（产业经济学专业论文）国有上市公司CEO更替方式与企业绩效.pdf

国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 i 摘 要 ceo 更替是国内外资本市场和公司治理研究中的一项重要内容， 它是公司董事会做出 的最重要决策之一。 本论文通过对自 1998 年以来截至到 2006 年数据的研究，发现国有上市公司的 ceo 更替，在不同的条件下，对企业绩效的影响存在较大差异。在企业以往绩效较好或平稳的 情况下，来源于企业内部的 ceo 更替有利于提高公司的绩效；在企业绩效较差或恶化的 情况下，来源于企业外部（包括外部企业、政府部门）的 ceo 更替更利于提高公司的绩 效。在企业绩效处于上升或平稳状态时，ceo 更容易从内部产生；在企业绩效较差或处于 恶化状态时，ceo 的更替较容易从外部产生；此外，独立董事比例越高，ceo 外部产生 的可能性越大； ceo 容易从内部产生或从政府产生； 第二至第五大股东持股比例越高， ceo 越有可能来自企业外部。另外，股权变更也容易导致 ceo 的外部产生。 基于研究结论，本文提出应重视 ceo 内部选拔，建立继任计划，改善继任考评机制； 培育外部 ceo 市场，提高市场配置效率，完善外部监督机制；改善股权结构，完善内部 治理机制以促进企业绩效提高；注重业绩评价体系的科学化，提高 ceo 激励机制的有效 性等政策建议。 关键词：ceo 更替，公司治理，内部继任，外部继任，国有上市公司 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 iii abstract ceo turnover is an important field of securities market and management research; it is one of the most important decisions made by the companys board of directors. in this paper, by empirical research method, i use theoretical tools and research results of ceo successor. by using the data from 1998 to 2006, i found that for chinese state-owned listed companies, the impact of ceo turnover on firm performance is quite different in different conditions: if the past performance is in the rise or stable conditions, the ceo from inside of the enterprise will help improve the companys performance; if the past performance is in poor or or deterioration circumstances, the ceo from outside (including external enterprises, government departments) is more conducive to raising the companys performance. if the past performance is on the rise or stable conditions, the ceo is more easily generated from inside; if the past performance is on poor or or deterioration circumstances, the ceo is more likely generated from the outside; in addition, the higher the proportion of independent directors, the possibility of external ceo is greater. on one hand, when the top1 shareholder is in absolute control condition, the ceo is more likely generated from inside or from the government; the higher the proportion of shares which held by the second to the fifth-largest shareholders, the ceo more likely from outside the enterprise. in addition, changes in share equity are also easily lead to ceo external generated. based on empirical research findings, i suggest that the board should pay more attention to select the ceo from inside enterprise, the enterprise should set up inside succession plan, improve the successor appraisal mechanisms; the state should cultivate external ceo markets, improve the efficiency of market allocation, and improve external oversight mechanisms; the enterprise should also change the ownership structure, improve internal governance mechanisms, realize the checks and balances in order to enhance the promotion of enterprise performance; besides, state-owned listed company should orient scientific performance evaluation system in order to enhance the effectiveness of ceo incentive mechanisms,etc. key words: ceo turnover, corporate governance, inside successor, outside successor, state-owned listed enterprise 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 学位论文原创性声明 本论文是我个人在导师指导下进行的工作研究及取得的研究成果。 论文中 除了特别加以标注和致谢的地方外，不包含其他人或其它机构已经发表或撰 写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在论文中以明 确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本人承担。 作者签名： 日期： 年 月 日 学位论文使用授权声明 本人授权汕头大学保存本学位论文的电子和纸质文档，允许论文被查阅 和借阅；学校可将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索， 可以采用影印、缩印或其它复制手段保存和汇编论文；学校可以向国家有关 部门或机构送交论文并授权其保存、借阅或上网公布本学位论文的全部或部 分内容。对于保密的论文，按照保密的有关规定和程序处理。 本论文属于：保密（ ） ，在 年解密后适用本授权声明。 不保密（ ） 。 （请在以上括号内打“” ） 作者签名： 导师签名： 日期： 年 月 日 日期： 年 月 日 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 1 第 1 章 绪论 1.1 研究的问题与背景研究的问题与背景 1.1.1 研究的问题研究的问题 本论文重点研究我国国有上市 ceo 的更替方式与企业绩效的关系。我国国有企业在 国民经济中所占的份额尽管只有百分之三十多，但大多处于关系国计民生的重要行业。因 此，国有企业的健康发展，国有资产的保值增值一直是社会各界关注的焦点问题之一。 国有上市公司是我国国有企业的重要组成部分。20 世纪 90 年代开始，我国政府对国 有企业进行大规模公司制改造，通过改制和上市，将国有企业改造成为具有现代企业治理 结构的公司制企业。作为“所有权”与“经营权”分离的国有企业，同样存在着“委托代 理”问题。在这一背景下，国有企业 ceo 的更替就成为完善国有企业治理结构、提高国 有企业经营效率的一个重要问题。 ceo 是企业的重要战略资源，优秀的 ceo 除了应具有丰富的业务知识和卓越的管理 能力外，还应该对国内外领域内的发展态势有战略性的认识。ceo 是企业里的关键人物， 其知识水平和工作表现在某种意义上决定了企业的成败。微软的盖茨，苹果的乔布斯，联 想的柳传志，都是经典案例。因而，关于 ceo 的研究近年来成为学术界研究的热点话题。 那么，我国国有上市公司 ceo 的更替的现状如何，其更替方式对企业绩效产生什么 样的影响，其中是否存在一些普遍性的规律，这些都是本文关注的问题。本论文的研究主 要针对国有上市公司的 ceo 更替，集中研究以下问题： 1. 国有上市公司 ceo 的更替方式对于企业的绩效和成长有什么样影响？ 2. 影响国有上市公司 ceo 更替方式的因素有哪些？ 3. 国有上市公司更替 ceo 要注意那些问题？ 1.1.2 研究的背景研究的背景 政府色彩突出是我国国有上市公司 ceo 更替的重要特点，国有上市公司的 ceo 大 部分由政府任命。比较典型国有企业都是由各级国资委控股，其 ceo 任免都必须得到国 资委批准。政府在衡量国企经营者的标准中，身份和级别仍然起着相当重要的作用，绝大 多数国企经营管理者还是政府“准官员”（张玉林、张志民，2002）1。在对公司董事长 和 ceo 的任免中，政府的组织部门也发挥着重要作用，对大型央企，如工商银行、中国 石油和中国移动的董事长和 ceo，虽然名义上是由“国资委”决定，但在实际操作中，中 组部会从组织程序上给予考察。同样，地方大型国有企业对董事长和 ceo 的任免，也会 有省委组织部门的参与。 事实上，国有上市公司一直存在多层次管理问题。一方面受到证监会的监管（必须满 汕头大学硕士学位论文 2 足公司章程的要求和信息披露的相关规定等），另一方面直接受到大股东领导，而大股东 以收入、利润、或社会贡献等为指标对董事长和 ceo 进行绩效考核管理，并主要根据绩 效对公司领导层进行调整，因而公司领导层面临着国有资产保值增值的经营管理压力。但 是公司领导层的管理绩效并不完全取决于公司的经济绩效，国有上市公司的经营管理还需 要顾及社会责任，如中国石油和中国石化在 2008 年，其经营业绩（炼油业务）是亏损的， 但为了维护市场的稳定，政府（发改委）明文下令不能提高成品油价格，其管理上必然也 要充分体现国家意志（当然，国家也给与它们适度的补贴）。其他的涉及到国计民生、国 家安全的国有企业，像电力、交通等，在管理上不仅要考虑经济效益，更要考虑社会责任、 民生等社会效益。这些特征使得国有上市公司 ceo 的任免，不可能做到像西方私有企业 那样的市场化。 国有上市公司 ceo 在企业经营中作用重大，其更替倍受关注。从我国大型国企 ceo 继任者的来源看，1/3 来自企业外部，而外部继任者中超过 2/5 来自中央、国务院各部委、 地方政府等政府机关（党晓龙，2004）2。实际上，我国国有上市公司的 ceo 外部继任相 比西方国家而言偏高，从继任规划看，我国企业缺少 ceo 继任规划，而西方企业则非常 重视 ceo 继任规划，并将此作为公司治理结构的一个重要组成部分，这成为中外企业的 不同。 总而言之，我国国有上市公司 ceo 更替存在以下一些现象：1带有强烈的政府任命 色彩；2新 ceo 来自企业外部的比例与西方相比偏高；3ceo 的更替缺乏战略规划， 随意性强。 1.1.3 本研究的理论意义与现实意义本研究的理论意义与现实意义 1理论意义：国外学术界对于 ceo 更替与企业绩效之间的关系已经进行了大量的研 究，国内学术界在这方面的研究也有了一定的成果。但国有上市公司是一种特殊类型的企 业，其 ceo 的更替具有特殊性，国内还没有学者专门针对这种类型的企业进行实证研究， 探讨其 ceo 更替方式与企业绩效之间的关系。本文针对国有上市公司这类有强烈政府背 景的企业所作的研究可以丰富国有企业公司治理理论的研究。 2现实意义：ceo 是企业的关键人物，其知识水平和工作能力决定了企业的成败。 因而，选择合适的 ceo 对于国有上市公司至关重要。本文探讨我国国有上市公司 ceo 更 替具有何种特征，更替方式对企业绩效产生什么样的影响，影响更替方式的因素有哪些。 通过对这些问题的回答，本文对完善国有上市公司的治理结构、深化国有企业改革提供有 价值的经验证据。本文的研究对其他类型企业完善公司的治理结构也有一定的参考意义。 1.2 研究的思路与框架研究的思路与框架 1.2.1 研究思路研究思路、逻辑框架和研究方法逻辑框架和研究方法 本文的总体研究思路是：在提出研究的问题、分析研究背景、介绍本研究所采用的理 论工具的基础上，提出论文的模型架构和假设，论文采用正式公布的数据检验各项假设， 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 3 文章最后就实证检验的结果展开分析和讨论，并提出相关的政策建议。 本文研究的具体内容涉及继任 ceo 的更替方式与企业绩效之间的关系、影响 ceo 更 替方式的因素等，但重点是围绕企业 ceo 的更替方式对企业绩效的影响。 研究背景着重分析国有企业产权特征及其委托代理问题、国有上市公司 ceo 更替方 式的特征分析等。本研究所采用的理论工具包括委托代理理论以及国内外对于继任问题的 理论等。在分析和阐述的基础上，本文提出自己的研究方法、模型和假设。 统计样本的范围从年份上来看，涵盖了自 1998 年以来一直到 2006 年的数据。从公司 性质上来看，因为本文的论题集中于国有控股上市公司，所以只收集了符合这种性质的公 司数据。符合条件的公司数目随着年份的不同而不同，2001 年达最高峰，为 838 家。 本文通过证券市场公开披露的信息载体收集所需的财务数据和 ceo 的更替数据，源 于 ccer 金融数据库和 wind 资讯， 其中 2005 年之前的数据来自 ccer 金融数据库， 2006 年的数据来源于 wind 资讯。在统计技术上采用计量模型进行回归分析，使用 eviews 6.0 软件。最后，在实证检验的基础上，进行分析和讨论。 本文的研究思路与框架可用下图表示。 图 1-1 本文研究框架图 chart 1-1 study framework chart 1.2.2 论文的篇章结构论文的篇章结构 本文篇章结构安排如下： 研究的问题 研究的理论工具 研究的背景 国有企业ceo更替背景 国有企业的产权特征及其委托代理问题 国有控股上市公司ceo理更替方式的特征分析 国有上市公司ceo更替与企业绩效 企业理论与委托代理理论 国内外对于继任问题的研究 研究方法、模型 与假设 检验与讨论 回应研究问题，提出政策建议，讨论未来研究方向。 提出假设：确定变量、提出假设 建立模型：包括经典线性回归模型和logit模型 数据来源：上市公司相关的数据库 统计技术：采用计量模型，运用eviews软件。 汕头大学硕士学位论文 4 第 1 章为导论。介绍论文所要研究的问题和背景，以及研究思路、逻辑框架和研究方 法并解释相关概念。 第 2 章是文献综述。本部分对国、内外相关研究文献进行综述与评析，通过总结已有 的文献，为本文的研究奠定理论基础。综述的内容包括： 更替方式对企业绩效的影响； ceo 更替方式的影响因素等。 第 3 章分析我国国有上市公司 ceo 的更替现状和特征。本章介绍了国有企业 ceo 更 替的背景，分析了我国上市公司的产权结构和产权特征，国有上市公司 ceo 更替方式的 特征等内容。分析中引入委托代理理论和国内外关于继任问题的研究理论，重点分析了这 些理论与本文所要研究的问题之间的关系，从而为下文建立分析框架奠定基础。 第 4 章提出本文的理论模型和假设。本章提出了问题的总体分析框架，构建了分析问 题的模型和总体理论模型，并提出本文的理论假设。 第 5 章介绍研究的数据和研究方法。本章介绍本文研究的样本范围，数据来源，样本 选择方法，采用的统计分析和回归分析研究方法和公司经营绩效衡量指标的选择。 第 6 章是实证研究的结果。 本章用 eviews6.0 软件， 得出了 ceo 更替方式与企业绩效、 影响 ceo 更替方式的因素等模型的实证结果，并在此基础上给出了本论文实证研究的总 体情况。 第 7 章是结论和建议。本章总结前面各章的分析结论，提出政策性建议，并分析本文 的创新点和主要局限性。 1.3 主要的概念主要的概念 1.3.1 关于关于 ceo 西方学者在进行相关研究时，基本以公司 ceo 为研究对象。但在我国国企或国有控 股企业中并没有 ceo 这一角色，改革前企业经营者是厂长（一般兼任党委书记）；在公 司化改造后则同时出现总经理和董事长。我国国有上市公司的经理人可以特指一个团队， 比如朱红军（2002）3的研究对象是“公司高级管理人员（高管）”，包括公司的董事长 和总经理；而龚玉池（2001）4所研究的对象“高层管理人员”也是公司的董事长和总经 理。一般来说，董事长及其主持的董事会负责公司重大的战略决策，而总经理负责公司日 常的经营管理、组织实施董事会决议、组织实施公司年度经营计划和投资方案、拟订公司 内部管理机构设置方案、拟订公司的基本管理制度、提请聘任或者解聘公司副经理和财务 负责人，以及决定聘任或者解聘除应由董事会决定聘任或者解聘以外的负责管理人员。后 者与公司的经营绩效有更为直接的关系，其被认为是企业权力中心中最具影响力的人物， 控制和指挥着企业组织向其目标迈进。国有上市公司的总经理更接近或类似于西方企业中 的 ceo，因此本文将其作为研究对象。 1.3.2 关于关于ceo更替更替 ceo 更替是股东或者董事会做出的最重要决策之一，是约束经理人行为的重要机制， 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 5 同时也是关系到公司治理机制和治理结构的核心问题之一，西方学者自 20 世纪 60 年代开 始，就此问题进行了逐步深入的研究，但国外文献对企业执行总裁或 ceo 更替方式表达 并不一致，有 ceo 继任（ceo succession），“交接权杖”（passing the baton），ceo 变 迁（ceo transition）或 ceo 更替（ceo turnover）等。具有代表意义和出现频率较高的是 经理继任（ceo succession）和经理更替（ceo turnover）。本文选择了经理继任（ceo succession）和经理更替（ceo turnover）作为定义，并将这两个表达同一意思的概念总称 为 ceo 更替。 在有关继任的研究中，国外学者花大量的篇幅研究继任者（successior），包括内部继 任者（insider）和外部继任者（outsider），并提供了大量有价值的研究成果。本文研究的 “更替”包含“任”与“免”两重含义，既包括前任的离职，也包括继任者的就任。 在数据上，本文将连续年份的总经理的名字进行比较，如果不同，则视为发生 ceo 变更，如果相同则视为未发生 ceo 变更。 1.3.3 关于关于ceo的更替方式的更替方式 西方对于ceo更替方式的研究主要是通过考察继任者的来源 （successor origin） 来进行 的，一般将ceo更替分为内部产生（insider）和外部产生（outsider）。对于内部、外部产 生的定义，一般认为“外部产生是指继任者未被企业雇用（过），而内部产生则是指继任 者曾经以及正在被企业雇用” 。 dalton和kenser （1983） 5将外部产生定义为， 在其前任ceo 在位时尚不在公司的那些继任者；当其前任ceo在位时，就已经在公司工作的继任者则为 内部产生。也有些学者分别将外部产生定义为在公司中不到1年(davidson, 1990)6、不满2 年(cannella和lubatkin, 1993)7或4年(lubatkin, 1989)8。 根据国外学者的研究，本文将内部产生和外部产生分别定义为：“内部产生者是指曾 经及正在被该国有上市公司聘用，并已经服务满一年及以上的；外部产生者是指那些未被 该国有上市公司聘用（过）的，或曾受聘用但不满一年者”。之所以选择一年作为划分界 限，是因为在关系导向较强的中国经济社会，一年的时间经理人应该能够较好地了解企业 的资源状况。而在公司年限不足一年者，则可能尚未进入主要的角色，可以视为与公司外 部经理人条件相当的外部继任者。同时根据我国国有上市公司的实际情况，本论文将外部 产生情况进一步划分为外部企业产生，政府部门产生等两种情形。 1.3.4 关于企业成长与绩效的指标选择关于企业成长与绩效的指标选择 由于我国股票种类繁多， a，b，h 股被分割在不同的市场中，有着不同的价格，各 种股票不能同股同价（杜莹，刘立国，2002）9，因此公司股票价格指标不统一；同时， 由于市场投机气氛浓重，股票换手率高，市场尚不成熟，股票价格严重偏离公司业绩。因 此本文没有研究 ceo 更替对股票价格的影响，而是主要研究 ceo 更替方式是否有利于提 高企业的业绩。 在企业的绩效指标选择方面，本文重点测量公司的盈利能力的变化。本论文采用 3 到 4 项关键指标来判定国有上市公司盈利能力。 汕头大学硕士学位论文 6 3 到 4 项关键指标，构成了一种综合评价体系，这种评价体系可反映上市公司绩效水 平。本文将这些指标按照 ceo 更换前后的顺序进行对比，比较 ceo 更替之前两年（t-1 和 t-2）绩效平均值与更替之后两年（t+1 和 t+2）的绩效平均值（二者均减去相应的行业平均 值），基本上能够检验国有上市公司更换 ceo 前后的绩效变化情况。 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 7 第 2 章 文献回顾：国内外关于 ceo 更替的研究 ceo 更替是一个复杂的过程，这一过程由前任离任和后任继任两个相继发生的事件 所组成。ceo 是关系到企业成长的关键要素，其能力作为企业重要的战略资源在很大程度 上决定着一个企业的绩效。 正因为如此， 对ceo 更替问题的研究一直是西方学术界的一个热点。 自20 世纪60 年 代开始，西方形成了一个专门的研究领域，到了 70 年代，建立在实证研究基础之上的理 论框架初具雏形。80 年代以来，这一领域的研究得到迅速发展。90 年代末以来，国内学 者也开始关注这一领域。国内外的研究集中在以下几个话题：1、ceo 更替对企业绩效的 影响；2、ceo 更替方式的影响因素；3、更替方式对企业成长的影响。本章通过对学者们 的理论分析和实证检验结果的总结，对有关 ceo 更换的研究文献进行评述，并以此作为 本文的研究起点。 2.1 相关的公司治理理论相关的公司治理理论 公司治理理论对于分析国有企业治理结构十分重要。公司治理理论内容相当广泛，既 涉及所有权结构、产权理论、委托代理人问题等理论性很强的方面，也涉及公司内部体 制、国别比较和市场体制的作用等相对具体的问题。公司治理结构是一种制度安排。张维 迎（1997）16认为，狭义地讲公司治理结构是指有关公司董事会的功能、结构、股东的权 力等方面的制度安排；广义地讲是指有关公司控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文 化和制度性安排。 各个学派对于公司治理有不同的解释。产权学派认为企业是由人力资本所有者与非人 力资本所有者之间签定的契约，所有者与企业经理是一种委托代理关系，委托人和代理人 的目标函数不一致可能导致代理人为追求自身利益最大化而采取机会主义行为。委托代理 理论就是要研究委托人如何设计一套有效的约束激励机制，以使代理人在追求自身利益最 大化的过程中自觉地维护委托人的利益。公司治理本质上要处理的是由所有权和控制权相 分离而产生的代理问题（shleifer and vishny，1997）17。我国国有企业治理结构改革所要 解决的核心问题就是国有股东和高管（ceo）之间的关系问题。 从制度转轨的角度看， 国有企业随着体制改革的推进， 其治理结构也在不断发生变化， 对高管的任命也在不同阶段有不同的特点，但是，主管部门对国企 ceo 任免的体制变化 并不明显。20 世纪 90 年代以后，现代企业制度的推行使董事会选聘经理的方式有所增加， 然而，在国有独资、控股公司的董事会聘任经理过程中，主管部门的推荐起着实质性的作 用。中国企业家调查系统自 20 世纪 90 年代中期以来连续几年的调查结果表明了这一点， 汕头大学硕士学位论文 8 1993 年， 国有企业经理的 92.12 %由主管部门任命， 到 1997 年为 90.19 % ， 1998 年为 89%。 从国有企业的治理决策上看，政府的影响力仍然很大。行政组织控制着国企 ceo 的 任命、调离、解职与晋升的权力，ceo 只有服从行政组织的安排，才可能得到更多的利益。 这使 ceo 无论从晋升还是保住现有职位角度考虑，都更加注重行政组织对个人能力与努 力程度的评价。然而，行政组织没有能力按照每个企业的绩效变动设计具体的激励方案， 这只能由企业组织加以考虑。企业组织的激励规则主要由董事会或经理层制定。在有效的 公司治理结构尚未建立情况下，这些由行政组织任命的董事长或 ceo 不可能忽视行政组 织的评价， 而把自己的年薪标准定得较高， 或把自己与企业绩效挂钩的提成比例定得过大。 这就形成了转轨时期国企 ceo 激励的“制度困境”，即国企 ceo 无法自己制定一个激励 自己的高薪计划。 2.2 ceo 的更替方式与企业的更替方式与企业绩效绩效 2.2.1 继继任者的来源任者的来源 ceo 的更替方式是西方继任问题研究中的一个重要领域， 西方对于经理更替方式的定 义和研究实际上主要是通过考察继任者的来源（successor origin）来进行的。根据继任者的 来源，研究者们将继任者分为内部产生者（insider）和外部产生者（outsider）。对于内、 外部产生者的定义，则不同的学者有不同的定义，一般认为“外部产生者是指那些未被企 业雇用（过）的人，而内部产生者则是指那些曾经以及正在被企业雇用的人”。此外，还 有其他一些不尽相同的定义，如 dalton 和 kenser（1985）5将外部产生者定义为，在其前 任 ceo 在位时尚不在公司的那些继任者，反之，当其前任 ceo 在位时，就已经在公司工 作的继任者则为内部产生者。也有些学者分别将外部产生者定义为在公司中不到 1 年 （davidson，1990） 6、不满 2 年（cannella 和 lubatkin，1993）7或 4 年（lubatkin，1989） 8的 ceo 继任者。相应的由内部产生者继任的更替方式被称为内部产生，由外部产生者继 任的更替方式被称为外部产生。 本论文采用的是 1 年为限的划分方法，即已经在公司工作满一年以上（含一年）的继 任者视为内部产生，在公司工作不满一年或者从未在公司工作的的继任者视为外部产生。 2.2.2 继任者的来源对企业绩效和企业成长的影响继任者的来源对企业绩效和企业成长的影响 关于继任者的来源对企业绩效和企业成长的影响，国内外已有的研究结论存在着两种 截然相反的观点：一种观点认为 ceo 的外部产生有利于企业绩效的提高，另一种观点则 认为 ceo 的内部产生有利于企业绩效的提高。 1. ceo 的外部产生有利于企业绩效的提高。helmich 和 brown（1972）18等人的研究 显示外部产生的 ceo 会比内部产生的 ceo 对公司政策更多地作出调整和改变。helmich 和 brown（1972）18还发现在外部产生发生后，公司组织变革的速度也加快了。一个新的 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 9 ceo 能够从其前任所犯的错误中吸取经验和教训，避免再犯同样的错误，从而可能提高企 业的绩效。 因为外部 ceo 较少受其工作现状的束缚和影响，从而更有可能影响组织变革，有利 于公司增长策略的成功执行，并最终提高公司业绩。clayton 等(2005)19基于战略转型假设 （strategy hypothesis）提出，当公司需要进行战略调整或转型时，原 ceo 的能力不能适应 公司新的发展战略，必须选择能胜任公司新战略的 ceo，公司战略转型一旦成功，业绩就 会大大提高。hermalin 和 weisbach（1998）20断言，管理无能是 ceo 变更的主要原因， 而继任者能力的增强会使公司业绩显著提高。carlson 同样认为，相对于来自企业组织外部 的继任者，从内部选出的继任者原先在组织中的地位较低，获得的报酬也可能会少一些， 因此内部继任者局限于自己原先的地位，对企业缺乏战略上的认识，加上其报酬也低于外 部人，激励可能不足，因而难以改变企业的命运。 当公司处境艰险的时候（例如面临债务危机濒临破产），从外部聘任的 ceo 通常能 够给公司带来重大转机，而内部聘任则很难实现。从外部聘请的 ceo，以前在其他企业工 作，拥有不同的管理理念，因此，当企业需要一次大的革新，通过改变各项政策来实现企 业转型时，外部聘任比内部聘任更适合。而且，内部聘任也会产生一些成本。例如 furtado 和 rozeff (1987)21认为，在公司内部维持一个 ceo 候选人团队有一定的成本。当公司规模 下降时，维持继任候选人团队的重要性也将下降，因为对于一个小公司而言，在公司内部 保持一定规模的经理人选显得成本过高。而且对小公司来说，外部聘任的 ceo 适应该公 司经营的难度比起大公司要小得多。因此，当公司规模下降时，外部聘任比内部聘任有优 势。 2. ceo 的内部产生有利于企业绩效的提升及其理论分析。 chakravarthy 和 zajac （1984） 22认为，在一个委托代理关系中，合约中的一方（委托人）委托另一方（代理人）按 照委托人的利益行事，但是在委托代理关系中存在着委托人和代理人目标不一致、信息不 对称情况，不可避免地产生了代理问题（agency problems）。如果没有目标不一致问题， 委托代理关系中的代理成本就能够有效减少。目标不一致假设代理人（ceo）将追求 自身效用的最大化，而不是委托人（股东和董事会）效用的最大化，这有可能损害委托人 的利益。信息不对称反映了典型的委托代理关系中一个这样的事实，即代理人在以下 方面比委托人掌握更多的信息：（1）代理人的特征（如能力）（guasch 和 weiss，1981） 23、风险厌恶或偏好（salop，1976）24；（2）代理人所作出的决策和行为。信息不对称 的这两种表现被定义为逆向选择和道德风险。已有的文献对所有者与高管者之间（fama 和 jensen，1983）25、董事会与 ceo 之间的道德风险问题进行了讨论。不管所有者采取什 么样的手段和方法来监督和控制自利的 ceo 的决策和行为，都难以避免委托代理问 题。 相比之下，道德风险问题一般发生在 ceo 继任之后，而逆向选择一般发生在 ceo 更 替的过程中。因此，在 ceo 更替过程中主要讨论的是逆向选择问题。zajac（1990）27发 现，在董事会与 ceo 之间，ceo 对他自己的才能和品德等私人信息更清楚，而董事会掌 汕头大学硕士学位论文 10 握的信息是不完整和不充分的。在董事会对 ceo 信息的了解上，外部产生者与内部产生 者存在着重要的差别。董事会对于内部产生者的了解要比外部产生者充分、完整得多。 holmstrom （1982） 28曾经构造一个模型来说明， 经过一个足够长的时间 （以及多个阶段） ， 委托人就会对代理人有一个足够的了解，从而对其做出更客观的评估。这意味着，相对于 外部产生者，董事会有条件在经过多个阶段的观察和了解后，对内部产生的候选人做出更 准确的评价。因此，在内部产生时，董事会与 ceo 继任者之间由于信息不对称造成的代 理问题，就会比外部产生减轻很多。基于这种信息不对称引起的代理成本的比较差异，董 事会不应该在企业外部选择 ceo，而应该在企业内部选择，以减少由此引起的代理成本， 提高企业的绩效。 lazear 和 rosen（1981）29认为，相对于外部聘任，内部聘任有以下几个好处：一是 内部经理人比外部经理人更了解本公司的经营问题。becker（1975）30也认为，与特定公 司相联系的人力资本， 是由雇主和经理人双方共同投资取得， 并且是一个逐步累计的过程。 因此，双方均有动机来维系这种长期关系。雇佣时间越长，累计的人力资本越高，从公司 外部聘任的经理人接替现任经理人的成本也越高；二是从公司为了解经理人所付出的成本 来看，获取内部经理人信息的成本要低于外部经理人。greenwald（1979）31指出，相对于 外部经理人，公司内部经理人的经营能力和品德更容易被认识和了解，因此，一个风险规 避型的雇主就更愿意从公司内部聘请经理人；三是公司通过聘任内部经理人，可以增加内 部聘任机制的激励作用，鼓励下层经理人努力工作。 另外， bonnier 和 bruner （1989） 32认为聘任外部 ceo 将会打断公司原有的经营政策， 并且市场会认为这是公司传递出的一个信号，即公司现在的状况实在太糟糕，以至于需要 从外部引进一位更有魄力的 ceo 来改变这一现状。shleifer 和 vishny（1989）33认为，当 需要改变公司的经营方向时，除了要求 ceo 拥有丰富的经验尤其是不同企业工作的经历 之外，更需要他对产品市场和生产工艺有透彻的了解。而在这一方面，内部经理人具有更 大的优势。由于为公司工作了多年，内部经理人在个人能力的培养上往往注重所学可以用 于本企业，因此相对于外部聘任来说，更能保证新政策的成功实施。不过， parrino（1997） 34则认为， 对产品市场和生产工艺的了解， 只要 ceo 拥有在同行业的工作经历就能够实现。 因此，在这一方面内部经理人并不比从同行业聘请的经理人更具有优势。 2.2.3 继任者的来源与具体的继任情境继任者的来源与具体的继任情境 实际上，继任离不开特定的继任情境。不同的继任者来源会给企业带来不同的问题， 不同的继任情境和不同的继任者来源对企业的绩效会产生不同的影响。研究表明，两种继 任方式各有利弊，需要视不同的情境而定。一般可能有 4 种取向：一是当董事会希望企业 的发展战略与企业经营者的利益更紧密时，多采用内部继任；二是核心人物拥有企业相当 多的股份时也往往采用内部继任；三是当企业需要寻找外部强有力的支持时，可选择外部 继任；四是当企业业绩很差，需要外来的力量进行重大改革时，也多采取外部继任。 1. 是否需要改变公司现状 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 11 helmich 和 brown（1972）5发现，外部聘任后组织机构转型的概率比内部聘任要高； 而 cannella 和 lubatkin（1993）6则在会计收益与外部聘任之间找到了负相关关系的证据。 thomas 和 william（1990）35通过随机抽取财富500 强企业中的 80 个公司，并考察了 19451984 年共 40 年期间的高管人员更换情况后发现，当企业处于经营业绩低谷时会考 虑外部聘任而经营业绩良好时则选择内部聘任。 一般而言，当公司经营状况良好，且公司希望保持时，维持现状是最好的选择。此时， 内部继任较为合适，因为内部经理人熟悉企业的现状，对各项政策的制订和实施过程都很 了解。因此，相对于外部候选人来说，他们更适合在保留现有政策的前提下就任 ceo。但 是，当公司面临重大危机需要变革时，董事会会倾向于聘请能够给公司带来重大变化的 ceo。此时，外部继任就更合适。因而，外部聘任与公司经营绩效之间存在一个负相关关 系，经营业绩越差，外部聘任的可能性越大，因为经营业绩越差，改变现状的要求和呼声 越高，越需要一个能给企业带来变革的 ceo。 2. 与行业经营业务一致性的程度 parrino（1997）34认为在经营业务一致性程度低的行业里，企业经营业务范围很广， 外部聘任的高管人员通常难以适应本企业的经营，因此外部聘任的成本很大。在这种行业 里，公司会致力于内部人才的培养，通常体现为在企业里制定人才培养计划。这种人才培 养计划会给企业的 ceo 培养出大批接班人，进一步降低了外部聘任的可能性。因此，行 业经营业务的一致性程度会对聘任类型产生影响。然而，内部培养的人才通常只是对公司 的现状和现行政策更加熟悉，适合于在不需要大幅度改变公司现行政策的前提下就任，在 公司需要一次大的转型时，外部聘任 ceo 仍是选项之一。 parrino（1997）34通过收集美国证券市场 1970-1989 年的有关数据，还发现随着经营 业务一致性程度的增加，强迫性更换不断增加，外部聘任尤其是从同行业中聘任继任者的 概率也不断升高。这是因为经营业务一致性高的行业，具有同行业工作经历的外部聘任的 ceo 很容易适应本企业的工作，会导致在这种行业外部聘任的比例较高，而且由于继任者 可选择的范围扩大，ceo 的更换比例也会提高。 综上所述，学者研究 ceo 更替方式和企业绩效关系的研究结论主要如下表所示。 表 2-2 关于 ceo 更替方式对企业绩效的影响 table 2-2: the impacts of ceo turnover manner to firm performance furtado and rozeff（1987） ， zajac（1990） 内部产生比外部产生带来更好的绩效 davidson，worrell（1990） 等 内部产生会带来股票价格的上涨，继任前的绩效对于内 部或外部产生并无影响。 mccoaugh 等（1998） 家族企业创始人后代控制的家族企业比创始人本人控制 的家族企业更有效率，其原因在于创始人一般都将成功 的管理经验传授给了后代。 一、 内部产 生有利于 企业提高 绩效与价 值： lazear，rosen（1981） 内部经理人比外部经理人更了解本公司的经营问题；对 本公司各项业务和制度的了解，形成了特殊的人力资本。 汕头大学硕士学位论文 12 greenwald（1979） 公司内部经理人的经营能力和品德更容易被识透 helmich and brown（1972） helmich（1974） 在外部产生发生后，公司组织变革和成长的速度相对加 快。 reinganum， 1985： 外部产生 ceo 能够从其前任所犯的错误中吸取经验和教 训，避免再犯同样的错误，从而可能提高企业的绩效 wiersema（1992） 外部比内部产生带给企业更多战略变化。 chung，lubatkin（1987）等 市场对外部产生有积极的反应，这种反应在绩效好的公 司中被放大。而在绩效差的的来源无关紧要，甚至会带 来负面企业中，继任的影响； schuler，jackson(1987)； deepakandames（1994） 外部产生有利于公司增长策略的成功执行 clayton 等（2005） 选择了胜任公司新战略的 ceo，战略转型一旦成功，业 绩就会大大提高。 hermalin, weisbach(1998) 管理无能是 ceo 变更的主要原因， 而继任者能力的增强 会使公司业绩显著提高。 furtado and rozeff（1987） 公司内部维持一个 ceo 候选人团队有一定的成本。公司 处境艰险的时候，内部聘任没有优势。 huson（2001） 外部继任情况下，变更后第三年经行业调整的总资产营 业利润率比变更前显著提高， 而且外部继任情况下业绩 改善的程度显著大于内部继任下业绩改善的程度。 二、 外部产 生有利于 企业提高 绩效： 朱红军（2002） ceo 变更带来盈余管理，但未能促进公司业绩的上升 三、 内外部 产生都不 利于企业 提高绩效： beatty and zajac（1987） 内部和外部产生都带来不良的市场反应 龚玉池，2001 常规变更对公司业绩并无影响，非常规更换对绩效的影 响也只是在短期内有效，在长期内无效；高层变更不能 达到公司绩效改善的作用； 四、ceo 变更与企 业提高绩 效无关 方润生等 国有企业总经理的变更与企业战略变化和绩效改善之间 并不存在相关关系 2.3 ceo 更替方式更替方式的影响因素的影响因素 有关 ceo 更替方式的影响因素，国内外学者也进行了大量的研究。国外学者将研究 的重点主要集中在企业业绩（firm performance）、董事会的构成（board composition）、 企业规模（firm scale）、公司管理层内部持股（inside ownership）、以及股权结构包括股 权集中度（ownership concentration）与大股东的身份（owner identity）等方面。 2.3.1 企业的绩效企业的绩效（firm performance） 企业绩效出现连续的下降无疑是构成公司董事会对 ceo 进行撤换的重要原因之一。 国有上市公司 ceo 更替方式与企业绩效 13 西方学者对公司绩效出现恶化的原因进行了分析，一般认为，绩效恶化传达的信息包括： （1）战略与政策需要调整；（2）产品与技术失去竞争力；（3）面对公司出现的问题现 任 ceo 及其管理团队束手无策。 caplow（1976）；carlson（1961，1962）；helmich（1974，1975）；helmich