构，且可以减少金融合作成本。g e o r g ej o b e n s t o n ( 1 9 9 4 ) 在考察了全 能银行与金融稳定性、经济发展、金融机构之间的竞争、经济与政治权力的集中 度、消费者选择及利益冲突等六大问题后，得出结论：全能银行利大于弊，美国 应实行全能银行制。h a n su l r i c hd o e f i g ( 1 9 9 6 ) 从1 2 个方面详细论述了全能银行存 在的优势和机会，认为全能银行的特点是具有“长期战略”。他还提到“商业银行、 投资银行和商人银行及经纪商之间的界限变得日益模糊，要想明确地划分越来越 团难 。同时他认为，当今世界上最强大的银行是全能银行，或j 卜在朝这一方向发 展的银行。他指出，全能银行是银行业发展的必然趋势。 r a n d a l ls k r o s z n e r 和p h i l i pe s t r a h a ( 1 9 9 9 ) 指出在全能银行是美国银行业 改革的方向的发展趋势的情况下，金融控股公司型全能银行拥有自己的非金融企 业或拥有它们的股份，这样可以降低全能银行各部门的利益冲突。j a m e sr b a r t h 、 g e r a r dc a p r i oj r 和r o s sl e v i n e ( 1 9 9 9 ) 指出全能银行由于具有功能齐全、产权 明晰、业务多样化等特点，在全球银行体系中起到极大的稳定金融市场的作用。 ( 三) 混业经营机构的效率性问题 建立在交易成本理论和信息不对称理论上的现代金融中介理论认为银行业务 扩张源于他们的信息优势与范围经济。 l a n g 和w e l z e l ( 1 9 9 6 ) 在对德国合作银行分析后，确信范围经济存在并认为主 要是由于科学技术的发展降低了银行的经营成本。a l l e n 和r a i ( 1 9 9 6 ) i j e 实了混业经 营的成本确实比分业经营要低。他们的研究同时证明了混业经营存在较大程度的 范围经济特性。m i n 、h o a n g 和s u l ( 1 9 9 7 ) 用银行家杂志评出的世界5 0 0 家大银 行中的1 2 个国家的1 9 5 个银行样本，对他们从1 9 8 3 年到1 9 9 3 年的小组数据进行 了分析，发现实现混业经营体制银行的平均表现显著高于实行分业经营体制银行 的平均表现水平。s a n - t o m e r o 等( 2 0 0 1 ) 指出，由于银行经营保险，除了能同时对客 户推销其他银行产品，即具有较多的分行等成本优势之外，也节省了消费者收集 信息的时间和交易成本。 但同时也有一些实证结果显示，金融集团不是提升而是损害了其市场价值。 f r a n k e l 和m o n t g o m e r y ( 1 9 9 1 ) 研究德、英、美、日四国的银行体系后指出，综合银 行制具有范围经济的说法只是直觉上的推论，并无具体的实证证据。l a e v e n 和 l e v i n e ( 2 0 0 7 ) 对来自4 3 个不同国家的8 3 6 家银行多元化经营活动对市场价值的 影响进行了研究，其研究表明金融集团存在多元化折价现象。s e h m i d 和w a l t e r ( 2 0 0 8 ) 利用1 9 8 5 2 0 0 4 年间大约4 0 6 0 个美国金融机构并购数据，发现了金融 4 集团股价存在很大且持续的折价，这种折价是由经营多元化造成的，并非陷入困 境的公司由于进入了更有发展前景的领域。 1 2 2 国内研究现状分析 在金融全球和金融自由化的大趋势下，国内学者对美国金融混业经营也纷纷 进行了研究。目前，国内学者对这一问题的研究主要集中在以下几个方面： ( 一) 金融混业的动因 主流观点认为，需求方面的因素是规模经济、范围经济、风险分散、全球竞 争需要等方面，供给方面的因素有技术革命推动、监管理念及监管体系的变化以 及金融产品的丰富。 蔡浩仪( 2 0 0 2 ) 从监管成本、资产组合理论及资产专用性等角度，提出了社 会对混业经营的选择依据。吉卫民和常浩( 2 0 0 0 ) 分析了商业银行分业经营与综 合经营在监管成本、银行内部管理成本以及社会交易成本三方面的影响，认为“社 会比较利益 的大小是决定选择分业或综合经营模式的关键因素。同时他还指出 随着金融法律的健全、监管力度的加强、金融信息化技术的提高等客观环境的变 化，金融业综合经营的“比较利益”将不断扩大，其发展将越来越有利于社会整 体效率的提高。夏斌( 2 0 0 1 ) 认为，如果从新古典经济学理论出发，利用资产专 用性理论解释不同种类金融业务的关联与互动更为有效。资产专用性越高，资产 在不同行业或者业务之间转移的成本就越高，如果两种行业或者业务的生产要素 资产专用性程度低，就可以通过合作进行资源的优化配置。张立洲( 2 0 0 3 ) 构建 了一个研究金融业经营体制变迁的基本理论框架，他认为金融业的经营体制从分 业经营走向混业经营，其原动力来自于2 0 世纪6 0 年代以来发生的极其活跃的金 融创新，金融业内和业外产生了许多新的变化，特别是出现了种类繁多的衍生金 融产品，打破了各金融业之间的界限，引起了金融结构的深刻变化。同时，金融 创新又导致了金融监管的变化。在此过程中，金融业分业经营已经成为了金融业 进行创新和发展的壁垒，不得不一步步被打破，转向混业经营。 ( 二) 金融混业模式的选择 以夏斌( 2 0 0 1 ) 和安志达( 2 0 0 2 ) 等学者为代表对金融控股公司进行了研究。 吴晓灵( 2 0 0 4 ) 认为应当由金融机构来组建金融控股公司。谢平( 2 0 0 4 ) 认为， 金融控股公司是金融业综合经营发挥规模经济和范围经济的合适载体。金融控股 公司具有“集团控股、联合经营；法人分业、规避风险；财务并表、各负盈亏” 的特点，在现有金融监管体制下，推动中国金融服务业向混业经营的综合化过渡， 金融控股公司就成为必然的选择。王国刚( 2 0 0 6 ) 研究了金融控股公司的各种模 式、形成条件、经济功能和运作机理，依此，对中国的控股公司和金融控股公司 发展历史、成因、条件和效应等方面进行了探讨，最后，提出在我国发展金融控 股公司应审慎展开和循序渐进，并坚持以市场机制为基本导向，同时要分步推进 金融监管体制改革。 叶辅靖( 2 0 0 1 ) 认为，全能银行首先是金融中介，然后是集商业银行、投资 银行和保险业务于一身的多功能金融中介，最后才是从事混业经营的金融中介。 同时他还指出中国目前已经失去了继续实行分业经营的环境和前提。 ( 三) 金融混业绩效的实证分析 从国内的研究状况来看，总的来说，侧重于定性研究，对金融混业经营的实 证研究相对很少。 王艺明和陈浪南( 2 0 0 5 ) 应用o l s 方法对4 6 个国家和地区，共计8 1 1 3 家银 行进行的实证分析结果发现混业经营和提高政府治理和监管能力有助于提高银行 的经营绩效。何祺( 2 0 0 7 ) 对全球各地1 4 0 多个保险公司进行了实证研究，研究 结果表明采取混业经营的保险公司与采取分业经营的保险公司之间尽管在资产收 益率、股东收益率、偿付能力充足率和保费增长率有着明显的差异，但两者在不 同方面具有不同的优势，无法就两者之间孰优孰劣得出明确结论。并指出当保险 公司面临混业、分业的决策问题时必须结合其自身的状况及所处的经济环境，只 有这样，才能保证公司的经济效益不受损害。 陈雨露( 2 0 0 8 ) 对全球范围内6 1 个国家的跨国数据进行的实证分析表明，一 6 个国家对银行混业经营的限制越少，该国的金融体系越趋于稳定，发生银行危机 的概率也越小。不仅如此，在宏观经济越不稳定的国家，其一般性银行危机演变 为系统性银行危机的概率也越大。 1 2 3 研究现状评述 目前，国内外关于美国金融混业经营的制度的研究和探索已经积累了大量文 献。对这些文献进行初步分析可以看出它们大多都集中在探讨2 0 世纪3 0 年代至 2 0 世纪9 0 年代美国金融混业经营制度的变迁及其动因；混业经营所采取的模式选 择即是采取全能银行模式还是金融控股公司模式；混业经营所面临的风险以及如 何对风险进行控制；混业经营较之于分业经营的优势。而对次贷危机以来的美国 金融混业经营的研究则较少，对两次大危机后美国政府对混业经营所采取的不同 的对策进行的比较分析则更少。 本文则是在总结以前学者的研究成果的基础上，在对比两次大危机后混业经 营在美国的不同发展进行了比较分析，从而得出金融危机是金融制度与结构变迁 的另一重要因素。 1 3 本文的创新点 本文站在历史的角度跟踪整理了美国金融混业经营的具体实践，并比较分析 了两次金融危机后美国政府对金融混业经营所采取的不同措施，即1 9 2 9 年经济大 危机采取的是严格的分业管制，而当前的金融危机中则促进了金融混业经营的发 展。在对比分析两次危机发生之后，政府对金融制度的不同操作，本文得出金融 危机对金融制度的变迁和改革产生了一定的冲击和影响作用，并从这个角度来理 解金融制度与结构变迁的重要因素。 7 2 早期的混业经营到大危机后分业制度的确立 2 11 9 3 3 年以前的美国金融业经营模式 在美国，商业银行大规模地经营证券业务是2 0 世纪初期资本市场迅速发展的 产物( p e a c h ，1 9 4 1 ) 。在第一次世界大战期间，美国政府为了筹集军费而发行大量 的特别国债，国债市场规模的扩大激起了公众投资者投资于证券市场的热情。在 经济持续增长的2 0 世纪2 0 年代，许多企业也进入证券市场进行融资，从而，进 一步推动了证券市场的发展。随着股票和债券发行量的增加，商业银行在经营表 内业务的同时也积极向表外业务扩展，由此，形成了早期的银行和证券混业经营 的格局。商业银行通过不同方式开展证券业务的结果是形成了早期的“金融超市”。 美国实行的是国民银行和州银行双轨银行制度。法律对国民银行的业务范围 和活动地区有比较严格的限制，但是，对州银行的限制相对较少。在证券市场比 较繁荣的2 0 世纪2 0 年代，无论是国民银行还是州银行，都希望能够从这一市场 中获取更多的利润，从而扩大自己的利润空间。这种状况可以从表2 1 中美国经营 证券业务的商业银行数量变化得到印证。 表2 1 ：1 9 2 2 1 9 3 3 年间美国经营证券业务的商业银行数量 单位：个 国民银行州银行 年份直接经营证设立证券了直接经营证设立证券子总数 券业务公司券业务公司 1 9 2 26 2 l o 1 9 7 82 7 7 1 9 2 37 81 72 1 093 1 4 1 9 2 49 72 62 3 61 3 3 7 2 1 9 2 511 23 32 5 41 44 1 3 1 9 2 61 2 84 52 7 41 7 4 6 4 1 9 2 71 2 l6 02 9 02 24 9 3 1 9 2 81 5 06 93 1 0 3 25 6 1 1 9 2 91 5 l8 43 0 84 85 9 1 1 9 3 0 1 2 61 0 5 2 6 0 7 55 6 6 1 9 3 l1 2 31 1 42 3 05 85 2 5 1 9 3 21 0 91 0 42 0 95 3 4 7 5 1 9 3 31 0 27 61 6 93 23 7 9 资料来源：p e a c h ( 1 9 4 1 ) ，p 8 3 ；转引自k r o s z n e ra n dr a j a n ( 1 9 9 4 ) 。 从表2 1 中我们可以看到：第一，1 9 2 2 年，经营证券业务的美国国民银行和 州银行总数为2 7 7 家，到1 9 3 3 年格拉斯斯蒂格尔法颁布前，这一数字已 上升至3 7 9 家。第二，无论是国民银行还是州银行，多数都以在内部设立证券业 务部门的形式直接经营证券业务。虽然许多州都允许持有州银行执照的金融机构 直接经营表内业务和证券业务，但是，国民银行受到的法律限制较多。其原因是 1 8 6 4 年通过的国民银行法禁止银行持有普通股。为了规避这一限制，一些国 民银行和信托机构购买了持有州银行执照的金融机构作为子公司，通过予公司开 展证券业务。例如，底特律联合信托公司就合并了特拉华州一家名为联合商业投 9 资公司的机构。根据特拉华州法律，这一公司几乎可以进行所有的合法商业活动。 国民银行设立予公司的数量在1 9 3 1 年达到最高值，共有1 1 4 家国民银行设立了证 券公司，远远超过了1 9 2 2 年的l o 家。 随着经营证券业务的商业银行的增多，2 0 世纪2 0 年代美国商业银行在证券承 销市场上的份额迅速增加。从表2 2 的债券承销状况可见，1 9 2 7 年由商业银行和 信托公司发行的各类债券达1 2 9 6 亿元，约占美国全国债券发行量的2 2 1 ：到1 9 2 9 年，这一比重上升到4 5 4 ，其中4 1 4 的承销业务是由商业银行的证券子公司完 成的。 表2 21 9 2 7 1 9 2 9 年美国债券市场承销情况 单位：百万美元 承销机构 1 9 2 71 9 2 81 9 2 9 投资银行 4 5 6 7 ( 7 7 9 )2 9 2 4 ( 7 0 4 )1 5 8 6 ( 5 4 6 ) 商业银行和信托公司 1 2 9 6 ( 2 2 1 )1 2 2 9 ( 2 9 6 )1 3 1 9 ( 4 5 4 ) 独立的证券子公司 7 5 5 ( 1 2 9 )9 7 0 ( 2 3 4 )1 2 0 4 ( 4 1 4 ) 银行内部的证券部门 5 4 1 ( 9 2 )2 5 9 ( 6 2 )1 1 5 ( 4 0 ) 债券发行总量 5 8 6 34 1 5 32 9 0 5 资料来源：m i t c h e l lt e s t i m o n y ( u s s e n a t e ，19 31 , p 2 9 9 ) ；转引自k r o s z n e ra n d r a j a h ( 1 9 9 4 ) 。 2 2 对大危机的描述 1 9 2 9 年1 0 月，纽约证券交易所的股票暴跌，由此，引致了资本主义世界有史 以来最严重的经济和金融危机，这次危机对美国整个金融体系和信用体系造成了 严重的冲击。 1 0 2 2 1 危机的经过 1 9 2 9 年9 月3 日，纽约证券交易所的道琼斯股票平均指数达到危机前的最高 点3 8 1 ，1 0 月3 日纽约证券市场发生第一次猛跌，拉开了大危机的序幕。1 9 2 9 年 9 月到l o 月2 8r ，纽约股票交易所的全部股票平均下跌5 0 点，从此一跌就不可 收拾，这就是世界历史上著名的“黑色星期一。股票市场的崩溃一直持续到1 9 3 3 年初，以危机前1 9 2 9 年9 月股价的最高点与1 9 3 2 年7 月的最低点相比，股票价 格下降了8 7 舷，整个危机期间，全美平均每股由3 6 5 美元跌至8 1 美元，降低7 8 。 重工业企业的股票价格下跌特别厉害。1 9 2 卜1 9 3 2 年，由于跌价引起的证券贬值 全美共计8 4 0 亿美元，超过了1 9 2 8 年美国的国民收入( 总额8 1 7 亿美元) 。美国 证券市场的崩溃掀起了各国股市的强劲跌风，从危机的最高点到到危机时的最低 点，欧美1 0 个主要国家股票价格跌幅达到：比利时为7 2 3 ，加拿大为8 4 5 ， 法国为5 8 7 ，德国6 4 ，日本为4 3 ，荷兰为7 7 1 ，英国为4 9 3 。 股市的剧烈动荡迅速波及其他金融领域，危机使银行系统陷于瘫痪状态。1 9 2 9 一1 9 3 3 年，美国破产的银行达1 0 5 0 0 家，占全国银行总数的4 9 ，由于大量黄金 外流及债务人纷纷向各银行提取存款，1 9 3 3 年3 月，国库黄金储备急剧减少，因 而随即放弃了金本位制。美国的危机引起了资本主义世界的连锁反应。导致了一 向依赖外国资本的银行相继破产，甚至个别资金雄厚的大银行，也很难抵挡信贷 危机的侵袭。1 9 3 1 年9 月，德国宣布停止支付到期外债本息，禁止黄金自由输出。 同时，英国也出现国际支付困难，停止黄金支付和纸币兑换，放弃金本位，英镑 贬值3 0 以上。1 9 3 0 年1 1 月，巴黎的亚当银行关门，接着是乌特里克银行破产。 这次危机是美国历史上空前持久和深刻的一次经济危机，从危机的最高点 ( 1 9 2 9 年5 月) 到危机的最低点( 1 9 3 2 年7 月) 全国工业下降率5 5 6 ，即退回 到1 9 0 5 m 1 9 0 6 年的水平。危机中生产资料下降的尤为剧烈。在危机延续的5 年中， 全国有1 3 万家以上的企业倒闭。农业情况也是如此。城市和工业对粮食及农业原 料的需求随着危机的加深而减少，但农产品总产量却保持在2 0 年代后期的水平上， 结果农产品找不到销路而大量堆积起来。农产品价格从1 9 3 0 年春天起连续下降， 谷物价格在危机期间下降2 3 ，农业货币收入总额，由1 9 2 9 年的11 3 亿美元减为 1 9 3 2 年的4 7 4 亿美元，即减少了5 8 1 。美国政府和大垄断资本家为了摆脱农业 危机，竟采取了有组织地大规模销毁谷物、棉花、牲畜等农产品的措施。 经济危机严重打击了美国的对外贸易和资本输出，危机期间，美国的出口和 进口总值都减少了7 0 左右，资本输出一落千丈，1 9 3 0 年，国外投资新发行总额 为1 0 1 亿美元，1 9 3 2 年间为2 6 0 0 万美元，1 9 3 3 年只有1 0 万美元了。 2 2 2 危机的根源 1 9 2 卜1 9 3 3 年的大危机的根源是生产危机，是由生产部门的失衡引起金融市 场的动荡，而金融动荡反过来又加剧了生产危机。2 0 年代，美国工业出现了广泛 的景气扩张，这种增长基本上是以汽车制造、电器设备和房屋建筑为基础，辅之 以金融业的分期付款方式。但是，美国经济在2 0 年代迅速发展的背后也存在着严 重的弱点和隐患。最主要的是美国经济存在结构性的失衡，某些工业产业如煤炭、 纺织、造船、铁路和制革业等，始终没有从一次战后的萧条危机中恢复过来。在 社会