（金融学专业论文）我国外汇储备增长的影响因素研究.pdf

我国外汇储备增长的影响因素研究 摘要：由于近年来我国外汇储备增长迅速，成为造成人民币升值压力的重要原因之 一。因此研究是哪些因素导致了我国外汇储备的迅速增长具有非常重要的意义。在回顾 了国内外关于外汇储备相关研究的基础上，本文首先对外汇储备增长和相关影响因素进 行理论分析。与此同时以1 9 8 5 2 0 0 4 年我国外汇储备增长和相关影响因素的数据为样 本，通过g r a n g e r 因果检验，对理论分析的结论进行验证。通过理论分析和实证检验得 出我国外汇储备增长的直接影响因素是出超额、短期外债余额和资本异动；间接影响因 素是外商直接投资、国内需求和实际汇率。外商直接投资通过外商投资企业的进出口对 外汇储备的增长产生间接影响：国内需求通过进口对外汇储备增长产生间接影响；实际 汇率通过贸易余额和短期资本流动对外汇储备增长产生间接影响。而中长期外债对我国 外汇储备增长的直接影响并不显著。在对外汇储备增长和三个表外影响因素( 国内需求、 资本异动和实际汇率) 建立v a r 模型的基础上进行j o h a m e n 协整检验、建立脉冲响应 函数以及进行方差分解，结果表明外汇储备增长和三个表外影响因素存在长期均衡关 系：实际汇率和国内需求的短期波动极易造成未来我国外汇储备增长的不稳定：实际汇 率的短期波动是我国未来外汇储备增长波动的主要原因。 关键词：外汇储备增长影响因素 a s t u d yo nt h ei n f l u e n c i n gf a c t o r so ft h ei n c r e a s eo fc h i n a s f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e s a b s t r a c t ：t h i sp a p e rs t u d i e so nt h ef a c t o r si n f l u e n c i n gt h ei n c r e a s eo fc h i n a sf o r e i g n e x c h a n g er e s e r v e sf r o m1 9 8 5t o2 0 0 4 。t h r o u g ht h eg r a n g e rt e s to nt h ec a u s a lr e l a t i o n s h i p b e t w e e nt h ei n c r e a s eo ff o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e sa n dt h er e l e v a n tf a c t o r s ，i ti sc o n c l u d e dt h a t t h em a i nd i r e c tf a c t o r st h a tc a u s et h ei n c r e a s eo f f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e sa r ee x p o r ts u r p l u s ， t h eb a l a n c eo fs h o r t t e r m e df o r e i g nd e b ta n dt h ee x c e p t i o n a lc a p i t a lf l o w , a n dt h em a i n i n d i r e c tf a c t o r sa r ef d i ，d o m e s t i cr e q u k e m e n ta n dr e a lf o r e i g ne x c h a n g er a t e t h ei n f l u e n c e o fo t h e rf a c t o r sa sm i d d l e l o n g - t e r mf o r e i g nd e b ti sn o ts i g n i f i c a n t b a s e do nv a rm o d e l ，t h e j o h a n s e ne o i n t e g r a t i o nt e s t , t h ei r fa n dt h ev a r i a n c ed e c o m p o s i t i o na r ec o n d u c t e df o rt h e i n e a s eo f c h i n a sf b f e i 弘e x c h a n g er e s e r v e sa n dt h r e ef a c t o r so u to f t h eb a l a n c eo f p a y m e n t ( d o m e s t i cr e q u i r e m e n t , e x c e p t i o n a lc a p i t a lf l o wa n dr e a lf b r e i 印e x c h a n g er a t e ) t h ew h o l e e m p i r i c a ls t u d yi n d i c a t e st h a tt h el o n ge q u i l i b r i u mb e t w e e nt h ei n c r e a s eo ff o r e i g ne x c h a n g e r e s g l v 矗3a n dt h et h r e ef a c t o r si se x i s t i n g ，t h es h o r t - t e r mf l u c t u a t i o no fr e a lf o r e i g ne x c h a n g e r a t ea n dd o m e s t i cr e q u i r e m e n tm a ye a s i l yl e a dt ot h ei n s t a b i l i t yo ft h ei n c r e a s eo fc h i n a s f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e sa n dr e a lf o r e i g ne x c h a n g er a t ei st h em o s ti m p o r t a n t r e , a s o nf o rt h e i n s t a b i l i t yo f t h ei n c r e a s eo f f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e s k e y w o r d s ：f o r e i g ne x c h a n g er e s e r v e s i n c r e a s ea f f e c tf a c t o r s i i 东南大学学位论文独创性声明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究 成果尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含其他人已经发 表或撰写过的研究成果，也不包含为获得东南大学或其它教育机构的学位或证书而使用 过的材料与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明 并表示了谢意 研究生签名： 东南大学学位论文使用授权声明 东南大学、中国科学技术信息研究所、国家图书馆有权保留本人所送交学位论文的 复印件和电子文档，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。本人电子文档的内 容和纸质论文的内容相一致。除在保密期内的保密论文外，允许论文被查阅和借阅，可 以公布( 包括刊登) 论文的全部或部分内容。论文的公布( 包括刊登) 授权东南大学研 究生院办理 东南大学硕士学位论文 1 1 国际储备的基本概念 第一章引言 1 1 1 国际储备的概念 国际储备是指一国货币当局能随时用来干预外汇市场、支付国际收支差额的资产。国际储备的 范围有广义和狭义之分：广义的国际储备可以分为自有储备和借入储备，自有储备和借入储备之和 又可称为国际清偿力则反映了一国货币当局干预外汇市场的总体能力；狭义的国际储备即指自有 储备，其数量多少反映了一国在涉外货币金融领域中的地位。t l l 1 1 2 国际储备的构成 自有储备主要包括一国的货币用黄金储备、外汇储备、在国际货币基金组织的普通提款权和特 别提款权t 黄金储备，自1 9 7 6 年起，根据国际货币基金组织的牙买加协议，黄金同国际货币制 度和各国的货币脱钧，黄金不准作为货币制度的基础，也不准用于政府间的国际收支差额清算。但 是，基金组织在统计和公布各成员国的国际储备时，依然把黄金储备列入其中。主要原因是黄金由 于它的贵金属特性k 期以来一直被人们认为是一种晟后的支付手段，加之世界上还有发达的黄金市 场，各国货币当局可以方便地通过向市场出售黄金来获得所需的外汇，平衡国际收支的差额。外汇 储备，是当今国际储备中的主体。因为就金额和使用频率而言，它超过了所有其他类型的储备。o 普 通提款权，即在国际货币基金组织的储备地位( 头寸) 。当一个国家加入基金组织时，须按一定的份 额向该组织缴纳一笔钱，我们称之为份额。按该组织现在的规定，认缴份额的2 5 须以可兑换货币 缴纳，其余7 5 刚本国货币缴纳。当成员国发生国际收支困难时，有权以本国货币为抵押向国际货 币基金组织申请提剧可兑换货币。提用的份额分五档，每档占其认缴份额的2 5 ，条件逐档严格。 第一档提款权为储备部分提款权，其余四档为信用提款权。所谓储备头寸，就是指成员国在基金组 织的储备部分提款权余额，再加上向基金组织提供的可兑换货币贷款余额。特别提款权，是指该国 在基金组织特别提款权账户上的贷方余额。特别提款权是相对r 丁普通提款权之外的义一种使川资金 ( 可兑换货币) 的权力。国际货币基金组织规定其成员国可以动用特别提款权向基金组织和其他成 员国兑换成可自由兑换货币，用f 弥补国际收支逆筹或偿还基金组织的贷款本息。 借入储备主要包括备用信贷、互惠信贷和诱导性储备资产。o 备用信贷，是成员国在国际收支发 生困难或预计要发生困难时，同基金组织签订的一种备用借款协议。协议一经签订后，成员国在需 要时便可按协议规定的方法提用，无须再办理新的手续。凡按规定可随时使用但朱使埘的部分，计 入借入储备。【1 1 互惠信贷，是指两个国家签订的使用对方货币的协议。在这种协议下，当一国发生国 际收支困难时，便可按协议规定的条件自动的使用对方的货币，然后在规定的期限内偿还。互惠信 贷和备用信贷一样，从中获得的储备资产是借入的、可随时使用的。诱导性储备，即本国商业银行 的对外短期可兑换货币资产。本国商业银行的对外短期可兑换货币资产，尤其是在离岸金融市场或 者欧洲货币市场上的资产，虽其所有权不属于政府，也来设政府所借入，但因为这些资金流动性强、 对政策反应十分灵敏，政府可以通过政策的、新闻的、道义的手段来诱导其流动方向，从而间接达 到调恬国际收支的目的。 。在下一节将对外汇储符进行更详细的分析。 。也存学者认为借入储备的范围也有广义和狭义之分，广义的借入储备包括备用信贷、互惠信贷和诱导性储备资产 三项内容t 而狭义的借入储备只包括备用信贷和互惠信贷。本文选择借入储备的广义范围。 第一章引言 1 2 本文的研究背景 1 9 7 8 年，我国的外汇储备只有1 6 亿美元。1 9 7 9 年以后，我国实行了对外开放政策，我国对外 贸易和利用外资的数额出现了前所未有的增长，外汇储备的总量也逐步扩大( 见图一) 。1 9 9 9 年底， 我国的外汇储备已突破1 5 0 0 亿美元，2 0 年增加了9 0 倍，当时我国已成为仅次于日本的世界第二大 外汇储备国。最近几年外汇储备的增长更为迅速：2 0 0 3 年增加了近1 2 0 0 亿美元；2 0 0 4 年增加了2 0 0 0 亿美元；2 0 0 5 年增加了2 1 0 0 亿。截至到2 0 0 5 年末，我国外汇储备的规模达到8 8 1 8 7 2 亿美元。2 0 0 6 年2 月，我国外汇储备规模首次超过日本，成为世界第一外汇储备大国。如此巨大的规模和快速的 增长引起了全球的关注，成为造成人民币升值压力的重要原因之一。 数据来源：根据国家外汇管理局网站( w w w s a f e 2 0 v c n ) 数据整理 图1 - 1 外汇储备总规模 由于借入储备的所有权不属于一国政府，并且借入储备大多具有短期的性质，所以借入储备在 发挥国际储备的作用方面具有不确定性。因此，本文的研究不考虑借入储备。我国的白有储备资产 与其他国际货币基金组织成员国一样，由黄金储备、外汇储备、普通提款权和特别提款权四个部分 组成。从1 9 8 5 年至今，央行的黄金储备只经历了两次调整，一次是2 0 0 1 年1 2 月，从1 2 6 7 万盎司 调整为1 6 0 8 万盎司；另一次是2 0 0 2 年1 2 月，从1 6 0 8 万盎司调整为1 9 2 9 万盎司。虽然央行对黄金 储备的数龋进行了两次大规模的调整，但在大部分年份里，黄金储备的数量都保持稳定：并且由于 外汇储备每年的飞速增长造成黄金储备在自有储备中的比例呈现逐年下降的趋势。从1 9 8 5 年以来， 我国在国际货币基金组织的储各头寸波动性较大，时常出现较人幅度的增加和减少，但其总鼙与外 汇储备相比仍然是微不足道的。从1 9 9 2 年以来，我国的特别提款权争现不断上升的趋势，截止到 2 0 0 5 年底已经达到8 7 5 s d r s ，与黄金储备类似，由于外汇储备的飞速增长，其在自有储备中的比例 也是现逐年下降的趋势。相比较而言，外汇储备如此飞速的增长牢同确立了其在自有储备中的绝对 土体地位。此外与其他白有储备相比，外汇储备由丁自身使用方便性科i 易获得性，被州米发挥国 际储备作用的频率最高，因此本文的研究选择了外汇储备。 1 3 本文的研究意义 外汇储备的增长，即每年外汇储备的增加额。我国外汇储备的变化趋势主要体现为增长，因此 本文主要研究外汇储备的增长，外汇储备的减少可以认为是负增氏。外汇储备的增长如果保持一个 稳定的态势，每年的增长量不出现急升或急降，给外界一个合理的预期，这对保持宏观经济的稳定 是诈常重要的。而要使外汇储备的增长保持一个稳定的态势，就必须研究是哪些因素直接或问接导 。国际储备的作用主要包括：清算国际收支差额，维持对外支付能力：干预外汇市场，调节本国货币的汇率；信用 保证。 。本节数据来源干i f s 数据库 2 东南大学硕士学位论文 致了外汇储备的增长，以及表外影响因素的短期波动。对未来外汇储备增长的影响程度，这止是本文 的落脚点。 1 4 本文的内容安排 本文研究的外汇储备增长的影响因素既包括国际收支平衡表内的相关因素，也考虑了国际收支 平衡表以外的因素，力求从一个全面的角度来分析外汇储备增长的影响因素。由于数据的限制，选 择了1 9 8 5 年到2 0 0 4 年的数据o 。首先在定性分析的基础上进行g r a n g e r 因果检验。本文将影响因 素分为直接影响因素和间接影响因素，直接影响因素主要是通过g r a n g e r 因果检验验证其是否对外 汇储备增长产生影响；间接影响因素主要是通过g r a n g e r 因果检验确定其对外汇储备增长产生间接 影响的途径是否存在。以此为基础确定外汇储备增长的直接和间接影响因素有哪些。在进行g r a n g e r 因果检验时，本文先对相关变量的对数值进行单位根检验，以确定各个变量的平稳阶数；在平稳阶 数相同的情况下，再运用e g 两步法对两个变量进行协整检验；在协整检验通过的情况f ，才能对 两个变量进行g r a n g e r 冈果检验。”其次在确定影响冈素的基础上选择表外影响| 夭| 素和外汇储备增k = 建立v a r 模型，然后进行j o l m n s e n 协整检验，以确定相关影响因素和外汇储备增长之间是否存在长 期均衡关系：同时建立脉冲响应函数和进行方差分解，分析各个表外影响因素的短期波动对未来外 汇储备增长影响方面的差异。最后得出相应的结论，并提出政策建议。 1 5 本文的创新和不足之处 本文的创新主要有以下三点： 第一，本文在冈素的选择方面，首先是基于传统的国际金融理论进行因素的选择，既包括国际 收支平衡表表内的因素，也包括表外的因素；其次本文对这些因素通过实证检验进行筛选和分类， 分为寅接影响因素和间接影响因素。其中真接影响因素是对外汇储备增长具有直接影响的冈索：间 接影响因素是不对外汇储备的增跃产生直接影响，而是通过对直接影响因素的影响，进而对外汇储 备的增长产生间接影响的冈素。 第二，对进出口和外债这两个因素进行了细化分析。过去对进出口的研究很少区分中资企业的 进出口和外商投资企业的进出口，实际上中资企业和外商投资企业的进出口影响外汇储备增& 的途 径是有区别的。，本文分别对中资企业进出口和外商投资企业进出口如何影响外汇储备增长进行了深 入分析，得出两者的影响效果具有同质性的结论。以前对外债的研究也很少区分欧期外债和短期外 债，这两者对外汇储备增k 的影响具有时间性差异o ，本文也分别对两者进行研究，得出短期外债和 长期外债对外汇储备增k 的影响是有区别的结论。 第三，本文通过脉冲响应函数和方差分解验证了表外影响冈素的短期波动对外汇储备增k 的当 期影响、累积影响和重要性程度，得出实际汇率的短期波动是未来外汇储备增长波动最重要的影响 因素的结论，这是过去的研究很少关注的。 本文的不足之处主要是由丁：数据的缺乏，造成有些部分的研究不够深入。比如外商直接投资的 影响，如果能够有外商设备投资、外商技术投资、外商利润再投资和外商现汇投资四种形式外商直 。如果各个因素每年的增长额变化不大，就可以认为是稳定增长但是如果出现增跃额的异常变动，则町以认为该 因素出现了短期波动。 。相关数据来源于历年的中国统计年鉴、中国对外经济统计年鉴、国际收支平衡表和国家外汇管理局阿站 ( 型型生盘：g q ! ：鲤) 以及i f s 数据库，相关数据除g d p 指数和实际汇率以外均采用美元记值。 。奉文的计苴分析采用e v i e w s 5 0 软件包。 ”奉文不具体列出两个变量进行协整榆验的相关结果如无特别说明则表示进行g r a n g e r 因果检验两个变量的协整关 系成立。 。具体分析见第二章第一节。 ”具体分析见第三章第三节 3 第一章引言 接投资的数据，我们就可以进行更深入的研究。此外如果能够搜集各个变量的季度或者月度数据， 则可以在更短的时间段内研究相关因素对外汇储备增长的影响，得出更具有建设性的结论。 4 东南大学硕士学位论文 2 1 国外相关研究回顾 第二章文献回顾 国外关于国际储备的研究，。主要是关于国际储备需求的研究。研究需求的目的是为了判断需求 是否得到充分的满足，即国际储备的充足性。具体分为两种研究方式：一是根据国际储备需求与某 个经济变量的比例，比如进1 3 ，以此来确定国际储备是否充足：二是建立在计量经济学飞速发展的 基础上，根据多个经济变量与国际储备需求进行实证分析，以此来判断国际储备的充足性。两种研 究方式都对我国关于国际储备适度规模的研究产生了重大的影响。后一种研究方式中关于经济变量 的选择对本文的研究也具有重要的借鉴意义，因为对国际储备需求产生影响的经济变量往往也会影 响外汇储备的增长。 关于国际储备充足性的比例判断的研究最早可以追述到国际联盟存在时期，9 国际联盟的研究机 构( 1 9 3 0 ) 以欧洲火陆国家1 9 1 3 1 9 2 8 年的数据为样本，研究了黄金和进口豹比例关系问题。其 实质是认为进口是决定储备需求最主要的因素。i m f 的研究机构( 1 9 5 8 ) 选取了8 个主要的欧洲国 家1 9 1 3 1 9 2 8 年的数据，仍然是研究黄金和进1 3 的比例关系问题，得出的结论与先前的研究比较相 似。t f i f f i n ( 1 9 6 0 ) 研究了国际储备和进口的比例关系，选取的样本是主要工业国家和其他一些国家 1 9 2 8 年以来三十年的数据，得出国际储备一般是单月进口的3 5 倍。由于t r i f f i n 研究的数据样本 量的扩大，其结论的可信性提高，后来根据该结论归纳的t r i f f m 原则成为衡量一国国际储备是否充 足的重要标准。b r o w n ( 1 9 6 4 ) 以十国集团1 9 5 3 1 9 6 3 年的数据为样本研究了国际储备和进出口 差额的比例关系。g r u b e l ( 1 9 6 5 ) 对十国集团1 9 6 0 1 9 6 4 年的数据进行研究，分析了黄金和进口、 外汇储备和进1 3 、在i m f 储备头寸和进1 3 三个比例关系。在此之前都是将国际储备作为一个整体研 究其与进口的比例关系，c r r u b e l 则分别研究了国际储备各组成部分与进口的比例关系。m a c h l u p ( 1 9 6 6 ) 以1 4 个工业国家1 9 4 5 1 9 6 5 年2 0 年的数据为样本，研究了国际储备和进口、国际储备和 每年国际储备的虽大损必、国际储备和国内货币量、国际储备和中央银行的负债四个比例关系。h d l e r ( 1 9 6 8 ) 对国际储备和进口的比例关系进行了更深入的研究，h e u e r 以全球和分地区1 9 5 1 1 9 6 6 年 的数据为样本。i m f 的研究机构( 1 9 7 0 ) 以全球、分地区和分国家1 9 5 1 1 9 6 4 年的数据为样本，仍 然研究了国际储备和进口的关系。h e l l e r 和i m f 的研究都说明国际储备和进1 2 1 的比例关系仍然是最 重要的比例关系。 k e n e n 和y u d m ( 1 9 6 5 ) 以1 9 5 8 1 9 6 2 年1 4 个国家的月度数据为样本，运用截面数据进行实证 分析，选取的经济变最为资本的边际生产率、银行负债的流动性和i 货币供给。t h o r n ( 1 9 6 7 ) 运_ j 截 面数据和时问序列相结合的方法，以不同国家不同年度的数据为样本，选取了迸口、1 9 6 0 年的国际 储备和进1 3 比例两个经济变量以及时间这个非经济变量。c o u r c h e n e 和y o u s s e f ( 1 9 6 7 ) 运川9 个国 家1 9 5 8 - - 1 9 6 4 年的季度数据进行时问序列分析，进1 3 、货币供给和长期利率作为自变量被选入模型。 k e l l y ( 1 9 7 0 ) 结合了时间序列和截面数据分析方法，运用4 6 个国家1 9 5 3 1 9 6 5 年的数据进行实证， 选取的经济变量包括出口的标准差、平均进口倾向和储备的机会成本。c l a r k ( 1 9 7 0 ) 以3 8 个国家 1 9 5 8 - - 1 9 6 7 年的月度数据为样本，分别采用了时间序列和截面数据的分析方法。在时间序列中，c l a r k 进行了自回归分析：而在截面数据分析中，c l a r k 选取了边际进口倾向、单位资本报酬和时间序列中 扰动的标准差为白变量。a r c h i b a l d 和r i c h m o n d ( 1 9 7 1 ) 沿用了c l a r k 自回归的方法，只是选取的国 ”也包括国外对外汇储备的研究，因为在国外外汇储备也是国际储各中的主体 。第次世界人战结束后建童的国际组织又称国际联台会简称国联，1 9 2 0 年正式成立。 。当时是国际金本位制，所以各国国际储备的主要部分是黄金，对于黄会的研究实质是对国际储备的研究。 5 第二章文献回顾 家更少和时间更短。h a n d e r s ( 1 9 7 1 ) 所进行的截面数据分析中，以5 7 个国家和地区1 9 5 0 一1 9 6 5 年 的数据为样本因变量选择了国际储备和进口比例，自变量选择了私人银行的外汇储备持有量、外 汇储备的官方持有量、国际储备变化的方差、国民生产总值的增长率、汇率、单位资本报酬和出口 波动指数。k e r a n ( 1 9 7 1 ) 以8 个国家1 9 5 9 1 9 6 9 年季度数据为样本，采用时间序列的分析方法， 因变量是4 个或8 个季度国际储备的移动平均值，自变量是进口、国际储备变化的方差、贸易差额 的方著、美国的利率和美国预期的通货膨胀率。 到了7 0 年代中期以后。局部均衡分析被运用到对国际储备需求的研究中来。h e l l e r 和k h a n ( 1 9 7 8 ) 、f r e n k c l ( 1 9 8 3 ) 和e l b a d a w i ( 1 9 9 0 ) 都运用了局部均衡分析的方法，所建立的国际储备的 需求函数依赖于三个关键变量：国际收支平衡表内项目变化数额、国家规模和平均进口倾向。只要 确定了二个关键变量，就可以通过函数确定国际储备储备的需求量，以此作为未来实际国际储备的 近似。为了研究货币市场的非均衡对国际储备需求的影响，误差修正模型被引入了研究，e l b a d a w i ( 1 9 9 0 ) 以及f o r d 和h u a n g ( 1 9 9 4 ) 都运用了该模型分析国际储备需求和决定因素的关系，短期动 态的关系和长期均衡的关系都能运用误差修正模型进行模拟。h u a n g 和s h e n ( 1 9 9 9 ) 仍然是运用误 差修正模犁对台湾的国际储备需求进行了研究，与以往研究的不同的是，他们研究的重点是货币市 场、货币政策和汇率制度对国际储备需求的影响。 值得一提的是2 0 0 0 年以后国外许多学者将国际储备的研究重点转向发展中国家或远东国家，对 发展中国家持有国际储备的系列问题进行了深入的研究。a i z e n m a n 和m a r i o n ( 2 0 0 2 ) 研究了远东 国家国际储备的高度需求，这主要是由于国际贸易的规模不断扩大、国际资本的迅速流动、汇率制 度的安排和政治方面的考虑。m e n d o z a ( 2 0 0 3 ) 研究了发展中国家在亚洲金融危机之后持有国际储 备的自我保险动机认为发展中国家国际储备的迅速增长正是由于亚洲金融危机之后其自我保险动 机的增强。r a m a c h a n d r a n ( 2 0 0 3 ) 以印度为例对发展中国家国际储备的最优水平进行了研究，认为 发展中国家国际储备的晟优水平主要是由机会成本决定。a i z e n m a n 、l e e 和r h e e ( 2 0 0 5 ) 研究了在 国际资本迅速流动的条件下韩国的国际储备管理政策，认为韩国对国际储备的积累主要是为了防i e 国际资本迅速流动对国民经济的负面影响。 2 2 国内相关研究回顾 2 2 1 国内关于外汇储备的研究回顾 我国的学者对外汇储备进行了k 期而深入的研究，研究的角度也呈现多元化特征。这些研究成 果大致可以分为以下几个方面： 外汇储备的适度规模问题。在这方面的研究至今未得出一致的结论，其中比较有代表性的是武 剑( 1 9 9 8 ) 运_ j 定量分析的方法得出我国外汇储备规模过大的结论：而姜朝旭( 2 0 0 2 ) 运h j 定性分 析的方法认为我国外汇储备规模并不偏大；刘莉亚、任若恩( 2 0 0 4 ) 将1 9 8 2 年到2 0 0 2 年上半年共 分为7 个阶段，并运川定量分析的方法得出在这7 个阶段当中既有外汇储备规模不足或过多，也有 外汇储备规模适中。 外汇储备增长问题。关于外汇储备增长的研究可以分为两个方面：一是外汇储备增长的来源和 原因分析，这和本文研究的外汇储备增k 的影响因素是类似的。o 二是外汇储备增长的利弊分析，人 部分文章得出的结论比较致，利，主要包括增强维持国际收支平衡和干预外汇市场的能力、提高 投资者的信心、保持经济的稳定快速增长等方面；弊，主要是造成人民币升值的压力和影响我国货 币政策的独立性。 外汇储备和人民币汇率关系问题。我国学者关于两者关系的研究的基本结论是：人民币汇率低 估造成进出口贸易产生大量顺差，由此形成巨额的外汇储备，这也是西方人士要求人民币升值的原 因但是与此同时，学者 f j 大多认为人民币升值会对我国经济造成巨大的负面影响，因此反对人民 。相关研究将在本节第二部分进行回顾 6 东南大学硕士学位论文 币升值。 外汇储备和货币政策关系问题。我国学者关于两者关系的研究主要集中于货币政策的独立性问 题，由丁我国的强制结售汇制度造成外汇储备的积累成为货币供给的重要渠道，而这种被动性的货 币供给降低了我国货币政策的独立性。 外汇储备的币种结构问题。在这方面的研究中，学者运用定性和定量分析得出了比较一致的结 论，即人民币的币种应减少持有美元的比例，增加持有欧元、日元等其他可兑换货币的比例。但是 关丁：具体比例的人小和比例是否适当的判断标准的研究并未有所突破。 2 2 2 国内关于外汇储备增长的研究回顾 上文已经分析了关于外汇储备增长的研究分为两类：一是外汇储备增长的来源与原因分析：二 是外汇储备增长的利弊分析。下面主要对外汇储备增长的来源和原因分析的相关研究进行同顾。 许承明( 2 0 0 1 ) 对我国外汇储备增长的来源进行了系统地分析，并对经常项目差额和金融项目 差额进行了重新估计。o 文章得出我国8 0 年代以来所积累的外汇储备5 2 是来源于经常项目累计差 额，4 8 来源于金融项目累计差额，因此我国现有外汇储备不但数量大。而且质量高。文章的创新 之处在于对错误与遗漏项目给予了关注，首先以错误与遗漏项目为因变量，以经常项目差额和金融 项目差额两者为自变量建立了回归方程；然后在回归方程的基础上对经常项目差额和金融项目差额 进行调整，得山实际的经常项目差额和金融项目差额。调整后两者差额之和与外汇储备的总域相差 不大。文章认为错误与遗漏项目和经常项目差额以及金融项目差额有关，原因是错误与遗漏项目是 由出口货物高报和假直接投资。造成的。 张礼卿( 2 0 0 2 ) 运用定性分析的方法，对2 0 世纪9 0 年代以来新兴市场国家外汇储备的增长进 行了研究，其中将中国作为新兴市场国家的一个典型代表。文章将外汇储备增长的原因归纳为：资 本账户开放引起的资本过度流入、国内需求的相对不足、缺乏弹性的汇率安排和国际金融体系的缺 陷。其中中国的外汇储备增长的原冈主要是第二项和第三项。我国国内需求相对不足造成进口减少， 从而使经常账户产生火量盈余，外汇储备因此大幅增加。我国过去汇率安排缺乏弹性o ，为了维持汇 率的稳定，特别是避免人民币升值，国家对外汇市场进行千预，抛出本币，同笼外币，外汇储备因 此而增加。 刘格俊、杨晓光( 2 0 0 3 ) 对1 6 个新兴市场国家和1 5 个发达国家的储备意愿进行了实证研究， 实证结果表明：实际外汇储备的变化很大程度上受储备意愿的影响，一个国家的储备意愿主要受进 口波动、进口和金融项目差额影响，其中新兴市场国家主要受进口和金融项目差额影响，而发达国 家主要受进口波动影响。在对单个国家的储备意愿进行分析时还发现，不同国家储备意愿的差异很 大程度上受文化冈素的影响，特别是传统的储蓄文化，储备意愿中国别因素。影响较人的国家都是储 蓄率较高的国家。文章通过储备意愿来研究实际储备的变化是将影响外汇储备的主观冈素和客观因 素。结合起来，冈为各国能够对外汇储备的多少进行调整，所以储备意愿，即主观因素被看作实际外 汇储备变化最主要的影响因素。 刘斌( 2 0 0 3 ) 在综合分析世界各国外汇储备发展变化的基础上，总结出外汇储备变动的土耍因 素，包括：经济发展阶段、贸易与资本流动、汇率体制与汇率变化、外汇管制和储蓄观念五个因素。 。文章中采用第五版的国际收支账户，因为我国资本账户每年数额不大，因此将其省略。 。出口货物岛撤主要是为r 骗取更多的出口退税。假直接投资有两种形式：一是地方官员为了疆示政绩，虚报外商 直接投资的数额：二是各级政府出台一系列对外资的优惠政策，使国内的资金采取非正常的手段流h ；到海外后，再 以外商直接投资的形式返同国内，流出时统计不到，返回时却统计成外商直接投资的流入。 。2 0 0 5 年7 月我国进行了人民币汇率改革自2 0 0 5 年7 月2 1 日起，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子 货币进行调节、青管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美元，形成更富弹性的人民币汇率机制。这次改 革使我围的人民币汇率安排更加富有弹性，但是这次改革对外汇储备增欧的影响还需要一个长期的过程进行观察。 “文章对单个国家储备总愿的i 口i 归分析中肓进u 波动、进l j 和金融项i ：i 差额三个因索所小能解释的部分，作者将其 归纳为国别因素，即不同的国家政治、经济、文化等因素。 o 主观因素就是储备_ 馥愿，客观因素包括进出口、资本流动等等。 7 第二章文献回顾 根据各国外汇储备变化的比较，发达的市场经济国家单位g d p 所拥有的外汇储备低于转轨的不成熟 市场经济国家，并且一个的国家的外汇储备在平稳增长了1 5 2 0 年以后9 ，开始出现小幅同落，并在 适度规模上保持平稳发展态势。这主要是由于不同国家所处的经济发展阶段不同，发达的市场经济 国家经济发展程度较高，外汇储备作为“稳定器”的功能相对弱化，因此不需要积累较多的外汇储 备；而转轨的不成熟市场经济国家为适应国际支付和经济调控转轨的需要，外汇储备的“稳定器” 功能必须得到强化，因此必须积累较多的外汇储备。贸易与资本流动主要是贸易顺差和资本顺著带 来外汇储各的增长。不同国家贸易和资本顺差对外汇储备增长的贡献各不相同。美国和德国，资本 流入是外汇储备增k 的主要来源：中国和日本，经常账户盈余是外汇储备积累的主要基础；巴西和 泰国，短期资本流动是外汇储备变动的决定因素。随着布雷顿森林体系瓦解之后，汇率体制发生了 根本性转变，汇率变化的幅度也逐渐增长，外汇储备作为“稳定器”的功能又逐步凸现，直接表现 为各国央行运用外汇储备干预国内和国外外汇市场，汇率的波动成为短期内外汇储备变化的决定因 素。实行外汇管制的国家，外汇收入大部分最终都形成央行的外汇储备；而没有外汇管制的国家。 外汇收入只有部分进入外汇市场，央行通过买进这部分外汇形成本国的外汇储备。储蓄观念是通过 对全球持有外汇储备规模排名发现，排在前六位的国家都是具有高储蓄率的弧洲国家o 储蓄观念等 社会文化因素也对外汇储备的变化造成了影响。文章对外汇储备变化影响因素的归纳是建立在对全 球外汇储备的发展进行深入分析的基础上，是具有全球视角的。其中对很多影响因素进行了不同国 家和地区之间的对比，对于深入理解这些因素具有积极意义。文章晟后一章单独分析中国外汇储备 变化的影响因素，主要结论是资本金融项目已超过经常项目成为影响外汇储备变化的主要冈素；在 所有的国际收支交易中，货物贸易对外汇储备的影响开始下降，服务贸易对外汇储备的影响最大， 投资收益对外汇储备的影响开始显著；其他投资项是资本金融项目中影响外汇储备的首要冈素，直 接投资对外汇储备的贡献率己开始下降。 何青，杨晓光( 2 0 0 3 ) 运用定鼍分析的方法，计算了出口和f d i 对我国外汇储备增长的实际贡 献。文章认为出口和f d i 是我国外汇储备增长最直接的原因。通过联立方程组的分析，得出f d i 对 外汇储备增长的实际贡献已经接近出口对外汇储备增长的实际贡献，并有不断增强的趋势。文章在 研究出口和f d i 对外汇储备增长的实际贡献时，并没有简单的依据国际收支平衡表的会计恒等式， 闪为如果简单地依据会计恒等式会将很多出口和f d i 对外汇储备的贡献重复计算，不利于得出正确 的结论。 黄泽民( 2 0 0 3 ) 分析了我国外汇储备增长的原因：持续的快速经济增长是外汇储备增加的赢接 原因；我国国际收支的双顺若是外汇储备持续增加最为重要的基础：以强制结售汇制以及资本与金 融项目的管制为主要特征的我国外汇管理制度，是我国外汇储备增加的制度性原因；人民币汇率升 值预期以及外币资产缺乏有效投资渠道，是近年来外汇储备增加的市场性冈素。我国经济的快速增 欧为我国综合国力的提升创造了前提条件，而外汇储备作为综合国力的重要组成部分必然会有较大 幅度的增长。经常项目和资本项目的般顺差造成外汇储备的增长，这主要由于我国市场化程度不断 提高、投资环境的不断改善以及加入世贸组织，使得我国对外资的吸引力不断增强，吸引很多的知 名跨国公司进入我国投资，由此义迸一步带来对外贸易的急速扩大。在我国有火量贸易顺著的情况 下，强制结售汇制使得我国的贸易顺差能够转化为央行的外汇储备。企业获得了外汇收入，必须出 售给外汇指定银行，而外汇银行由于头寸的限制，必须在银行间外汇市场上卖出多余外汇，而央行 则购入银行间外汇市场上溢出部分的外汇，最终形成央行的外汇储备。人民币升值预期，使得持有 外汇风险较大，即使在提高企业外汇留成比例的基础上，企业也愿意将外汇兑换为人民币；同时由 丁外币资产在资本与金融项目管制。f 缺乏有效的投资渠道，持有外币的收益很可能低于人民币，冈 此企业纷纷将外汇兑换为人民币，这直接导致了外汇储备的增加。黄泽民( 2 0 0 5 ) 对外汇储备增长 。发达国家外汇储备的积累过程一般4 i 超过2 0 年，这与一个经济体内会融体系的完善周期基本一致。 。2 0 0 1 年6 门排在前十位的局家和地区依次是日本、中国、香港、台湾，韩国、新加坡、德国、印度、墨丙哥、巴 8 东南大学硕卜学位论文 的原冈分析中将制度性原因修改为、i - ：1 - 汇管制和盯住美元的汇率制。在半外汇管制情况下，内源性 外汇供给的增加成为外汇储备增艮不容忽视的重要因素。盯住美元的汇率制度使得我国央行在外汇 供给大于外汇需求时，为了保持汇率的稳定，被动的购入外汇，直接导致外汇储备的增长。 郭洪仙、李晓蜂( 2 0 0 4 ) 分析了2 0 0 0 年以后我国外汇储备在增长原因以及对未来的变动趋势进 行了预测。外汇储备增长的原丙分为主观和客观两个方面。主观原因是长期形成的思维定势和我国 作为“经济大国”的地位。客观原因是资本项目顺差、贸易顺差和外债规模扩大。长期形成的思维 定势是指多年来形成的“外汇多比少好多多益善”的习惯性思维，仍然根深蒂周地影响着我国的外 汇储备政策，主要由于计划经济时期我国饱偿外汇短缺之苦。我国作为经济大国必须对国际金融风 险有所防范，不得不积累大量的外汇储备。资本项目顺差在总顺差中所占比重逐年增加，成为外汇 储备增长的主要来源。但是通过数据的分析，发现其中很大一部分是在人民币升值预期下“国内热 钱”的回流。贸易顺差逐年减少，对外汇储备增长的贡献也在不断降低。外债规模扩大，特别是短 期外债的迅速增长，其中包含了投机性资本的流入，进一步加速了我国外汇储备的增长。文章对我 国外汇储备增& 的未来进行了预测。认为我国外商直接投资和贸易差额将会逐渐减少，我国外汇储 备增速会逐渐降低，最终会进入负增蚝，外汇储备的总规模也随之逐年减少。外商直接投资的减少 主要原因是我国外商投资的来源极不均衡，畸轻畸重9 ：发达国家向我国的资本转移已经达到一个高 峰，不可能无限制的转移：美国经济复苏，必然会影响国际资金的流向。贸易差额的减少主要原因 是外商宣接投资的减少造成作为我国出口重要力量的外资企业虽然出1 2 1 绝对额增长，但是增长速度 逐渐降低；我国经济结构调整进入了关键性时期，对各种能源和重工业原材料的进口将大幅增长。 吴志明( 2 0 0 5 ) 以东南距金融危机为背景分析了我国外汇储备高增长的原因，主要包括：新的 外汇储备观的形成、人民币盯住汇率制度、人民币升值预期。外汇储各观的改变主要是对外汇储备 首要功能定位的改变，从“弥补国际收支逆差、维持本币汇率稳定”到“增强本币的信心一，文章认 为这种定位的改变引导了我国外汇储备的高增长。近几年来我国经常项目和资本与金融项目都是叔 顺差，这会带来人民币汇率升值压力，为了化解升值的压力，央行的操作主要是收网外币抛出人民 币，因此对外汇储备的需求并不十分强烈。但是我国的外汇储备仍然保持了高速的增长，这主要是 为了保证外界对人民币的信心，文章的分析非常契合我国当前的实际。由于人民币采用盯住美元的 制度，面对升值压力，最直接的方法就是央行回收外币抛出人民币，外汇储备的高速增跃丑三是央行 操作的结果。人吣币升值预期导致了大量国际资本的流入，其中相当数量是投机资本，这就给人屺 币带来了巨大的升值压力，回到刚才的分析，化解压力的结果就是外汇储备的高速增长。吴，盆明、 姜望( 2 0 0 5 ) 以一个崭新的视角国际政治经济学视角来分析我国外汇储备的高速增长。外汇储 备的增长问题不能仅仅从经济学角度分析，还必须从国际政治经济学的综合视角分析。外汇储备增 长的原因主要包括：美元华尔街体系威胁着我国经济安全、世界区域的货币竞争挤压了人民币 的成长空间、我国企业“走出去”的发展战略需要我国有较大的外汇供给、我国的金融体系改革和 港台的稳定都需要我国大量外汇储备的支持。在美元华尔街体系下，国际金融风险凸现，如果 我国遇到了金融危机，以关国主导的国际金融体系的救助作用必然是有限的，因此自身处理危机的 能力必须得到加强，大餐的外汇储备则是加强处理危机能力的主要手段。美元、欧元、日元在世界 范围内展开了激烈的竞争，人民币要走向国际化必然受到以上三种货币的挤乐，大量的外汇储备近 期能为实现人民币完全可兑换提供准备，远期能为人民币国际化进程创造条件。由丁人民币还不是 可兑换货币，我国的企业“走出去”时必须持有大量外币这必然需要有人量的外汇储备进行支持。 金融体系的改革成败和港台的不确定性因素都会影响我国经济的朱来发展，为了确保金融体系改革 的成功和消除港台的不确定性阕索，必须有物质和资金保障，大晕的外汇储备成为必不可少的条什。 四个因素都要求我国拥有人量的外汇储备，而高速增跃的外汇储备则保证了人量外汇储备存昔的实 “包括银行、企业、机构、个人等滞留在境外的外汇。 。近几年我国外商直接投资主要来源十砸洲，特别是香港和台湾，随着c e p a 的逐步实施，香港对本地资本和国 酥资本的吸引力逐步上升，通过香港进入丈陆的资本逐步减少 9 第二章文献回顾 现。文章选取了普通经济冈素o t a ，t - 的其它政治经济因素，既有国内的，又有国外的，极人的拓展了 对外汇储备增氏影响因素研究的传统范围。 李庆云、未秀芳( 2 0 0 5 ) 将我国的外汇储备分为自愿储备和非自愿储各两部分，自愿储备主要 由经常项目差额、资本与金融项目差额( 不计入其他投资差额) 和其他调整项目构成；o 非自愿储备 主要由其他投资差额和错误与遗漏项目构成。经常项目差额主要是进出口差额。资本与金融项目差 额( 不计入其他投资差额) 和其