（国际法学专业论文）论上市公司交叉持股的法律规制.pdf

摘要 上市公司交叉持股问题是一个由来已久的问题，现实中的多种原因都有可能 导致交叉持股现象和相互持股纠纷。在我国的公司法及其相关法律中，并未对交 叉持股进行令人信服的规定，这就导致了法律理论界和实务界对于处理交叉持股 问题呈现出五花八门，莫衷一是的现象。有的实践中将交叉持股纠纷简单粗暴的 认定为两个或以上企业间的互相持股等等，这不仅仅是违背了投资人当初出资的 初衷，极大损害了其利益，还助长了部分不法者借助于法律并未对交叉持股问题 进行详细规定的漏洞大肆侵占他人财产利益的恶习。当然实践中，也有很多出资 人的目的或者是方式是非法的，例如为了逃避国家强行法的规定。因此，我们只 有对交叉持股问题相关问题进行仔细的研究，从理论上找出其根源以及现实中已 经出现了的和可能出现的相关问题的解决方式，再应用到实践中去，甚至出台相 关的法律法规，全面系统的对交叉持股问题进行规制，较好的解决该问题。本文 的核心部分通过研究交叉持股制度和母子公司制度的相关理论，为交叉持股问题 的解决提供了两条可供参考的思路。 为了促成这个目的的实现，本文对交叉持股相关问题进行了探讨： 第一章题目为交叉持股概述，主要介绍和论述了交叉持股相关的法律概念、 成因、分类等理论，为下文的论述提供了理论基础。 第二章论述了交叉持股的法律地位，介绍了交叉持股可能遇到的纠纷，这正 是交叉持股问题之所以成为问题的现实表现；本章还论述了交叉持股的正反两方 面的作用。 第三章是本文的核心章节之一，该章主要论述了通过国外相关制度来解决交 叉持股的相关问题。该章先是介绍了各国对交叉持股的基本理论，然后从各国的 具体规定中概括出各国关于交叉持股的一般规定。以后的法律实践中，我们可以 通过该这一章相关内容来对解决交叉持股相关问题。 第四章是本文的第二个核心章节，该章首先论述了交叉持股的表决权规制问 题。该章开头对如何规制交叉持股进行了具体的分析，先在模式选择上采取宽松 的规制方式，这符合我国的具体国情。同时也是综合世界立法采取的适合道路。 其次在母子公司问题上严格限制，采取原则上禁止、例外允许的规定。再次限制 此种股份的表决权，减少对公司的控制。更重要的是将交叉持股纳入资本市场法 律规范调整范围并规制由交叉持股产生的关联交易的问题。最后通过完善公司治 理，制约经营者的权力，完善反垄断制度，完善独立董事制度等方面综合配套进 行。 文章的最后一部分，也就是结论部分，对文章的主要内容进行了简要的回顾， 并通过对前面内容的叙述，展望未来真正建立起上市公司交叉持股的法律制度。 本文仅解决问题的思路，以供大家参考。 关键字：交叉持股，母子公司，立法模式 a b s t r a c t l e g a lr e g u l a t i o no nc r o s s s h a r e h o l d i n g so f l i s t e dc o m p a n i e sa r el o n g - s t a n d i n gi s s u e s i nr e a l i t y , av a r i e t yo fr e a s o n sm a yc a u s et h ep h e n o m e n o no fc r o s s s h a r e h o l d i n g sa n d d i s p u t e sa b o u ti t i nt h ec o m p a n y l a wa n di t sr e l a t i n gl a w sa n dr e g u l a t i o n s ，t h e r ei s n oa n yp r o v i s i o na b o u tt h ec r o s s s h a r e h o l d i n g s ，a n dt h i si sw h yt h e r ei sad i s o r d e r a b o u tt h ei s s u ei nb o t ht h e o r ya n dp r a c t i c e i nl e g a lp r a c t i c e ，s o m ej u d g e sj u s ts i m p l y m a i n t a i nt h ec r o s s s h a r e h o l d i n g sa st h em u t u a lh o l d i n g so fe a c ho t h e rb t e w e e nt w o c o m p a n i e s t h i sn o to n l yd a m a g e st h eo r i g i n a lp u r p o s e so ft h ei n v e s t o r s ，b u ta l s o e n c o u r a g e st h eo u t l a w st or e c k l e s s l ye n c r o a c ho t h e r sp r o p e r t i e so ri n t e r e s t sb yt a k i n g t h ea d v a n t a g eo ft h el e g a ll o o p h o l e o fc o u r s e ，i nr e a l i t ys o m e o n ew h oi n v e s t si n o t h e rc o m p a n i e si sw i l l i n gt oe s c a p et h e l i m i t a t i o n so rp r o h i b i t i o n so ft h el a w s o ， o n l yc a r e f u l l ya n a l y z i n gt h ec r o s s s h a r e h o l d i n g sr e l e v a n ti s s u e sa n dm a k ec l e a rt h e t h e o r i e sa b o u ti t c a nw ec o m p r e h e n s i v e l ya n ds y s t e m a t i c a l l ys o l v et h o s ei s s u e s i n t h ec o r eo ft h i sp a p e r , t h ea u t h o rp r o v i d e dw a y st os o l v et h ec r o s s s h a r e h o l d i n g s r e l e v a n ti s s u e sb yd i s c u s s i n ga n da n a l y z i n gt h er e l e v a n tt h e o r y i nt h ef i r s tc h a p t e r , t h ea u t h o rm a i n l yi n t r o d u c e dt h er e l e v a n tc o n e 印t sa b l o u t c r o s s s h a r e h o l d i n g s ；h e a l s oi n t r o d u c e dt h ec a u s e sa n d c a t e g o r i e s o f c r o s s s h a r e h o l d i n g s ，w h i c hp r o v i d eab a s i sf o rt h ef o l l o w i n gc h a p t e r s i nt h es e c o n d c h a p t e r , t h e a u t h o r m a i n l ya n a l y z e d t h e l e g a l s t a t u so f c r o s s s h a r e h o l d i n g sa n dd i s p u t e si tm a ye n c o u n t e r i nt h i sc h a p t e r , t h ea u t h o ra l s o d i s c u s s e dt h ep r o sa n dc o n so fc r o s s s h a r e h o l d i n g s i nt h et h i r dc h a p t e r , w h i c hi sa l s oac o r ec h a p t e ro ft h i sp a p e r , t h ea u t h o rm a i n l y a n a l y z e dh o wt o s o l v ec r o s s - s h a r e h o l d i n g sr e l e v a n ti s s u e sb yu s i n gt h ef o r e i g n r e l e v a n tr e g u l a t i o n s a tt h ef i r s tp l a c e ，t h ea u t h o ri n t r o d u c c dt h eb a s i cf o 崩盟t h e o r y o fc r o s s s h a r e h o l d i n g s ，s u c h 勰j a p a na n da m e r i c a ，a n ds u m m a r yt h eg e n e r a l p r o v i s i o n so fc r o s s s h a r e h o l d i n g sf o r mt h es p e c i f i cp r o v i s i o n so f t h ec o u n t r i e s a ti a s t ， t h ea u t h o rf u r t h e ri n d i c a t e dt h a tt h er e l a t e dc o n t e n tc o u l db eu t i l i z e di nt h ef o l l o w i n g l e g a lp r a c t i c e i nt h ef o r t hc h a p t e r , t h eo t h e rc o r ec h a p t e r , t h ea u t h o rm a i n l ya n a l y z e dh o wt os o l v e c r o s s s h a r e h o l d i n g sr e l e v a n t i s s u e s b ye s t a b l i s h i n g t h e l e g a ls y s t e m o f c r o s s s h a r e h o l d i n g so fl i s t e dc o m p a n i e si nc h i n a s i m i l a rt ot h et h i r dc h a p t e r , a tf i r s t t h ea u t h o ra l s oi n t r o d u c e dt h es p e c i f i ca n a l y s i so nh o wt or e g u l a t ec r o s s - h o l d i n g s f i r s t l y , o nt h em o d eo fl e g a lr e g u l a t i o n ，w ea d o p ta t o l e r a n ta p p r o a c h ，w h i c hc o n f o r m s t oc h i n a ss p e c i f i cn a t i o n a le o n d i t i o n s t h e n , o nt h ei s s u eo fp a r e n ta n ds u b s i d i a r y c o m p a n i e s ，w ep e r f e r t o s t r i c t l y l i m i t e di n p r i n c i p l e o t h e r w i s e a l l o w i n g e x c e p t i o n s t 1 l i r d l m i no r d e rt or e d u c et h ec o n t r o lo ft h ep a r e n tc o m p a n i e s ，w es h o u l d l i m i tt h ev o t i n gr i g h t so f s u c hs h a r e s m o r ei m p o r t a n t l y , w em u s tb r i n gc r o s s h o l d i n g s i n t ot h ec a p i t a lm a r k e tl a w sa n dr e g u l a t i o n s a n dr e g u l a t et h ep r o b l e mo fa 伍l i a t e t r a n s a c t i o nw h i c hr e s u l t e df r o mc r o s s - h o l d i n g s a tl a s t ，w en e e dt oc o n s u m m a t e c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，r e s t r i c tt h ep o w e r so ft h eo p e r a t o r s ，p e r f e c tt h ea n t i t r u s tl a w , a n dc o m p l e t et h er e g u l a t i o no fo u t s i d ed i r e c t o r t h el a s tp a r to ft h ep a p e l i st h ec o n c l u s i o n , i nw h i c ht h ea u t h o rs u m m a r i z e dt h em a i n c o n t e n to ft h i sp a p e r t h ea u t h o rj u s tp r o v i d e dw a y sf o rt h ep e o p l ew h on e e dt o c h o o s e e v e r y o n ec o u l dc h o o s et h er i g h to n e o nt h e i ro w nb a s i s k e yw o r d s ：c r o s s - s h a r e h o l d i n g s ，p a r e n tc o m p a n y , m o d eo fl e g i s l a t i o n i i i 引言 公司交叉持股现象是公司制度改革在经济实践中不断创新和发展的具体反 映。所谓的交叉持股又称相互持股，是指两个以上公司基于特定目的，互相持有 对方的股份，而形成企业法人间相互持股的现象。我国的交叉持股制度始于上个 世纪9 0 年代初期。近年来随着我国社会主义市场经济的飞速发展和企业改革的 深入进行，我国公司间交叉持股现象也日益增加。我国著名经济学家张维迎认为 中国的经济体制正处在变革时期，预测未来的公司治理结构模式是困难的，未来 中国公司之间交叉持股可能会比较普遍。 现代大的企业集团形成与发展的一条重要途径就是通过企业集团成员之间 相互交叉持股来完成的。公司间通过交叉持股实现以较少资本控制较大资产的目 的，促进规模经济的发展，更有效地实现企业间资源的分配，提高生产与经营效 率，促进企业技术更新。然而，交叉持股也给现行法律带来许多制度和适用的问 题，它涉及到公司法、证券法、税法、反垄断法等诸多法律部门的问题。世界主 要发达国家和地区为尽可能减少公司间交叉持股对经济发展和法律制度带来的 不利影响，大都在公司法、证券法等相关法律部门中对交叉持股进行法律规制。 交叉持股尽管在发达国家是十分普遍的现象，但在我国的发展时间并不长。1 9 9 9 年辽宁大成股份有限责任公司与广发证券有限责任公司彼此成为对方第二大股 东，形成上市公司与证券公司交叉持股的格局，这是我国第一起善意大比例交叉 持股的案例。对这一事件，中国证监会给予了批准，表明管理层对公司间交叉持 股的肯定。近年来随着我国社会主义市场经济的飞速发展，国有企业改革的深入 进行，我国公司间交叉持股现象也日益增加，己经成为我国法学界和经济学界必 须认真面对的一个问题，但我国新修订的公司法和证券法对此却未作任 何规定，缺乏相应的法律规制。理论界对交叉持股的研究大多局限于经济学领域， 缺乏法律角度的系统深入研究。 本文通过对公司交叉持股进行理论分析，比较世界主要国家和地区的公司间 交叉持股的发展状况及对公司交叉持股的法律规制，检讨我国现行立法的欠缺， 提出对我国公司交叉持股的具体法律规制的建议，以期更好的兴利除弊，为我国 公司制度改革尽一份力。 第一章上市公司交叉持股概述 1 1 上市公司的相关概念 1 9 9 9 年，我国出现了第一起善意大比例交叉持股的案例，即广发证券有限 责任公司与辽宁成大股份有限公司相互成为对方的第二大股东，开创了证券公司 和上市公司交叉持股的新格局。1 对于这一现象，1 9 9 9 年中国证监会审核批准了 两个公司的相互持股，表明了我国对交叉持股呈肯定的态度。这一现象的出现对 当时我国现行法律提出了新的挑战，提出了新的课题。 因此，谈到上市公司交叉持股这一问题之前，我们首先要明确什么是上市公 司这一概念。 上市公司在我国的出现，是中国经济体制不可逆转的具有里程碑意义的变 革。从1 9 9 0 年底上海证券交易所和深圳证券交易所诞生至今，上市公司在中国 已经有了二十几年的历史。2 截至2 0 1 0 年1 1 月，我国资本市场已有上市公司超 过2 0 0 0 家。如何认识和评价中国上市公司这几十年的历史，对此可谓智者见智， 仁者见仁，莫衷一是。持全盘否定者有之，持成绩是主要者有之。笔者认为成 绩是主要的。这取决于判断成绩的标准。如果从技术层面上分析，中国上市公司 目前存在的缺陷确实很多，几乎浑身上下充满了瑕疵。但如果从推动中国经济改 革进程的角度上讲，中国上市公司的出现具有不可磨灭的历史功绩。正是基于这 种理解，笔者对中国上市公司的整体评价是：七分成绩三分缺陷。 但是评价和总结成绩不在本文的议题之列。 那么究竟什么是上市公司呢? 按照我国公司法第1 2 1 条的规定，上市公 司是指其公司股票在证券交易所上市交易的股份有限公司。由此可见上市公司是 股份有限公司的构成部分，也是最富典型性的股份有限公司形式。 1 1 1 上市公司的特征 一、上市公司是股票已经向社会公开发行的股份有限公司 股份有限公司的设立分为发起设立和募集设立两种方式。发起设立是指由发 起人认购公司应发行的全部股份而设立的公司；而募集设立则是指由发起人认购 公司应发行股份的一部分，其余部分向社会公开募集或向特定对象募集而设立公 1 参见储一昀、王伟志： ，法律出版社2 0 0 4 年版，第i 1 7 1 1 8 页 4 1 1 2 上市公司的效应分析 上市公司是市场经济发展到一定程度的产物，也是证券市场发展到一定程度 的结果，是充满活力的现代公司主体。在现代世界各国的企业形式中，上市公司 当之无愧的是“排头兵 、“领头羊 ，它不仅对证券市场而且对整个市场经济的 发展发挥着巨大的影响。上市公司特有的机制决定它在运行过程中必然对投资者 及公司发展产生明显的效应，包括正面效应和负面效应两方面的内容。 ( 一) 上市公司对投资者的效应 一、证券上市为投资者提供了更大的自由选择空间。由于证券流动性大大增 强，投资者不仅可以选择向公司投资，也可在投资后选择自由退出公司，即在对 公司发展前景失去信心或因为其他原因不愿持有公司股份的情况下，随时通过证 券转让来转移投资风险。投资选择空间增大必然会增加上市公司对投资者的吸引 力。 二、信息披露制度提高了上市公司经营的透明度，使上市公司的经营行为从 很大程度上置于全体股东和社会的监督之下；国家对证券市场的法律规制又使e 市公司从一开始就纳入了证券监管机构经常性的严格监管之下。7 这不仅有利于 公司的规范运作，更有利于维护投资者的合法权益，也使投资者的利益能够得到 更为有效的保护。 三、投资者通过“用脚投票的方式，8 对上市公司的经营管理层形成强大 的压力，促使其不断改善经营管理水平，想法提高公司的效率，有利于提高投资 者的投资回报。 四、“股份多数决 原则的贯彻意味着大股东意志完全可能以公司意志表现 出来，也意味着可能出现大股东对中小股东意志的支配、控制甚至强制的现象， 在股权分散、中小股东众多的上市公司。这种现象更为突出，中小股东的意志很 容易受到漠视，甚至剥夺，进而可能使中小股东的利益受到损害。按照公司法的 一般法理，公司股东根据它所持有的股份比例得到公司的收益。9 但研究表明， 持有大宗股权的大股东往往可能得到与他所持股份比例不相称的、比一般股东多 的额外收益。这部分额外收益就是大股东利用控制权为自己谋求的私利，也就是 大股东对小股东进行侵害获得的利益。 ( 二) 上市公司对公司发展的效应 一、公司上市可以提高公司的知名度，扩大公司发展的资金来源。上市公司 7 参见张民安：公司法的现代化，中山大学f f 版社2 0 0 6 年版，第1 0 9 页。 8 参见王瑞华：相互持股问题研究，载 中央财经大学学报2 0 0 3 年第2 期。 9 参见沈四宝：西方国家公司法原理，法律出版社2 0 0 6 年版，第3 1 8 页。 5 的融资功能十分强大，其融资方式一般是借助证券市场初次发行证券进行融资， 同时也可以依据自身公司的发展和对资金的需求，通过证券市场以发行新股、配 股或者发行可转换公司债券的方式来为公司的发展融资。对于投资者来说，证券 市场不但能够降低投资风险而且可以满足投资者追求高投资利益的需求，因而投 资者一般愿意投资上市公司，以获得股东收益。 二、上市公司必须接受来自股东、证券监督管理机构及证券交易所等方面的 监督，这有利于公司经营管理水平的提高。 三、上市公司信息披露制度的贯彻，在增加公司经营透明度的同时，也可能 使自己一些重要的商业情况比较容易被竞争对手掌握，增加商业风险，甚至可能 在遇到经营困难或处于财务困境时，成为证券市场上的收购对象。 四、更重要的是上市公司容易出现“内部人控制现象。所谓内部人控制是 指公司的内部董事和经理人员掌握了公司的实际控制权，架空公司正常的权力控 制机制和监督机制，从而在公司重大问题决策上可以充分体现自己的意愿，甚至 为谋求自身利益而不惜损害公司其他主体的合法权益。m “内部人控制”现象之 说以容易产生于上市公司，是与上市公司所有权与经营权分离程度高密切相关 的。由于上市公司股东人数众多、股权分散，中小股东往往出于“搭便车心理， 只关心分取股息红利的多寡和证券市场上的涨跌，而不愿参加公司的经营管理， 乐于分享其他股东参与公司经营管理取得的成果。这就为“内部人 控制公司 提供了现实条件，如果公司相应的监督制约机制没有建立或者健全，“内部人 控制公司的现象就会愈演愈烈，进一步影响和损害公司的正常权力结构。 1 2 交叉持股的原因及定义 交叉持股描述的是不同公司间的相互持股的状态，表现为资本在不同方向上 的交互流动。交叉持股意味着资本市场走势与上市公司业绩形成高度联动，尤其 在股价上涨的情况下，交叉持股促使上市公司投资收益不断提高。即使股价下跌， 也能通过交叉持股的策略联盟，于适当时机介入，并稳定股价。除具有经济目的 的交叉持股外，基于单纯的投资目的，交叉持股的情况也可能发生。资本市场的 流通功能以及股价变动所体现的资本效应等，使交叉持股在投资意义上具有强大 的吸引力。当然，在交叉持股关系形成以后，持股的流动性在很大程度上就受到 了限制。 实际上，在更多的情况下，“公司法人间的相互持有股份制度，其重心不在 1 0 参见王旭东、宁宁：论公司内部治理模式的选择，载吉林省教育学院学报2 0 0 7 年第6 期。 1 1 参见蔡立东：论公司相互持股的法律规制，载行政与法2 0 0 2 年第2 期。 6 于资本市场上的股票投资，也不在于专注短期资本利得的投机行为，而是与企业 经营的生命延续，有微妙的关系。1 2 从单纯的经营策略角度来看，通过交叉持股， 不同上市公司之间形成经营上的关联性，通过维持资源、技术、开发或销售、资 金供给等方面之合作关系，提升整体竞争力，甚至形成稳定的原材料供应关系、 销售渠道等，并产生垄断性的利益。从公司法的角度来看，交叉持股能够形成较 稳定的股东结构，尤其是控股性股东结构，并经由股东对董事的选任权，稳定经 营权，进而从法律上保障经营上的稳定关系。此外，公司控制权的这种稳定性在 面临收购威胁时，能够作为一种内生的防御措施，而且，相对其他的防御措施， 交叉持股根本不涉及合法与非法的问题。 交叉持股一般对应较为集中的股权结构，在德国、日本、韩国、中国、中国 台湾地区等地都普遍存在。尽管近些年来各国都采取了一定措施来试图减弱交叉 持股带来的负面影响，但交叉持股仍普遍存在。在日本，交叉持股的公司数目已 经达公司总数的1 3 以上，公司集团成员之间相互持股的股份比例则高达2 0 。 虽然参与相互持股的日本公司数目较多，但各公司之间的相互持股比例却相对较 少，一般在l 倒5 之间。1 3 从总的发展趋势来看，日本的交叉持股总体上保持增 长的态势，2 0 0 5 年以来还出现了上市公司持股比例再次回升的势头。在韩国， 大企业集团在经济中占据垄断地位，其股权结构的基本特征是：财团家族通过少 量资本金，利用所属系列企业的交叉持股控制着整个企业集团，导致很高的所有 权集中度、很高的负债率水平以及很低的自有资本率；财团所属企业的相互持股 和债务担保以及财团之间相互持股和债务担保广泛存在；所有权和经营权家族化 特征极为明显。1 4 交叉持股已经成为韩国企业集团股权结构的显著特征，即使控 股股东的持股比例下降，仍能通过横向交叉持股的方式维持控股股东地位。在我 国台湾地区，其“公司法 于1 9 9 0 年1 1 月修正第1 3 条时，大幅放宽转投资限 额，经股东会特别决议可突破实收资本4 0 9 6 的限制，从而导致企业间更普遍的交 叉持股现象。1 5 在我国，据长江证券研究所对2 0 0 7 年上市公司半年报的不完全统 计，上市公司参股上市及非上市银行有3 6 1 例，上市公司间交叉持股有3 4 0 例， 参股上市及非上市的券商2 7 8 例，参股上市及非上市保险公司6 8 例，参股基金 管理公司2 0 例，参股上市及非上市的信托公司6 8 例。从整体上看，持有其他公 司股权的上市公司数合计为1 1 3 5 例，占沪深两市1 4 5 4 余家上市公司的比重高达 7 8 。1 6 在上述背景下可以看出，所谓交叉持股就是指两公司基于特定目的而相互持 坦参见廖大颖： 证券市场与股份制度论，中国政法大学出版社2 0 0 2 年版，第1 0 0 页。 1 3 参见汤欣等：控股股东法律规制比较研究，法律j l 版社2 0 0 6 年版，第1 1 8 页。 1 4 参见【韩】赵公正等：韩国大企业集团的公司治理结构改革，载经济导刊2 0 0 2 年第6 期。 1 5 参见卞耀武：当代外国公司法，法律j l 版社1 9 9 5 年版，第8 7 页 1 6 参见时卫干：评论：交叉持股：带刺的玫瑰，载h t t p ： 幽v s i n a c o m c n ，阅于2 0 1 1 年1 月1 5 日 7 有对方公司股份的情况。交叉持股作为控制公司和受控公司( 母子公司) 之间常 用的方法，对于强化母子公司之问的“控制一受控”关系，具有一定的积极意义； 但同时交叉持股对于公司治理、公司基础法律制度以及证券市场等都有不同程度 的影响。 1 3 交叉持股的类型 如何对交叉持股进行分类，不同学者有不同见解。日本学者中岛修三将交叉 持股分为单纯的交叉持股、直线型交叉持股、环状交叉持股、行列式型交叉持股、 放射状交叉持股等六种类型；而我国学者卢晓光则将交叉持股划分为直线型交叉 持股、间接型交叉持股和复合型交叉持股1 7 三种类型。笔者认为，两种分类本质 上没有大的区别，日本学者中岛修三的分类方法较为直观，但有局限；我国学者 卢晓光的分类方法标准不够统一，显得较为凌乱。笔者认为，交叉持股可以分为 以下几类： 1 、基本型相互持股：公司甲与公司已之间直接相互持股。 2 、线型相互持股：除公司甲与公司已交叉持股之外，公司甲还和公司丙交 叉持股，同时公司已还与公司丁交叉持股。 3 、环形交叉持股：即当事公司之间两两相互交叉持股，形成一种环状结构。 这时，当事公司的数量应该为3 个，其交叉持股结构呈三角形。当事公司为4 个或5 个时，呈四边形或五边形。 4 、环状变异型。这种形状交叉持股的当事公司至少为4 个。他们在形成环 状交叉持股的同时，各当事公司每每都存在着交叉持股现象。1 8 当事公司为4 个 时，即为日本学者所说的行列式型，当事公司为5 个时，便呈五兔星型。因此， 将其称为行列式型并不可取。 5 、放射型。即当事公司以一个成员公司为中心，其他成员公司分别与位于 中心的成员公司交叉持股，但这些公司之间并没有直接的交叉持股。 第二章上市公司交叉持股的利弊 7 参见卢晓光： 试论相互持股现象，载浙江省政法管理干部学院学报2 0 0 1 年第l 期。 1 8 单纯增加环形持股公司的数日，并不能导致 现行列实行交叉持股。网为在环状变异交叉持股中，当事 公司除构成环形外，还每每交叉持股。因此，卢晓光先生的观点有失偏颇。 8 2 1 交叉持股的正面效应 2 1 1 借助交叉持股，维持公司间的交易和往来 公司集团成员公司之问通常具有产品的供求关系，如果公司集团某两个成员 公司之间为单向持股，则通过这种供求关系所转移的利润有可能非常巨大，因此， 可能会导致较大的成员公司之间的利益冲突。但是，如果这两个公司之间相互持 股，那么，即可以通过股利分配的方式使被转移的利润有所回归，从而消减双方 的利益冲突，稳固其业务关系。 。 2 1 2 形成稳定股东的机制 由于当事公司之间相互持有对方股份，相对于对方，各具有同等的法律地位 股东。在双方互为对方股东的前提下，各方已经拥有了持有相当股份的“忠 实的 股东，从而当其中一个公司遭到外来收购者时，可以有效的进行抵御。 2 1 3 稳定当事公司股票的市场价格 当一个公司的股价大跌时，与其交叉持股的另一家公司则可以适时介入，购 进对方股份。由于股市供求关系的影响，介入公司的购进行为必然有利于对方公 司股票的止跌回升，从而稳定对方给你公司的股价，树立其稳健经营的市场形象。 另外，有的学者还认为，交叉持股对当事公司还有如下好处：第一，交叉持 股企业因存在相互转投资这种合作关系，在资金供需上可相互调度周转，使财务 操作更为灵活，并降低资金调度的成本1 9 ；第二，有利于公司的多角化发展。 2 2 交叉持股的负面影响 2 2 1 公司治理方面 交叉持股对当事公司在公司治理方面的不利影响主要表现在以下几个方面： 1 、操纵股东会，稳固经营层控制 1 9 参见黄铭杰：交叉持股v s 公司监控，载台湾大学法学论丛第3 0 卷第l 期。 9 交叉持股当事公司一方召开股东会时，另一方或另外几方当事公司所持有的 该当事公司的股份，会依照各方之间的默契，按照该当事公司经营层的意思而为 意思表示，进行投票，从而使股东会由广大股东就公司事务进行讨论的场所，转 变为公司董事会意思“合法化 的一场表演。股东会不当的完全或基本完全被操 纵，股东会对董事会的制约机制荡然无存，公司治理机制不能有效发挥作用。 2 、交叉持股结合股票投机，使公司财务陷入风险 公司集团通常凭借交叉持股、虚增资本所发行的股票，向银行质押贷款，再 转投于外部公司，然后利用该被投资公司炒作本公司股份，利用炒作中购买的股 票再向银行质押，获得贷款，继续向其他外围公司投资。如此恶性循环，使公司 脱离其主业，专心于在股票市场上获得短期利益。更为危险地是，当股市下跌时， 公司资产便会迅速蒸发，从而使公司财务陷入巨大的风险之中。 3 、危害诚实股东的盈余分配权 由于交叉持股的存在，当公司或者以追求稳固的供求关系为目的，或者以稳 定经营层控制为目的，反而使通过投资而获得回报成为次要目标，因此不会以股 东身份积极要求交叉持股的对方公司分配股利，从而使公司诚实股东的股利分配 请求权受到不应有的压抑或者危害。 2 2 2 公司法律制度方面 在公司法律制度层面，交叉持股带来的危害表现为资本虚增和空洞化，从而 违背了公司资本真实原则，给公司债权人债权带来危害。例如甲乙两个公司各有 资本1 0 亿元，现要增资4 千万元。如果这种增资不涉及交叉持股因素，则依照 资本真实原则，每个公司的实有资本应为1 0 4 亿元。但是如果两个公司的增资 系由交叉持股而实现，则该两公司账面资本分别增加了4 千万元，但其实际资本 并没有任何增加，从而造成所谓的资本虚增和空洞，违反了资本真实原则。作为 债权人债权总担保的公司资本“注水 ，从而危害了公司债权人的债权。 2 2 3 限制竞争，容易形成垄断 公司之间的交叉持股可以建立策略联盟，但它随之而来带来的负面影响是可 能造成垄断联合，特别是在具有竞争的公司之间一旦形成交叉持股关系，每个公 司持有的股份一般是相当长的一段时期，不利于公司的股权变动和投资决策。虽 然这在一定程度上保证了投资关系的稳固，有利于公司展开活动和保护股东利 1 0 益。但同时也要看到这一状况阻碍了公司在经营过程中优化组合以及资源的优化 配置，从长远看对一国经济状况相当的不利。 一旦产生纠纷，股东的股东资格确认就变得不可避免，交叉投资的内涵即在 于两个公司之间互相持股。虽然出资者的目的在于最终获得投资回报，但究竟其 能否以股东身份真正向公司主张股东权利，要求行使股东的管理权、利润分配权、 新股配售权等权利，及其能否浮出水面适用揭开公司面纱，理论上存在很大的分 歧。 除了以上的弊端之外，交叉持股对证券市场也有不利影响。如果说当事公司 利用交叉持股互相护盘，对于稳定证券市场，防止出现崩盘还有一些益处的话， 但再向前走一步，便会产生完全相反的结果。而商人的本性决定了其注定要无休 止的追求利润，难免不迈出这危险的一步。相互持股公司当事人，一方大量购进 对方股票，另一方蓄意扩大“利好消息的影响，联手拉动股价上扬，到达一定 高度时，购进股票的公司将购得的股票在高位迅速出售，从而赚取价格差，获得 利润。如此一来，势必会使公司股价乃至整个股市时时处于因过分炒作而造成的 不正常的大幅度波动之中，当公司股价一泻千里时，证券市场中小投资人和公司 债权人势必会遭受严重的损失。 第三章上市公司交叉持股的立法比较 “公司相互持股的正负效应均导源于公司相互持股引发的公司相互支持、相 互抑制。它所具有的双重功能，犹如一剑之双刃，我们不能指望既享受其福祉， 又不承担相应的代价。正确态度是从扬长避短，充分发挥其正面效应，缓解其负 面效应出发，对公司相互持股的问题作出一定的限制性法律规定。”加目前，世界 多数国家和地区都对相互持股问题进行了立法限制，基于各国不同的国情，不同 的经济环境和法制环境，法律规制的方法也有很大区别，但是，各国和地区都意 识到应该给相互持股设立一个运行规则。 现代主要国家对公司交叉持股的规定，一般有三种模式可供选择：一是严格 限制主义模式，二是区别对待主义模式，三是宽松的模式。不得不说这是各国根 据自己国情采取的与本国实际情况有关的选择，这与这个国家的经济文化法律以 及立法价值取向都息息相关。比如日本和德国选择区别对待的立法模式，对一般 交叉持股与母子公司交叉持股进行分别规制，即对母子公司交叉持股采取与公司 加参见童兆洪：公司法法理与实证) ，人民法院出版社2 0 0 3 年版，第3 7 6 页。 l l 取得自有股份制度一致的立法态度，即原则禁止，例外允许。而美国则选择宽松 的模式，这是由其国家对经济效率以及法律价值的追求导致。但法国则处于对社 会公平的价值取向的考虑选择了严格限制的规制模式。 笔者认为我国公司交叉持股立法可以借鉴日本和德国的做法，应当严禁子公 司取得母公司股份，若因特殊情形导致子公司不得不取得母公司股份时，也应要 求子公司必须在短时期内处理该股份。在此期间，子公司持有母公司的股份无表 决权。 3 1 世界主要国家和地区关于交叉持股的立法 如上所述，交叉持股在给当事公司带来利益的同时也会产生相当的伤害。出 于效率、公平和交易安全的考量，如何趋利避害，是法律对交叉持股进行规制的 重点。 3 1 1 交叉持股的表决权规制 一股一表决权是公司法中基本的表决权规制，交叉持股即对应着表决权行使 上的交叉，上市公司既作为股东行使表决权，又作为被持股公司时受到其他股东 的表决权行使的影响，因而会出现表决权效力在上市公司的交叉现象。当交叉持 股已经形成控制力或者一定影响力的情况下，交叉持股各方在行使股权时就可能 会有所顾忌，进而威胁到被持股公司的利益、非交叉持股股东的利益，因而有了 交叉持股的表决权限制规制。表决权限制规制旨在对交叉持股达到一定比例以上 的表决权予以剥夺，从而减弱通过交叉持股形式对股东大会决议以及对公司经营 的控制。但从立法实践上来看，由于对交叉持股的表决权限制所适用的条件不同， 通过限制表决权来规范交叉持股现象的法律效果也不一。以下介绍不同国家和地 区的立法。 1 、在德国，相互参股的界定标准为双方企业都持有对方超过1 4 的股份。 如果两个公司相互参股，那么，根据股份法第3 2 8 条第l 款的规定，最多只 有1 4 的股份资本享有表决权。另德国商法典第2 4 1 条第3 款规定：公司、 母公司及子公司或者于公司拥有其他股份有限公司已发行股份总数的1 4 以上 的股份，或者拥有其他有限公司资本的1 4 以上的出资股数的场合，该股份有限 公司或者有限公司所持有的的公司或者母公司的股份，没有表决权。这种立法规 定并不是限制交叉持股本身，而是预防交叉持股所可能产生的危险，即使如此， 较高比例的互相参股也不再具有吸引力。 1 2 2 、在法国，法国立法一概禁止交叉持股情形下，一方公司向另一方公司行 使其表决权。法国商事公司法第3 5 9 - 1 条规定：当一个公司的股份或表决权 被另一个公司或几个公司直接或问接拥有控制权的公司占有时，属于这些股份的 表决权或这些表决权不得在该公司的股东大会上行使，在计算法定人数时，上述 表决权不予考虑。另外，根据该法条第3 5 8 条第3 款地2 句的规定，交叉持股情 形下，即使不拥有控制权的当事公司所持有的另一当事公司的股份，也“不得行 使属于这些股份的表决权 。2 1 3 、在日本，根据日本商法典的规定，一公司直接或间接持有另一公司 2 5 以上的股份时，所持股份全部没有表决权。该法第2 4 1 条第3 款规定：公司、 母公司与子公司或者子公司单独集有其他股份公司已发行股份总数1 4 以上的 股份，或集有其他有限公司资本的1 4 以上的股份时，该股份公司或有限公司就 其集有公司或母公司的股份，没有表决权。但是当交叉持股一当事公司持有另一 当事公司2 5 以下的股份时，该另一当事公司持有的前者的股份有无表决权? 依 私法自治观点，应当解释为得行使表决权。 4 、在美国，其普通法上一般的规则为：当母公司过半数持有子公司的股份 时，子公司所持有的母公司股份没有表决权，船当母公司过半数持有子公司的股 份时，子公司持有的母公司股份，无异于母公司自己持有自己的股份，依照所谓 的“库藏股 法则，这部分股份没有表决权。但应当注意到的是，这种一致的规 则是建立在“母公司过半数持有子公司股份”这一前提条件之下的。对于不满足 这种条件的交叉持股，所持股份是否得行使表决权，法院尚未有一致的见解。笔 者主张，应当规定由被告证明不存在“随时可得行使控制 ，如果被告证明不能， 即可认定存在这种“随时可得行使控制p ，被告所持有的股份便不得行使表决权。 2 3 5 、在韩国，公司间交叉持股最先是由韩国商法予以规范的，但并未得 到有效控制。为此，公平交易法于1 9 9 0 年禁止交叉持股。由于该限制仅适用 于同一财阀的两家公司之间，因此同样没有奏效。政府对此的反应是，将公司对 外的投资限制在其资产净值的一定比例内。这一做法在于防止财阀附属公司的股 权结构集中。2 0 0 1 年1 2 月政府规定，如果公司对同一集团的其他成员投资，其 投资总额超出其所有者权益的部分不享有表决权，从而限制了家族企业利用间接 控股达到“以小控大 的目的。2 4 但韩国的规定仍具有较强的针对性，即财阀和 2 1 参见李萍译：法国公司法规范，法律出版社1 9 9 9 年版，第2 1 5 页。 2 2 参见刘连煜：关系企业中子公司取得母公司股份及其表决权行使问题之研究，载 公司法理论与判决 研究，法律出版社2 0 0 2 年版，第7 2 页。 2 3 参见 美】弗兰克伊斯特布鲁克、丹尼尔费希尔：公司法的经济结构，张建伟、罗培新译，北京大 学出版社2 0 0 5 年版，第5 6 4 页。 2 4 参见贺福春：韩国公司治理问题研究一以监察制度为重心，中国政法大学硕士学位论文2 0 0 5 年，第 2 3 - 2 4 页 1 3 家族企业，是为了解决在韩国最为突出的财阀控制或者家族企业问题，没有完全 从交叉持股的角度作出一般性的规定。 6 、在我国台湾地区，企业间交叉持股的情形较为严重，即使在关系企业专 章增订后，防止企业交叉持股的规范仍不健全。故“公司法 于2 0 0 1 年修增第 1 6 7 条第3 项时，禁止从属公司收买控制公司之股份或将控制公司之股份收为质 物，并于第3 6 9 1 0 条规定，相互投资公司( 公司与他公司互相投资各达到